分众传媒剔除数禾影响扣非同比稳健成本优化持续

图表索引图1：分众传媒点拆解 4图2：分众传媒电电视点位解（万台） 4图3：分众传媒框海报点位解（万台） 4图4：分众传媒海点位拆解万台） 4图5：分众传媒营收入 5图6：分众传媒归净利润 5图7：分众传媒单度营业收入 5图8：分众传媒单度归母净润 5图9：分众传媒扣归母净利 6图10：分众传媒单季度非母净利 6图11：分众传媒分业务收况（百万元） 6图12：分众传媒营收结构 6图13：分众传媒楼宇媒及他各行业客户营收百万元） 7图14：分众传媒楼宇媒及他客户结构 7图15：分众传媒单季度本亿元） 7图16：分众传媒2016年以来PE-TTM 9表1：分众传媒盈预测（暂考虑新潮合并及“一下”增，单位：百万元） 8表2：可比公司估表 9注：如无特殊说明，数据来源均为公司财报。一、点位资源结构持续优化2026731385225.0万台/7125.825..05年底增长./二././.4253.5%/2.1%/2.7%799.225年底下降.%.25年底下降./二三线点位分别为/./.62516.6%/10.0%/11.4%。图1：分众媒点拆解 图2：分众媒电电视位拆（万台）

数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心 数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心图3：分众媒框海报位拆（万台） 图4：分众媒海点位解（台）

5.00.0

电梯电视-海外 框架海报-海外0.20.49.410.713.615.016.418.02.02.37.32017年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年2025年26年7月底二、26Q2收入小幅下滑，上半年互联网增投明显26H159.911.98%31.2817.39%；扣非归母净22.917.06%。图5：分众媒营收入 图6：分众媒归净利润营业收入（亿元，右轴） 营收同比（左轴

归母净利（亿元，右轴） 归母净利同比（左轴）30.0%20.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%160140120100806040200120.0%100.0% 6080.0% 5060.0%40.0% 4020.0% 300.0%-20.0% 20-40.0% 10-60.0%-80.0% 0数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心 数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心26Q230.7613.3912.49%；扣非后12.2417.06%（25Q22.17）图7：分众媒单度营收入 图8：分众媒单度归净利润

营业收入（亿元，右轴） 营收同比（左轴）454035302520151052019Q12019Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q32025Q12025Q32026Q1

归母净利（亿元，右轴）归母净利同比（左轴）

20151050-5-10-15数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心 数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心图9：分众媒扣归母利 图10：众传单季扣非净利200.0%

扣非归母净利（亿元，右轴）扣非归母净利同比（左轴）54

扣非归母净利（亿元，右轴）扣非归母净利同比（左轴）

20.0015.00

495036 3113

4447 402724 2320100

10.00数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心 数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心分业务结构看，26H156.290.05%3.4526.29%；0.1742.57%。图11：众传分业营收（百万） 图12：众传营收构楼宇媒体 影院媒体 其他媒体16,00014,00010,0008,0006,0004,0002,000-

楼宇媒体 影院媒体 其他媒体2%2%1%1%4%0%0%0%0%1%0%19%16%16%8%6%6%6%5%6%78%83%83%96%92%94%93%94%94%94%26H127.47亿元，同比下降12.91%；互联网广告主投放15.93亿元，同比增长65.72%。图13：分众传媒楼宇媒体及其他各行业客户营收（百万元）

图14：分众传媒楼宇媒体及其他客户结构日用消费品 互联网 交通、汽车 商业及服娱乐及休闲 房产家居 通讯 其他

90%80%

日用消费品互联网 交通、汽车商业及服娱乐及休闲房产家居 通讯 其他2,1224,2541,767

2,247

70%60%

12%13%

9%10%17%35%28%1,5932,000

50%

21%26%30%1,1218,1212,158

661

763

962

40%24%30%

53%58%61%52%64%61%56%609385

5002019H12019H22019H12019H22020H12020H22021H12021H22022H12022H22023H12023H22024H12024H22025H12025H22026H1

20%10%

37%38%36%29%

45%49%数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心 数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心成本端来看，点位成本管控较好。公司电梯电视及电梯海报点位数量整体由25年底的279.5万台下降4.4%267267.28.5472.24%，0.81pct。图15：分众传媒单季度成本（亿元）营业成本（亿元）数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心三、盈利预测和投资建议（Workbuddy、TraeAI应用），25Q32026-2028114.63/118.54/125.12-4.7%/+3.4%/+5.6%70.7%/71.3%/72.4%。2026-20286.71/6.85/6.98亿元。2026-2028122.20/126.24/132.96亿元，同比变化幅度分别为-4.2%/+3.3%/+5.3%。根据《关于联营公司回购公司所持全部股份的公告》，公司以人民币7.91亿元的对价，完全退出数禾投资项5.65265.65-08年实现归母净利././.2S分别为././.41元/股，2026/8/19PE12.5/13.1/12.2表1：分众传媒盈利预测（暂不考虑新潮合并及“碰一下”增量，单位：百万元）2024A2025A2026E2027E2028E楼宇媒体11,54912,03411,46311,85412,512YoY3.9%4.2%-4.7%3.4%5.6%毛利率66.1%70.0%70.7%71.3%72.4%影院媒体689639671685698YoY-10.4%-7.2%5.0%2.1%1.9%其他媒体2485858585YoY53.6%257.3%-0.5%0.0%0.0%整体营收12,26212,75912,22012,62413,296YoY3.0%4.0%-4.2%3.3%5.3%数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心O2O10年PE-TTM222622xPE估值。证券简称证券代码货币单位归母净利（亿元）证券简称证券代码货币单位归母净利（亿元）PE2025A2026E 2027E2025A2026E2027EMetaMETA.O 美元604.58805.54839.7022.917.216.5GoogleGOOGL.O 美元1,321.702,547.742,926.9731.716.514.3ApplovinAPP.O 美元45.1268.2288.1222.815.111.7U.N美元U.N美元-3.905.117.42---CCO美元-1.23-0.320.05--241.3OUT美元1.522.452.6034.721.620.3ClearChannelOutdoorHoldings腾讯控股00700.HK 腾讯控股00700.HK 人民币2,5962,6792,76913.613.112.7易点天下301171.SZ 人民币1.582.523.34139.387.365.9蓝色光标300058.SZ 人民币2.252.833.20219.6174.1154.2数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心注：腾讯控股、易点天下、Meta、Google盈利预测来自广发传媒团队已入库报告，其他公司盈利预测来自Wind/Bloomberg一致预期；统计截止日期：2026年8月19日。图16：分众传媒2016年以来PE-TTM70.0 PE-TTM60.050.040.030.020.010.02016/3/12016/7/12016/11/12016/3/12016/7/12016/11/12017/3/12017/7/12017/11/12018/3/12018/7/12018/11/12019/3/12019/7/12019/11/12020/3/12020/7/12020/11/12021/3/12021/7/12021/11/12022/3/12022/7/12022/11/12023/3/12023/7/12023/11/12024/3/12024/7/12024/11/12025/3/12025/7/12025/11/12026/3/12026/7/1数据来源：Wind、广发证券发展研究中心投资建议：26H1（AI应用）252657.57收益的资本公积5.65亿元），合理总价值1142.24亿元，合理价值为7.91元/股，维持“买入”评级。四、风险提示（一）宏观经济不景气宏观经济不景气会影响广告主投放意愿和线下广告投放预算，可能会对公司经营业绩产生影响。（二）广告市场竞争加剧一步削减。（三）回款不及预期受经济下行、经营波动等影响，客户回款放缓、账龄结构恶化等或会导致信用减值损失。（四）收购新潮进展不及预期资产负债表 单位:人民币百万元资产负债表 单位:人民币百万元现金流量表 单位:人民币百万元2024A2025A2026E2027E2028E2024A2025A2026E2027E2028E流动资产总额11,64711,81812,55612,84313,137经营活动现金流净额6,6427,2099,2848,3598,716货币资金3,5373,2395,1735,3745,523合并净利润5,0722,9205,7315,4765,877应收及预付2,5003,7282,5382,6202,755折旧摊销3,0842,7293,0863,0593,063存货86777营运资金变动-1,221-709997-210-257其他5,6034,8464,8384,8434,852其他00000非流动资产总额11,1518,3978,1517,9127,670投资活动现金流净额2,609400-2,069-2,636-2,636长期股权投资2,954876876876876资本性开支-317-155-2,850-2,830-2,830固定资产637555498448395投资1732,150000在建工程813131313其他2,752-1,596781194194使用权资产3,0222,6642,4632,2622,061融资活动现金流净额-9,133-7,894-5,259-5,522-5,931无形资产877789101113股本融资32126000其他4,4454,2124,2124,2124,212债权融资40119-27100资产总额22,79920,21520,70720,75520,807股利分配与偿付利息-6,215-5,496-5,778-5,532-5,931流动负债总额4,4924,6474,6064,6324,660其他-2,990-2,64354700短期借款102161180190190现金净增加额113-3061,956201149应付及预收638633573589617期初现金余额3,4093,5233,2175,1735,374其他3,7533,8533,8533,8533,853期末现金余额3,5233,2175,1735,3745,523非流动负债总额986954908908908长期借款046000应付债券00000其他986908908908908负债总额5,4785,6015,5145,5405,568主要财务比率股本3283283283283282024A2025A2026E2027E2028E其他16,69913,92114,52514,58014,639成长能力归母权益合计17,02714,24914,85314,90814,968营业收入增长率3.0%4.0%-4.2%3.3%5.3%少数股东权益293365339306271营业利润增长率4.3%-35.6%71.3%-2.2%7.3%负债和股东权益22,79920,21520,70720,75520,807归母净利增长率6.8%-42.8%95.4%-4.3%7.3%获利能力利润表单位:人民币百万元毛利率66.3%70.5%70.8%71.7%72.9%2024A2025A2026E2027E2028E净利率41.4%22.9%46.9%43.4%44.2%营业收入12,26212,75912,22012,62413,296ROE30.3%20.7%38.8%37.0%39.5%营业成本4,1373,7663,5633,5663,602偿债能力营业税金及附加245257244252266资产负债率24.0%27.7%26.6%26.7%26.8%销售费用2,2682,4242,2002,2092,327有息负债率0.4%1.0%0.9%0.9%0.9%管理费用501554519518545流动比率2.82.8研发费用5053495053利息保障倍数40.954.577.683.289.1财务费用-180575049营运能力资产信用减值损失-141-2,167-150-150-149应收账款周转率5.15.1公允价值变动收益-97-166-10-10-10存货周转率5