食品饮料货已收到研究报告-韩国消费调研观察启示录：存量时代的韩国答卷

目 录引言 7一、低增长与通胀存韩国消费市场的两与生 7（一）观景低与通并，费K7（二）求生慢下的条透线 9二、渠道进化论：商渗透下的线下分化突围 （一）上构制渡与约命就高透率 （二）下围大改造SSM防与利突围 151、卖：合态，卖间非商品 152、SSM：夹层动守，GSTheFresh加跑出一外 163、利：量顶店提，堂、鲜与即零的围 17三、利润再分配：道革催生的PB繁荣 21（一）Coupang：流现优，PB克在品 21（二）E-Mart：价格进取，PB立态化 23（三）GS25：PB阵善，盟系利引擎 25四、穿越周期的解：部制造企业的战略择 29（一）径：品焦重存量 29（二）径：产局海市场 31五、资本定价：折并错杀，修复系于35六、镜鉴与边界：国验对中国的启示 38（一）迹循需渠道韩已完半程 381、求：龄K型分与康的轨开，国率快 382、道：上顶折扣与PB构会 39（二）提别生盟与堂为不照搬 40（三）镜用企面的条操指引 41七、投资建议：景卡、直面渠道与下注海 43八、风险提示 44图表目录图表1 国济长枢至1%右食与食价连五赢CPI 7图表2 国支收基尼数现滑势 8图表3 2025年国产基系为12以高 8图表4 23以三侈品及创收持增 8图表5 国妆平与高市同增长 8图表6 2025年国家庭比至36.6% 9图表7 糖料碳饮料售比至54.5% 10图表8 国糖料场五扩近8倍 10图表9 国白品场五增约5.5倍 10图表10 韩无/低酒市稳扩容 10图表韩线购持续新高 12图表12 韩线渗各口均续升 12图表13 强休制加火配，国售速向上流 12图表14 韩主流业线销占至59%，大场额至9.8% 13图表15 Coupang营续高增 14图表16 Coupang净于2023扭亏 14图表17 Coupang百流设盖88%以人，黎配构履壁垒 14图表18 Coupang自售为础第方务增 15图表19 Coupang产务利率至8.4% 15图表20 韩百保性/便店滞/大场压 15图表21 2020年来货与店零扩张 15图表22 韩大场体验与业，场重构店值 16图表23 GSTheFresh势扩至585家 17图表24 GSTheFresh店图意 17图表25 韩便店数2025首出净少 18图表26 便店业后分，强势张 18图表27 韩外物年涨21%，著赢CPI 18图表28 便店当餐销保双数长 18图表29 韩国HMR市由高扩转稳增，2026预达7.1万韩元 19图表30 2026年GS25鲜特店划破1100家 20图表31 GS25鲜店规领，CU速追赶 20图表32 GS25建便店—鲜化—GSTheFresh”层场售态 20图表33 GS25的PB售占近30%，著于E-Mart与Coupang 21图表34 CoupangPB收保双数长 22图表35 CoupangPB利与品务润走分化 22图表36 Coupang以大PB品覆食、活家电服品类 22图表37 Peacock端位：厨名门厨制度 24图表38 Peacock与NoBrand品利提升5pcts 24图表39 E-Mart以PeacockNoBrand和5KPrice覆盖、、价带 24图表40 NoBrand店2025为263家 25图表41 公目标26将NoBrand导入400025图表42 2025年GS25PB比到29.7% 26图表43 BREADIQUE包销印鲜差化效 26图表44 GS25大PB覆盖流复、口鲜食异化 26图表45 议权机本定PB28图表46 乐七零列销额年至3.4，市份接五成 29图表47 韩啤市场OB海真合份达98% 30图表48 韩烧市露一独，额到30图表49 海真广传费至6.75%，费投放于敛 30图表50 食线渗率4翻，类售空白 31图表51 韩大场PB在冷加食中透深 31图表52 三海营比快提，25末约80% 32图表53 韩农品高增拉为要动 32图表54 方面品印有Kpop像象 32图表55 韩《君师》量示式统理 32图表56 韩头食业加海产，地布局入现期 33图表57 韩头食业战趋：类焦渠道配海产前置 34图表58 韩消流块ROE著于美利率营增亦弱 35图表59 韩代消司营利率著化 36图表60 韩消公值与本报体后美 36图表61 韩消流表司P/B估普低于1倍三食高达7.62倍 36图表62 KOSPI近52上涨景，消费通司遍输数 37图表63 韩消流司股率位至2.82%，息中数48%于日本 37图表64 2025年国GDP增速/CPI为5%/38图表65 韩国65以人口比中高5.3pcts 38图表66 中零量速扩近639图表67 2024年国糖饮市到570.539图表68 中线渗见顶落韩持爬并于2025年超 39图表69 中韩PB渗均显低全平水平 40图表70 韩头零商PB售占远国整水平 40图表71 韩人密为中的3.5，都与核城人更集中 41图表72 圈 41图表73 中消趋向但段位韩结升级先中渠变更快 42引言20237GS一、低增长与通胀并存：韩国消费市场的两极与新生（一）宏观背景：低增长与通胀并存，消费K型分化增长中枢降至CPIGDP004-5%252.4%，251.1%20-25年连续五年跑赢整体22.9%25.1%，均高于同期整体CPI16.2%图表1 韩国经济增长枢降至1%左右，食品外食价格连续五年赢CPI国银行，统计而总量压力的作用并不均匀，收入分化收敛的表象下，资产分化正加剧高物价时代的消费K型分化。型分化的底层支撑。0.38720248.25倍5.7820170.58420250.625，为统计10%家庭净资产占有率亦由2017年低点的41.8%升至2025年的46.1%。20-21端消费能力由此拉开。K20254.9920214.542022-20253.8Dao0222585147，2024162420194072024269图表2 韩国可支配收基尼系数呈现下滑势 图表3 2025年韩国净产基尼系数为12年以来高计 计图表4 23年以来三大侈品牌及大创营收持增 图表5 韩国化妆品平与高端市场同步增长公司审计报告，EBN，bizhankook，thebell，华创证券注：三大奢侈品牌为爱马仕、LV和香奈儿。

公司审计报告，EBN《“小奢侈”热潮兴起……低迷中高端化妆品仍受欢迎，bizhankook《“5000韩元性价最高”——Daiso美妆连父母辈开始购买 注：化妆品零售总盘为2022—2025年复年均增速；大创（Daiso）美销售额增速为2023/2024/2025年同比；三大百货奢侈化妆品增为2024年单年同比。与此同时，单人家庭占比提升至近40%，亦使得食品饮料消费向小包装、及时性、近场化变迁。统计厅数据显示，韩国单人家庭占比由2000年的15.5%持续升至2025年的40%图表62025年韩国单人家庭占比升至36.6%计厅《人口住宅总调查》，行政安全部《居民登记人口统计（二）需求新生：慢老化下的三条渗透曲线在慢老化”ow2018813202450002018-202340.8%20268000无糖化最先完成从功能小众到品类主流的跨越，零糖已占据碳酸饮料的半壁江山。20169032023128002021-2023141.8%202232.0%202554.5%韩国无/低醇啤酒市场规模由2021年的415亿韩元增至2024年的704亿韩元，Euromonitor预计2271000经Nwm205年9，22027年年均增长15.0%”图表7 零糖饮料占碳饮料销售额比重升至54.5% 图表8 韩国零糖饮料场五年扩张近8倍ewspim《제로탄산경쟁격화…롯데칠성제로슈거피치'로라인업

uromonitor，转引自韩国公平贸易委员会、庆北国立大学报《제로슈거,제대로알고먹자!图表9 韩国蛋白食品场五年增至约5.5倍 图表10 韩国无低醇酒市场稳步扩容aT（，转引自Biatch《커지는단백질음료시장…편의점도도전장FoodToday《음료부터빵까지...저속노화열풍에단백질식품시장규모5000억돌파》华创证券

EuromonitorNewspim《'논알코올'수요급성장…국내주류시장판도변화하나논알코올맥주시장1위오른반전정체[권장바구니]二、渠道进化论：电商高渗透下的线下分化与突围（一）线上重构：制度让渡与履约革命造就超高渗透率Coupang最高的线上渗透率之一，主要流通企业线上销售占比已接近六成。201794202527226202152.1%202559.0%，202341.5%。一是高密度人口与基建基础：5G95%，202577.6%占线上交易约八成，线上消费的用户基础与使用习惯均已高度成熟。二是系列制度助推：1220122013SSM2013201520182022年20252029年，制三是Coupang履约革命：Coupang2014Coupang活跃20002202115%图表韩国线上购物持续创新高 图表12 韩国线上渗透各口径均继续爬升计厅（国家数据处，产业通商资源 计厅（国家数据处，产业通商资源注：三个渗透率口径分母不同（全口径含汽车燃料及线上服务；26家口径仅含主要流通企业）时间 制度/事件 核心内容 对渠道格局的影响图表时间 制度/事件 核心内容 对渠道格局的影响2011.12立法，2012

（SSM）每月第2、4周

周末与凌晨时段让渡给线上与便利店年施行

周日强制休业，营业时间限制在0-8时之外2013.1修订 义务休业强化 营业限制扩至0-10时，明文化每月2天休业，SSM正式纳入2014年 Coupang火箭配送上线自营仓储物流实现次日达、凌晨达，后扩展至生鲜与当日达2020-2021年 疫情催化 交易额连续两年增长15以上2022.8-2022.12 规制松绑启动 相生协议允许大卖场休业日与凌晨时段线上配送2023.2-2024.4 地方层面松动 首尔市废除公休日义务休业条例

生鲜、食品等低渗透品类完成线上化启蒙线下的制度套利窗口开始收窄大卖场周末经营部分恢复2025.11 日落条款延期 国会将营业限制日落条款延至2029年11月 制度闸门松动但未拆除，线上线下进入再平衡·（KLRI202KoaoogAgail《hyKoanagemartsclosedtwoSundaysamonth정부,대형마트의무휴업공휴일원칙폐지…규제완화추진（《…2029TheKoreaHerald《Coupanglaunchesdawndelivery…Restof《ThecostofconvenienceKOSIS图表14 韩国主要流通业线上销售占比升至59%，大卖场份额降至9.8%国产业通商资料而电商巨头Coupang2010（BomNaver2134614。当前Coupang25345亿49E-mart24555Naver（290）25Q424608%301234.7履约基建是Coupang66.23010047010会员另7240200181E-mart5Coupang33827230（88%以上5000万人口，实现“全民次日达”。壁垒的直接后果是对品牌的渠道压制，以CJ即食米饭HetbahnCJCoupang图表15 Coupang营收持续高增 图表16 Coupang净利润于2023年扭亏创证券

司公告10-，Couag2254

创证券

司公告（10-，Couag2254图表17 Coupang百座物流设施覆盖88%以上人口，黎明配送构筑履壁垒upang쿠팡3년간물류인프라확충에3조원이상대규모투자…2027년까지'전국민100%무료로켓배송'추진CoupangIPO招股书，Coupang影响（205Couag0-Kwoanoo《배송은빨라졌지만안전은제자?··쿠팡화재가드러낸'초대형물류센터'의숙제《CoupangCoupangtoinvest$4.7billioninsupplychainsinover12yearsPulse《Coupangaimsfornationwiderocket’deliveryby2027Coupang205636，（20207.92057116.20.EBITDA20223.0%逐年抬20258.4%CoupangEatsCoupangPlay、FarfetchEBITDA图表18 Coupang自营零售为基础，第三方务增 图表19 Coupang产品商务利润率升至8.4%司公告10-K 司公告（10-，2054业绩新闻（二）线下突围：大卖场改造、SSM防守与便利店突围130.593.184.9，252223.0%、12.2%21-225%20近”图表20 韩国百货保持性便利店停滞大卖场承压 图表21 2020年以来货与无店铺零售扩张OSIS统计厅《务业动向调查 OSIS统计厅《务业动向调查1、大卖场：综合业态化，卖时间而非卖商品E-mart母公司新世界集团的改造是代表性样本。三大卖场门店持续收缩，乐天玛特由2019年125224年1oepus由209年140家降至02429Eat含ade由20201024年54HoepusE-mart213.44eBayKorea80%Coupang（red6ed26005StarfieldMarket61.3%、74.0%，3-5306%267仓储化（r：对标Cosc25年23家门店销售额3858.539，E-mart利。图表22 韩国大卖场转体验化与专业化，场重构到店价值门店 Starfield大型复合购物中心（年河南首店） StarfieldMarket（年竹田首店门店 Starfield大型复合购物中心（年河南首店） StarfieldMarket（年竹田首店）Traders仓储会员店（2010年首店）图示（约1600万商品结构服饰、美妆、餐户，消费特InTheNews《스타필드하남,오픈140일만에방문객1000만명돌파》，NewsSpace《“이마트의공간혁신통했다”…스타필드마켓,고객·매출·체류시간급증'성공안착'》，Emart公司公告，渠道调2、SSM：夹心层被动防守，GSTheFresh凭加盟跑出唯一例外SSMTheFreshSSMSSM23-240.3%，高物价下“少量、近场”明，GSTheFresh2134125585221.32241.61Super400338E-martEveryday258238Express253序而由308家降至293家。GSTheFresh的核心是把GS25（46254681EatEverydy10%QuickCommerce8.9%26Q126600271000SSM图表23 GSTheFresh逆势扩张至585家 图表24 GSTheFresh门店图示意《성장하는SSM,멈춰선법newdaily《홈플러스익스프레스매각…회생가를분수령《SSM줄어드는데홀로50개더출점한GS더프레시"1위굳힌다"注：均为年末门店数口径；Everyday自2024年才有公开可比数据，故留缺口；乐天Super2024年末另有363家口径（）

500

hosunbiz《GSTHEFRESH50周年，开出第3、便利店：总量见顶单店提质，食堂化、生鲜化与即时零售的突围25年出现361512%122455919421468042454852251600家至532662.9%10出清之所以发生在腰部，是因为便利店的竞争已从铺位之争转为商品与体系之争，头部PBGS2521-2515855154991800522Ministop235510图表25 韩国便利店门数2025年首次出现净减少 图表26 便利店行业见后分化，双强逆势张BGFRetail1년만에1600곳사라졌다…편의점36년감소

mart24ZDNetKorea《편의점성장멈추자전략도갈렸다…확산형vs랜드마크NewsMoney《적자의구조화…세븐일레븐이마트24의딜레마4th.r취향'판다..성장멈춘편의점,캐릭터·PB로팬덤전쟁》华创证券在此背景下，便利店多采取平价堂食化、生鲜专门店化、即时零售补位三大策略：2020-2025M525%CPI，1.2-1.46000GS2523-2551.0%28.1%、23.1%，CU26.1%32.4%17.1%HMRHMR0.8256.86.4%5图表27 韩国外食物价年上涨21%，显著跑赢CPI 图表28 便利店便当与餐销售保持双位数长외식물가5년새상승…정부범부처대응책준비직장인밥값보루'이곳'마저…작년7%'껑충'역대최고치《외식부담에더찾지만…구내식당식사비상승폭도'역대최대'

SRetailBGFRetail公司发布，韩国外食新闻《외식물가5년새25%상승…정부범부처대응책준비道调图表29 韩国市场由高速扩容转入稳增，2026年预计达7.1万韩元（KREI《食品消费性向对HRaT韩国KRX《[K콘텐츠잡학사전]한상차림,혼자도귀하게먹은혼웰식으로진화（2026-05-11，NewsTap《외식부담커지자프리미엄HMR성장…"전문점맛집에서즐긴다"kfmn《"규제·기술·양극화"…2026식품외식산업,'구조재편원년'진입注：206E为KEI展望（约71万亿韩元；食品外食业界乐观口径约7.5万亿韩元（fmnKREI口径按顿购买800g2200g40001-2”40%（含GS2530个便12-13%7-8%。GS25FCS213268100026H11210024CUCU2650020%内将生鲜强化店扩至200家以上。近概念。GS25242575.4%10%App“GS”265431GS25、FCSGSTheFresh3图表30 2026年GS25生鲜特化店计划突破家 图表31 GS25生鲜特化店规模领先，CU快速赶主新闻《마트대신편의점"…GS25FCS로수요잡았다

news24《GS더프레시SSM독주체제'굳힌다国经济新闻《"마트보다비싸지만…"돈아끼려는'1인가구'몰려든곳[트렌드+]》，bizwatch《CU·GS25,수익성'쑥'…'기존점·외국인'덕에웃었다편의점의'신선'한도전…마트·슈퍼넘본다[푸드360]图表32 GS25构建便店生鲜特化店—GSTheFresh”三层近场零售业态Sl

/O4O增速与"GS"App"마트대신편의점"…GS25FCS로장보기수요잡았다》iNews24《GS더프레시SSM독주체제'굳힌다《'성장둔화'편의점업계PB강화로돌파구찾는다（2026-03-11）편의점의'신선'한도전…마트·슈퍼넘본다[푸드360]《CU·GS25수익성'쑥'…'기존점·외국인덕에웃었다》渠道调三、利润再分配：渠道变革催生的PB繁荣从渠道策略来看，线上靠履约确定性、线下靠体验与近场确定性留住客流，而商品端的PB。CoupangE-martNoBrand、PeacockGS25YOUUSFCSPBPB22Coupang、E-mart、GS25PB销5%7-8%29.7%NB图表33 GS25的PB销售占比接近30%，显著高于E-Mart与Coupang合通讯社《의류만들고해외가고…유통업계PB상품'춘추전국시대Newsis《"핫한신상품사러일부러찾아가죠"…편의점'PB경쟁'후끈thebell《'쿠팡PB'씨피엘비,규모의경제'부채비율5000%→2000%'녹편의점매출40%책임…효자된PBCoupang10-K公（一）Coupang：流量变现优先，PB克制在标品Coupang做PB208%2524%旗下PB207月设立的630CPLB2013312521778225%，237.0%2525%。图表34 CoupangPB营收保持双位数增长 图表35 CoupangPB盈利与产品商务利润走分化国经济《가성비넘어데이터로승부…PB시대[비즈스토리]곰곰·탐사·코멧…'쿠팡PB'만나중소제조사도동반성장처:중앙일보NwsopKo《PB사업매출2兆눈앞thebel《'쿠팡PB'규모의경제'부채비율5000%→2000%'녹

hebell《'쿠팡PB자회사'씨피엘비,금융자산활용법'눈길'가성비넘어데이터로시대（10-KCPLB30从NB곰곰（20）코멧（19）홈플래닛（21年，베이스알파（21탐사的重货场景同时承担着提高火箭配送装载率、摊薄单位履约成本的功能。CPLBE-MartPeacockGS255%图表36Coupang以五大PB品牌覆盖食品、生活、家电与服饰品类品牌탐사곰곰코멧홈플닛베이스알파上市年份20172020201920212021图示主要品类宠物、生活、饮用水食品全品类生活、文具、家居产品生活家电基础内衣、服饰价格带与定位较NB显著低价中低低价中低低价战略角色 搬水重货场景，火箭配送装载率与会员锁定工具

食品复购锁定 长尾日百填充 高客单延伸 服饰渗透wsopo《쿠팡PB사업매출2兆눈앞TheBe'부채비율5000%→200%'뚝Coupang公司官

'쿠팡PB'씨피엘비,규모의경제PB246CoupangCPLB64250PB229771628CoupangPB（二）E-Mart：全价格带进取，PB独立业态化E-MartPB24PB2.32Emart8%，Peacock、NoBrand、5KPrice"Peacock向上承接升级需求，是E-MartPB（，22Peacock153100）TraderJoe'sCostcoNoBrandE-MartPB的基本盘。15NB30-40%2341900241.39PeacockNoBrand5KPrice258353PBE-mart30%Brand20%25-30%30Eat3035约40co自有品牌毛利率的114oBnd终端售价比同类NB低040，PB24Peacock300（10%40%）图表37 Peacock高端定位：名厨联名与门厨制度 图表38 Peacock与NoBrand食品毛利率提升5pctsSGblog，에너지경제신문《정호영셰프이마트밀키트로맛본다ChosunBiz《이마트,협업한'피코크BT21'분식7종출시《이마트셰프캠페인'으로상품개발'장인정신'나타내

道调 注“提升前”约为220022206年调研时点水平。图示品牌 Peacock NoBrand 5KPrice图表39 E-Mart以Peacock、NoBrand和5K图示品牌 Peacock NoBrand 5KPrice上市时间 价格带与定位高质中价，"周末大餐"，名店大厨联名 超低价国民品牌，对价差韩元以下均一价，353个单品战略角色 升级承接者，品类定价权 价格心智底座，PB品牌业态化（专门店+Emart24输出）

通胀期底部流量入口国日报大韩经济新闻韩联《服装也做海外也去……流通业PB商品进入“春秋战国时代”联合新闻EconomistKore 国日《이마트,PB피코크가격내리고전진배치…노브랜드처럼'박리다매'승부수《브랜드위브랜드…론칭10년만에60배폭풍성장이마트PB'노브랜드'大韩经济新《노브랜드보다다이소엔없는식품까지…이마트'5K프라이스'출격의류만들고해외가고…유통업계PB상품'춘추전국시대'TheEconomistKorea《5K프라이스키우는이마트...가전제품도판다BrandPB16926225025263家（172911Emart24的NoBrand10002500400038NoBndEm24Em24而言，NoBrandPB"""图表40 NoBrand门店2025年为263家 图表41 公司目标26年将NoBrand导入4000이마트점포수사상첫전문점은급증세Newspim《다이소·노브랜드,점포속도...수익성강화에집중Business글로벌유통트렌드를선도하는이마트[베스트애널리스트추천종목]《이마트'1조브랜드'노브랜드더키우는이유》MoneyTodayBroadcasting신규점주모집나선노브랜드,이마트가맹브랜드중매출규모최대NewsTop《이마트,가맹점앞세워‘노브랜드더키운다250家左右（黄色）

TV《'노브랜드탑재'이마트24,1,000곳돌파…차별화속도NewsMoney《[MONEY리포트편의점③]적자의구조화…세븐일레븐·이마트24의딜레마PointDaily《브랜드위브랜드…론칭10년만에60배폭풍성장이마트PB'노브랜드'（三）GS25：PB矩阵完善，加盟体系的利润引擎GS25的PB占比已接近30%PB替代的低机会成本。24PBPBNBPB够一路做到约30%的重要原因。图表42 2025年GS25PB占比达到29.7% 图表43 BREADIQUE面包销售印证鲜食异成效合通讯社《의류만들고해외가고…유통업계상품'춘추전국시대'Newsis"핫한신상품사러찾아가죠"…편의점'PB경쟁'후끈thebell《편의점매출책임…효자된PB》华创证券

sGS25'브레디크'출시1주년빵매출차지《‘생크림1000번친GS25크림빵한달만에30만개판매EBN《'빵맛집'된편의점,파리바게뜨·뚜레쥬르위협》，한스경제《디저트까지…베이커리로변신한편의점GS2515年上市的Cafe25以“的到Hyejaroun102326.3%YOUUS是33RealPrice定价为NB7-8与신선특별시（FCS21GS2521Q114.8%8PBPB在GS25。图示品牌 카페25 혜자로운 YOUUS 리얼프라이스 브레디크 신선특별시图表44 GS25六大图示品牌 카페25 혜자로운 YOUUS 리얼프라이스 브레디크 신선특별시上市时间 2015 2010首发2023重启 2016 2024 2021 2021价格带与定位

低价现磨咖啡，替代咖啡店"每日一杯"

"国民妈妈"信任状的便当与均一价甜品

中价综合PB，800余个单品，爆款制造机

超低价，NB的7-8折 中价精品烘焙 生鲜战略角色 到店频次引擎

集客+提客单（购买客单高26.3%，复购率38.6%）

差异化主阵地，出口先锋（33个国家）

物价防线（2025年销售增125.1%）

以高品质烘焙强化鲜食 FCS生鲜店型配差异化联合新闻《의류만들고해외가고…유통업계PB상품'춘추전국시대》，周刊韩国《GS25,국물없는'오모리김치즈볶음면출시《[우리회사PB상품GS25김혜자도시락국민도시락으로…편의점업계,고물가속'PB전쟁불붙었다…GS리테일1000만불수출탑수상…"글로벌브랜드로비상"편의점자체브랜드,해외서도각광…中企판로개척효과까지ZDNet《편의점성장멈추자전략도갈렸다…확산형vs랜드마크GS25的PB当前PB30%，40%PBPB体系整合曾带动便利店毛利率一次性改善约0.5pct，此后年度改善通常只有0.1-0.3pcPB5pct三是制度边界PB占比接近30%PB“品牌方零售商的渠道定制。SKU202512月，CUCJBibigo7BibigoBibigoHetbahnBaeksulMatbam等品4630PB“纯自有——新品牌线、新店型与出口构成PB，BREADIQUE，FCSPB1224商品随K-food1740600种，24900251300250YOUUS我们认为，三条PBPBPB，CoupangCPLB5%7-8%NB用性收益，但规模有限，PB利差是单店盈利与加盟商绑定的核心工具，GS25占比做到约30%。而从品类上看，PB替代最深的往往是商品差异化最弱、品牌溢价最薄的品类，渠道货架的重新分配也将沿着这一线索向制造商端传导。图表45 议价权与机会本决定PB路径创证券绘制四、穿越周期的解法：头部制造企业的战略抉择（一）路径一：以品类聚焦重做存量慢老181630231.282550%2112%2543%新"7图表46 乐天七星零糖列销售额四年增至3.4倍，市场份额接近五成롯데칠성,국내종합음료기업최초연매출3조원돌파성장요인은제로,새로,해외로!Connect《코카콜라vs펩시바꾼한국콜라지형…LG주가에던지는시그널출처:더커넥트머니ZERO青柠版（右上、百事零糖青柠货架（左下、零糖烧酒"新"（右下）2565%20%OBPepero图表47 韩国啤酒市场OB与海特真露合计份额达98% 图表48 韩国烧酒市场露一家独大，份额到65%소주시장점유율"《신한투자"하이트진로해외성장중요,국내에서는영업환경침체"

소주시장점유율《신한투자"하이트진로해외성장중요,국내에서는영업환경침체"图表49 海特真露广告传费率降至6.75%，费投放趋于收敛特真露事业报告PB获得天然隔离。2013.9%24PBPBPB图表50 食品线上渗率4年翻倍，酒销售空白 图表51 韩国大卖场PB在冷冻加工食品中透深计厅，转引自韩国经济《식품구입비온라인서사용온라인주류판매공방…“한국만규제”“미성년자접근”[출처:중앙일보]KREI《2025NIQ华创证券

NIQ韩国流通市场分析报告 注：统计间2022Q4—2023Q3（二）路径二：以产能布局海外市场韩国食饮企业的出海大多起步于内需放缓下的被动选择，过去五年已从补充项演变为营收结构的主动反转。国内量增空间收窄，出海由此从“多卖一笔”的增量选项变成营收结1626%2580%，35932351823（PCPPI）年后增长中枢明显抬升。156125104042113.121至25年CR约5；K-pop图表52 三养海外营收比快速提升，25年末已约80%IS信用评级报告：乐天制果，Thinkfood《해외사업비중·규모대폭확대foodtoday《롯데웰푸드,키웠지만...갈길먼'매출비중35%'thebell《'쿠팡PB'씨피엘비,규모의경제'부채비율5000%→2000%'newsway《롯데칠성음료,해외비중46%의숙제…필리핀은이익률은아직创证券

图表53 韩国农食品出高增，拉面为重要动林畜产食品部，转引自韩民族日报《‘매운맛’K-푸드수출첫100억달러돌파…라면22%》，韩国海图表54 方便面产品表印有Kpop偶像形象 图表55 韩剧《暴君的师》大量展示韩式统理 JU视界《韩国内容文化为美食出海添翼炒热全球餐桌

华创证券

JNewstown《CJYouthfulAugustContentPicks出海2.0资产锁定长期份额。221255220241330HaryanaPepero首个（025epeo024年达70.1+30226公司 海外产能布局 资本开支与财务代价 产能相关目标图表56 韩国头部食饮业加码海外产能，地布局进入兑现期公司 海外产能布局 资本开支与财务代价 产能相关目标

Pune242（9条线，2816条）、哈里亚纳Pepero化产线；另有中国、哈萨克、比利时、美国基地PCPPI（2312厂）1474688亿韩元（24年营收）越南工厂（24年开工，26年下半年竣工，80-90%产量供出口）；美国、日本、菲律宾法人1厂（22年）2厂（255月均专供出口；日本（19年）（21年）销售法人

330196735以经营权收购为主的轻资产扩张，收购对26营业利润956亿韩元、同比改善39%24年CAPEX3000亿韩元；借款由22年101462410921亿，259394亿，26年目标8500亿韩元密阳两厂集中投放，金额未单独披露

28年海外占比35%以上，Pune厂扩至16条线28年海外占比45%30年海外烧酒营收5000亿韩元、销量5亿瓶巩固拉面出口第一阵营（25年9.7亿美元出口塔）BusinessKorea《LotteExpandsGlobalFootprintwithNewFactoryinPuneIndia》TheTimes《LotteacceleratesconfectionerybizinIndiaThe《롯데웰푸드,빼빼로인도서생산한다…330억투자《Lottecompletesconstructionof1stoverseasPeperoproductionlineinIndia》,TheAsiaBusinessDaily《LotteFacesRenewedLiquidityConcerns..."RevaluedAssets183Trillion"》,CHOSUNBIZ《foodfirmsexpandoverseassales,fivesettoexceed4trillionwon》,JoongAngDaily《LotteChilsungacquiresPepsiPhilippines,eyesexpansionintheregion》TheAsiaBusinessDaily《LotteChilsungAcquiresManagementRightsofPhilippinePepsi..."LeaptoGlobalBeverageCompany"》,CHOSUNBIZKoreaInvestmentpredictsLotteChilsungprofitabilitytoriseasoverseasunitsrecover》,Infomax《DomesticSlowdownandOne-OffCostsonLotteChilsung—Q4OperatingProfitExpectedto30%》,bizhankook《LotteChilsungIssues250BillioninCorporateBondsforDebtRepaymentConcernsOverDomesticSlump》KEDGlobal《HiteJinrosignslandagreementforsojuplant》KoreaJoongAngDaily《NewHitejinroplantwillpumpout5millioncratesofsojuayear》,TheBell《[하이트진로글로벌점프업]베트남생산기지깃발,소주수출허브로》,Vietnam.vn《HiteJinrobeginsconstructionofasojufactoryinThaiBinhmarkingastrategicglobalmoveKoreaIT《HiteJinrosetsupacorporationinthePhilippines,《SettlinginthePhilippinemarket..."PopularizationofJinrobecomesareality》BusinessKorea《HiteJinroGlobalSojuSalesGrowth》ChosunBiz《"'매운맛의바이블'되겠다"...삼양식품밀양제2공장완공ChosunIlbo《삼양식품3년만에또새공장"불닭"생산연간28억개로늘려》CHOSUNBIZSamyangFoodswins$900millionexporttowerandKimJung-sooearnsSilverOrder》,KoreaITTimes《SamyangFoodsBecomesFirstKoreanFoodCompanytoWinUSD900MillionExportTowerPCPPI在选对了方向，而在窗口期关闭前完成了资源重配，零糖市占、海外产能这类窗口本身正在收窄，晚行动的企业面对的是更高的进入成本。对于同样站在内需拐点上的中国食饮企业，韩国样本已提前给出了一部分答案。图表57 韩国头部食饮业战略趋同：品类焦渠道适配、海外产前置《박윤기롯데칠성대표'슈거제로'정책,펩시'제로슈거'신화만들다News《"초당13병팔렸다"…하이트진로진로'제로슈거부문1위NewsiAn《하이트진로6주년'테라'새단장…"맥주시장뒤흔들것"하이트진로테라라이트'신규용량제품출시…라이트맥주시장확대Social《해외서성장동력찾은하이트진로…'K-소주글로벌공략속도《"천연라임향더했다"…롯데칠성음료칠성사이다제로라임출시五、资本定价：折价并非错杀，修复系于ROEKOSPIP/B0.992.651.61forwardPE730%ROE24（auup，以B低于110P/B0.3ROE29P/B0.771.488.705年ROE7.7%与26.6%。即便按PEforwardPE8.8P/BPEROEP/B折图表58 韩国消费流通块ROE显著低于日美净利率与营收增速偏弱MRO《NarrowingtheKoreaDiscount:StockMarketReformviaCorporate，AM-One/FactSet《LatestfocuspointsofJapaneseequities，AdvisorPerspectives《“PoliticalClarity”isPushingJapanHigherFinanc 注：韩样本为FY2022—FY2025；日本和美国部分公司因财年披露不同，为FY2023—FY2026。基本面的分化直接映射为估值分层，韩国公司的估值同样遵循资本回报定价逻辑。5年净利率中位数为2.63.4%ROEROE5.9%26.6%由0~8%2210.0%2537.4%对7.62P/B1.39PB图表59 韩国代表消费司营业利润率显著化 图表60 韩国消费公司值与资本回报整体后美 ahoo 2026817日。图表61 韩国消费流通表公司P/B估值普遍低于1倍，三养食品达7.62倍Yahoo，SeoulEconomicDaily《Low-PBRBottom20ThresholdSetat0.3Pressuring170ListedFirms》华创证券注：数据截至2026817日。26KOSPI25年KOSPI52100pctGSRetail、162.0%、66.4%、55.2%5年均值的约2.0%升至当前的2.8%17.7%，CJ19.9%P/BROE与图表62 KOSPI近52上涨背景下，韩消费流通公司普遍输数ahoo 2026817图表63 韩国消费流通司股息率中位数升至2.82%，派息率中位数48%高于日本ahooFinanc 2026817日。六、镜鉴与边界：韩国经验对中国的启示PB差异，不可照搬。1%启示。（一）轨迹可循：需求与渠道，韩国已跑完前半程1、需求端：老龄化、K型分化与健康化的同轨展开，中国斜率更快K65007.3%2521.2%25年2515.9%202014%21K2220002695.315232457175%203124年的168亿元。需要提示的是，25年无糖茶增速逐步放缓，品类从渗透率驱动逐步转向存量竞争，这一阶段切换与韩国零糖化的节奏相似。图表64 2025年中国增速/CPI为持平 图表65 韩国65岁以上人口占比较中国高5.3pctsind 2025家统计图表66 中国零食量贩速扩张至近6万家 图表67 2024年中国糖饮料市场达到570.5亿元品牌抖音官号，高德地 睿国际，农夫山泉年2、渠道端：线上见顶、折扣集中与PB结构机会PB23年触及27.6%后连续两年回落至25年的26.1%，2515PBNIQPB6%PBPB82.2%69.1%，PB渗Brand1.3PB图表68 中国线上渗透见顶回落，韩国持爬并于2025年反超家统计局社会消费品零售总额公报，统计厅KOSIS