非银金融行业深度研究：保险深度股市及利率影响几何

非银金融具体看，中国人寿（20.7%）＞中国太平（18.7%）＞中国财险（-0.9%（-5.2%）8.5%（29.5%）（17.1%）（2.2%）（-1.6%）经济假设变化的敏感性：华、阳光的弹性较高；在集团整体内含价值方面，阳光、新华的弹性202450BP，35.0%（7.7%）负债成本分析：太保的存量保单负债成本较低，平安、国寿的新单负债成本更优。基20242.76%（3.45%）。【配置建议】【风险提示】压制。正文目录保险行投状概览 6保险行投资模及置构 6保险行资端的核影变量 7股市及率险营的响径 9股市上的感分：股上，保公的财业影几何 9股市上对险敏感分析 10中国人寿 10中国平安 10中国太保 新华保险 中国太平 12中国人保 12中国财险 13阳光保险 13股市上对险感度汇对分析 14股市上叠权位提对险敏度汇总析 15利率上的感分：利上，保公的财业影几何 17各险企敏度析 18中国人寿 18中国平安 18中国太保 20新华保险 20中国太平 21中国人保 22中国财险 22阳光保险 23汇总对分析 23经济假设敏感性综合分析：投资回报率上行，对保险公司的价值影响几何......................................................................................................................24各险企敏度析 24中国人寿 24中国平安 25中国太保 25新华保险 26人保寿险 26阳光保险 26中国太平 27汇总对分析 27负债成分析 28成本测方法 28投资收率设 28新保单债本 28存量保负成本 29负债成展望 30预定利下调 30费用率降 32产品结优化 32投资建议 33估值低位 33整体弹向上 34投资建议 35风险提示 35图表目录图表1：中保行年资运余及速 6图表2：中保行年资运结分（主体） 6图表3：中保行年资运结分（资产类） 7图表4：沪深300、指数计跌幅 8图表5：10年国益率 8图表6：居存与存款增模亿） 8图表7：PMI8图表8：原价走势 8图表9：PPI走势 9图表10：CPI9图表中人：益投价升10%影数据 10图表12：国安集团算投价升10%响据 10图表13：国保益投价升10%影数据 图表14：华险益工投价升10%影响据 图表15：国平益价升10%影数据 12图表16：国保益价高5%影数据 13图表17：国险益价高5%影数据 13图表18：光险益价格升10%影数据 13图表19：资格升10%税利影响 14图表20：资格升10%税股权影响 14图表21：国寿位权价上升10%权益位提升10%影数据 15图表22：国安位权价上升10%权益位提升10%影数据 15图表23：国保位权价上升10%权益位提升10%影数据 16图表24：华险位权价上升10%权益位提升10%影数据 16图表25：国保位权价上升10%权益位提升10%影数据 16图表26：国平位权价上升10%权益位提升10%影数据 17图表27：光险位权价上升10%权益位提升10%影数据 17图表28：国险位权价上升10%权益位提升10%影数据 17图表29：国寿率加50BP响据 18图表35：国平率加25BP响据 21图表36：国保率加50BP响据 22图表37：国险率加50BP响据 22图表38：光险率加25BP响据 23图表39：率升50BP税利影响 24图表40：率升50BP税股权影响 24图表41：国寿济假变的响析 25图表42：国安济假变的响析 25图表43：国保济假变的响析 25图表44：华险济假变的响析 26图表45：保险济假变的响析 26图表46：光险济假设变的响析 27图表47：资报风险现均高50BP对新务值响 28图表48：回率险贴率高50BP集团体含值响 28图表49：要市的新打收率 29图表50：要市的存保打收率 30图表51：身产定利变历程 30图表52：人险品定利动调机制 31图表54：要市的分险比 33图表55：险块的PE值于近10年位 33图表56：险块的PB值于近10年值下 34保险行业投资状况概览保险行业投资资产规模及配置结构2004-202520217.1%38.515.7%。图表1：中国保险行业历年资金运用余额及增速450,000 60400,00050350,000300,000 40250,00030200,000150,000 20100,0001050,0002004200520062004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025保险公司资金运用余额（亿元） 同比增速金监局，东方财富证券研究所图表2：中国保险行业历年资金运用结构分布（按主体分）1009080706050403020100财产险公司 人身险公司 其他Choice中国宏观，东方财富证券研究所20192019Q133.3%，2025Q42019Q1的2025Q415.4%2019Q1的15.4%2025Q48.2%2019Q12025Q426.0%2025Q3，债券52下降pc2025Q22pct。图表3：中国保险行业历年资金运用结构分布（按资产种类分）6050403020102019Q12019Q22019Q32019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q4银行存款 债券 股票及基金 其他Choice中国宏观，东方财富证券研究所保险行业资产端变化的核心影响变量930017.7%202410202488BP2025202420251.85%，17BP。2025PPICPICPI图表沪深300、上证指数累涨跌幅 图表5：10年期国债收益率806040202015/52015/82012015/52015/82015/122016/42016/82016/122017/42017/82017/122018/42018/82018/122019/42019/82019/122020/42020/72020/112021/32021/72021/112022/32022/72022/112023/32023/72023/112024/32024/72024/112025/32025/72025/11-20

4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0-40期数据计算

沪深300指数累计涨跌幅上证指数累计涨跌幅hoice2014

10年期国债收益率Choice利率走势分析，东方财富证券研究所图表6：居民存款与非银存款新增规模（亿元）200,000150,000100,00050,00002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025非银存款新增 居民存款新增Choice中国宏观，东方财富证券研究所图表7：PMI走势 图表原油价格走势55504540303530

140120100806040200原油价格指数CL00Y中国:PMI原油价格指数CL00YChoice中宏，方富证研所 Choice行数，方富证研所图表9：PPI走势 图表10：CPI走势151050151050-5-10中国:PPI:全部工业品:同比6543210-1-2中国:CPI:同比Choice中宏，方富证研所 Choice中宏，方富证研所股市及利率对险企经营的影响路径无论是利率的上行，还是权益市场的上涨，对于险企的影响，都有静态和动态两个层面的逻辑影响路径：①20241231日），测（②动态预期层面看：险企每年不仅需要对新收保费（务业绩影响几何2025Q22pct15.5%股市上行对各险企的敏感度分析202410%798.940838.916.1%20242023图表11：中国人寿：权益投资价格提升10%影响数据公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为人民币百万元。注：考虑到数据口径切换，国寿2024年与2023年的敏感性数据并不完全可比。202410%2062023308.7583.9275.320234pc。图表12：中国平安：全集团测算，投资价格提升10%影响数据代码简称总市值（亿元）EPS（元）PE（倍）股价（元）评级公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为人民币百万元202410%463.583.4%，202350pct235.1489.3254.22023图表13：中国太保：权益投资价格提升10%影响数据业务分类权益投资价格提升10%20232024税前利润变动金额10,68846,354税前利润税前利润总额32,00155,563税前利润变动率33.4%83.4%税前股东权益对投资的影响30,74348,932对保险合同负债的影响-12,430-25,418税前股东权益变动金额18,31323,514股东权益总额267,704318481股东权益变动率6.8%7.4%公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为人民币百万元202410%148.352.7%，2023183.5pct20232023178.9330.3151.418.6%2023业务分类权益工具投资价格提升10%20232024权益工具投资23,54029,964保险合同业务分类权益工具投资价格提升10%20232024权益工具投资23,54029,964保险合同-10,512-15,131税前利润变动金额13,02814,833税前利润总额5,51528,141税前利润税前利润变动率 236.2% 52.7%税前股东权益权益工具投资24,07533,026保险合同-10,517-15,139税前股东权益变动金额13,55817,887股东权益总额105,09296,269股东权益变动率12.9%18.6%公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为人民币百万元202410%7333%，相202348pct125.9217.391.420231.2pct。图表15：中国太平：权益价格上升10%影响数据业务分类权益价格上升10%20232024股本证券和投资基金19,477,05216,586,408保险合同和再保合同资产/负债-10,040,212-9,287,274税前利润税前利润变动金额9,436,8407,299,134税前利润总额11,658,06722,127,699税前利润变动率80.9%33.0%税前股东权益股本证券和投资基金21,990,54621,726,043保险合同和再保合同资产/负债-9,977,361-9,140,186税前股东权益变动金额12,013,18512,585,857股东权益总额132,595,654122,407,450股东权益变动率9.1%10.3%公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为千港元2024572023127.63.5%20230.7pct。5%10%255.26.9%。图表16：中国人保：权益价格提高5%影响数据业务分类权益价格提高5%20232024税前利润变动金额9,9585,703税前利润税前利润总额34,43070,618税前利润变动率28.9%8.1%税前股东权益税前股东权益变动金额13,70112,759股东权益总额331,669367,226股东权益变动率4.1%3.5%公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为人民币百万元202433.78.9%，202384.93.3%20230.2pct。5%10%202467.3169.76.5%。图表17：中国财险：权益价格提高5%影响数据业务分类权益价格提高5%20232024税前利润变动金额3,7693,366税前利润税前利润总额28,03538,015税前利润变动率13.4%8.9%税前股东权益税前股东权益变动金额8,0238,485股东权益总额234,304260,622股东权益变动率3.4%3.3%公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为人民币百万元202410%20.325%202352.368.716.48.2%20231.5pct。图表18：阳光保险：权益价格上升10%影响数据业务分类权益价格上升10%20232024金融工具2,3192,203保险合同负债54-175税前利润税前利润变动金额2,3732,028税前利润总额5,7748,105税前利润变动率41.1%25.0%税前股东权益金融工具5,3326,866保险合同负债-1,168-1,639税前股东权益变动金额4,1645,227股东权益总额61,78963,413股东权益变动率6.7%8.2%公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为人民币百万元股市上行对各险企敏感度的汇总对比分析10%，则2024（33.0%）（7.4%）＞人保（6.9%）＞财险（6.5%）＞平安（2.4%）。（其中，人保及财险数据为我们根据公司财报数据进行线性外推测算所得。）图表投资价格提升对税前利润影响 图表20：投资价格提升对税前股东权益影响中国太保 新华保险中国人寿 中国人寿新华保险 中国太平中国太平 阳光保险阳光保险 中国太保中国财险 中国人保中国人保中国平安

中国财险中国平安5.0

20.0税前利润变动率

税前股东权益变动率2024

2024股市上行叠加权益仓位提升对各险企敏感度的汇总分析10%10%202481.2%（69.3%）（33.9%）20.1%（14.6%）（13.7%）＞平安（5.0%）。对2024年税前利润敏感度权益价格上升对2024年税前股东权益敏感度权益价格上升0510150510对2024年税前利润敏感度权益价格上升对2024年税前股东权益敏感度权益价格上升051015051015权益规模增加0034.769.3104.0权益规模增加008.016.124.1534.771.1107.5143.958.016.524.933.41069.3107.5145.6183.71016.124.933.842.615104.0143.9183.7223.61524.133.442.651.9202410%0对2024年税前利润敏感度权益价格上升对2024年税前股东权益敏感度权益价格上升0510150510对2024年税前利润敏感度权益价格上升对2024年税前股东权益敏感度权益价格上升051015051015权益规模增加006.012.118.1权益规模增加001.22.43.556.012.418.725.151.22.43.74.91012.118.725.432.0102.43.75.06.31518.125.132.039.0153.54.96.37.6建议。

公司公告，东方财富证券研究所测算，本表数据为我们根据公司2024年报的测算结果进行线性外推所得，仅为示意性展示、不构成投资对2024年税前利润敏感度权益价格上升对2024年税前股东权益敏感度权益价格上升0510150510对2024年税前利润敏感度权益价格上升对2024年税前股东权益敏感度权益价格上升051015051015权益规模增加0041.783.4125.1权益规模增加003.77.411.1541.785.5129.3173.153.77.611.415.31083.4129.3175.2221.1107.411.415.519.615125.1173.1221.1269.01511.115.319.623.8建议。

公司公告，东方财富证券研究所测算，本表数据为我们根据公司2024年报的测算结果进行线性外推所得，仅为示意性展示、不构成投资对2024年税前利润敏感度权益价格上升对2024年税前股东权益敏感度权益价格上升0510150510对2024年税前利润敏感度权益价格上升对2024年税前股东权益敏感度权益价格上升051015051015权益规模增加0026.452.779.1权益规模增加009.318.627.9526.454.081.7109.459.319.028.838.61052.781.7110.7139.71018.628.839.049.21579.1109.4139.7170.01527.938.649.259.9建议。

公司公告，东方财富证券研究所测算，本表数据为我们根据公司2024年报的测算结果进行线性外推所得，仅为示意性展示、不构成投资对2024年税前利润敏感度权益价格上升对2024年税前股东权益敏感度权益价格上升0510150510对2024年税前利润敏感度权益价格上升对2024年税前股东权益敏感度权益价格上升051015051015权益规模增加008.116.224.2权益规模增加003.56.910.458.116.625.033.553.57.110.814.41016.225.033.942.8106.910.814.618.41524.233.542.852.11510.414.418.422.4建议。

公司公告，东方财富证券研究所测算，本表数据为我们根据公司2024年报的测算结果进行线性外推所得，仅为示意性展示、不构成投资对2024年税前利润敏感度权益价格上升对2024年税前股东权益敏感度权益价格上升0510150510对2024年税前利润敏感度权益价格上升对2024年税前股东权益敏感度权益价格上升051015051015权益规模增加0016.533.049.5权益规模增加005.110.315.4516.533.851.168.455.110.515.921.31033.051.169.387.41010.315.921.627.21549.568.487.4106.41515.421.327.233.2建议。

公司公告，东方财富证券研究所测算，本表数据为我们根据公司2024年报的测算结果进行线性外推所得，仅为示意性展示、不构成投资对2024年税前利润敏感度权益价格上升对2024年税前股东权益敏感度权益价格上升0510150510对2024年税前利润敏感度权益价格上升对2024年税前股东权益敏感度权益价格上升051015051015权益规模增加0012.525.037.5权益规模增加004.18.212.4512.525.638.851.954.18.412.817.11025.038.852.566.3108.212.817.321.81537.551.966.380.71512.417.121.826.6建议。

公司公告，东方财富证券研究所测算，本表数据为我们根据公司2024年报的测算结果进行线性外推所得，仅为示意性展示、不构成投资对2024年税前利润敏感度权益价格上升对2024年税前股东权益敏感度权益价格上升0510150510对2024年税前利润敏感度权益价格上升对2024年税前股东权益敏感度权益价格上升051015051015权益规模增加008.917.726.6权益规模增加003.36.59.858.918.227.436.753.36.710.113.51017.727.437.246.9106.510.113.717.31526.636.746.957.1159.813.517.321.0建议。

公司公告，东方财富证券研究所测算，本表数据为我们根据公司2024年报的测算结果进行线性外推所得，仅为示意性展示、不构成投资务业绩影响几何若市场利率上行，则导致保险公司资产端的债券价格下跌，但同时，保险公司未来保险合同负债的现值也会减少，形成对冲，进而综合影响净利润和股东权益。根据各公司财报数据和我们测算，市场利率上升对各险企的具体影响如下：各险企的敏感度分析2024P238.73.32424.6%20242023图表29：中国人寿：利率增加50BP影响数据业务分类利率增加50BP20232024税前利润变动金额①14,38023,873税前利润税前利润总额51,988115,213税前利润变动率27.7%20.7%其他综合收益税前其他综合收益变动金额②139,046331税前其他综合收益总额-101748-76925其他综合收益变动率-136.7%-0.4%①+②153,42624,204净资产净资产总额③337,716521,248净资产变动率（（①+②)/③）45.4%4.6%公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为人民币百万元平安集团受利率变化的影响主要来自于保险业务板块和银行业务板块，保险业务板块的影响更大。202413.3202362.4541.9479.52023年，敏感率提升0.2pct。保险业务利率增加10BP图表30：中国平安：利率增加10BP保险业务利率增加10BP20232024金融工具-2,349-3,428保险合同/分出再保险合同1,1162,094税前利润税前利润变动金额①-1,233-1,334税前利润总额79404116830税前利润变动率-1.6%-1.1%税前股东权益金融工具-35,669-47,949保险合同/分出再保险合同40,30454,189税前股东权益变动金额②4,6356,240股东权益总额519,136552,137股东权益变动率0.9%1.1%公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为人民币百万元平安在披露利率风险敏感度分析数据时，对利率风险的变动幅度是按10BP50BP50BP66.7-5.7%；②税前股东权益：将增加312亿元，占公司股东权益总额的比例为5.7%。202421.6202320.620230.1pct图表50BP对银行业务影响数据银行业务利率增加50BP20232024金融资产和负债变动金额-2,105-2,160税前净利息收入税前净利息收入总额117,99193427税前净利息收入变动率-1.8%-2.3%税前股东权益金融资产和负债变动金额-1,540-2,061股东权益总额472,328494842股东权益变动率-0.3%-0.4%公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为人民币百万元88.32023291.42.2%，相比2023年，敏感率略升0.5pct。图表32：中国平安：利率增加50BP对保险业务、集团合并影响数据业务分类利率增加50BP（线性外推）20232024保险业务税前利润变动率股东权益变动率-7.8%-5.7%4.5%5.7%税前利润变动金额-8270-8830税前利润总额120117170495集团合并税前利润变动率税前股东权益变动金额-6.9%-5.2%2163529139股东权益总额1,228,9641,304,712股东权益变动率1.8%2.2%由于银行短期存款等浮动利率金融工具的规模占比较小，因此，我们在分析太保因利率变动而受影响的资产端金融工具时，只考虑固定利率金融工具的价值变化，忽略浮动利率金融工具的影响。2024P20.2202372.5847.3774.82.3%20233.5pct。图表33：中国太保：利率增加50BP影响数据业务分类利率增加50BP20232024固定利率金融工具影响-3,121-4,446保险合同负债影响4,2612,427税前利润税前利润变动金额1,140-2,019税前利润总额32,00155,563税前利润变动率3.6%-3.6%税前股东权益固定利率金融工具影响-52,577-77,481保险合同负债影响68,02784,733税前股东权益变动金额15,4507,252股东权益总额267,704318481股东权益变动率5.8%2.3%公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为人民币百万元2024P4.4-1.6%20230.8pct283.9613.1329.229.5%20231.6pct。图表34：新华保险：利率增加50BP影响数据业务分类利率增加50BP20232024金融工具-1,350-1,783保险合同/分出再保险合同1,2211,341税前利润税前利润变动金额-129-442税前利润总额5,51528,141税前利润变动率-2.3%-1.6%税前股东权益金融工具-17,315-32,922保险合同/分出再保险合同46,62261,314税前股东权益变动金额29,30728,392股东权益总额105,09296,269股东权益变动率27.9%29.5%公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为人民币百万元2024P73年，影响方向由负向变为正向；②税前股东权益：将增加60.5亿港元，其中，393.1332.6的2023。图表35：中国太平：利率增加25BP影响数据业务分类利率增加25BP20232024债务投资-2,393,979-3,961,852保险合同/分出再保险合同2,173,2216,034,435税前利润税前利润变动金额-220,7582,072,583税前利润总额11,658,06722,127,699税前利润变动率-1.9%9.4%税前股东权益债务投资-22,262,899-33,256,091保险合同/分出再保险合同38,625,82639,310,854税前股东权益变动金额16,362,9276,054,763股东权益总额132,595,654122,407,450股东权益变动率12.3%4.9%公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为千港元太平在披露利率风险敏感度分析数据时，对利率风险的变动幅度是按25BP50BP41.5121.19.9%。2024P20.2202310pct157.44.3%20230.3pct。图表36：中国人保：利率增加50BP影响数据业务分类利率增加50BP20232024税前利润变动金额-4,439-2,019税前利润税前利润总额34,43070,618税前利润变动率-12.9%-2.9%税前股东权益税前股东权益变动金额13,24915,737股东权益总额331,669367,226股东权益变动率4.0%4.3%公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为人民币百万元20243.3202341.214.555.72023来说，基于2024年的基础情况，利率上行不利于中国财险的财务业绩表现，无论是税前利润，还是税前股东权益角度看，均呈现负向影响，不过影响幅度很小，在其他变量不变的前提下，一定程度上显示出中国财险面临的市场利率风险很小，对于利率变化的敏感度很低。业务分类利率增加50BP20232024金融工具-1,387-840保险合同业务分类利率增加50BP20232024金融工具-1,387-840保险合同/分出再保险合同1,432506税前利润变动金额45-334税前利润总额28,03538,015税前利润税前利润变动率 0.2% -0.9%税前股东权益金融工具-4,275-5,569保险合同/分出再保险合同4,5391,452税前股东权益变动金额264-4,117股东权益总额234,304260,622股东权益变动率0.1%-1.6%公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为人民币百万元2024P832.3pct54.3161.9107.68.6%20230.5pct。图表38：阳光保险：利率增加25BP影响数据业务分类利率增加25BP20232024金融工具-308-444保险合同/分出再保险合同-127-355税前利润税前利润变动金额-435-799税前利润总额5,7748,105税前利润变动率-7.5%-9.9%税前股东权益金融工具-7,153-10,761保险合同/分出再保险合同12,72516,189税前股东权益变动金额5,5725,428股东权益总额61,78963,413股东权益变动率9.0%8.6%公司年报，东方财富证券研究所，货币单位为人民币百万元阳光在披露利率风险敏感度分析数据时，对利率风险的变动幅度是按25BP50BP16-19.7%108.6亿元，占公司股东权益总额的比例为17.1%。汇总对比分析综合对比分析，市场利率上行对各个险企的税前利润影响方向不尽相同，2024（-1.6%）（2024）值得说明的是，根据2024年财报数据，在其他变量不变的前提下，我们测算的数据一定程度上显示出财险公司中国财险，无论是从税前利润，还是税前股东权益方面看，其对利率上行的敏感性都几乎可以忽略。图表利率提升50BP对税前利润影响 图表40：利率提升50BP对税前股东权益影响中国人寿中国太平中国财险新华保险中国人保中国太保中国平安阳光保险30.0

新华保险阳光保险中国太平中国人寿中国人保中国太保中国平安中国财险35.0税前利润变动率

税前股东权益变动率2024

2024公司的价值影响几何各险企的敏感度分析202410%25.6%9.3%50BP，5.3%2.1%。假设线性外推，如果投资回报率和风险贴现率均提高50BP，那么国寿新业务价值提高26.7%，内含价值提高9.5%。图表41：中国人寿：经济假设变化的影响分析经济假设变动率新业务价值内含价值投资回报率提高1025.6%9.3%投资回报率提高50BP①32.0%11.6%风险贴现率提高50BP②-5.3%-2.1%综合考量①+② 26.7% 9.5%202431.5%5.3%50BP26.2%7.7%。图表42：中国平安：经济假设变化的影响分析经济假设变动率新业务价值寿险及健康险业务内含价值集团内含价值投资回报率提高50BP①31.5%16.0%9.4%风险贴现率提高50BP②-5.3%-2.9%-1.7%综合考量①+②26.2%13.1%7.7%公司年报，东方财富证券研究所测算202435.6%、内含价值提高14.4%，集团整体内含价值提高10.8%50BP5.1%、2.1%1.5%。50BP30.6%12.3%9.3%。变动率经济假设图表43：中国太保：经济假设变化的影响分析变动率经济假设新业务价值太保寿险内含价值集团内含价值投资回报率提高50BP①35.6%14.4%10.8%风险贴现率提高50BP②-5.1%-2.1%-1.5%综合考量①+②30.6%12.3%9.3%公司年报，东方财富证券研究所测算2024新业务价值显著提高48.9%、内含价值提高13.5%；②如果风险贴现率提高50BP5.9%2.0%。综合考虑，如果投资回报率和风险贴现率均提高50BP，那么新华新业务价值提高42.9%、内含价值提高11.5%。图表44：新华保险：经济假设变化的影响分析经济假设变动率新业务价值内含价值投资回报率提高50BP①48.9%13.5%风险贴现率提高50BP②-5.9%-2.0%综合考量①+②42.9%11.5%公司年报，东方财富证券研究所测算2024%50BP8.7%2.2%。综合考虑，如果投资回报率和风险贴现率均提高50BP，那么人保寿险新业务价值提高50.3%、内含价值提高14.4%。图表45：人保寿险：经济假设变化的影响分析经济假设变动率新业务价值内含价值投资回报率提高50BP①59.1%16.6%风险贴现率提高50BP②-8.7%-2.2%综合考量①+②50.3%14.4%公司年报，东方财富证券研究所测算，风险贴现率影响数据是我们根据公司财报数据，线性外推测算得到，仅为示意性展示、不构成投资建议。2024年，当其他假设保持不变，①如果投资回报率增加50BP，那么阳光45.9%高B、2.4%2.0%。50BP39.5%16.0%12.9%。图表46：阳光保险：经济假设变化的影响分析经济假设变动率新业务价值阳光人寿内含价值集团内含价值投资回报率提高50BP①45.9%18.4%14.9%风险贴现率提高50BP②-6.4%-2.4%-2.0%综合考量①+②39.5%16.0%12.9%公司年报，东方财富证券研究所测算如果投资回报率和风险贴现率均提高10%，那么太平人寿新业务价值提高20.9%9.2%8.1%。50BP年，如果投资回报率和风险贴现率均提高50BP28.7%。汇总对比分析202435.0%（（（6）（9.5%））图表47：投资回报率和风险贴现率均提高50BP对新业务价值影响

48：资回报率和风险贴现率均提高50BP中国人保新华保险阳光保险中国太保中国太平中国人寿中国平安

阳光保险新华保险中国太平中国人寿中国太保中国平安0.0 20.0 40.0 60.0 0.0 5.0 10.0 15.0新业务价值变动率 集团整体内含价值变动率2024

2024负债成本分析成本测算方法0，0业务价值降为0时候对应的打平收益率就是保险公司的存量保单负债成本。投资收益率假设25%2023202450BP4.0%新保单负债成本从新保单的负债成本历史变化看，2017-2018年为低点，随后持续上行，2023年达高点，平均负债成本3.33%；总体看，人保寿险、新华保险的负债成2023-2024（2.86%）＜阳光人寿（3.31%）＜新华保险（3.45%）＜人保寿险（3.51%）。2024年，主要上市险企的新保单负债成本平均水平为2.76%，分布在2.4%-3.2%之间，差异较大，平安、国寿较低，具体为：平安人寿（2.42%）＜中国人寿（2.43%）＜太保寿险（2.60%）＜阳光人寿（2.91%）＜新华保险；相比2023（-62BP）（-52BP）/（-52BP）（-1BP）。图表49：主要上市险企的新单打平收益率4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.02016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024国寿 平安人寿 太保寿险新华 人保寿险 阳光人寿存量保单负债成本2023-20246（4）＜中国人寿（2.45%）＜阳光人寿（2.91%）＜新华保险（3.02%）＜人保寿险（3.47%）。20242.74%2%（）（3.01%）（3.45%）；相比2023≈新华保险（+9BP）＜平安人寿（+11BP）。图表50：主要上市险企的存量保单打平收益率4.03.53.02.52.01.51.00.50.02016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024国寿 平安人寿 太保寿险新华 人保寿险 阳光人寿负债成本展望902023-20253202592.0%1.75%1.0%，图表51：人身险产品预定利率变化历程精算视觉公众号，东方财富证券研究所2025年1月，金监局发布《关于建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制有关事项的通知》，正式落地人身险产品预定利率制定及调整的常态化制度机制，研究值的发布由保险行业协会定期组织人身保险业责任准备金评估利率专家咨询委员会成员讨论确定，每季度保险公司须据此研究值动态调整相应产