2026年信用债中期策略：票息与交易的抉择

目录2026年至今债市复盘 32026年至今一级市场发行情况 32026年至今二级交易情况 42026年下半年债市展望 8未来债市供需展望 8未来收益率走势和利差走势分析 10区域舆情和信用风险怎么看? 13信用债投资策略 15组合构建思路和投资策略 15区域宏观经济及城投债投资策略 16风险提示 20插图目录 21表格目录 212026年至今债市复盘202620265月1919347亿元，偿还规模1882152631545183501319516055132382817ABS70377170-134图1：城投债一级发行情况（亿元） 图2：产业债一级发行情况（亿元） 总发行量(亿元) 总偿还量(亿元) 净融资额(亿元)（右2/102/1

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总发行量(亿元) 总偿还量(亿元净融资额(亿元)（右轴）-02-017-01-02-017-01

，国联民生证券研究所注：统计时间截至2026年5月19日图3：金融债一级发行情况（亿元） 图4：ABS一级发行情况（亿元） 0

总发行量(亿元) 总偿还量(亿元净融资额(亿元)（右轴）

5,0004,0003,0002,0001,0000-1,000-2,0002020-02-012020-07-012020-02-012020-07-012020-12-012021-05-012021-10-012022-03-012022-08-012023-01-012023-06-012023-11-012024-04-012024-09-012025-02-012025-07-012025-12-012026-05-01

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总发行量(亿元) 总偿还量(亿元)

净融资额(亿元)（右轴）4,000净融资额(亿元)（右轴）3,0002,0001,0000-1,000-2,000-3,0002020/2/12020/7/12020/2/12020/7/12020/12/12021/5/12021/10/12022/3/12022/8/12023/1/12023/6/12023/11/12024/4/12024/9/12025/2/12025/7/12025/12/12026/5/1，国联民生证券研究所注：统计时间截至2026年5月19日

，国联民生证券研究所注：统计时间截至2026年5月19日图5：城投债一级发行进度（1-4月） 图6：产业债一级发行进度（1-4月） 发行量(亿元) 偿还量(亿元) 净融资额50000

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发行量(亿元) 偿还量(亿元) 净融资额(亿元)20202021202220232024202520262020202120222023202420252026，国联民生证券研究所注：统计时间截至2026年4月30日

，国联民生证券研究所注：统计时间截至2026年4月30日20202026202620201843917479960202629985元，接近2020年30143亿元的高位；而偿还规模维持在相对低位的17031亿元；净融资规模回升至12955亿元，仅次于2020年的14942亿元的规模。20262341y7y-10y4Y10Y4-7Y7-10Y10YAAA+级信用债的收益率处于16%分位数的位置；10Y期AAA级信用债的收益率处于17.1%分位数的位置。7Y期AAA+级信用债的收益率处于9.1%分位数的位置；7Y期AAA10.1%分位数的位置。图7：不同评级信用债收益率变化(BP) 中债中短期票据到期收益率(AAA):3年 中债中短期票据到期收益率(AAA):10年（右轴）2.001.951.901.851.801.751.701.651.60，国联民生证券研究所注：数据截至2026年5月20日

2.502.452.402.352.302.252.202.152.102.052.00期限期限评级1Y2Y3Y4Y5Y7Y10Y城投债到期收益率变化(%)2026年以来期限评级1Y2Y3Y4Y5Y7Y10Y期限评级1Y2Y3Y4Y5Y7Y10Y信用债到期收益率变化(%)2026年以来AAA+-18.31 -18.33-20.77-26.63-20.20-22.20-24.01AAA-19.41-17.34-21.72-25.16-18.66-22.01-27.74AAA--27.74-20.41-18.34-22.72-26.16-25.01-31.74AA+-20.41-18.34-22.72-26.16-20.66-31.01-33.74AA-24.41 -24.34-30.72-29.16-23.66-29.01-30.74AAA-20.80-17.61-18.71-24.15-20.05-27.88-23.28AA+-22.50-20.31-21.61-26.45-20.95-35.08-24.11AA-24.11-28.10-23.81-25.41-33.95 -33.88-20.71AA（2）-28.10-23.81-25.41-33.95-31.45-34.88-12.71AA--35.03-30.72-35.91-54.95-44.25-34.88-13.71，国联民生证券研究所注：数据截至2026年5月20日信用债债到期收益率历史分位数(%)图：不同评级信用债收益率历史分位数（%（近三年） 信用债债到期收益率历史分位数(%)期限 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 7Y 10Y0.20.20.99.116.00.20.20.99.116.010.117.15.410.92.18.92.08.50.0 0.1 AAA0.00.00.40.20.9AAA-0.10.10.20.20.2AA+0.10.10.20.20.2AA0.2 0.1 0.20.60.5，国联民生证券研究所注：数据截至2026年5月20日信用利差方面，多数期限和品种信用利差呈现压缩态势。城投债方面，中低评级的利差压缩幅度更大；信用债方面，4Y7Y10Y的各评级品种的信用利（例如4Y7Y214。期限评级1Y2Y3Y4Y5Y7Y 10Y城投债信用利差变化（城投-国开）(BP)2026年以来期限评级1Y2Y3Y4Y5Y7Y 10Y信用债信用利差变化（信用-国开）(BP)2026年以来期限评级1Y2Y3Y4Y5Y7Y 10Y城投债信用利差变化（城投-国开）(BP)2026年以来期限评级1Y2Y3Y4Y5Y7Y 10Y信用债信用利差变化（信用-国开）(BP)2026年以来1.01.01.40.3-1.62.3-5.33-4.59-0.7-1.3-2.6-3.91.4-12.53-5.42AA-5.4 -6.3 -4.8 -6.4-11.4 -11.33-2.02AA（2）AA--6.3 -13.3 -4.8 -11.7-11.4-9.1-12.33-12.335.98-32.4-21.94.98AAA+AAA1.6 0.5-0.80.2-2.4-5.81.0-0.72-0.53-6.55-3.3-4.3-4.32.5-10.28AAA--10.3-0.5 -0.8-5.3-3.53-14.28AA+-0.5 -0.8-4.3-5.30.5-9.53-16.28AA-4.5-6.8-12.3-8.3-2.5-7.53-13.28，国联民生证券研究所注：数据截至2026年5月20日

，国联民生证券研究所注：数据截至2026年5月20日图12：AAA级别信用债信用利差走势 图13：AAA级别信用债期限利差走势 级信用利差 级信用利差 级信用利差级信用利差级信用利差级信用利差10YAAA级信用利差40 3020 10 0

AAA2Y-1Y AAA3Y-2Y AAAAAA5Y-4Y AAA5Y-3Y AAA7-5YAAA10-7Y ，国联民生证券研究所注：数据截至2026年5月20日

，国联民生证券研究所注：数据截至2026年5月20日期限评级2Y-1Y3Y-2Y 4Y-3Y 5Y-4Y 5Y-3Y 7Y-5Y 10Y-7Y城投债期限利差变化(BP)2026年以来期限评级2Y-1Y3Y-2Y 4Y-3Y 5Y-4Y 5Y-3Y 7Y-5Y 10Y-7Y信用债期限利差变化(BP)2026年以来图14：不同评级城投债期限利差变化(BP) 期限评级2Y-1Y3Y-2Y 4Y-3Y 5Y-4Y 5Y-3Y 7Y-5Y 10Y-7Y城投债期限利差变化(BP)2026年以来期限评级2Y-1Y3Y-2Y 4Y-3Y 5Y-4Y 5Y-3Y 7Y-5Y 10Y-7Y信用债期限利差变化(BP)2026年以来AAA3.4AAA3.4-0.8-4.74.1-0.6-8.75.4AA+0.40.5-4.64.5-0.1-15.012.8AA5.5-0.8-10.31.5-8.8-2.315.0AA（2）6.9-8.2-6.42.1-4.30.224.0AA-4.1-5.4-18.37.7-10.69.523.0AAA+1.3-3.4-4.16.52.5-3.5-1.3AAA4.0-4.1-2.37.65.3-5.6-4.9AAA-5.5-6.2-1.03.62.60.00.0AA+3.9-6.1-6.36.60.3-5.61.1AA-2.1-5.12.75.68.3-6.62.1，联生券研所 ，联生研究所3Y信用债3-2Y期限利差压缩空间在0-8bp不等；4Y-3Y的期限利差也有明显压缩，城投债品种压缩幅度大于普信类品种。2026年下半年债市展望仍有压缩空间。3个维度来观察后续市场对信用的需求情况：34季度增长速度通常放缓2020-2025年三季度理财规模平均增长1.32万亿元。由于年末银行通常有理财回表的影响，0.112025Q41.163440%左右。但可以观察到每月保费收入同比仍有增加2-3亿元，2025年四季度同比增加31亿元。若这一趋势延续，今年三季度保费收入或对债市资金面形成一定支撑。Q3摊余债基和固收产品可能依旧是主要配置力量。2026年下半年，仍将有1804亿元的摊余债基将迎来开放期，其中1258亿元的3Y1445Y497832792283Y固收+2025Q13-4季度可能还将有近万亿规模的增长。202492462025Q12026Q1收+基金的平均增速约为14%。若是未来几个季度依旧可以保持这个增速，未来每个季度仍将有4000-5000供给主要观察一级发行情况，下半年债市或仍将延续1-4月的发行结构，城另外金融债一级供给的边际变化是否会带来阶段性的供给压力，导致收益率出现阶段性的上行。图16：2020年以来理财规模月度变动情况（万亿元） 20202021202220232024202520263.02.01.00.0-1.0-2.0-3.01月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月，国联民生证券研究所图17：2020年以来保险保费收入月度增加值（亿元） 2020 2021 2022 2023 2024 20251200010000800060004000200001 2 3 4

6 7

9 10 11 12，国联民生证券研究所图18：摊余债基打开规模（亿元） 摊余债基打开规模定开周期2026-032026-042026-052026-062026-072026-082026-092026-102026-112026-12总计364.3464.346241.1073.9249.8277.08444.2812396.8773.4549.76544.491897.2997.292462.8640.97265.703680.19160.7679.2781.13167.2880.45649.603880.0780.073981.20413.83463.96335.3179.83147.3382.351331.274280.29123.49123.4963200.2648.6662.4366162.7982.30255.31145.2680.7863.44161.5586151.06161.55合计1226.75390.44846.89686.30577.29327.40451.3782.35123.49241.783824.50，国联民生证券研究所图19：固收+基金存量规模情况（亿元） 35000300002500015000100000

固收+基金规模 季度增加值（右轴）

6000400020000-2000-4000-600020，国联民生证券研究所

上证综合指数注：固收+基金的统计口径为，偏债混合型基金、股债平衡型基金、混合债券型基金（一级）和混合债券型基金二级34202120243季度和4季度会出现利差走阔的情况。图20：3年AA+级别信用债季节性走势（%） 图21：5年AA+级别信用债季节性走势（%）

，国联民生证券研究所注：截至2026年5月6日

，国联民生证券研究所注：截至2026年5月6日图22：3年AAA级别信用债季节性走势（%） 图23：5年AAA级别信用债季节性走势（%）

，国联民生证券研究所注：截至2026年5月6日

，国联民生证券研究所注：截至2026年5月6日图24：3年AA+级别信用利差的季节性走势（%） 图25：5年AA+级别信用利差的季节性走势（%）

，国联民生证券研究所注：截至2026年5月6日

，国联民生证券研究所注：截至2026年5月6日图26：3年AAA级别信用利差的季节性走势（%） 图27：5年AAA级别信用利差的季节性走势（%）

，国联民生证券研究所注：截至2026年5月6日

，国联民生证券研究所注：截至2026年5月6日落带来通胀拐点导致名义利率下行，未来信用债收益率仍有可能进一步下行。20265201.3241.27%的低点有所回升，但依旧处于历史较低位，意味着当前资金面较为宽松。4月M2-M1剪刀差上升至，较上月走阔0.2弱，活期存款增长相对定期存款偏弱。4虑到去年4季度PPI能，届时通胀可能再次出现拐点，推动实际利率降低。若是实际利率下行叠加宽松资金带来的配置需求，可能会带动信用债收益同政策推进的背景下，仍具备一定的安全边际，其收益率存在继续压缩的空间。图28：贷款需求持续低迷 图29：CPI和PPI情况 %金融机构:人民币存款余额:同比%存贷差（右轴）%CPI:当月同比月 %PPI:当月同比月%金融机构:人民币存款余额:同比%存贷差（右轴）11.009.007.005.00

4.000.00-4.002023-122024-032023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-092025-122026-03

4.002.000.00-2.00-4.00-01-01，联生券研所 ，联生券研所加权利率:R001Shibor:隔夜加权利率:R007Shibor:1周图30：资金水平当前处于历史较低位（%） 图31：M1-M2加权利率:R001Shibor:隔夜加权利率:R007Shibor:1周2.202.001.801.601.402025-05-042025-06-042025-05-042025-06-042025-07-042025-08-042025-09-042025-10-042025-11-042025-12-042026-01-042026-02-042026-03-042026-04-042026-05-04

%M1(货币):同比 %M2(货币和准货币):同比 %M2-M115.0010.005.000.002023-012023-042023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102026-012026-04，联生券研所 ，联生券研所区域舆情和信用风险怎么看?2026市场呈现现债券不赎回风险值得关注。时间 行业 主体 事件 结果表1：2026年以来部分舆情汇总时间 行业 主体 事件 结果2026年1月-2026年4月 金融 中航产融

市场担心中航产融不能按时兑付，估值大幅上行

提前兑付和赎回议案被持有人会议通过回售部分债券本金的2026年1月今 地产 万科 债券本兑付期

40%，剩余60%展期1年2026年3月-2026年4月 金融

青海互助、长春发展等中小银行

二级资本债不赎回+延缓付息出现评级终止和商票逾期

暂无处理结果2026年1-4月 城投 青岛上等主体

等舆情

相关债券估值明显上行2026520中航工业产融控股股份有限公（后文简称“中航产融是2026年上半年市场较为关注的信用债舆情主体之一作为央企中航工业集团旗下的金融控股平台其舆情演变反映了市场对央企子公司治理风险与股东支持底线的博弈。中航产融的风险暴露始于其子公司中航信托的信托产品无法兑付2025年初起中航信托多款地产类信托产品集中逾期，导致中航产融流动性承压。随后，公司因无法在法定期限内披露 ，于2025年5月主动从A股退市，并伴随主体评级由AAA下调至AA+进入2026年尽管公司已如期兑付多笔到期债券但市场对其信息披露不透明及潜在偿债资金来源仍存疑虑2026年1月上旬至3月下旬，中航产融存续债券估值收益率一度升至15%以上成交价格跌至70元附近2026年4月1日中航产融公告拟筹划重大事项自4月2日起对全部存续债券停牌。7“面值+应计利息”的价格提前兑付全部156.74月14日经持“央企信仰万科案例意味着地产行业的信用风险并未完全出清，缺乏造血能力且再融资非标逾期及隐含评级调整等舆情事件仍时有发生，主要集中在弱资质区域或非核经营压力。惕部分主体的尾部风险。信用债投资策略3Y永债流动性较好，且可以获得较高的组合收益。图32：3Y和5Y久期下不同信用策略组合年化收益情况对比 组合类型AAA-级二级子弹型AAA级普信子弹型AA+级普信子弹型AA级普信子弹型二级资本债哑铃组合普信债哑铃组合二级+普信哑铃组合3Y3.74%3.40%3.72%5.23%4.47%3.98%4.52%5Y5.63%4.07%5.28%7.69%7.10%5.78%7.13%，国联民生证券研究所测算注：数据截至2026年5月21日3-4Y的信用债哑铃组合。1）基础配置层面：大仓位考虑1.5-2Y3-5Y10Y4Y6Y“适度宽松”5资金面在央行的净回笼下有所收紧，但投资者需要密切关注隔夜资金是否有持续1.3%供求面方面，下半年基金边际规模变化和金融债的发行节奏可能是影响供求3-4Y不排除有阶段性反弹的可能。当前参与做平长端曲线的衰退交易的性价比可能有通胀转向等明显利多后右侧参与长信用交易。多后可能会考虑久期和子弹型策略；拉久期和二永债的交易仍是机构在信用债投资中获取超额收益率的重要手段之一。5Y现一定调整。3Y202512.02025场会晤，随后国家商务部也发布了相关措施，逐步缓和中美两国贸易紧张局势。20262025-2026力，保障民生、促进就业，使得国内经济呈现不断向好态势。所示的投资逻辑，并重点关注不同区域城投债的相应投资策略。经济基本面5以及具备足够存量债券规模的交易灵活性，预计这些省市的中高等级平台债券的估值修复速度或将较快，可以适当关注。化债政策作为短久期的核心权重，可以考虑久期在3省会级平台、省域副中心的城投平台。全国人民代表大会常务委员会在2024年底批准增加了6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务。20241182024年末地方政府专项债务限额将由29.52万亿元增加到35.52万亿元。规模置换额度的省市及地市区县，我们预计或将在一定程度改善城投平台的现金或将有利于化解更多的非标与定融。债券的估值或将持续修复与回落，后续须密切关注。级战略支持与产业基础实力为短久期的核心权重，尤其是具有重要产业链地位与3-5以防范未来利率债与信用债大幅波动对估值的冲击。安徽省位于合肥东南部的巢湖市，宁德时代正在此处设厂，而以此为中心的100江苏省（淮海经济区S2而使得南京都市圈能够延伸至东南部的常州溧阳、金坛等产业集中区域。G60与苏相合作区、苏州工业园区、苏州新区已经有较好的区域产业融合趋势。（淮海经济区”呈现不断崛起的态势。湖南省轴心，正在加快建设步伐。直管区域托管区域4统筹区域V（星沙湖北省（江夏（汉南区件生产基地与交易中心。值得重点关注的是-大学-产