昆仑万维深度报告：A股稀缺大模型及出海应用龙头从纯投入期到兑现期

正文目录短剧出海：出海商业化强度超预期，核心现金流引擎 5行业空间：渗透率处于低位，海外短剧行业仍在放量扩张期 5竞争格局：双巨头领跑市场，DramaWave快速崛起 6产品端：“付费+免费模式精品化运营，AI赋能内容变现 8AI应用生态布局：具备构建第二增长曲线潜力 10产品矩阵：AI应用链条闭环发展 10生态打法：OperaNeon形成天然AI入口 12世界模型：技术卡位打开非线性期权 12盈利预测与投资建议 13风险提示 15图表目录图1：2025年1-12月海外新老微短剧APP数量占比 5图2：2025年上半年海外短剧市场译制剧与本土剧分布差异 6图3：2025年下半年海外短剧市场译制剧与本土剧分布差异 6图4：2025年1-12月海外短剧App付费模式情况（App个数） 8图5：应用功能截图展示 9图6：海外视频创意 9图7：Skywork测评表现（BrowseComp） 10图8：Skywork测评表现（GAIABenchmarkResults） 10图9：Mureka歌曲主观评分表现 图10：Mureka中文版产品展示 图OperaNeon功能展示 12图12：Matrix-3D框架示意图 13图13：Matrix-Game2.0框架示意图 13表1：2025年全年海外短剧应用下载TOP15 6表2：2025年12月海外短剧应用下载TOP15 7表3：2025全年海外短剧App收入TOP15 7表4：2025年12月海外短剧应用收入TOP15 8表5：公司营收与成本拆分 14表6：SOTP估值表 15表附录：三大报表预测值 16短剧出海：出海商业化强度超预期，核心现金流引擎海外短剧应用行业仍处渗透率提升早期、供给缺口明确，头部平台的核心竞争转向“内容供给能力+投放效率+本土化能力”的综合比拼。平台采用“付费+免费”双模式覆盖全层级用户，AI3025900%16.8亿元，成为核心现金流引擎。行业空间：渗透率处于低位，海外短剧行业仍在放量扩张期海外短剧应用的行业空间可通过两组核心事实明确界定：1）用户渗透仍处于早期扩张阶段，据《2025年海外微短剧数据报告》数据，海外微短剧月活用户已达约1亿，相较于全球短视频18亿的用户体量，短剧用户规模相较于短视频大盘仍存在极大增长空间，“可触达未转化”的用户池挖掘潜力显著，行业增长核心仍锚定覆盖范围扩张与转化效率提升。2）商业化规模已完成实质性验证，报告同样指出，20254022.79129%18.55亿次，300%，202650亿美元。在“低渗透+高变现”的组合下，行业空间释放的关键不在需求端，而在供给、本土化与变现模式的协同跑通：短剧作为强节奏、高情绪密度的内容形态，需依托高频上新与稳定爆款机制支撑用户留存。2025APP120012月的1100APPAPP的竞争门槛将抬高，市场会逐步向“头部集中+垂直细分”分化。图1：2025年1-12月海外新老微短剧APP数量占比

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9711月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月老app数 新app数DataEye《2025年海外微短剧数据报告跨区域扩张则依赖多语言适配与文化语境本土化，2025年下半年本土剧市场占比从21.37%提升至35.11%，适配当地需求的内容供给逐步扩容。从增长质地看，2025年海外短剧市场已从“依赖用户规模”转向“用户规模+商业化效率”双驱动。图2：2025年上半年海外短剧市场译制剧与本土剧分布差异 图3：2025年下半年海外短剧市场译制剧与本土剧分布差异DataEye《2025年海微短剧据报告 DataEye《2025年海微短剧据报告竞争格局：双巨头领跑市场，DramaWave快速崛起海外短剧应用的竞争格局呈现“双巨头领跑市场，第二梯队群雄逐鹿”的特征。2025年上半年，行业头部平台eelSort与raaBox共占近半数收入（45.68%。头部AP凭借本地化内容适配、付费模式成熟、运营精细化，同时实现了高下载量与高收入转化，另APP持续强化，市场集中度进一步提升。从下载端来看，2025年全年DramaBoxAPP双端以1.57亿次下载量位居第一，ReelShort以1.34亿次下载量位居第2。DramaWave快速上涨至第4名。排名 App名称 市场份额 相比去年排名变化 下载量表1：2025排名 App名称 市场份额 相比去年排名变化 下载量1 DramaBox 13.02% – 157,580,8382 ReelShort ▲1 134,381,9783 KukuTV 8.69% ▲4 105,145,8884 DramaWave ▲8 73,893,9325 NetShort 5.06% ▲11 61,175,1356 GoodShort 5.05% ▼1 61,047,8647 RapidTV 4.75% ▲47 57,462,1488 ShortMax 3.86% ▼6 46,721,7509 Melolo 3.55% ▲54 42,923,98910 FreeReels 3.27% ▲13 39,612,382StoryTV 3.01% 2024年末上线 36,451,94712 QuickTV 2.81% 2024年末上线 34,038,90013 MicroDrama 2.22% ▼2 26,894,31514 FlickReels 2.21% ▲17 26,739,62515 MeloShort 1.97% ▲41 23,815,719Appfigures202512DramaWave12月下载表现尤为突出，下90%中涨幅最高的产品。表2：2025年12月海外短剧应用下载TOP15排名名称厂商排名变化环比增长1DramaBox点众科技▲229.33%2ReelShort枫叶互动–13.78%3DramaReels昆仑万维▼2-5.36%4DramaWave昆仑万维▲390.34%5Melolo字节跳动–23.06%6KukuTVMEBIGOLABS▼2-30.86%7QuickTVShareChat▲324.10%8ShortMax九州文化▼2-7.23%9GoodShort新阅时代▲225.96%10RapidTVKennedyy▼1-5.24%11NetShort麦芽文化▲331.70%12DashReelsDashverseCorp–6.72%13PopDramaZHOUWEIJIE▼5-15.34%14FunDramaJuliangWuxian▲322.90%15FlareFlow中文在线–-19.57%Insightrackr从收入端来看，2025年全年，ReelShort5.50亿美元预估收入稳居榜首，DramaBox4.9APP收入量远超其他。收入排名快速上涨，位列第四。排名 App名称 市场份额 相比去年排名变化 收入表3：2025全年海外短剧App排名 App名称 市场份额 相比去年排名变化 收入1 ReelShort 23.14% ▲1 $550,811,1202 DramaBox 20.61% ▼1 $490,552,2093 GoodShort 9.62% ▲1 $228,871,2004 DramaWave 7.83% ▲17 $186,281,5605 NetShort 7.59% ▲12 $180,639,7636 ShortMax 5.50% ▼3 $130,782,8077 FlickReels 4.04% ▲18 $96,164,3808 MoboReels 2.15% ▼2 $51,131,0879 StardustTV 2.03% ▲7 $48,196,16410 FlareFlow 1.84% 2024年未上线 $43,690,163MyDrama 1.61% ▼1 $38,254,57312 KalosTV 1.43% ▼7 $34,106,81513 GalateaTV 1.06% ▼1 $25,160,55314 Minishorts 1.03% ▼7 $24,576,47915 DreameShort 0.93% ▼7 $22,048,548Appfigures20251212月整体表现更为平稳。尤1名以内，显示头部短剧产品的商业化结构相对成熟，格局趋于稳定APP。DramaWave25年12月收入环比增长35.40%，排名持续上升至第4名。表4：2025年12月海外短剧应用收入TOP15排名名称厂商排名变化环比增长1ReelShort枫叶互动–0.16%2DramaBox点众科技–11.03%3NetShort麦芽文化–32.87%4DramaWave昆仑万维▲135.40%5GoodShort新阅时代▼10.55%6ShortMax九州文化–18.33%7Melolo字节跳动▲160.02%8FlickReels掌玩网络▼1-11.09%9DramaReels昆仑万维–48.61%10RapidTVKennedyy–25.60%11FlareFlow中文在线▲131.85%12KukuTVMEBIGOLABS▲287.06%13StardustTV山海星辰▼20.34%14MicroDrama乔丹俞▼16.53%15QuickTVShareChat▲7133.91%Insightrackr1.3免费”模式精品化运营，I赋能内容变现DramaWave采用“付费+免费”相结合的多元分发模式，有效覆盖不同消费层级的全球用户群体。通过“精准获客+本地化内容+AI提效”的模式，实现商业化效率突破。图4：2025年1-12月海外短剧App付费模式情况（App个数）261127 131 261127 131 138142165 190219237 237 328 412515238 252 371106 112128130 13614618646312 13 13 1828 34 47 52 56 62 75781月

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9月 10月11月12月仅内购 仅免费 免费+内购DataEye《2025年海外微短剧数据报告IAPIAAARPUmonetizationIAP（应用内购买）侧，产品设置了多层付费点：首先推出包周1080P画质、VIP独家内容及无限次观看等权IAA（应用内广告）侧，针对价格敏感型用户设计广告激励机制，用户通过观看激励视频广告或完成签到任务获取金币，攒足金币后可兑换原本需付费的剧集内容，形成“看广告换权益”的零成本消费路径。图5：DramaWave应用功能截图展示DramaWave成关键增长极。以付费广告为核心获客手段，UnityAds生态，其官方账号raaaeapp粉丝量达170万，位居行业第二（截至225年H，广告受众在iok200%，社交媒体成为品牌认知的重要渠道。分层投放策略：欧美聚焦获客，新兴市场贡献收入。Insightrackr202512月数据指出，在渠道层面，FacebookOpera、AdMob等矩阵产品补量，渗透印度、印尼、巴西等新兴市场。值20.5%，且印尼以13%ARPPU+新兴市场高流量”的互补格局。AI+本地化打造爆款，素材迭代效率领先。内容策略上，平台采用国产翻译剧与海外AIhook，结合高清画质卖点，快速抓住用户注意力。123000条，虽下旬回落至100条（显示阶段性投放优化，但整体投放强度行业领先，I持续优化。图6：DramaWave海外视频创意Insightrackr，sensortowerAI应用生态布局：具备构建第二增长曲线潜力昆仑万维以“技术自研+生态协同”为双轮，构建天工超级智能体矩阵（Skyworkperets。在IA评测中，天工超级智能体凭借82.2的高分超越竞品，位列全球榜AIAIDeveloper、AI视频、AI音乐、AIAIC端与B端需求，平台影响力与商业化能力显著提升。25AI软件技术收入已达6500万元，验证商业化雏形。产品矩阵：AI应用链条闭环发展DeepResearchAgentV2作为天工超级智能体（SkyworkSuperAgents）的核心引擎，新版本在多模态能力、深度浏览与任务执行等方面均实现重大突破，具备多模态深度调研能力。通过高质量数据合成与训练、端到端强化学习、高效并行推理及多智能体演进机制，全面提升产品性能，并在多项评测上刷新了行业SOTA纪录。我们认为，依托海外优势布局及技术排名，AIAgent及应用业务具备构建第二增长曲线的潜力。图7：Skywork测评表现（BrowseComp） 图8：Skywork测评表现（GAIABenchmarkResults） 昆万维2025年半度报告 昆万维2025年半度报告AIDeveloperSupabase及第三方服务接口，有效提升开发效率，定位非专业用户生产力工具。满足多样化业务需求。该产品于20259月在天工海外版正式上线，目前处于快速迭代阶段，商业化进展符合预期。MurekaAIMusicAI音乐是一种新的音乐品类”重新定义产业边界，20261MurekaV8MusiCoT技术体系深度重构音乐结构建模能力，在旋律完整性、人声表现力与专业混音质效上实现突SunoV5，达到可直接发布的工业化水准。公司董事长表示，AI对内容生态的影响，堪称自电影电视发明以来最重大的行业节点。AI10万元人民币，涵盖编词、编曲、演奏等全流程AIMureka1分钱。10亿人、催生短视频行业繁荣，AI将进步释放全民创作潜力。图9Mureka歌曲主观评分表现商业模式采用“免费+63-5DAU过亿、MAU3-5亿的战略卡位，构建“I版potifC端采取完全免费策略吸引海量用户；B端已服务超800家企业客AI音乐进入主流制作发行流程。其开放平台API支持歌词、人声与参考歌曲的深度定制，满足专业音乐人工业化需求。MurekaAIMusicAI音乐创作，2025月首次实现毛利为正，年化流水1200能力仅是护城河起点，核心壁垒在于海外社区运营经验积淀与创作者生态规模。该业务承载公司从“工具提供商”向“内容平台”跃AI原生应用的双轮驱动。图10：Mureka中文版产品展示昆仑万维2025年半年度报告20261月底，MurekaV8音乐大模型正式发布，其在音乐性、编曲完成度、人声表AI音乐从“可生成”进一步迈向MurekaAIStudio，为进阶创作者提供更完整、更可AI程。AgentOrchestra，以“交响乐团式”GAIA、HLE等权威评测中的局限。202512.11AI技术与AI芯片研发投入体现了“AllinAGIAIGC”的战略聚焦。产品间通过技术复用与场景联动实现双向赋能，为规模化变现筑牢基础。2025AI软件技术收入已6500万元，验证商业化雏形。生态打法：OperaNeon形成天然AI入口OperaAI2025H1，pera全球月活跃用户达.9亿，年化PU升至197美元（同比35%，I功能集成成为用户价值提升的重要驱动力。OperaAria，支持网页摘要、即时问答、内容生成等功能，更通过“AIFeatureDrops”机制持续迭代，新增文件解析、图像识别、语音对话等交互方式，显著拓展AI应用边界。20255OperaNeon，不仅整合对AIAIAI向主动型智能体的进化路径。图11：OperaNeon功能展示昆仑万维2025年半年度报告商业化进展层面，OperaAI功能增强用户粘性，20252.86亿美元（同比+35%，调整后BTA达0.4亿美元（同比+25%。作为覆盖欧美高价值市场的流量入口，OperaAIApp获客依AI业务仍处于投入期的背景下，Opera的生态入口价值是支撑公司“AllinAGI”战略的关键资产。世界模型：技术卡位打开非线性期权世界模型（Matrix-Zero）20252月发布的国内首个空间智能大模型，3D场景生成与可交互视频生成两大子模型。空间智能被业界视为机器人及自动驾驶3D仿真环境，可为具身智能提供低成本AGI路上的一个重要技AI础设施”跃迁的关键支点。3D建模周期从数周压缩至数分钟。这对公司核心业态构成直接增益：1）3D游戏的制作成本，解决美术资产生产效率瓶颈。2）短剧/DramaWave短剧平台形成“AI编剧→AI生成→AI投放”的闭环生态。8Matrix-3DMatrix-Game2.0则为交互式世界模型的升级版本，是业内首个在通用场景下实现实时长序列交互生成的开源方案，通过技术卡位为Self-Forcing训练策略，配合分布匹配蒸馏（DMD）KV25FPS高帧率、分钟级连续内容生成，并显著提升了物理一致性与场景连贯性。图12：Matrix-3D框架示意图 图13：Matrix-Game2.0框架示意图昆万维2025年半度报告 昆万维2025年半度报告盈利预测与投资建议SOTP方法对公司进行估值。短剧平台（aaave：海外短剧赛道仍处于高速增长期，raaae采用“付费+8月已跃居全球收入榜第三，动漫频道创新（全球一线短剧平台首个）PSARR4220268倍PS，对应市值42×8=336亿元。Opera：Opera13OperaAI浏览器领域具备先发优势，彭2699252069%及美元人民币汇率1:7计算，0.93×7×20×0.69=对应市值为90亿元。AI应用（天工大模型、ywor、AI音乐、AI社交：我们假设5年2月最新I应用合计（Skywork、AI音乐、AI社交）共约600万美元MRR，假设2026年底提升至1000800ARR=0.08*7*12=6.72ARR有望达6.72亿元。对标智谱、MiniMax50PS336亿元。游戏业务（闲徕互娱、ae：考虑到游戏业务因为产品排期原因，短期净利润PE3.520倍估值，对应市值3.5×20=70亿元。投资业务：截至2025年三季度，公司投资性资产合计115.4亿元，具体包括交易性金25.712.777.0亿元。估值方面采10%100亿元。表5：公司营收与成本拆分（百万元）20242025