华锡有色锡锑铟资源为王扩产与整合双轮驱动成长兑现

内容目录一、锡色深锡稀贵构资矿+链一化心势 6从化份华色：西色头涅重生产链局 6股结：西控股体优底深厚 6产矩：金类全盖多业协增效 8盈结：品基本，元类滑期 8二、球级源赋构筑壁护河 11铜矿规化引擎探采的能放 11高矿世罕大型富多属体 13佛冲锌：型特锡金矿体 15体资注可广西键属台合强资保障 18吉司最实弹的入的 18冶司产协同展 18西键属整合强源障 19三、：给动&AI动，需平助价中枢移 21锡重的略属，给动&存位动价中抬升 21供：球资对稀，给缺弹性 23需：AI+统求头并，动需快增长 33供平：2026球锡需一缺口 39四、：口制望松，期给性持价高运行 402025复：口制反，外价持扩大 40后展：口有望际和供矛难解持价位行 42五、利测 45业预测 45投建议 46风险示 47图表目录图表1：华有历盘 6图表2：广国委司实控人 7图表3：公主管员信（至2025年） 7图表4：公主产品 8图表5：公营收同比况 9图表6：公归净同比况 9图表7：销净率况 9图表8：主产毛情况 9图表9：公各用平 10图表10：公期费率处同平水平 10图表11：公资负率位同平水平 10图表12：主矿情况 11图表13：铜矿心息与能化况 11图表14：2025年坑资源况 12图表15：铜矿区质剖图地略图 12图表16：铜矿收同比况 13图表17：铜矿利及同情况 13图表18：高公采许可围资量况 13图表19：各种属情况变幅度 14图表20：2025年峰资源况 14图表21：广大构纲要、质图高矿区100矿地剖图 14图表22：高矿收同比况 15图表23：高矿利逐年升 15图表24：佛冲田门-支矿段9剖图 16图表25：佛冲锌增储况 16图表26：佛冲锌保有属变情况 17图表27：2025年子铅锌资情况 17图表28：佛冲锌营收况 17图表29：佛冲锌净利情况 17图表30：五矿地简图 18图表31：河五矿箭猪矿已用有处置分采量总表 18图表32：锡炼艺程及污点图 19图表33：锌炼艺程及污点图 19图表34：收前市司股控关结图 20图表35：收人制市公相股情况 20图表36：锡床全范围带分示图 21图表37：锡素壳度较低 21图表38：锡历复（美/吨） 22图表39：锡和价有强关性 23图表40：全制业PMI与价系 23图表41：2024年球矿产占比 23图表42：2024年球矿储占比 23图表43：全锡产及同比 24图表44：中锡产及同比 24图表45：全锡静储采（） 25图表46：中矿勘资金况亿） 25图表47：中锡较炼锡口例渐升 25图表48：中再锡量及比况 26图表49：中云南40%锡精加费平 26图表50：缅锡产量 27图表51：中锡进量 27图表52：中锡砂其精进数（） 28图表53：缅佤地经历两的矿制当前分硐步产中 28图表54：天公锡属产量 29图表55：天公锡储量比（2024） 29图表56：中精锡度进量 29图表57：中精锡度进量 29图表58：刚（）部局势 30图表59：Alphamin产量 31图表60：2027年球矿成曲线 31图表61：全锡增情况 32图表62：全锡库情况万） 33图表63：中锡社库存况万） 33图表64：2023年球需求构 33图表65：全半体售额况 34图表66：2024-2028全球AIPC出量CAGR为44% 35图表67：全球AIPC量及透情况 35图表68：全数中用锡量 35图表69：光焊横面及作理意图 36图表70：全新光装机锡量 36图表71：全汽行用锡平算 37图表72：全锡工锡量 37图表73：镀板游域分情（%） 38图表74：中镀板出口万） 38图表75：锡需衡（万） 39图表76：2025年价盘 40图表77：锑矿口量 41图表78：2025年精进口构吨） 41图表79：锑产量 41图表80：焦酸产量 41图表81：光玻产量 42图表82：光玻库天数天） 42图表83：氧锑口量 42图表84：2025年化出口构 42图表85：2023-2027E供需衡万） 43图表86：全主锑山 44图表87：华有色2026-2028年利测 45图表88：可公估值 46一、华锡有色：深耕锡锑稀贵，构建资源矿山+全链一体化核心优势从南化股份到华锡有色：广西有色龙头的涅槃重生与产业链布局195819981.520002014202020236月证2024100%2025350/图表1：华锡有色历史复盘司公告，公司官网，新浪财经股权结构：广西国资控股，体制优势底蕴深厚76.98%43%56.47%子公司业务分布清晰，分工明确。二一五地质队负责有色金属勘探业务，开展矿山找矿工作；广西华锡矿业有限公司铜坑矿、广西高峰矿业有限责任公司锡矿、广西佛子矿业有限公司佛子冲铅锌矿负责采矿业务，运营自有矿山；车河选矿厂、新巴里选矿厂、古益选矿厂、砂坪选矿厂负责选矿业务，配套对应矿山并开展尾矿资源综合回收；下属设计研究院负责深加工研发业务，开展稀贵金属领域技术研发；广西八桂监理有限公司负责工程监理业务，提供工程监理服务。图表2：广西国资委为公司实际控制人注：数据截至2025年图表3：公司主要管理人员信息（截至2025年年报）姓名职务性别年龄主要工作经历张小宁董事长、总经理、副董事长男52岁大学学历，高级工程师，历任多家冶炼厂管理职务及华锡集团、稀土相关企业高管。现任广西华锡集团党委副书记、董事长，华锡有色党委书记、董事长。李新宇副董事长、董事、总经理男47岁桂林市委、国土系统等职务。入职北部湾港务集团后担任多部门及子公司管理岗，现任广西华锡有色金属股份有限公司党委副书记、副董事长、总经理。邹红兵董事男56岁大学学历，高级政工师。曾任广西华锡集团股份有限公司董事、党委副书记、纪委书记、工会主席。现任广西华锡集团股份有限公司党委书记、副董事长、总经理，广西华锡有色金属股份有限公司董事。岑业明董事男52岁大学学历，高级工程师。曾任广西金海交通咨询有限公司董事长；北部湾港北海码头有限公司副总经理。现任广西北部湾国际港务集团有限公司工程技术管理中心副主任，广西华锡有色金属股份有限公司董事。吴乐文董事、常务副总经理男39岁博士研究生学历，高级工程师。历任华锡集团技术相关岗位职员、技术员，北部湾港务集团安全环保部多职务及总经理助理，华锡集团、华锡有色副总经理。现任广西华锡有色金属股份有限公司党委委员、董事、常务副总经理。蓝文永独立董事男56岁研究生学历，注册会计师、教授。历任广西师范学院、广西经济管理干部学院讲师、副教授、教授，兼任广西广电网络独立董事。现任广西财经学院会计与审计学院教授、硕士生导师，广西华锡有色金属股份有限公司独立董事。司公告产品矩阵：多金属品类全覆盖，多元业务协同增效委托加工冶炼金属锭195420252.71500深公司构建了覆盖锡、锑、铟及其他基础金属四大系列的全产业链产品矩阵。其中锡系列为公司核心优势品类，产品矩阵最丰富，广泛应用于电子半导体、光伏新能源等领域；锑系列为重要盈利补充，多用于阻燃剂、军工等场景；铟系列是高附加值稀贵金属业务ITO图表4：公司主要产品司公告盈利结构：锡品筑牢基本盘，多元品类平滑周期公司近年业绩呈现高增后阶段性调整态势，锡、锑、铟等稀贵金属为核心业务。2020-20257.358CAGR51%0.098CAGR145%2023202541%-49%30%图表5：公司营收入同比况 图表公司归净利同比况2020-20252020-20252.1%36.6%类毛率年在动据 计，2025锭毛率25.8%，同降6.8pct；铅锑矿率80%，比长1.3pct；锭率18.7%，比降10.4pct；锌精矿毛率比降16.3pct司产利率现化锡及加工品毛利率下主要外购、锡锭料占提升锭毛利下降加工比增加铅锑精毛率高得于产价上。图表7：销售净率情况 图表主要产毛利情况据0225.1%波动至021，5.51%7.06%5.1%-0.10%0.63%20252022年的0.16%20251.43%图表9：公司各用率平 图表10：公司期费用处于行平水平管理费用% 研发费用率%销售费用%（右） 财务费用率%（右）8% 3.0%7% 2.5%6% 2.0%5% 1.5%4%3% 1.0%2% 0.5%1% 0.0%0% -0.5%2022 2023 2024 20252022年27.54%34.92%，20251公司资产负债率长期处于行业平均水平区间，未来仍有一定下降空间。图表11：公司资产负债率位于同行平均水平二、全球顶级资源禀赋，构筑高壁垒护城河20258,550.6236.18%429.48增加31.69%。图表12：主要矿山情况矿山名称运营主体地理位置持股比例%矿区面积（km²）证载年开采规模（万吨/年）主要有价矿种绿色矿山资质铜坑矿广西华锡矿业有限公司河池市南丹县大厂镇100%15.8350锡、锌、铅、锑、铟国家级绿色矿山高峰锡矿广西高峰矿业有限责任公司成矿带西矿带58.75%2.233锡、锌、铅、锑、铟国家级绿色矿山佛子冲铅锌矿广西佛子矿业有限公司梧州市岑溪市诚谏镇、安平镇100%13.345锌、铅、铜、银自治区级绿色矿山司公告铜坑矿：规模化生产引擎与探转采后的产能释放15.82020165万吨，采用重选浮选20254237.6/350万吨//米至+150+925-35520302052，202583.42311084.31,81811.21,825图表13：铜坑矿核心信息与产能变化情况指标变更前/原状态变更后/最新状态备注采矿证生产规模237.6万吨/年350万吨/年证载产能提升47%开采矿种锡矿锡矿、锌矿、铅矿多金属协同开发能力增强开采方式地下开采露天/地下开采开采方式更灵活开采深度925米至+150米925米至-355米深部资源纳入开发体系采矿证有效期至2030年5月23日至2052年1月24日资源服务年限显著拉长司公告图表14：2025年铜坑矿资源情况主要品种资源量（金属吨）储量（金属吨）品位（%，克/吨）资源剩余可开采年限许可证/采矿权有效期锡主矿产51,035.5134,187.480.3926202512420521月24日伴生29,364.00-0.2小计80,399.5134,187.48-锌主矿产2,055,925.00972,213.363.82伴生255,669.95108,484.742.06小计2,311,594.951,080,698.10-锑43,038.59-0.3铟1,817.59-32.05g/t铅111,786.34-0.76银共生230-188.48g/t伴生1,595.34-26.19g/t小计1,825.34--司公告（）（91、92）40图表15：铜坑矿矿区地质剖面图和地质略图志戍等《广西大厂铜坑锡多金属矿床地质特征及成因分析》2023-202526.152.241%5.712.649%。图表16：铜坑矿收及比情况 图表17：铜坑矿利润同比况公告 公告高峰矿：世界罕见特大型特富锡多金属矿体2.2采规模为33万吨/100105202411.62%0.3%6.5%、1.9%936.3万吨增长至1114.78178.4819%33%；31%17%16%19%33浮选图表18：高峰公司采矿许可范围内资源量情况矿产组合矿种保有资源量累计动用资源量累计查明资源量金属量元素量（t）矿石量（104t）品位金属量元素量（t）矿石量（104t）品位金属量元素量（t）矿石量（104t）品位%、AgGag/t、AgGag/t、AgGag/t主矿产锡1805471114.781.623117852170.691.444923323285.471.5共生矿产锌7206511114.786.4617518192170.698.0724724703285.477.53共生矿产铅2108341114.781.897979552170.693.6810087893285.473.07共生矿产锑1869041114.781.686711372170.693.098580413285.472.61共生矿产银851.451044.6781.52334.091505.04155.083185.542549.71124.94司公告图表19：各品种金属量情况及变动幅度矿产组合矿种保有金属量/元素量（t）2021年报告保有金属量/元素量（t）变动量（t）变动幅度（%）主矿产锡1805471352774527033%共生矿产锌72065155122216942931%共生矿产铅2108341800713076317%共生矿产锑1869041606282627616%共生矿产银851.45717.37134.0819%司公告图表20：2025年高峰矿资源情况主要品种资源量（金属吨） 储量（金属吨） 品位（%，克吨） 资源剩余可开采年限 许可证/采矿权有效期锡164,745.2393,238.281.63202017年5月1日至2027年5月1日铅181,315.19101,768.391.79锌595,284.64311,027.415.88锑162,323.2395,929.321.6银730.41426.5472.10g/t铟1,790.45883.66176.75g/t司公告图表21：广西大厂构造纲要图、地质简图和高峰矿区100号矿体地质剖面图褒华等《广西大厂矿田高峰锡多金属矿床花岗斑岩白云母化学特征及其地质意义》，国盛证券研究所高峰矿产能提升至45万吨/100+10533/45/4.5+690（含10.9金4.6亿元，后续需投入资金6.3亿元，为高峰公司自有和自筹资金。高峰矿盈利能力持续提升，关键在于其资源优势已经实质性转化为盈利能力。根据公司年报披露，2023年-2025年，高峰矿营收由13.3亿元增长至22.7亿元，年复合增速31%；对应净利润由6.3亿元增长至11.9亿元，年复合增速37%。图表22：高峰矿收及比情况 图表23：高峰矿利润年提升公告 公告佛子冲铅锌矿：特大型特富锡多金属矿体佛子冲铅锌矿迅速进入整合增储-提效”的新阶段。45/20245.2100%8132202416451113图表24：佛子冲矿田石门-刀支口矿段9线剖面图锦辉等《广西佛子冲铅锌矿田地质特征及找矿模式》2025年51,093.3万吨，增幅。+570.1-160.1公司拟申请将佛子冲铅锌矿采矿权变更范围（扩大开采深度），矿区累计保有资源量1,093.3528.694%长至880213.378%，175202529.79.422.171.36,374229110图表25：佛子冲铅锌矿增储情况范围矿石类型资源利用情况资源量类型矿石量(万吨)金属量(吨)平均品位(%)备注锌铅锌铅矿区采矿权控制资源量299.7108,87880,9673.632.7范围内推断资源量580.3205,857153,251（+570.1米铅锌矿石保有/至-160.1米合计880314,735234,2183.582.66标高）采矿权范围控制资源量80.721,2485,4082.630.67外（采矿权推断资源量132.630,31217,3492.291.31平面范围内-铅锌矿石查明勘查新增160.1米标合计213.351,56022,7572.421.07高以下）矿区合计控制资源量380.4130,12686,3753.422.27（采矿权范推断资源量712.9236,169170,6003.312.39围内+采矿铅锌矿石保有/权范围外）合计1,093.30366,295256,9753.352.35司公告图表26：佛子冲铅锌矿保有金属量变动情况矿产组合矿种保有金属量（吨）2024年末保有金属量（吨）变动量（吨）变动幅度（%）共生矿产锌366,295205,990.80160,304.202铅256,975162,183.3394,791.6758.45伴生矿产铜15,24611,939.653,306.3527.69银343138.73204.27147.24镓175/175/司公告图表27：2025年佛子冲铅锌矿资源情况主要品种资源量（金属吨）储量（金属吨）品位（%，克/吨）资源剩余可开采年限许可证/采矿权有效期锌297,004.8994,401.633.5622202472520397月24日铅221,303.7970,417.472.66铜13,346.786,373.520.16银229.3109.9227.52g/t司公告年-20254.34.79%0.660.78亿元，同比增长18%。图表28：佛子冲锌矿收情况 图表29：佛子冲锌矿利润况公告 公告体外资产注入可期，广西关键金属平台整合加强资源保障五吉公司成立于2004年8（）202169.96%2024图表30：五圩矿田地质简图乔帆等《广西河池五圩矿田铅锌锑多金属矿成矿地质特征及找矿潜力分析》6190.54216.521973.984537.93060.171477.7313068.989186.533882.4529.53叠部分18.74吨，重叠部分10.79吨。金属种类不重叠部分可采储量（吨）重叠部分可采储量（吨）合计可采储量（吨）锑（金属种类不重叠部分可采储量（吨）重叠部分可采储量（吨）合计可采储量（吨）锑（Sb）4,216.521,973.986,190.50铅（Pb）3,060.171,477.734,537.90锌（Zn）9,186.533,882.4513,068.98银（Ag）18.7410.7929.53池五吉箭猪坡矿业有限公司五圩箭猪坡矿区锑锌铅银矿（已动用未有偿处置资源量）采矿权出让收益评估报告2010113.15197620101191991199919982680122721362014.422015年荣获全国文明单位”称号。/++17,556/年（16,870吨/10/115/159,591吨/11,731.24吨/340/2/再生原料综合升级改造项目主要建设内容为：①将锡生产系统原料改为年用锡精矿21500吨、HW48200003800吨；②（3500/1405729.64640万元，占总投资的87.71%。图表32：锡冶炼艺流及排节点图 锌冶炼艺流及排节点图壮族治区态境厅 壮族治区态境厅北部湾港集团将其持有的华锡集团48.19%股权作价出资设立关键金属集团，且北部湾港集团与关键金属集团签署无偿划转协议，将持有的剩余华锡集团28.79%股权无偿划转给关键金属集团。收购完成后，上市公司实际控制人广西国资委、直接控股股东华锡集团未发生变化，关键金属集团以间接方式合计控制上市公司56.47%股份，成为上市公司的间接控股股东。图表34：收购前市公股权制关结图 图表35：收购人制上公司关股情况公告 公告三、锡：供给扰动&AI驱动，供需紧平衡助力价格中枢上移3.1锡是重要的战略性金属，供给扰动库存低位推动价格中枢抬升锡矿地壳丰度较低，全球看锡矿分布广泛，但分布不均。全球常以区”或带”的形式集聚出现，且局限分布在一定的区域或地带。根据全球性锡矿比较集中的部位，将全球锡矿分布划分为3个主要锡矿成矿带，环滨太平洋巨型锡矿成矿带、欧亚大陆陆内锡1.7，图表36：锡矿床全球围内状分示图 图表37：锡元素壳丰较低宪立等《世界锡矿时空分布规律及成矿作用》，国盛证券研究所

静等《金属的理化性质和地壳丰度的相互关系初步研究》，2009年以来锡经历三轮周期，具体分析如下：第一轮周期（2009-2020年）1）2009年家旧新和节能品民内电市从 09第度初底后迅反，动导行业气企回。外，国协ITRI数据示，2009全十锡公生产锡24.5吨同下降2.2%。2009年需紧刺激价快上，年底LME锡现货格为16725元/吨较初涨高达45%。2）2011年1133000/1118950/4）201620161.7万LME82017-2020第二轮周期（2021-2023年）202120222LME25899/吨，SH13.51%。第三轮周期（2024年至今）2024年LME锡三月期货均价30240美元/吨，SH10%。2025年随着新型领域需求支撑，叠加缅印供给紧缺，价格中枢上移。图表38：锡价历史复盘（美元/吨）重庆市发展和改革委员会，有色金属在线，安泰科，七禾网，联合资信评估股份有限公司，威领股份锡价与铜价关联度较高。从发展趋势上看，镀锡铜线在新能源汽车中的应用逐渐凸显，传统的汽车导线一直以来都是以铜为导体材料。然而，铜导线也存在一些缺陷，比如容易产生因氧化而形成的铜绿。它不仅会使导线外观变差，更重要的是，其导电性能远不性看图表39：锡价和价具强相性 图表40：全球制业PMI与锡关系loomberg3.2供给：全球锡资源相对稀缺，供给侧缺乏弹性USGS，2014-2024480万吨42012.5%。2024301.6%；//6.9/5.0/3.423%/17%/11%。2023（金）37.22025（金图表41：2024年球锡产量比 图表42：2024年球锡储量比SGS SGS图表43：全球锡产量同比 图表44：中国锡产量同比全球锡矿静态储采比呈下降趋势，中国整体锡矿勘探资金偏低。据i1995372024142024710020233.3%6.1%。近年新增储量有限，潜在生产能力不足，导致锡价对于供给冲击较为敏感。图表45：全球锡静态采比年） 图表46：中国矿勘探金情（亿）202220232024大。20169.220246.9-4%201613.620244+4%20164.432%；202411.562%。图表47：中国锡矿较精炼锡缺口比例逐渐提升i202780%图表48：中国再生锡产量及同比情况国有色金属工业协会，SMM，Mysteel云南40%SMM数20251-1116.32540%121.1/图表49：中国云南40%锡精矿加工费水平ysteel中国锡精矿90%2013-201670%。20172024年缅甸矿产量同比下滑202450%2.120244202542024973011276202373%202426%。图表50：缅甸锡产量 图表51：中国锡进口量2023年以来受佤邦禁矿影响，全球锡矿供给蒙上阴影。佤邦地区长期以来存在因开采作业不规范、无计划性勘探开发导致的矿区资源浪费、自然环境污染、安全事故频发的202341582024年230%2025202542320231220257月佤图表52：中国锡矿砂及其精矿进口数量（吨）图表53：缅甸佤邦地区经历近两年的禁矿限制，当前部分矿硐逐步复产中MM印尼自2009年17%2009年起出台一系列政策限制锡矿出口。20142021202420239月，印尼出台新规将320243（J由于更为严格的RKAB审核标准的实施，2024年，中国自印尼精锡进口量下滑38%至1.54万吨。90%201865%202431.319.32024图表54：天马公锡金产量 公锡矿量占（2024）公司告 公司告图表56：中国精锡年进口量 图表57：中国精锡月进口量M23运动和刚果（金）政府的冲突导致锡矿供应危机。M23运动（Mouvementdu23Mars）组建于2012年，是刚果（金）的一个反政府武装团体。2025年初以来，M23运动”不断发起攻势与政府军激战，让刚果（金）东部动荡局势急剧恶化，引起了全球关注。M23运动已经取得刚果（金）南北基伍省（Kivu）大部分地区和戈马、布卡武和基伍湖附近重大战略城镇的控制权。图表58：刚果（金）东部局势金资产20253金Bisie1M23Bisie1128（BisieBukavuSMMBisieBisieBukavuAlphamin金Bisie（金025500e45，Bisie（69%2019年，20241.25220241.7338%2025313（AlphaminResources20254920251.8-1.85万吨。刚果（金）M23（政府都指控M23（12430年1115金政府与反政府武装M23（（）图表59：Alphamin锡矿产量lphamin公司官网，ITAIA00分位数将抬升至394美元吨。ITA数202250%75%90%15562/22634/25581/20102020203050%75%90%22158/31408/53974/图表60：2027年全球锡矿成本曲线lphamin13lmeos的rpadrda的IS4808/MetalsSouthCrofty13400/ITA203050%、75%、90%22158/31408/53974/到印尼可能恢复部分出口，及可能新增矿产的投产，2026-2027年全球锡矿供给增速可能为3.6%。图表61：全球锡矿增量情况序号公司地区矿山平均品位%AISC（美元/吨）未来锡产量（万吨，金属吨）项目状态1Alphamin刚果（金）MpamaNorth&South3.0%159002.52024年产量达到2万吨，Alphamin管理层将继续勘探来寻找第三个锡矿床使其每年有2.5万吨锡矿处理能力。2Andrada纳米比亚UIS0.1%248080.1426H1858项目已采购完毕，并正在现场储存，26财年下半年进行调试工作，该项目完成后，锡矿产量可提升60%。3兴业银锡中国银漫矿业——1.352971.3522.43年，2510续工作。4兴业银锡摩洛哥Achmmach0.6%153680.6项目已取得开工前所有手续，满足开工要求，预计2027年四季度实现投产。5TinOneMinning哈萨克斯坦Syrymbet0.2%—0.75最终可行性研究（D全面建设将于2025年完成。6MetalX澳大利亚Renison在处理项目Rentails0.44%—0.54公司规划锡年产能5400吨，目前正在推进环评审批。7澳大利亚Taronga0.10%—0.3620259EIS20268德国Tellerhäuser——0.55该项目已发表预可行性/选择研究报告，目前正在德国取得许可。9Elementos西班牙Oropesa0.36%148250.34已完成最终可行性研究（D10Stellar澳大利亚Heemskirk1.04%182600.35预计于2025年下半年或2026年上半年，矿产资源量更新。11CornishMetals英国SouthCrofty0.94%134000.47公司正在进行排水工作，项目投产后第2-6年产量为4700吨。12华锡有色中国高峰矿——0.92100+105号矿体深部开采工程项目，将矿石产能由33万吨/年提升至45万吨/年，建设周期4.5年。13中国铜坑矿——0.34公司25年4月完成铜坑矿采矿权变更，锡矿生产规模由237.6万吨/年增长至350万吨/年。公司公告，各公司官网，，ITA20252017-20252019202120242025图表62：全球锡库存况（吨） 图表63：中国锡社会存情（万）MM需求：AI+传统需求齐头并进，推动锡需求快速增长氧化锡图表64：2023年全球锡需求结构金资产0%AI0202462762023526819.1%65%导体封装用锡焊料需求增加，预计2025年全球增速将达5%至7%。图表65：全球半导体销售额情况AIPC随着微软Copilot+AI应用的广泛落AIPCcanalysAIPC1PC40%2028AIPC量205024年至2284%02415.6%202870%AIPC中和之外，额外集成了一AIPC18HDI（其产品价值量较传统PCPCB20%图表66：2024-2028全球AIPC货量CAGR为44% 图表67：全球AIPC出量及透率况1CTO artner，51CTO证券研究所数据中心：2024-203019%2427.220325840Sn-Ag-CuDiscoveryAlert102.5IEA，2024W2025114.3GW20302024-203013.9GW39.9GW20240.352030119%。图表68：全球数据中心用锡量EA，macquarie，DiscoveryAlert 算光伏：2029年预计全球光伏行业用锡量为524-29年年复合增速1）2）表面锡合金层的主要作用是让光伏焊带满足可焊性，并且将光伏焊带牢固地焊接在电池片的主栅线上，从而起到良好的电流导流作用。光伏焊带的性能不仅会影响光伏组件中由光生伏特效应所产生电流的收集和传导效率，而且对光伏组件的服役寿命也有至关重要的影响。图表69：光伏焊带横截面及工作原理示意图金资产20295年年复合增速CPIA2024530GW36%2025531-583GWSPE2026-2029790GW40-851.2202952024-20298%。图表70：全球新增光伏装机用锡量PIA，SPE，威领，紫金产 算年锡需求复合增速10%2030为15万吨左右，2024-2030CAGR10%。DiscoveryAlert1.5-20.72.40.82030152024-2030CAGR10%。图表71：全球汽车行业用锡水平测算20242025E2026E2027E2028E2029E2030E新能源车销量（万辆）1750218825042832317335253891YOY(%)25%14%13%12%11%10%单耗（kg/辆）1.751.751.821.881.952.012.40用锡量（万吨）9.3燃油车销量（万辆）7781753574137283714569986843YOY(%)-3%-2%-2%-2%-2%-2%单耗（kg/辆）0.700.700.710.720.730.740.80用锡量（万吨）5.5新能源+燃油合计用锡量（万吨）10.611.412.314.8BNE2024-2032全球锡需求CAGR6%PVC有机锡产品。无机锡以二价无机锡、四价无机锡为原料，下游需求主要为电镀、陶瓷、玻璃喷涂等工业场景，例如Low-E低辐射玻璃用CVD方法在玻璃表面镀一层SnO2。20326%，20329.5图表72：全球锡化工用锡量MR，紫金产，有色金报 算镀锡板（马口铁）（2mm高化妆品的档次和品质。在电子产品外壳领域，镀锡板因其良好的导电性能和防腐蚀性能，可以保护电子产品不受外界环境的影响，延长电子产品的使用寿命。图表73：镀锡板下游领域分布情况（%）研咨询（东南亚地区需求显著增长，成为出口增量重要来源。2025年1-10月我国镀锡板出口总量共计170.4万吨，同比增幅20%。图表74：中国镀锡板净出口（万吨）MM供需平衡：2026年全球锡供需存一定缺口202626-27金2025-2027年全球/-0.9万吨/-1.7-0.8/-1.5-0.7/-1.3万吨。图表75：锡供需平衡表（万吨）202320242025E2026E2027E供给原生锡12.613.413.814.314.8YOY%6%3%4%4%再生锡4.354.04.24.3YOY%16%-20%4%4%中国产量16.918.417.818.419.1YOY%9%-3%4%4%净进口量2.10.46-YOY%-78%-139%178%257%中国总供应量19.018.917.618.619.6YOY%-1%-7%5%6%原生锡17.916.617.919.220.7YOY%-7%8%8%8%再生锡1.81.9YOY%-35%-20%4%4%海外产量21.318.819.621.022.6YOY%-12%4%7%7%全球供应量38.740.1YOY%-2.6%1%4%4%需求中国需求18.2018.419.320.120.9YOY%1%5%4%4%海外需求17.818.919.119.419.9YOY%6%1%2%2%全球需求36.037.338.339.540.8YOY%3.5%3%3%3%供需平衡中国供需平衡0.80.5-1.7-1.5-1.3全球供需平衡2.2-0.1-0.9-0.8-0.7Mysteel，SMM，百川盈孚，前瞻网，广商网金属报价，中国有色金属报 算四、锑：出口管制有望放松，长期供给刚性支持锑价高位运行2025年复盘：出口管制反复，内外盘价差持续扩大图表76：2025年锑价复盘金属网 川盈孚，SMM，经日报中国闻周刊2025123116.19/12%（1）实物量的流动，即一价定律”。无论是正规渠道（出口自2024年11月起（3）20252-（2025.04-2025.10）。4531（2）（3）5710（2025.11-至今）。10原料进口：20251-123.825%图表77：锑精矿口量 图表78：2025年精矿口结（吨）总署百川孚 盈孚20256.72.3-40%图表79：锑锭产量 图表80：焦锑酸产量MM MM需求端：25年以来国内光伏玻璃产量环比平稳，但同比出现大幅下滑，2025年光伏玻璃累计产量达2467万吨，同比-12%，由于库存去化，向上传导至锑品消费则显现出焦锑酸钠更大幅度的产量下滑。外需方面，受制于出口管制政策再度趋严，国内氧化锑出口自2025年5月锐减，显著抑制出口需求。图表81：光伏玻产量 图表82：光伏玻库存数（）MM，川盈孚 MM，Mysteel图表83：氧化锑口量 图表84：2025年化锑口结构总署百川孚 盈孚后市展望：出口管制有望边际缓和，供需矛盾难解支持锑价高位运行TreasureCreek、Hillgrove20262025-202711.2/11.9/12.713.1/13.9/14.8图表85：2023-2027E锑供需平衡（万吨）指标2023A2024A2025E2026E2027E供给13.7111.7111.1811.9212.65yoy-15%-4%7%6%原生锑：12.009.969.4010.1010.80yoy-17%-6%7%7%中国6.236.006.006.006.10塔吉克斯坦1.701.702.002.402.60土耳其60.160.16缅甸0.450.450.450.450.45俄罗斯2.701.260.400.400.40澳大利亚na.na.na.0.100.30美国na.na.na.0.200.40其他0.760.390.390.390.39再生锑：1.711.751.781.821.85需求12.7213.3113.1013.8914.80yoy5%-2%6%7%阻燃剂6.286.476.676.877.07光伏玻璃2.442.772.302.823.45铅蓄电池1.711.751.781.821.85催化剂1.711.751.781.821.85其他0.570.570.570.570.57供给-需求0.99-1.60-1.92-1.98-2.14公司告 CPIA，SPE，球光国化，OECD，旗环经产研究，《RecentAdvancesinBio-BasedAdditiveal.地区实施主体矿山储量（万吨） 产能（金属吨）地区实施主体矿山储量（万吨） 产能（金属吨）状态锡矿山闪星锑业 锡矿山 30 10000 在产沅陵沃溪金锑钨矿 9 在产新邵龙山金锑矿 6 在产湖南黄金

洪江响溪金锑矿 0.03

15000 在产华钰矿业中国

甘肃以地南、录斗艘金矿 0.26 在产安化渣滓溪锑钨矿 0.49 未投产隆子县扎西康铅锌多金属矿山 5 2500 在产隆子县柯月铅多金属矿 4 1700 探转采华锡有色

铜坑矿 3（资源量

在产8000塔吉克斯坦

高峰矿 14 在产云南木利锑业 木利锑矿 17 10000 在产桃江久通锑业 板溪锑矿 3 3000 在产武宁华源锑业 驼背山锑矿 1 5000 在产贵州东峰锑业 半坡锑矿 9 4000 在产云南文冶有色金属 那丹锑矿 14 5000 在晴隆萤丰矿业 晴隆萤丰矿业 - 4000 在COMSAP 安佐布汞锑矿 - 10000 在产华钰矿业 康桥奇锑金矿 26 16000 爬产俄罗斯 Polyus 奥林匹亚金锑矿 12 - 减产MandalayResources Costerfield 1 1300 在产澳大利亚

LarvottoResources Hillgrove 7.5 4900 26Q2玻利维亚 国有 奥鲁罗金锑矿 31 2000-2700 减产PerpetuaResources Stibnite金锑矿 7 7800 2029E美国省绿制造业合会，研天，各司公，经产业究院，NSENERGY ：产根据量据取整五、盈利预测业绩预测2026-20281.2/1.25/1.3AI2026-202839/40/41/铅锑精矿：根据矿产产能爬坡和扩产节奏预测，预计2026-2028年公司产量分别为1.6/1.7/1.82026-2028年锑金属价格为17/18/19万元/吨。锌锭2026-2028年公司产量分别为3.4/3.5/3.6万吨。2026-2027发扰动