航空行业市场前景及投资研究报告：供需改善确定性增强航司业绩弹性可期

证券研究报告航空机场2026年01月27日供需改善确定性增强，航司业绩弹性可期——航空行业框架报告评级：推荐(首次覆盖)最近一年走势28%20%12%3%航空机场沪深300-5%-13%2025/01/272025/04/272025/07/262025/10/242026/01/22相对沪深300表现表现1M3M12M航空机场沪深300-0.0%1.1%6.5%1.0%12.3%22.8%2本人有

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每月1000元核心提要本篇报告解决了以下核心问题：1）对2019和2023~2025年航空客运行业供需关系、票价表现等进行总结复盘；2）对2026年航空客运行业投资机会展望。u

航空行业框架：供需改善确定性增强，航司业绩弹性可期•

1）供需逐渐改善，票价低位筑底。2011~2019年行业供需相对平衡，2023年起运力率先恢复、随后机队利用率及客座率缓慢回升。2024年行业ASK及RPK超过2019年水平，客座率回升后在2025年全年持续高位；而票价在2023年达到高位后，历经2024和2025年连续两年下降。但2025年分季度看，25Q1~Q4票价跌幅同比逐渐收窄，25Q4票价出现转正，行业票价水平或已低位筑底。•

2）供给：航空未来供给提升有限。a.行业现有运力的客座率及利用率已处于高位，未来航司通过拉高利用率及进一步提高客座率，以增加可用运力的提升程度预计有限。b.行业新增运力增速放缓，新飞机交付延迟。2025年全年五家航司（中国国航/南方航空/中国东航/春秋航空/吉祥航空）合计客机数较2024年末净增速为+4.0%，略低于年初计划净增速+4.2%。2026年五家航司机队计划净增速为+3.7%，考虑五家航司2024~2025年实际交付增速不及计划增速，波音和空客制造商的交付规模尚未恢复到2018年水平，我们预计新飞机交付速度延迟、低于计划增速，未来运力引进有望维持低增速。•

3）需求：航空出行需求有望稳增。a.国内需求：公商务出行缓慢复苏，因私出行活跃。2025Q3起，公商务旅客占比缓慢回升，商务线旅客量同比增速加大，公商务出行逐渐回暖。因私出行方面，假期期间国内民航旅客量同比增速大多超过5%，因私出行相对活跃。b.国际需求：出入境双向火热，未来增长可期。2025年全年行业国际线月度平均旅客量达到664万人次，同比+21.6%，较2019年同期+7.4%，旅客出行量超过2019年水平。入境游方面，受益于过境免签政策，25Q1~3外国人累计出入境人数达到5819万人次，同比2024年同期增长27.4%；免签入境外国人人次达到2088.6万人，同比增长51.9%，免签入境外国人在整体入境外国人中占比超过70%。•

4）展望：看好票价回升的业绩弹性。

2026年展望看，供给收紧、出行需求有望稳增，供需改善、客座率高位背景下，将支撑低位票价筑底回升，带来航司业绩高弹性增长。3核心提要u

行业评级及投资建议：综合上述板块情况，首次覆盖，我们给予航空运输行业“推荐”评级；建议重点关注南方航空、中国国航、中国东航、春秋航空、吉祥航空等。u

风险提示•

出行需求增长不及预期，行业供给超预期风险，市场竞争加剧风险，票价涨幅不及预期风险，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险。41、供需逐渐改善，票价低位筑底u

供需关系复盘u

票价表现复盘51供需逐渐改善，票价低位筑底供需复盘：2011~2019年行业供需相对平衡，2023年起运力率先恢复、随后机队利用率及客座率缓慢回升2011~2019年行业供需差相对较为平衡。2011~2019年，行业ASK与RPK同比增速基本在10%~15%左右波动，二者增速差基本在3%以内。行业总体ASK增速与机队数增速保持一致，飞机利用率水平相对较高时能贡献一部分增量运力。行业总体RPK增速与客运量增速大体保持一致，由于出行平均距离略增，前者增速会略高于后者。2023年行业供需处于快速恢复期，供给率先恢复。2023年是行业恢复正常经营第一年，机队规模相较于2019年增长了13%，但受限于提升较慢的利用率及客座率水平，行业ASK未完全释放（尤其是国际航线），相较于2019同期下降5.9%，总PRK相较于2019年同期下降11.9%。旅客出行逐渐恢复，整体恢复速度慢于运力。图1：2011~2019年，ASK与RPK同比增速基本相仿图2：2023年受利用率水平较低拖累，ASK不及机队增速资料

：iFinD，中国民用航空局，国海证券研究所注：剔除2020~2022年时段数据，2023、2024年为较2019年增速，后同资料

：iFinD，中国民用航空局，国海证券研究所注：此处运输飞机数考虑公告为年末时点数，进行了年度平均处理61供需逐渐改善，票价低位筑底供需复盘：

2024年行业ASK及RPK超过2019年水平，客座率回升后在2025年全年持续高位。2024年行业客座率逐渐修复至2019年同期水平。2024年初起行业综合ASK、RPK已超过2019年同期，运力及周转量保持稳步增长。全年行业ASK、RPK较2019年同期分别+10.2%、+10.3%，同比分别+17.2%、+25.3%。行业综合客座率稳步回升，2024年三季度起超过2019年同期，全年行业客座率达到83.3%，较2019年同期+0.1pct，Q4淡季仍然维持高客座率。2025年全年行业客座率持续高位。2025年1-12月，行业ASK、RPK同比分别+6.1%、+8.3%，较2019年同期分别+16.9%、+19.5%，相应客座率达到85.1%，同比+1.8pct，较2019年同期+1.9pct。月度客座率基本保持在2019年同期或超过2019年的水平，持续高位。运力同比增速小于10%，维持在个位数，区域上主要投放在国际线。图3：2025年全年民航业客座率较2019年同期+1.9pct图4：2025年全年民航业ASK/RPK同比分别+6.0%/+8.3%图5：2025年全年累计民航业客座率同比+1.8pct资料：iFinD，中国民用航空局，国海证券研究所资料：iFinD，中国民用航空局，国海证券研究所资料：iFinD，中国民用航空局，国海证券研究所71供需逐渐改善，票价低位筑底供需复盘：

2025年国内线周转量同比增速放缓，国际线周转量同比增速维持10%以上、恢复率超过2019年同期国内航线方面：2025年全年国内线周转量同比+4.7%，月度同比增速对比2024年增速放缓，除去1月春节错期因素影响，其余月份周转量同比增速均在8%以下，其中6~8月同比增速不到4%；考虑到2025年国内线极高客座率，全年国内线运力增速预计在4%以下。国际航线方面：2025年全年国际线周转量恢复到2019年同期的104.0%，累计同比+22.1%。月度国际线周转量同比增速自2025年6月起降至20%以下，7~9月旺季Q3同比增速维持15%左右，10月起同比增速重回20%；各航司运力重点投放区域在国际线。图6：2025年全年国内线周转量同比增长4.7%图7：2025年全年国际线周转量恢复至2019年的104.0%图8：2025年全年国际线周转量同比+22.1%资料：iFinD，中国民用航空局，国海证券研究所资料：iFinD，中国民用航空局，国海证券研究所资料：iFinD，中国民用航空局，国海证券研究所81供需逐渐改善，票价低位筑底票价复盘：

2023年票价达到高位后，2024和2025年连续两年下降客座率持续走高，票价历经两年同比下降。2023年国内线出行量已率先恢复到2019年水平，此后2024和2025年国内线客座率持续走高，2025年达到历史高位水平，全年行业平均客座率达到85.1%，超过2019年同期1.9pct。与之对应的是，2023年达到高位水平后的国内经济舱平均票价在2024~2025两年持续下降；即航司普遍采用了“以价换量”拉高客座率的方式换取了客流增长，相应国内经济舱平均票价水平在2024年、2025年同比分别下降12.7%、3.1%，航空出行呈现“旺丁不旺财”的特点。2025年Q1~Q4票价同比跌幅逐渐收窄，25Q4票价出现同比转正。虽然2025年全年票价同比依然下降，但分季度看，票价跌幅同比逐渐收窄，行业票价水平或已低位筑底。图9：2024和2025年国内线民航经济舱票价连续两年下降（单位：元）图10：行业日度平均含油票价一览Q1Q2Q3Q4资料：CADAS交通大数据公众号，国海证券研究所资料：航班管家92、供给：航空未来供给提升有限u

2.1、现有运力提升空间有限u

2.2、增量运力预计进一步放缓102供给：航空未来供给提升有限供给收缩确定性较强，运力提升空间有限。供给端看：1）行业现有运力的客座率及利用率已处于高位。•

客座率方面，2025年行业累计平均客座率较2019年同期+1.9pct，航司现阶段月度客座率基本都超过2019年通同期，提升空间有限。•

利用率方面，2025年机队平均利用率较2019年同期差距缩减至0.05小时，基本持平。具体机型看，主要是宽体机恢复略慢，窄体机利用率平均超过2019年同期0.13小时。未来看，航司通过拉高利用率及进一步提高客座率，以增加可用运力，运力提升程度预计有限。图11：行业客座率已持续高位，提升空间有限图12：与2019年同期对比，2025年行业机队利用率基本持平资料：iFinD，中国民用航空局，国海证券研究所资料：航班管家，国海证券研究所112供给：航空未来供给提升有限供给收缩确定性较强，运力提升空间有限。供给端看：2）行业新增运力增速放缓，新飞机交付延迟。•

2025年波音空客飞机交付增速回升，年交付量尚未恢复至2018年水平。全球两大主要制造商波音和空客2024年分别交付飞机348、766架，同比分别-34.1%、+4.2%，较2018年分别-56.8%、-4.3%。2025年两家制造商交付飞机数分别回升至600、793架，同比分别+72.4%、+3.5%，较2018年分别-25.6%、-0.9%。•

2025年五大航司运力增速略低于年初计划，2026年引进计划低增速。2025全年累计看，五家航司（中国国航/南方航空/中国东航/春秋航空/吉祥航空）合计客机数较2024年末净增速为+4.0%，略低于年初计划的全年净增速+4.2%。2026年五家航司机队计划净增速为+3.7%。考虑五家航司2024~2025年实际交付增速不及计划增速，波音和空客制造商的交付规模尚未恢复到2018年水平，我们预计新飞机交付速度延迟、低于计划增速，未来运力引进有望维持低增速。表1：五家航司客机机队规模净增长情况图13：2025年波音、空客交付飞机数分别为600、793架实际客机数/架国航南航899952东航804826春秋129134吉祥

五家航司合计

同比增速2024年末客机数

9302025年末客机数

964计划净增长12712928893005-4.0%国航南航东航春秋吉祥

五家航司合计

计划同比增速客机数/架2025E29255151555934121553861221121454.2%3.7%4.7%2026E12142027E资料

：iFinD，各公司公告，国海证券研究所注：中国国航、中国东航机队引进退出计划参考最新2025年中报披露情况，其余航司参考2024年报情况资料：波音、空客官网，国海证券研究所123、需求：航空出行需求有望稳增u

3.1、国内需求：因私出行活跃，公商务出行缓慢复苏u

3.2、国际需求：出入境双向火热，未来增长可期u

3.3、出行需求有望保持稳增133需求：航空出行需求有望稳增3.1

国内需求：公商务出行缓慢复苏，因私出行活跃2025Q3起，公商务旅客占比缓慢回升，商务线旅客量同比增速加大。公商务群体出行一般在全年分布较为平均，季节性波动不大，多为高频出行旅客群体。•

参考去哪儿航旅大数据平台，2025年国内航线公商务旅客群体占比同比2024年下降约5.0pct，测算得出的出行量规模同比下降6.0%，主要是受制于政府机关和企事业单位差旅政策的收紧。2025Q3起，国内航线公商务旅客占比逐渐回升，水平接近2024年同期，保持修复态势。•

参考DAST交通数据速递公众号，2025年国内商务线旅客量自2025Q3起月度同比增速持续回升，月度客座率保持在85%以上水平，商务航线旅客出行逐渐回暖。图14：2025年国内航线公商务旅客占比Q3起逐渐回升图15：2025年商务线旅客量Q3起同比增速持续提升图16：2025年商务线月度客座率大多保持在85%以上资料：去哪儿航旅大数据资料：DAST交通数据速递公众号资料：DAST交通数据速递公众号143需求：航空出行需求有望稳增3.1

国内需求：公商务出行缓慢复苏，因私出行活跃假期期间国内民航旅客量同比增速大多超过5%，因私出行相对活跃。•

根据民航局披露的月度运输量数据，2025年国内月度民航旅客量同比增速大多在5%以下，全年累计同比+3.9%。根据交通部公布的假期出行数据，假期旅游出行需求依然旺盛，尤其是小长假民航日均出行人次同比增速大多在5%以上。•

2024年、2025年假期平均客座率水平分别为81.5%、84.5%，2025年小长假（五一、暑运、国庆假）期间客座率均超过85%，因私出行需求仍较为刚性。未来展望看，假期国内旅客出行需求有望保持稳增，因私出行热度不减。图17：2025年全年国内民航旅客运输量同比+3.9%图18：小长假民航日均出行人次同比增速大多在5%以上图19：2024~2025年假期客座率趋势向上资料

：新华社，中国政府网，交通运输部公众号，交通运输部，中国民航网，民航资源网，国海证券研究所资料：iFinD，中国民用航空局，国海证券研究所资料：航班管家，国海证券研究所注：2023年上半年基数偏低，剔除2024年元旦至清明假期民航日均同比增速153需求：航空出行需求有望稳增3.2

国际需求：出入境双向火热，未来增长可期2025年国际线旅客量超过2019年水平，但出行距离相对缩短，客座率淡旺季不再分化。•

2025年全年行业国际线月度平均旅客量达到664万人次，同比+21.6%，较2019年同期+7.4%，旅客出行量超过2019年水平。同时期平均运距同比基本持平，较2019年同期-3.0%。•

客座率方面，六大航司（中国国航/南方航空/中国东航/春秋航空/吉祥航空/海航控股）国际线月度平均客座率在2025年约为81%，平均客座率同比2024年平均值增加1.7pct，较2019年平均值增加0.7pct；尤其Q4季度对比可知，25Q4航司国际线平均客座率依然维持80%左右水平，明显高于2019年同期，全年客座率淡旺季分化并不明显。图20：2025年全年国际线民航平均旅客量同比+21.6%图21：2025年国际线月度平均运距较2019年同期-3.0%图22：2025年航司国际线平均客座率在Q4依然持续高位资料：iFinD，中国民用航空局，国海证券研究所资料：iFinD，中国民用航空局，国海证券研究所资料：iFinD，国海证券研究所163需求：航空出行需求有望稳增3.2

国际需求：出入境双向火热，未来增长可期全面放宽优化过境免签政策，外国人出入境人数同比高增长，免签入境外国人数增幅明显。•

2023年底起，中国单方面免签政策开始试点实施，停留期为15天，试点国家6个。2024年试点免签国家范围持续扩大，2024年11月全面放宽优化免签政策，停留期延长为30天，入境事由范围增加，免签国家范围进一步扩大。截至2025年11月10日，中国单方面免签的国家共有48个，其中34个为欧洲国家，周边国家日本及韩国也均在名单中。•

从外国人出入境情况看，25Q1~3外国人累计出入境人数达到5819万人次，同比2024年同期增长27.4%；免签入境外国人人次达到2088.6万人，同比增长51.9%，免签入境外国人在整体入境外国人中占比超过70%。表2：截至2025.11.10，中国单方面免签国家共计48个图23：25Q1~3外国人累计出入境人数达到5819万人次图24：25Q1~3免签入境外国人数同比增长51.9%区域

国家数量具体国家名称法国、德国、意大利、荷兰、西班牙、瑞士、爱尔兰、匈牙利、奥地利、比利时、卢森堡、波兰、斯洛文尼亚、葡萄牙、希腊、塞浦路斯、斯洛伐克、挪威、芬兰、丹麦、冰岛、安道尔、摩纳哥、列支敦士登、保加利亚、罗马尼亚、克罗地亚、黑山、北马其顿、马耳他、爱沙尼亚、拉脱维亚、俄罗斯、瑞典欧洲34大洋洲亚洲27澳大利亚、新西兰文莱、韩国、日本、沙特、阿曼、科威特、巴林巴西、阿根廷、智利、秘鲁、乌拉圭南美洲5合计48资料：国家移民管理局，国海证券研究所资料：国家移民管理局，国海证券研究所资料：国家移民管理局，国海证券研究所173需求：航空出行需求有望稳增3.3

出行需求有望保持稳增2026年民航出行旅客量增速有望保持5%以上。•

民航局制定2026年度目标：2026年全年旅客量力争达到8.1亿人次，同比2025年预计增长5.2%；以往基本能完成年初计划目标。•

行业平台预测：根据航班管家预测，2026年民航全年旅客量达到8.05亿人次，同比增长4.6%，较2019年增长22.1%；其中国内/国际及地区旅客量同比分别增长4.4%/6.6%。根据去哪儿航旅大数据预测，2026年民航旅客运输量预计达到8.15亿人次，同比增长5.6%，其中国内/国际及地区旅客量同比分别增长5.1%/8.4%。•

一般长期看，航空周转量需求增速与GDP增速大概有1.5~2倍的弹性正相关；2010~2019年民航出行增速与GDP增速均稳定正相关。图27：2010~2019年，民航周转量增速与GDP增速大体保图25：民航局明确2026年行业预计完成旅客运输量8.1亿人次图26：航班管家预估2026年民航旅客运输量达8.05亿人次持1.5~2倍正相关资料：中国民航局，国海证券研究所资料：航班管家资料：iFinD，国家统计局，国海证券研究所184、展望：看好票价回升的业绩弹性u

4.1、供需正改善，票价有望筑底回升u

4.2、油汇趋势向好，助力增厚航司利润u

4.3、看好航司未来业绩高弹性194展望：看好票价回升的业绩弹性4.1

供需正改善，票价有望筑底回升综合前文所述，•

供给端：2026年航空客运行业运力供给预计主要依托于新增引进运力，机队交付速度预计受限于供应链问题延迟，未来运力增长预计慢于计划增速（五家航司2026年机队预计净增速+3.7%），维持低增速。•

需求端：2025年下半年起，公商务出行缓慢复苏，25Q1~Q4航空票价同比跌幅逐渐收窄，航司单位扣油座收在9~11月同比转正，航司盈利能力修复。2026年公商务出行有望随经济向上继续回暖，同时消费者信心指数在2025年缓慢回升、因私出行需求预计仍有韧性，国际线出入境两旺或延续，2026年展望民航出行需求，我们预计有望保持5%以上增长。图28：行业日度平均含油票价一览图29：2025年，航司国内线单位扣油座收9~11月同比持续转正图30：消费者信心指数缓慢提升Q1Q2Q3Q4资料：CADAS交通大数据公众号，国海证券研究所资料：CADAS交通大数据公众号资料：iFinD，国家统计局，国海证券研究所204展望：看好票价回升的业绩弹性4.1

供需正改善，票价有望筑底回升供需改善同时，行业整治“内卷式”竞争助力稳价。•

2025年6月民航局召开综合整治“内卷式”竞争专题部署会，对民航领域“反内卷”工作进行相关部署。2025年8月《中国航空运输协会航空客运自律公约》公布，倡导各企业严格遵守价格法、反不正当竞争法，杜绝恶意竞争行为等，对各公司多维度提出要求。2026年初的全国民航工作会议也将深入整治“内卷式”竞争作为2026年民航工作重点任务之一。民航领域竞争环境预计持续改善，恶性低票价竞争现象将有效遏制，助力规范过低机票价格。•

2025年冬春航季，民航局缩减周度航班时刻总量至12.5万班次，其中主要是国内线时刻量同比减少0.2万班次，且时刻量已连续两年航季减少。航权时刻量收紧，供给约束有望促进行业竞争格局改善。表3：民航业“反内卷”相关会议情况一览图31：2025年冬春航季航班时刻量同比缩减时间会议/规章制度具体内容/要点专题部署民航领域综合整治“内卷式”竞争工作。会议传达了党中央、国务院关于综合整治“内卷式”竞争的工作要求，分析了“内卷式”竞争在民航领域的特征表现和内在原因，阐述了民航领域综合整治“内卷式”竞争的重要意义，并就抓好综合整治工作作了具体部署。2025.6.26

民航局专题部署会全国民航年中工作会议提出九点要求，其中第三点提到：加快构建民航领域统一大市场，综合整治行业电视电话会议

“内卷式”竞争。2025.7.22倡议各公司从航空安全、服务质量、运营效率、规范市场、标准建设、科技赋能、绿中国航协发布《中色发展等维度进行提升国内航空客运市场环境，公约内容包括：强化反垄断和反不正2025.8.14

国航空运输协会航当竞争措施，倡导各企业严格遵守价格法、反不正当竞争法等相关法律规定，杜绝以空客运自律公约》排挤竞争对手为目的的恶意竞争行为（如低于成本价倾销、虚假宣传等），共同维护市场秩序等。同时，对航空销售平台及销售代理各环节的监管也提出了要求。会议明确了2026年民航工作的七项重点任务，第四点提到：深入推进发展提质增效。2026.1.6

全国民航工作会议立足提升民航核心竞争力，加强和创新宏观调控，深入整治“内卷式”竞争，持续提升航班运行品质，不断提升旅客出行体验。资料：航班管家，国海证券研究所资料：中国民航网，中国航协，国海证券研究所214展望：看好票价回升的业绩弹性4.2

油汇趋势向好，助力增厚航司利润•

油价方面：航油成本为航司营业成本较重要构成部分，航油价格下降将有效缓解航司成本压力。2025年航油均价同比下降9.5%，2025年前三季度各航司燃油成本同比降幅明显。2026年1月航油均价同比下降4.4%，截至1月23日，1月布伦特原油期货结算价同比下降19.4%，油价保持下降趋势。•

汇率方面：航司若干资产及负债主要以美元等外币为单位，价值会受到人民币对外币的汇率波动影响，进而产生一定汇兑损益。2025年4月起，中间价美元兑人民币汇率缓慢下降，人民币逐渐走强。2025年中间价美元兑人民币汇率全年下降2.2%，航司预计录得汇兑收益；截至2026年1月26日，相应汇率达到6.984元，较2026年初下降0.6%，人民币较美元缓慢升值，汇率趋势向好。图32：航空煤油均价变动一览图33：布伦特原油期货结算价一览图34：汇率波动一览（元）资料：iFinD，国家，国海证券研究所资料：iFinD，国海证券研究所资料：iFinD，国海证券研究所224展望：看好票价回升的业绩弹性4.3

航司利润敏感性测算综合前文所述，票价、油价及汇率等因素预计对各航司业绩产生较大影响，因此我们对票价、油价、汇率等因素进行航司利润敏感性测算。•

因素1：票价。基于Wind一致预期对航司2025年盈利预测情况，假设在2025年基础上，其余因素不变，票价上涨1%，中国国航、南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空、海航控股利润分别增加11.6、11.8、9.6、1.6、1.6、4.6亿元。•

因素2：油价。以2025年全年航油均价为基础，假设油价下降1%，中国国航、南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空、海航控股利润分别增加3.8、4.0、3.3、0.5、0.4、1.5亿元。•

因素3：汇率。参考各航司2025年中报披露情况，假设人民币兑美元升值1%，中国国航、南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空、海航控股利润分别增加1.3、2.6、2.0、0、0.3、6.5亿元。表4：航空相关影响因素带来的各航司归母净利润变动（亿元）航司中国国航南方航空中国东航春秋航空吉祥航空海航控股票价+1%11.611.89.61.61.64.6油价-1%3.81.34.02.63.32.00.50.00.40.31.56.5人民币升值+1%资料：Wind，iFinD，各公司公告，国海证券研究所234展望：看好票价回升的业绩弹性2026年展望看，供给收紧、出行需求有望稳增，供需改善、客座率高位背景下，将支撑低位票价筑底回升，带来航司业绩高弹性增长。行业客座率在2025年已持续高位，未来供需看：航司国内线运力投放低增速，重点增投海外航线，供给相对紧张。客座率持续高位，公商务需求逐渐回暖、因私出行需求活跃。行业票价历经2024、2025年两年持续下降，跌幅已