2025年度债务重组市场观察报告：总论篇-在变革中重塑时代坐标-赵坤成

2025年度债务重组市场观察报告：总论篇——在变2025年，是我国“十四五”规划收官之年，同样也是“十五五”规划谋篇布局之年。这一年，经济运行总体平稳、稳中有进，经济顶压前行、向新向优发展，展现出强大韧性和活力¹,债务重组行业在宏观经济企稳回升但结构性矛盾犹存的背景下，展现出前所未有的制度活力与实践深度。债务重组不再被视为单纯的危机应对工具，市场普遍接受其作为优化资源配置、防范化解风险、实现高质量发展的常态化机制。基于债务重组行业对社会经济日渐深入的影响，金杜债务重组部依托三十多年来深耕债务重组领域积累的丰富经验，在过去两年先后发布《2023年度债务重组市场观察报告》《2024年度债务重组市场观察报告》。今年，我们将继续系统梳理2025年债务重组市场的宏观背景、法治进展、实践特征与未来2一、宏观经济与政策背景：企稳回升中的结构性调整与风险化解1.经济新旧动能转换进入关键期2025年，中国经济在复杂多变的国际环境中保持平稳运行，但结构性矛盾依然交织。从需求侧看，居民部门和企业部门资产负债表修复仍在进行中，消费信心和投资预期的回升呈现“波浪式发展”特征。从供给侧看，“综合整治‘内卷式’竞争”成为2025年中央经济工作会议部署的重点任务之一。这一政策导向深刻影响着各行业的竞争格局——光伏、锂电池、新能源汽车等新兴产业在经历快速扩张后，进入深度洗牌阶段；传统制造业的产能出清与转型升级同步推进。鉴于结构性转型(从商品到服务、从旧动能到新动能)带来的短期阵痛与中长期潜力释放之间的张力，债务重组行业在“反内卷”和“扩内需”政策的双重引导下，其趋势已不再是作为孤立的法律制度或财务技术，而是深度嵌入国家“长短兼顾、标本兼治”扩大内需战略中的关键一环。它既是化解需求侧风险(例如房地产、地方债务)的“减震器”,也是重构供给体系、培育新质生产力的“助推器”。2.重点领域风险的有序出清与深入化解(1)房地产领域：从“保交楼”到“风险出清与转型发展”的政策演进2025年12月22日至23日举行的全国住房城乡建设工作会议明确，2025年保交房任务全面完成。与此同时，房地产行业风险化解取得实质性突破。根据中指研究院最新数据，累计已有21家出险房企债务重组、重整获批及完成，化债总规模约1.2万亿元人民币。这一规模相当于2024年全国新建商品房销售金额约9.7万亿元2的12%,大幅减轻了行业公开偿债压力。从重组方式看，多数企业境外债重组削减幅度超过50%,部分甚至达到70%,标志着房企风险处置从“以展期换时间”的被动应对，转向“以削债换新生”的主动求2022年至今，已有27家上市房企被动退市3,其中A股14家(主要原因为面值退市及连续亏损),H股13家(主要原因为财报难以发出或停牌超过18个月未能复牌)。根据WIND房地产指数统计，截至2月12日，已有77家A股上市房企发布2025年业绩预告或业绩快报，其中有57家房企预计亏损，占比达到74%,57家房企合计预亏损额约2,082-2,094亿元。4以上数据表明，房地产行业正在经历一场深刻的供给侧出清，无法适应新模式的经营主体正在有序退出市场。在风险出清与转型发展阶段，市场化协商机制(如债券持有人会议、协议重组)与司法制度(如破产重整、预重整)形成有效协同。融创中国、碧桂园等企业借助境外法院协议安排完成重组，金科股份通过境内司法重整实现重生，充分体现了“市场主导、司法保障”的中国特色风险化解路径，实现了债务风险的整体清理和社会资源的优化配置。2国家统计局：《2024年全国房地产市场基本情况》,2025年1月17日。4界面新闻：《2025年房企预亏超2000亿，行业调整进(2)地方债务领域：12万亿化债方案持续落地2024年启动的总额12万亿一揽子化债方案在本年度持续深化落地，2025年的化债专项债额度为2.8万亿。围绕稳增长、扩内需、化风险的目标，通过化债释放资金，有效降低了地方政府隐性债务余额，释放了财政空间以发展地方经济、托底地方民生。与此同时，地方融资平台的市场化转型加速推进，剥离政府融资功能、推动实体化运营成为主流趋势。部分融资平台通过引入战略投资者、整合重组等方式，从“财政附属物”转向“市场化主体”,其存量债务处置与业务转型同步推进。(3)金融机构领域：中小金融机构改革化险提速2025年，中小金融机构风险处置取得显著进展。2025年3月8日，《2025年全国人民代表大会常务委员会工作报告》提出，将围绕健全社会主义市场经济法律制度，制定金融稳定法。《金融稳定法(草案)》已经全国人大常委会第二次审议并公开征求意见，该法草案专章规定了金融机构风险处置的整体框架，明确重组、接管、托管、撤销或申请破产等路径。在此背景下，四川信托成为首家通过重整成功完成风险处置的信托机构；中植集团进入破产清算程序，标志着金融控股集团的存量风险实现规模化释放和出清。据国家金融监督管理总局数据，截至2025年12月22日，年内全国已有128家商业银行、3家农村合作银行、99家地县级农信联社和226家村镇银行退出市场。退出机构总数超400家，为近年来最高水平。过程中通过吸收合并、新设合并等方式实现风险化解与资源整合。3.“十四五”收官与全面深化改革对市场的新要求党的二十届三中全会《决定》明确指出：“健全企业破产机制，探索建立个人破产制度，推进企业注销配套改革，完善企业退出制度。健全社会信用体系和监管制度。”这一顶层设计为债务重组市场指明了方向——从单纯的“事后处置”转向“事前预防、事中干预、事后修复”的全链条制度体系。基于此，2025年债务重组市场呈现出“法治引领、政策协同、市场驱动”的新特征。一方面，破产制度完善形成的法治保障为市场主体提供了更为清晰的行为预期；另一方面，财政、金融、产业政策的协同发力，为困境企业的重生创造了更为有利的外部环境。站在“十四五”收官、“十五五”开局的历史关口，债务重组市场正处于从“规模化解险”向“制度性重构”跨越的关键阶段。融资平台的“清雯”目标、房地产新模式的构建、金融机构的改革化险，共同勾勒出未来几年行业发展的基本图景。这对债务重组从业者提出了新的要求：一是从“短期纾困”到“长效机制”的能力升级；二是从“单一工具”到“组合方案”的专业进阶；三是从“事后处置”到“事前预防”的角色延伸；四是从“个案突破”到“制度建设”的价值贡献。二、法治与监管新规：制度供给的全面细化与体系化构建2025年是我国破产法治建设成果最为丰硕的一年。从《企业破产法》大修到上市公司重整监管闭环形成，从个人破产地方立法到配套制度密集落地，制度供给的广度和深度均实现历史性突破。1.《企业破产法》大修：开启破产法治新篇章2025年9月8日，《企业破产法(修订草案)》正式提请十四届全国人大常委会第十七次会议首次审议。此次修订幅度之大、涉及面之广，堪称破产法实施十八年来的里程碑事件。修订草案共16章216条，在现行企业破产法12章136条的基础上，实质新增和修改160余条。主要修订涵盖七个方面：一是建立跨部门协调机制，为“府院协调”提供法律依据；二是完善申请与受理程序，增设防止资产贬值的临时措施；三是健全管理人制度，强化其核心作用；四是优化财产处置与分配，细化破产撤销权，完善债权清偿顺位，新增劣后债权；五是完善重整制度，为困境企业重生提供制度支持；六是增设四大专章，包括小微企业、合并破产、金融机构破产及跨国破产司法合作；七是建立连带个人债务人制度，首次将破产程序适用主体范围扩张至企业自然人股东。为有效防范企业和个人借破产逃废债，修订草案设计了周密的规则和程序，包括严格纳入条件、债务人全过程监督、行为设限、可撤销或无效行为追回权制度、监督考察期等，并明确规定恶意债务人不予免除债务。2.上市公司重整监管闭环形成：从“保壳”到“提质增效”的根本转变2024年12月31日，最高人民法院、中国证监会联合发布《关于切实审理好上市公司破产重整案件工作座谈会纪要》。作为配套文件，2025年3月14日，证监会正式发布《上市公司监管指引第11号—上市公司破产重整相关事项》(简称《第11号指引》),沪深证券交易所同步修订并发布自律监管指引。这一系列规则共同构成了上市公司破产重整的监管闭环，核心导向是防止没有拯救价值的企业利用重整程序规避市场出清，强调重整必须实质性改善公司经营能力。《第11号指引》的核心内容：一是明确准入底线，从源头上防范问题公司进入重整；二是严控转增比例，上限为每10股转增15股；三是设定入股价格红线，重整投资人入股价格不得低于市场参考价的50%;四是强化股份锁定，取得控制权的投资人锁36个月，其他锁12个月，严防“短炒重整”;五是规范收益确认，明确不得在重整计划实施的重大不确定性消除前，提前确认债务重组收益。2025年4月，沪深交易所同步修订股票上市规则，完善破产重整信息披露要求，不再要求每月披露进展，而是要求公司在法院裁定受理破产事项前及时披露重大进展，提高重整信息披露的有效性。2025年5月15日，最高人民法院、中国证监会联合发布《关于严格公正执法司法服务保障资本市场高质量发展的指导意见》,再次强调“依法稳妥审理上市公司破产重整案件，切实通过股权结构、经营业务、治理模式等调整，实质性改善公司经营能力，优化主营业务和资产结构”。3.个人破产立法：从深圳破冰到厦门精进2025年，个人破产制度建设取得突破性进展。在深圳先行先试近五年后，全国第二部个人破产地方性法规—《厦门经济特区个人破产保护条例》于2025年11月1日正式施行。5(1)深圳实践：首案验证与数据沉淀2025年11月25日，深圳首宗个人破产清算案执行完毕，首位自然人“破产人”实现经济再生。至此，自2021年3月1日《深圳经济特区个人破产条例》实施以来，深圳已完成清算、重整、和解三类破产程序的首案验证。深圳市中级人民法院公布的数据显示，五年间受理个人破产申请600件，化解债务2.1亿元，500多个家庭的债务得以救赎。在程序分布上，重整程序占比达75%-86%,清算程序降至9%-15%,和解程序占5%-9%。这一结构演进得益于2022年建立的申请前辅导制度，实施至今三年来累计服务辅导对象5000余人次，努力打造个人破产实践的“深圳样本”。辅导后，债务人主动选择重整、和解程序的比例从27%迅速提升至82%。(2)厦门创新：制度突破与特色设计《厦门经济特区个人破产保护条例》在吸收深圳经验基础上实现了多项突破：一是适用门槛更灵活。要求申请人“在厦门经济特区居住或者从事生产经营活动连续满五年”,无需社保缴纳证明，覆盖了个体工商户、网约车司机、自由职业者等非社保缴纳群体。二是豁免财产动态调整。豁免财产标准定为“不得超过本市上一年度居民人均可支配收入的3倍”,并增加“债务人职业发展、生产经营必需的物品和合理费用”“出于陪伴等精神目的而豢养或者培育的宠物”等内容，充分体现制度温度。三是增设特别破产程序。专设“特别破产程序”一章，完整规定遗产破产程序、夫妻共同破产程序、个人与企业法人合并破产程序，解决实践中常见的遗产偿债难、夫妻财产混同、为企业担保连带等问题。4.破产制度配套规范的全面完善2025年，与破产制度相关的配套规范密集出台，形成了系统化的制度供给。一是金融机构破产规范。2025年1月，国务院办公厅转发金融监管总局《关于加强监管防范风险推动信托业高质量发展的若干意见》,明确对风险严重、不具备救助价值的信托公司，依法推进破产。二是破产与信用修复。2025年6月，国办印发《关于进一步完善信用修复制度的实施方案》,明确协同推动破产重整、破产和解企业高效修复信用。2025年12月，国家市场监督管理总局《市场监督管理信用修复管理办法》正式实施，将破产重整企业纳入信用修复三是破产与民营经济促进。2025年4月30日，《中华人民共和国民营经济促进法》通过，自5月20日起施行。该法在投资融资促进、服务保障、权益保护等章节与《企业破产法》相衔接，建立健全失信惩戒和信用修复制度，为民营企业运用破产工具提供制度便利。四是破产与税收征纳。2025年11月，国家税务总局、最高人民法院发布《关于企业破产程序中若干税费征管事项的公告》,明确破产企业处置财产产生的税费属于破产费用，继续营业产生的税费属于共益债务，均由债务人财产随时清偿。这一规定解决了长期困扰管理人、债权人和税务机关的争议问题。五是破产与执行衔接。2025年7月，《最高人民法院关于审理执行异议之诉案件适用法律问题的解释》施行，进一步明确了执行异议之诉与破产程序的衔接规则。65.金融监管改革深化2025年，金融监管改革持续深化，为债务重组市场创造更规范的制度环境。一是金融监管体系改革落地。地方金融监管局相继挂牌成立，中央与地方权责逐步明晰，“横向到边、纵向到底”的金融监管框架基本形成，金融稳定立法加快推进。二是AMC业务规范升级。2024年11月，金融监管总局发布《金融资产管理公司不良资产业务管理办法》,规范AMC不良资产业务，引导其立足主责主业，增强收购处置专业能力，充分发挥金融救助和逆周期调节功能。三是普惠金融不良处置创新。2025年，银登中心平台上，银行与消金机构高频挂牌小微企业、个人消费贷及经营贷不良资产转让项目，市场活跃度显著提升。幸福消费金融1.14亿元资产包，起拍价仅0.15折；海尔消金首次入局便连发3期项目合计债权超14亿元；马上消费两期项目债权总额超18亿元。这些数据反映出普惠金融领域不良资产剥离需求的迫切性，也凸显了高效处置渠道对普惠业务可持续发展的重要性。三、破产重整与债务重组市场的实践演进：从被动应对走向主动谋变2025年的实践表明，能够在变局中主动谋变的企业，往往能够穿越周期、涅槃重生。而那些被动等待、犹豫不决的企业，则可能在市场洗牌中错失良机。站在“十四五”收官、“十五五”开局的历史关口，主动谋变不仅是市场演进的方向，更是市场主体生存发展的必然选择。1.市场规模与结构特征(1)整体规模：常态化运行中的平稳增长据最高人民法院工作报告披露，2025年度审结破产案件3.2万件，同比增长5.1%,助力1481家企业重获新生，推动2.9万家“僵尸企业”依法出清，化解债务4万亿元，盘活存量资产1.1万亿元，5稳住就业岗位超12万个。6这一数据表明，我国经济进入存量优化调整阶段，破产审判已从“非常态”走向“常态化”,折射出市场主体依法运用法治化手段实现优胜劣汰的制度通道日益畅通，越来越多具有再生价值的困境企业得以通过司法重整涅槃重生，对全社会要素资源配置效率的整体提升，同时更能体现出破产审判在“保企业、稳就业、促民生”方面的制度温度。(2)行业分布：传统与新兴行业同步洗牌2025年，债务风险不仅集中在传统制造业、房地产行业，半导体、新能源汽车、锂电池、光伏、金融与类金融行业的债务风险亦屡见不鲜。随着监管机构对资本市场IPO、再融资实施严格调控，一级股权投资市场风向调转，部分“独角兽”企业也在曾经的辉煌融资后走上破产之路。这一现象折射出经济新旧动能转换的深刻影响—落后产能加速出清的同时，新兴行业也在快速洗牌迭代。72.重组手段的多元化与精细化发展(1)协议重组：从展期转向削债2025年，协议重组领域最显著的变化是从“展期”转向“削债”。以房企重组为例，重组方案普遍运用现金折价回购、转股、可转债、折价置换债券、以资抵债等力度更大、工具更多的削债手段。多数企业境外债重组削减幅度超过50%,部分甚至达到70%。从具体企业看，融创中国境外债务重组计划正式生效，约96亿美元的现有债务获全面解除及免除；碧桂园规模约177亿美元的境外债务重组方案获香港特区高等法院正式批准。债务重组带来的积极影响逐步显现—2025年11月，房地产行业债券融资总额620.4亿元，同比增长28.5%;前11个月融资总额5,502.8亿元，同比增长10.5%。值得注意的是，当前我国庭外协议重组制度供给仍显不足。上述房企协议重组案例，多数借助了境外法院协议安排或境内债券持有人会议的程序和规则，仅需债权人达成多数决而非一致决。对于债权类型多样的企业而言，相对而言实现难度较大。(2)预重整：上市公司启动重整的必经之路预重整作为庭外重组与庭内重整的衔接机制，在2025年得到广泛应用，进入重整程序的15家上市公司，均进行了预重整。预重整期间，上市公司向最高法、证监会层报重整预案并取得批复，同时开展债权申报审查、招募重整投资人、财产审计评估、提前协商表决预重整方案等一系列工作，已成为上市公司启动重整前的标准流程。从法院受理预重整到受理重整平均耗时达330天，其中最短109天，最长476天，较2024年的287天大幅增加，可见需要进入重整更长的准备时间。(3)庭外重组：制度创新与区域布局2025年，庭外重组制度化建设迈出关键步伐，全国各地庭外重组中心设立并发展。上海率先推动建立北外滩企业庭外重组中心，依托虹口区金融航运集聚优势，聚焦房地产、航运物流等领域困境企业，探索“政府引导、市场运作、专业支撑”的运作模式。除上海之外，全国各地各类重组中心包括如吉林省企业庭外重组中心、粤港澳大湾区企业庭外重组、深圳市庭外重组服务中心、深圳市福田企业重组服务中心等。这些探索标志着庭外重组从零星个案走向制度化、平台化的新阶段。相较于司法重整的刚性程序，庭外重组中心以协商性、灵活性、低成本为特征，为企业提供了早期风险干预的缓冲地带，有效弥补了“市场协商”与“司法介入”之间的制度空白。随着各地跟进布局，庭外重组中心正逐步形成区域协同、功能互补的发展格局，成为构建多元化困境企业拯救机制的重要一环。3.博弈格局的深度重构(1)债权人话语权的实质性提升相较于以往债权人处于重整计划“末端决策”地位，2025年相关案例显示，债权人对投资人遴选的积极性与行使监督权、参与权的要求更加凸显。债权人对重整方案细节深入了解的诉求，以及其知情权、参与权和监督权的落实，使得投资人的商业安排都需经历更为严格的检验。这一变化与《企业破产法(修订草案)》强化债权人保护的导向相呼应。8(2)重整投资市场的结构性分化2025年，重整投资市场呈现明显的结构性分化特征。一方面，优质上市公司重整备受市场资金追捧，投资人遴选机制日益公开化与透明化。另一方面，传统房地产及其上下游行业的公司重整则相对“遇冷”。投资人从“财务投机”向“产业赋能”的转变趋势正在形成，这与上市公司重整新规引导的方向高度一致。(3)府院协调的制度化演进2025年，府院协调机制在债务重组实践中发挥了更加关键的作用。在房地产风险处置中，城市房地产融资协调机制、“白名单”项目等方式支持房企合理融资需求；在金融机构风险处置中，监管部门与司法机关的协同配合日益密切；在上市公司重整中，证监会、交易所与法院的会商机制常态化运行。地方层面的府院协调规范也陆续出台，在预重整、庭外重组、信用修复、破产涉税事项等方面作出制度完善。4.行业特征鲜明的风险与机遇(1)房地产行业：资产负债表修复与新赛道探索2025年，房地产行业经历了从债务风险集中爆发到资产负债表实质性修复的转变。行业进入转型发展新阶段。一些出险房企重点发展代建、物业、资产管理等轻资产业务，企业得以低成本恢复“造血”能力。克而瑞调研数据显示，2025年前三季度，TOP20代建企业新增签约建面15,771万平方米，同比增幅达31%,其中6家企业新增代建规模超1,000万平方米。头部房企在传统住宅开发之外，开始探索商业运营、医疗康养、产业园区等其他房地产领域的运营与服务类业务，寻找企业营收和利润增长的第二曲线。房地产上下游产业链，从水泥、钢材等建材供应商，到家装、家电等下游服务商，普遍面临订单萎缩、账期拉长、坏账攀升的困境。大量依赖房企生存的中小型供应商在连锁反应中陷入流动性危机并加快风险出清的步伐。房地产的深度调整已不仅是单一行业的震荡，而是牵动整个“泛地产产业链”的结构性重塑。(2)新能源等新兴行业：深度洗牌中的重整机遇2025年，光伏、新能源汽车、锂电池等新兴行业进入深度洗牌阶段。2024年光伏行业上市公司业绩分化明显，多数中小企业出现亏损，半导体、锂电池及新能源汽车企业因过度投资与竞争加剧，优胜劣汰加速。这一轮行业洗牌中，破产重整成为资源优化配置的重要机制。具备核心技术、稳定市场渠道的企业通过重整获得重生机会，而缺乏核心竞争力的企业则有序退出市场。(3)金融机构：风险处置与转型发展并行2025年，金融机构风险处置与转型发展同步推进。在风险处置方面，四川信托重整、中植集团破产清算等案例，为不同类型金融机构的风险处置提供了实践范本。在转型发展方面，中小金融机构通过合并重组实现资源整合、优化布局；金融稳定立法与金融机构破产制度的完善，为金融机构市场化退出提供了更加清晰的法律框架。91.法治化与市场化深度耦合展望未来，随着《企业破产法》修订完成及各项配套规则落地，债务重组市场的法治化程度将进一步提升。市场各方的权利义务边界将更加清晰，行政、司法与市场力量将形成更高效的合力。特别是上市公司重整新规的全面实施，将推动破产重整从“短期纾困”向“长效治理”转型、从“保壳工具”向“价值重塑”转变。与此同时，市场化的定价机制、投资决策、风险分担机制将更加完善。《第11号指引》对重整投资人入股价格的规范，既防范了低价套利，也为真正有赋能价值的产业投资者创造了公平竞争环境。AMC等专业机构在不良资产处置中的逆周期调节功能将进一步发挥。2.预防与拯救并重的“早期干预”理念加速落地从国际破产法发展趋势看，传统破产制度经历了从破产清算为主的“第一次革命”,到重整再生的“第二次革命”,目前正在迈向早期干预与预防为核心的“第三次革命”。2025年《企业破产法(修订草案)》以制度化方式确定庭外重组衔接重整制度的改革方向，正是对这一趋势的积极回应。各地庭外重组中心的设立和庭外重组实践的探索，预示着“混合重整制度”将成为未来发展的重要方向。通过制度化的庭外协商与庭内重整衔接机制，帮助企业尽早识别风险、寻求解决方案，有望在更大范围内实现“治未病”的制度目标。3.特殊资产投资与产融结合的新机遇2025年，出险房企化债实践再次表明，特殊资产投资市场蕴含着巨大的价值发现和价值创造机会。在经济结构调整期，以AMC、AIC、私募基金、信托公司为代表的专业投资机构将深度参与重整投资、资产盘活和并购重组，专业投资机构的进场推动着特殊资产投资市场从“小众赛道”走向“主流配置”,债务重组市场参与角色日渐