资本流动与金融危机课件

资本流动与金融危机金融危机的定义如果金融不稳定的程度达到了十分严重的地步，它就会导致整个金融市场功能的丧失，即引起金融危机”（.弗里德里克S.米什金（FredricS.Mishkin）在《全球金融不稳定：分析框架、现象和问题》）。简言之，是指在各种内外部冲击之下，大部分或所有金融资产的价格和规模在一定时期内出现超常变动，进而导致金融市场不能有效地发挥其功能，并且影响到实质经济正常运行的一种经济失衡现象。金融危机一般可以分为货币危机、银行危机、系统性金融危机和外债危机。金融危机的类型金融危机类型货币危机银行危机外债危机系统性危机金融危机的类型金融危机类型货币危机（CurrencyCrisis）是指当一国货币的汇兑价值遭到投机性攻击时，该国的货币发生大幅度贬值（或急剧贬值），或者迫使当局消耗大量外汇储备或大幅度提高利率来保卫汇率稳定的状态。银行危机(BankingCrisis)是指实际的或潜在的挤兑和支付困难导致银行暂停其对国内居民履行支付和兑换义务，或迫使政府提供大量的援助进行干预，以避免这种暂停支付和兑换事件的发生。系统性金融危机(SystemicFinancialCrisis)是指由于金融市场已经不能再有效地发挥其功能，因而趋于瓦解的情形。外债危机(ForeignDebtCrisis)是指一国无法偿还其外债，包括主权外债和私人部门的外债。金融危机的原因：理论回顾（一）

明斯基的“金融不稳定假说”（二）货币危机理论（一）明斯基的“金融不稳定假说”金融危机是资本主义制度的固有特征，与经济周期性繁荣和萧条密切相关理论机制：金融资产换位三类投资者换位抵补性投资者投机性投资者蓬齐投资者（短借长用）金融体系内部不稳定性代际遗忘竞争压力（银行不谨慎贷款决策）（二）货币危机理论理论试图发现货币危机为什么会发生？何时会发生？迄今为止，对于货币危机的理论研究经历了三个重要的阶段，相应地形成了三代理论。第一代货币危机模型：K-F-GMODEL第二代货币危机模型第三代货币危机模型第一代货币危机模型保罗·克鲁格曼（PaulKrugman）在20世纪70年代末期提出，后在80年代中期由罗伯特·福拉德（RobertP.Flood）等人完善。理论基础是货币主义。理论认为货币危机根本原因在于一国国内信贷无限制扩张，而投机性攻击的出现只是加剧了危机爆发。其政策意义在于，一国应当努力维持可持续的宏观经济政策（主要是财政货币政策）。适用性能够很好地解释20世纪80年代初的金融危机，如阿根廷（1981）、墨西哥（1982）的危机。无法解释没有信贷扩张的90年代后的危机（1992欧洲汇率危机）第二代货币危机模型茅里斯·奥伯斯菲尔德（MauriceObstfeld）1986,1991提出Jeanne,1996完成理论政府对于私人部门预期所做出的反应成为危机爆发的关键因素。货币危机是否发生主要取决于政府是否愿意为了维持固定汇率而承受利率上升的压力。认为即使宏观经济基础没有进一步恶化，由于市场预期的突然改变，使人们普遍形成贬值预期，也可能引发货币危机。也就是说，货币危机的发生可能是预期贬值自我实现的结果。政策含义在于，政府应当努力维持其政策的可信度。另外，货币危机其实是无法预测的，因为这完全取决于政府的相机抉择适用性1992欧洲汇率危机、1994年墨西哥第三代货币危机理论第三代理论形成于东南亚金融危机后。代表性人物还是保罗·克鲁格曼。理论认为政府对存款者所作的担保使金融机构进行风险很高的投资行为造成了巨额的呆坏帐,引起公众信心危机和金融机构的偿付力危机,最终导致金融危机。道德风险：指当事人的权利和义务不相匹配而可能导致他人资产或权益受到损失。在这一代模型中，危机发生的时机得到了充分的解释。具体说，危机将在政府可以动用所有外部资源（包括外汇储备和危机时能够获得的官方信贷）同因提供存款保险等而产生的所有政府或有负债这两者相等时发生。适用性

货币危机的应对措施货币危机发生后，会出现利率提高、外汇管制加强、金融市场秩序混乱等现象，以致阻碍经济发展；应采取一些措施有效化解资本流动与金融危机资本流动在金融危机形成和发展中的作用：第一，短期资本（热钱）流动是投机性攻击发生的重要条件。第二，国际资本流动是传递经济危机的主要渠道；第三，国际资本的过度流入往往会导致国际收支失衡和宏观经济动荡。第四，资本过度流入还会加剧银行体系的脆弱性。第五，如果一国超过其资本吸收能力而过多借入外债，可能最终陷于偿债危机。第六，证券资本的全球流动往往需要国际机构投资者的全球投资组合，其短期内大进大出加剧证券市场动荡四、资本账户开放的条件与次序资本项目开放条件资本项目开放应该具备一些什么样的先决条件？宏观经济稳定健全的金融体系汇率机制的完善健康的国内金融市场强化的公司治理结构充足的外汇储备思考：中国情况？中国准备好了吗？宏观环境稳定宏观经济环境一直非常稳定，经济持续快速增长----已经开始改变外部环境经常项目顺差巨大，外汇储备充足人民币升值预期调转（马俊：人民币汇率已经接近均衡汇率）总体财政状况健康政府的总体债务占GDP的比重较低；国家财政整体盈余金融体系改革已经取得很大进展不良贷款率显著降低（正在改变）盈利水平也稳步提高（盈利增长率下降）资本充足率和拨备覆盖率水平高，抵御风险能力强金融监管能力提高但是：利率还没有市场化、金融机构未完全具备在国际资本市场竞争的能力，汇率缺乏灵活性资本账户开放的次序（1）金融开放优先序（消除金融抑制），应按以下次序推进：降低财政赤字金融自由化与贸易改革汇率改革资本项目开放

思考：中国情况？中国改革次序：在财政和贸易两个领域的改革已经比较深入金融自由化任重道远汇率改革：交错推进还是先该汇率后开放？金融开放任重道远（1）典型的金融抑制特征利率管制、政府干预信贷决策、银行业准入限制、较高法准、资本项目管制金融改革滞后国内非对称产品及要素市场自由化；国际对比图2各国金融抑制程度:1978-2005数据来源：IMF,Abiad(2008)中国低收入中等收入高收入金融开放任重道远（2）我国整体金融抑制程度高；信贷管制、利率设定、银行准入、银行私营化、资本账户以及证券市场方面的管制程度均高于中等收入水平国家均值以及世界均值图3金融抑制各子项目跨国比较开放次序的影响？国内金融体系自由化与资本账户开放之间的关系资料来源：Zhang&Gou(2015)开放次序的影响？资料来源：Zhang&Gou(2015)开放次序的影响？开放次序的影响？中国资本账户与国内金融体系开放的现状情景分析：资本账户与国内金融体系开放的次序情景模拟：资本账户与国内金融体系开放情景模拟：资本账户与银行业开放（及监管）资料来源：Zhang&Gou(2015)资本账户开放的次序（2）资本项目开放的原则先开放直接投资、后开放证券投资先开放资本流入、后开放资本流出先开放长期资本、后开放短期资本

思考：中国情况？中国资本账户开放的时机有利开放条件可能逆转经济奇迹到常规发展：经济增长放缓、通胀压力上升、收入分配更为公平、经济结构更为平衡、产业升级加快、经济周期波动性加大“常态发展”不利条件可能改善国内金融改革已成共识：利率、汇率、其他改革五、资本账户管制有效性资本账户管制有效性管制的目标保持国内政策的独立性、维持汇率稳定、缓解资本过度流入导致流动性过剩、限制投机、防止危机产生及传染等目标管制的效果检验方法检验货币政策的独立性（不可能三角理论）：Obstfeld（1986）检验储蓄与投资的相关性：

Feldstein–Horioka之谜利率平价条件：Ma

&McCauley

(2007)

短期资本流动管制效果检验：Gregorio,et.al.(2000)

,Ariyoshi,et.al.(2000)中国资本账户管制有效吗？文献检验方法样本时期实证发现张斌（2003）货币政策独立性检验法、利率平价法不详管制有效Ma和McCauley，2004利率平价法1999-2004管制有效金荦和李子奈（2005）货币政策独立性检验法、资本流动及国际收支法1994-2003资本管制有效行面临挑战于洋和杨海珍（2005）蓄投资相关法1983-2002短期较为有效，长期效果较弱何德旭等（2006）蓄投资相关法、总量规模法、Edwards模型1978-2004；中国资本流动性远低于亚洲其它新兴国家Ma和McCauley(2007)利率平价法1999-2006管制有效徐明东和解学成（2009）蓄投资相关法、利率平价法1982-2008短期内基本有效，但有效性在下降黄益平和王勋（2010）利率平价法、蓄投资相关法、1952-2008；1999-2010长期基本或起码部分失效，短期部分失效并明显减苟琴等（2012）短期资本管制有效性1999-2011长短期均未完全失效

中国对短期资本流动的管制是否有效？短期资本流动的定义及特征投机性？非法性？(狭义)国际收支中不可为经常账户、FDI账户解释的资本流动（广义）

波动性强、频率高、双刃剑间接法（残差法）短期资本=外汇占款增量-贸易顺差-FDI净流入-净外债增量+进出口伪报额进出口伪报额：中国海关登记的进出口额度和中国实际进出口额度差2005年汇改后，短期资本流动规模激增2003年之前：短期资本流动主要以流出为主；2003年之后：短期资本流动主要以流入为主危机后短期资本波动频繁：规模、流向短期资本流动的管制重要性短期资本流动的管制重要性短期资本可能引发潜在经济波动汇率改革后短期资本流动规模激增人民币汇率稳定是否可持续维持汇率稳定的代价

思考：当前的管制是否有效的控制了短期资本流动？讨论：资本账户管制有效性与开放政策的选择中国人民银行：管制难度增大，有效性降低，因此应放开管制林毅夫：行为主体绕开管制的成本与收益比较思考：管制无效或低效是否就应该继续管制？与管制内容有关最开放的国家也有管制CapitalAccountCapita