大类资产配置月度展望：静待破局

和，AI上下游ROI叙事分化定价。7月工业企业利润仍同比增长11.2%，AI电子与上游原材料构成主要支撑，盈利端尚有韧性。8“”17968.2%。92日，CMEFedWatch968.20%82957%11.2%。308175.31%创200710-30期限溢价”（。“”“”（8JPYUSD12.1万张92101.69%4.81%1031282786.7198A股科技板块修“硬数据”与“软数据”PMI8月298GDP4.30%、5.47%7月略有改善。20261-8GDP4.57%附近徘徊，“稳增长”必要性升温。基于构建的“”“”“”韧性犹存与“”GDP8月ISMPMI55.2“”FOMC9月货币中国“硬数据”、“”8PMI49.8%PMI49.0%。8PMI54.9（20228PMI52.1（），PMI52.7（创四年最强）。综合花旗经济意外指数的横向对比，欧洲和日本维持高“正预期差”，对应其股市与基本面的正相关性回归（欧股、日股有基本面支撑）；美国预期差快速收敛；中国预期差波动较小，偏平稳。8CPI、PPI7月“”8PPI（6）预计8月工增为4.7%，基数压力继续减轻。预计8月社零同比0.94%，服务业生产指数为4.46%，两者基数均仍继续走低。历史数据显示，油价与作为名义值的社零呈正相关性。预计8月CPI环比0.11%，同比小幅升至0.60%。8月CPI翘尾与7月强度一致，均为0.4%。食品与交通合计新涨价为0.11%，其余准核心CPI环比参考季节性。8PPI-0.11%3.38%8PPI（0.4%→0.4%）8BPI2.47%，最后一周涨BPI7PPI3.53%。“托底、换档、转型”三位一体，9“六张网”基建8益盈利上行基调，9（A5%A69.7%历史分位9“超级加息窗口+现金流确定”“免疫”“利空出尽”1-79.4%金九银十”短期来看，828“”向””A828A（52-52周高点跌幅升至滚动-1.62（上周为-1.84倍）24023.63%（20.55%）A8285%A69.7%。28“”（4.36%），CMEFedWatch963.9%-66.1%。欧洲央行9月10日将召开议息会议、日本央行9月18日将公布利率决议，市场关注日本加息可能性及其对套息交易的影响。当前非商业持仓者投机资金20263-2.2520~0.5“价格信号”、EPMI、BCI指向分化，PMI7月基数偏低影响，BCI因原料涨价挤压8PPI小幅回落、CPIM2（2015A股、PB52.4%、30.1%分位，PBAA股继续占优，“美债−A股”股息利差升至+1.38σA股优势亦增强，“中债−A股”股息率、PE61.8%分80.2%+0.16σ+0.10σ升至+0.38σ、+0.68σ，铜金比由+0.43σ回落至-0.11σ，铜、金比油均更贵，受金融属性的压制更明显，而铜金之间，铜仍相对黄金略便宜。PMI、EPMI、BCI8PMI60.0%PMI8月好转7EPMI52.0%BCI32.8%8PPI8PPI753.9%52.5%低位温和运行，821.9%23.6%CPI42.9%DR007R0071.6%8.0%M117.3%M2回落6.4%，M2-M169.2%海外风险方面，8月末10Y美债收益率历史分位进一步上行至87.1%（7月为85.3%），持续处于2002年以来的极高分位，海外长端利率高位运行，对国内长久期风险资产构成分母端逆风。2026831A（PE、PB200265.9%55.0%+1.13+1.46（+1.10+1.02倍500（CAPE）40.7391.22%+1.51倍标准差（40.7391.22%分位、+1.51倍。85001.08%A1.7%（71.85%），A与美股股息-0.96（7-0.29倍25.5%（上23.3%），A“10-”+0.92倍标准差、201561.8%分位，位于中性与+0.6254.3%“10-”倍标准差+1.24）、201580.2%A“10年美债利率-A”+1.38（+1.16继续走低，信号维持在美债优于A股的比价阈值（+1.0）之上。101.69%2002年以来、201533.6%、29.4%3062.7%47.8%103020153.1%810-298BP-1.6620150.2%7月底约-286BP12BP92101031282873.5%0.9%21.9%13.3%Dtd7.1%7+0.16+0.38倍，金油比由+0.10+0.687+0.43倍标准差回落至-0.11然后是“M1-BCI-PPI-CSAD择时体系CSAD6-70.013（57%分位7-8“M1-BCI-PPI”8月中旬-9（0.54→0.55）9月中旬-10（0.55→0.54）“M1-BCI-PPI-CSAD”0.45→0.46→0.4930077.83%202446.91%9.80%2026YTD6.27%7.17%。YTD13.71%。增长周期方面，7、8月BCI分别录得50.1、48.3，对8-9月择时强度贡献转弱，自-0.044降至-0.112。货币周期方面，7月M1同比4.0%，若受基数走高压力下，M1增速保持平稳，则对8-9月择时强度贡献小幅回落（-0.075→-0.059）。6PPI83.4%PPI8-9月择时强度贡献自+0.082+0.146。回测上，以沪深300指数或中证1000为基准，若宏观择时得分为正，则全仓沪深300或中证1000指数；若宏观择时得分为负，则空仓处理，设定调仓日期为每月15日。若基准为沪深300，（1）仅考虑“M1-BCI-PPI”，截至2026年8月27日，本策略自2009年1月以来实现年化收益率10.21%，夏普比率0.53，77.83%202446.91%9.80%2026YTD6.27%7.17%（2）2026430200915.53%0.2766.51%2024年21.37%2026YTD4.17%5.06%。1000，（1）“M1-BCI-PPI”2026827200916.39%0.72，月胜78.77%202437.79%7.52%2026YTD12.95%13.71%（2）2026827200910.81%0.4868.40%2024年以16.74%2026YTD0.38%1.05%。然后是“估值宏观偏离度”框架，+0.76A"P/E-GDP增速"衡量市场定价位置——历史上+2"低赔率"（“估值-”20259（+2.56σ）2026162292AP/E21.63+0.76σ（上月末为+0.91σ）50%A+50%202443.07%17.68%。类似指标还有“巴菲特指标”，8765%67.3%，处于历史中高位。202692日，万得全A21.63“万得全AP/E-GDP增速”+0.76GDP）的+1+2。类似指标还有“”GDPGDP，发现中国的巴菲特指标（/GDP）62270%765.4%，867.3%。而美国的巴菲特比值则进一步攀升至236%的系统性极端高位，处于历史三倍标准差以外。我们同样利用该指标与M1-BCI-PPI融合进行择时。择时中“估值偏离度”视为赔率反转指标，若观察到当季估值偏离度触及并超过滚动五年2.0倍位置，则下季赋分“-1”，而若当季处于滚动五年均值以下，则下季赋分“+1”，中间区间赋予“0”。——M1-BCI-PPI“+赔率”100%的万得全A2025950%A+50%现金为基准。827202443.07%17.68%20261.89%0.50%。202451.21%24.38%202610.60%9.09%；融合四维择时策略，自2024年年初以来收益率为38.24%，超额收益为13.71%；自2026年开年以来收益率为6.05%，超额收益为4.61%。20268（“10-股息率201568.7%（上60.9%分位）、滚动三年+1.12倍标准差（上期为+0.86倍），提示股债位置从“股债相当趋于“债券相对更便宜”M1-BCI-PPI-CSAD"M1-BCI-PPI"+2024年初以来收益率53.81%24.18%；"M1-BCI-PPI-CSAD"+202449.98%21.09%。兼顾赔率和胜率的股债性价比择时模型采用了“M1-BCI-PPI”择时与中枢改进后的“10年期国债利率-万得全A（除金融石油石化）股息率”融合的方式，我们同样额外加入“羊群因子”CSAD来代表叙事交易作为补充。胜率看边际，赔率定位置。融合的择时模型将胜率三因子正向变动视为权益资产的积极信号，将赔率指标的历史极低分位（<10%）视为权益资产极具性价比的积极信号。20268（“10-股息率”）201568.7%+1.1250%A+50%仅考虑“M1-BCI-PPI”+2006116.37%0.7858.87%2024年初以53.81%24.18%2026YTD12.34%10.15%。若考虑“M1-BCI-PPI-CSAD”+股债性价比位置，自2006年1月以来，本策略实现年化收益率12.73%，夏普比率0.58，月胜率55.65%。自2024年初以来收益率为49.98%，超额收益为21.09%；自2026年开年以来YTD为11.05%，超额收益为8.88%。7A超配（56.1%）。7-8月中14%8-99856%63.4%4.3%A比重升至-0.76倍标准差，7-8月红利如期兑现“性价比优势月红利赔率得分从“+1”回落至“超卖”优势初步回归“中性”20242026YTD4.88%），相比“50%A+50%中证红利”23.99%。8-9A57赔率因子上，7-8月红利如期兑现“性价比优势”，赔率得分从“+1”回落至“0”，红利的“超卖”优势初步回归“中性”。具体而言：（1）202684.3%A44.3%65%84.23%5.29%201586.6%75.7%4.24%3.79%2015年以来42.1%、42.5%分位。（2）（A比重6-1.57月的-18-0.76边际上，10A50%万得全A指数+50%152014953.47%20242026YTD4.88%），“50%A+50%中证红利”23.99%。（20269月）“5+1”“-2”（-美债信用风险过渡至理性消化34.7%P/S-P/E78-1。最后，多空对冲后总信号小幅回落（-1→-2）202475.56%9.24%。高成长“5+1”择时策略，汇集五个胜率面、一个赔率面维度。内部保留历史回测有超额收益的子指标：宏观风险不确定性仍存在，但边际并未显著加深，信号延续为“-2”区间(“-2”)“理性消化”GDP734.7%（5%~50%）时的成长“+1”(“+1”)。7carry“+2”)。“-1”(“-1”)。P/S-P/E“0”(“0”)。78分保持在“-1”(“-1”)。最终择时得分经过多空信号对冲后，总信号小幅回落（-1→-2）。50%A+50%2006613.70%0.5257.61%。202475.56%9.24%202544.27%4.68%。2026YTD为2.56%0.12%。（20269月）“低配”“缺资产”趋势边际强化。M2与社融轧差继续回落（确定性”“资产荒”“缺资产”（赔率走窄、“抢配”债市显示一项高配、两项标配、三项低配，综合信号维持低配。（Z分数-1.01→-1.37）；（Z分数-（Z分数（Z-0.82→-（（Z分数+0.28→-0.50）；0.00→0.00）。股市资产荒显示三项中性、三项偏减配，综合信号进一步转弱，前期极致抱团后的均值回归仍在延续。（Z（Z（Z-0.13→-0.52）；（Z-0.09→+1.09）；ROIC（Z分数-0.66→-0.66）；（Z分数+1.31→+1.32）。再来看黄金定价模型。813.3%5bp“涨多跌少”的“久期-凸性”（16.23年→15.70年（523→629）9用端溢价回落的双重压制；若美联储转鸽，则利率下行直接提振金价，宽松弱化美元信用又为信用端提供支撑，形成“利率+信用”双击。截至8月28日，8月伦敦金震荡上涨13.3%，同期实际利率小幅下行5bp。2026年开年至今，现货黄金YTD至5.91%，白银YTD至-2.40%。“久期-凸性”1"曲率8（16.23年→15.70年凸性则明显扩张（523→629）。“”与“信用资产”8“7（1）配置盘（央行）与交易盘（投机）出现同向流入，央行21连增且创2023年10月以来最大单月，COMEX净多头三周+18%冲到11个月新+1.81SPDR7+1.938月+40.248月的上（3）8（4）COMEX6日相对强弱（RSI）80（5）5-6725.17%3月底高点（45.5%）明显下降。短期主要不确定性一是海外央行加息同步，9月中旬将迎来美联储、欧央行、英央行、日央行等议息会议；二是地缘、选举、关税存在共振窗口，9（113930日新财年开始）AIAnthropic10AIIPO等压力。风险提示。一是宏观择时策略目前选用指标仅限于宏观基本面，尚未考虑情绪、筹码等交易层面因素，择时结果可能存在偏差；二是回测模型构建的稳健性。相关研究财政收支特征与后续财政空间:7月财政收支据简评 2026-08-22日元套息交易定量研究手册 2026-08-20两轮单边后的再平衡:大类资产配置月度展望 2026-08-05图1：2026年8月全球大类资产表现（%）中证1000中证KOSPI日经科创50标普500道琼斯工业全球债券中债财富综合指数多VIX

2026/7-2026/8 7.776.115.554.023.933.493.403.032.962.832.622.301.701.341.260.800.450.410.30-0.37-0.41-1.23-4.34

9.829.73

13.32-10.00 -5.00 0.00 5.00 10.00 15.00数据来源：WIND、广发证券发展研究中心注：数据区间为2026/7/1-2026/8/31图2：2026年8月大类资产轮动速度显著回升后处于历史高位震荡十年日均大类资产轮动指数_排名变动法(滚动1MMA） 2025年大类资产轮动指数_排名变动法(滚动2026年大类资产轮动指数_排名变动法(滚动1MMA）轮动速度高，缺乏共识，风格分散轮动速度低，市场通常形成明确主线135轮动速度高，缺乏共识，风格分散轮动速度低，市场通常形成明确主线13012512011501-0101-0801-0101-0801-1501-2201-2902-0502-1202-1902-2603-0503-1203-1903-2604-0204-0904-1604-2304-3005-0705-1405-2105-2806-0406-1106-1806-2507-0207-0907-1607-2307-3008-0608-1308-2008-2709-0309-1009-1709-2410-0110-0810-1510-2210-2911-0511-1211-1911-2612-0312-1012-1712-2412-31数据来源：WIND、广发证券发展研究中心注：数据区间为2026/1/1-2026/8/31图3：2013年以来每年的资产排序表汇总数据来源：Wind，Bloomberg30030%，中债新综合25%10%10%25%20122026831日。图4：标普500行业中信息、能源领涨，KWEBETF领跌（%）标普500标普500公共标普500必选标普500信息标普500可选标普500通信标普500材料标普500能源标普500金融标普500标普500工业

2026年7月全球各宽基指数表现（涨跌幅，%）4.78-5.18-0.796.19-0.09-1.235.826.481.224.78-5.18-0.796.19-0.09-1.235.826.481.22-2.00-2.690.863.931.342.62KWEBETF罗素道琼斯指数500

-9.41-15.00 -10.00 -5.00 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00数据来源：WIND，广发证券发展研究中心注：数据区间为2026/7/1-2026/8/31图5：8月科技波动中有小幅修复，贵金属、周期、中盘成长以及红利风格表现较优数据来源：WIND，广发证券发展研究中心注：数据区间为2026/7/1-2026/8/31图6：8月行业涨多跌少，电子、煤炭、综合领涨（20.0

2026年8月中国各行业指数表现（涨跌幅2026年7月中国各行业指数表现（涨跌幅

12.412.211.9

10.810.79.89.8

8.87.4

6.96.86.85.75.6

4.53.33.02.82.6

0.8010.020.030.0电子炭电子炭数据来源：WIND，广发证券发展研究中心注：数据区间为2026/7/1-2026/8/31图7：开年以来，通信、电子仍相对领先（）

2026年开年以来中国各行业指数表现（涨跌幅，%）40.0

36.731.030.131.030.112.710.92.31.30.21.83.65.27.47.68.49.612.812.912.913.014.014.514.515.616.116.818.820.920.010.00.010.020.025.4综合综合用电建筑服交通运房地产传钢汽车美容理商贸零售数据来源：WIND，广发证券发展研究中心注：数据区间为2025/12/31-2026/8/31图8：8月30城商房成日同比转负 图9：百城金收率于30国债利约34.2BP（

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心 数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图10：45城新成交积8月前26天同比-6.1% 图11：13城二房交8前26天同为+7.7%2026 2025 (万2023 2020-2022均值180.00方.MA7)

(万方.MA7)45.00

2026 2025 20242023 2020-2022均值160.0040.00140.0035.00120.0030.00100.0025.0080.0020.0060.0015.0040.0010.0020.005.000.00.001/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1数据来源：WIND，广发证券发展研究中心 数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图12：万得全A的“市场宽度”边际回升，处于滚动三年-1.84倍标准差（）50

万得全A市场宽度 均值 倍标准差+1倍标准差 -2倍标准差 +2倍标准差数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图13：标普500的“市场宽度”边际回落，处于滚动三年0.145倍标准差（）20

SP500市场宽度 均值 1倍标准差 +1倍标准差 2倍标准差 +2倍标准差10010203040数据来源：WIND，广发证券发展研究中心表1：截至9月2日，CMEFedWatch预计9月加息概率为68.20%，较8月29日的57%上升11.2%议息会议时间(275-300)(300-325)(325-350)(350-375)(375-400)(400-425)(425-450)(450-475)(475-500)(500-525)2026/9/160.00%0.00%0.00%31.80%68.20%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%2026/10/280.00%0.00%0.00%22.60%57.70%19.60%0.00%0.00%0.00%0.00%2026/12/90.00%0.00%0.00%9.00%36.50%42.70%11.90%0.00%0.00%0.00%2027/1/270.00%0.00%0.00%6.50%28.90%41.00%20.40%3.30%0.00%0.00%2027/3/170.00%0.00%0.00%4.10%20.60%36.50%28.00%9.60%1.20%0.00%2027/4/280.00%0.00%0.00%3.40%18.00%34.00%29.30%12.50%2.60%0.20%2027/6/90.00%0.00%0.00%2.80%15.40%31.10%30.20%15.50%4.30%0.60%2027/7/280.00%0.00%0.00%2.70%15.00%30.60%30.20%16.00%4.70%0.70%2027/9/150.00%0.00%0.00%2.70%15.00%30.60%30.20%16.00%4.70%0.70%2027/10/270.00%0.00%0.10%3.00%15.30%30.60%29.90%15.80%4.60%0.70%2027/12/80.00%0.00%0.30%4.00%16.50%30.50%28.70%14.90%4.30%0.70%数据来源：CME，广发证券发展研究中心图14：欧洲和日本维持高“正预期差”，美国预期差快速收敛，中国预期差波动较小，偏平稳（）（）花旗美国经济意外指数花旗欧洲经济意外指数花旗中国经济意外指数花旗日本经济意外指数100.0080.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.00-80.00数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图15：中美日欧“硬数据”与“软数据”指数走势

标普500指数 美国硬数据(右轴) 美国软数据(右轴)

1.0060001.0060000.506000050000.00-0.50500004000-1.00400003000-1.5030000-2.00

日经225指数 日本硬数据(右轴) 日本软数据(右轴2015-082016-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-082024-022024-082025-022025-082026-022026-08

200005-0802100005-0802万得全A指数 中国硬数据(右轴) 中国软数据(右轴75007000650060005500500045004000350088数据来源：WIND，广发证券发展研究中心GDPISMPMIPMIMarkitPMIPMIADPCEOGDP（现价当季值（当月值（当月值（当月值（当月值中国房地产开发投资完成额（当月值）、中国进出口金额（当月值）以及中国社会融资规模（当月值）。软数据指数合成选取更能体现企业和消费者EPMIPMI、中国企业经营状况指数（BCI）PMIPMI：27现价季调值27（当月值（当月值27（非季调27（现价27（季调（月度均值OECD（、OECDPMIPMIGDP（现价季调值）PMIPMI。图16：减指月度数与公布值 图17：GDP度实指数（） （） GDP月度指数 际GDP季度值8.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0数据来源：WIND，广发证券发展研究中心 数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图18：度义GDP与得全A 图19：度义GDP与10年国债利率（）

名义GDP(周度) 万得全A(右轴)

（）4.003.504.003.503.00

名义GDP(周度) 10Y中债利率(右轴)（4.003.503.004.003.503.00数据来源：WIND，广发证券发展研究中心 数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图20：经验上来看，国内“通胀-增长”剪刀差见顶领先于股市抱团2007/1/12007/6/12007/11/12008/4/12007/1/12007/6/12007/11/12008/4/12008/9/12009/2/12009/7/12009/12/12010/5/12010/10/12011/3/12011/8/12012/1/12012/6/12012/11/12013/4/12013/9/12014/2/12014/7/12014/12/12015/5/12015/10/12016/3/12016/8/12017/1/12017/6/12017/11/12018/4/12018/9/12019/2/12019/7/12019/12/12020/5/12020/10/12021/3/12021/8/12022/1/12022/6/12022/11/12023/4/12023/9/12024/2/12024/7/12024/12/12025/5/12025/10/12026/3/1图21：美债便利收益在长端显著回落数据来源：Jiang,Z.,Richmond,R.J.,&Zhang,T.(2025).Conveniencelost(No.w33940).NationalBureauofEconomicResearch，广发证券发展研究中心

图22：美国长期债务的负相关斜率比短期债务更陡峭，表明长期市场对供给更敏感。数据来源：Jiang,Z.,Richmond,R.J.,&Zhang,T.(2025).Conveniencelost(No.w33940).NationalBureauofEconomicResearch.，广发证券发展研究中心图23：A股成交额前5%个股成交额占比46.97%，三年滚动分位数为69.7%（%）（点）（%）（点）

（）（点（）

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图24：申万二级行业轮动速度大幅提升申万二级行业轮动指数排名变动法(滚动1MMA）申万二级行业轮动指数排名变动法(滚动1MMA）2026(滚动1MMA）2025(滚动1MMA）55005400轮动速度高，缺共识，风格分散530052005100500049004800轮动速度低，市场通常形成明确主线0105010117012301290204021002160222022803050303170323032904040410041604220428050505051705230529060406100616062206280704071007160722072808030809081508210827090209080914092009261009101510211027020814202612021208121412201226图25：韩国杠杆经历去化后的平稳阶段万亿韩元

韩国融资余额 散户经纪商余额(右轴

万亿韩元13512533313331105299527852026/1/312026/2/282026/3/312026/4/302026/5/312026/6/302026/7/312026/8/31数据来源：WIND，广发证券发展研究中心数据来源：WIND，广发证券发展研究中心历史分位（趋势调整前为2005年以来，调整后为2020年以来）商品比价-赔率监测指标铜金比铜比金显著便宜趋势调整前历史分位（趋势调整前为2005年以来，调整后为2020年以来）商品比价-赔率监测指标铜金比铜比金显著便宜趋势调整前商品宜趋势调整后金油比金比油贵86.9%银油比银比油显著贵注：A/B比价，若处于历史分位的0若处于历史分位的10%~20%，A较B略便宜（A性价比略若处于历史分位的4若处于历史分若处于历若处8月状态2026-082026-072026-062026-052026-042026-032026-022026-012025-122025金银比金比银略便宜38.7%48.9%46.6%27.3%33.6%35.4%23.7%4.8%26.7%5.5%8.3%6.7%4.5%2.5%1.1%0.1%0.2%铜油比 铜比油显著贵95.2%94.0%98.3%92.6%73.5%59.9%98.3%金油比 金比油显著贵95.9%91.4%97.1%95.0%90.4%89.8%银油比 银比油显著贵97.7%94.7%98.2%98.2%95.7%金银比 金比银显著便7.1%13.1%9.8%3.0%铜金比铜比金略便宜25.6%33.6%31.1%铜油比 铜比油略贵78.8%75.1%数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图26：普500席勒盈率（CAPE）高位荡 图27：2026年8底，枢调后的股性价比（股息率法）处于+0.85倍标准差（）

（）

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心 数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图28：“A股-股”股息之差升至0.65% 图29：美利倒挂所收窄

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心 数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图30：端赔仍有间 图31：“债-A股”股息差比升至+1.21倍标差

（）

（）

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心 数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图32：8月CSAD先升后降数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图33：M1、BCIPPI期成分 表4：M1、BCI、PPI、CSAD期成分近月示0.25,0000-1.52022-122023-022022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022024-042024-062024-082024-102024-122025-022025-042025-062025-082025-102025-122026-022026-042026-062026-082026-102026-12

（）PPI（）PPI周期成分（右移3个月）BCI周期成分M1周期成分(右轴)（）-----10

等权重指标-(M1、BCI、PPI、CSAD)等权重指标-(M1、BCI、PPI)沪深300（右轴）

点6,0004,0003,0002,0002010-122011-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122023-122024-122025-122026-12数据来源：WIND，广发证券发展研究中心 数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图34：观三择时略净基准为深300） 表5：宏观维择策略益情（基准沪深300）（）

三维择时策略策略收益三维择时策略策略收益策略年化收益基准收益夏普比率最大回撤月胜率信息比率457.01%10.21%120.55%152.56%0.5333.82%77.83%0.350.3017.24%21.96%2015-06-08-2016-01-28注：回测时间为2009年1月1日-2026年8月27日数据来源：WIND，广发证券发展研究中心 数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图35：观三择时略净基准为证1000） 表6：宏观维择策略益情（基准中证1000）三维择时策略策略收益策略年化收益基准收益夏普比率最大回撤三维择时策略策略收益策略年化收益基准收益夏普比率最大回撤月胜率信息比率最大回撤区间1359.97%16.39%254.28%312.09%0.7245.93%78.77%0.490.3621.48%27.10%2015-06-12-2015-07-08注：回测时间为2009年1月1日-2026年8月27日（）数据来源：WIND，广发证券发展研究中心 数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图36：截至9月2日，“万得全AP/E-名义GDP增速”处于滚动五年的+0.76倍标准差（） 万得全APE-名义GDP增速 滚动五年-2倍标准差 滚动五年+1倍标准滚动五年+2倍标准差 滚动五年-1倍标准差40 截至9月2日：+0.76倍标准差+0.76倍标准差(6月22日为+1.91倍、8月17日为+1.51倍)20100-10-20数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图37：国巴特指自65%近升至67.3% 表7：8月25日美巴菲指进一步升至236%数据来源：WIND，广发证券发展研究中心 数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图38：A估值离度三维时融合号 表8：A估值离度三维融合收情况（%）

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心 数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图39：剔除长期趋势后的股债性价比（%）

股息率法（万得全A(除金融、石油石化)） 重估后的股息率法 调整后股债性价比中枢（股息率法调整后的-2倍标准差 调整后的-1倍标准差 调整后的+1倍标4.03.53.02.01.51.00.5

调整后的+2倍标准差 数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图40：价比略提国内具有良对冲值 表9：融合案下策略值（止2026.8.31）

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心 数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图41：降噪后的高成长“5+1”择时综合信号与万得科技相对收益万得科技大类指数/万得全A 降噪后高成长“5+1”宏观择时综合信号（右轴）1.4 1.21.01.21.00.20.086420数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图42：成长“5+1”择策略与基准较 表10：成长“5+1”宏择时信号的测效果数据来源：WIND，广发证券发展研究中心 数据来源：WIND，广发证券发展研究中心信号日期2025-112025-122026-012026-02信号日期2025-112025-122026-012026-022026-032026-042026-052026-062026-072026-08等权重-3.11-1.00-0.110.330.330.891.331.892.11红利得分模型加权-0.38-0.26-0.26-0.130.090.290.470.360.360.34相关性加权-0.92-1.16-1.12-0.75-0.690.11-0.040.130.290.50提示时段2025/12/152026/1/152026/2/152026/3/152026/4/152026/5/152026/6/152026/7/152026/8/152026/9/152026/1/142026/2/142026/3/142026/4/142026/5/142026/6/142026/7/142026/8/142026/9/142026/10/14红利仓位相关性加权14.5%6.2%7.5%20.3%22.5%50.1%45.0%50.7%56.1%63.4%万得全相关性加权85.5%93.8%92.5%79.7%77.5%49.9%55.0%49.3%43.9%36.6%-2.44数据来源：WIND，广发证券发展研究中心红利相对全A的性红利资产拥挤度六维红利相对全A的性红利资产拥挤度六维价比-1各指标方向性M1、BCI、PPI综合10Y美债利率10Y中债利率股权风险溢价2025-11-1-1112025-1201-1-12026-01-11-1-12026-02-1-112026-03012026-04012026-0502026-062026-07加权后得分M1、BCI、PPI综合10Y美债利率10Y中债利率股权风险溢价红利相对全A的性价比红利资产拥挤度六维综合择时得分（滚动36个月相关性加权）六维综合择时得分（6MMA）2025-10-0.381-0.4890.370-0.835-0.6880.000-2.022-1.1202025-11-0.344-0.4680.3180.843-0.6350.7890.503-0.9172025-120.0000.448-0.248-0.8800.0000.7920.731-1.1592026-01-0.2170.408-0.178-0.8920.0000.000-0.879-1.1192026-02-0.151-0.3880.0970.9000.0000.0000.119-0.7482026-030.0000.325-0.0170.8970.0000.0001.382-0.6862026-040.0000.256-0.075-0.8980.0000.000-0.5720.1142026-050.0000.155-0.183-0.9030.0000.000-0.932-0.0362026-060.318-0.051-0.2720.9010.0000.7681.7530.1302026-070.000-0.0150.3190.8980.0000.0001.2020.2862026-080.0000.093-0.3830.8980.0000.0000.6400.498数据来源：WIND，广发证券发展研究中心表13：红利择时策略收益情况相关性加权指标_5050_滚动仓位择时策略相关性加权指标_5050_滚动仓位择时策略-YTD相关性加权指标_中证红利全收益指数_滚动仓位择时策略相关性加权指标_中证红利全收益指数_滚动仓位择时策略-YTD模型加权指标_5050_滚动仓位择时策略滚动仓位择时策略策略收益325.95%70.18%325.95%70.18%286.52%255.69%策略年化收益12.84%22.15%12.84%22.15%11.93%11.16%超额收益36.62%23.99%12.36%30.34%23.97% 14.09% 基准收益211.77%37.25%279.11%30.56%211.77%211.77%夏普比率0.531.130.531.130.510.46最大回撤50.40%13.44%50.40%13.44%49.08%51.46%月胜率53.47%65.63%50.69%62.50%55.56%55.56%信息比率43.85%502.35%23.48%353.82%49.36%50.52%卡玛比率25.47%164.80%25.47%164.80%24.30%21.68%策略波动率22.15%18.74%22.15%18.74%21.50%22.13%基准波动率21.20%16.63%20.29%15.73%21.20%21.20%最大回撤区间2015-06-12-2016-01-282024-05-21-2024-09-132015-06-12-2016-01-282024-05-21-2024-09-132015-06-12-2016-01-282015-06-12-2016-01-28数据来源：WIND，广发证券发展研究中心宏观经济研究报告图43：红利仍相对万得全A宏观经济研究报告图43：红利仍相对万得全A平配，仓位提示继续回升29/36数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图44：最新债券资产荒为“偏低配”6420-2数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图44：最新债券资产荒为“偏低配”6420-2-4-6数据来源：WIND，广发证券发展研究中心2017/5/11102018/3/12018/8/12019/1/12019/6/12019/11/12020/4/12020/9/12021/2/1债券信号2021/7/1债券信号2021/12/12022/5/12022/10/12023/3/12023/8/12024/1/12024/6/12024/11/12025/4/1万得全A2025/9/1万得全A2026/2/1中证红利图45：最新股市资产荒仍提示“偏低配”中证红利图45：最新股市资产荒仍提示“偏低配”543210-1-2-3-4-5数据来源：WIND，广发证券发展研究中心2017/5/12017/10/12018/3/12018/8/12019/1/12019/6/12019/11/12020/4/12020/9/12021/2/1股票信号2021/7/1股票信号2021/12/12022/5/12022/10/12023/3/12023/8/12024/1/12024/6/12024/11/12025/4/12025/9/12026/2/1宏观经济研究报告指标定义择时规则历史Z分数（使用上月指标定义择时规则历史Z分数（使用上月Z分数作为下月仓位的择时依据）2026/7/13-2026/6/14-2026/5/14-2026/4/14-2026/3/14-2026/2/14-2026/1/14-2025/12/142025/11/142025/10/142025/9/14-22026/8/132026/7/132026/6/142026/5/142026/4/142026/3/142026/2/14-2026/1/14-12/14 -11/1410/14指标一（月加权后的中长消若向下突破-1，度）：居民提费贷同比变动的则超配股市，若前还贷的强度滚动12个月Z分向上突破+1，则标配标配低配低配低配低配低配低配标配标配数(6mma) 低配股市指标二（月度）：微观交易结构恶化程度标配标配指标三（月度）：低波的确定性溢价”超配超配指标四（季股度）：安全资产占比标配指标五（季度）：ROIC与一般贷款利差指标六（季ROIC大于一般企若向下突破度）：ROIC业贷款利率的行则超配股市大于负债成本业个数的滚动12向上的行业个数个月Z分数标配根据Z分数若向下突破-1，则超配股市，若向上突破+1，则低配股市ROIC与一般企业贷款利率差值的滚动12个月Z分数标配低配若向下突破-1，则超配股市，若向上突破+1，则低配股市连续3年ROE和营收增速稳定在10%以上公司占比的滚动12个月Z分数标配标配标配标配若向上突破+1.5，则超配股市，若向下突破-1.5，则低配股市RO“低波动组"估值与""12个月Z分数(6mma)标配标配标配标配低配低配若向下突破-1，则超配股市，若向上突破+1，则低配股市股成交额前5%的个股成交额占全部A股成交额比重的滚动12(6mma)数据来源：WIND，广发证券发展研究中心表15：债市显示四项标配，两项低配数据来源：WIND，广发证券发展研究中心30/36（美元/盎司）数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图48：COMEX黄金6日RSI回到中性超卖边缘（）（美元/盎司）数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图48：COMEX黄金6日RSI回到中性超卖边缘（）数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图50：全球黄金ETFSPDR8月为4年来最大单月流入数据来源：WIND，广发证券发展研究中心（）（美元盎司）（）（美元盎司）图51：8月以来黄金隐波并没有大幅度升高（美元/盎司）6,000宏观经济研究报告图46：黄金与实际利率的负相关性边际走弱图47宏观经济研究报告图46：黄金与实际利率的负相关性边际走弱图47：黄金与美元的负相关性回归31/365,0004,0003,0002,0001,0000数据来源：WIND，广发证券发展研究中心5,0004,0003,0002,0001,0000数据来源：WIND，广发证券发展研究中心伦敦现货黄金:以美元计价伦敦现货黄金:以美元计价:前一个观测值黄金ETF波动率指数:前一个观测值15.1315.13（%）（%）60504030201006050403020100

（美元/盎司）数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图49：8月国内黄金ETF净流入91.82亿元（亿元）（美元/盎司）数据来源：WIND，广发证券发展研究中心图49：8月国内黄金ETF净流入91.82亿元（亿元）数据来源：WIND，广发证券发展研究中心（）（）图52：机构投资者投机性仓位净多头连续增加，已至滚动五年1.81倍标准差（80

COM黄金非商业多头持仓持仓数量占比周 均值+1倍标准差 倍标准1倍标准差 倍标准差期货结算价(活合约)COM黄金周最后一条

（）600070 500060 400050 300040 200030 100020110829201202292012083120130228201308312014022820140831201502282015083120160229201608312017022820170831201802282018083120190228201908312020022920200831202102282021083120220228202208312023022820230831202402292024083120250228202508312026022820 0201108292012022920120831201302282013083120140228201408312015022820150831201602292016083120170228201708312018022820180831201902282019083120200229202008312021022820210831202202282022083120230228202308312024022920240831202502282025083120260228数据来源：Wind，广发证券发展研究中心表16：黄金的“久期-凸性”定价框架下映射的合理空间伦敦金现 8月以来均值 4,523.07 （美元/盎司）最新久期最新凸性15.70628.89实际利率波动BP-10-25-50-75-100-125-150-175最新黄金上涨空间4,354.394,548.434,595.544,664.414,755.034,867.405,001.535,157.41实际利率波动BP25黄金空间黄金凸性600700800900100011001200130034497.634499.044500.464501.874503.284504.704506.114507.5244486.324487.734489.154490.564491.984493.394494.804496.2254475.014476.434477.844479.254480.674482.084483.494484.9164463.714465.124466.534467.954469.364470.774472.194473.6074452.404453.814455.234456.644458.054459.474460.884462.2984441.094442.504443.924445.334446.744448.164449.574450.9894429.784431.204432.614434.024435.444436.854438.264439.68104418.484419.894421.304422.724424.134425.544426.964428.37黄金久期11124407.174408.584409.994411.414412.824414.244415.654417.064395.86 4397.27 4398.694400.104401.514402.934404.344405.75134384.554385.974387.384388.794390.214391.624393.034394.45144373.244374.664376.074377.494378.904380.314381.734383.14154361.944363.354364.764366.184367.594369.004370.424371.83164350.634352.044353.464354.874356.284357.704359.114360.52174339.324340.744342.154343.564344.984346.394347.804349.22184328.014329.434330.844332.254333.674335.084336.494337.91194316.714318.124319.534320.954322.364323.774325.194326.60204305.404306.814308.234309.644311.054312.474313.884315.29214294.094295.504296.924298.334299.744301.164302.574303.99实际利率波动BP-25黄金空间黄金凸性600700800900100011001200130034565.484566.894568.304569.724571.134572.544573.964575.3744576.784578.204579.614581.024582.444583.854585.264586.6854588.094589.504590.924592.334593.744595.164596.574597.9864599.40460