债市策略思考：固收视角审视近期股债行情

正文目录TOC\o"1-2"\h\z\u债市周度观察 5如何理解地缘冲突对债市的三重影响 5如何看待权益市场调整对债市的潜在冲击 6债市调整后或更具性价比 7债市资产表现 8高频实体跟踪 9物价相关 9工业相关 9投资地产相关 10出行消费相关 风险提示 图表目录图1：俄乌冲突时期油价与国债收益率走势 5图2：2026年以来油价与国债收益率走势 5图3：2025年以来基金资产净值变化 6图4：混合型基金结构变化 6图5：2025年四季度以来上证指数走势 7图6：2022年四季度债市因理财负反馈出现大幅调整 7图7：银行理财破净率 7图8：国债利率曲线 8图9：国债到期收益率 8图10：同业存单到期收益率 8图国开-国债利差 8图12：国债期货主力合约收盘价 8图13：利率互换收益率 8图14：南华农产品指数 9图15：国际原油价格 9图16：蔬菜&水果平均批发价 9图17：肉类平均批发价 9图18：南华工业品指数 9图19：玻璃&焦煤收盘价 9图20：高炉开工率 10图21：石油沥青开工率 10图22：100大中城市--成交土地占地面积 10图23：30大中城市—商品房成交面积 10图24：二手房出售挂牌价指数 10图25：房屋竣工面积累计值 10图26：地铁客运量 图27：电影票房收入 图28：乘用车零售量 图29：国内执行航班数量 债市周度观察过去一周（226年3月6日至0日，0年国债收益率高位震荡。3月16日，经济317日，权益市场震荡走弱，债市迎来修复行情，现券收益率冲高后有所回落。33193201.8265%，302.3010%。如何理解地缘冲突对债市的三重影响美以伊冲突局势仍不明朗，全球大类资产均面临较大波动，国内债市出现一定幅度调图1：俄乌冲突时期油价与国债收益率走势 图2：2026年以来油价与国债收益走势美元/桶150.00140.00130.00120.00110.00100.0090.0080.0070.0022-0122-0222-0360.0022-0122-0222-03

布伦特原油价格 10年国债到期收益右

2.952.902.852.802.752.702.652.602.552.50

美元/桶130.00120.00110.00100.0090.0080.0070.0001-0260.0001-02

布伦特原油价格 10年国债到期收益率右

1.911.891.871.851.831.811.791.7703-0603-131.7503-0603-1322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1122-1201-0901-1601-2301-3002-0602-1302-2002-272022224日俄乌冲22-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1122-1201-0901-1601-2301-3002-0602-1302-2002-27221日高2.83%2252.78%2026228日美国联合以色列对伊朗发动攻击，拉开本轮美以伊冲突序幕，102261.83%228日1.78%布禁止进口俄罗斯原油影响，市场对原油供应缺口担忧加剧，驱动国际油价一度冲高至137.71美元/100美元/20226月伴随美联储激进加息，国际油价方才出现系统性回落。国内债市自20222月后整体呈现高位震荡状态，主要原因或在于通胀升温预期不断发酵，10收益率直至5月末在公共卫生事件扰动、经济修复压力加大等内生因素助推下方才实质性2.78%1.83%。如何看待权益市场调整对债市的潜在冲击2025年以来，股票及混合型基金净值快速增长，固收+视角下，若权益市场持续调整，或导致混合型基金赎回压力加大，变相给债市带来卖盘压力。202532042.83%31.56%，混合型3.7610.74%202418.55%，大幅领先于货币市场基金（10.31%）与债券型基金（4.84%，同时也快16.74%的同期增速。结构层面，偏股混合型基金构成混合型基金中的核心组66.39%，202523.57%图3：2025年以来基金资产净值变化 图4：混合型基金结构变化亿400,000350,000300,000200,000150,00050,0000

股票型基金 混合型基金 债券型基金 货币市场基

100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%

偏股混合 平衡混合 偏债混合 灵活配置25-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-0825-0925-1025-1125-1226-0126-0226-03权益市场下跌压力或通过固收+美伊以冲突对权益市场风险偏好产生334197.23点25-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-0825-0925-1025-1125-1226-0126-0226-033203957.054000产品规模扩张，权益与债市同频联动有所增强，当投资者因权益市场持续下跌而赎回固收产品时，不可避免地也会产生债市卖盘压力，进而形成股债同跌行情。图5：2025年四季度以来上证指数走势点4300

上证指数4200410040003900380010-0916370010-0916债市负反馈调整幅度或相对可控。20221030BP2022本身并不自洽。图6：2022年四季度债市因理财负馈出现大幅调整 图7：银行理财破净率10年国债到期收益率

银行理财破净率3.002.95

35.00%2.902.852.802.752.702.65

25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%22-1022-1122-1223-0123-0223-0312.60 0.00%22-1022-1122-1223-0123-0223-031债市调整后或更具性价比本轮债市调整或为错杀。一方面，通胀升温预期对国内债市的影响或相对可控（详见《对当前市场的三点思考》），无论油价是否长期高位震荡，根据前文推演或都不应指向债市持续调整。另一方面，权益市场持续下跌短期或通过固收+子决定。10年国债收益率在1.85%点位附近仍有较强支撑。债市资产表现图8：国债利率曲线 图9：国债到期收益率% 周变化：右 2026-03-20 2026-03-132.62.42.22.01.81.61.21.00.81Y 3Y 5Y 7Y 10Y 20Y

BP3.02.01.00.0-1.0-2.0-3.0

%2.62.42.22.01.81.41.21.025-0325-0425-0325-0425-0525-0525-0625-0725-0725-0825-0925-0925-1025-1125-1125-1226-0126-0126-0226-03

1Y 7Y 10Y 30Y图10：同业存单到期收益率 图11：国开-国债利差%2.01.91.81.71.6-031.4-03

3M 6M 9M 12M

40.035.030.025.020.015.010.05.00.025-0325-0425-0325-0425-0525-0525-0625-0725-0725-0825-0925-0925-1025-1125-1125-1226-0126-0126-0226-03

1Y 3Y 10Y 20Y图12：国债期货主力合约收盘价 图13：利率互换收益率元110.0109.0108.0107.0106.0105.0104.0103.0102.0101.0100.0

TS.CFE TF.CFE T.CFE TL.CFE

元126.0121.0116.0111.0106.0101.025-0325-0425-0325-0425-0425-0525-0625-0625-0725-0825-0825-0925-1025-1025-1125-1225-1226-0126-0226-03

%1.81.425-0325-0425-0325-0425-0425-0525-0625-0625-0725-0825-0825-0925-1025-1025-1125-1226-0126-0126-0226-03

利率互换:FR007:5年 利率互换:FR007:1年高频实体跟踪物价相关图14：南华农产品指数 图15：国际原油价格2021 2022 2023

美元/桶 期货结算价(连续):布伦特原油点 2024 2025 2026130012501200115011001050100095090085001-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0201-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-2322-0722-1023-0123-0423-0723-1024-0124-0424-0724-1025-0125-0425-0725-1026-01

90805040

期货结算价(连续):WTI原油图16：蔬菜&水果平均批发价 图17：肉类平均批发价元/公斤10.009.008.007.006.005.004.003.002.001.0013-1114-0615-0115-0816-0316-1017-0517-1218-0719-0219-0920-0413-1114-0615-0115-0816-0316-1017-0517-1218-0719-0219-0920-0420-1121-0622-0122-0823-0323-1024-0524-1225-0726-0224-0524-0724-0924-1125-0125-0325-0525-0725-0925-11

中国:平均批发价:蔬菜(28种重点监测)中国:平均批发价:水果(6种重点监测)

斤中国:平均批发价:牛肉斤中国:平均批发价:牛肉中国:平均批发价:羊肉中国:平均批发价:猪肉（右轴）元/80.0075.0070.0065.0060.0024-0355.0024-03

公斤33.0031.0029.0027.0025.0023.0021.0019.0017.0026-0115.0026-01工业相关图18：南华工业品指数 图19：玻璃&焦煤收盘价 45554055355530552555

期货收盘价(活跃合约):玻璃 期货收盘价(活跃合约):焦元/吨2,2002,0001,8001,6001,4001,2001,000 20212024 20222025 2023202601-01221204 20212024 20222025 2023202601-012212042515062706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-230324-0524-0724-0924-1125-0125-0325-0525-0725-0925-1126-01图20：高炉开工率 图21：石油沥青开工率90 6020212024202220252021202420222025202320262021202420222025202320268040753070206560 1001-0101-2202-1203-0401-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-2301-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-23投资地产相关图22：100大中城市--成交土地占地积 图23：30大中城市—商品房成交面积 2021 20212024 20222025 202320266000

万㎡ 2021 2022 202320242025600202420255000

500

2024000 4003000 3002000 2001000 10001-0101-2202-1203-0401-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-23-01图24：二手房出售挂牌价指数 图25：房屋竣工面积累计值2014.12.29=10021020019018017016015001-0101-2201-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-23

2021 2022 20232024 2025 2026

万12000010000080000600004000001-0101-2201-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-23

2022 2023 2024 2025 20263.4出行消费相关图26：地铁客运量 图27：电影票房收入万人次1200100080023-0723-1024-0124-0424-0724-1025-01250723-1024-0124-0424-0724-1025-0125-042