中美跨境监管合作的分析-以瑞幸咖啡为例

II目录TOC\o"1-3"\h\u143021引言 引言1.1研究背景和意义随着经济全球化的发展，资本市场双向开放，国际资本的流动也越来越频繁。在此背景之下，美国以其“松管制，低门槛”鼓励外资企业进入美国资本市场。20年前，我国首批企业赴美上市，吸收国内外投资者资金以满足企业的发展，我们称之为中国概念股。中概股企业在海外市场发生了水土不服，投资者投资理念、审计要求等与美国有较大的差别，企业价值常遭低估。部分中概股企业为吸引更多投资者，美化企业财务报表。这些现象使中美跨境监管合作不得不提上日程。目前中美跨境监管合作的探索存在较大的空白，双方协调不佳，而现在中概股造假风波给中概股企业带来了巨大危机。如，2011年的中概股企业清扫活动导致一些中概股企业直接退市，影响中概股股价。最近发生的瑞幸咖啡造假事件，也影响了其他中概股企业的股价，甚至美国直接呼吁美国投资者不要投资该类企业。对于此类事件的解决，在2011年的中概股被查事件，是这样的：美方不得直接获取中国企业的会计底稿，只能由中方提供部分会计底稿。此次美方称获取底稿有限，仍不能对中资企业作出惩罚。由此可见，中美双方的监管合作仍不是很到位，依据目前的中美双方跨境监管合作的条例是不能解决该类事情。本文通过研究中概股的发展现状、国际跨境监管现状以及中美跨境监管合作现状，再结合瑞幸咖啡造假事件的基本面分析探索此次中美合作存在的问题，并依据国际跨境监管的经验提供对策以及建议。1.2研究目的和方法1、研究目的本文以瑞幸咖啡为例，探索此次事件中美双方监管合作的难题。瑞幸咖啡造假事件深化了国内外投资者对中概股的信任危机，使中概股在资本市场难以生存，甚至部分企业面临退市的风险。笔者以此次事件为例，找出中美跨境合作存在的问题，并给出对策以及建议。2、研究方法本文主要采用文献分析法和案例分析法。（1）文献分析法主要通过网络数据库和研学平台的文献检索，大量收集与本文相关的文献资料，了解中概股企业的含义与基本现状、了解我国跨境监管的现状。并搜索中美跨境监管合作的案例，对其研究思路和方法进行归纳总结。（2）案例分析法本文以瑞幸咖啡为例，分析其公司的发展状况和其从被做空到自曝造假的过程，研究此次中美跨境监管合作的难题。3、研究内容本研究共分5个部分:第一部分为引言，主要内容为研究的背景、意义、内容和方法等;。第二部分为先叙述中概股企业的简介和发展现状，在分析我国金融跨境监管合作的方式。第三部分为实证部分，以瑞幸咖啡为例，分析瑞幸咖啡造假风波对它本身和其他中概股企业的影响，并引出中美跨境监管的必要。第四部分为难题和建议部分，在剖析此次瑞幸事件中，中美跨境合作的难题，并提出建议。第五部分为结论和展望，对全文相关结论进行总结和梳理，提出对未来中美跨境监管合作的展望。2中美跨境监管相关概念2.1赴美上市企业的简介1、简介中概股是指在海外注册和\o"上市"上市，但最大控股权(通常为30%以上)或\o"实际控制人"实际控制人直接或间接隶属于中国内地的\o"民营企业"民营企业或个人的\o"公司"公司。一般来说，中国概念股公司乃是大陆公司在中国大陆金融改革下，以在海外上市的方式来获取\o"境外投资"境外投资的一种方式之一。目前\o"境外上市"境外上市的主要目的地包括：\o"港交所"港交所，\o"纽约证交所"纽约证交所，\o"纳斯达克"纳斯达克，\o"美国证券交易所"美国证券交易所，\o"伦敦证交所"伦敦证交所，\o"泛欧交易所"泛欧交易所，\o"东京证交所"东京证交所，\o"法兰克福证交所"法兰克福证交所。2、发展现状（1）中概股赴美上市目前中国企业赴美上市主要有两种方式，直接IPO和反向收购。直接IPO是指这类公司主要通过被称为美国存托股份，简称ADS。另一种方式就是借壳上市或反向收购，也就说反向收购在美的空壳公司而达到赴美上市的目的。由图2.1可知，赴美上市的浪潮在2007年达到了巅峰，数量为58家。2008年金融危机爆发，美股市场低迷，而中国市场并未受到影响，反而GDP上升。出生于中国的中概股企业受到了追捧，在2010年赴美上市企业又达到了高潮。同时在2010年，大范围因财务造假遭受美国做空公司追杀，赴美上市浪潮消减。直到2018年，中国赴美上市又达到了高潮。图2.12003年-2004年赴美上市企业数量（2）财务造假，遭遇信任危机2008年，金融危机爆发，许多国家的经济受到严重影响，而中国的经济并未受到影响，甚至GDP还往上涨。因此，美国资本市场把眼光投向中概股。此时期中概股股价往上涨，呈现利好的形势。但是好景不久，2009年9月香橼针对奥瑞金种业发布做空报告,质疑其财务数据的真实性，拉开中概股企业被追击的序幕。2010年6月，浑水指控东方纸业虚假经营。在近几年，也有许多中概股企业因财务问题遭遇做空，例如：2018年，浑水做空好未来，做空报告指控好未来夸大利润；2019年，安踏被浑水指控控制部分经销商，从而虚增销售额和利润，因此浑水做空安踏。2.2我国跨境监管合作现状目前，我国跨境监管合作方式主要分为两种：双边途径和多边途径。双边途径又分签订谅解备忘录和司法互助协议。签订谅解备忘录以双方国家利益为起点，双方相互信任，大多关于提高签署方的执法能力和跨境执法联络点。司法互助协议是指是指双方约定通过外交途径达成的双边条约，对双方具有法律约束力，涉及国际证券监管。法律互助协议有利于在证券监管合作中提供法律文书服务和协助调查取证，有利于加大打击跨境证券犯罪的力度。多边途径主要是在国际证监会组织（简称“IOSCO”）的管理下，与多国实行跨境监管合作，其对我国的多方跨境监管合作产生了深远的影响。IOSCO是由多个国家和地区的证券期货监管机构组成的专业机构。致力于制定国际公认的监管规范和执法标准，推动其统一实施，保护投资者利益，维护市场公平、效率和透明度，应对系统性风险。通过加强执法、市场、中介监管等方面的信息交流与合作，加强对投资者的保护，增强投资者对证券市场诚信的信心。提供一个平台，让成员在全球和地区层面交流经验，以协助市场发展、推动市场基础设施建设和实施适当的监管。目前，中国证券监督管理委员会和美国证券交易委员会是国际证监会组织的正式成员。截至2020年4月，中国证券监督管理委员会已与美国、新加坡等64个国家和地区签署了证券监管合作谅解备忘录。为积累跨境监管合作经验，一是与欧盟开展跨境监管合作。到目前为止，我们已经完成了与欧盟的审计监管等价谈判，成为欧盟承认的第一批实现审计监管等价的国家。第二，在与美国的谈判中，中美两国建立了审计监督和执法合作机制。三是内地与香港的跨境监管合作。中国财政部、香港财务汇报局、美国注册会计师协会已签署合作谅解备忘录，正式建立相互依存的监管合作机制。自2013年以来，财政部根据香港有关监管部门的监管协助要求，对30多家在香港上市的内地企业和从事审计业务的公司进行了检查。3瑞幸咖啡财务造假案例3.1瑞幸咖啡公司简介据瑞幸咖啡官网介绍，瑞幸咖啡有限公司成立于2017年6月16日，当时注册地位于开曼群岛，是一家新零售咖啡公司。瑞幸致力成为国内最具竞争力的连锁咖啡企业，凭借其高品质，高创新，高专业的咖啡服务，获得消费者的一致好评。1.发展历程瑞幸咖啡在2017年开了第一家店，之后之后门店便迅速扩张，2019年末，门店总数达4500家。据统计，星巴克咖啡500米处就会有一间门店。据图分析自2018年以来，店铺数量持续增加。在2019年第一季时，虽然数量仍在上涨，但是增量极速下滑，随后又缓慢攀升。总而言之，瑞幸咖啡的增长速度是十分快的，店铺总数量了已经赶超星巴克。表3.1瑞幸咖啡2018年-2019年门店增长数量图2.瑞幸咖啡的融资历程瑞幸的资金来源主要分为三种：一是瑞幸创始人和其他合伙人共同出资；二是债权融资，抵押、租赁公司的咖啡机等物品获得融资资金；三是股权融资，自2018年5月，瑞幸咖啡获得天使轮融资，随后完成三轮融资赴美上市。由表可以看出瑞幸有着多样化的融资方式，其源源不断的资金为瑞幸的门店的扩张创造了条件。表3.2瑞幸咖啡融资历程时间融资金额融资方式2017年6000万元个人借款2017年9470万元无息贷款2017年2.28亿元免息贷款2018年1.48亿元无息贷款2018年5月3.5亿元融资租赁2018年6月3亿元抵押贷款2018.62亿美元A轮融资2018.112亿美元B轮融资2019.34500万元抵押贷款2019.36000万元担保贷款2019.41.5亿美元B+轮融资总计约10亿3.瑞幸咖啡的经营现状及风险据图表分析，瑞幸咖啡在2018年-2019年没有实现正向营业利润。2018年中期营业利润为-9.59亿,2019年的中期营业利润为-12.18亿，2019年比2018年亏损的更多。瑞幸咖啡通过大量“烧钱”的手段，实现短时间内知名度与规模度大大提升，但其中也存在诸多风险。第一，在短时间内获得利润几乎是不可能的。即使损失情况有所改善，其损失率仍为117.02%。目前仍处于扩张阶段，资金需求较大。第二，现金流状况不容乐观，2018年其经营活动共计流出-13.1069亿元，而2019Q1就已达到-6.276亿元，而账面金额仅为11.6亿元。第三，债务问题严重，在正式的天使轮融资之前，瑞幸咖啡就已经进行了六次债权融资，这对尚处于亏损阶段的瑞幸而言是非常不利的。图3.2瑞幸咖啡2018年-2019年营业利润表单位：亿单位：亿3.2瑞幸咖啡从被做空到自曝造假的过程1.浑水做空瑞幸咖啡的过程2月1日，浑水发布做空瑞幸咖啡报告，引发热议。当日，美国香椽做空公司称也受到相同报告，但认为其数据准确性不够，香椽做多瑞幸和相信其在中国的业绩是增长的。2月3日，瑞幸咖啡指控浑水做空报告所言不实，报告论证方式有误，并说将会追究浑水的恶意指控。2月4日，中金公司发出报告，认为浑水的做空报告证据缺乏有效性，如单店观察天数和小票等样本较小；报告调研数据从2019年第四季度开始，用推断方式指控公司2019年第三季度数据真实性，存在时间错位。在当时看来，虽然美国做空公司为美国证券市场监管的另外一个层面，但做空公司并不是出于道德问题去做空存在欺骗投资者的公司，而是为了在这个做空事件获得盈利。所以说，浑水有可能是为了获取做空成功的巨大利益而发出的报告，此份报告真假有待考究。接下来我们浅析浑水的做空报告。浑水做空瑞幸的报告，主要分为两部分，第一，关于业务造假。第二，错误的商业模式。报告中指出，瑞幸咖啡夸大单个门店的日销售业绩、每件商品的净销售业绩、广告费用等数据，总而言之运用这些数据为瑞幸编造一个完美的财务报表。做空报告指出瑞幸的创业理念是错误的，国内对咖啡因的摄入量主要来自于茶，不是咖啡，人们对咖啡的需求不大；其次，其靠折扣和免费咖啡是留不住忠诚的客户。2.瑞幸咖啡自曝造假瑞幸咖啡公告披露，一项内部调查发现其首席运营官伪造了2019年销售额约22亿元。与此前信誓旦旦否认造假形成鲜明的反差，为何如今打脸自曝造假？这要从做空机制谈起。在中国，做空者不太被中国社会包容，揭露公司经营问题、存在诈骗等相关事情，可能会遭遇该公司的报复。几年前，一个名叫“天地影侠”的雪球用户因公开质疑新疆一家上市公司而被判处一年零六个月的有期徒刑。更著名的是，广东的谭医生曾质疑未上市的鸿茅药酒(这种酒在上市之前就很好)，直接被跨省拘留。而在美国，做空是被合法化的。美国的金融监管有两个层面：一是美国证监会，二是做空机制。当美国做空公司做空公司收集目标公司的经营数据、财务报表、管理层结构等会揭露公司问题的信息，生成做空报告的上市企业被做空之后，美国证监会会调查被做空公司，要求其成立委员会对内部进行调查。瑞幸咖啡在被做空之后，成立了特别委员会对公司内部进行调查。所以瑞幸咖啡在美国证监会与做空机制的压力下，不得不自己承认造假。3.瑞幸被做空以及自曝造假的影响（1）对瑞幸咖啡的影响浑水做空瑞幸没有引发股票大幅度波动，甚至在2月4号，中金公司发布浑水报告缺乏有效证据之后股价渐渐回暖。而在2月4号，瑞幸咖啡发公告承认造假后，投资者纷纷抛售持有的瑞幸股票，股价跌幅75%。瑞幸在中美的监管压力之下面临退市风险，财务造假的巨额赔偿。图3.3瑞幸咖啡自被做空以来的股价变动浑水做空瑞幸瑞幸自曝造假浑水做空瑞幸瑞幸自曝造假图来源同花顺（2）对其他中概股企业的影响继4月2日，受瑞幸咖啡财务造假的影响，爱奇艺、好未来等多家中概股遭受做空。多家知名中概股股价下移，截至4月23日，唯品会跌7.64%，拼多多跌5.71%，哔哩哔哩跌7.25%。更值得一提的是，美国证监会在官网发布了一份名为《投资新兴市场涉及的重大信息披露、财务报告和其他风险；补救措施有限》联合声明，更有美国发文称中概股企业财务存在很大的问题，呼吁美国股民应谨慎投资中概股。总而言之，此次瑞幸咖啡造假风波将中概股陷入信任危机中，中概股企业市场呈现低迷时期。3.3中美跨境监管合作瑞幸咖啡财务造假，只能说部分中概股存在财务造假的现象，部分中概股存在估值虚高的现象，还是有许多非常优秀且值得的投资的企业，它们不应该为犯错的中概股企业负责。我们应该加大对中概股的财务监管，加大对扰乱证券市场行为的严惩力度。那我们应该怎么妥善解决此次瑞幸财务造假，才能拯救中概股？1.为何中国证监会不对瑞幸实施“长臂管辖”2020年3月1日，中国新《证券法》正式颁布，第二条中第四款（下文用新《证券法》域外管辖称呼）增设有关域外管辖的内容——在中国境外的证券发行和交易活动，若扰乱境内市场秩序，损害境内投资者合法权益，将会受到中国法律的制裁。则针对瑞幸财务造假事件我们可以这么理解，即使瑞幸咖啡注册地在开曼群岛，上市地在美国，但其财务造假行为扰乱了境内市场秩序，使国内投资者遭受巨大损失。所以根据新《证券法》，理论上中国证监会可以对其进行新《证券法》所提到的“域外管辖”。我国新《证券法》的目前为起步期，没有具体实践，其内涵我们可以参考美国的“长臂管辖”。“长臂管辖”非本国居民是指在美国境内损害了本国居民的利益，而非本国居民的归其原住地管辖，美国为保护本国居民利益依照本国法律制裁这位非本国居民。在此次瑞幸造假事件，证监会是否会采用新《证券法》的“域外管辖”。知名证券维权律师、北京市盈科律师事务所臧小丽认为，严格意义上来，瑞幸咖啡案并不适合于长臂管辖条款。因为我国的资本市场并没有完全放开，国内的个人投资者尚不能自由兑换美元购买境外上市的股票。瑞幸咖啡的受损投资者主要也不在国内，瑞幸咖啡财务造假国际影响恶劣，因此不能完全适用于新《证券法》的“域外管辖”。瑞幸事件的处理不应当使用新《证券法》的“域外管辖”，而是中美共同合作，实现跨境监管。4月27日，中国证监会回应瑞幸事件，称“就跨境监管合作事宜与美国证监会沟通”。2.基于瑞幸事件，中美双方跨境监管合作模式2008年，美国资本市场经历了金融危机，美股市场呈现低迷现象。中概股因中国未遭受金融危机的影响，而受美国投资者追捧，美股市场的中概股呈现一番欣欣向荣的景象。好景不长，自2010年开始，中概股企业集体遭受美国做空公司做空和被揭露财务造假。这个时期是中国证监会和美国证监会共同调查中概股企业造假的开始。2013年5月，中国财政部、证监会与PCAOB签署了执法合作备忘录，涉及范围包括信息交流、证据协助、审计底稿“出境”、观察检查等，开始实施跨境审计监管合作。2019年10月中美双方对香港会计师事务所审计的、存放在中国内地的在美上市公司审计工作底稿调取事宜也达成了共识。此外，在国际证监会组织（IOSCO）多边备忘录等合作框架下，中国证监会已向多家境外监管机构提供23家境外上市公司相关审计工作底稿，其中向美国证监会和美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）提供的共计14家。由此可见，中美跨境监管合作渠道是畅通的。按照中美此类事件的跨境监管合作经验，中美双方在此类事件的合作模式应为：由于瑞幸咖啡的审计底稿涉及国家信息安全，是不允许美国PCAOB直接获取瑞幸咖啡的审计底稿，中国证监只会为美国PCAOB提供瑞幸咖啡的部分审计底稿。总而言之，中美双方共同合作，调查瑞幸咖啡的证券欺诈事件。回顾自瑞幸咖啡承认财务造假以来，中国证监会和美国证监会的态度。4月3日，在瑞幸咖啡承认造假后，中国证监会发公告称将会严惩该公司财务造假行为。不管是境内上市企业还是境外上市企业都应该透明且准确公开公司财务报表，不应该罔顾法纪，进行证券欺诈。4月21日，美国证监会发表声明，称与美国相比，包括中国在内的新兴市场财务披露不够透明，造成误导，而投资者若遭受损失则获得的赔偿是非常小的。同时，指出PCAOB获取中概股企业的会计底稿不充分。由此可见，双方在瑞幸咖啡财务造假的事件上，存在较大的摩擦。在此次瑞幸咖啡造假事件，中美跨境监管出现了难题。像此次的瑞幸咖啡事件影响中概股企业在美国市场的地位，若中概股企业再继续受中概股信任危机的影响，就会有退市的影响。所以，找出此处中美跨境监管合作出现的问题，开创新的中美跨境监管合作模式显得尤其重要。4启示4.1中美跨境监管合作难题通过上述分析，我们总结出处理此次瑞幸造假事件的最好方法是中美跨境监管合作。但是，回顾自瑞幸自保造假以来，从美国证监会的言论我们可以看出此次合作存在瓶颈。最明显，且一直存在的是中美审计监管合作存在问题，其次是缺乏引渡条例，最后是中国证监会权利范围小，导致双方合作效果不高。1.中美审计监管合作发生冲突。中美审计监管合作发生冲突的表现在获取中概股企业审计底稿有困难。在2010年的中概股企业的造假风波中，美国欲直接获取证券欺诈的中国公司的审计底稿进行调查。但是，中国公司的审计底稿涉及国家信息安全，美国直接向审计公司拿去审计底稿是侵犯中国主权的行为，所以直接给美方审计底稿是不可能的。后经协调，中国证监会与美国证监会协同调查，由中方处理审计底稿后，为美方提供需要的审计结果。在此次瑞幸咖啡事件中，美国称获取审计底稿困难，不能对瑞幸咖啡财务报表完成详尽的调查。同时，称中概股企业财务披露不透明，对投资者具有误导性，呼吁美国投资者不要投资该类股票。美国证监会的言论说明中美双方对审计底稿的处理仍有很大的争议，中美跨境审计监管合作又一次面临巨大挑战，2.另一个困难是这两个国家没有引渡规则。根据美国法律规定，蓄意证券欺诈最高可被判处25年监禁。该公司的首席执行长和首席财务长必须保证向SEC提交的财务报告的合法性和公正性，违反规定可能会被处以最高50万美元的罚款或五年监禁。中美之间没有引渡协议，其高管被美国政府控制后，很难承担个人刑事责任。只要公司的主要负责人不在美国，他们留在中国，美国不能强迫他们去坐牢，这就是一些上市公司诈骗横行的原因。”3.比较中美证监会的权利，中国证监会所能管辖的范围更小。美国证监会在正式调查步骤中，能够强制获取与调查案件有关的信息，而中国证监会的权限较小，导致没有办法向美国证监会提供相关信息以及文件。如此一来，有可能会增加另外一个国家的不满，消减两国合作的效果。4.2建议此次瑞幸咖啡造假事件严重影响中概股企业在美国市场的地位，中概股企业面临着退市的风险。中国证监会应当重视瑞幸事件的处理，协同美国证监会找到双方最满意的解决办法。所以，找出此处中美跨境监管合作出现的问题，开创新的中美跨境监管合作模式显得尤其重要。为解决此次中概股企业危机，我们中国应加速中美跨境监管合作进程，借鉴国际跨境监管合作经验，提高此次跨境监管的合作力度与效果。结合中国国情，完善跨境监管合作相关法律。1.为美国PCAOB获取中国公司审计底稿提供更多帮助。瑞幸咖啡造假危及中概股企业的生死存亡，中国应该以更主动的态度去与美国协调。所以，中国证监会应与美国证监会交流，了解其想要获取的审计底稿。并加快速度取得该审计底稿的结果，提供给美国PCAOB。美国证监会有专门的跨境监管队伍去面对此类事情，而中国没有一支独立的境外监管队伍去交涉此类事情。所以我国应该培养专门且高效的人才，专门应对境外监管。总而言之，中国证监会应该以积极的态度尽快达成双方满意的审计监管合作。2.完善引渡条例的立法建设，加强对违法企业的打击力度。引渡条例的缺失，导致部分中概股企业罔顾法纪，进行证券欺诈。中国应补充引渡美国证监直接对该类企业执行者进行处罚的条例，支持美国证券法的长臂管辖。瑞幸咖啡的最大股东是陆正耀，但瑞幸咖啡声称此次财务造假是财务负责人张剑所为，如此使瑞幸的高层免受责罚加大处罚瑞幸咖啡的困难。若是有了引渡条例，美方可以直接处罚躲在中国的高层管理人，或许这些胆大妄为的高层管理人就会收敛。3.加大中国证监会的权限，细化谅解备忘录的具体内容。参照IOSCO多边备忘录的实施框架，美国证监会可以以IOSCO批准的书面形式向中国证监会申请对瑞幸咖啡在中国金融欺诈调查相关部分的协助。书面请求援助的内容可能包括瑞幸咖啡相关事项和要求调查的目的,请求协助的角色,信息提供给美国证交会,有利于后续提供瑞幸请求材料由证监会、特殊预防措施和有关法律、法规的规定。中国证监会根据其要求，依据中国法律法规执行SEC的援助请求。同时，鉴于瑞幸事件的特殊性，可以开展更具体的双边合作协议，以促进瑞幸调查的协助和关键信息的交流。5结论随着资本市场的改革开放，我国与其他国家的资本市场交流愈来愈密切。美国市场靠着低门槛、宽政策吸引中国企业赴美上市，然而在中概股企业的相关事项上，中美的跨境监管存在很大的空白。例如：跨境审计合作等。这是因为我国跨境监管法律制度先天不足和缺少经验。本文以瑞幸咖啡为例，分析发现在中美跨境监管合作中，国家所赋予中国证监会的权利有限，不满足新《目标与原则》规则，双方跨境审计细则不能灵活应对新情况，美国不能直接对违法的中国高管做出直接处罚。针对以上问题，对瑞幸咖啡造假事件的监管提供有用的意见。给予中国证监会更高的权利，在执行双边监管时，双方证监会可以实现等效监管，实现高效监管；中国证监会应积极与美国证监会协调，尽快做出双方满意的审计监管合作；最后，中方应针对此事件的教训，考虑引渡条例的立法事项，打击违法乱纪的企业高管。未来中美跨境监管合作的未来趋势应该如下。第一，中概股企业的财务披露制度与美国的财务披露趋同化。其实，一些被认为财务造假的企业，其财务披露行为在国内是没有问题的。但如果放在美国，那就违反了美国的财务披露制度。第二，尝试中美审计等效监管。跨境审计监管合作并不意味着一国直接进入另一国对会计师事务所进行监管。在相互尊重主权和平等协商