金融创新联动效应

金融创新联动效应

摘要金融创新所产生的效应对经济的

影响显而易见。但并非在任何国情下就能一

味倡导金融创新的快速深入。文章对我国金

融创新过程中各个层面所体现出的特点从

积极、消极两方面进行分析，并对其相关因

素进行联动效应思考，最后得出适用于我国

的启示建议。

关键词金融创新联动效应启示

为促进改革的巩固深化、以及应对入世

后的挑战，特别是金融领域受到的冲击，我

国政府采取了一系列包括金融创新在内的

措施。要建设成为新的国际金融中心，同样

不可或缺的是一个鼓励创新的政策环境。随

着若干年来的发展，我国的金融创新已有诸

多表现，主要体现在：金融工具的创新；金

融机构的创新；金融市场的创新；金融制度

的创新。

1金融创新的积极联动效应

金融创新与其构成因素的联动影响

狭义的金融创新仅指金融工具的创新;

广义的金融创新包括金融工具、金融机构、

金融市场以及金融制度的创新。而其中金融

工具创新构成金融创新的核心内容；金融制

度创新为新的金融资产和金融机构出现提

供了发展空间及保证；金融市场的创新则是

新的金融资产和金融机构运作的场所，而金

融工具与金融机构的创新直接丰富了金融

资产和金融机构的种类。金融工具、金融市

场与金融机构的创新是互动的，同时配之与

其适应的金融制度，提供相应的金融技术支

持，构成了一个较为完整的金融创新系统。

金融创新对金融市场的影响

金融创新对金融市场的发展发挥了重

要作用。从转移风险的角度分析，如果没有

金融创新所产生的转移价格风险的金融工

具，那么厂商从债务市场进行融资或是在外

汇市场进行外汇兑换时，都面临着很大的利

率或汇率风险，这样将对传统意义上的厂商

生产商品和对外贸易产生不利影响。另外,

若没有这些金融工具，在金融市场上进行金

融资产的投资同样面临着很大的价格风险,

这会对资金的融通和金融市场的发展产生

不良影响。从增加资产流动性的信用工具和

权益工具的创造的角度分析，将不能流动的

资产转变为可以流动的证券提高了银行资

金的效率，新的信用工具和权益工具挖掘了

金融市场一切可以赢利的机会，也提高了金

融市场的效率。在市场经济条件下，商品价

格机制对社会资源配置的调节往往是通过

资金融通来实现的，资金融通效率和金融市

场效率的提高促进了社会发展。正因为这样,

金融市场的发展与金融创新存在正相关的

关系：金融创新越多，金融市场就越发达；

同时，经济的发展与金融市场的发展也存在

正相关的关系：金融市场越发达，经济的发

展水平就越高。

金融创新资产财富信用化的联动影响

体现在为社会提供了新的投资与融资

渠道，一方面金融创新的保值避险功能，能

使不同风险偏好的交易者选择合适的金融

资产进行交易，扩大了信用规模；另一方面

金融创新的降低成本功能，也使一些规模小、

利润率低的企业进入金融市场进行融资。此

外，各种金融资产所包含的信息正是信用形

成的基础，由此人们又会产生各种预期，预

期又会影响金融资产价格的形成。金融创新

的价格发现功能缓解了信息不对称，加强了

信用形成的基础。而信用的不断加强又促进

了金融领域的层出创新。

2金融创新的消极联动效应

我国金融创新的规范性分析

根据戈德斯密斯的金融发展理论以及

麦金农和肖的金融深化理论，应该在金融深

化过程中大力发展非银行金融机构和资本

市场。相比较西方成熟的货币市场，我国货

币市场上金融工具种类稀少，且规则不完善,

应该说还处于不断探索完善中。在这个时候

为盲目讲求大而全而将金融创新拓展到资

本市场，无疑相当于要在没有稳固的地基上

修建一座摩天大楼，其结果不言而喻。西方

国家金融市场的发展多遵循“先货币市场，

后资本市场；资本市场中先债券市场，后股

票市场”的发展顺序。我国发展金融市场时

却采取资本市场先行且优先发展股票市场

的策略，结构导致股市结构失衡、投机盛行、

秩序混乱。又如金融期货市场，不过我国政

府债券现货品种稀、规模小的国情，在1992

年盲目国债期货，终于在1995年酿出

风波后而草草收场。

我国存在的事实是：直接融资的比重从

2000年以来逐渐下降，原先我们有的就是一

个以银行为主的金融体系，这种金融体系的

缺陷谈得很多，亚洲金融危机使它暴露得更

为充分，亚洲金融危机以后，我们金融界特

别是亚洲地区的金融界最大的任务是要改

变银行融资为主的金融结构，要改革这个结

构必然的内容是要扩大直接融资，而在我国,

直接融资的比重却是逐渐下降的。原因是什

么？正是由于人们判断资本市场新的金融

工具根基不牢因而回归最原始却相对稳妥

的银行借贷。

金融创新对我国金融市场稳定性的影

响

虽然金融市场的发展与金融创新存在

着主要是上文中提到的正相关关系，但同样

存在着不可避免的冲突。金融工具本身存在

着内在的矛盾，就是避险和投机的功能并存。

如果一种金融工具只能用于避险，那么在金

融市场上往往只出现买方或卖方。这种金融

工具难以形成市场,也就难以用这种金融工

具避险。如果一种金融工具只能用于投机，

那么金融市场将成为赌场，金融市场也就失

去了它存在的意义和作用。正由于金融工具

同时具有避险和投机两种功能，它就可以形

成活跃的市场，避险者和投机者都通过这种

金融工具的交易实现自己的目的。并且，金

融市场具有一种金融杠杆放大作用的机制，

一方面成倍放大潜在收益，同时也将风险成

倍放大。这意味着金融创新在使人们有更有

效的方法避免风险的同时，也将使金融市场

存在更强的投机性。这也意味着金融创新在

促进金融市场和经济发展的同时"也加剧金

融市场和经济体系内在的不稳定性。

随着经济全球化、金融自由化的发展加

深，货币市场与资本市场完善发展也显得尤

为重要。一方面金融创新优化金融资产结构,

提高其定价的有效性，对其发展规范化产生

了正面影响。但另一方面，金融创新增加了

市场的投机行为，加重经济中的泡沫极冲击

金融体系的稳定性，这些都是对金融资产发

展规范化造成的负面影响。

我国金融创新下金融机构经营风险分

析

不言而喻金融创新带来了大量新的金

融产品和服务，这提高了金融机构获利的可

能，但同时，也使它面临更大的经营风险。

我们知道，金融创新在转移和分散风险方面

已起到很大的作用。金融机构通过各种金融

创新工具和业务把所有风险或部分风险转

移给愿意承担的一方，使得金融风险得以转

移或适当的分散。但是，从全球的角度看,

金融创新仅仅是转移或分散了某种风险，并

不意味着就消灭减少了此风险；相反金融机

构在利益机制驱动下可能会在更广的范围

内和更大数量上承担风险，一旦潜在风险转

变为现实损失，其破坏性远远超出了传统意

义上金融风险。这主要体现在金融创新的重

要指标一金融工具上。

其一，创新工具在消除市场阻碍的同时

也强化了因市场依存性的增强而增加的脆

弱性。因为任何源于某一市场的冲击将会被

快速地传递到其他市场；其二，创新工具交

易多为表外业务形式进行，这使投资者和管

理当局难以对发行机构准确的评估和监控；

其三，在竞争中为了吸引客户，许多场外交

易实际上已经成为无保证金交易。过度的竞

争，往往引起错误的合同定价，由此带来的

风险是很难控制的；第四，创新工具场外交

易的规模不断扩大，一些传统上在场内交易

的产品，如与股权相连的创新工具将会更多

的在场外进行交易，由此发展带来的风险也

越来越明显C

3对我国金融改革的启示

上面对金融创新缺乏规范性的分析，我

们可以得出：我国金融创新，应该优先选择

银行业的发展，相机选择非银行金融机构、

证券市场的发展。放缓对非银行金融机构和

资本市场制度、工具等的创新，待前者实力

逐渐增强之后，在加快后者的创新发展步伐。

而金融制度的规范化创新，其关键不在于排

斥政府而依赖自由放任制度下的市场力量，

而在于改革政府介入金融的方式和职能。

从创新金融工具的方面来看：我国利率

尚未市场化，股票市场还有待完善，目前不

宜恢复利率期货市场和建立股票指数期货

市场。从政府的角度来说，在现阶段应鼓励

和支持目的在于增强资产流动性和提高金

融市场效率的金融创新。最近一个时期，建

立我国金融期货市场的呼声又开始出现。人

们认为应该考虑恢复国债期货市场和建立

股票指数期货市场，理由是前者可以为国库

券的投资提供一个保值的手段，后者可以使

保险公司资金和其他基金进入股票市场。尤

其是不久前，股票市场向保险资金敞开了大

门，这一变革更是提升了人们的上述预期。

先来考虑恢复国债期货市场的问题：在

目前的条件下，我国利率已部分上调个百分

点，且还有上升的潜力空间。解决这种市场

利率趋向于上升给国债投资者带来风险的

问题，以浮动利率发行国债比建立国债期货

市场简单易行得多。因此，虽然我国建立利

率期货市场的必要性比以前增大了，但条件

尚未成熟。建立利率期货市场的合适时机,

是利率市场化已经发展到一定程度，避免利

率风险成为确有必要的时候。

再来讨论建立股票指数期货市场的问

题：建立股票指数期货市场有助于保险资金

和其他基金入股票市场，这从理论上来说是

成立的。但是在我国现实的股票市场上，股

票的市盈率普遍高于0甚至高于50o这意味

着人们买卖股票主要是获股票的差价而不

是股息，股票具有投机的价值而没有多少投

资的价值，保险公司资金和其他基金以期保

值的方式进入股票市场意义不大。再者，我

国上市公司的质量不高、投机性过强，因此，

我国股票市场目前的首要任务是规范和完

善现有的市场而不是去建立新的衍生金融

工具市场。如果在现在这种情况下再推出股

票指数期货合同交易，将为一个投机性已很

强的股票市场再提供一种投机性更强的金

融工具。

笔者认为，剔除以上观念外，对于提高

资产流动性、增进金融市场效率的金融创新

则不必严格管制，由金融市场进行选择。

2004年2月2日，国务院发布了《关于推进

资本市场改革开放和稳定发展