财务基础及管理14

第十三章

企业价值评估

102折现现金流量模型评估01企业价值评估概述03相关估价法目录2基本要求E基本要求理解公司价值评估的目的与对象掌握折现现金流量模型估价的基本原理和种类掌握折现现金流量模型的应用掌握相关估价法的原理和应用3第一节企业价值评估概述一.企业价值评估的目的企业价值的准确评估，它的主要作用在于企业财务管理有一个比较准确创造企业价值的评价工具，有助于科学地进行决策。4它的主要用途表现为以下几个方面：3.价值评估可以用于以价值为基础的管理1.估价值评可以用于投资决策2.价值评估可以用于企业并购5二．企业价值评估的对象.我们进行企业价值评估首先要明确价值评估的对象是什么。价值评估的一般对象是企业整体的经济价值，也就是企业作为一个整体的公平市场价值。61.实体价值和股权价值企业全部资产的总体价值，称为“企业实体价值”。企业实体价值是股权价值与净债务价值。企业实体价值=股权价值+净债务价值股权价值在这里不是指所有者权益的会计价值（账面价值），而是股权的公平市场价值。净债务价值也不是指它们的会计价值（账面价值），而是净债务的公平市场价值。72.持续经营价值和清算价值企业能够给所有者提供价值的方式有两种：一种是持续经营价值，另一种是清算价值。持续经营价值：一种由营业所产生的未来现金流量的现值，称为持续经营价值(续营价值)清算价值：停止经营，出售资产产生的现金流在进行企业价值评估时，应明确拟评估的企业是一个持续经营的企业还是一个清算的企业，从而确定评估的价值时持续经营价值还是清算价值。一个企业的公平市场价值=Max{持续经营价值，清算价值}83.少数股权价值和控股权价值在股票市场上交易的只是少数股权，大多数股票并没有参加交易。掌握控股权的股东，不参加日常交易。少数股权价值（当前价值）：是现有管理和战略条件下企业能够给股票投资人带来的未来现金流量的现值。控股权价值（新的价值）：是企业进行重组，改进管理和经营战略后可以为投资人带来的未来现金流量的现值新的价值与当前价值的差价为控股权溢价，它是由于转变控股权而增加的价值。总之，在进行企业价值评估时，首先要明确拟评估的对象是什么，搞清楚是企业价值还是股权价值，是持续经营价值还是清算价值，是少数股权价值还是控股权价值，针对不同的评估对象，运用不同的方法进行评估。9二、折现现金流量模型的种类一、折现现金流量模型评估的基本原理三、折现现金流量模型的应用第二节折现现金流量模型评估10一、折现现金流量模型评估的基本原理

1.采用折现现金流量模型估价是基于这样一个观点，即任何资产的价值都等于其未来期望现金净流量的贴现值。

2.企业的价值表现为三个变量的函数：相应的现金净流量的多少、时间以及与现金流量相关的不确定性。11二、折现现金流量模型的种类（1）股利现金流量折现模型股权价值=股利现金流量是企业分配给股权投资者的现金流量。12（2）股权现金流量折现模型a、股权价值=股权现金流量是一定期间企业可以提供给股权投资人的现金流量，它等于企业实体现金流量扣除对债权人支付后剩余的部分，也可以称为“股权自由现金流量”b、股权现金流量=实体现金流量-债务现金流量c、其中股权现金流量=股利分配-股票发行（或+股票回购）=股利-股权资本发行+股份回购d、其中债务现金流量=税后利息-净负债增加=税后利息-新借债务（或+归还债务）13（3）实体现金流量折现模型实体价值=股权价值=实体价值-净债务价值净债务价值=实体现金流量是企业全部现金流入扣除成本费用和必要的投资后剩余的部分，它是企业一定期间内可以提供给所有投资人（包括股权投资人和债权投资人）的税后现金流量。14企业实体现金流量=税后经营利润+折旧与摊销-经营营运资本增加-（净经营性长期资产增加+折旧与摊销）经营营运资本增加=本年经营营运资本-上年经营营运资本经营营运资本=经营性流动资产-经营性流动负债资本支出=净经营性长期资产增加+折旧与摊销15三、折现现金流量模型的应用

1.股权现金流量模型

（1）永续增长模型永续增长模型的一般表达式为：股权价值=永续增长模型的条件：企业必须处于永续状态，企业未来长期稳定、可持续地增长。16

（2）两阶段增长模型两阶段增长模型的一般表达式为：股权价值=预测期股权现金流量现值+后续期价值的现值假设预测期为n,则：股权价值=两阶段增长模型的适用条件：两阶段增长模型适用于增长呈现两个阶段的企业。第一阶段为超常增长阶段，增长率明显快于永续增长阶段；第二阶段具有永续增长的特征，增长率比较低，是正常的增长率。172.实体现金流量模型实体现金流量模型，如同股权现金流量模型一样，也可以分为以下两种：

（1）永续增长模型实体价值=18（2）两阶段增长模型实体价值=预测期实体现金流量现值+后续期价值的现值假设预测期为n，则：实体价值=+19例子：甲公司是一家从事生物制药的上市公司，2012年12月31日的股票价格为每股60元，为了对当前股价是否偏离价值进行判断，公司拟采用股权现金流量法评估每股股权价值，相关资料如下：（1）2012年每股净经营资产30元，每股税后经营净利润6元，预计未来保持不变。(2)公司当前的资本结构（净负债/净经营资产）为60%，为降低财务风险，公司拟调整资本结构并已作出公告，目标资本结构为50%，目标资本结构高于50%不分配股利，多余现金首先用于归还借款，企业采用剩余股利政策分配股利，未来不打算增发或回购股票。（3）净负债的税前资本成本为6%，未来保持不变，财务费用按期初净负债计算。（4）股权资本成本2013年为12%，2014年及以后年度为10%。（5）公司适用的企业所得税税率为25%。20要求：（1）计算2013年度每股实体现金流量、每股债务现金流量、每股股权现金流量。（2）计算2014年每股实体现金流量、每股债务现金流量、每股股权现金流量。（3）计算2012年12月31日每股股权价值，判断甲公司的股价是被高估还是低估。21分析：（1）2012年每股净负债=30*60%=18（元）2012年每股股东权益=30-18=12（元）2013年每股实体现金流量=每股税后经营净利润-每股净经营资产增加=6-0=6（元）按照目标资本结构,2013年每股净负债=30*50%=15（元）2013年每股股东权益=30-15=15（元）每股债务现金流量=每股税后利息-每股净负债的增加=18*6%*（1-25%）-（15-18）=3.81（元）每股股权现金流量=6-3.81=2.19（元）22（2）2014年每股实体现金流量=6元2014年每股债务现金流量=每股税后利息-每股净负债增加=15*6%*（1-25%）-0=0.68（元）2014年每股股权现金流量=6-0.68=5.32（元）(3)每股股权价值2.19*（P/F,12%,1）+(5.32/10%)*(P/F,12%,1)=(2.19+53.2)*0.8929=49.523第三节相关估价法0324一.相关估价法的原理所谓相关估价法就是根据可比较资产的价值来确定待估资产的价值。使用相关估价法来估算企业的价值主要有两种方式：一是分析公司的基本面。将相关估价比率与公司基本信息联系在一起。从而推断出相关比率与企业基本特征的关系。二是运用可比较的企业。通过对可比较企业的分析来确定被评估企业的相关比率。25（一）市盈率模型（二）市净率模型（三）市销率模型二．相关估价法在企业价值评估中的应用26市盈率模型市盈率是每股市价与每股收益的比率。市盈率=每股市价/每股收益目标企业每股价值=可比企业平均市盈率*目标企业的每股收益27市净率模型市净率是指每股市价与每股净资产的比率市净率=每股市