镍行业深度研究报告：供给成本约束共振镍价底部支撑显现

目 录一、镍产业链情况 6二、镍矿：印尼掌全镍矿供给，本土资政趋严推升矿端约束 7（一印为球矿对主，据球67%7（二）印多镍政收紧镍源性步显 8（三菲宾为尼矿重补，际量限 10三、冶炼：供给多分，印尼核心地位凸，法冶炼成本持续抬升 （一镍：尼给导，业给缩 12（二硫镍产过，开受料束 131、MHP：尼能中放，内量压滑 142、镍中期能明确二度给缓略有复 16（三精镍中、尼供主，工利和进约束 16（四成端矿及磺价上影，冶成本枢行 181、端印政双动，产链料本性上行 182、磺中地推价，法炼本构塑 19四、需求端：传统求稳，固态电池打开来间 22五、主要公司情况 24（一力资：球贸易+印湿火一化镍产链头 24（二华钴：钴多产链局高产优势显 25（三格美再循+原生双给全三前驱核厂商 26（四中新：球前驱龙，定尼矿锁原供给 28六、风险提示 31图表目录图表1 产链况 6图表2 球同类矿资分情况 7图表3 2024年球种类矿比况 7图表4 2025年球储量布况 7图表5 球矿量况（金吨） 7图表6 度西镍分布况 8图表7 度西矿品位比 8图表8 尼生产及产情况 8图表9 尼及MHP产量况 8图表10 印近来政策理 9图表印镍需配额配况 10图表12 菲宾矿情况 10图表13 菲宾矿印尼矿要充 10图表14 镍冶主艺情况 图表15 2025年球生镍品构 12图表16 印不冶品产及化况 12图表17 近全水产量下趋势 12图表18 2019后尼生铁量速张 12图表19 中镍铁近期所升 13图表20 中镍进赖度以NPI13图表21 2025年球酸镍布况 13图表22 中硫镍情况 13图表23 中硫镍构成况万） 14图表24 中硫镍情况万） 14图表25 2025年球MHP产分布 14图表26 印尼MHP情况 14图表27 印出口MHP情况 15图表28 中湿镍品进量况 15图表29 印尼2026年项目情况 15图表30 印冰产况 16图表31 印冰在目情况 16图表32 印冰出况 16图表33 中进冰况 16图表34 中精镍产量况 17图表35 印精镍产量况 17图表36 中未轧金镍口况万） 17图表37 中未轧金镍维净口态 17图表38 印镍矿HPM公式整况 18图表39 印红镍矿CIF价格 18图表40 新准下矿HPM基价化 18图表41 2025年球磺产分情况 19图表42 印硫来布情况 19图表43 2025年尼园区口磺布况 19图表44 印及国磺CFR价情况 19图表45 印尼MHP成本成况 20图表46 印尼MHP成本况美元吨） 20图表47 印平高生产本况美元吨） 20图表48 印尼RKEF镍生铁成利（元/属） 20图表49 硫镍格产成本 21图表50 2025年球需求构况 22图表51 中及尼钢粗产量 22图表52 国磷铁池和元池比 23图表53 全新源产量况 23图表54 全原镍平衡表 23图表55 LME价情况 23图表56 力资火湿法炼目况 24图表57 公营收况 25图表58 公归净情况 25图表59 华钴印心镍源产况 25图表60 公近营入情况 26图表61 公近归利润况 26图表62 格美法镍项情况 27图表63 公核产货量来引况 28图表64 公营收况 28图表65 公归净情况 28图表66 中新印冶炼目况 29图表67 中新主品产能产情况 29图表68 中新营入情况 30图表69 中新归利润况 30一、镍产业链情况MHP等图表1 镍产业链情况联，力勤资源公司公告，格林美公司公二、镍矿：印尼掌控全球镍矿供给，本土资源政策趋严推升矿端约束特点是镍含量高，生产工艺成熟，曾经是镍的主要来源，于2000202520243.554%35%10%1%图表2 全球不同种类矿资源分布情况 图表3 2024年全球不种类镍矿占比情况块状硫化物矿床块状硫化物矿床尾矿他,1%岩浆硫化物矿床红土镍矿54%SGS《2025矿产摘要》、转引自力勤资源招股说明（一）印尼为全球镍矿绝对主导，占据全球67%产量USGS1.444%2018202524039025年66.7%7%。图表4 2025年全球镍储量分布情况 图表5 全球镍矿产量况（万金属吨）450加拿大中国 加拿大中国 2%3%12%菲律宾3%俄罗斯6%印尼44%巴西12%18%35030025020015010002018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年2025年印尼 菲律宾 俄罗斯 加拿大 其他SGS，钢 SGS，钢印度尼西亚红土镍矿主要分布在苏拉威西岛、马鲁卡岛和巴布亚岛，该区域的镍矿平均品位较高，大部分可通过露天开采获得，近年来印尼镍矿品位呈下降趋势。印尼规模较大的镍矿床有苏拉威西岛的Soroako镍矿和PomalaaHalmahera30550、淡水河谷旗下的PTIndonesia(Vale)、鹰桥公司(Falconbridge)、必和必拓(BHP4Billiton)(RioTinto)图表6 印度尼西亚镍分布情况 图表7 印度尼西亚矿品位对比联 MM（二）印尼多重镍矿政策收紧，镍资源属性逐步凸显201420171.7%MHP图表8 印尼镍生铁产及产量情况 图表9 印尼冰镍及MHP产量情况25 54.520 415 3.5310 2.525 1.52019-022019-062019-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-022024-062024-102025-022025-062025-102026-022026-060.52020-012020-052020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-092025-012025-052025-092026-012026-05镍生铁企业：产能（金属量，万吨）镍生铁：产量（金属量，万吨） 冰镍产量（金属量，万吨） MHP产量（金属量，万吨）2025计价方式调整、PNBP税制调整等加强镍资源管控。20252HMA11HMA10%14%-19%MHP10RKAB312026220262.6–2.720253.794月，印尼ESDM公布新镍矿HPM图表10 印尼近年来镍政策梳理时间事件2014年印尼首次全面禁止镍原矿出口，标志着禁令正式进入启动阶段。2017年1号政府法令（GR1/2017）要求，延长采矿许可证续期期限。但对要求矿业公司在投产后第十年内将外资持股比例降至49%。2020年全面禁止镍原矿出口，仅允许镍铁、高冰镍、MHP等加工品出口。同年发布《矿产和煤炭矿业法修正案》赋予中央政府对采矿许可证发放与管理的独家权力，要求外资矿业公司逐步将其51%的所有权转让给印尼实体部门，优先考虑中央政府、地方政府、国有企业。2021年印尼官员表示正在探索对镍含量低于70%的镍产品征收出口税的可能性。2022年印尼官员称印尼拟对镍生铁、镍铁征收出口税。2023年印尼暂停新增的火法项目审批，旨在发展新能源相关产业链以促进产业转型。2024年RKAB审批进度缓慢导致火法产量受到限制。2025年2月，印尼政府宣布调整镍矿基准价HMA更新机制，从每月初更新1次改为每月初、月中各更新1次；4HMA10%14%-19%2%5%-7%；6月，印尼政府暂停仅产出MHP、镍铁、高冰镍等初级镍半成品的新建冶炼项目审批；10月，印尼改革采矿配额审批周期，将RKAB开采许可有效期由3年缩短至1年，对供给管控增强。2026年20262.6–2.720253.79亿吨显著下调29%–31%；月，APNI25-30%；6日，ESDM1.9-2亿吨；4月14日，印尼能源与矿产资源部(ESDM)正式发布了第144.K/MB.01/MEM.B/2026号部长令，修订了镍矿矿产基准价格(HPM)的计算公式，法规于2026年4月15日起正式生效。畅《印度尼西亚镍矿出口禁令：政策历程、实施动因与全球影响》，力勤资源招股说明书，Mysteel，SMM2026年镍矿审批缓慢+RKAB20263.122026RKAB2.6-2.7262000262.8-2.930002026731预算（RKAB）25007图表印尼镍矿需求配额匹配情况品种/指标2024年产量2024年镍矿消耗2025年产量2025年镍矿消耗2026年产量2026年镍矿消耗镍生铁151.71.55184.11.94168.51.88水淬镍2.00.021.90.021.90.02冰镍35.00.3733.30.3641.30.47MHP33.40.5047.10.7145.30.74合计冶炼222.12.4266.43.0257.13.12进口镍矿0.1050.1580.200本土镍矿需求2.32.93.12RKAB开采配额3190037900注：产量数据、RKAB开采配额单位为万吨，金属吨；镍矿消耗量单位为亿吨，湿吨。（三）菲律宾成为印尼镍矿重要补充，实际增量有限根据USGS，20253%7%2025年3792153396.8%20262000万吨，在印尼2.6亿吨-2.7亿吨的配额下，预计印尼镍矿仍有超3000万吨缺口。图表12 菲律宾镍矿出情况 图表13 菲律宾镍矿成印尼镍矿重要补充120010008006004002000

300250200150100500

120%100%80%60%40%20%0% 菲律宾→印尼（万吨） 菲律宾→中国（万吨） 其他 印尼镍矿进口量（万吨） 来自菲律宾占比（%）三、冶炼：供给多元分化，印尼核心地位凸显，湿法冶炼成本持续抬升MHP等产硫酸镍或电解生产电解镍，主要包括RKEF，氢氧化物中间品图表14 镍矿冶炼主要艺情况工艺类型工艺细分工艺情况金属产出率能源消耗硫化矿冶炼火法冶炼工艺主要包括造锍熔炼、低镍锍转炉吹炼、高镍锍加硫酸分离得到硫酸镍，硫酸镍进一步电解精炼得到电解镍。红土镍矿火法工艺RKEF利用碳作为还原剂，在高温还原性气氛下，将红土矿中镍的氧化物还原成金属镍，同时绝大部分的铁的氧化物也被还原成铁，最终形成镍铁。镍回收率90%-95%、铁回收率80%-90%电耗较高还原硫化最终形成低冰镍硫化物选择性的氧化并去除，得到镍的硫化物为主的产品高冰镍中得到回收。镍回收率70%-85%、钴回收率20%电耗较高红土镍矿湿法工艺HPAL利用高温下硫酸选择性浸出红土镍矿中的镍和钴，同时使铁、铝等杂质水解沉淀，实现镍钴的分离与富集，最终得到氢氧化物中间产品。工艺经历了三代技术发展。镍回收率88%-92%、钴回收率88%-90%综合能耗较低氨浸工艺通过还原焙烧将矿石中的镍钴选择性还原为金属态，再利用镍钴能与氨形成稳定络合物的特性，在常压下用氨性溶液选择性浸出。镍回收率75%-80%、钴回收率40%-60%能耗高于HPAL工艺力勤资源发行人及中介机构回复意见》，钢目前全球镍冶炼以火法为主，湿法镍冶炼产品占比在逐步爬升。RKEFSMM2023年203017本土冶炼同样呈现火法基本盘稳固、湿法快速扩张特征。图表15 2025年全球生镍产品结构 图表16 印尼不同冶炼品产量及变化情况FENI4%FENI4%其它0%纯镍29%NPI56%硫酸镍11%50.00.0

2023 2024

20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%镍生铁 水淬镍 冰镍 MHP MHP占比（一）镍铁：印尼供给主导，行业供给收缩（NPI）（FeNi）15%（FeNi），15%20202420202025184.2+21.7%，中7.28BE/REF28271。图表17 近年全球水淬产量呈下滑趋势 图表18 2019后印尼生铁产量快速扩张45 15%40 10% 2535 5% 2030 0% 1525 -5%-10% 1020 -15%15 -20% 52019-022019-062019-102020-022019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-022024-062024-102025-022025-062025-102026-022026-065 -30%2012年2013年2014年20152012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年2025年全球水淬镍产量（金属量，万吨） 同比（%）

镍生铁企业：产能（金属量，万吨）镍生铁：产量（金属量，万吨）据Mysteel20267&16.691.63%16.091.91%20261-7月中国&112.048.09%202668.816%，1-659.5-12.8%图表19 中国镍生铁产近期有所回升 图表20 中国镍铁进口赖度高，以NPI为主7 16.006 14.005 12.004 10.008.003 6.002 4.001 2.002016-022016-082017-022017-082018-022018-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-082024-022024-082025-022025-082026-022020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-092025-012025-052025-092026-012026-05镍生铁：BF工艺（万吨） 镍生铁：EF工艺（万吨镍生铁：RKEF工艺（万吨）

中国镍生铁进口数量（金属量，万吨）中国水淬镍进口数量（金属量，万吨）（二）硫酸镍：产能过剩，开工受原料约束显，6202540.4（）71%。20251292.5MHP7712026年H131.4333%6+6.6（含电积镍部分），环比减2.36%。图表21 2025年全球酸镍分布情况 图表22 中国硫酸镍产情况90000其他16%其他16%印尼13%中国71%700006000050000400003000020000100002022-012022-042022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102026-012026-042026-07硫酸镍：以金属量计：产量：中国（月）吨硫酸镍：运行产能：中国（月）金属吨注：纯镍+硫酸镍产量为剔除重复计算后的产量数据。未计算MHP、冰镍富余库存量202551.58MHP58%34%7%，20261-7MHPMHP52%38%MHP印尼进口硫酸镍波动明显，韩国、芬兰硫酸镍进口持续补充国内市场1-616.59.91.53.56芬兰进口量继5月大幅下滑后回升，带动6月中国总体进口量环比上涨57%。图表23 中国硫酸镍原构成情况（万吨） 图表24 中国硫酸镍进情况（万吨） 2022年2023年2024年2025年 20261-7月50.040.030.020.010.00.0

4.03.53.02.52.01.51.00.52022-012022-042022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102026-012026-04中间品 镍豆 镍粉 高冰镍 再生镍废料 其他 印尼 韩国 芬兰 其他1、MHP：印尼产能集中释放，年内产量承压下滑MHP为常见的镍湿法冶炼中间品，是硫酸镍的核心原料之一。全球MHP266078%6%10%2026MHP20261-7MHP24.566.9%项目主体MHP年1-6月印尼MHP总出口77.6万吨，同比回落19.8%，其中出口至中国占比高达98%。中国是全球MHP18886%20261-6月，MHP19.315.2%。图表25 2025年全球MHP产量分布 图表26 印尼MHP产情况巴布亚新几内亚 其6% 10%新喀里多尼亚6%

印尼78%

50.045.040.035.030.025.020.015.010.05.00.0

印尼MH产量（金属量，万吨） 同比

700%600%500%400%300%200%100%0%-100%图表27 印尼出口MHP情况 图表28 中国湿法镍中品进口量情况25.020.015.010.05.00.0

110%100%90%80%70%60%50%40%2021-092021-122021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-092025-122026-032026-06

504540353025201510502022年 2023年 2024年 2025年 2026年

450%400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%印尼MHP总出口（万吨） 出口至中国比例（%）

中国湿法镍中间品进口量（金属量，万吨） 同比（%）20262025MHP44.5SLNC2026MHP482026MHP9225MHP472642026MHP40.85图表29 印尼2026年项目情况项目地区园区产品工艺规划产能（万吨）2026年预计产量（万吨）投产时间状态HPLObiTBPMHPHPAL5.55.472021年5月在产ONCObiTBPMHPHPAL65.572024年4月在产华越MorowaliIMIPMHPHPAL67.152021年12月在产华飞WedaBayIWIPMHPHPAL129.352023年7月在产格林美MorowaliIMIPMHPHPAL6.52.722022年10月复产中美明MorowaliIMIPMHPHPAL2.50.712024年11月复产中ESGMorowaliIMIPMHPHPAL41.682024年12月复产中格林爱科MorowaliIMIPMHPHPAL20.662025年3月复产中蓝焰WedaBayIWIPMHPHPAL6.74.922026年1月爬产中晨曦MorowaliIMIPMHPHPAL61.85预计26年Q3调试中SLNCMorowaliIMIPMHPHPAL90.47预计26年Q3建设中科拉卡PomalaIPIPMHPHPAL120.2预计26年Q4建设中广青WedaBayIWIPMHPHPAL80.05预计26年底建设中GEMMorowaliIGIPMHPHPAL60.05预计26年底建设中总计92.240.852、冰镍：中长期产能规划明确，二季度供给放缓后略有恢复冰镍又名镍锍，为火法冶炼中间品，根据镍含量不同分为低冰镍和高冰镍，是硫酸镍原料重要补充。2026202533.673.132.630.51-725.1950.9%。图表30 印尼冰镍产量况 图表31 印尼冰镍在建目情况4.543.532.521.510.52020-022020-062020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-022024-062024-102025-022025-062025-102026-022026-06低冰镍（万吨） 高冰镍（万吨）外销高度流向中国20261-623.1100%年1-615.664%，MHP图表32 印尼冰镍出口况 图表33 中国进口冰镍况6543212022-022022-052022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-052024-082024-112025-022025-052025-082025-112026-022026-05印尼冰镍总出口（万吨） 到中国比例

100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%

25201510502022年 2023年 2024年 2025年 2026H1中国进口冰镍（金属量，万吨） 同比

70%60%50%40%30%20%10%0%（三）精炼镍：中国、印尼供给主导，开工受利润和进口约束精炼镍，亦称纯镍、一级镍，主要由高冰镍或硫酸镍冶炼而成，全球精炼镍区域分化显著，印尼增量主导、中国本土精炼产能快速扩张。其中：，26年7月精炼镍产能利用率仅约58%，202541.3+23%；20267月份中国精炼镍产量3.115。8.7MHP202670.853%15%。图表34 中国精炼镍产产量情况 图表35 印尼精炼镍产产量情况6.05.04.03.02.01.00.0

14000120001000080006000400020002023-082023-102023-082023-102023-122024-022024-042024-062024-082024-102024-122025-022025-042025-062025-082025-102025-122026-022026-042026-062022-012022-042022-072022-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102026-012026-042026-07中国精炼镍产能（万吨） 中国精炼镍产量（万吨） 精炼镍：产量：印尼（月）吨23.1137%5.92024年H114.98.7H13.9年前印尼以出口MHP2025年H1122%15%-27%-43%。图表36 中国未锻轧非金镍进口情况（万） 图表37 中国未锻轧非金镍多维持净进口态4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0

5.04.03.02.01.02017-012017-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-072026-01-1.02022-012022-042022-072022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102026-012026-04俄罗斯 印尼 挪威 南非 其他

未锻轧非合金镍进口-出口（万吨）（四）成本端：矿石及硫磺价格上涨影响，镍冶炼成本中枢上行1、矿端：印尼政策双轮驱动，全产业链原料成本刚性上行RKABSIMBARAHPM和PNBP，2026年印尼镍矿RKAB30%4HPM1.6%17%30%印尼ESDM公布新镍矿HPM414(HPM)2026415日、将1.6%品位镍矿的修正系数由原先的17%大幅上调至30%，0.1%1%；2、首次将钴铁/铬纳入计价公式，其中钴和铁的修正系数均设定为30%，铬设定为10%，具体条款规定当钴含>=0.05%<=35%SMM1.2%HPM415号后外采湿法矿生产MHP17760/2600/图表38 印尼镍矿HPM公式调整情况项目调整前调整后定价公式HPM=HMA镍参考价格×镍含量×（1-水分含量）×镍修正系数HPM镍矿价格=（HMA镍参考价格×镍含量×镍修正系数+HMA铁参考价格×铁含量×铁修正系数×100+HMA钴参考价格×钴含量×钴修正系数+HMA铬参考价格×铬含量×铬修正系数×100）×（1-水分含量）镍修正系数镍修正系数的计算公式为含镍量×10+1%，例如镍矿含镍量为1.6%，则修正系数为17%镍修正系数的计算公式为含镍量×10+14%，例如镍矿含镍量为1.6%，则修正系数为30%铁修正系数未作规定在铁含量≤35%时将铁价格纳入镍矿HPM价格计算，铁修正系数为30%钴修正系数未作规定在钴含量≥0.05%时将钴价格纳入镍矿HPM价格计算，钴修正系数为30%铬修正系数未作规定铬修正系数为10%力勤资源发行人及中介机构回复意见图表39 印尼红土镍矿CIF价格 图表40 新旧准则下矿HPM基准价变化1000

9080706050403020100

180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%红土镍矿：1.2%Ni，0.1%Co，40%Mc：CIF价：印尼（日）美

1.2%Ni

1.3%Ni

1.4%Ni

1.5%Ni

1.6%Ni

1.7%Ni

1.8%Ni

1.9%Ni

2.0%Ni元/湿吨红土镍矿：1.6%Ni，20%Fe，35%Mc：CIF价：印尼（日）美元/湿吨

旧HPM(USD/WMT) 新HPM(USD/WMT)HPM新旧涨幅MM2、硫磺：中东地缘推涨硫价，湿法冶炼成本结构重塑SMM2025850080002%20244%202630%湿法冶炼长Mysteel53576.2%2025（IMIP）进口93.0%（Obi）89.1%（IWIP）63.7%。图表41 2025年全球磺产量分布情况 图表42 印尼硫磺来源布情况4%

伊朗智利2% 2% 日本3%韩国4%印度

23%

美国10%

700600500400300200100

90%80%70%60%50%40%30%20%10%4%哈萨克斯坦6%

俄罗斯9%

0 0%2021年 2022年 2023年 2024年 2025年6%

7%

沙特阿拉伯8%

中东地区（万吨） 其他地区（万吨）中东占比(%)SG图表43 2025年印尼园区进口硫磺分布况 图表44 印尼及中国磺CFR价格情况250200150100500

莫罗瓦利 唯达贝 奥比岛 其

100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%

1200100080060040020002022-01-03 2023-01-03 2024-01-03 2025-01-03 2026-01-03 硫磺：固体：国际市场：CFR价：印尼（日）美元/吨中东地区（万吨） 其他地区（万吨） 中东占比(%) 硫磺：固体：国际市场：CFR价：中国（日）美元/吨硫磺上涨冲击湿法的核15010CFR1200美元/MHP51%25%7HPM图表45 印尼MHP完成本构成情况 图表46 印尼MHP生成本情况（美元吨）维护,4%

人工,3%

折旧,能源,1%其他辅料,8%

8%硫磺,51%

镍矿,25%吨镍矿测算

注：以1200美金/吨硫磺、35美金/ 联高冰镍和镍铁受硫磺成本影响小于RKEFRKABHPMMHPMHP镍铁方面，大部分RKEF890元/随着印尼HPM6Ni:1.5%CIF70美元元/1%。7图表47 印尼平均高冰生产成本情况（美元吨） 图表48 印尼RKEF镍生铁成本利润（美元金属吨）15000140001300012000110001000090008000

300025002000150010005000-500-1000联硫酸镍以MHPMHP267MHPMHP图表494000035000300002500020000150001000050002024-01-022024-02-022024-01-022024-02-022024-03-022024-04-022024-05-022024-06-022024-07-022024-08-022024-09-022024-10-022024-11-022024-12-022025-01-022025-02-022025-03-022025-04-022025-05-022025-06-022025-07-022025-08-022025-09-022025-10-022025-11-022025-12-022026-01-022026-02-022026-03-022026-04-022026-05-022026-06-022026-07-022026-08-02硫酸镍：生产成本：中国：氢氧化镍加工工艺（日）/硫酸镍：生产成本：中国：高冰镍加工工艺（日）/吨硫酸镍：生产成本：中国：镍豆加工工艺（日）/吨四、需求端：传统需求维稳，固态电池打开未来空间消费占比维持65%0252.9，2026全+2.5+4.3%，Q243+8.0%+10%；+9%。图表50 2025年全球需求结构情况 图表51 中国及印尼不钢粗钢产量其他,7.70%其他,7.70%合金,12%电池,11.90%不锈钢,64.40%

180016001400120010008006004002000

80%70%60%50%40%30%20%10%0%全球（万吨） 中国（万吨）印尼（万吨） 中国+印尼占比（%）电池板块为近年镍需求增速最快、增量空间最充足的核心赛道。20212023261-618.9%20265202620252000万20262300（车）800020355.1固态电池有望打开新一轮增长周期。材料需求提升，目前多企业规划2027年后实现固态电池的小规模量产，预计2027–2030年间元料求速逐步快有带电用镍求一增周。图表52 国内磷酸铁锂池和三元电池占比 图表53 全球新能源汽产量情况120.00%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%

0.20%0.20%34.50%0.10%25.30%0.10%18.70%0.10%18.90%65.30%74.60%81.20%81.00%2023年 2024年 2025年 2026年1-6月

25.00020.00015.00010.0005.0000.000

2020 2021 2022 2023 2024 2025

140%120%100%80%60%40%20%0%磷酸铁锂电池 三元电池 其他

全球电动车销量（百万辆） 同比（%）国汽车动力电池产业创新联 际能源高端合金等领域总体用镍基本平稳，呈结构性分化。预计未来全球原生镍供需双弱格局，但供给过剩收缩，成本扰动对镍价或形成支撑。379337422.5250020263603555HPM公式图表54 全球原生镍供平衡表 图表55 LME镍价变化情况400350300250200150100500

2020年2021年2022年2023年2024年2025年2026年E全球供应（万吨） 全球需求（万吨总金属平衡（万吨，右轴）

50403020100-10-20

35,00030,00025,00020,00015,00010,0005,00002023-01-03 2024-01-03 2025-01-03 2026-01-03现货结算价:LME镍美元/吨五、主要公司情况（一）力勤资源：全球镍贸易+印尼湿法火法一体化镍全产业链龙头（02245.HK）+RKEFA47.98%湿法、RKEF1218.520265KPS401.4322.450.821.8万图表56 力勤资源火法湿法冶炼项目情况项目公司简称/公司持股比例产线规划规划年产能（金属吨）归属力勤权益量（金属吨）产品动工时间投产时间HPL/54.9%湿法一期2条生产线镍：37,000钴：4,500镍：20313钴：2471MHP2018年12月2021年5月、2021年10月硫酸镍、硫酸钴2020年12月2023年4月湿法二期1条生产线镍：18,000钴：2,25098821235MHP2021年9月2023年1月ONC/60.0%湿法三期3条生产线镍：65,000钴：7,500镍：39000钴：4500MHP2022年10月2024年5月至7月以上总计镍：120000钴：14250镍：69195钴：8206KPS/65.0%火法二期12条生产线镍：185,000镍：120250镍铁2023年6月20241220265月HJF/36.9%火法一期8条生产线镍：95,000镍：35055镍铁2021年1月20221020235月惠然实业/100%火法3条生产线镍：18,000镍：18000镍铁公司于2017年10月收购以上总计镍：298000镍：173305勤资源招股说明资源端20技术端湿法与RKEFMHP客户端POSCO2502-2025高毛利自产镍产品收入占比提升逐步改善。分业务看，公司盈利结构持续优化，低毛利202357.08%202542.15%57.85%。2025KPSMHP402.4028.57ROE202324.33%图表57 公司营业收入况 图表58 公司归母净利情况450400350300250200150100500

2021 2022 2023 2024 营业总收入（亿元）

70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%

3025201510502021 2022 2023 2024 净利润（亿元） 同比(%)

120.00%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%（二）华友钴业：镍钴锂多产业链布局，高镍产品优势明显华友钴业拥有从镍钴锂资源开发、绿色冶炼加工、三元前驱体和正极材料制造到资源循环回收利用的一体化产业链，业务布局全球。公司第一大股东为华友控股，实控人为陈2026716.3%19.03%资源方面，公司资源业务主要包括镍、钴、锂、铜等有色金属的采、选和初加工。其中：202514，镍钴资源储备进一步夯实。依托镍钴资源储备，公司目前具备约24.5万吨（金属量）镍中间品生产能力，其中湿法产能18万吨，未来有望翻倍。图表59 华友钴业印尼心镍资源资产情况项目产能项目进展矿山资源WBN、SCM、AJB、WKM、TMSPomalaa项目、Sorowako项目独家供矿合作保障原料。火法项目华科高冰镍项目4.5万吨运营中擎天火法镍铁/高冰镍项目2万吨运营中华星火法项目4万吨建设中湿法项目华越项目6万吨MHP运营中华飞冶炼项目12万吨MHP运营中Pomalaa项目12万吨MHP建设中Sorowako项目6万吨MHP建设中司友限可券2025级告 理（金26-271080Arcadia5100%EwoyaaJORC3,6801.24%（LCE），9Stellantis524525电池////（）202510万60%2021-2025353.17810.1938.9861.120252026Q1258+16.9％，归母净利润25亿元，同比+99.4%，环比+31.8％。图表60 公司近年营业入情况 图表61 公司近年归母利润情况900.00800.00700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.000.00

2021 2022 2023 2024 2025 营业总收入（亿元） 同比(%)

90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%

70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00

2021 2022 2023 2024 2025 归母净利润（亿元） 同比(%)

250.00%200.00%150.00%100.00%50.00%0.00%-50.00%in in（三）格林美：再生循环+原生镍双供给，全球三元前驱体核心厂商格林美是国内稀缺打通城市矿山回收+印尼湿法原生镍冶炼+三元前驱体/四氧化A+H10%202678.48%。公司业务分为三大板块：一是动力锂电池循环利用业务：1,10025锂电池回收拆解量5.3万吨，同比增长46%，超过中国社会报废量的10%；IMIP园区青美邦MHP/9万吨6万吨/MHP68251.5+5202515/90%+图表62 格林美湿法冶镍项目情况项目名称项目地点工艺主要产品设计产能（万金属吨）青美邦一期及二期苏拉威西省青山Morowali工业园区湿法HPALMHP6.5格林爱科镍苏拉威西省青山Morowali工业园区湿法HPALMHP2美明新能源苏拉威西省青山Morowali工业园区湿法HPALMHP2.5印尼ESG项目（参股）苏拉威西省青山Morowali工业园区湿法HPALMHP4印尼淡水河谷项目（筹备中）苏拉威西省青山Morowali工业园区湿法HPALMHP6.6司公告，力勤资源A股上市申报书，钢格林美在资源、技术以及客户等方面核心竞争优势突出。1）资源方面，“”公司掌握国产化高压酸浸96.5%99.5%公司计划2026—202830