茂莱光学深耕精密光学半导体领域空间广阔

内容目录一、耕密学十载，就学心应商 4十专精光全链，“计镀一工一调一化建壁垒 4收模速张定制开盈能波动 6二、球导设市维持景，测光设备求高 9球导设市持续容下晶厂本开高 9进程速代下游检设景度高 10刻国化速进，明统密学关键术座 13三、AR/VR检快增布局互打新长极 15AR/VR检:心商深卡,产期驱动入续增 15互:资公地,密学力伸至AI数中光连 16四、利测 17利测 17五、险示 19图表目录图表1：公深光域二余，极局球市场 4图表2：公产矩维，盖器、头光学统 5图表3：公下应，深绑优客户 5图表4：公半体营收速长（2025） 5图表5：公光系务快增（位百） 6图表6：公股结中稳（至2026Q1） 6图表7：公营加张 7图表8：归净受等影波动 7图表9：公产定生产毛率动大 7图表10：公光镜毛利较高 7图表11：公处业扩张，用短上行 8图表12：公下客分散元（2025） 8图表13：公境收占比高单位百元) 8图表14：公位光产业中，下厂提供件镜、统 9图表15：2025年球导体备场到1350美元 10图表16：预全球300mm晶厂续产 10图表17：量测备要应于圆工程 11图表18：光零件量检设原料约40 11图表19：每进个点,测数加30，KLA相对N-2节的量入约10美元 12图表20：HBM3单片积为DDR的3倍逻量高冗少对测敏感 12图表21：向合合进的程，动检精度断升 12图表22：先封推相关检设市快增长 12图表23：KLA预到2030年收达到260亿元规模 13图表24：Camtek调收目至7.5美元 13图表25：中飞营维持增长 13图表26：精电营规模续大 13图表27：光机半体制的关设之一 14图表28：光系是刻机核组件 14图表29：公可债投项产主应于紫外刻光系统 15图表30：AI镜货来快增（位万） 16图表31：公司2025年AR/VR备收比长152.31单：元) 16图表32：AI群光块及CPO售在2025达165亿元 17图表33：公分品利预测 18图表34：2024-2028E司三情况 19一、深耕精密光学二十余载，铸就光学核心供应商"1999200320062014201220162020MLOMLIMLMISO13485AS9100DIATF169492023年成功登陆上2025图表1：公司深耕光学领域二十余载，积极布局全球市场公司官网、国金证券研究所300mmDUV（I-line）镜头、无人驾驶激光雷达镜头以及成功应用于我国空间站核心舱任务的星敏检测相图表2：公司产品矩阵多维，覆盖了器件、镜头、光学系统产品大类 主要产品 细分类型 核心特点 应用领域产品大类 主要产品 细分类型 核心特点 应用领域精密光学器件 透镜、平片、棱镜显微物镜、3D精密光学镜头雷达镜头、视觉测量镜头半导体检测设备光学系统医疗光学系统

球面/非球面/柱面/胶合透镜；多光谱/荧光滤光片、反射镜、相位延迟窗口等平片；胶合/异形棱镜金相/荧光显微物镜系列、3D激光雷达镜头、视觉测量相机镜头组件扩束整形系统荧光显微系统、体视显微系统、3D扫描模组

度镀膜摄通量集成度高，具备运动切功能

半导体、航空航天、生物医疗半导体检测/加工、基因测序、医疗成像、3D（含空间站核心舱）2D/3D陷检测基因检测、病理检验、眼科手术、齿科检查/建模光学系统 生物识别光学模组 生物识别光学模组 海关及大型企业身份认证AR/VR测设备预研产品

AR/VR学检测设备共聚焦显微系统、干涉显微系统、偏振膜厚测量光学模组

AR/VR/MR近眼显示器性能测量预研阶段 -公司公告、公司招股说明书、国金证券研究所头企建了粘性合壁2025公司导领收占已达57.76，实现了71.47同大增长是动司年营收增37.42的键力。益于KLA、Camtek、OntoInnovation2025（17.18）ThermoFisherALIGNMicrosoftFacebook配套WayIDEIA58所图表3：公司下游应用广，度定优质客户 图表4：公司半导体业务营快增长（2025）下游领域 主要客户生命科学ALIGN、华大智造、Bio-Rad、ThermoFisher等

半导体生命科学AR/VR检测生物识别无人驾驶航空航天其他半导体

Camtek、KLA、CYBEROPTICS、OntoInnovation、上海微电子等航空航天 北京空间机电研究所（508所）等无人驾驶

谷歌母公司Alphabet旗下自动驾驶平台Waymo等生物识别 IDEMIA、HID等AR/VR检测 Microsoft、Facebook公招说书国证究所 公公、金券究所20231.3320252.1720253.031.65图表5：公司光学系统业务快速增长（单位:百万元）精密光学元件 先进光学系统 高端光学镜头 服务 其他业务80070060050040030020010002023

2024

2025、国金证券研究所2026Q12026Q1持有司59.47股份叠加际制范与一各直持的3.41股份股图表6：公司股权结构集中稳定（截至2026Q1）公司公告、国金证券研究所公司营收规模呈现加速扩张态势，盈利能力因短期成本前置与业务结构微调出现阶段性背AR/VR6.9137.42，26Q11.83长28.63归净层公司净润0.46元同长30.4326Q10.114.13141.95。图表7：公司营收加速扩张 图表8：归母净利受费用等响动20222023202420252026Q1营业收入(亿元：左轴） 同比增长率（%：右轴） 归母净利润（左轴：亿元） 同比增长率（%：右轴）20222023202420252026Q18 40%

0.7

50%765432102022 2023 2024 2025

35%30%25%20%15%10%5%0%

0.60.50.40.30.20.10.0-0.1-0.2

0%-50%-100%-150%-200%、金券究所 、金券究所2025年公司主营业务毛利率同比减少1.70pcts至46.71，其中精密光学器件毛利率同比下降4.97pcts39.11客户销售额增加，高端光学镜头与先进光学系统毛利率分别逆势同比提升0.97和2.17pcts62.1544.60Q1价毛率比降10.13pcts至40.36净利-6.07，同下降17.77pcts图表9：公司产品定制化生，利率波动大 图表10：公司光学镜头毛利较高60%

销售毛利率 销售净利率

70%

精密光学元件 先进光学系统 高端光学镜头 综合毛利率50%40%

60%50%30%20%

30%10%0%-10%

20%10%0%

2022202320222023202420252026Q1、金券究所 、金券究所20254.3417.392026影响售管费分别至5.83与20.91同公积增研人员资设备旧入，Q1发用率持在11.57我判断随后半体测等域景盈利空间。图表11：公司处于业务扩张期，费用率短期上行销售费用率 管理费用率 研发费用率25201510502022 2023 2024 2025 2026Q1、国金证券研究所2025年公司前五大客43.2512.832023202520253.003.91图表12：公司下游客户分散元（2025） 图表13：公司境外收入占比高(位:百万元)客户一 客户二 客户三 客户四 客户五 其

境外 中国境内地区 其他业务6005004003002001000

2024

2025公公、金券究所 、金券究所41010MLLAI二、全球半导体设备市场维持高景气，量测及光刻设备需求量高AR/VR（KLACamtekOnto图表14：公司位于光学产业链中游，为下游厂商提供器件、镜头、系统公司招股说明书、国金证券研究所SEMI20231.212024202511711350.615.34图表15：2025年全球半导体设备市场达到1350亿美元半导体设备销额左：元) 同比（右轴：%）0

2020 2021 2022 2023 2024

50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%SEMI、国金证券研究所SEMI全球300mm前备支预将比长18至1330美并在2027年至202914311300mm6202720297图表16：预计全球300mm晶圆厂持续扩产Fab设备支出(左：亿元） 同比（右轴：%）0

2026E 2027E 2028E

20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%SEMI、国金证券研究所中科飞测招股说明书、国金证券研究所/4041.2图表18：光学零部件占量检测设备原材料成本约40原材料类型主要零部件占比运动与控制系统EFEM、机械手、精密运动系统等47.6光学类光源、镜头、相机、探测器、光学传感器、光学元件等41.2光机标准件、运动及结构类机械标准件、气路控制元件气源处理元件、机械标准件气路执行元件、液体类控制元件、液体类处理元件、管接头、风机过滤5.2机组等电气类

继电器、接触器、断路器、电源类、工控机、显示屏、图像采集卡、工业传感器、仪器仪表、操作指示类等

4.8机械加工件 机加工件、钣金及型材、装调工装、样品台等 1.2中科飞测招股说明书、国金证券研究所KLA102025DRAM2330400.050.50.00115005010N-2节点的增量收入约10亿美元 高、冗余少，对检更感 KLA国证研所 国证研所图表21：向混合键合演进的过程中，推动量检测精度不断提升

图表22：先进封装推动相关量检测设备市场快速增长KLA国证研所 、国证研所YOLE数据，2025190.9KLA70KLAFY2025FY2026Q3121.5699.22CY30E260；CamtekFY2025FY2026Q14.961.227.520252026Q120.533.96亿元比别长48.75与同精电营收分得33.48和7.3930.517.26AI营业收入（左轴：亿美元） 营业收入同比增长率(右轴：%) 营业收入（左轴：亿美元） 营业收入同比增长率(右轴:%)0

FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025

40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%

543210FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025

870%60%50%40%30%20%10%0%-10%、、国证研所 、国证研所图表25：中科飞测营收维持增长 图表26：精测电子营收规模续大营业收入（左轴：亿元） 营业收入同比增长率(右轴：%) 营业收入（左：元） 营业收入同比长率(右25201510502021 2022 2023 2024 2025

80%70%60%50%40%30%20%10%0%

40353025201510502021 2022 2023 2024 2025

35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%、金券究所 、金券究所图表27：光刻机是半导体制造的最关键设备之一尼康、国金证券研究所1520200300EUV具备高壁垒加工能力的配套供应商有望在半导体资本开支的景气周期中加速获取业绩增量。图表28：光学系统是光刻机的核心组件半导体工艺与设备、国金证券研究所2025115.634.171.23248nm193nm图表29所属产品线 主要产品 产品介绍 应用领域简介 具体参该产品选用高纯度石英、

248nm193nm248nm193nm

CaF2光、深紫外谱段镀膜后可实现高面型与表面光洁100mm-300mm，达到深紫外波段要求。该产品选用高纯度石英、CaF2光、深紫外谱段镀膜后可实现高面型与表面光洁100mm-300mm，达到深紫外波段要求。KrFArF工艺和装配测量技术。KrFArF工艺和装配测量技术。

光学系统照明、曝光模质量的关键组件。光学系统照明、曝光模质量的关键组件。体制造中的关键环节。体制造中的关键环节。

面形精度：优于λ/50~λ/100(PV值；反射损耗：单面≤0.1面形精度：球面PV<<λ/100，非球面RMS<<1nm；表面粗糙度：<1Å；表面质量：符合10/5数值孔径（分辨率：250nm（105；畸变控制：≤10nm数值孔径（A：0辨率：5（103畸变控制：≤1nm公司公告、国金证券研究所

三、AR/VR检测快速增长,布局光互连打开新增长极3.1AR/VR检测:核心供应商深度卡位,量产周期开启驱动收入持续高增AR/VRVR400202720286301000AIAR1803402026202716002800技统，2026年4中智能镜比长了94.0。1-4月累线销达26.4万66.6释放相应的业绩增量。图表30：AI眼镜出货迎来快速增长（单位：万台）7000

VR AR AI眼镜6000500040003000200010000

2025

2026E 2027E 2028E维深、国金证券研究所AR/VR质控需求跨越研发拐点，量产导入拉升产品出货量。2025年公司AR/VR领域营收0.65AR图表31：公司2025年AR/VR设备营收同比增长152.31(单位：亿元)0.70.60.50.40.30.20.102023

2024

2025公司公告、国金证券研究所3.2光互连:全资子公司落地,精密光学能力延伸至AI数据中心光互连AILightCountingAICPO20251652026260TPUAI202512202925202612026OCS3，202940图表32：AI集群用光模块及CPO销售额在2025年达165亿美元120000

Non-AI

AIscale-out AI

Total1000008000060000400002000002023 2024 2025 2026E2027E2028E2029E2030E2031ELightCounting、国金证券研究所AR/VR43000AI四、盈利预测4.1盈利预测SEMI20251350.62026300mm181330KLAVR202720286301000AI20262027160028002026-2028元/5.62亿元/7.53亿，别比+37.28/+35.33/+34.08毛率方，前2026-202839.20、39.2939.33。2026-20282.31元/5.05亿元分别比+40.15/+48.23毛率面得益高2026-2028该务利率继维高，别为62.19和62.28。VRAR/VR2026-2028年将分别实现营收3.59亿元/6.01亿元/10.11。毛率面受高利的导应及AR/VR检测备领2026-202845.6145.93和45.97。业务2026-2028年收入将分别为6.74百万元/7.45百万元/8.20百万元，同比/+10.00；预计其毛利率将继续持较高水平，2026-2028年分别达80.02、80.11和80.15。图表33：公司分产品盈利预测单位20242025光学元件2026E2027E2028E营收百万元223.94302.55415.34562.08753.64YoY-2.6035.1037.2835.3334.08占比44.5443.7841.0337.2133.09毛利率44.0839.1139.2039.2939.33光学系统营收百万元139.24217.38358.94600.621011.32YoY4.3856.1265.1267.3368.38占比27.6931.4635.4639.7644.40毛利率42.4344.6045.6145.9345.97光学镜头营收百万元137.36165.07231.34340.44504.63YoY57.4120.1740.1547.1648.23占比27.3223.8922.8522.5422.15毛利率61.1862.1562.1962.2262.28服务营收百万元2.055.626.747.458.2YoY-71.75173.3720.1010.5010.00占比0.410.810.670.490.36毛利率67.0580.0080.0280.1180.15合计营业总收入百万元502.83691.011012.371510.592277.79YoY9.7837.4246.5149.2150.79销售毛利率48.4146.7147.0047.3047.51、国金证券研究所AR/VR预计2026-2028年发用率保平分为11.8211.8511.88销售用海内外核心大客户中供货份额的进一步巩固，销售端的规模效应将持续改善，预测公司2026-20284.214.134.10年公司管理费用率为17.39202817.1517.08、17.02。图表34：2024-2028E公司三费情况202420252026E2027E2028E销售费用率5.03%4.34%4.21%4.13%4.10%管理费用率18.92%17.39%17.15%17.08%17.02%研发费用率13.98%11.88%11.82%11.85%11.88%AR/VRKLA、CamtekAI五、风险提示核心客户扩产及资本开支不及预期的风险AI及终端核心技术迭代与新业务客户验证不及预期的风险AR/VRAI募投项目转固导致短期毛利率承压及盈利能力波动风险MLL期间费用短期承压上行与规模效应兑现不及预期的风险海外市场运营及外汇汇率波动风险2025年境外地区营收占总营收比重超50限售股解禁的风险2026393600禁后通比为68.18，股解将公股造成响。2026530105.60万26.40万26.40万别总本20.50.5未若大股或损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2023202420252026E2027E2028E2023202420252026E2027E2028E主营业务收入 4585036911,0121,5112,278货币资金 177188273243366558增长率9.837.446.549.250.8应收款项 102131200236346517主营业务成本 -220-259-368-537-796-1,196存货 160203245317469701销售收入 48.151.653.353.052.752.5其他流动资产 349108549518531548毛利 2382433234767151,082流动资产 7876301,2671,3151,7122,325销售收入 51.948.446.747.047.347.5总资产 58.143.159.356.355.461.7营业税金及附加 -4-4-8-10-15-23长期投资 01918181818销售收入 0.90.91.11.01.01.0固定资产 3496207209121,2731,341销售费用 -21-25-30-43-62-93总资产 25.842.433.739.141.235.6销售收入 4.55.04.34.24.14.1无形资产 758785828079管理费用 -96-95-120-174-258-388非流动资产 5698308691,0191,3781,444销售收入 21.018.917.417.217.117.0总资产 41.956.940.743.744.638.3研发费用 -67-70-82-120-179-271资产总计 1,3561,4612,1362,3343,0893,769销售收入 14.714.011.911.811.911.9短期借款 251001062497621,063息税前利润（EBIT） 504883130200307应付款项 82120144190285429销售收入 10.99.612.012.813.213.5其他流动负债 4133676395140财务费用 20-8-21-30-41流动负债 1492533175021,1411,632销售收入 -0.40.01.12.12.01.8长期贷款 02444444444资产减值损失 -16-21-38-15-22-24其他长期负债 1613507483482482公允价值变动收益 700000负债 1652898681,0281,6682,158投资收益 553555普通股股东权益 1,1911,1721,2681,3051,4211,610税前利润 8.612.26.35.03.11.8其中：股本 535353535353营业利润 55385398152247未分配利润 231230258333450639营业利润率 12.07.67.79.710.110.9少数股东权益 000000营业外收支 -10-2000负债股东权益合计 1,3561,4612,1362,3343,0893,769税前利润 54385298152247利润率 11.87.67.59.710.110.9比率分析所得税 -7-3-5-10-16-252023202420252026E2027E2028E所得税率 13.37.410.310.110.210.3每股指标净利润 47364688137222每股收益 0.8850.6730.8771.6732.5894.202少数股东损益 000000每股净资产 22.55622.19224.01024.71526.92030.500归属于母公司的净利润 47364688137222每股经营现金净流 1.0900.1861.3912.4612.7333.513净利率 10.27.16.78.79.19.7每股股利 0.6500.2100.1300.2480.3840.623现金流量表（人民币百万元）回报率净资产收益率 3.923.033.656.779.6213.782023202420252026E2027E2028E总资产收益率 3.452.432.173.794.435.89净利润 47364688137222投入资本收益率 3.543.