港股医药行业2026年投资策略分析报告

港股医药行业概况及2026年投资策略2025

年

11月

20日1目录港股医药行业概况医药行业表现回顾与影响因素价素2026年医药行业投资策略重点公司推荐2港股医药行业概况

港股医药行业主要涵盖化药、生物科技、医药分销、中药、医疗服务、医疗器械、医药研发与生产外包服务（CXO）板块。

2017年底-2025年上半年港股上市的医药企业数量从约100间增加至255间，其中包括73间来自抗体、小分子、疫苗、人工智能及创新医疗器械、手术机器人及细胞疗法等领域的18A公司。图表.港股医药行业上市公司数量（单位：间）图表.香港市场医药行业市值（单位；十亿美元）：香港交易所，中泰国际研究部：香港交易所，中泰国际研究部3港股医药行业市场关注度日趋提升

机构投资者对港股医疗保健行业的参与度显著提升。机构投资者在市值前30的香港上市医疗保健公司中的持股总额，从2017年的133亿美元增长到2025年6月30日的430亿美元。

港股医药企业日均成交额从2017年第四季度的5亿多美元增加至超25亿美元，医药行业的市场关注度迅速提升。图表.港股医药行业日均成交额（单位：百万美元）图表.港股医药行业机构投资者持股总值（单位：十亿美元）：香港交易所，中泰国际研究部：香港交易所，中泰国际研究部4中国制药行业收入与利润走势

近年医药行业受带量采购与医保谈判等带来的降价、两票制带来的利润压缩、2022年国内疫情、宏观环境等因素影响，收入与利润总额增速下滑。图表.医药制造业收入增速（单位：%）图表.医药制造业利润总额增速（单位：%）25.020.015.010.05.01008060402000.0-5.0-20-40：国家统计局，中国药促会，中泰国际研究部：国家统计局，中国药促会，中泰国际研究部5影响医药行业利润的主要因素图表.影响医药行业股价的因素具体因素

2019年至今共进行11批带量采购，早期降价幅度较大，对医药行业股价构成影响。带量采购

医保基金近年为了控制费用的不合理增长控费趋严，影响药品与器械销售。主要原因

宏观因素导致消费能力略受影响，医药行业也受影响。医保控费消费能力：中泰国际研究部：中泰国际研究部6带量采购与医保谈判降价情况

政府持续通过带量采购保障药品供应并减轻患者负担。

政府为促进医保基金合理使用，近年医保谈判持续降价，并加强医保控费。图表.2017-24年医保谈判降价幅度图表.前十批带量采购平均降价幅度70%60%50%40%30%20%10%0%65.0%60.0%55.0%50.0%45.0%40.0%超60%58%56%53%48%20172018201920202021202220232024前六批第七批第八批第九批第十批：中国政府网，新华社，中泰国际研究部：中国政府网，新华社，中泰国际研究部72025年创新药引领医药行业股价反弹

政府对创新药的支持从未改变，国务院2024年下半年通过《全链条支持创新药发展实施方案》，提出通过优化价格管理和药品审评、支持商业保险等方式全面支持创新药发展，2025年以来创新药引领恒生医疗保健指数反弹。图表.恒生医疗保健指数走势图表.各板块2025年表现（单位：%）生物科技化药医疗服务CXO医疗器械医药分销中成药200.0180.0160.0140.0120.0100.080.0176.987.479.360.046.640.021.017.620.00.90.0：彭博，中泰国际研究部：彭博，中泰国际研究部82025年医药行业股价回升图表.生物科技与化药板块股价大幅上涨的理由具体理由

2025年以来政府通过设立创新药目录等方式为创新药纳入医保创造条件。政策支持

第11批带量采购不再“唯低价论”，首次允许医疗机构按品牌与厂牌报量。主要原因

医保基金收支情况日趋好转。

国内药企研发能力的海外认可度显著提升，年初以来达成多项海外授权协议。海外BD医保完善：中泰国际研究部：中泰国际研究部9政府通过多种方式完善医疗保险

通过跨省医保共济方式促进医保基金合理利用2024年起逐步推行医保基金跨省共济，可将本人医保个人账户或医保钱包中的资金转账至近亲属医保钱包，截止6月底已经全国推行。

发展商保有利于推动肿瘤等高价药物用药需求1.

逐步落地“医保+商保”一站式结算，我们认为全面实施后对患者与商业保险公司为双赢效果：1）患者端：同时参加“医保+商保”的患者将实现一站式赔付，理赔便利性将提升。2）商业保险公司端：参加“医保+商保”一站式结算业务的商保公司可利用区块链、隐私计算等多种技术，使用国家医保信息平台上的脱敏数据，快速核对参保人的健康信息、医疗定价、出险率（理赔概率）、赔付率等，防止被骗保。2.

创建商保创新药目录为基本医保无法覆盖的高价药物提供报销渠道：商保创新药目录主要聚焦创新程度高、临床价值大、患者获益显著，但因超出“保基本”定位暂时无法纳入基本目录的药品，CAR-T等高价产品有望进入商保目录。10优化药价政策，保护创新药价格

药品带量采购不再“唯低价论”内地第十一批带量采购10月底已公布中选结果，虽然价格尚未公布，但从目前已披露的情况看，集采将不再“唯低价论”，未来将更注重“保质量与瘟临床”。具体措施包括：1）允许医疗机构自主选择品牌报量：原来医疗机构是按照药品通用名报量，但由于同一通用名的药物有很多，难以保证中选产品的质量。第十一批集采医疗机构可选择按品牌报量，将能让口碑更好的生产商获得

较多报量，因此对高品质产品有利。2）集采将不再“唯低价论”，对于每个品种中报价最低

的中选企业，国家医保局将要求企业对报价的合理性作出解释，承诺不低于成本价，以保证集采

药物的质量。

政府有望建立“新上市药品首发价格机制”，确保优质创新药价格国家医保局日前表示“新药首发价格体制”的建设已在政策面完成，国家医保局考虑为创新药设置价格稳定期。11职工医疗保险引领医保基金收支情况良好

2025年以来国家医保基金结余呈增长态势，前三季度国家医保基金新增结余约3,806亿元（人民币，下同），其中主体部分职工医疗保险新增结余约3,618亿元，收支情况良好。图表.

国家医保基金收支情况（单位：亿元）图表.职工医疗保险收支情况（单位：亿元）新增收入（亿元）新增支出（亿元）新增收入（亿元）新增支出（亿元）3,5003,0002,5002,0001,5001,0005003,1431,8001,6001,4001,2001,0008001,6001,5591,5171,5091,1521,5121,4991,1191,4511,4521,4151,2702,6811,3492,4912,3212,3331,0842,275.81,0502,2201,9939921,0182,1562,0822,0601,9218621,9631,7351,847.41,7991,8361,506600400200002025年1月2025年2月2025年3月2025年4月2025年5月2025年6月2025年7月2025年8月2025年9月：国家医保局，中泰国际研究部：国家医保局，中泰国际研究部12居民医保收支情况缓步好转，商业健康险逐渐普及

2025年部分时间居民医保基金支出大于收入，但近期情差额缩小，最终前三季度新增结余约188亿元。

商业健康险原保费收入持续平稳增长，2025年前三季度商业健康险原保费收入同比增加2.4%至8,427亿元。图表.

城乡居民医保基金情况（单位：亿元）图表.商业健康险原保费收入（单位：亿元）新增收入（亿元）新增支出（亿元）12,0001,800

1,6921,6009,77310,0008,0006,0004,0002,00009,0358,6538,4478,4278,1731,4009849791,2001,0819309515781,000806

8046448188027647178006004002000685647562511：国家医保局，中泰国际研究部：国家金融监督管理总局，中泰国际研究部13创新药出海捷报频传

2015-24年期间创新药出海的金额从31亿美元增加至571亿美元。

2025年以来创新药出海捷报频出，前三季度出海金额已达920亿美元，表明中国药企的研发能力全球认可度越来越高。图表.

创新药出海金额（单位：亿美元）图表.

创新药热门领域1000900800700600500400300200100自02015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024

2025：医药魔方，中泰国际研究部：中泰国际研究部142025年港股核心药企达成多项海外授权协议图表2025年港股医药行业主要海外授权协议公司名称石药控股股票代码具体事件分别与阿斯利康（ANZUS）、Madrigal（MDGL

US）等达成海外授权协定，涉ADC、GLP-1、肿瘤、医疗AI领域。1093HK公司与辉瑞（PFEUS)就双抗药物SSGJ-707达成授权协定，将获12.5亿美元首付款、最高48亿美元里程碑付款与授权地区的销售分成。三生制药1530HK公司与VorBiopharma（VOR

US)关于核心产品自免类药物泰它西普达成授权协定，将获总值1.25亿美元的首付款与股权、最高41.05亿美元的里程碑付款与销售提成。荣昌生物翰森制药联邦制药9995HK3692HK3933HK公司先后与再生元（REGN

US）与罗氏药厂（RHHBY

US）达成海外授权协定，将总共获得1.6亿美元与最多33.8亿美元里程碑付款与未来基于销售情况的特许权使用费。公司与诺和诺德（NVO

US）达成关于UBT251的授权协议，将获2亿美元首付款、最高18亿美元里程碑付款与未来基于销售情况的特许权使用费。恒瑞医药（1276.HK）与GSK（

GSK

US）达成关于共同开发最多12款创新药的协议，涵盖呼吸、自身免疫与炎症领域，公司将获5亿美元、最多120亿美元的里程碑付款与未来基于销售收入的提成。公司与美国药企RoyaltyPharma（RPRXUS）签订关于Imdelltra的协议，将获8.85亿美元难受付款与最多6,500万美元额外付款。恒瑞医药百济神州1276HK6160HK公司与全球巨头武田药品（4502JP）达成关于肿瘤免疫疗法IBI363、ADC药物IBI343和早期研发项目信达生物1801HK

IBI3001达成授权协议，将获12亿美元首付款（包括1亿美元战略股权投资）、最高102亿美元的里程碑付款和海外销售提成（IBI363在美国市场双方将采用利润损失共担模式）。：公司资料，中泰国际研究部152026年重点关注肿瘤与中老年慢病管理领域创新药具体方向

肿瘤治疗刚性需求不会改变，除近年持续推荐的PD-1/PD-L1抑制剂，还可关注抗体偶联物（ADC）等新兴赛道。肿瘤

由于老龄化与超重人口增加，糖尿病等心脑血管药物仍可关注。疾病领域价

由于老龄化、环境污染、饮食习惯、心理压力等原因，免疫系统药物需求将增加。自身免疫老龄化与超重等引发的心脑血管病：中泰国际研究部：中泰国际研究部16优质抗体偶联物（ADC）需求前景良好

抗体偶联药物（Antibody-drug

conjugate,

ADC）通过连接子（Linker）将小分子细胞毒性药物（Payload）偶联到单克隆抗体上，并将细胞毒性小分子药物准确递送至癌细胞，发挥肿瘤杀伤的作用。优质ADC兼具单抗类药物（Antibody）的标靶性和毒性药物小分子（Payload）的强杀伤力，因此有望成为肿瘤药领域市场关注的新赛道。图表.ADC药物结构及作用机制17：药明康德（2359HK），中泰国际研究部糖尿病与肥胖将引发多种风险图表.部分国家超重人群占比（单位：%）超重主要风险糖尿病风险

急性并发症：可能引发高血糖高渗状态，严重情况可能导致脱水与意识混

心血管疾病：主要是心脏病和中风。乱，最终导致昏迷甚至。

肌肉骨骼疾患：特别是骨关节炎和中风。

慢性并发症：糖尿病可能损伤心脏、血管、眼睛、肾脏和神经，并引发视觉失明、肾脏损伤或肾功能衰竭、神经痛或神经损伤、心肌梗塞等心脏和血管疾病、高血压、牙科病患、糖尿病手、糖尿病足等慢性疾病。

某些癌症（子宫内膜、乳腺、卵巢、前列腺、肝脏、胆囊、肾脏和结肠）

BMI越高，非传染性疾病的患病风险也随之提升。：世界卫生组织，中泰国际研究部：世界卫生组织，中泰国际研究部18主要糖尿病治疗药物分类主要作用及优点治疗1型他尿病、降低血糖主要副作用可能导致低血糖与体重增加等胰岛素注射药物

GLP-1受体促效剂双弧类降低血糖、保护心脏、肝脏、大脑、降低体重等，引发

可能引发胃肠道不适，如恶低血糖可能性较低

心、呕吐和腹泻等抑制肝脏释放过量糖份，增加对胰岛素的敏感性，可降

肠道不适，如呕心、反胃、低心血管疾病风险，而且较少引发低血糖腹泻等、乳酸中毒低血糖

(高风险人士[如肾衰竭患者]要小心服用)

、体重上升磺胺尿素剂增加胰脏β细胞分泌胰岛素格列奈类(Meglitinide)增加胰脏β细胞分泌胰岛素低血糖减低身体对胰岛素的抗拒，增加肌肉细胞对胰岛素的敏

水肿、体重上升、不适用于感。

血糖低机会微、或可减低心脏血管疾病和中风风险。患有心脏衰竭和严重肝病的特别适合用于有代谢症候群、脂肪肝的二型糖尿病患者

病人噻唑烷二酮抑制淀粉质、蔗糖和麦芽糖在小肠的分解，使葡萄糖的吸收减慢。适宜那些单纯以餐后血糖升高为主的患者。餐前即服或与第一口饭同服，且膳食中必须含有一定的碳水化合物（如大米、面粉等）时才能发挥效果口服药物葡萄糖甘酶抑制剂胃肠气胀、腹泻二肽基肽IV抑制剂

(DPP-4inhibitor)减低肠降糖素的分解、增加胰岛素分泌和抑制升糖素。

肠胃不适、类似流感的症状、血糖低机会微，可用于肾衰竭患者

关节痛或增加急性胰脏炎的风险增加生殖泌尿道感染风险、脱水或低血压（特别是老年人或同时并用利尿剂人士）、糖尿病酮酸中毒抑制肾小球过滤的葡萄糖被再吸收回体内。有助减低体重和血压，血糖低机会微减少心脏衰竭和肾衰竭部分可SGLT-2抑制剂减低主要心脏血管疾病及风险：香港糖尿联会，中泰国际研究部19GLP-1药物在糖尿病患者中需求空间广阔

GLP-1药物定义及作用机理：胰高血糖素样肽（

glucagon-like

peptide-1,GLP-1）为肠道荷尔蒙，能快速有效促进胰岛素分泌并降低血糖峰浓度，因此近年来成为常用糖尿病药物。GLP-1受体（GLP-1R）广泛存在胰岛细胞、心脏、肺、肾、胃、迷走神经节、脑干，因此GLP-1R作用于受体后药理效应广泛，能保护心脏、治疗脂肪肝和减缓胃排空并产生减重效应。由于GLP-1为葡萄糖依赖性，对血糖正常的患者不易起作用，因此不容易导致低血糖。作用器官具体效应大脑1）降低食物与水分摄取欲望、消炎、减缓凋亡2）提升学习和记忆能力并保护神经肝脏心脏1）减缓糖异生（非碳水化合物转化为葡萄糖）2）防治脂肪肝1）增加收缩力、心输出量、葡萄糖利用度、葡萄糖摄取能力2）提升心肌存活能力、舒张血管、尿钠排泄量、左心室功能、促进心房利钠肽（ANP）生成。3）调节心律及血压胃肠消化道

减缓胃排空并降低胃肠动力肾脏肌肉骨骼利尿、促进尿钠排泄提升胰岛素敏感性与葡萄糖摄取能力促进骨形成与改善骨质20：广东省药学会，中泰国际研究部优质GLP-1受体激动剂市场需求广阔

全球两大GLP-1受体激动剂龙头中，礼来（LLY

US）的替尔伯肽为减重效果更佳的双靶点药物，2025年前三季度销售额同比增加125.2%至248.4亿美元。诺和诺德（NVO

US）的司美格鲁肽面对替尔伯肽的竞争增速受影响，但仍同比增加约两成，数据表明优质GLP-1产品需求广阔。图表.2025年前三季度司美格鲁肽销售收入（百万丹麦克朗）图表.2025年前三季度替尔伯肽销售收入（百万美元）Mounjaro（糖尿病用）Zepbound（减重用）180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,000—Ozempic（降糖用）Rybelsus（口服）Wegovy（减重）57,24230,00025,00020,00015,00010,0005,000038,34016,3849,28116,79095,26486,4893,0188,01015,5562024年前三季度2025年前三季度2024年前三季度2025年前三季度：礼来（LLY

US），中泰国际研究部：诺和诺德（NVOUS），中泰国际研究部21自身免疫药物需求广阔

由于环境污染、饮食习惯、心理压力等原因导致免疫系统失调，因此免疫系统疾病的罹患率在上升。常见的免疫系统疾病包括甲状腺疾病、自身免疫性皮肤疾病（红斑狼疮、银屑病、特应性皮炎等）、类风湿关节炎、强直性关节炎等。

以较普遍的甲状腺与特应性皮炎为例，近年来国内发病率均在提升。根据中华医学会内分泌学会针对31个省市调查结果，中国人甲状腺疾病患者占成年人群的40%左右，已超2亿人，其中状腺结节发病率高达20.43%，但由于症状隐匿等原因，2022年规范化治疗比例仅为5%。根据恒瑞医药（1276HK）数据，2000年后特应性皮炎的发病率在提升，2021年时已超7.8%，但诊断率很低。我们认为随着收入提升与体检普及率提高，这类疾病未来的知晓率与诊断率将提高，药物需求将增加。22重点关注公司2018-23年期间全球与中国市场免疫疾病药物销售额均持续增加