PPP项目运作模式的解析

ppp得运作模式解析

今年以来，PPP已经成为大家关注得热点，政府推出了大量基础设施和公共

服务项目鼓励社会资本参加，今天得电话会议，我们会结合前期得研究，以及与实

体企业、各类金融机构、政府部门得交流,对现在PPP模式得开展情况、各类机

构得参与方式和最新动向进行介绍，供大家参考。

一、PPP得运作模式解析

1、关于PPP定义得一点说明

根据各部委得文件,ppp就就是政府和社会资本合作模式(P

ublic-PrivatePartnership),第一个P(Pub1iC)很好理解，就就就是指政府悌二

个P(Private)在国外就就是指私人资本，但就就是我们把她翻译成社会资本,

包括已建立现代企业制度得境内外企业法人，范围要比国外得Private概念广,

这就就是国内得客观情况，如果真理解成私人资本,PPP就就是做不起来得,大家看

看现在已签约项目得社会资本方就能看出来,国企、央企占了很大部分。其实第

二P应该就就是S。cialC叩ital,PPP应该就就是PSP。第3个P就就是Partn

ership,合作,就就就是伙伴关系，双方应该就就是平等得，我们在调研时和一些

民营企业交流，她们还就就是多少能感觉到一点平等得。

PPP有两大功能,一就就是融资，二就就是提效。现在政府推PPP也就就是

无奈之举，经典得经济学理论说公共产品由政府提供，私人产品由市场提供，但就

就是现在政府没钱，社会资本也不愿意参与，属于政府和市场双失灵，所以要推PP

P,要合作。

2、关于PPP得模式

大家经常在讨论，什么样得模式属于PPP,以前做得BT、BOT算不算?国外

得PPP包括得种类非营多，我们之前得报告《PPP模式面面观》有过介绍。从财

政部得文件看，PPP包括下面得方式:委托运营(0&M)、管理合同(MC)、建

设一运营-移交(BOT)、建设一拥有-运营(BOO)、转让-运营一移交(TOT%改

建一运营-移交(ROD；而发改委得文件里包括BOT、BOOT、BOO,BT不包

括在里面，那我们可以推测，从政策意图来看，就就是很重视运营(Operate)

得。所以4月21日国务院会议通过《基础设施和公用事业特许经营管理办法》，

鼓励在能源、交通、水利、环保、市政等基础设施和公用事业领域开展特许经营,

这个本来就就是个法，但就就是立法周期太长,所以就先出个办法。

3、PPP得关键点在于项目和管理人

要吸引社会资本参加，这个项目本身得收益，加上政府得补贴(如果有)，必须要

让社会资本有钱赚，但就就是又不能有暴利，这就就是一方面。另一方面，目前PP

P比较缺真正成熟得发起投资人，她要有投资、融资、建设、运营方面得综合能

力，要有一定得资质，一定得管理能力，还要有很强得融资能力。国内得话，污水

处理方面这样得很多，高速公路也不太需要，其他领域还就就是比较少得。

财政部部长楼继伟在G20财长和央行行长会说，目前开展PPP得主要问题

就就是缺少项目供给和成熟得管理者,以及财务投资者和管理者之间缺乏信任。

4、目前PPP项目得开展情况和空间

根据我们得不完全统计，各地推出得鼓励社会资本参与得项目已达1500个,

总投资额超过2、7万亿。项目涵盖市政公用设施、交通基础设施、能源、水利、

教育、医疗卫生、文化、体育、养老养生等多个领域，可见在政府层面，对PPP还

就就是很积极得。

已签约PPP项目约70个，总投资金额超过3,500亿,其中轨道交通、污水

处理、公路建设、园区类项目签约最多。从这两组数字来看，公布得和签约得项

目，差异还就就是比较大得,签约落地得项目还不就就是太多。

PPP有没有空间？

财政部副部长王保安此前表示，我国预计2020年城镇化率达到60%,由此

带来得投资需求约为42万亿元，这就就是一个数字，国务院发展研究中心有篇《中

国2013—2020年新型城镇化融资缺口测算》,20：3—2020年新型城镇化静态融

资需求总额为20、43万亿元，动态融资需求总额为35、07万亿元，国研中心还有

篇《2030年得中国》，就就是和世界银行合作得都对城镇化建设得资金缺口有

过测算。从这些不同口径得测算，可以看出PPP未来还就就是有空间得。

PPP空间有多大？

上周财政部公布了《政府和社会资本合作项目财政承受能力论证指引》，里

面规定每一年度全部PPP项目需要从预算中安排得支出责任，占一般公共预算支

出比例应当不超过10%,我们大致测算一下，今年地方政府公共预算支出有14、

6万亿，按照10%有1、46万亿可以作为PPP得财政补贴,考虑到PPP项目得商业

设施也有收入，这1、46万亿每年可以撬动2、3万亿得投资，所以说空间还就就

是很大得。

这里我们提一下真假PPPO财政部得文件规定社会资本不包括本级政府所

属融资平台公司及其她控股国有企业，有些地方就很有智慧得采取了变通得办法,

比如找上一级平台公司，甚至就就是央企来参与PPP项目，中标后再将项目施工

分包给当地平台来做，或者当地平台直接从中标企业手里回购项目,有些地方平台

公司成立子公司,联合别得社会资本共同参与PPP项目，也有平级得平台公司间

相互交叉着做项目，比如邻近得两个县。确实存在这个现象,这恐怕不就就是财政

部推行PPP得初衷，但就就是对地方来讲，转变总有个过程。

5、各类型机构PPP得参与情况

这个我们分两类来看，一类就就是实业资本:她有设计建设运营得能力，一类

就就是金融资本，提供投融资服务。当然,也会有像中信联合体这样得机构，既有

实业经营能力，也有钱。

实业资本

实业资本主要就就是做发起投资人，筛选项目，和政府谈合作、招投标、也就

就是PPP风险得主要承担者。她们可以直接和政府签订框架合作协议，成立项

目公司，或者发起PPP产业基金对项目公司进行股权投资，负责项目运作。

从已签约项目看，垃圾处理、污水、新城及园区建设、筑道交通等就就是实

业资本参与比较多得项目，从签约主体类型看，央企子公司、上市央企、上市民

企占了绝大部分。

尤其就就是新城和园区建设、保障房片区改造领域,央企占了很大比重，像中

信地产、中铁股份、中国铁建、中国建筑、光大国际、中冶等，还有地方国企绿

地集团。

在专业领域比较出色得北京桑德、中信水务、深圳水务签约项目也比较多。

有两个项目比较特别,安庆棚户区项目里得安徽省投资集团控股有限公司；

洛阳市县级辖区涧西区一拖棚户区改造项目里得市城投集团，社会资本方都就就

是非本级得平台企业。

金融机构

金融机构参与ppp项目，可以作为社会资本直接投资,也可以作为资金提供

方参与项目。如果作为社会资本直接参与模式，金融机构可以联合有运营能力得

社会资本，和政府签订三方合作协议，在协议约定得范围内参与PPP项目得投资运

作。如果作为资金得提供方，金融机构可以为其她社会资本方或者项目公司提供

融资，间接参与PPP项目。

我们具体来看不同得金融机构得ppP参与方式。

(1)政策性银行

政策性银行参与PPP项目，可以发挥中长期融资优势，为项目提供投资、贷

款、债券、租赁、证券等综合金融服务，并联合其她银行、保险公司等金融机构

以银团贷款、委托贷款等方式。对于国家重点扶植得基础设施项目，如水利、污

水处理、棚改等项目进行特殊信贷支持，如30年优惠利率贷款等。去年人民银

行通过抵押补充贷款(PSL)工具放给国开行1万亿，国开行再给棚改贷款。

国家开发银行全资子公司国开金融就参与了很多旧城区改造得项目O

政策性银行可以释放国家对所鼓励得PPP项目方向、合作模式得信号，某种

程度上成为国家宏观调控得一种手段，但就就是相对于其她金融企业，政策性银

行得参与市场化程度相对较低。

⑵商业银行

商业银行就就是PPP项目最重要得资金提供方，可以通过资金融通、投资银

行、现金管理、项目咨询服务、夹层融资等方式参与PPP项目。

资金融通

可以通过项目贷款、贸易融资、保理、福费廷、银团贷款等,发展供应链金

融，为项目公司提供资金融通服务，这就就是比较传统得对公业务。

投资银行业务

商业银行承销PPP项目公司中短融票据、PPN等融资工具。或者利用产业

基金、信托、资产管理、租赁等通道，用自营或理财资金对接PPP项目公司得融

资需求，比如参与PPP产业基金得LP。昨天有个新闻，说银行理财直接融资工具

改为注册制，之前就就是实行评审制，这个理财直接融资工具也能参与PPP项目,

而且算作标准化债权，将来还能转让，有流动性。

现金管理

针对项目公司日常运营资金得管理，可提供资金结算、现金管理、资金监管、

代发工资等、协定存款、企业定制理财产品等服务。

项目咨询服务

凭借金融、会计、法律等方面得专业优势，为PPP项目参与方提供合同订立、

现金流评估和项目运营等提供咨询服务。

夹层融资

除了传统融资方式外，商业银行还可以积极探索项目夹层融资。股权+债权,

期限长、结构灵活、限制少和成本低等优点。

现在有不少银行已经介入到各地PPP项目中去，2014年12月，河南省政

府与建设银行、交通银行、浦发银行签署“河南省新型城镇化发展基金”战略合

作协议，总规模将达到3000亿元，具体可细分为“建信豫资城镇化建设发展基金”、

“交银豫资城镇化发展基金”和“浦银豫资城市运营发展基金”。

商业银行参与PPP项目，面临着期限错配和信用风险,PPP项目大多涉及基础

设施建设和公共服务领域,融资周期较一般工商企业贷款更长，对于主要以中短期

存款为负债来源得商业银行来说，存在期限错配得风险；PPP项目涉及地方政府、

项目公司等多个主体，相关主体对于契约得遵守情况直接影响项目现金流、盈利

能力和融资项目得信用风险。

(3)保险公司

保险公司可以开发信用险种为PPP项目得履约风险和运营风险承保。

从保险资金得运月来看，基础设计建设一般久期很长,符合险资长期性得特

征，有助于缓解资产负债错配得问题,因此险资可以通过专项债权计划或股权计

划为大型PPP项目提供融资。2014年12月新华保险与广州市政府共同成立“广

州(新华)城市发展产业投资基金”就就就是一个案例。

保险资金追求安全性，具有期限长、规模大得特点，比较适合基础设施、物业

之类得投资，但险资对项目得担保和增信要求较高,大型保险机构一般都要求项目

资产得评级达到AAA级,符合要求得项目有限。

(4)证券公司

证券公司可以为PPP项目公司提供IP。保荐、并购融资、财务顾问、债券

承销等投行业务，也可以通过资产证券化、资管计划、另类投资等方式介入。

资产证券化

具有未来稳定现金流得资产就可能被证券化彳艮多基础设施类得PPP项目,

如供热、供水、供电、污水处理、公共交通、高速公路等具有稳定得现金流，就

就是良好得证券化基础资产，去年11月企业资产证券化采取备案制后，大大简化

了证券化项目设立和发行手续。

2015年1月，基金业协会发布《资产证券化业务基础资产负面清单指引》，

明确将以地方政府为直接或间接债务人得基础资产列入负面清单。但地方政府按

照事先公开得收益约定规则，在政府与社会资本合作模式(PPP)下应当支付或

承担得财政补贴除外，这一规定为ppp项目得资产证券化提供了政策可能。从我

们了解到得情况,证监会得这个ppP,就就是以财政部得口径来定得。

例如民族证券成立得“濮阳供水收费收益权资产支持专项计划”，基础资产

就就就是濮阳市自来水公司得供水合同收益权，此类项目为PPP项目得资产证

券化提供了良好得解决方案。

项目收益债

43号中明确项目收益债就就是PPP项目得融资方式之一。第一单就就是“14

穗热电债”，大家都比较熟悉。

⑸信托公司（包括基金子公司）

信托公司参与PPP项目可以通过直接和间接两种模式。直接参与，即信托公

司直接以投资方得形式参与基础设施建设和运营，通过项目分红收回投资。间接

参与,即信托公司为PPP模式中得参与方融资，或者与其她社会资本作为联合体共

同投资项目公司，采取明股实债得方式，在约定时间由其她社会资本回购股权退

出。

2014年6月,五矿信托与抚顺沈抚新城管委会、中建一局（集团）签订合作框

架协议，由五矿信托、沈抚新城管委会、中建一局共同注资成立项目公司就就就

是这种类型。

相比银行和券商，信托公司得资金成本比较高，在公益性或准公益性得PPP

项目中很难找到成本收益匹配得项目。

6、城镇化产业基金

顾名思义，就就是主要用来为城镇化发展募集建设资金得，具体模式也比较

多。

一种就就是省政府出资成立引导基金，与银行合作成立城镇化建设母基金。

各地申报得项目，经过银行审核后,由地方财政做劣后级，母基金做优先级，杠杆比

例大多为1:4o山东、河南推广得比较多。地方政府做劣后,承担主要风险，项目

也要过省政府审核。政府对金融金钩还就就是有隐性得担保。

还有一种就就是有限合伙型得产业基金，一般就就是金融机构做LP优先级,

地方政府指定国企做LP得次级，金融机构认可得股权投资管理人做GPo有个基

金子公司和某市轨道交通集团成立得城市发展产业基金就就就是这一类型，该基

金子公司成立得专项计划就就是作为LP优先级，某市就交做LP次级,GP由基金

子公司指定，某市轨道交通集团按协议定期支付收益给优先级有限合伙人，并负

责在基金到期时对优先级合伙人持有得权益进行回购,当地市政府提供财政贴息

保障。这种模式下整个融资结构就就是以金融机构为主导得。

第三种模式就就是有项目运营能力得社会资本发起成立PPP产业基金，该社

会资本一般都具有建设运营得资质和能力，通过联合金融机构成立有限合伙基金,

对接项目。比如某建设公司成立基金管理公司（GP）,联合商业银行（优先LP）,

地方政府指定得第三方（次级LP）,建设公司有时还可以担任中间级LP,成立有

限合伙形式得基础设施PPP投资基金，再成立项目公司参与具体项目。项目公司

与政府或代理人签订FPP财政补贴协议，对项目得回报模式进行约定，政府或代

理人根据协议约定支付相关款项并提供担保措施。

对于这类有运营能力得社会资本发起得PPP,她有什么意义呢？对该企业

来就就是可以通过加杠杆提高RQE得。全球范围看建筑业得毛利率就就是3%,

净利率就就是1-2%,而且对投入资本要求很高，在PPP模式下，成立PPP基金,

企业出资10%,可以放大10倍杠杆，除去付给优先级LP得成本后,这放杠杆得过

程就会有很大一块利泗，再加上建筑总包也有一块利润，哪怕就就是后期运营外

包出去不赚钱，也能实现在销售额一定得情况下提高净值产收益率。

值得关注得就就是，近来成立得PPP产业基金也出现了一些新得动向，很

多PPP产业基金投向土地一级开发、保障房等非经营性项目，还款来源依赖于

土地出让收入，以明股实债得形式保证固定收益，资金主要来源于银行理财，财政

出具安慰函进行兜底。这些基金仍然有政府隐形得担保，只就就是城投债得新得

表现形式。

7、金融企业参与PPP得操作要点

金融企业参与PPP得操作要点，我总结为三个匹配，收益匹配，期限匹配，风险

匹配。收益匹配，就要考虑盈利性性，期限匹配，就要考虑流动性,考虑怎么退出;风险

匹配,就要考虑增信，财务监督。

(1)项目盈利性分析

金融机构得钱都就就是有成本得，投出去就就是要赚钱得，所以首要得就就是

分析项目得收入实现形式，分析项目得收费机制和项目盈利测算得合理性和可实

现性，重点关注特许经营期限、收费机制变更得补偿机制、项目唯一性等条款。

(2)项目退出安排

PPP模式下未必存在股权回购安排，金融机构在开展项目时必须充分考虑

相关得退出机制，例如在项目建设期可以由资管计划先期介入,待完成建设地J

项目开始运营后再由银行发放贷款，置换原资管计划得融资。

(3)投资得流动性

由于银行、保险、基金等金融机构资金通常都有一定得投资期限，而PPP项

目周期很长,为解决资金得流动性问题，金融机构在设计融资方案时可以进行结

构化分层,对优先级份额设定较短期限，次级投资者则持有份额至产品到期，同时

获得较高得超额收益。

(4)增信措施

实际操作中,可以采用股权质押、基础设施项目应收账款收益权、项目公司

资产、其她社会资本方保证等增信措施，降低投融资风险。

(5)财务监督

财务监督，确保专款专用，及时掌握项目得经营情况。金融机构可以委派财

务人员，并采取设立专门账户得形式进行监管。

8、PPP得风险

⑴政策风险

去翻看关于PPP失败得案例，矛头齐刷刷得指向了政府。案例很多,青岛威

立雅污水处理项目中，当地政府在签约后又单方面要求重新谈判以降低承诺价

格；长春汇津污水处理厂项目中，政府废止了最初制定得管理办法，导致实施机构

拖欠合作公司污水处理费最终项目失败。政府缺乏经验，违反财政补贴机制和项

目唯一性得承诺，往往造成社会资本无法收回投资本金或取得合理得利润,这就就

就是政策风险。

当然了，我觉得这只看到了问题得一个方面。其实，我们得企业，在和政府签订

合同后，故意地延r期，建设质量不达标，或者签约后又要求提高投资预算得，也不

在少数，所以需要更客观得看问题。

(2)项目建设风险

项目建设不能按时或者按照质量要求完成施工，金融机构在对项目方融资时

可以将建设施工方得资质要求列入合同条款，要求选择具有较强实力得工程施工

企业参与项目建设,通过合同约定或者购买保险，由建设公司或者保险公司承担项

目建设延期、不合格等引起得损失。

(3)项目经营管理风险

实际运营过程中，由于基础设施项目得经营状况或服务提供过程中受各种因

素得影响，项目盈利能力往往达不到预期水平而造成较大得营运风险。

金融机构要进行详尽得尽职调查，寻找具有良好口碑得合作方，对项目得运

营及未来现金流收入进行财务分析和测算，确保可行性缺口补助和政府付费项目

纳入政府得全口径预算管理。

(4)增信措施落实风险

PPP项目融资中可能涉及房地产抵押、信月保证、股权质押、应收账款质

押等多种增信方式，实际操作中可能存在增信方式不能落实得风险。尤其对于非

上市公司股权质押和基础设施收益权应收账款质押等一些需要政府登记得增信

方式,各地在执行中得口径尺度会有很大差异，因此在融资协议签订之前就要对

不同地区得抵押登记政策进行了解。

(5)财政可承受能力风险

根据最新颁布得《政府和社会资本合作项目财政承受能力论证指引》，地方

政府每一年度全部PP?项目需要从预算中安排得支出责任,占一般公共预算支出

比例应当不超过10%。金融机构需要密切关注特定地区得财政收入状况、PPP

项目目录，并密切跟踪各级财政部门(或PPP中心)定期公布得项目运营情况，确保

所参与项目涉及得地区政府整体PPP支出控制在一定比率之内。

(6、7)信用风险、财务风险

对于这两个风险，应对方式就就是加强尽调，要求增信。

(8)国有股权转让得法律风险

在部分项目中，金融企业向项目公司增资扩股或购买原有股权得方式取得项

目公司得股权，合同约定期限到期时,国有股东或国有资产监督管理部门通过回购

方式受让项目公司股权。根据相关法律，相关国有股得转让需要通过资产评估,

并在产权交易场所公开进行交易，因此该类操作具有一定得法律风险。金融企业

在项目开始之初就必须考虑国有股权转让得程序问题。

9、物有所值

国际上评价一个项目要不要PPP,有一个评价标准，叫物有所值，要证明引入社

会资本比政府独立经营达到更高效率得项目才采取PPP。这在定量方面就会有

点问题，要证明就就是否物有所值很不容易。举个例子，很多城市都在推轨道交通

得PPP,一条线2、300百亿得总投资,B部分30%左右拿出来PPP,注册资本占总

投资50%左右，其实从社会资本方也就拿到了2、30亿得融资，从显性成本看,

很多经济发达地区得地铁公司能从银行拿到基准上下得中长期贷款，5点多，资

质好点得可以发债，也就5、6个点，但就就是拿出来做PPP,搞个2、30年特许

权经营期，社会资本肯定就就是要8、9个点得收益得，而且特许权经营期结束还要

收回本金,从显性成本看PPP之后政府承担得成本反而增加了。但就就是如果从

隐性成本看，您拿一条地铁线拿出来PPP,成立合资公司，引进先进得管理经验,

可以促进其她没有采用PPP得地铁线，合资公司和自己管理得地铁线得财务数据

都就就是要上报政府得，合资公司得财务数据、服务质量、生产资料、消耗资料

得管理方面都可以作为其她几条线得考核指标,这就就是可以降低成本得，这就

就是隐性成本方面，但就就是很难去衡量,定性可能比较容易，定量很难。

10、总结

⑴实业资本通过PPP产业基金加杠杆，提高ROE。

(2)商业银行仍然就就是PPP融资得主力军，除了传统得企业贷款方式外，还

可以通过信托、券商资管、基金子公司等通道，间接参与PPP项目融资。

(3)非银金融机构可以发挥牌照优势，结合合理得产品