2025年城投财报的七点变化

目录TOC\o"1-2"\h\z\u负债端：债务规模增速放缓，融资结构得到改善 4变化一：银行融资规模持续扩大，直融非标占比压降 4变化二：现金增加，融资现金流改善 5变化三：偿债能力继续承压，但政策支撑仍在 6资产端：城投业务增速放缓，对外投资依然审慎 7变化四：存货首现下降，基建降温 7变化五：股权投资增速下降，投资步伐依旧审慎 8分区域情况如何？ 10变化六：各区域债务有何变化？ 10变化七：哪些区域在加杠杆？ 124. 小结 145. 风险提示 15图表目录图1：城投过去年的债务体量和债务增速 4图2：近年来短债务例逐年攀升 5图3：2025年银行借款比突破65% 5图4：2025年城投直接资占比下降 5图5：2025年城投非标比下降 5图6：2025年货币资金模增速由负转正 5图7：2025年筹资活动金流净额同比上升 5图8：2025年城投总体产负债率继续走高 6图9：债务资本逐年高 6图10：流动比率有所下，但总体位于安全围内 6图速动比率低于1 6图12：货币资金难以完覆盖短期债务 7图13：2025年城投平存货增速持续下降 7图14：2025年城投平存货增长主体占比降 7图15：2025年城投平在建工程规模增速负 8图16：2025年城投平在建工程增长主体比降 8图17：2025年城投平其他应收款增速下降 8图18：2025年城投平与政府往来回暖 8图19：2025年城投平长期股权投资增速降 9图20：2025年长期股投资规模增长主体例稳 9图21：2025年城投平投资活动现金流出模比上升 9图22：2025年投资活现金流出规模增长体例上升 9图23：2025年城投平投资收益增长由负正 10图24：2025年投资收增长主体比例上升 10图25：各省份城投平台息负债分布 10图26：各省份城投债券额分布 10图27：各省份城投直融有息债务比重 图28：各省份城投非标有息债务比重 图29：2025年各省份标增速 图30：各省份广义债务情况 12图31：各省份有息债务量和增速情况 13图32：部分省份有息债占全国比重 13图33：2025年部分省有息债务增量结构 1420252025负债端：债务规模增速放缓，融资结构得到改善城投平台有息债务增速明显下降，结构逐渐优化，在债券新增困难的背景下，银行贷款占比有所增加，非标占比下降，整体看城投平台偿债能力位于安全区间。变化一：银行融资规模持续扩大，直融非标占比压降202568.86202426,683.454.03%图1：城投过去几年的总债务体量和债务增速，东北证券2025202526.6%。（202569.2%2024297%20241.47图2：近年来短债务例逐年攀升 图3：2025年银行借款比突破65%100%90%80%70%60%

短期债务占比 长期债务占比

600000500000400000

银行借款余额（亿元） 银行借款占比

74%72%70%68%50%40%30%20%10%

300000200000100000

66%64%62%60%0%2016201720182019202020212022202320242025

02016201720182019202020212022202320242025

58%东券 东券图4：2025年城投直接资占比下降 图5：2025年城投非标比下降18000016000014000012000010000080000600004000020000

直接融资余额（亿元） 直接融资占比

31%29%27%25%23%21%19%17%

600005000040000300002000010000

非标余额（亿元） 非标占比

12%10%8%6%4%2%02016201720182019202020212022202320242025

15%

0 0%2016201720182019202020212022202320242025东券 东券变化二：现金增加，融资现金流改善202520256.74%图6：2025年货币资金模增速由负转正 图7：2025年筹资活动金流净额同比上升8000070000100000

货币资金规模合计（亿元） 同比增速20152016201720182019202020212022202320242025

40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%

0

筹资活动现金流净额规模合计（亿元） 同比增速60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%20152016201720182019202020212022202320242025东券 东券变化三：偿债能力继续承压，但政策支撑仍在202520240.634.3920251.92图8：2025年城投总体产负债率继续走高 图9：债务资本逐年高58%57%56%

资产负债率62.49%62.49%61.86%61.17%60.03%59.36%58.83%57.3556.63%56.05%20152016201720182019202020212022202320242025

165%140%130%

债务资本比166.60%166.60%162%158%150%146%143%135%134%136%131%128%20152016201720182019202020212022202320242025东券 东券图流动比率有下但总体位于安全范围内 图速动比率低于13.0

2.752.622.752.622.582.492.402.302.172.051.971.92

3.3

速动比率2.22.0

2.82.752.802.752.802.622.582.492.402.302.172.051.971.9

20152016201720182019202020212022202320242025

0.8

20152016201720182019202020212022202320242025东券 东券图12：货币资金难以完全覆盖短期债务，东北证券资产端：城投业务增速放缓，对外投资依然审慎变化四：存货首现下降，基建降温土地市场继续偏冷，20252026年初略20254151810-15%2025年，。20250，6图13：2025年城投平存货增速持续下降 图14：2025年城投平存货增长主体占比降500000450000400000350000300000

存货规模合计（亿元） 同比增速

25%20%15%

85%80%75%

80%78%80%78%76%76%74%74%73%72%70%62%56%2000000

201520162017，东北证券

025

10%5%0%-5%

65%

2 2022202320242025，东北证券1/news/218/2026-02-03/7424278058561245201.html除了存货之外，我们也通过在建工程科目来观察传统城投基建业务的发展情况。2021年以来，受疫情影响，各地城投项目开展受限，在建工程增速从2020年的12.18%20214.63%。20242025务的发展减速。20253.731.822025图15：2025年城投平台在建工程规模增速为负图16：2025年城投平台在建工程增长主体占比下降14000012000010000080000600004000020000

在建工程规模合计（亿元） 同比增速

20%15%10%5%0%

80000700006000050000300002000010000

应收账款规模合计（亿元） 同比增

30%25%20%15%10%5%020152016201720182019202020212022202320242025，东北证券

-5%

0 0%20152016201720182019202020212022202320242025，东北证券图17：2025年城投平其他应收款增速下降 图18：2025年城投平与政府往来回暖1200008000060000400000

其他应收款规模合计（亿元） 2015201620172018201920202021202220232024

35%30%25%20%15%10%5%0%

120001000080006000400020000

其他与经营活动有关的现金净额（亿元）收到其他与经营活动有关的现金同比增速支付其他与经营活动有关的现金同比增速2013201420152016201720182019202020212022202320242025

35%30%25%20%15%10%5%0%-5%东券 东券变化五：股权投资增速下降，投资步伐依旧审慎城投平台除了土地整理、基础设施建设和保障房等传统业务之外，可能参与部分股权投资，引领当地产业发展。20254.1259.25%图19：2025年城投平长期股权投资增速降 图年长期股权资规模增长主体比趋稳80000

长期股权投资规模合计（亿元） 同比增速

35%70000

30%600005000040000300002000010000

25%20%15%10%5%0 0%20152016201720182019202020212022202320242025东券 东券投资活动现金流出同比增速由负转正。2024年投资活动现金流出增速为-5.72%，202520253.49图上升

图22：2025年投资活动现金流出规模增长主体比例上升60%58%55%55%52%51%52%60%58%55%55%52%51%52%48%47.44%47%44%100000

25%

65%0

20152016201720182019202020212022202320242025，东北证券

20%15%10%5%0%-5%-10%

50%

20152016201720182019202020212022202320242025，东北证券3.65%13.21202449.46%51.09%。图23：2025年城投平投资收益增长由负正 图24：2025年投资收增长主体比例上升20000

投资收益规模合计（亿元） 同比增速20152016201720182019202020212022202320242025

50%40%30%20%10%0%-10%-20%

55%49%

投资收益规模同比增加的主体占比59%59%57%55%54%54%53%52%51%51.09%49.46%48%20152016201720182019202020212022202320242025东券 东券分区域情况如何？变化六：各区域债务有何变化？债务规模上，江苏、浙江、四川、山东等省份规模较大，均在5万亿以上；债务增10%50%。30%5%7%省份20252025年增速674825153820242023 2022省份20252025年增速674825153820242023 20222021202020192018吉林山西甘肃内蒙古黑龙江辽宁海南西藏宁夏青海7,3436,7755,5612,4461,2551,1711,0563981,22722817%6%-10%-5%-31%-2040-40%13%-24%6,9506,4796,2622,5571,4356,2666,2015,8035,4486,4186,0065,7195,4106,1936,0065,6615,2092,5662,6882,9553,0921,8291,9712,0731,9316271,1372766651,0892996451,0133236559613515849246034,7861,8644,7752,7911,961542,71638 487 909 678 省份 20252025年增速2024 2023 2022 2021 2020 2019 20181,4661,781 1,842 1,754吉林山西甘肃西藏辽宁海南黑龙江宁夏内蒙古青海1,1351,17837725528615%1,150 984 12%1,121 1,053 -8% 292 409 -1% 275 257 60% 199 178 1,3201,2027958621833061,182 1,0361,2291,20217911463-4% 157-16% 90-2% 651871376418813490170204130694871133430106362192271128606 724 93 493 84 440 145 483 137 重庆3%21,01120,848安徽6,260-3%6,3306,4415,6414,8314,0453,4833,058广西1%18,63218,0268,7857,4816,512福建5,37111%5,3074,8314,2023,5692,8172,1221,679江苏108,79江苏-5%31,47229,51627,86922,28617,59015,371浙江92,7086,79479,031浙江0%21,36919,10516,99311,6177,6545,527四川61,3257,68153,571山东15,02912,99511,174 8,2575,4684,086山东57,8054,23350,183四川5%10,5099,659 8,578 6,7414,7533,553广东37,7633,84431,089湖南-13%8,1158,5778,288 7,825 6,6725,6485,024湖北30,5428,82627,392广东7,8157,2516,723 5,882 4,4713,1092,640河南27,6827,16326,1069,399湖北0%7,5537,6456,727 5,924 4,8003,7723,058湖南26,1826,10425,880河南7,5237,0885,556 4,436 3,5652,6552,208安徽23,3822,77221,888重庆-6%7,0037,0966,378 5,869 4,9314,2023,734江西22,4222,57722,1039,194江西1%6,9656,8286,1585,582 4,2983,3392,563陕西19,1743%18,87118,58516,06214,11911,977陕西3,5306%3,3983,3273,1292,7512,2831,5601,382福建19,62924%17,41815,85611,6779,9757,4976,457天津3,175-18%3,1743,8553,6443,6404,5174,3874,066云南14,7925%14,81314,061上海3,19513%3,0722,8172,6152,003 1,355 868 774北京15,56116%14,78413,454北京3,17312%3,0232,8292,5712,564 2,608 2,324 1,950天津 14,177 -15%13,97916,64815,49515,31116,18515,13614,900 广西 2,618 10%2,5422,389 2,368 2,3171,9471,437 1,371贵州12,886-15%13,80215,195河北2,67222%2,5062,1941,852 1,572 1,469 996 739河北13,77216%12,78811,9199,1987,6476,3155,461贵州1,899-17%2,0412,2952,705 2,937 2,986 2,497 2,320上海11,31879,2658,6907,4796,2895,7531,700 1,404新疆11,27077,8115,9376,8155,4725,1251,6911,510东券 东券图27：各省份城投直融有息债务比重 图28：各省份城投非标有息债务比重省份025年直融规模20252024202320222021202020192018省份20252024202320222021202020192018江苏29,823.1327.4%29.1%31.3%33.3%34.8%33.6%32.5%34.3%西藏1%1%2%4%湖北上海安徽1.2823.2%24.4%23.6%21.7%辽宁 36%24%21%10%4.9429.3%29.4%29.9%29.7%29.6%28.2%26.3%26.2%内蒙古0%四川11,017.7418.0%18.9%19.6%21.2%21.6%21.5%22.4%20.5%青海1%1%1%0%湖南7,475.6928.5%31.1%33.1%34.1%35.1%36.1%37.0%38.5%河北2%3%4%4%1%广东8,888.6423.5%23.1%23.3%24.6%26.1%25.4%23.4%23.5%甘肃1%3%3%2%4%湖北7,637.6825.0%26.2%27.9%27.7%27.6%24.9%23.1%22.2%云南3%4%6%9%8%河南7,791.5828.1%27.7%27.2%24.4%25.3%23.8%22.3%23.5%山西1%2%6%7%重庆6,681.1031.1%33.3%34.0%33.7%32.5%31.1%31.4%32.7%四川17%17%18%18%19%江西6,906.5230.8%30.9%30.9%30.5%31.4%29.0%28.5%27.9%浙江8%8%10%10%9%安徽6,259.6826.8%27.8%29.4%28.8%28.7%27.6%28.1%29.1%山东10%12%12%14%13福建 广西30%30%31%32%陕西3,529.5718.4%18.0%17.9%17.9%17.1%新疆 天津3,174.8622.4%22.7%23.2%23.5%23.8%27.9%江苏 上海3,194.5328.2%28.1%27.7%28.2%23.1%北京 北京3,172.6520.4%20.5%21.0%20.3%20.1%20.0%广东 广西2,617.5214.3%13.6%13.3%14.4%15.8%22.2%福建 河北2,671.8319.4%19.6%18.4%17.1%19.2%天津 甘肃6.6%9.7%15.2%16.7%15.2%14.5%西藏255.2764.2%43.9%38.7%33.1%27.9%22.8%19.1%12.6%辽宁285.9024.4%16.9%12.2%%吉林海南259.9024.6%20.4%20.1%%%黑龙江黑龙江142.8811.4%13.3%12.3%%%海南宁夏179.4714.6%13.8%17.1%18.6%%%陕内蒙古114.404.7%3.5%5.3%5.0%6.9%8.8%17.3%21.7%青海63.1027.6%23.6%21.4%27.9%37.1%21.3%20.2%18.0%贵州1,899.5014.7%14.8%贵州1,899.5014.7%14.8%15.1%17.6%19.7%20.8%云南1,863.2712.6%11.5%10.0%10.7%13.0%14.6%新疆1,798.4916.0%15.2%17.3%18.1%22.2%17.3%吉林1,135.2015.5%16.5%15.7%17.2%20.7%22.6%25.1%29.5%江西4%山西16.4%14.8%13.9%12.8%32.5%36.4%河南，东北证券2025图29：2025年各省份非标增速60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%四川海南浙江广西天津吉林新疆北京上海山东广东湖北江西安徽江苏四川海南浙江广西天津吉林新疆北京上海山东广东湖北江西安徽江苏湖南贵州河南陕西宁夏重庆，东北证券图30：各省份广义债务率情况省份20252024202320222021202020192018广西1310%1245%1110%933%658%449%393%云南1056%1060%1017%1004%733%606%529%吉林1038%1005%910%1099%581%259%512%天津1036%970%1061%1063%710%796%523甘肃%967%948%663%599%青海%805%799%594%630%湖南952%906%737%631%509%476%四川926%870%735%656%565%重庆884%821%766%752%574%河南864%775%682%585%388%江苏854%739%610%527%419江西853%771%673%597%浙江847%767%601%474%山东795%694%627%511%安徽774%686%602%陕西769%621%564%新疆749%748%726%湖北738%696%654福建713%607%黑龙江704%683%贵州672%699%宁夏653%河北600%海南547%西藏526%辽宁广东山西北，东北证券注：广义债务率=（地方政府债务余额+城投有息债务）/（一般公共预算收入+政府性基金收入）变化七：哪些区域在加杠杆？在当前经济增速放缓的背景下，地方是支撑经济的重要力量。那么分区域来看，哪些地区承担起了发展的重任？图31：各省份有息债务增量和增速情况，东北证券此外，202044%52%图32：部