银保专题报告（三）：银保渠道的重要性持续凸显-

1 非银行金融沪深3002025/2措，引导市场长牛慢牛发展-2026/01/15迎高质量发展-2025/12/24或加大，股息率仍为核心优势-4．关于《保险公司资产负债管理办法（续发展值得期待-2025/12/18居民存款“搬家”需求旺盛带动银保渠道新单保费增长。在居民风险偏好较低、大量居民存款到期、银行存款利率持续下调等多重因素的影响下，部分居民或将其资金从存款“搬家”至保险产品。当前保险行业热销的分红型险种具备收益率相对较高、波动率相对较低等优势，契合银行客户的稳健配置需求。后续随着保险公司持续加强与银行网点的合作，分红型险种有望进一步承接居民的挪储资金。净息差收窄及竞争加剧使得银行对中收和保险服务赋能的重视程度提升。现阶段银行面临净息差收窄、财富管理业务竞争加剧等困局，亟需通过大力发展非息业务、提升产品供给和综合服务能力等举措来提升自身竞争力。对于非息业务，代销保险等产品带来的中间收入对银行提高非息收入规模、拓宽收入来源的重要性持续提升；对于产品供给和综合服务能力，保险公司提供的储蓄型险种、保障型险种等产品和健康管理、养老社区等服务均能助力银行更好地服务客户。深耕银保渠道及康养生态圈布局领先的保险公司有望提升其在银保渠道的份额。在“报行合一”推动银保渠道费用率下降、监管放开银保“一对三”合作限制等推动下，银保渠道的费用竞争趋于理性。在此背景下，中小保险公司难以靠投入大量费用争抢银保市场的保费份额，而头部保险公司凭借品牌价值、综合服务能力等优势有望受到客户和银行青睐，进而能在银保市场的竞争中脱颖而出。投资建议：银保渠道有望成为2026年推动寿险行业保费和NBV增长的重要来源，而头部公司优势有望扩大。在居民对收益率稳健的金融产品需求旺盛、银行看重中收贡献、银保渠道“报行合一”继续深化等推动下，银保渠道的新单保费和NBVMargin有望稳中向好，进而能支撑银保NBV实现正增长。而头部保险公司凭借更丰富的产品、更优质的服务能获得客户青睐，银保会倾向于加强与头部保险公司的合作，我们预计头部保险公司在银保渠道的市场份额有望继续提升。风险提示：行业竞争加剧的风险；经济复苏不及预期；长端利率下行；监管政策发生重大变化；客户需求疲软；测算存在偏差。行业专题研究/非银金融行业专题研究/非银金融2投资聚焦近几年来，在疫情等因素影响代理人展业、银行代销基金和银行理财等产品难度加大的背景下，银保渠道对于保险公司和银行的重要性均有显著提升，双方开展合作的意愿也有所加强。随着银保渠道的重要性不断凸显，市场对于银保渠道新单保费和NBV增长的持续性、哪种类型的保险公司在银保渠道的优势更大有不同的更具优势”三个问题对市场关注点进行梳理和解答。市场担心在高基数和产品结构向分红险转变后，银保NBV或面临增长压力。本报告基于需求和供给两端对银保渠道的未来前景进行展望，我们认为在供需共同推动下，银保渠道的新单保费和NBV有望长期向好。银保渠道有望成为2026年推动寿险行业保费和NBV增长的重要来源。从新单保费来看，在居民对收益率稳健的金融产品需求旺盛、银行看重中收贡献等推动下，银保渠道的新单保费有望实现较好增长；从新业务价值率来看，随着银保渠道“报行合一”继续深化、银保渠道的新单结构转向以期交为主，银保渠道的NBVMargin有望稳中向好，进而支撑NBV实现正增长。头部保险公司在银保渠道的竞争优势有望凸显。在“反内卷”大背景下，中小保险公司靠费用竞争带来的实际效益预计将减弱。而银行为了更好地服务客户、满足客户多样化的财富管理和健康管理等需求，预计会倾向于加强与综合实力更强的头部保险公司合作，头部保险公司在银保渠道的市场份额有望进一步提升。31增量保费从哪里来？居民存款“搬家”需求旺盛 41.12026年居民存款或迎来“到期潮” 41.2居民定存占比持续提升，风险偏好仍较低 51.3分红险兼具“保证+浮动”收益，契合挪储需求 72银行为何积极代销？看重中收及康养服务赋能 2.1代销保险持续贡献中收，有助于增厚银行收益 112.2险企可助力银行满足客户对健康等方面的需求 123哪些险企更具优势？深耕银保或康养布局广者 3.1银保费用竞争策略逐步失效，头部险企优势凸显 143.2“金融+服务”重要性提升，综合性险企脱颖而出 174投资建议：维持保险行业“推荐”评级 4.1行业投资建议：头部公司竞争优势有望扩大 194.2重点公司 205风险提示 28插图目录 表格目录 41增量保费从哪里来？居民存款“搬家”需求旺盛在居民风险偏好较低、大量居民存款到期、银行存款利率持续下调等多重因素的影响下，部分居民或将其资金从存款“搬家”至保险产品。当前保险行业热销的分红型险种具备收益率相对较高、波动率相对较低等优势，契合银行客户的稳健配置需求。后续随着保险公司持续加强与银行网点的合作，分红型险种有望进一步承接居民的挪储资金。1.12026年居民存款或迎来“到期潮”A股上市银行的存款以定期存款为主，其中1年内到期的占绝对比重。截至2025H1末，A股42家上市银行的定期存款占整体存款的比重为61.4%，较2024年末、2020年末分别+0.6PCT、+9.0PCT，定期存款占比呈现持续抬升态势。从存款剩余期限结构来看，截至2025H1末，A股42家上市银行存款中即时偿还、3个月内到期、3个月到1年到期、1-5年到期、5年以上到期的占比分别为38.6%、13.9%、24.8%、22.6%、0.05%，即时偿还及1年内到期定存的占比较高、5年以上到期定存的占比极低。从定期存款的剩余期限结构来看，截至2025H1末，A股42家上市银行的定期存款中3个月内到期、3个月到1年到期的占比分别为22.7%、40.4%，二者合计达63.1%，这表明大量居民存款将于1年内陆续到期。图1：A股上市银行的存款剩余期限结构资料来源：Wind，各上市银行公告2026年居民存款到期规模预计达77万亿元。截至2025年末，全行业的居民定期存款规模为122万亿元，较2024年末+10.8%。我们假设全行业的居民定期存款到期期限结构与A股42家上市银行的存款剩余期限一致，即假设2025年末全行业居民定期存款中3个月内到期、3个月到1年到期、1-5年到期、5年以上到期的占比分别为26.0%、37.1%、36.8%、0.1%，测算得出2026年全年预计有77万亿元居民定期存款到期。5图2：全行业的居民定期存款到期规模测算（全年累计值）资料来源：Wind测算2026Q1或是居民定期存款到期高峰。基于上述假设，我们测算得出2026Q1预计有32万亿元居民定期存款到期，占全年到期规模比重达41.2%。考虑到大量的居民定期存款将于2026Q1集中到期，我们预计2026Q1居民的资产再配置需求处于旺盛态势。图3：全行业的居民存款到期规模测算（当年Q1值）资料来源：Wind测算居民存款中的定期存款占比持续走高，一定程度上反映了居民的避险情绪。截至2025年末，居民的存款规模（活期存款+定期存款）合计为165.9万亿元，同6比增长9.7%。从居民的存款结构来看，2020-2025年我国居民的定期存款占居民总存款的比重由64.7%提升至73.4%，2026年定期存款占比预计将进一步提升至74.0%。居民存款定期化趋势明显，主要系居民的风险偏好较低使得其预防性储蓄需求增长。图4：我国居民存款规模及定期存款占比情况资料来源：Wind，各上市银行公告居民的收入和就业预期仍偏谨慎，储蓄意愿处于高位。2025Q4居民的收入信心指数为45.8%，环比2025Q3下降0.1PCT且低于50%的基准值，表示居民对未来收入预期仍然较弱。2025Q4居民的就业感受指数为29.2%，环比2025Q3上升3.4PCT但显著低于50%的基准值，表示居民对未来的就业形势仍然不乐观。在收入和就业预期偏弱的背景下，居民更倾向于储蓄而非消费和投资。2025Q4倾向于“更多储蓄”的居民占比达62.9%，环比2025Q3提高0.6PCT。图5：居民的未来收入信心指数和当期就业感受指数资料来源：中国人民银行，Wind图6：居民的储蓄意愿处于高位资料来源：中国人民银行，Wind居民避险情绪提升推动保险配置意愿增强。从居民未来三个月准备增加支出的项目来看，2016-2024年保险的占比整体处于15%左右；2024Q4保险的占比为14.8%，环比2024Q3提升1.3PCT，表明居民在风险偏好较低的情形下，倾向于通过购买保险以提升自身的风险保障能力、保证自身资金的安全。7图7：保险在居民未来三个月准备增加支出中的占比情况资料来源：中国人民银行，Wind分红型险种的收益兼具“保底+弹性”属性，能满足居民多样化的理财需求。从收益构成来看，普通型险种的收益仅包括2.0%的保证收益；分红型险种的收益包括1.75%的保证收益和不确定的浮动收益，其中浮动收益由死差、费差和利差所产生的可分配盈余共同构成。从收益空间来看，分红型险种的收益兼具“保底+弹性”属性，能同时满足居民追求收益稳定、寻求资产潜在增值机会的配置需求，在当前利率维持低位、权益市场有望稳中向好的环境下更具吸引力。从政策保障角度来看，《分红保险精算规定》规定保险公司分配给保单持有人的可分配盈余比例不得低于70%。若保险公司的投资收益率能达到2.11%以上，理论上分红型险种的收益率就高于普通型险种。图8：不同类型保险产品的收益率构成资料来源：国联民生证券研究所整理图9：不同收益率下，普通型和分红型险种的收益对比分红型险种的收益率高于银行存款、银行理财等固收类资产，波动率小于股票、基金等权益类资产，更契合当前居民的资产配置需求。从收益率来看，预定利率81.75%的分红型年金的30年IRR约为3.0%，显著高于当前银行5年期定期存款利率；从波动率来看，分红型险种的收益长期锁定且保证收益具备刚兑属性，波动性显著低于股票和基金。凭借收益率相对稳健且较高、波动性相对较低等优势，分红型险种能满足客户的财富管理需求。图10：预定利率1.75%的分红型年金险与主要竞品的收益率对比产品名称产品类别产品收益率产品特征分红型年金险太保寿险-传世庆典终身寿险万能账户可以增厚主险收益定期存款不动产个月下滑增值属性减弱2019年以来银保渠道的保费规模和贡献比重均边际抬升。从保费收入表现来看，2003-2023年银保渠道的保费收入规模由764.9亿元增长至1.3万亿元，年复合增速达15.3%。其中2018年银保渠道的保费收入同比显著下降24.1%至8032.3亿元，主要系监管加强了对银保渠道的产品和销售行为的规范。2017年原保监会发布的《关于规范人身保险公司产品开发设计行为的通知》限制了中短期产品销售、叫停了“快返年金+万能账户”等产品，以及出台的《保险销售行为可回溯管理暂行办法》要求银行网点对保险代销实施专区“双录”。2019年以来，银保渠道的保费收入规模呈现持续增长态势。从保费贡献比重来看，2003-2023年银保渠道的保费收入占人身险公司保费收入的比重由25.6%提升至37.3%。其中2020年以来，受疫情、代理人渠道转型等多重因素影响，银保渠道的保费贡献比重呈现逐年提升态势，当前银保渠道已发展成为人身险公司重要的保费贡献来源。9图11：我国银保渠道的保费规模及增速表现资料来源：中国保险年鉴图12：我国寿险公司的保费结构（按渠道）资料来源：中国保险年鉴银保渠道的新单保费结构显著优化、价值贡献水平有望提升。从银保渠道的新单保费结构来看，2011-2024年银保渠道的新单期交保费占银保渠道总新单保费的比重由12.8%提升至48.7%。银保渠道的新单保费结构显著优化，主要得益于监管和保险公司的共同推动：1）监管持续引导银保渠道进行价值转型。2019年原银保监会发布了《商业银行代理保险业务管理办法》和《关于规范两全保险产品有关问题的通知》，旨在引导银保渠道销售中长期储蓄型及保障型险种，推动保险公司注重银保渠道的价值贡献。2023年金融监管总局发布了《关于规范银行代理渠道保险产品的通知》，要求保险公司银保渠道的佣金费用严格执行“报行合一”。2）保险公司坚持价值银保发展战略。近年来，保险公司主动压缩银保渠道的新单趸交保费规模以优化产品期限结构、严格执行“报行合一”以压降银保渠道的费用率。在监管和保险公司的共同努力下，银保渠道的价值贡献水平有望进一步提升。图13：我国银保渠道的新单规模保费结构（按缴费期限）银保渠道的新单期交保费呈增长态势、新单趸交保费明显收缩。2011-2024年，银保渠道的新单期交保费由509亿元增长至3686亿元，年复合增速达16.5%；银保渠道的新单趸交保费由3469亿元增长至3882亿元，年复合增速为0.9%。2024年，银保渠道的新单期交保费、新单趸交保费同比分别-11.9%、-28.4%，其中新单期交保费同比下降主要系“报行合一”落地导致银保渠道的销售积极性阶段性下降，我们认为新单趸交保费同比显著承压主要系保险公司主动收缩趸交业务规模以优化银保渠道的业务结构、提升银保渠道的价值贡献水平。展望后续，随着“报行合一”影响出清、银保“一对三”合作限制放开、银保期限结构持续优化，银保渠道的保费和价值贡献水平仍有望进一步提升。图14：我国银保渠道的新单期交规模保费表现银保渠道不同发展阶段的行业年度保费》图15：我国银保渠道的新单趸交规模保费表现银保渠道不同发展阶段的行业年度保费》2银行为何积极代销？看重中收及康养服务赋能现阶段银行面临净息差收窄、财富管理业务竞争加剧等困局，亟需通过大力发展非息业务、提升产品供给和综合服务能力等举措来提升自身竞争力。对于非息业务，代销保险等产品带来的中间收入对银行提高非息收入规模、拓宽收入来源的重要性持续提升；对于产品供给和综合服务能力，保险公司提供的储蓄型险种、保障型险种等产品和健康管理、养老社区等服务均能助力银行更好地服务客户。银行净息差收窄带动非利息收入占比提升。从净息差来看，2010-2024年，平安银行、招商银行的净息差分别由2.5%、2.7%收窄至1.9%、2.0%；2025H1，平安银行、招商银行的净息差进一步收窄至1.8%、1.9%，环比2024年均下降10BP。从非利息收入的贡献比重来看，2010-2024年，平安银行、招商银行的非利息收入占总营收的比重分别由12.2%、20.0%提升至36.3%、37.4%；2025H1，平安银行、招商银行的非利息收入占总营收的比重分别为35.9%、37.6%，环比2024年较为稳定。图16：平安银行及招商银行的净息差表现资料来源：平安银行公告，招商银行公告，Wind图17：平安银行及招商银行的非利息收入占总营收的比重资料来源：平安银行公告，招商银行公告，Wind代销保险的收入规模和贡献比重有望企稳回升。从代销保险收入来看，2013-2024年平安银行、招商银行代销保险的收入分别由1.57亿元、18.21亿元增长至8.43亿元、58.00亿元；2025H1平安银行、招商银行代销保险的收入分别同比+46.1%、-28.8%至6.66亿元、26.24亿元，其中平安银行代销保险的收入恢复增长态势、招商银行代销保险的收入降幅边际收窄。从代销保险收入占比来看，2013-2024年平安银行、招商银行代销保险的收入占代理服务手续费的比重分别由21.6%、19.6%变化至15.5%、28.7%；2025H1平安银行、招商银行代销保险的收入占代理服务手续费的比重分别为21.3%、23.3%。2024年以来上述两家银行代销保险收入对中收的贡献比重边际有所下降，我们预计主要系银保渠道严格执行“报行合一”使得银保渠道销售保险的手续费率大幅下降，进而带动代销保险收入贡献比重有所下降。展望后续，随着“报行合一”影响逐步消化，银保渠道的手续费率有望企稳；叠加新单保费规模持续增长，代销保险收入规模和其对中收的贡献比重有望企稳回升，银行通过积极销售保险有望增厚其非利息收入和整体收入。图18：平安银行及招商银行代销保险收入的同比增速资料来源：平安银行公告，招商银行公告，Wind图19：平安银行及招商银行代销保险收入占代理服务 手续费的比重资料来源：平安银行公告，招商银行公告，Wind健康管理等服务对高净值人群的重要性凸显。招商银行和贝恩公司联合发布的《2023年中国私人财富报告》显示，22%受访的高净值人群认为个人医疗和健康管理咨询及服务是最主要的需求，且该需求是重要但尚未被满足的。而2021年高净值人群更多关注的境内外高端医疗资源接入及服务，对健康管理的重视程度相对较弱。随着人口老龄化和健康管理意识提升，高净值人群对健康管理等服务的重视程度边际有所抬升。图20：2021年VS2023年中国高净值人群个人综合需求及重要性保险公司积极布局健康管理等增值服务，能有效匹配银行私行高净值客户的需求。近年来保险公司通过提供健康管理等附加服务以提升保险产品的吸引力，当前已构建起以消费者为中心的健康管理新生态。具体来看，在发展初期，保险公司通过与第三方健康管理公司或医院等机构合作为客户提供难度较低的健康管理服务，从而提升保险产品吸引力以提高新单保费收入。在发展中期，保险公司通过深化与医院、药店等机构合作以建立全流程的疾病管理网络、针对特定病种和特定人群进行产品创新，持续提高自身健康管理服务能力。在发展后期，保险公司通过积极配合医保局等政府部门推动医保商保一体化结算落地，进而为客户提供全生命周期的健康管理服务。整体来看，保险公司当前已具备全方位服务银行私行高净值客户的能力，依托完善的健康管理生态布局能有效赋能银行私行深耕高净值客群。图21：保险公司主导的以消费者为中心的健康管理新生态3哪些险企更具优势？深耕银保或康养布局广者在“报行合一”推动银保渠道费用率下降、监管放开银保“一对三”合作限制等推动下，银保渠道的费用竞争趋于理性，中小保险公司难以靠投入大量费用争抢银保市场的保费份额，头部保险公司凭借品牌价值、综合服务能力等优势有望在竞争中脱颖而出。头部保险公司在银保市场的保费份额企稳回升、中小保险公司的份额被挤压。从银保市场的新单规模保费来看，2019-2024年，老七家保险公司的市场份额由8.2%提升至24.8%、银行系保险公司的市场份额由12.3%提升至18.1%、其他中小保险公司的市场份额由79.5%降低至57.1%。在强监管的规范下，中小保险公司在银保市场的份额明显下降，老七家保险公司和银行系保险公司在银保渠道的市场份额稳步提升。图22：不同类型公司在银保市场的保费份额情况（新单规模保费口径）备注：老七家公司包括中国人寿、人保寿险、泰康人寿、新华人寿、太平人寿、太平洋人寿、平安人寿；银行系公司包括中邮人寿农银人寿、中银三星、交银人寿、中信保诚、光大永明、招商信诺、中荷人寿。下同头部保险公司更关注价值率更高的新单期交保费、中小保险公司主要依靠价值率更低的新单趸交保费。从银保市场的新单期交保费来看，2019-2024年，老七家保险公司的市场份额由23.2%提升至26.0%、银行系保险公司的市场份额由22.8%提升至25.6%、其他中小保险公司的市场份额由54.0%降低至48.4%，老七家保险公司和银行系保险公司的银保新单期交保费份额维持在较高水平。从银保市场的新单趸交保费来看，2019-2024年，老七家保险公司的市场份额由4.5%提升至23.6%、银行系保险公司的市场份额由9.8%提升至10.9%、其他中小保险公司的市场份额由85.7%降低至65.5%，中小保险公司的银保新单趸交保费份额处于较高水平、老七家和银行系保险公司的银保新单趸交保费份额相对较低。整体来看，老七家保险公司和银行系保险公司的银保新单趸交保费份额低于银保新单期交保费份额、中小保险公司的银保新单趸交保费份额高于银保新单期交保费份额，这表明中小保险公司主要靠低价值的趸交业务来争抢份额，而头部保险公司越来越重视提升银保渠道的价值贡献水平。图23：不同类型公司在银保市场的保费份额情况（新单期交保费口径）银保渠道不同发展阶段的行业年度保费》图24：不同类型公司在银保市场的保费份额情况（新单趸交保费口径）银保渠道不同发展阶段的行业年度保费》上市保险公司在银保渠道新单规模保费的排名边际有所提升。2024年中国人寿、人保寿险、太保寿险、新华人寿、阳光人寿、平安人寿、太平人寿的银保新单规模保费在银保市场的排名分别为第6、8、9、11、12、13、15，较2023年分别提升2、1、1、0、2、2、2名，上市公司在银保渠道的市场排名边际提升。图25：上市保险公司银保渠道的新单规模保费排名上市保险公司在银保渠道新单期交保费的排名相对更前。2024年中国人寿、人保寿险、阳光人寿、太平人寿、新华人寿、平安人寿、太保寿险的银保新单期交保费在银保市场的排名分别为第3、5、6、8、9、11、13名；银保新单趸交保费在银保市场的排名分别为第10、8、18、30、9、17、7名。整体来看，除太保寿险外，其余上市保险公司在银保渠道新单期交保费的排名比整体新单保费更前，这表明上市保险公司更注重期交保费规模提升。图26：上市保险公司银保渠道的新单期交保费排名图27：上市保险公司银保渠道的新单趸交保费排名展望后续，随着“报行合一”推动银保渠道的竞争更加理性，银保渠道的手续费率有望统一在较低的水平，中小保险公司无法通过提高给银行的费率以争抢市场份额。在此背景下，头部保险公司有望凭借其品牌价值、丰富的产品体系、更领先的服务能力等优势与银行进行深度合作，进而提升其在银保渠道的市场份额。随着客户需求日渐多元，“金融+服务”对客户的吸引力愈渐重要。近年来，各保险公司均在积极布局“保险+服务”体系，一方面是为了通过康养等服务来促进保险产品的销售，另一方面可以为庞大的保险资金找到更好的投资方向。从各上市保险公司在“保险+服务”上的布局来看：1）中国平安依托集团资源全面推动医疗养老生态战略落地，为客户提供医疗健康、居家养老、高端养老等服务；2）中国人寿持续创新打造全方位、多层次的健康养老服务生态，整合内外部资源建设健康管理服务生态、研究探索居家养老服务建设以满足客户多元养老需求；3）中国太保持续升级“太保蓝本”一站式就医协助、结节与颈动脉早筛、高客境内外体检等特色健康服务，加快建设“太保家园”养老社区，进而为客户提供贯穿全生命周期的“产品+服务”综合解决方案；4）新华保险持续打造“新华尊”“新华安”“新华瑞”“新华悦”等服务品牌基础上，不断完善“医康养财商税法教乐文”十大领域服务生态以满足客户多元化需求；5）阳光保险通过打造全场景阳光居家养老服务生态、构建“预防-诊疗-康复”全周期管理闭环、系统整合海内外优质教育资源以提升为客户提供美好生活的综合解决方案的能力。当前各上市保险公司在“保险+”生态圈的建设上已取得了一定的成效，我们认为后续随着人口老龄化进程加深、居民健康管理意识持续增强，客户对于医疗健康和养老服务的需求有望持续增长，而保险公司通过构建“金融+服务”体系能为客户提供优质的医疗健康服务和“一站式”养老解决方案。因此在银保渠道竞争日渐激烈的背景下，头部保险公司有望凭借其康养领域的布局能有效赋能银行拓客和展业，进而提升其在银保渠道的市场份额。图28：上市保险公司在“金融+服务”上的布局情况上市保险公司“金融+服务”的具体内容中国平安中国平安深耕医疗养老生态圈超10年，覆盖保险、医疗、投资、科技等多个业务条线，主要通过平安寿险、平安产险、平安养老险、平安健康险和平安好医生等公司协同运作，全面推动医疗养老生态战略落地。1）“金融+医疗健康”方面：平安集团深化“金融+医疗健康”战略布局，推动“平安家医”实现广泛覆盖，借助AI医疗技术赋能全场景服务，并持续创新“保险+医疗”产品，助力客户实现全周期健康管理。2025H1“平安家医”会员覆盖超3500万人。2）“金融+养老服务”方面：平安聚焦“保险+居家养老”、“保险+高端养老”产品打造，为价值客户提供便捷、优质甚至满足国际标准的养老服务。截至2025H1末，平安居家养老服务覆盖全国85个城市，上线数百项十维居家养老服务，近21万名客户获得居家养老服务资格，较年初增加近5万人。中国人寿中国人寿在大健康与大养老服务领域不断探索创新，稳步推进服务体系建设，打造全方位、多层次的健康养老服务生态。1）“保险+健康”方面：整合内外部资源建设健康管理服务生态，上线在线问诊等普惠型服务及VIP增值服务，为客户提供多样化权益及便捷的就医健康服务通道；持续研发推广健康保障与健康管理融合产品，探索推进健康管理服务在城市定制型商业健康保险项目中发挥更大价值；优化健康服务流程管理和关键环节管控，提升健康管理数智化支撑水平。2）“保险+养老”方面：积极推进CCRC养老社区、城心养老公寓、康养旅居三大养老产品线布局落地。截至2025H1末，公司已累计在15个城市布局19个机构养老项目，推出四款“随心居”旅居产品，研究探索居家养老服务建设，满足客户多元养老需求，赋能保险主业发展。中国太保太保寿险围绕客户多元化需求，不断完善覆盖“健康保障、养老教育、财富传承”三大领域的综合性产品服务体系，为客户提供贯穿全生命周期的“产品+服务”综合解决方案。1）健康服务方面：持续升级“太保蓝本”一站式就医协助、结节与颈动脉早筛、高客境内外体检等特色健康服务，打通健康服务与理赔直付、住院垫付等服务流程，实现健康服务覆盖客户1358万，同比增长12.6%。积极探索医康养融合模式，源申康复医院实现厦门、济南、广州三地落子，其中厦门源申康复医院于2025年上半年正式开业。2）养老服务方面：在全国13个城市完成15个“太保家园”养老社区建设，全面覆盖长者自理至护理阶段需求。2025H1在住人数、床位规模、入住率均显著提升。优化“百岁居”居家养老服务体验，设立超220个线下智慧体验中心，赋能保险主业发展。新华保险新华保险加速服务生态布局，在持续打造“新华尊”“新华安”“新华瑞”“新华悦”等服务品牌基础上，不断完善“医康养财商税法教乐文”十大领域服务生态，满足客户多元化需求。1）“保险+养老”方面：公司已在全国28个城市布局了40个优质康养社区，“东西南北中”全国化战略布局持续深化；旅居产品线在全国31个城市精选类型丰富的合作机构，布局了36个优质旅居项目，为客户提供丰富多样的旅居选择。2）“保险+健康”方面：公司整合内外部优质医疗资源，为客户提供覆盖疾病预防、就医协助、海外医疗等全周期健康管理服务，海外医联体服务网络已扩展至40家国际医院，有力支撑客户对全球优质医疗健康资源的需求。阳光保险阳光人寿坚持以客户为中心，持续优化“知心阳光”服务体系建设，提升为客户提供美好生活的综合解决方案的能力，持续提升服务品满意度。1）居家养老领域：打造全场景阳光居家养老服务生态，用适合老年人且使用便捷的“小阳智能屏”为操作载体，为客户提供即时、全面、安心的健康及生活类服务，目前已复盖全国31个省级行政区233个城市。2）健康医疗方面：构建“预防-诊疗-康复”全周期管理闭环，有效解决医疗资源可及性,服务连续性等核心问题。3）教育方面：系统整合海内外优质教育资源，形成“海外留学+国内升学”双轮驱动模式，形成复盖全学龄段的教育服务。资料来源：各公司公告整理4投资建议：维持保险行业“推荐”评级银保渠道有望成为2026年推动寿险行业保费和NBV增长的重要来源。从新单保费来看，在居民对收益率稳健的金融产品需求旺盛、银行看重中收贡献等推动下，银保渠道的新单保费有望实现较好增长；从新业务价值率来看，我们认为随着银保渠道“报行合一”继续深化、银保渠道的新单结构转向以期交为主，银保渠道的NBVMargin有望稳中向好，进而支撑NBV实现正增长。头部保险公司在银保渠道的竞争优势有望凸显、市场份额有望提升。考虑到监管持续推动银保渠道深化执行“报行合一”，各保险公司在银保渠道的手续费率预计将保持相对统一，中小保险公司靠费用竞争的策略将失效。基于此，银行为了更好地服务客户、满足客户多样化的财富管理和健康管理等需求，我们预计会倾向于加强与头部保险公司的合作。我们预计头部保险公司在银保渠道的市场份额有望进一步提升。中国平安H（2318.HK综合金融生态圈布局领先，银保贡献边际提升中国平安率先布局综合金融生态圈。中国平安深耕医疗养老生态圈超10年，通过平安寿险、平安健康险和平安养老险三大子公司在寿险领域深耕主业，通过平安好医生构建医疗健康生态以提供医疗和养老等健康管理服务，全面推动医疗养老生态战略落地。保险主业重回向上发展通道，寿险NBV有望维持增长态势。2023年以来在居民风险偏好较低、预定利率多次下调、保险公司积极销售等因素的推动下，寿险NBV企稳回升。基于2024年底精算假设，9M2025中国平安实现NBV357.24亿元，可比口径下同比+46.2%。其中NBVMargin为25.2%，同比+7.6PCT；用于计算NBV的首年保费为1417.69亿元，同比+2.3%。分渠道来看，9M2025中国平安代理人、银保渠道的NBV同比分别+23.3%、+170.9%，银保渠道的NBV实现高速增长。地产风险有望逐步化解，公司估值仍有向上修复空间。近年来中国平安的房地产风险敞口持续缩小，截至9M2025，中国平安保险资金投资组合中不动产投资余额为2035.50亿元，在总投资资产中占比为3.2%，相较于2024年末下降0.3PCT。同时随着支持房地产平稳健康发展的政策不断加码，市场对于公司在房地产风险方面的担忧有显著缓释。后续随着外部市场环境改善、内部公司持续注重风险管控，公司的房地产风险有望持续化解，进而能支撑公司估值进一步修复。分业务收入预测：1）寿险及健康险：2023年以来客户对储蓄型险种的需求明显提升，寿险及健康险的收入边际提升；叠加全渠道执行“报行合一”、预定利率多次下调带动寿险及健康险的价值率抬升，NBV呈现较好增长态势。基于此，我们预计2025-2027年寿险及健康险的保险服务收入分别为2262/2393/2509亿元，同比分别+1.3%/+5.8%/+4.9%；NBV分别为511/623/653亿元，同比分别+28%/+22%/+5%。2）财产险：受益于经济增长，财产险的收入增速整体处于较稳定的水平。我们预计2025-2027年财产险的保险服务收入分别为3501/3704/3904亿元，同比分别+6.7%/+5.8%/+5.4%。表1：中国平安分业务收入预测（百万元）寿险及健康险保险服务收入新业务价值率财产险资料来源：Wind预测投资建议：考虑到权益市场改善有望对公司业绩形成支撑，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为11973/12657/13238亿元，同比分别+4.9%/+5.7%/+4.6%；归母净利润分别为1345/1646/1848亿元，同比分别为+6.2%/+22.4%/+12.3%，当前股价对应PEV分别为0.73/0.69/0.64倍。鉴于公司具备综合金融生态圈优势、资产减值风险逐步出清，我们认为中长期视角下公司具备较高的投资价值，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：经济增长不及预期、资本市场波动加剧、客户需求不及预期、自然灾害影响加剧。表2：中国平安盈利预测与财务指标 营业收入（百万元）1,中国人寿H（2628.HK负债端经营稳健，资产端弹性充足银保渠道成为各公司重点发力的方向，中国人寿合作的银行网点覆盖广且层级深，具备明显优势。在银保“一对三”限制取消、客户“挪储”需求旺盛、个险渠道销售边际趋稳等共同影响下，银保渠道成为各保险公司在2026年关注的重点。中国人寿持续拓宽银行合作，网点经营扩面提质。2025H1中国人寿银保渠道的新单保费达358.73亿元，同比+111.1%；银保渠道客户经理为1.8万人，人均产能同资产端弹性充足、地产风险可控。截至2025H1，中国人寿持有的FVTPL股票占总股票的比重为77.4%，处于上市保险公司中领先水平，因此权益市场上涨能放大公司的业绩弹性。同时公司的房地产敞口较低、风险可控。截至2025H1，公司持有的投资性房地产占总投资资产的比重为0.17%，处于较低水平。分业务收入预测：公司以寿险为主业。当前客户对储蓄型险种的需求仍较为旺盛，公司的保险业务收入有望维持增长；叠加全渠道执行“报行合一”、预定利率多次下调带动寿险价值率抬升，NBV有望延续向好。基于此，我们预计2025-2027年公司的保险服务收入分别为2123/2166/2274亿元，同比分别+2%/+2%/+5%；NBV分别为454/534/574亿元，同比分别+35%/+18%/+7%。表3：中国人寿分业务收入预测（百万元） 保险服务收入208,161首年年化保费202,356首年年化保费202,356资料来源：Wind预测投资建议：考虑到权益市场改善利好保险公司的投资收益，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为5705/5538/5689亿元，同比分别+7.9%/-2.9%/+2.7%；归母净利润分别为1538/1436/1578亿元，同比分别为+43.8%/-6.7%/+9.9%，当前股价对应PEV分别为0.53/0.48/0.44倍。鉴于公司负债端相对稳健以及资产端的弹性更大，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：经济增长不及预期、资本市场波动加剧、长端利率下行、客户需求放缓。表4：中国人寿盈利预测与财务指标 同比增速（%） 资料来源：Wind预测注：股价为中国太保H（2601.HK“长航行动”引领高质量发展中国太保坚定推进“长航行动”，力争做长期主义者。2022年1月，太保寿险启动了“长航行动”一期工程，一期工程重点围绕外勤进行转型，旨在推动代理人队伍转型升级，进而支撑NBV增长。截至2023年6月，“长航行动”一期工程顺利收官。2023年7月，太保寿险顺势启动了“长航行动”二期工程。二期工程重点围绕内勤进行转型，旨在打造与外勤相匹配的组织支撑力。在“长航行动”的持续引领下，太保寿险的NBV有望长期向好。代理人质态明显改善，银保价值贡献水平提升。对于代理人渠道，“长航行动”旨在通过职业化、专业化、数字化建设以提高代理人产能和收入，当前代理人渠道的改革成效已初步显现。对于银保渠道，“长航行动”旨在提升银保渠道的价值贡献水平。2025H1太保寿险的代理人渠道、银保渠道的NBV分别为57.24、36.04亿元，同比分别-2.5%、+156.0%，银保渠道NBV同比大幅提升。分业务收入预测：1）人身险：近年来受益于客户对收益率稳健的金融资产需求较为旺盛，寿险新单销售表现较好。同时随着“长航行动”不断推进、“报行合一”深化执行、产品预定利率接连下调，公司代理人渠道、银保渠道的价值贡献水平有所提升。基于此，我们预计2025-2027年太保寿险的NBV分别为182/219/242亿元，同比分别+37%/+20%/+11%。2）财产险：近年来公司加大了对非车险的拓展力度和业务结构调整，车险业务实现稳健发展。在公司主动调整业务结构、财险“报行合一”持续推进等影响下，公司的财险COR有望保持在较好水平。我们预计2025-2027年太保产险的COR分别为97.8%/97.6%/97.7%。表5：中国太保分业务收入预测（百万元）新业务首年年化保费78,972新业务价值率保险服务收入资料来源：Wind预测注：20投资建议：考虑到公司经营较为稳健、资本市场稳中向好有望对投资收益形成支撑，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为4249/4477/4712亿元，同比分别+5.2%/+5.4%/+5.2%；归母净利润分别为530/606/704亿，对应增速分别为+17.8%/+14.5%/+16.2%，当前股价对应PEV分别为0.52/0.48/0.44倍。鉴于公司负债端韧性较强、分红险占比持续提升有望带动负债成本改善，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：长端利率下行、资本市场波动加剧、客户需求放缓、寿险转型不及预期。表6：中国太保盈利预测与财务指标 营业收入（百万）404,089424,929447,715 归母净利润（百万）44,96052,95 内含价值（百万） 资料来源：Wind预测注：股价为新华保险H（1339.HK银保贡献显著，资产端弹性较高新华保险在银保渠道布局较早，银保渠道的NBV贡献比重较高。新华保险在银保渠道坚持“规模与价值并重”的发展策略，通过深化重点银行战略合作、扩大优质银行覆盖范围，与多家银行构建了广泛、稳固、紧密的合作关系。2025H1公司个险渠道的NBV为31.05亿元，同比+11.7%；银保渠道的NBV为32.67亿元，同比+137.1%，银保渠道的NBV占总NBV比重达52.8%，同比+17.5PCT，银保渠道的价值贡献比重处于较高水平。股票主要计入FVTPL科目，资产端弹性较高。截至2025H1，新华保险持有的FVTPL股票占总股票的比重为81.2%，高于其他上市保险公司。分业务收入预测：公司以寿险为主业。在居民“挪储”需求旺盛、保险产品收益率相对较稳定下，公司的保险业务收入有望实现较好增长；叠加“报行合一”深化、预定利率多次下调带动寿险价值率抬升，公司的NBV有望延续向好。基于此，我们预计2025-2027年公司的保险服务收入分别为497/512/528亿元，同比分别+4%/+3%/+3%；NBV分别为94/105/119亿元，同比分别+50%/+12%/+13%。表7：新华保险分业务收入预测（百万元）保险服务收入47,81249,72451,216资料来源：Wind预测投资建议：考虑到公司的投资收益与权益市场的相关性较强，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为1537/1502/1589亿元，同比分别+16.4%/-2.2%/+5.8%；归母净利润分别为383/291/331亿元，对应增速分别为+46.1%/-24.1%/+13.6%，当前股价对应PEV分别为0.55/0.49/0.43倍。鉴于公司资产端弹性更大，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：经济增长不及预期、资本市场波动加剧、长端利率下行、银保竞争加剧。表8：新华保险盈利预测与财务指标 归母净利润（百万） 资料来源：Wind预测注：股价为中国人保（601319.SH财险主业优势稳固，健康险盈利能力向好中国人保是以财险为核心的保险金融集团。中国人保成立于1949年，是新中国第一家全国性保险公司。当前公司现已成为一家综合性的保险金融集团，业务范围覆盖财产险、人身险、再保险、资产管理、保险科技等多个领域，其中财险业务是公司主要的盈利来源。人保寿险竞争劣势缩小，人保健康盈利能力突出。随着寿险产品预定利率不断下调、渠道转型持续深化，人保寿险相对头部同业的竞争劣势显著缩小。而人保健康积极携手蚂蚁保布局互联网业务，抢占市场先机。随着公司持续优化产品和渠道结构，其盈利能力不断提升，对集团的利润贡献比重也有所抬升。分业务收入预测：1）财产险：近年来，在经济增速边际放缓、公司更加注重财险业务质量改善等影响下，财产险保费增速有所放缓。但随着公司业务结构持续优化、风险管控能力持续提升，财产险COR维持在较好水平。基于此，我们预计2025-2027年公司的财产险保险服务收入分别为5035/5237/5451亿元，同比分别+3.7%/+4.0%/+4.1%；财产险COR分别为97.7%/97.5%/97.6%。2）寿险及健康险：在客户的保险保障意识提升、负债成本边际改善的推动下，寿险及健康险NBV有望延续向好。基于此，我们预计2025-2027年公司的人身险NBV分别为186/223/240亿元，同比分别+61.5%/+19.6%/+7.6%。表9：中国人保分业务收入预测（百万元）保险服务收入485,223赔付率资料来源：Wind预测投资建议：考虑到财险承保盈利能力改善、人身险价值率提升、权益市场回暖等有望支撑公司净利润向好，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为6455/6773/7077亿元，同比分别+3.7%/+4.9%/+4.5%；归母净利润分别为489/537/576亿元，对应增速分别为+16.1%/+9.8%/+7.3%，当前股价对应PB分别为1.25/1.11/1.00倍。鉴于公司财险扎实的基本面和