腾讯控股AI投入持续加码期望通过实现领先模型目标获得长期更高经济回报

1总览：主业稳健，公司积极投入算力推动模型达到世界先进水平2026Q2，腾讯总收入2048亿元同比增长11广告业务增长强劲2026Q2，公司综合毛利率57.8同比提升1pct其中广告业务毛利率同比提升至3主要系自研游戏占比逐步提升。AI投入带来利润侧承压调整后经营盈利同比增长9至756亿元经营利润率由去年的38下降至37。若剔除新AI产品（混元、元宝、Codebuddy、WorkBuddy及小微等贡献调整后经营盈利为861亿元同比增长19若剔除新AI产品经营利润率由去年的39提升至42测算AI产品投入成本26Q2105亿元。26Q2，调整后净利润为631亿元，同比增长9。AIAI26Q252817626Q2自由现金流转负为-138亿元经营现金流包括大额AI相关预付款项，该预付款用于提供基础设施以支持混元模型升级、WorkBuddy及CodeBuddyAI举措。若剔除算力采购的预付款项，自由现金流为人民币376公司将新增算力中大部分用于推动自有模型达到业界先进水平。公司表示，比起AI能力后，更长期内将这种能力转化为更高的经济回报，WorkBuddy应用Token。公司业绩会表示，TokenWorkBuddy付费Maas图腾讯总收入及增速（亿元，） 图腾讯调整后归母净利润及净利润率（亿元，）公司告、 公司告、图腾讯季度毛利率变化情况（亿元，） 图腾讯季度经营费率变化情况公司告、 公司告、网络游戏收入同比+11，海外游戏收入同比-12026Q2，公司网络游戏业务收入为659亿元，同比上升11。本季度末，公司递延收入（流动负债）为1337亿元，同比增长11。图腾讯网络游戏收入及增速（亿元、） 图腾讯递延收入及增速（亿元、）公司告、 公司告、473173Pipeline《王者万象棋》（9月）、《怪物猎人：旅人》、《异人之下》等。18614Supercell旗下游戏收入下降。图7：腾讯本土市场游戏收入及增速（亿元、） 图腾讯海外市场游戏收入及增速（亿元、）公司告、 公司告、营销服务：AI赋能叠加闭环营销能力，26Q2增速提速2026Q2，公司营销服务收入为435.6亿元，同比增长22，环比增速提升。受益AI（决定每次曝光向每位用户展示的广告内容、AIM+（帮助广告主购买优质曝光金融科技和企业服务：云业务加速至20-25金融科技及企业服务业务收入同比增长9至603亿元1)金融科技受商2)Al图腾讯网络广告收入及增速（亿元、） 图腾讯金融科技及企业服务收入及增速（亿元、）公司告、 公司告、投资建议：关注模型能力提升和Agent进展，维持“优于大市”评级2627AIROI26CapexWorkBuddy二季度投入积极以及下半年增长加速，下调盈利预期，预计为调持表1：腾讯盈利预测拆分2023202420252026E2027E2028E总营收6,0906,6037,5188,2118,9469,763YoY108149991.增值服务2,9843,1923,6933,8994,0924,309YoY4716655-网络游戏1,7971,9762,4162,6222,8163,032YoY51022977本土游戏1,2661,3961,6431,8031,9472,103YoY210181088海外游戏531580773819869929YoY13933667-社交网络1,1861,2161,2771,2771,2771,277YoY2250002.营销服务1,0151,2141,4501,7071,9972,320YoY23201918173.金融科技及企业服务2,0382,1202,2942,5242,7763,054YoY15481010毛利润293134924226476852795823YoY2319211311毛利率4853565859增值服务5457606364营销服务5155585960金融科技及企业服务4047515253其他业务-1584000销售费率5.65.55.66.05.55.3管理费率(含研发)Non-IFRS经营利润-新口径191923792807295931763348yoy342418575Non-IFRS归母净利润1,5772,2272,5962,6142,7442,912yoy364117156Non-IFRS归母净利率263435323130预测风险提示政策风险；宏观经济疲软的风险；广告行业竞争激烈的风险；新游戏不能如期上线的风险等。）财务预测与估值）资产负债表（百万元20252026E2027E2028E利润表（百万元）20252026E2027E2028E现金及现金等价物141041315955448369597615营业收入751766821085894647976324应收款项156355170772186072203059营业成本329173344334366767394048存货净额530572597630其他流动资产6977762083039061销售费用34211492654920651745流动资产合计5954607854769484261130705管理费用136220217101247313283412固定资产159575257168354884445966利息收入13808186002046019530无形资产及其他223366207720196655189326其他损益净额(122)8960116066815投资性房地产75497754977549775497营业利润160074282618304971312795长期股权投资985088985088985088985088财务成本净额(12268)(16643)(18307)(17475)资产总计2038986231094925605502826581分占联营合营公司损益23740166181495618438短期借款及交易性金融负债42618456804706145120利润总额277249282593301620313758应付款项153950166081173419183031所得税费用47448565196032459614其他流动负债216183269261292738322138少数股东损益4959224623892318流动负债合计412751481022513218550289归属于母公司净利润224842223828238907251826长期借款及应付债券334573334573334573334573经调整归母净利润260722261351274435291218其他长期负债50597505975059750597长期负债合计385170385170385170385170现金流量表（百万元）20252026E2027E2028E负债合计797921866192898388935459净利润224842223828238907251826少数股东权益86913891599154993867资产减值准备0000股东权益1154152135559715706131797256折旧摊销61139645816955175842负债和股东权益总计2038986231094925605502826581公允价值变动损失94851018(1279)3075财务费用(1540)(1957)(2153)(2055)关键财务与估值指标20252026E2027E2028E营运资本变动25006501071480721233经调整EPS28.5928.8730.4132.66其它(17420)224623892318每股红利2.402.462.622.77经营活动现金流303052341780324375354293每股净资产126.55148.92172.54197.43资本开支(205732)(147546)(169451)(177924)ROIC70545045其它投资现金流0000ROE19171514投资活动现金流57466000毛利率56585960权益性融资(20400)(22383)(23891)(25183)EBITMargin40343432负债净变化(161287)30621381(1941)EBITDAMargin48424240支付股利、利息(87155)(19321)(22510)(27124)收入增长14999其它融资现金流8522174914132414149246净利润增长率16-075融资活动现金流132519141041315955448369资产负债率43413936现金净变动141041315955448369597615息率0.50.60.60.6货币资金的