利率债9月投资策略展望：多重因素博弈期季节性特征未必重现

目录1.2026年8月场顾 3资金格：DR001本绕1.4%波动 3一级场净资模同比减少 3二级场长利继续行 4基本展：需提振 5政策望财货同继加力 9财政策新政性金工开投放 9货币策关信和直融的并标 房地政：债冲击限 12债市望 13资金历 14风险示 14图目录图1：2026年8月DR001均值于1.4% 3图2：2026年8月业单收率本平 3图3：2026年8月率发行于2025同期 4图4：2026年8月债行量于2025年期 4图5：2026年8月方发行于2025同期 4图6：2026年8月金发行量于2025同期 4图7：2026年8月率净融量环均少 4图8：2026年8月10Y债收率幅行 5图9：2026年8月数限国收率行 5图10：2026年8月利收窄 5图基面据总 7图12：业产现 8图13：产售况 8图14：费据况 9图15：共政支 图16：府基收支 图17：融量比速 12图18：M1、M2比速 12图19：2026年9月日历 142of162026年8月市场回顾资金价格：DR001基本围绕波动8工具流动性净回笼超4000亿元，呈现“短端回笼、中长端投放”的格局，其760007MLF10007开展，8500788逆回购，主要集中在月初、税期和月末，使用频次较7月进一步增加。资金价格方面，DR0011.4%8211.4%以下，82182124262825DR0011.4%827以下，DR00783M、1Y8700图1：2026年8月DR001均值略低于1.4% 图2：2026年8月同业存单收益率基本持平一级市场：净融资规模同环比均减少8发行方面，83.25000发行约1.4万亿元，环比略有增加；地方债发行约1.2万亿元，环比增加超40000.6净融资方面，8债净融资规模约1.2万亿元，环比减少近2000亿元，同比也有大幅减少，其中，国债8月到期规模较高，使得净融资规模同环比均减少；地方债同环比均增加。根据2026年政府工作报告对赤字规模、特别国债等方面的安排，测算得到1-8月国债净融资规模占全年额度的比重约为57%，地方专项债新增规模占全年额度的比重约为67%，均低于2025年同期。图3：2026年8月利率债发行量高于2025年同期 图4：2026年8月国债发行量高于2025年同期图5：2026年8月地方债发行量高于2025年同期 图6：2026年8月政金债发行量低于2025年同期图7：2026年8月利率债净融资量同环比均减少二级市场：长端利率继续下行8月，超长债利差继续压缩。8月利率走势呈现“先稳健下行，后小幅止盈”的810Y1.7%7月PPI5年重启申报，或反映出资产荒背景5-6Y资金面的扰动有限。这一阶段的短端利率表现不佳，或仍受银行负债端压力影响。8月下旬，以及政府债净融资规模增加带动的资金面收紧，10Y国债收益率一度回到1.7%，但持续时间和调整幅度均有限。截至8月末，10Y国债收益率较7月末下行3bp至1.69%，30Y国债收益率较7月末下行4bp至2.15%。图8：2026年8月10Y国债收益率小幅下行图9：2026年8月多数期限国债收益率下行 图10：2026年8月（10Y-1Y）利差收窄基本面展望：内需仍待提振7月生产、投资和消费数据均有降温，结构上，新动能对经济的支撑力度相对较强；8月PMI数据有所回升。具体来看：出口方面，7AI电路和自动数据处理设备出口金额同比增速略微放缓，价格因素贡献或有小幅下滑。区域结构上，对日韩的出口增速和占比均有提升，对东盟出口依旧保持较高水平，对美出口也有小幅回升。8月PMI新出口订单分项回升0.5个百分点至50.1%，或受益于全球AI产业的持续景气。生产方面，7月全国规上工业增加值同比增速较前值放缓，环比动能弱于季节性，与外部地缘风险再度抬升、内需偏弱以及高温多雨天气较多有关。结构上，50.9%38PMI投资方面，7月固定资产投资累计同比增速降幅进一步走扩，其中，制造业投资方面累计同比降幅扩大，但优于基建和地产投资。设备更新政策支持下，设备工8月新订单PMI消费方面，7月社零同比增速走低，服务零售累计同比增速延续放缓趋势。行业层面，汽车及部分后地产链零售额同比降幅走扩；必选消费品类零售额同比增速基本保持稳定；化妆品、文体办公等品类零售额同比增速在电商促销后呈现回落；通讯器材类受涨价和暑期因素提振，零售额同比增速显著提升。图11：基本面数据汇总房成交数据偏弱。出口方面，870%工业方面，8月上游地炼厂开工率环比增长较快，已超越2025年同期水平。82025工率依然明显低于季节性水平；螺纹钢表观消费量小幅下行，略低于2025年同期。下游汽车行业半钢胎开工率、纺织行业涤纶长丝开工率均明显低于2025年同期。图12：工业生产表现 地产方面，20268303.3%，其中，一线城市表现较好，8月同比增长近20%；二、三线城市同比增速则均有两位数降幅。图13：地产销售情况消费方面，8月乘用车零售数据偏弱，同环比均有减少；观影人次环比增2025图14：消费数据情况通胀方面，国际定价商品中，受中东局势动荡影响，8月布伦特原油价格90/3%有色金属价格多数上行，其中，黄金、铜、铝的月均价格环比分别上涨7%、4%、3%8展望来看，主要国家制造业PMIAI变动情况；8月中上游行业开工率改善明显，生产数据或将表现不俗；消费高频数据并未出现显著提升，8月社零读数或仍偏弱。随着政治局会议内容进入落地期，以“六张网”为抓手的稳投资举措将得到进一步加强，考虑到资金到位和开工时滞，基建投资回暖或要到三季度末至四季度初体现。对债市而言，9月将公布的8月经济数据，或暂难看到内需实质性改善，基本面对债市以利好为主，风险因素则是中东局势不确定性下的通胀压力。政策展望：财政货币协同继续加力财政政策：新型政策性金融工具开始投放财政收支上，税收继续改善，广义财政支出略有放缓。公共财政收入方面，1-7月同比增速较1-6月提高1.1个百分点，其中，税收收入同比涨幅扩大至6.7%，为2024年以来的新高；非税收入同比涨幅收窄。税收收入中，相较于1-6月，1-7所得税收入同比涨幅扩大至7.2%受到股息红利收入的带动。公共财政支出方面，1-7月同比增速较1-6月回落0.2域仍是重点支出方向，1-7月支出同比增长5.1%，其中，社保和就业领域，卫生健康领域支出同比增速均较快；科技文体领域支出同比降幅较1-6月略有扩大；基建领域支出同比降幅收窄至-5.1%，其中，农林水、交运领域支出同比降5.2%1-7降幅仍较深。支出同比降幅持平，专项债发行使用节奏依然偏慢。结合公共财政数据来看，1-7月广义财政支出（公共财政支出+政府性基金支出）同比降幅扩大至-3.1%。财政政策上，2026年新型政策性金融工具开始投放。8月21日的国新办发布会上，财政部有两点表述值得关注，一是明确下半年将推出新的财政金融协同举2026980001-2政府债供给上，预计9（1）91.265002100亿元（（）预计9方债5000亿元，环比小幅减少。图15：公共财政收支 图16：政府性基金收支3.2货币政策：关注信贷和直接融资的合并指标金融数据上，信贷偏弱，直接融资补位。社融方面，7月社融同比多增近30002.9万亿元，较2025年同期增加1.320262贡献。社融的主要拖累项是人民币贷款（社融口径，与传统经济融资需求弱、信贷方面，77能依然显著。货币供给方面，7月M2同比增速回落，主要受到基数抬升的扰增，或表明7月权益市场降温带动居民“存款搬家”节奏放缓；财政存款同比政存款向企业存款的转移，企业存款同比多减与此相呼应。展望来看，预计“信贷数据弱、直接融资强”的特征仍将延续。货币政策上，2026一是，专栏“完善短端利率调控机制”指出，适时增加隔夜逆回购操作品种，二是，7月三是，PPI能减弱”以及“物价有望保持合理增长”。图17：社融存量同比增速 图18：M1、M2同比增速3.3房地产政策：对债市冲击有限一是上海市住房城乡建设管理委等六部门联合印发《关于优化本市房地产政策共推出八项具体举措（，涉及降低外环外二套房2政，主要涉及限购放松，推出时正值债市收益率已连续下行1个8二是中国人民银行、国家金融监督管理总局联合印发《关于改革完善房地产信40357合现房销售改革，有助于构建房地产发展新模式，对债市影响偏间接，实质冲击有限。三是国务院修订《住房公积金管理条例》，除扩大公积金提取场景外，还将“可以将住房公积金用于购买国债”修改为“可以将住房公积金用于购买国债和政策202420243.610.920242仅5亿元。预计公积金购债范围扩大对债市的影响有限。债市展望基本面上，主要国家制造业PMIAI变动情况；8月中上游行业开工率改善明显，生产数据或将表现不俗；消费高频数据并未出现显著提升，8月社零读数或仍偏弱。随着政治局会议内容进入落地期，以“六张网”为抓手的稳投资举措将得到进一步加强，考虑到资金到位和开工时滞，基建投资回暖或要到三季度末至四季度初体现。对债市而言，9月将公布的8月经济数据，或暂难看到内需实质性改善，基本面对债市以利好为主，风险因素则是中东局势不确定性下的通胀压力。政策面上，592025（跷板效应、024年“24”强刺激信号、223年（政府债供给冲击和资金压力、2022（）2021年10Y8-14bp2026年9续这一规律，取决于增量政策的实际力度与节奏。其一，政府债供给放量是大策工具更加灵活精准。其二，类财政资金已经启动，新型政策性金融工具在91-2其三，宽信用类政策出台概率较小，央行已多次强调弱化信贷总量数据，弱信贷数据并非增量政策的触发因素。因此，往年刺激政策落地引发的债市季节性调整规律，未必会在今年重现。资金面上，在政府债供给的扰动下，资金价格或较8月有所抬升，但预计幅度有限；若其他财政政策同步加速发力，资金面则面临阶段性收紧压力。此外，银行负债端情况需继续关注，同业存单收益率上行压力仍在。