央行与财政合力呵护季末Q4供给或向10月前置-流动性与机构行为周度跟踪

正文目录货币市场 5本周资金面回顾 5政府债发行观察 8下周资金展望 12同业存单 16票据市场 19债券交易情绪跟踪 20风险提示 20图表目录

图表1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元） 5图表2：资金利率表现（单位：%、BP） 6图表3：质押回购成交量走势（单位：亿元） 6图表4：逆回购余额规模 6图表5：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%） 7图表6：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%） 7图表7：周四银行间资金跨季进度处于往年同期最低水平 8图表8：周四其他非银跨季进度处于往年同期最低水平 8图表9：交易所跨季进度处于往年同期最低水平 8图表10：全市场跨季进度处于往年同期最低水平 8图表国债净融资进度 9图表12：地方新增专项债发行进度 9图表13：新增一般债净融资进度 9图表14：置换债发行进度 9图表15：下周政府债净缴款规模转负 9图表16：下周政府债集中在周一净偿还（单位：亿元） 10图表17：下周分期限政府债缴款规模（单位：亿元） 10图表18：地方债发行规模与平均发行期限 10图表19：部分省市已公布2026年第三季度地方债发行计划（单位：亿元） 图表20：2026年10月-12月国债净融资规模估计 12图表21：2026年10月-12月地方债净融资规模估计 12图表22：部分省市已公布2026年第四季度地方债发行计划（单位：亿元） 12图表23：9月24日周度超储率或升至1.0% 13图表24：大型银行净融出规模 13图表25：中小行净融出规模 13图表26：国库现金定存中标利率 14图表27：从资金运用端看大行存款贡献结构 14图表28：8月大行存款同比有所回落 14图表29：从资金运用端看中小行存款贡献结构 14图表30：2026Q3货币政策例会比较 15图表31：人民币有效汇率指数走高 16图表32：不考虑央行投放，下周流动性补充约4000亿 16图表33：SHIBOR利率走势（单位：%） 17图表34：股份行同业存单发行利率走势（单位：%） 17图表35：分银行类型存单发行规模分布 18图表36：分银行类型存单到期规模分布 18图表37：分银行类型存单净融资规模分布 18图表38：存单发行规模期限分布 18图表39：各类型银行存单发行成功率 18图表40：城商行-股份行1Y存单发行利差 18图表41：存单供需相对强弱指数 19图表42：分期限存单供需相对强弱指数 19图表43：国股转贴现票据利率走势 20货币市场本周资金面回顾本周OMO合计净投放1951800到期等量续作，周四央行开展8000亿MLF操作，较本月到期提前超量续作20004日操作不超过1万亿隔夜逆回购。本周政府债净缴OMO仅维持小额投放，国库现金定存也是等量续作，资金整体相对宽松，这可能受到了季末财政支出对流动性的补充，周四MLF提前续作后压力进一步减轻，DR001稳定在1.36%附近。本周（920日-924日）2720亿逆回购到期，央行在上周日至周四分别开3201650350805157320亿、1650亿、350亿、-1020亿、-1105OMO195亿。周三财18002M期国库现金定8001.46%202552035BP，3M期国10001.47%81920BP；周三央928108日开展隔夜逆回购操作，每日操作量不超过100008000MLF2000OMO仅维持小额投放，国库现金定存也是等量续作，资金整体相对宽松，这可能受到了季末财政支出

MLF1.36%附近。924DR001R007DR0079185.2BP6.9BP、4.3P4.5P至1.3%1.361.431.39007DR0070.2P至3.2。图表1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）图表2：资金利率表现（单位：%、BP） 图表3：质押回购成交量走势（单位：亿元）图表4：逆回购余额规模0.92万亿至6.95回购整体规模周四已升至小行净融出剔除调休日同样持续回升；银行整体净融出周四已接近5万亿，创下53.6产品融出降幅近300083。不考虑调休日影响，质押式回购成交量持续回升，其中周一升幅较大，7.235.97万亿，全周（921日-924日）日均成0.926.95114万亿上方，全周升幅7659553.6万亿附近震荡，除了货基融出上升外，剩余机构均有所下降，其中其他产品融出降幅接近30008万亿，主要机构融入均有所回升，其中其他产品、券商升幅较大。资金缺口指数持续下降至周三，周四季调后指数升至货基融入大幅上升的影响，但二者均明显低于上周末的3。图表5：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）图表6：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）31.4%，低于23-25年同期均值11.7pct。交易所跨季进度周四为24.4%，低于23-25年同期均值10.5pct29.6%23-2512.4pct，处于往年同期最低水平。受资金宽松影响，本周资金跨季进度持续放缓。周四银行间23-2523-25年同期均19.3pct、17.9pct、13.3pct、10.9pct、1.9pct24.4%，低于232510.5c29.%，23-2512.4pct。图表7：周四银行间资金跨季进度处于往年同期最低水平

图表8：周四其他非银跨季进度处于往年同期最低水平 图表9：交易所跨季进度处于往年同期最低水平 图表10：全市场跨季进度处于往年同期最低水平政府债发行观察本周政府债净缴款5490亿。下周无国债发行计划，山东、内蒙古、浙江等15个地区地方债发行规模为275718236551609月地方债平均发行期限升至15.28月的13.3规模降至2473亿元，政府债到期规模升至3665亿元，政府债净缴款规模降至亿元。54905443亿，主要是本周发行的91D50亿，182D220444亿元。下周无国债发行计划。地方债方面，截至本周，2026年累计发63423364945135188175815个地区地方2757279亿元、1823655160915.2813.3247336655490亿元下降至-1192亿元。图表国债净融资进度 图表12：地方新增专项债发行进度图表13：新增一般债净融资进度 图表14：置换债发行进度图表15：下周政府债净缴款规模转负图表16：下周政府债集中在周一净偿还（单位：亿元）图表17：下周分期限政府债缴款规模（单位：亿元）图表18：地方债发行规模与平均发行期限998738700亿，净融资7500亿。已公布发行计划的地区全月完成度为115%，主要是新增专项债计划完成度达到122%，9月最后1期91D贴现国债规模较前值上升50亿元，9月国债发行1.378200933987387007500289009122%9191D40050亿元，91.378200亿元。整体来月政府债净融资为1.57政府债累计净融资规模约3.782025年同期的3.76万亿。图表19：部分省市已公布2026年第三季度地方债发行计划（单位：亿元）注：计划完成度=实际发行规模/

尽管9Q4计划仍更多向10月倾斜。目前21地公布的Q4发行计划合计规模为7392亿，其中10月达到5329亿；还有3地单独公布10月地方债发行计划，合计规模494亿。考虑到9Q410-11月地方债分别发行约920032006300130012月地方债发行约310016006个地区公布了四季度地方债发行计划，此外甘肃、安徽、山东也补充了四季212026年四季度地方债发行计划，合计规模7392亿，其中新增一般债、新增专项债、再融资债规模分别为545亿、3796亿、3051亿。另外，3个地区单独公布10月份地方债发行计划，合计规模达到494亿。53291836228109Q4地方债发行前1011月地方债发行规模分别约为9200亿、32006300亿、1300亿；以全年剩余额度推算，预计12月地方债发行约3100亿，净融资1600亿。国债方面，四季度国债发行计划尚未10-12月国债发行分别为1.36万亿、1.32万亿、1.25万亿的假设不变，净融资分别为8300亿、7000亿、4700亿。整体来看，预计2026年10-12月政府债净融资分别约为1.4682006300Q4政府债累计净融资规模约2.9万亿，高于2025年同期的2.29万亿。图表20：2026年10月-12月国债净融资规模估计 图表21：2026年10月-12月地方债净融资规模估计注：2026年10月-12月为预测值 注：2026年10月-12月为预测值图表22：部分省市已公布2026年第四季度地方债发行计划（单位：亿元）时暂时列入再融资一般债。

注：蓝字地区公布了四季度所有月份发行计划，灰色地区公布了10月发行计划，绿色区域再融资债为合并值，加总计算下周资金展望本周资金外生扰动仍然较大，周中央行投放也相对有限，但资金却保持相对宽MLF提前续作1万亿后银行净融出或逼近5万亿，创下5月以来的新高。宽松预期下本周跨季5490OMO水平。但在此背景下，资金面却维持宽松，这可能是由于季末财政支出的强度高于OMO投9MLF8000亿，1%55月以来的新高。受到宽松预期强化的影响，本周跨季进度也显著放缓。图表23：9月24日周度超储率或升至1.0%，图表24：大型银行净融出规模 图表25：中小行净融出规模3M在无总量放松、且大行负债压力仍存的状态下仍下降中小行资产扩张意愿不足，净融出一直处于历史高位附近，因此吸收高价国库现金定存的意愿都相对偏弱。2M3M国库现金定存利率分别降至1.46%1.47%25535BP20BP。对于操作频率较高的3M在一定压力的状态下，这样的降幅是相对罕见的。这可能反映了大行近期一般存款有所恢复，尽管负债仍缺乏稳定性，但对于利率相对较高的国库定存的吸收意愿仍出现下降；而近期中小行存款增速平稳，资产端扩张意愿不足，净融出规模一直处于历史新高附近，在此背景下其提价吸收国库定存的意愿也相对偏弱。图表26：国库现金定存中标利率 图表27：从资金运用端看大行存款贡献结构图表28：8月大行存款同比有所回落 图表29：从资金运用端看中小行存款贡献结构周四央行公布Q37月政治局会议定调调整了部分表述，如经济方面强调“动能向新、结构向优”，政策取向部分删去了“跨周期”，仅保留“加大逆周期调节力度”，同时加入“综合运用并适时调整货币政策工具”以及“推动货币政策操作框架改革完善”，随着隔夜OMO操作频率提升，其有望在明年逐步替代7天OMO成为主要政策利率，但二者并轨大概率在降息过程中实现。整体7“防范市场‘羊群效应’和非理性预期的自我强化”，而上次这类表述还是出现在2017-2018年，这可能指向人民币在美元指数走高的背景下仍在持续升值使有效汇率指数接近新高，后续央行可能924919Q3货政7月政治局会议的定调调整了部分政策表述，在基本面方表述，仅保留“加大逆周期调节力度”的措施，同时加入政治局会议提到的“综合Q2利率引导，完善市场化利率形成传导机制，发挥市场利率定价自律机制作用，加强OO的操作频率不断提升，后续其成为政策利率的条件也在不断成熟，我们预计其在明7OMO现。此外，还有一些结构性政策的表述也有少量变化。整体上看，货币政策仍有望7月以来的基调，资金利率有望继续围绕政策利率波动，但总量政策落地时点仍需观察。值得注意的是，本次会议在外汇方面还提到了“防范市场‘羊群效应’201-2018年，当时的背景是在美元指数下降时人民币仍对美元走弱或美元指数上升时人民币仍对美元走强。而今年以来，美元已转为走强，但人民币对美元仍持续升值，人民币有效汇率指数已接近历史新高，后续央行可能也会限制升值预期的自我强化。图表30：2026Q3货币政策例会比较人民银行图表31：人民币有效汇率指数走高

下周7天逆回购到期24006000亿MLF至亿元，周一净偿还达3054亿，而季末影响下下周广义财政赤字或达1.29万亿，对流动性带来一定补充，即便不考虑货币政策操作，下周外生因素或将补充流动性约400011.4%（925日-930日）724006000MLF到期；政府债净缴款规5490亿元下降至-119230549月1.29万亿，在此背景下，即便不400040001928日进5.86整体来看，在央行季末积极投放与财政发力的作用下，资金面预计仍能维持相对平稳。图表32：不考虑央行投放，下周流动性补充约4000亿， 注：广义财政收支差*，为财政收支差额基础上考虑了置换债使用等。2 同业存单本周1Y期hbr利率较9月18日持平于1.489月241M期hbor0.18BP1.426%，6MShibor0.1BP1.45%，3M、9M、1YShibor1.43%、1.47%、1.48%。本周1年期AAA级同业存单收益率较9月180.5BP至1.4825%。截至924日，3M0.67BP1.4267%，6M、9M、1Y1.5BP0.75BP0.75BP1.45%1.47%、1.485%1M3M6M9M1YAAA0.75BP、0.5BP0.55BP0.25BP0.5BP1.4275%1.43%1.4545%1.4725%1.4825%。图表