房地产行业2025房企年报总结：拐点将至重启新程

内容目录样本选择 5资产负债表：整体续表趋势，资产质量竞的胜负手 5三道红线指标：主央企仍处在安全范围内 5有息负债：整体规稳，短期有息负债占低于50% 7存货：总存货延续降竣工存货占比提升 8合同负债：竣工交高已过，待结转资源降 10利润表：减值&转致绩承压，轻装上阵静修复 11营收：前端销售尚企，仍有下行压力 11归母净利润：结转润降，减值上升，房利再度探底 12毛利率&净利率部分企率先迎来利润率点 14销管费用率：降本效续进行中 15存货减值损失：受市响持续计提，后续望装上阵 16经营层面：销售额压投资强度提升，土下降 18销售额：受大市影普下降，唯金茂实现势升 18销售均价：具备持拿能力的开发商，能升售均价或维持高位 19投资：头部央国企拿金额及强度上升 20土地储备：行业去中土储规模下降 22融资成本：平均借成普降，央国企信用势显 23投资建议 24风险提示 25图表目录图1： 本文选择的重点房企 5图2： 2025年多数重点房企现金短债比出现下滑 6图3： 2025年重点房企的剔资产负债率相对稳定 6图4： 2025年多数重点房企净负债率有所上升 7图5： 2025年重点房企的有负债规模表现分化亿） 7图6： 2025年重点房企的短有息负债占比均低于50% 8图7： 2025年重点房企的存规模普遍下降（亿） 9图8： 2025年重点房企的竣存货占比普遍上升 9图9： 2025年重点房企的合负债普遍下降（亿） 10图10： 2025年重点房企合同债覆盖营收的倍数遍降 11图11： 2025年多数重点房企营收下滑（亿元） 12图12： 2025年部分房企的营同比正增长 12图13： 2025年多数重点房企归母净利润再度探（元） 13图14： 2025年中国金茂的归净利润同比上升 13图15： 2025年多数重点房企毛利率下降 14图16： 2025年多数重点房企净利率下降 14图17： 2025年多数重点房企销售费用率下降 15图18： 2025年多数重点房企管理费用率下降 15图19： 2025年多数重点房企提大额存货减值损（元） 16图20： 2025年重点房企的存减值损失/当期净利润 16图21： 2025年重点房企的存减值损失/当期净资产 17图22： 2021-2025年累计存减值损失/当期存货值 17图23： 2025年房企销售额普承压，头部央国企居业前列（亿元） 18图24： 2025年仅金茂的销售实现同比正增长 19图25： 2025年头部央国企的售均价有所提升或持位（元/平） 19图26： 2025年头部央国企的地金额仍居行业前（元） 20图27： 2025年头部央国企的地金额同比有所提升 20图28： 2025年头部央国企的资强度普遍提升 21图29： 2025年房企拿地权益例普遍维持高位 22图30： 2025年房企的土储建延续下降趋势（万） 22图31： 部分重点房企的土去周期在1-3年之间 23图32： 2025年房企的融资成延续下降趋势 23图33： 日本地产龙头股价先本房价见底 24图34： 美国地产龙头股价先国房价见底 25样本选择AH13家以房地产开发为主业的上市公司作为重点房企进行研究分析。图1：本文选择的重点房企，财通证券研究所三道红线指标：主要央国企仍处在安全范围内20251.0倍以上（2-3期末现金短债比最高的三家房企分别是滨江集团、建发国际集团、绿城中国。滨江集团及绿城中国虽分别是民营企业及混合所有制企业，但财务稳健度不输央国企，已受到金融机构及资本市场的认可，是穿越本轮周期的典型案例。图2：2025年多数重点房企的现金短债比出现下滑5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.52023 2024 20250.02023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所202570（图3：2025年重点房企的剔预资产负债率相对稳定80%75%70%65%60%50%45%40%2023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所2025期末净负债率最低的三家房企分别是滨江集团、中国海外发展、建发国际集团。图4：2025年多数重点房企的净负债率有所上升120%100%80%60%40%20%2023 2024 20250%2023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所有息负债：整体规模稳定，短期有息负债占比低于50%2025-15%至+15%期末有息负债规模最低的三家房企分别是滨江集团、金地集团、建发国际集团。图5：2025年重点房企的有息负债规模表现分化（亿元）2023 2024 202502023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所2025年在防范风险的框架下，金融政策继续支持房地产市场平稳发展，如经营性“16条”2026期末短期有息负债占比最低的三家房企分别是龙湖集团、建发国际集团、中国海外发展。图6：2025年重点房企的短期有息负债占比均低于50%49%46%49%46%29%26%25%23%22%21%19%18%17%16%10%50%40%30%20%10%2023 2024 20250%2023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所存货：总存货延续下降，竣工存货占比提升期末存货规模最高的三家房企分别是保利发展、中国海外发展、华润置地，与行业销售地位相匹配。图7：2025年重点房企的存货规模普遍下降（亿元）02023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所从存货结构看，由于2025年整体销售市场仍表现承压，各房企竣工存货的占比普遍有所上升。已竣工但未售出的存货比例越低，即代表房企的滞重库存更少、资产质量更高、流动性更好、销售去化表现更强，此类房企具备明显α属性。PB估图8：2025年重点房企的竣工存货占比普遍上升58%36%58%36%34%31%31%29%27%27%23%20%18%18%12%60%50%40%30%20%10%0%2023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所合同负债：竣工交付高峰已过，待结转资源下降20252021-20232023-2025茂的销售反转出现在2025年，因此合同负债上升。因此站在2025期末，多数房企结转高峰已过，合同负债的趋势取决于后续销售表现。期末合同负债规模最高的三家房企分别是保利发展、华润置地、招商蛇口，与行业销售地位相匹配。图9：2025年重点房企的合同负债普遍下降（亿元）02023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所2025/期末合同负债/营收比例最高的三家房企分别是中国金茂、滨江集团、建发国际集团，均是近年来销售表现较为突出的房企。图10：2025年重点房企合同负债覆盖营收的倍数普遍下降250%200%150%100%50%0%2023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所&营收：前端销售尚未企稳，仍有下行压力2025202220238当期营收规模最高的三家房企分别是保利发展、华润置地、万科。当期营收同比增速最高的三家房企分别是华发股份、滨江集团、华润置地。考虑到开发业务的长期空间及格局，经常性业务占比较高的房企如华润置地，经常性业务在一定程度上能够平滑开发业务结转的波动，营收相对更稳健。图11：2025年多数重点房企的营收下滑（亿元）5000400030002000100002023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所图12：2025年部分房企的营收同比正增长39%20%39%20%1% 1% 0%-1%-2%-4%-9%-14%-24%-32%-52%2023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所归母净利润：结转利润下降，减值上升，房企利润再度探底2025200100可能05图13：2025年多数重点房企的归母净利润再度探底（亿元）3001500

2541273721131254127372113111010102023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所在2025年归母净利为正的房企中，中国金茂在前期减值较为充分的情况下，实现归母净利润13亿元，同比+18%，是唯一正增长的房企。图14：2025年中国金茂的归母净利润同比上升

18%

1%--17%-

-19%-24%-19

-75%-79%

-90%-95%-96%2023 2024 2025毛利率&净利率：部分房企率先迎来利润率拐点2025当期毛利率最高的三家房企分别是华润置地、中国金茂、中国海外发展。华润置地受益于高毛利的商业地产，整体毛利率持续领跑，长期维持在20%以上。图15：2025年多数重点房企的毛利率下降30%25%20%15%10%5%2023 2024 20250%2023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所202510%当期净利率最高的三家房企分别是华润置地、中国海外发展、滨江集团。图16：2025年多数重点房企的净利率下降16%销管费用率：降本增效持续进行中当期销售费用率最低的三家房企分别是滨江集团、绿城中国、华发股份。当期管理费用率最低的三家房企分别是滨江集团、中国海外发展、招商蛇口。图17：2025年多数重点房企的销售费用率下降.%.%.%.%.2%.1%.1%.0%2.8%2.8%2.6%2.0%2.0%.%3.5%.0%25%25%5%2023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所图18：2025年多数重点房企的管理费用率下降.%.6%.%.6%.4%2.9%2.6%.%.%.%.%..%.%6%5%4%3%2%1%0%存货减值损失：受大市影响持续计提，后续有望轻装上阵2025100%，30%。当期存货减值损失计提最多的三家房企分别是万科、华发股份、保利发展；计提最少的三家房企分别是中国金茂、中国海外发展、越秀地产。图19：2025年多数重点房企计提大额存货减值损失（亿元）2502001501005002023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所受计提大额存货减值损失的影响，部分房企计提存货减值损失的金额占到当期净利润的100%以上，造成净利润大幅下降。图20：2025年重点房企的存货减值损失/当期净利润500%400%300%200%100%0%-100%2023 2024 2025PB图21：2025年重点房企的存货减值损失/当期净资产8.8%8.8%.4%.2%.8%.%2.%.%1.5%.2%.2%.0.5%.%2%2023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所自2021年本轮地产周期拐点以来，房企累计计提的存货减值损失越大，或代表存货减值较为充分，将来业绩包袱越轻，利润拐点越快。除大幅缩表的金地、万科外，2021-2025年累计存货减值损失/当期存货净值最高的三家房企分别为滨江集团、华润置地、建发国际集团。图22：2021-2025年累计存货减值损失/当期存货净值25%

2.%...1%.0%.%5.8%.0%.%.%2.%2.4%.%15%10%5%0%2021-2023 2021-2024 2021-2025各公司公告，财通证券研究所销售额：受大市影响普遍下降，唯金茂实现逆势提升20252500（O51000-1200当期销售金额最高的三家房企分别是保利发展、中国海外发展、华润置地，与2024年相同，行业格局进一步稳固，头部央国企强者恒强。图23：2025年房企销售额普遍承压，头部央国企仍居行业前列（亿元）50002023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所05年金茂销售额15，2024，2025图24：2025年仅金茂的销售额实现同比正增长

16%

-7%-9%-9%-11%-11%-11%

-19%-22%

-38%

-46%

-56%2023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所销售均价：具备持续拿地能力的开发商，能提升销售均价或维持高位2025（，使得销售价格有所上升，如中国金茂05年销售均价升至2.4/10%以上的涨幅；而中海、滨江由于基数较高，销售均价略有下降。当期销售均价最高的三家房企分别是滨江集团、越秀地产、绿城中国，符合聚焦少数核心城市，主打改善型产品的定位。图25：2025年头部央国企的销售均价有所提升或维持高位（元/平）02023 2024 2025各公司公告，克而瑞，财通证券研究所3.3投资：头部央国企的拿地金额及强度上升当前房企普遍采取“量入为出、以销定投”的策略，只有卖得动、资金实力雄厚的开发商才有底气去拿地。因此土地市场与销售市场类似，占主导地位的仍是央国企开发商。当期总拿地金额最高的三家房企分别是中国海外发展、招商蛇口、华润置地，与销售体量及排名大致相同。图26：2025年头部央国企的拿地金额仍居行业前列（亿元）20001500100050002023 2024 2025各公司公告，中指院，财通证券研究所2025+73%。图27：2025年头部央国企的拿地金额同比有所提升150%100%50%0%-50%-100%2023 2024 2025各公司公告，中指院，财通证券研究所（/2024Q42025H12025H2当期投资强度最高的三家房企分别是越秀地产、建发国际集团、中国金茂，均在0.5x以上；同时绿城、滨江、招商、中海的投资强度亦超过0.4x。图28：2025年头部央国企的投资强度普遍提升0.70.60.50.40.30.20.10.02023 2024 2025各公司公告，中指院，财通证券研究所（/20259&&&当期投资权益比例最高的三家房企分别是保利发展、华发股份、中国海外发展，均在80%左右。图29：2025年房企拿地权益比例普遍维持高位70%50%30%2023 2024 2025各公司公告，中指院，财通证券研究所土地储备：行业去库中，土储规模下降2025图30：2025年房企的土储建面延续下降趋势（万方）10000800060004000200002023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所注：总建筑面积或计容建筑面积口径截至2025（T/T2.53.12.51.8图31：部分重点房企的土储去化周期在1-3年之间0

绿城中国 越秀地产 中国金茂 建发国际集

3.53.12.53.12.52.51.82.52.01.51.00.50.0总货值（亿元，左） 去化周期（年，右）各公司公告，财通证券研究所融资成本：平均借贷成本普降，央国企信用优势明显随着利率中枢的下行以及金融支持地产的加码，2025年开发商融资成本延续下.7，.期末综合融资成本最低的三家房企分别是华润置地、保利发展、招商蛇口。图32：2025年房企的融资成本延续下降趋势.0%.0%22023 2024 2025各公司公告，财通证券研究所投资建议4→→（PRA股推荐：滨江集团、新城控股、招商蛇口。建议关注：我爱我家；20021200351999122000220021核心城市房价0-2年，领先整体房价1-3年。图33：日本地产龙头股价领先日本房价见底股价底由东京开始扩散的房价底股价底由东京开始扩散的房价底400 60350 55300 50250 4535200 4035150 30100 2550 201992-011992-061992-011992-061992-111993-041993-091994-021994-071994-121995-051995-101996-031996-081997-011997-061997-111998-041998-091999-021999-071999-122000-052000-102001