圣诺生物(688117)多肽产业链景气持续需求拉动业绩快速增长

目录多产业平型公司，GLP-1动业绩增 5深耕多肽药物产化二十余年，平台能力逐步成型 5股权结构稳定，理架构清晰 5业绩持续高增，料药成为第一大收入来源 6境外收入高增，外GLP-1原料药需形成增量主线 7多原料：高壁垒品群，GLP-1打增长性 8原料药业务总述：25个自研品种构成肽原料药产品矩阵 8市场扩容推动原料药需求提升，GLP-1成为多肽原料药增长主线..............................................................................................................9多肽技术门槛：模化、修饰工艺和质量体系决定交付能力 10产能不断放大：公斤级平台产能到十吨级GLP-1新基地 10CDMO的多肽台 12CDMO业务：连创新药项目与商业化生产 12CDMO项目承接创新药外包需求扩容，多肽复杂分子更依赖专业平台 多肽制剂产品：于自产原料药的下游延伸 15制剂在研和申报目：制剂与原料药协同形成产品梯队 16盈预测估分析 17盈利预测与关键设 17相对估值法：公目标市值为49亿 18风提示 19图表目录图1：公司主营业务布局总览 5图2：公司营业收入及增速（2019-2026H1） 6图3：公司归母净利润及增速（2019-2026H1） 6图4：公司收入构成（2019-2026H1） 6图5：主营业务毛利贡献（2019-2026H1） 6图6：公司毛利率与净利率（2019-2026H1） 7图7：公司费用率（2019-2026H1） 7图8：公司境内外收入（2019-2026H1） 7图9：公司境内外毛利率（2021-2026H1） 7图10：原料药收入及增速（2019-2026H1） 9图11：原料药毛利额和毛利率（2019-2026H1） 9图12：CDMO收入及增速（2019-2026H1） 12图13：CDMO子业务收入（2019-2026H1） 12图14：公司CDMO毛利额和毛利率（2019-2026H1） 12图15：制剂收入及增速（2019-2026H1） 15图16：制剂毛利额和毛利率（2019-2026H1） 15表1：公司主要原料药产品 8表2：多肽药物、GLP-1、原料药市场规模口径 9表3：公司核心技术及先进性 10表4：原料药相关产能项目梳理 11表5：公司服务主要多肽类创新药研发项目（截至2026年6月30日） 13表6：公司制剂产品用途、规格、取得批件情况 15表7：公司国内已申报待批项目 16表8：营业收入及毛利率关键假设表 17表9：可比公司选择情况及理由 18表10：可比公司估值表 18多肽产业链平台型公司，GLP-1驱动业绩高增圣诺生物的中长期价值来自多肽产业化平台能力，GLP-1原料药放量是当前业绩的主GMPCDMO负责承接创新药项目，并为后续验证批和商业化生产储备订单；制剂业务则提升自产原料药向终端产品转GMP“原料药放量+CDMO项目转化+制剂一体化”的业务框架。图1：公主业布总览 公司招股书 。多肽产业化能力决定公司可承接的业务边界。多肽药物从实验室分子进入临床和商业/中试/工艺验证及GMP生产。公司既可向仿制药客户供应多肽原料药，也可为创新药客户提供从药有限公司为第一大股东，持股.%%人合计持有其100%31.73%CDMO和大健康应用进行分层运营。20252019–20253.27亿元提升至7.41亿元，六年复合增速约14.6%；归母净利润由0.48亿元增至1.58亿元，复合增速约21.9%。2024年公司归母净利润回落至0.50亿元，2025年同比增长215.70%至1.58亿元；同期经营性现金流净额提升至1.78亿元，同比增长606.07%，显示本轮业绩高增已同步体现在现金流端。图2：公营收及速（2019-2026H1） 图3：公归净润增速（2019-2026H1）公司公告 公司公告原料药已取代制剂成为公司第一大业务。2019年制剂收入占营业收入的58.27%，原料药占比仅19.72%；2025年原料药收入提升至4.09亿元，占比55.12%，制剂占比降至26.52%。2026年上半年原料药收入占比进一步提升至68.02%、毛利额占比提升至75.85%。公司收入结构已由院内制剂销售为主，切换为原料药相关品种驱动。图4：公收构（2019-2026H1） 图5：主业毛贡（2019-2026H1） 公司公告 公司公告2025额2.57亿元，毛利率62.78%；制剂毛利额1.26亿元，毛利率64.13%图6：公毛率净率（2019-2026H1） 图7：公费率（2019-2026H1） 公司公告 公司公告率下行压力。2019–2025年毛利率由80.42%降至58.20%，主要受高毛利制剂占比下降及原料药、CDMO业务结构变化影响；同期净利率由14.73%提升至21.30%。主要原因在于销售费用率由51.03%大幅降至7.78%，原料药收入占比提升后，公司对传统制剂推ROE由2024年的5.59%回升至2025年的润释放已带动净资产收益率修复。GLP-1原料药需求形成增量主线2019入仅0.28年境外收入提升至3.99约2.97亿元增至3.36图8：公境外入（2019-2026H1） 图9：公境外利（2021-2026H1） 公司公告 公司公告境外业务保持较高毛利率，说明海外GLP-1原料药放量并非低毛利扩张。2025年公司境外业务毛利率61.11%，高于境内业务54.74%，GLP-1原料药境外销售是境外收入和盈利质量提升的重要来源。性矩阵和GMP2025251711个品种获得美国DMF备案且均处于激活状态。序号治疗领域原料药名称国内外注册/备案情况序号治疗领域原料药名称国内外注册/备案情况制剂应用情况1抗艾滋病恩夫韦肽（自有制剂国内上市；客户制剂墨西哥上市2心血管比伐卢定美国DF（罗斯登记客户制剂美国上市；客户制剂国内上市；客户制剂俄罗斯上市3心血管依替巴肽美国DF（罗斯登记客户制剂美国申报；自有制剂国内上市；客户制剂俄罗斯上市4罕见病醋酸艾替班特美国DF（罗斯登记；土耳其登记客户制剂美国申报；自有制剂国内上市；客户制剂俄罗斯上市；客户制剂土耳其上市5糖尿病利拉鲁肽美国DF（I；伊朗登记自有制剂国内申报；客户制剂伊朗有条件获批6产科醋酸阿托西班（自有制剂国内上市；客户制剂俄罗斯上市7产科卡贝缩宫素国内原料药登记（A）自有制剂国内上市8消化道醋酸奥曲肽（DF备案；欧洲CEP证书；俄罗斯登记自有制剂国内上市；客户制剂美国申报；客户制剂俄罗斯上市9消化道生长抑素国内原料药登记（A）自有制剂国内上市；客户制剂国内上市10免疫胸腺五肽国内原料药登记（A）自有制剂国内上市；客户制剂国内上市11免疫胸腺法新（册自有制剂国内上市；客户制剂国内和韩国上市12骨科特立帕肽美国DMF备案—13罕见病齐考诺肽美国DMF备案—14肿瘤醋酸加尼瑞克美国DMF备案；韩国DMF备案；国内原料药登记（A）客户制剂美国上市；客户制剂韩国上市；自有制剂国内上市15消化道利那洛肽美国DMF备案；国内原料药登记（A）自有制剂国内申报；客户制剂申报16糖尿病艾塞那肽国内原料药登记（A）自有制剂国内上市17抗真菌泊沙康唑国内原料药登记（A）自有制剂国内上市18心血管枸橼酸倍维巴肽国内原料药登记（A）客户制剂国内上市19糖尿病、减重司美格鲁肽美国DMF备案；韩国登记获批—20消化道醋酸特利加压素国内原料药登记（I）自有制剂国内申报产科缩宫素国内原料药登记（I）—22糖尿病维培那肽国内原料药登记（A）客户制剂国内上市23骨科鲑降钙素国内原料药登记（I）—24泌尿醋酸去氨加压素国内原料药登记（I）—25心衰左西孟旦国内原料药登记（A）制剂国内上市公司公告

原料药业务在20252019–20240.64亿元增至1.55年收入提升至4.09164.07%。原料药收入占比由2019年的19.81%提升至2025年的55.12%，对应毛利额由0.42亿元增至2.572026图10：料收及（2019-2026H1） 图料毛额利率（2019-2026H1）公司公告 公司公告市场扩容推动原料药需求提升，GLP-1料药增长主线多肽药物市场扩容为上游原料药需求提供产业基础。多肽药物兼具小分子化药和大GLP-1类药物在降糖和减重领域快速放量，终端需求持续向上游原料药和CDMO环节传导。市场口径历史规模预测或增速全球多肽药物市场2019年617亿美元；2024年1,096亿美元市场口径历史规模预测或增速全球多肽药物市场2019年617亿美元；2024年1,096亿美元2019-2024年CAGR12.2%；2030年预计2,338亿美元全球GLP-1药物市场2019年114亿美元；2024年555亿美元2019-2024年CAGR37.3%中国多肽药物市场2019年539亿元；2024年602亿元2030年预计1,652亿元；2024-2030年CAGR18.3%中国GLP-1药物市场国内GLP-1市场处于快速渗透阶段预计未来增速高于整体多肽市场；2030年前后仍为核心增量方向全球多肽原料药市场 2025年约96亿美元 2025-2033年CAGR约23.5%公司公告，弗若斯特沙利文糖尿病领域收入高增，GLP-1原料药已进入收入兑现期。公司2025年分治疗领域经营数据显示，糖尿病领域营业收入同比增长266.58%，主要来自GLP-1原料药境外销售增加，该领域已成为公司增量核心。能力多肽技术壁垒的核心在于规模化生产和质量可控。多肽原料药的难点不在实验室小样合成，而在符合GMP要求的稳定、低成本、可放大生产。化学合成法通常以固相合成为GLP-1殊氨基酸和长效化修饰进一步提高工艺难度。PEG核心技术技术类型代表产品/服务长链肽偶联技术核心技术技术类型代表产品/服务长链肽偶联技术合成技术恩夫韦肽、艾塞那肽、司美格鲁肽、替尔泊肽困难序列偶联技术合成技术艾塞那肽、胸腺法新多肽片段偶联技术合成技术胸腺法新、比伐卢定、依替巴肽、利拉鲁肽单硫环肽规模化生产技术合成技术卡贝缩宫素多对二硫键环肽合成技术合成技术齐考诺肽、利那洛肽碳环肽规模化生产技术合成技术药学研究服务PEG/脂肪酸等侧链修饰技术修饰技术利拉鲁肽、司美格鲁肽、药学研究服务公司公告

GLP-1基地保安全等环节，产能项目落地节奏直接影响订单交付。公司近年的产能建设可分为三层：IPO募投项目补强公斤级多肽原料药产能，自有资金项目承接CDMO需求，规划司美格鲁肽、替尔泊肽等新基地对应十吨级远期产能。395kg“年产395千克多肽原料药生产线项目”已于2025年顺利结项并投入使用；官网环评验收文件显示，该项目建设4条多肽395/药公斤级合规制造能力。自有资金项目承接CDMO环评文件将“多肽创新药CDMO原料药产业化项目”拆分至101104B105106107108348kg/年、CDMO服务创新多肽研发生产92kg/年及自主工艺多肽原料药研发10kg/年；项目建成后，全厂原料药生产产能提升至748kg/年。车间与品种产能细分见下表。地项目于2025年1010项目名称资料来源/项目属性主体与地点产能/产品方案项目名称资料来源/项目属性主体与地点产能/产品方案建设进度年产395千克多IPO募投/环评眉山汇龙药业；4条多肽原料药生产线；醋酸奥曲肽50kg、利拉2025年报披露已顺利结肽原料药生产线验收眉山经济开发区鲁肽100kg、胸腺五肽100kg、比伐卢定项并年内投入使用；官网项目新区本草大道北100kg、恩夫韦肽25kg、依替巴肽20kg，合计环评验收公示列明产品方段15号395kg/年案和产能多肽创新药自有资金建设/成都圣诺制药大环评口径：原料药生产348kg/年；CDMO服务创CDMO、原料药环评项目/年报邑厂区；现有新多肽92kg/年；自主工艺多肽原料药研发10kg/产业化项目进度101、104B、年；项目建成后全厂原料药生产产能提升至环评文件为2023年征求105、106、748kg/年。意见稿；2025年报披露107、108车间车间拆分：101车间胸腺五肽190kg/年、依替巴106车间于2024年底投改扩建肽20kg/年；104B车间泊沙康唑8kg/年；105车产，107、108车间于间自主研发及小试10kg/年；106车间比伐卢定2025年正式投入运营100kg/年；107车间醋酸阿托西班30kg/年；108车间CDMO服务创新多肽92kg/年。司美格鲁肽、替尔泊肽等多肽原料药产业化生产基地项目

公司年报/项目开工信息

成都圣诺制药；大邑经济开发区相关新基地

面向司美格鲁肽、替尔泊肽等多肽原料药，建成后形成年产10吨多肽原料药总产能

2025年10月底正式开工建设CDMO、原料药产业化项目环境影响报告书（征求意见稿申万宏源研究CDMO一体化服务的多肽平台CDMOCDMO公司CDMO药药学研究服务和多肽类产品定制生产服务。前者面向客户筛选或指定的多肽分子，完成术平台和客户项目之间的连接环节，项目推进后有机会进一步形成临床批、验证批和商业化生产订单。图12：CDMO入增（2019-2026H1） 图13：CDMO业收（2019-2026H1） 公司公告 公司公告CDMO2019–2025CDMO及相关服务收入由0.70亿元增至1.30亿元，复合增速约10.8%；2023年收入达到1.35224年下降2.9%225年回升%CDMO收2019年的0.37亿元增至2025年的0.90亿元，已成为CDMO收入的主要支撑；受托加工服务在2025年贡献较小，技术转让则带来阶段性收入补充。CDMO毛利率下行显示短期利润弹性仍有限。2019年CDMO毛利率约61.03%，2025年降至34.77%毛利率将实现进一步修复提升。图：司CDMO额和利（-H ）公司公告CDMO子更依赖专业平台多肽创新药研发活跃度提升，带动专业化CDMO需求。多肽创新药开发具有研发周GMP验证。随着国内创新药申报和多肽新药研发活跃度提升，具备复杂多肽合成、修饰、纯化和质量体系能力的CDMO平台更容易获得客户早期项目导入。多肽CDMO行业扩容提供需求基础，但圣诺生物业绩弹性取决于项目推进和商业化根据弗若斯特沙利文的数据，2030年全球多肽CDMO市场规模预计达到118亿美元，国内多肽CDMO市场规模预计达到185CDMO板块能否贡献利润弹性的关键变量。多肽CDMO已有商业化和申报生产项目提升CDMO业务确定性，但项目结构仍需改善。公司CDMO业务已有3个项目商业化、1个申报生产，说明其并非单纯早期研发服务平台。但2019–2025年CDMO毛利率由61.03%降至34.77%，2024/RAY1225、HDM1005等临床后期项目进入验证批或商业化供应，CDMO利润质量有望改善。研发生产服务内容所处阶段服务客户药品名称适应症序号表5：公司服务主要多肽类创新药研发项目（截至研发生产服务内容所处阶段服务客户药品名称适应症序号1

注射用艾博韦泰

前沿物业南） 获批市 原料工研、剂方艺、质研、定研究原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研获批上市究、临床研究产品定制、原料药工艺验证及上市申报枸橼酸倍维巴百奥泰生物制药肽注射液2 心血管3

维培那肽/聚乙二醇化艾塞那肽注射液

派格物药杭） 获批

原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研究、临床研究产品定制、原料药工艺验证及上市申报44抗菌培来南抗菌 长春莱药物术普 原料工研、量究稳研究临研原药获批上市肽PL-5 莱医（苏） 制、料工验及市报糖尿病、肥5胖

RAY1225液

广东生创物技 临床

原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研究、临床研究产品定制原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研临床Ⅲ期究、临床研究产品定制杭州中美华东制药HDM1005射液糖尿病、肥6胖7 脑卒中

注射用BXOS110

拜西欧斯（北京）生物技术

临床Ⅲ期

原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研究、临床研究产品定制注注用HYD- 哈尔医药股/海 原料工研、剂方艺、质研、定临床Ⅱ期PEP06 市藤医药 究、床究品制8 抗肿瘤9 抗病毒 EK1化剂 山西波物药份 临床

原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研究、临床研究产品定制原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研临床Ⅱ期究、临床研究产品定制雷恩康亚(深圳)生物医药注射用GNP科技10 心力衰竭肽究、临床研究产品定制肽究、临床研究产品定制12肝纤维化注射用TB001深圳市图微安创科技临床Ⅱ期原料药工艺研究、质量研究、稳定性研究、临床研究产品定制

注射用利普韦

山西宝物品份 临床

原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研骨坏死

RAB001液

中山博辰物药 临床

原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研究、临床研究产品定制原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研抗病毒 注用LP-98 山西宝物品 临床注射用吗利福

究、临床研究产品定制原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研心血管

八加药股份 临床肽

究、临床研究产品定制临床临床期 原料工研、剂产临究产定制成都奥达生物科技Exd391209射液16 糖尿病17

吸入用HTPEP-001

成都泰物药 临床I

原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研究、临床研究产品定制注射注射普巴 陕西科特药技股 原料工研、剂方艺、质研、定临床I期肽 份/东红药 究、床究品制18 心血管特发性肺纤19维化

TB-B002D射液

深圳图安科技 临床I

原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研究、临床研究产品定制原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研临床I期究、临床研究产品定制深圳市图微安创科技TB-D004C射液糖尿病肾脏20病21 脑卒中 注用ZKLJ02 云南科津物技 临床I

原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研究、临床研究产品定制原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研临床I期究、临床研究产品定制浙江康明海慧生物科技0322 乳腺癌特发性肺纤23维化

XQ-001 成都特启物药 临床I

原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研究、临床研究产品定制原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研临床I期究、临床研究产品定制PD-DP-008成都佩德生物医药胶痤疮24类风湿性关25节炎

814

山东抗药份 临床I

原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研究、临床研究产品定制原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研原料药工艺研究、制剂处方工艺研究、质量研究、稳定性研临床I期究、临床研究产品定制成都奥达生物科技注射液非酒精性脂26肪性肝炎27 抗肿瘤 TR2205 通瑞物药成） 临床I期 原料工研、量究稳研究临研产定制28 抗肿瘤28 抗肿瘤氧奥曲肽通瑞生物制药（成都）临床I期 原料工研、量究稳研究、临研产定制公司公告

2019–2025制剂收入由1.90亿元小幅增至1.97；期间2020年收入达到2.08亿元，2022年回落至1.35亿元，随后逐步修复。该板块增速明显低于原料药，定位更偏稳定经营和终端能力沉淀。图15：剂入增（2019-2026H1） 图16：剂利和率（2019-2026H1） 公司公告 公司公告毛利率下行反映集采和产品结构压力。制剂毛利率由2019年的92.52%下降至2025年的64.13%，降幅较大，主要反映集采、价格和产品结构变化影响。2025年制剂毛利额仍达1.26亿元，较2024年明显修复，说明制剂仍是公司现金流和一体化价值的重要支撑。制剂板块的战略意义在于验证自产原料药向终端产品延伸的能力。该板块短期不贡献CDMO业绩高增的主驱动。序号制剂产品主要用途规格序号制剂产品主要用途规格批件情况医保情况1醋酸阿托西班注射液早产保胎5ml:37.5mg；0.9ml:6.75mg国内批件、新药证书医保乙类2注射用恩夫韦肽抗HIV108mg国内批件、新药证书2022年调出医保3卡贝缩宫素注射液产后出血预防1ml:100μg国内批件医保乙类醋酸奥曲肽注射液消化道出血/内分泌瘤ml:.mg；ml:.mg国内批件医保乙类5注射用生长抑素静脉曲张出血0.25mg；0.75mg；3mg国内批件医保乙类6注射用胸腺法新免疫调节/慢性乙肝1.6mg国内批件医保乙类（限工伤）7注射用胸腺五肽免疫调节1mg国内批件—8依替巴肽注射液ACS/PCI抗血小板10ml:20mg国内批件医保乙类9艾替班特注射液遗传性血管水肿3ml:30mg国内批件医保乙类（限HAE急性发作）10泊沙康唑注射液（非多肽）侵袭性真菌感染16.7ml:0.3g国内批件医保乙类（限重度免疫缺陷患者）11艾塞那肽注射液2型糖尿病10μg；5μg国内批件医保乙类（限2型糖尿病）12醋酸加尼瑞克注射液辅助生殖0.5ml:0.25mg国内批件公司公告制剂在研和申报项目：制剂与原料药协同形成产品梯队在研和申报项目构成制剂与原料药协同的后续梯队。公司具备多肽原料药和制剂的全申报储备有助于延续制剂端产品更新。2025年年报披露，公司有8国家药监局申报注册批件，并形成26项中长期在研储备项目。国内已申报待批项目覆盖序号申报阶段项目名称适应症序号申报阶段项目名称适应症研发进度1申报生产艾塞那肽注射液2型糖尿病患者的血糖控制已批准2获得临床试验许可利拉鲁肽成人2型糖尿病控制血糖临床I期完成3获得临床试验许可利拉鲁肽注射液成人2型糖尿病控制血糖临床I期完成4申报生产醋酸加尼瑞克注射液治疗妇女不孕症已批准5申报生产利那洛肽肠道综合应激症已批准6申报生产利那洛肽胶囊肠道综合应激症审评中7申报生产醋酸特利加压素用于食管静脉曲张出血审评中8申报生产醋酸特利加压素注射液用于食管静脉曲张出血审评中9申报生产缩宫素用于引产、催产、产后及流产后宫缩无力或缩复不良导致子宫出血审评中10申报生产鲑降钙素骨质疏松症、高钙血症、变形性骨炎审评中11申报生产醋酸去氨加压素中枢性尿崩症、原发性夜间遗尿症审评中公司公告盈利预测与估值分析公司业务主要分原料药、制剂和CDMO（包含药学研究服务、医药定制化研发生产、技术转让和受托加工服务），关键假设如下：多肽原料药2026—202830%、15%、20%。20272026922FDA66-402025年对美国153,385,105.7020.19%2026年上半年对美166,553,391.3232.83%。因此，该事项未来可能会对公司经营业绩产生一定不利影响。我们考虑2027202715%。多肽制剂2026—20282%、5%、5%。CDMO业务收入确认存在波动，技术转让收入具有阶段性，2026-2028年暂不计入新增贡献，据此预计CDMO1.30、1.43、1.57亿元。综上所述，2026-20288.69、9.72、11.20亿元，同17.1%11.9%2.332.633.0647.5%、12.9%、16.5%。2024 2025 2026E 2027E 2028E表8：营业收入及毛利率关键假设表2024 2025 2026E 2027E 2028E营业收入（亿元） 4.56 7.41 8.69 9.72 11.20yoy 62.57% 17.15% 11.90% 毛利率 57.96% 57.65% 57.08% 56.67% 1.1原料药（亿元） 1.55 4.09 5.31 6.11 7.33yoy 164% 30% 15% 20%毛利率 64.04% 62.78% 63.50% 63.00% 62.00%1.2制剂（亿元） 1.89 1.97 2.01 2.11 2.21yoy 4% 2% 5% 5%毛利率 .% .% .% .% .%1.3CDMO（亿元）1.071.301.301.431.57yoy22%-0.02%9.98%10.00%毛利率42.05%34.80%24.16%24.16%24.16%1.4其他（亿元）0.050.060.070.070.08yoy22%10%10%10%毛利率-34.21%-7.70%10.00%10.00%10.00%公司公告

49亿公司主营业务主要包括原料药以及制剂一体化布局和CDMO，且公司当前处于盈利状态，一般可选用相对估值法进行估值。根据公司所属板块及主营业务，我们选取业务结构类似或者有产业链关联布局的公司作为可比公司：九洲药业、奥锐特和普洛药业。股票代码 可比公司 公司概况以及选择原因表9：可比公司选择情况及理由股票代码 可比公司 公司概况以及选择原因603456.SH 九洲药业605116.SH 奥锐特000739.SZ 普洛药业公司公告公司代码公司名称市值（亿元）PE公司代码公司名称市值（亿元）PE归母净利润（亿元）2026/9/232025A2026E2027E2028E2025A2026E2027E2028E603456.SH九洲药业147201816147.308.048.9910.27

公司主营业务涵盖原料药及中间体、合同研发生产服务（CO，已建立多肽技术平台，并持续CDMOCDMO公司以特色原料药及医药中间体业务为基础，向下游制剂领域延伸，并积极布局多肽药物，推进司美格鲁肽等多肽原料药的研发与产业化。公司与圣诺生物均涉及多肽原料药业务，并布局原料药与制剂一体化，在高技术壁垒原料药开发、规模化生产及产业链延伸方向上具有较强的可比性。可比性更多来自业务布局以及业务结构类似性。公司主营业务涵盖原料药及中间体、合同研发生产服务（CDMO）和制剂，已建立多肽技术平台，并持续拓展多肽研发与生产能力。公司CDMO业务为医药企业提供工艺研发、放大及商业化生产服务，与圣诺生物的多肽创新药药学研究及定制生产服务在业务模式上具有相似性，同时双方均布局原料药与制剂业务，可作为研发生产服务及医药制造领域的可比公司。可比性更多来自业务布局以及业务结构类似性。参考可比公司2026年平均21倍PE，给予公司2026年21倍PE，对应目标市值约49亿元，相较当前市值还有13.4%的空间，首次覆盖给予“增持”评级。605116.SH 奥锐特81181814124.494.625.626.75000739.SZ 普洛药业293332823198.9110.5712.6115.37平均24211815688117.SH 圣诺生物44281917141.582.332.633.06公司公告5风险提示原料药价格下行风险。GLP-1产能建设和达产不及预期风险。公司新建原料药基地和现有车间投产后仍需经历设备2025CDMO项目临床和注册不确定性。CDMO项目能否从服务费转化为商业化订单，取决于客户创新药临床进展、注册审批和商业化结果，存在项目终止或进展不及预期风险。影响，可能面临价格下行和费用投入压力。公司公告《关于2025年年度报告的信息披露监管问询函的回复公告》提示关注。美国市场后续恢复不及预期风险。2026922FDA66-402026827704(b)FormFDA483（载明82026年9月17日，以电子邮件方式向美国FDA药品评价与研究中心（CDER）生产质量办公室483（InitialFDA的FDAFDAFDA重新FDA财务摘要合并损益表 收入结构百万元202420252026E2027E2028E营业总收入4567418699721,120营业收入4567418699721,120其他原料药155409531611733CDMO1%制剂18919720121122118%CDMO107130130143157原料药其他5677855%营业总成本383531600662761营业成本192314373421494原料药56152194226279制剂制剂677174808826%CDMO628599108119其他77677税金及附加5税金及附加567810销售费用6658697381管理费用62818389101研发费用4955525663财务费用917161313其他收益58888投资收益22222净敞口套期收益00000公允价值变动收益00000信用减值损失-7-4000资产减值损失-11-15-1-3-2资产处置收益00000营业利润62202277317367营业外收支-1-13000利润总额62189277317367所得税1231445561净利润50158233262306少数股东损益00000归母净利润501582332633062%CDMO27%制剂23%

原料药48%聚源数据百万元2024百万元202420252026E2027E2028E净利润50158233262306加：折旧摊销减值547785102111

资本开支与经营活动现金流(百万元)400300财务费用1118161313200非经营损失-7-6-2-2-2100其它128000020242025 2026E2027E其它128000020242025 2026E2027E2028E经营活动现金流25178333373372资本开支247146210资本开支247146210190110其它投资现金流17-45222投资活动现金流-231-190-208-188-108吸收投