项目融资第五章项目融资的资金结构第六章项目融资的资信结构

第五章项目融资的资金结构项目的资金结构很大程度上受制于项目的投资结构、融资模式和项目的信用保证结构。但是也不能忽略资金结构安排和资金来源选择在项目融资中可能起到的特殊作用。灵活巧妙地安排项目的资金构成比例，选择适当的资金形式，可以达到既减少项目投资者自有资金的直接投入，又能够提高项目综合经济效益的双重目的。项目融资作为一种较为新型的融资方式，有别于传统的公司融资的一个重要特点是多元化的筹资，体现在其融资渠道上是多种多样的。因而项目资金结构安排和资金来源选择在项目融资中可能起到特殊的作用。

第一节项目融资的资金构成与来源一、项目资金构成

项目融资的资金构成有三个部分：股本资金，准股本资金(从属性债务或次级债务资金)，债务资金(高级债务资金)。这三个部分资金在一个项目中的构成以及相互之间的比例关系就是项目的资金结构。

项目资金构成简图资本金(注册资金)资本溢价资本公积金股本资金准股本资金债务资金长期借款流动资金借款其他短期借款资金总额从属债务1、股本资金

项目中的股本投入是风险资金，构成了项目融资的基础。股本资金所起到的作用可以归纳成以下三个方面：（1）其所占比例影响到项目债务资金的风险程度。股本资金投入越多，债务资金越少，现金流量用于偿还债务的比例越少银行风险越小（2）股本资金形成一种激励机制。促使项目公司及其投资者按照施工计划、预算完成项目建设，促使经营公司更有效地经营项目，否则就有可能损失股权资金。在某种程度上投资者在项目投入股本资金的多少与其对项目管理和前途的关心程度是成正比的。（3）投资者在项目的股本资金代表着投资者对项目的承诺和对项目未来发展前景的信心，对于组织融资可以起到很好的心理鼓励作用。2、准股本资金

（1）概念准股本资金是指项目投资者或者与项目利益有关的第三方所提供的一种从属性债务(SubordinatedDebt)。（2）准股本资金需要具备的性质①债务本金的偿还需要具有灵活性，不能规定在某一特定期间强制性地要求项目公司偿还从属性债务；②从属性债务在项目资金优先序列中要低于其它的债务资金，但是高于股本资金；③当项目公司破产时，在偿还所有的项目融资贷款和其它的高级债务之前，从属性债务将不能被偿还。

（3）次级债务的提供者（项目投资者或者与项目利益有关的第三方）的好处：

1）对于项目投资者，为项目提供从属性债务要比提供股本资金具有的优点：第一，投资者在安排资金时具有较大的灵活性；第二，在项目融资安排中，对于项目公司的红利分配通常有着十分严格的限制，但是可以通过谈判减少对从属性债务在这方面的限制，尤其是对债务利息支付的限制；第三，从属性债务为投资者设计项目的法律结构提供了较大的灵活性。首先，作为债务，利息支付可以抵税其次，债务资金的偿还可以不考虑税务结构，而股本资金受项目的投资结构和税务结构的限制，其法律程序要复杂得多

2）对于项目东道国政府，可以通过提供次级贷款，提高偿债覆盖率来吸引高级贷款，帮助项目发起人完成项目融资关闭，从而完成急需的基础设施建设3）对于保险公司和养老基金等机构或投资者个人而言，为了分享收益，获得比高级债务高的比例

3.（高级）债务资金

（1）概念

债务资金是指债权人以有偿方式向项目提供的需要优先偿还的资金。在项目融资中，债务资金是项目主要资金来源，有多种多样，在清偿顺序中的优先级最高，在项目中承担的风险最低。（2）债务资金与股权资金的区别

1）有确定的期限2）有具体的利率要求3）一般需要提供债券保障4）有确定的还贷时间安排

因此，在选择债务资金时，有多种因素要考虑，如债务资金的利率高低、期限长短、提款程序和提款先决条件、还贷计划、债权保障、风险承担等等二、项目的资本结构

1、不同资金的特点

2、影响资本结构的主要因素

1）资金的可获得性2）经营杠杆和经营风险3）贷款人和信用评级机构的态度4）项目保持借债储备能力5）项目资产的性质6）项目企业的获利能力7）项目经营的长期性和稳定性8）项目所得税率三、项目资金的来源

1、股本资金和准股本资金的来源（在项目融资结构中，应用最普遍的股本资金形式是认购项目公司的普通股和优先股）：（1）投资者的直接资金投入：投资者的自有资金（投资者可以是多种多样，如香港正道集团旗下全资拥有美国正道汽车公司HybridKineticMotorsCorp），在2010年集合中国居民参加投资移民至美国，为其美国混能车项目融资。正道集团当年市值仅20亿港元，投资美国阿拉巴马州混合动力汽车项目，总投资额高达78亿美元（约608.4亿港元）。主要靠协助内地居民参加投资移民计划，换取参加者将移民所需金额，投资在汽车项目中。而该项目拟生产的混能车则会透过天然气、燃油和电池推动。据美国移民法例EB-5的申请要求，投资移民最低入场费为50万美元（约390万港元）。正道集团采取的办法是，参与计划的人士若在2010年与正道签约，每50万美元的投资，在2014年12月31日后换取价值65万美元的正道股份。（2）直接安排项目公司上市，发行股票和债券，称公募股本资金（3）“第三方资金”：他们为了促使项目开发，有可能提供一定的股本资金、软贷款或贷款担保

a.与项目开发有关的一些政府机构和公司，出于政治利益和经济利益的考虑

b.愿意购买项目产品的公司、提供原材料的公司、工程承包公司

c.地区开发银行（4）项目融资中最常见的准股本资金（从属债务）——无担保贷款、可转换债券和零息债券

（5）以贷款担保形式出现的股本资金

在项目融资结构中投资者不直接投入资金作为项目公司的股本资金或准股本资金，而是以贷款银行接受的方式提供固定金额的贷款担保作为替代。

（6）其它信用担保形式作为股本资金

有时,项目担保人提供的某种形式的担保协议(例如BOT模式中的特许权协议)在项目融资中也会被作为股本资金来处理。

投资者的直接资金投入公募股本资金第三方资金贷款担保：担保存款、备用信用证其他信用担保股本资金无担保贷款可转换债券零息债券第三方资金准股本资金第三方资金提供者项目融资中股本资金、准股本资金的几种形式

2、项目（高级）债务资金来源

如何安排债务资金是解决项目融资的资金结构问题的核心。对于一个项目投资者来说，他所面对的债务资金市场可以分为本国资金市场和外国资金市场两大部分，其中外国资金市场又可以进一步划分为某个国家的金融市场、国际金融市场以及外国政府出口信贷/世界银行/地区开发银行的政策性信贷。项目债务资金的来源主要有政府贷款、金融机构贷款、出口信贷、发行债券等等债务资金来源本国资金外国资金政府信贷外国金融市场国际金融市场外国政府出口信贷/世界银行/地区开发银行的政策性信贷国内金融市场请根据项目资金来源判断下图内容是否正确？

资金市场短期资金市场（货币市场）长期资金市场（资本市场）短期信贷短期证券贴现市场股票市场债券市场商业贷款银团贷款政府出口信贷世界银行/地区开发银行的政策性信贷……国库券商业票据可转让存款单银行承兑票据证券市场中长期信贷普通股优先股……政府债券公司债券……资金市场构成图

第二节项目资金的筹集或项目融资市场

案例5-1，

三峡工程10年来的融资策略及实践一、股权资金的筹集大多数项目采取投资者直接资金注入资金的方式，有些项目同时还直接安排项目公司上市，发行股票筹集股本资金1、以股权证书形式筹集股权资金

私下认购，须其他股东同意才能流通，不能自由流通，优先转让给原有股东2、以股票形式筹集资金

优先股普通股3、普通股、优先股筹资的优缺点

（一）商业银行贷款和国际辛迪加银团贷款

1.商业银行贷款

是项目融资的主渠道。2007年国际项目融资债务约有90%来自于此。商业银行贷款可以由一家银行提供,也可以由几家银行联合提供。贷款形式可以根据借款人的要求来设计,包括定期贷款、建设贷款、流动资金贷款等。

二、债务资金的筹集债务资金的来源主要有政府贷款、金融机构贷款、出口信贷、发行债券等等商业银行市场的区域分布银行参与项目融资是一个世界范围内的业务活动美国是最大的独立的项目融资市场，近年主要集中在大型收费公路的融资和电力领域的融资上澳大利亚得益于对大宗商品的需求亚洲，中国、印度，特别是2007年后中东和北非是到目前为止发展最快的区域市场，有大量天然气和石油项目

市场中的商业银行最好的融资银行是项目所在国银行：熟悉当地情况、避免外汇风险这是发达国家项目融资主要方式发展中国家：或者没有能够提供长期贷款的融资市场，或国内银行缺乏经验，或银行能力有限在全球范围内，大约有20家银行作为主要的牵头机构为国际项目融资提供服务，它们一般在美国（覆盖美洲）、欧洲（覆盖欧洲、中东和非洲）以及亚洲和澳大利亚都至少有一个有分支机构，有大约50位专家在这些分支机构工作。其他大多数银行加入贷款银团为项目提供贷款，2001年的123家增加到2007年的215家；另外还有一些银行作为银团贷款的次级承销方或参与方加入项目融资市场。

银团贷款

是指多家商业银行组成一个集团，由一家或数家牵头银行负责联络其他的银行参加，研究考察项目，进行谈判和拟订贷款条件，起草法律文件，并制定统一的贷款协议，按照共同约定的贷款计划，向借款人贷款的贷款方式。在对内对外的关系上，银团主要体现为两种形式：（1）共同贷款：由一家银行牵头，对内对外包揽一切，借款人只认牵头银行一个头。（2）平行贷款：几家银行牵头分配各银行贷款份额，各银行分别直接与借款人签订贷款合同。对借款人的资金收付由银团委托银团外的一家或数家代理行代办。借款人对各贷款银行必须同等对待。

项目融资中贷款银团由发挥不同作用的银行构成：（1）融资安排行或融资牵头行：由一家或少数几家大银行组成一个小银团担任。最初与项目公司签订贷款协议并承购全部或部分贷款，负责联络其他的银行参加银团，将贷款协议在银团成员间销售，承担无法全部销售出贷款的风险。（2）

代理行：接受银团2/3以上贷款银团的指示，负责监管借款人的账户、监控借款人的资金、划收及划转贷款本息，收取管理费。（3）管理行：便于项目贷款的管理而安排的，不承担风险和债务责任（4）技术银行：负责处理与项目贷款有关的技术问题（5）保险银行：负责与保险有关的谈判事宜，保证最终取得的项目保险文件符合贷款人的利益。

国际辛迪加银团贷款

国际辛迪加银团贷款(InternationalSyndicatedLoan)，简称为国际银团贷款,是商业银行贷款概念在国际融资实践中的合理延伸。国际上多数大型项目融资案例,因其资金需求规模之大结构之复杂,只有大型跨国银行和金融机构联合组织起来才能承担得起融资的任务。

使用银团贷款的成本构成：贷款利率、管理费、安排费、承诺费、杂费等商业银行贷款的基本法律文件包括两个部分：贷款协议、资产抵押或担保协议贷款协议的主要内容有：

(1)贷款目的；

(2)贷款金额；

(3)贷款期限和还款计划表；

(4)贷款利率；

(5)提款程序和提款先决条件；

(6)借款人在提款时的保证，包括：①贷款资金的正确使用；②借款人财务状况；③公司资产所有权；④无重大法律纠纷；⑤无不可预见的债务责任；⑥借款人具有的法律地位和签署贷款协议的授权。(7)保证性契约，包括：①借款人依照所在国法律从事商业活动，交纳税款；②保证一切项目设备设施正常运行，保持项目资产保险；③获得必要的政府批准；④定期向贷款银行提供公司财务报告；⑤保证不利用借款人资产做其它抵押；⑥对借款人的资产兼并、资产出售或改变公司经营方向的限制；⑦对利润分配政策的限制。

(8)财务性契约，包括：①对借款人进一步举债的限制；②规定借款人必须保持的最低财务指标，包括总资产/总债务比率、流动资产/流动债务比率、债务覆盖比率等。

(9)利息预提税的责任；(10)贷款成本，贷款建立费和贷款承诺费(针对未使用贷款额度收取的费用)(11)违约和对违约情况的处理，包括：①违约情况：技术性违约，一般性违约和交叉违约；②违约情况下的补救措施；③在违约条件下贷款银行可行使的权利。

商业银行贷款的资产抵押或担保协议的形式和内容与各国法律有直接的关系，因而在不同国家以及不同项目之间其文件形式将有较大的差别。贷款的资产抵押或担保协议是项目融资结构的一个重要法律文件。

（二）发行债券1、债券融资的优缺点2、国内市场发行债券:企业债券有固定利率债券和浮动利率债券3、发行境外债券

世界上主要的国际债券市场有:美国美元债券市场（纽约）亚洲美元债券市场（新加坡、香港）欧洲美元债券市场（伦敦、卢森堡）欧洲欧元债券市场（欧洲市场）日本日元债券市场（东京）英国英镑债券市场（伦敦）等。欧洲债券和欧洲债券市场

（1）欧洲债券是为借款人提供从欧洲货币市场为数众多的金融机构投资者和个人投资者手中获得相对成本较低的债务资金的一种有效形式，与一般国家发行的本国债券或外国债券(如美国的扬基债券,日本的武士债券)不同，欧洲债券的发行和交易超出国家的界线,不受任何一个国家的国内金融市场的法律法规限制。

（2）利用欧洲债券市场为项目筹集债务资金有以下几个方面的优点：

第一，筹资成本相对比较低。对于在国际金融市场上具有良好资信的借款人，利用欧洲债券市场融资，有可能获得比其它借款方式更低的融资成本。例如,发行欧洲期票可以筹集到利率在LIBOR以下的资金。

第二，通过发行欧洲债券,可以接触到范围非常广泛的投资者,这是其它债务资金形式都无法比拟的。

第三，集资时间比较短。一旦发行系统建立起来，每次发行债券所需要的时间非常短，这样可以有效地抓住机会，迅速进入市场。

第四，可以采用多种货币形式。

第五，在还款日期安排上比辛迪加银团贷款灵活。第六，在一些国家，采用欧洲债券方式融资，可以获得不用支付利息预提税的优惠。

（3）利用欧洲债券市场为项目筹集债务资金有以下几个方面的缺点

第一，由于欧洲债券市场上的投资者组成非常分散，所以投资者很难掌握一个复杂的项目融资结构和愿意购买与之有关的债券。

第二，由于组织欧洲债券发行的程序比较复杂，因而，要求具有一定的发行金额才能具备规模经济效益。

（三）美国商业票据和美国商业票据市场

商业票据(CommercialPaper)是美国国内金融市场上主要的也是最古老的金融工具之一。美国商业票据市场为借款人提供了一种成本低、可靠性高、同时可以通过不断展期来满足长期资金需求的短期债务资金形式。

利用美国商业票据市场融资的优点主要表现在以下三个方面：

(1)低成本

追求降低融资成本，是大批美国公司和许多大型项目融资进入美国商业票据市场的最大原动力。

(2)资金来源多元化

这一优点与使用欧洲债券市场是一样的。借款人通过使用商业票据市场获得广泛的资金来源，从而避免过分依赖少数商业银行和投资银行。

(3)资金使用的灵活性

美国商业票据市场为票据发行人在票据期限和发行时间上提供了很大的灵活性，从而可以满足票据发行人的各种具体需要。

（四）租赁融资

1、指当企业或项目实体需要设备时，不是通过筹资自行购买而是以付租金的方式向租赁公司借入设备。大型设备、飞机、轮船、计算机、办公用具、建筑机械、矿山机械、房地产等均采用租赁的方式。在经济发达国家，融资租赁业已成为仅次于银行业的第二大投资业。飞机、轮船、汽车、住房的购置，30%以上是通过融资租赁实现的。我国交通、民生、工行、建行等商业银行均设立了金融租赁公司

2、经营租赁具有两方面的特征

第一，在多数工业国家,经营租赁一般不被视作为公司的一种债务责任，因而可以成为非公司负债型融资的一个重要来源。在会计处理上,经营租赁不作为公司负债列入资产负债表，而只需要在资产负债表的注释中作为一种固定的费用支出加以说明；第二，由于这一特点，经营租赁为其使用者提供了较大的灵活性。项目融资的贷款协议经常包括一些对借款人的限制性条款，其中包括对资产负债比率的限制，对安排新的债务的限制等，但是经营租赁往往不在此列，因为经营租赁通常被视作为生产经营活动的一个组成部分。这一特点对于矿山项目十分重要，项目公司可以根据矿山地质情况的变化，在特定时间内采用经营租赁的方式增加一定的矿山机械来提高产量，而不需要把大量的时间花费在征得贷款银团的批准上。并且，在不需要这些设备时可能将设备退还给出租人，从而也避免了大量的项目资本性投入。

项目融资的租赁安排可以来自以下三个方面：

①专业租赁公司，银行和财务公司。这些机构可以为项目安排财务租赁，包括直接租赁和作为股本参加者安排杠杆租赁；

②设备制造商和一部分专业化租赁公司。这些机构可以为项目安排经营租赁；

③项目的投资者,以及与项目发展有利益关系的第三方也可以采用租赁融资形式将资金投入到项目中，包括经营租赁、直接租赁和杠杆租赁等。

租赁融资的优点

(1)租赁融资在财务安排方面的灵活性

①租赁是百分之百的融资；

②增加投资者运用资金的灵活性；

③财务租赁在会计安排上有较大灵活性；

④租赁有可能安排成为非公司负债型融资。

(2)租赁融资在税务安排方面的灵活性如果选择适当的租赁融资方式(主要是财务租赁)，利用有些资产出租人可以比承租人更好地运用因投资而产生的税务亏损的特点，由资产出租人来吸收租赁资产所拥有的税务好处，并将一部分利益以降低租赁费用的方式转让给承租人，可以较为有效地降低投资成本，提高项目的综合经济效益。

(3)租赁融资在经营安排方面的灵活性租赁融资在经营安排方面的灵活性主要表现在经营租赁方式上。首先，经营租赁的期限是很灵活的，可以从几天到几年。承租人可以根据项目的实际需要而灵活确定租赁期限；其次,经营租赁可以提前终止，承租人同样可以根据项目的实际需要在任何时间终止租赁协议，减少不必要的财务负担；第三，经营租赁的资产出租人多数情况下同时提供资产的保养和维修，可以减少承租人许多人工和管理费用。

（四）双货币贷款和商品关联贷款

面对日益复杂多变的国际经济环境，项目投资的汇率风险、利率风险、产品价格风险等因素成为项目投资者、经营者、贷款银行越来越关注的问题。种种以降低利率风险和价格风险为目标，以使用国际金融市场、国际商品交易市场上现代化的交易方式(如期权、掉期、远期等衍生工具)为手段的融资工具，近年来应运而生，在辛迪加银团贷款基础上形成为一种新型的债务资金来源，并在项目融资中获得越来越多的重视和运用。这些融资工具形式多种多样，双货币贷款和商品关联贷款是其中两种较为典型的金融产品。双货币贷款将贷款问题中的利率和汇率问题联接在一起，在一定程度上减少了借款人的利息负担，同时也减少了项目资金的汇率风险。商品关联贷款起步较晚,是将贷款中的利率和产品的价格结合起来，在一定的价格波动范围内有效地降低了贷款利率，增强了项目现金流量的可预测性和可计划性。

（五）发展中国家的债务/资产转换计划

通过债务/资产转换计划(Debt/EquitySwaps)可以在某些发展中国家获取廉价的当地货币资金,是在这些国家进行项目投资,组织项目融资所不应忽视的一种有效的资金来源。发展中国家债务/资产转换计划就是在这种历史条件下出现的一种为寻求解决债务危机，由债务国和债权银行共同开发出来的计划。

（六）外国政府贷款

1、概念：一国利用财政资金向另一国政府提供的优惠性贷款。

2、特点：（1）友好国家经济交往的形式，具有优惠性质（2）是实现对外政治经济目标的重要工具

（3）贷放的是可自由兑换外汇，还带有物资采购、规定合格资源国、特定使用范围等限制（4）期限长，20-30年（5）贷款利率低（6）程序复杂（七）国际金融组织贷款

1、国际货币基金组织

2、世界银行贷款：软贷款（国际开发协会）和硬贷款（国际复兴开发银行）

软贷款：主要贷给人均国民收入低于一定数量的发展中国家，期限35年，宽限期10年，0利息，每年只对未偿还部分收取0.75%的手续费，对未支取的贷款征收0.5%的承诺费

硬贷款：向发展中国家提供的低于国际金融市场利率的长期贷款。期限20年，宽限期5年，对未支取的贷款征收0.75%的承诺费，利率每半年进行一次调整。

3、亚洲开发银行贷款

主要项目：农业、农产品加工业、水利、林业、渔业、能源（主要是水利）（八）出口信贷

1、概念：是出口国政府对银行补贴利息并提供担保，由银行向外贸企业发放利率较低的贷款，支持和扩大本国商品出口，增强本国产品在国际市场的竞争力。许多国家都对工业成套设备提供出口信贷2、种类买方信贷卖方信贷（九）投资基金（产业投资基金、基础设施投资基金等等）

1、概念：2、投资银行、多边银行、保险公司创立许多股票基金，对发展中国家和发达国家的私有基础设施等大型项目进行股本投资（实现投资组合多元化，不仅对单个项目投资）准确地制订项目的资金使用计划确保满足项目的总资金需求量是一切项目融资工作的基础。新建项目的资金预算应由三个部分组成：A.项目资本投资（土地、基础设施、厂房、机器设备、工程设计和工程建设等费用）；B.投资费用超支准备金，既不可预见费用（一般为项目总投资的）10-30%）C.项目流动资金。一、项目总的资金需求量（项目预算）

第三节项目资金结构设计设计项目资金结构和资金形式主要考虑的因素债务资金成本低，股本资金抗风险能力强

确定一个项目债务和股本资金比率（没有标准可供参照）的主要依据是该项目的经济强度，而且这个比例也会随着项目所属工业部门、投资者情况、融资模式等因素的不同而发生变化，并在一定程度上反映出安排资金当时当地的借贷双方在谈判中的地位、金融市场上的资金供求关系和竞争状况，以及贷款银行承受风险的能力。项目融资可以提高项目的债务承受能力。这是因为项目导向可以使项目融资比传统公司融资获得较高的资金比例。二、债务和股本资金的比率资本结构优化、融资方式和种类结构优化1、行业因素行业的资本规模很高，就会导致该行业的项目需要提高债务融资的比例；资产流动性高的行业，其项目融资也可以高负债；新兴的高风险行业，项目融资的负债水平不宜过高；成熟的高成长行业内的项目融资，可以多发行债券进行融资。确定债务资金和股本资金比例所需考虑的因素2、政策因素

确定债务资金和股本资金比例所需考虑的因素项目所属行业项目资本金比例要求交通运输、煤炭≥35%钢铁、邮电、化肥≥25%电力、机电、建材、化工、石油加工≥20%3、税收因素

明确东道国的税法是否规定公司债务可以计入公司成本冲抵所得税。4、资本市场环境

当资本市场供过于求时债务资金的比例可以相对高一些；若资本市场资金比较短缺时，投资者在借贷双方的谈判中处于不利的地位，筹资难度大，成本相对较高，债务资金的比例就要相对低一些。

确定债务资金和股本资金比例所需考虑的因素5、项目规模

对于规模相对较小的项目，可以考虑投入更高比例的权益资本。对于一些大型的项目，债务融资可占到大部分。6、项目的经济寿命期

股本资金是项目中使用期限最长的资金，而债务资金的使用则是有固定期限的，就需要根据项目的经济寿命周期和现金流状况来决定项目的长期贷款情况。

确定债务资金和股本资金比例所需考虑的因素三、债务资金结构设计

1、融资期限结构优化，使债务与清偿能力相适应项目中的任何债务资金都是有期限的，如果能针对具体项目现金流量的特点，根据项目不同阶段的资金需求采用不同的融资手段，安排不同期限的贷款，就可以起到优化项目债务结构，降低项目债务风险的作用。第一，要控制短期债务，短期债务主要用于融通贸易支付或短期头寸调剂，严格限制其用途，切忌以短期融资抵付长期债务本息的偿还，否则债务结构必然恶化，通常短期债务控制在总债务的20%以内比较合适。第二，把债务投资偿还期与筹资人投资回收期衔接

第三，将债务还本付息期均匀地分开，避免“偿债高峰期”2、资金成本和构成融资利率结构优化（固定利率or浮动利率）

投资者的股本资金成本是一种相对意义上的成本概念，因而在有些情况下也被称为“机会成本”。项目的债务资金成本则是一种绝对的成本，这就是项目贷款的利息成本。项目债务的利率风险是项目融资的主要金融风险之一

固定利率资金风险小但灵活性较差，浮动利率资金具有灵活性强但风险大的特点，项目投资者在进行融资时必须根据项目的特点和金融市场的变化趋势进行谨慎选择。一般来讲，筹集固定利率债务比较有利，若浮动利率债务规模过大，一旦金融市场利率上扬，且在较长时间内居高不下，则债务的利息负担增加，可能导致清偿困难。项目融资选择利率结构需要综合考虑的因素：第一，项目现金流量的特征。对于收入相对稳定的项目，选择固定利率有利于项目预算稳定，减少金融风险第二，金融市场上利率发展变化的趋势。当资本市场利率水平相对比较低，且有上升趋势时，应尽量争取固定利率融资以避免利率浮动升高带来的损失，反之，则考虑浮动利率。第三，借款人对控制融资风险和减少融资成本之间的权衡第四，贷款形式。国际银团贷款（LIBOR）、欧洲期票、美国商业票据(美国财政部债券利率等为基础利率)等多采用浮动利率3、融资的货币币种结构设计第一，融入资金的币种与筹资项目未来收入的币种相吻合，以减少项目的外汇风险第二，融入货币尽量提高软币的比重第三，币种的选择，不能单纯以融资谈判时货币市场汇率行情为依据，应研究国际金融市场汇率的变化趋势，将汇率与利率因素两者结合考虑，权衡利弊得失，特别是筹集中长期资金时，更要把握未来较长期内货币的利率与汇率走势。4、混合结构融资

不同利率结构、不同贷款形式或不同货币种类的融资的结合。混合结构融资如果安排得当，可以起到降低项目融资成本，减少项目风险的作用。如：为更好地分担风险，可以进行利率组合：a.部分固定利率，其余部分浮动利率b.部分期限贷款固定利率，其余期限浮动利率c.浮动利率+最高限定利率（具有固定利率特征的浮动利率）5、利息预提税的考虑利息预提税是世界上大多数国家对非居民在其司法管辖地获取的利息收入进行征税的有效手段。通常为贷款利息10%-30%，由借款人缴纳。

常用的合法减免预提税的两种方法（1）建立在一些国家之间的避免双重征税条约的基础上（2）将境外融资转化为境内融资：一些国家规定，本国公司向本国银行支付利息不交利息预提税，而本国银行向外国银行支付利息不交利息预提税，则借款人可以通过本国银行安排外汇资金贷款，将境外融资转化为境内融资

（3）采取不需要支付利息预提税的方法：一些国家法律规定，如果外汇债务不是来自境外的银行或其他金融机构，而是来自公众（如通过发行欧洲债券、欧洲期票、美国商业票据等方式筹集资金），则其利息可以不用缴纳利息预提税第六章项目融资的资信结构第一节项目资信的构成第二节项目的合同构成第三节项目的资信增级

第六章项目融资的资信结构本章教学内容第一节项目资信的构成资信结构是指在融资结构中法律的、合同的和其他机制为债权人提供的权利和保护，即债权受偿保障结构。一般债务的资信基础项目资产项目收益一般担保特别担保保证保证保险信用保险抵押质押留置定金等人的担保物的担保项目融资的资信构成资信增级合同协议资产收益资信结构一、项目的资产项目资产由有形资产和无形资产构成对于新建项目，在项目为建设前，项目资产不存在，更不可能产生收益。以项目资产做抵押，债权人的风险：项目完工风险不可抗力风险政治风险等二、项目收益项目包括经营性收益和非经营性收益在进行项目融资时，项目还没有投入运营，其收益是预期的，因而存在较多风险，主要风险为：运营管理风险现金流风险：成本控制、销售收入不可抗力风险政治风险金融风险等第二节项目的合同构成项目合同是项目建设成本、运营现金流和量化项目内在风险的基础项目的资产和收益所共有的特点是在融资谈判时，都还不存在，将通过一系列合同协议来实现。项目融资本身就是许多各自独立的合同协议联结在一起的一个复合体，因而项目的合同结构是项目资信的构成成分之一。

在技术上，多家公司进行合作；在资金上，需要多方的投资；在风险上，需要多方进行分担。根据当事人之间签订的各种协议层次来分：

1、双层次结构项目贷款

A、当事人

（1）贷款人：政府、出口信贷机构及金融组织、商业银行、保险公司等；

（2）项目主办人：政府、公司、企业；

（3）项目公司：由项目主办人组建。

B、双层次结构项目贷款的安排

第一层次：贷款人与项目公司订立贷款协议，由贷款人向项目公司提供贷款；

第二层次：主办人与贷款人或项目公司签订以下三种担保协议，由主办人向贷款人提供相应的担保：

（1）完工担保协议：主办人与贷款人之间

主办人向贷款人保证，在项目建设成本超支时，负责提供超支部分的资金，保证项目如期完成。

（2）投资协议：主办人与项目公司之间

主办人应采取股权投资或次位贷款的方式向项目公司提供一定数额的资金支持，以补充项目公司流动资金之不足，维持项目公司的正常经营。

（3）购买协议：主办人与贷款人之间

当项目公司不履行其与贷款人的贷款协议时，主办人应以未偿贷款金额为价格向贷款人购买贷款协议项下的贷款债权。实质上为由主办人承担偿还贷款的责任。2、三层次结构项目贷款

A、当事人：主办人、项目公司、贷款人

项目产品的购买人：主办人或第三人

B、安排

第一层次：同双层次结构项目贷款合同安排；

第二层次：项目公司与项目产品购买人签订远期购买协议，项目投产建成后，按协议卖出产品，用所得货款偿还贷款人的贷款；

第三层次：主办人向项目公司提供担保，保证购买人履行在提货或付款协议中承担的必须付款义务。

3、四层次结构项目贷款

A、当事人：主办人、项目公司、贷款人、项目产品的购买人

贷款人全资拥有的金融公司

作用：方便进行项目贷款业务；贷款人为多家银行时，方便与项目公司及其主办人磋商和完成贷款事宜；税收上的便利和优惠。

B、安排

第一层次：贷款人和金融公司之间签订贷款协议，贷款人向金融公司提供贷款，金额相当于事先商定的项目公司拟借入的所需款项。

第二层次：金融公司与项目公司签订远期购买协议，金融公司把从贷款人那借到的款项支付给项目公司，作为购买项目公司产品的预付款。

第三层：项目投产后，项目公司向金融公司交付产品，金融公司按提货或付款协议将产品转售给第三人，以所得货款偿还贷款人的贷款。

第四层次：主办人就项目公司依远期购买协议交付产品的义务向金融公司提供担保，或就购买人在提货或付款协议中的付款义务向金融公司提供担保。

最后金融公司将上述提款或付款协议项下的权利连同主办人提供的担保全部转让给贷款人，作为偿还贷款的担保。

项目贷款的法律文件除贷款协议外，国际项目贷款所涉及的法律文件主要有完工担保协议、投资协议、购买协议、先期购买协议、产品支付协议、提货或付款协议、特许协议等第二节项目融资合同关系一、特许权协议（concessionagreement)又称双边协议、产品分享协议或参与协议。是东道国政府授予项目主办人以勘探、开发特定项目和从事经营的权利的法律文件。主要内容

◆特许权范围：权力的授予、授权范围、特许期限——文件的核心内容

◆项目建设方面的规定

◆融资及其方式

◆项目经营及维护

◆收费水平与计算方法——关键点◆能源物质供应

◆项目移交◆合同义务的转让

◆协议终止时，政府根据协议商定的价格购买或无偿收回整个项目，项目公司保证政府所获得的是一个正常运转并保养良好的项目

◆特许权协议所适用的法律是主办人与贷款人之间的一种法律文件。主要内容有效期：一项目完工为准二、完工担保协议(completionguaranteesagreement)技术性完工经济性完工又称商业完工完工项目成本超支时，追加资金的方式追加股权出资向项目公司提供次等贷款银监会颁发《项目融资业务指引》第十二条贷款人应当以要求借款人或者通过借款人要求项目相关方签订总承包合同、投保商业保险、建立完工保证金、提供完工担保和履约保函等方式，最大限度降低建设期风险。

三、无论提货与否均须付款的合同(take-or-paycontract)◆货款最低限额相当予偿还贷款以及该项目的经营费用所需金额。价格以市场价为基础，并规定最低价格它实际上是买方向项目公司和贷款人提供的财务担保◆买方可以是主办人，也可以是第三方，是买方资产负债表外项目◆是项目公司与项目产品买主订立的长期购销合同银监会颁发《项目融资业务指引》第三条贷款人可以以要求借款人签订长期供销合同、使用金融衍生工具或者发起人提供资金缺口担保等方式，有效分散经营期风险。

四、投资协议(investmentagreement)或股东协议是项目主办人与项目公司签订的协议内容:规定项目主办人向项目公司提供一定金额的资金。形式主办人同意以次等贷款或参股的方式向项目公司融资主办人向公司提供一笔足以使项目公司偿还贷款的资金五、项目建设合同或项目总承包合同（Engineering-

Procurement-Construction,简称EPC合同）项目完工日期固定合同价格不可抗力造成的延期应控制在有限范围内承包商应提供完工担保适当的奖惩措施六、购买协议(purchaseagreement)是项目主办人与贷款人签订内容：当项目公司不履行借款协议中规定的义务而发生违约时，项目主办人将购买相当于贷款人提供给项目公司的贷款的数额。这是主办人对贷款人的担保。六、先期购买协议(forwardpurchaseagreement)是项目公司与贷款人拥有股权的金融公司之间签订的。内容：金融公司向项目公司预付购买项目产品的货款，项目公司利用这笔预付款从事项目的建设，但必须支付利息，项目建成投产后，项目公司应按协议的规定，向金融公司交付项目产品，然后由金融公司向第三人转手产品。七、项目运行维护合同（OperationandMaintenanceContracts)借款人与第三人订立的长期经营管理项目的合同。目的：加强项目的经营管理，使项目有更大的成功把握，从而使贷款人有更大的保障收回其贷款。在订立该协议之前，必须取得东道国政府的许可，因有些国家限制外国人参与项目参与经营管理。八、原材料/燃料供应合同

或付或取（Take-or-Pay）供应合同，项目公司同意在指定日期内按协议价格向原材料供应方购买规定数量的原料。山东日照电厂项目融资

案例6-1九、其他合同、协议、致函第三节项目的资信增级资信增级就是在项目资产和收益的资信基础上，通过担保和其他措施提高资信等级。资信增级的途径：

通过合同安排把项目实施的责任任务及相应的风险分摊给不同的参与者，似乎只要按合同严格执行，贷款人的风险就能降到最低。但是合同的履行取决于签约方的意愿和实力，签约方有可能违约或无力履行合同，特别是签约方是专门为项目新成立的子公司时，其自身资信能力不强，需要资信增级。由签约方母公司提供担保和保证由第三方母公司提供担保和保险技术性的增级措施一、项目融资担保项目融资担保是指借款方或第三方以自己的信用或资产向境内外贷款人或租赁机构作出的还款保证。项目融资信用保证结构的核心是融资的债权担保。为项目融资安排担保时，要考虑以下3点：根据担保的形式，债权担保可分为物的担保和人的担保两种以什么样的担保方式进行担保；谁来担保；债务人与担保人之间的关系项目融资中物的担保比较经常使用有以下两种形式

(1)抵押(Mortgage)，又称所有权担保或所有权转让担保

为提供担保而把资产的所有权移转于债权人(抵押权人)，但不转移对该财产的占有，该项资产的所有权应在债务人履行其义务后更新移转于债务人。（一）物的担保物的担保又称物权担保，是指借款人或担保人以自己的有形财产或权益财产为履行债务设定的担保权，如抵押权、留置权等(2)担保/设押(Charge)不需要资产和权益占有的移转或者所有权的移转，而是债权人或债务人之间的一项协议。债权人有权使用该项担保条件下资产的收入来清偿债务人对其的责任。债权人对这项收入有优先的请求权，其地位优先于无担保权益的债权人以及具有次担保权益的债权人。这种担保又进一步分为固定担保(FixedCharge)和浮动担保(F1oatingCharge)两种形式。固定设押，与担保人某一特定资产相关联浮动设押，不与担保人某一特定资产相联系，直到违约事件发生时，担保受益人行使担保权，置于浮动设押下的资产为担保受益人所控制。（二）人的担保人的担保又称信用担保，是担保人以自己的资信向债权人保证对债务人履行债务承担责任，有担保（保证书）和安慰函两种形式。在项目融资结构中，信用担保的基本表现形式是项目担保(ProjectGuarantee)。即以法律协议方式向债权人作出的承诺。二、项目担保的作用第一，项目的投资者可以避免承担全部的和直接的项目债务责任，项目投资者的责任被限制在有限的项目发展阶段之内或者有限的金额之内。也正是因为如此，项目投资者才有可能安排有限追索的融资结构；第二，项目投资者可以将一定的项目风险转移给第三方。通过组织一些对项目发展有利益关系，但又不愿意直接参与项目投资或参与项目经营(由于商业原因或政治原因)的机构为项目融资提供一定的担保，或者利用商业担保人提供的担保，在一定条件下可以将项目的许多风险因素加以转移。三、项目担保人项目担保人包括包括直接为贷款提供的担保的担保人和为项目项目参与人提供担保的担保人有三个方面：项目的投资人，与项目利益有关的第三方参与者和商业但保人。1、项目投资者作为担保人项目的直接投资者与主办人作为担保人是项目融资结构中最主要和最常见的一种形式。项目的投资者必须提供一定的项目但保。项目投资者提供的“项目完工担保”，“无论提货与否均需付款协议”，和“提货与付款协议”等均属这种性质的担保。2、第三方作为担保人利用与项目有利益关系的第三方作为担保人项目融资结构中，利用第三方作为担保人是指在项目的直接投资者之外寻找其它与项目开发有直接或间接利益关系的机构为项目的建设或者生产经营提供担保。这些机构的参与在不同程度上分散了一部分项目的风险，为项目融资设计一个强有力的信用保证结构创造了有利条件，对项目的投资者具有很大的吸引力。提供第三方担保的机构可以分为以下三种类型：

(1)政府机构政府机构作为担保人在项目融资中是极为普遍的。这种担保对大型工程项目的建设十分重要，尤其是对于发展中国家的大型项目，政府的介入可以减少政治风险和经济政策风险(如外汇管制)，增强投资者的信心，而这类担保是从其它途径所得到的，BOT模式就是典型的例子。政府的特许权协议是融资不可缺少的。我国政府在项目融