“铁三角”对科技的赋能美国经验与宏观传导

194879719992020002002020201202GI”“”TFPAIAI内容目录TOC\o"1-2"\h\z\u美国经济的双螺旋结构 5创新的密码：解构美国华盛顿-硅谷-华尔街”铁三角 5华盛顿：政策引导与基础的公共投入 6硅谷：人才集群、知识溢出与产学研旋转门 8华尔街：风险定价与资源出清 9纵向复盘：美国六大科技周期的起伏与洗牌 阶段一19481973：爆发期—战后繁荣与大政府创新时代 12阶段二19731990：蓄力期—滞胀倒逼与硅谷资本生态的暗中成型 133.3.阶段三19902000：转型期—信息高速公路形成 13阶段四20002007：爆发期—全球化套利与数字地租的确立 13阶段五20072019：蓄力期—移动互联寡头化与微创新困局 14阶段六20192025：转型期——I狂飙、算力军备与结构性撕裂 14跨越周期的映射：科技赋能下的宏观资产定价逻辑 14科技赋能对通胀的长期平抑作用 14科技周期与美债收益率的联动 15美国经验对于中国启示 16风险提示 18图表目录图1：美国联邦研发投入总额（单位：十亿美元） 7图2：美国联邦研发投入份额：按研发类型划分（单位：%） 7图3：美国联邦研发投入份额：按政府部门划分 8图4：美国联邦研发投入份额：按执行主体划分 8图5：圣何塞地区（硅谷）计算机和数学岗位就业人数（单位：人） 9图6：美国AI领域风险投资变化（单位：十亿美元、%） 10图7：美国私营非农部门历年实际产出年均复合增速与TFP年均合增速（单位：%） 12图8：美国私营非农部门科技及其他要素贡献率（单位：%） 12图9：美国核心CPI同比增长率（单位：%） 15图10：美国十年期国债收益率（单位：%） 16表1：各交易所上市标准对比 10表2：美国历史上的各时期 1420265GDP45%13%。美国经济的双螺旋结构美元1990“华盛顿-硅谷-华尔街”铁三角的宏观背景与制创新的密码：解构美国“华盛顿硅谷华尔街”铁三角美国科技产业并非在真空中自发生长，而是根植于联邦政府、硅谷和华尔街三个性华盛顿：政策引导与基础的公共投入GPS、SiriNSFNIH199020001000200120011421201820211738196080%1992年-20002010年-2020年蓄196760%201935%左右2000年-2005“”“1962400NASA1965图1：美国联邦研发投入总额（单位：十亿美元）1801701601501401301201101009080美国联邦研发投入总量NCSES图2：美国联邦研发投入份额：按研发类型划分（单位：%）100%0%基础研究 应用研究 试验发展NCSES图3：美国联邦研发投入份额：按政府部门划分100%0%农业部 国防部 能源部 卫生与公众服务部 美国国家航空航天局 美国国家科学基金会NCSES图4：美国联邦研发投入份额：按执行主体划分100%19671969196719691971197319751977197919811983198519871989199119931995199719992001200320052007200920112013201520172019企业 高校 FFRDC 联邦政府内部NCSES硅谷：人才集群、知识溢出与产学研旋转门等为代表的顶尖学府，不仅是基础科研的策源地，更是创新创业人才的输出器。20据PitchBook2024HERD151970累计1500050002022-202350015025196520132024Kerr（2008—2016）18%28%图5：圣何塞地区（硅谷）计算机和数学岗位就业人数（单位：人）170,000160,000150,000140,000130,000120,000110,000100,00090,00080,000201320142015201620172018201920202021202220232024计算机和数学类就业人数NSF华尔街：风险定价与资源出清NVCA2026AIVC201510%升至202565.4%图6：美国AI领域风险投资变化（单位：十亿美元、%）250 70%50

0 0%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025AI风险投资金额 AI风险投资份额（右轴）NVCA对比维度 纳斯达克交易所纽约证券交易所上交所科创板沪深主板对比维度 纳斯达克交易所纽约证券交易所上交所科创板沪深主板设有3个标准：国内公司标准5（实行多套标准（通用-盈利标准：近3年-盈利测试：近3年：门槛：税前利润总和≥-市值≥10亿：近2-近3年净利为正且1100万美元且近21000万美元且近2年净利累计≥5000累计≥2亿，近一年核心财务指标年每年≥220万美元 。-权益标准：股东权年每年≥200万美元。-估值/营收测试：全万或近1年营收≥1亿元-市值≥15亿：近113累计≥2益≥5500球市值≥7.5亿美元年营收≥2亿且研发计≥15 亿。利润要求。投入近3年占营收-市值≥50亿元，且-市值标准：市值≥7500万美元。≥15%。近一年净利为正、营8.5亿美元且营收≥-市值≥20亿：近1收≥6亿元，近3年9000万美元。年营收≥3亿且经营经营现金流净额累现金流净额近3年计≥2.5亿元。累计≥1亿。-市值≥100亿，且-市值≥30亿：近1近一年净利为正、营年营收≥3亿。收≥10亿。-40盈利要求。盈利硬约束

除资本/市值标准准下不强制要求盈利。

12-5

要求最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过2亿（。定价与发行 以注制基完

+

（2023面实行IPO股东/减持未盈利企业上市

锁定期通常为6（。同股不同权不同权架构。化询价（有“四数孰率仍受监管窗口指（V同股不同权不同权架构。化询价（有“四数孰率仍受监管窗口指（V低”约束），允许WVR。控股股东/实控人锁（23。

锁定期通常为6个月。全面支持。

36术人员及未盈利企业股份锁定更长。允（第5但实务中面临强监管及较长的盈利证明期。

控股股东/实控人锁定36个月；一般股东锁定12个月。纳斯达克交易所、纽约证券交易所、上海证券交易所、深圳证券交易所、 整理纵向复盘：美国六大科技周期的起伏与洗牌图7：美国私营非农部门历年实际产出年均复合增速与TFP年均复合增速（单位：%）4.52.04.01.83.51.63.01.42.51.21.02.00.81.50.61.00.40.50.20.00.01948-1973 1973-1990 1990-2000 2000-2007 2007-2019 2019-2025实际产出增速 TFP年均复合增速（右轴）美国劳工统计局（BLS图8：美国私营非农部门科技及其他要素贡献率（单位：%）10090807060504030201001948-19731973-19901990-20002000-20072007-20192019-2025科技贡献率 其他要素贡献率美国劳工统计局（BLS阶段一（1948197：爆发期—战后繁荣与大政府创新时代45.2%19511201965886TFP1.9%4.2%45.2%阶段二（1973199：蓄力期—滞胀倒逼与硅谷资本生态的暗中成型1973年石油危机触发了美国经济长达十余年的滞胀困境，传统制造业在要素成本12.9%VCVC阶段三（1990200：转型期—信息高速公路形成19911993这一TFP0.4%0.9%22.5%阶段四（2000200：爆发期—全球化套利与数字地租的确立2001年互联网泡沫破裂造成美国风险投资骤降，但华尔街出清机制的价值在此集为规模化的运营产能。美国制造业的海外转移叠加国内服务业的数字化转型，使TFP1.3%46.4%阶段五（2007201：蓄力期—移动互联寡头化与“微创新”困局2008TFP28.6%2009阶段六（2019202：转型期——I狂飙、算力军备与结构性撕裂20232025表2：美国历史上的各时期时期阶段特征TFP年均复合增速科技贡献率1948-1973爆发期战后繁荣与大政府创新时代1.9%45.2%1973-1990蓄力期滞胀倒逼与硅谷资本生态的暗中成型0.4%12.90%1990-2000转型期信息高速公路形成0.9%22.50%2000-2007爆发期全球化套利与数字地租的确立1.3%46.43%2007-2019蓄力期移动互联寡头化与“微创新”困局0.6%28.57%2019-2025转型期AGI狂飙、算力军备与结构性撕裂1.0%37.04%美国劳工统计局（BLS 整理跨越周期的映射：科技赋能下的宏观资产定价逻辑科技赋能对通胀的长期平抑作用AITFP2000年-2007年的TFP高增阶段，核心CPI从投资视角看，如果AITFP年均图9：美国核心CPI同比增长率（单位：%）实际产出年均复合增速：4.0%实际产出年均复合增速：4.0%实际产出年均复合增速：2.8%TFP年均复合增速：0.9%TFP年均复合增速：1.3%543210美国:核心CPI:季调:同比科技周期与美债收益率的联动益率的影响通过两个渠道实现：实体增长渠道与通胀预期渠道。1973年-19812000年-2005202620192019-2025TFP1.0%37.0%2000TFP图10：美国十年期国债收益率（单位：%）20151050-51963196519631965196719691971197319751977197919811983198519871989199119931995199719992001200320052007200920112013201520172019202120232025名义收益率 实际收益率美国经验对于中国启示（7000亿元人民币。不过与联邦研发体系中年度约1500亿美元的联邦