财务研究的三大趋势及面临的问题PPT课件

1、.,1,公司财务研究的三大趋势及面临的问题 Research Developments in Corporate FinanceThree New Trends & Some New Challenges,.,2,目录,.,3,研 究 进 展,发 展 趋 势,1897年Greene财务管理； 1900年Louis Bachelier 投机理论 ； 1938年Williams估值理论。,1952年Markowitz投资组合理论； 1958年MM资本结构理论； 1964年Sharpe资本资产定价模型； 1965年Fama有效市场理论； 1973年B-S期权定价模型。,William-Gordon定

2、价模型； 现金流量折现（DCF）定价理论与方法； 各种证券定价理论与模型。,1976年Jensen & Meckling代理成本； 1976年Ross的APT； 1985年Debondt & Thaler，股市过度反应了吗； 1993年Fama- French 三因素模型； 1997年Shleifer & Vishny公司治理调查。,公司治理与财务管理及其价值； LLSV法律与财务、金融； 政治与财务； 资本市场行为； 公司财务行为。,1897-1938,1952-1975,1938-1952,1976-1997,2000-,1,2,3,4,5,未来发展趋势,形成阶段,后现代研究阶段,传统研究

3、阶段,现代研究阶段,一、公司财务研究的发展历程和经典理论框架,.,4,M & A MNEs Finance Long-term Finance: Working Capital Capital Budgeting Management William-Gordon CAPM APT OPM Portfolio Arbitrage Market Efficiency Capital Structure Dividend Policy Financial Planning Financial Statements Analysis,Financial Assets,Financial Securi

4、ties,Financial Markets: Returns & Risks,Firms,Investors,Corporate Finance & Investments,Assets Pricing Theory & Methods,.,5,Investors,Financial Assets,Financial Markets: Returns & Risks,Financial Securities,Firms,Stock Market,Bond Market,Money Market,Derivative Market,Mutual Funds,Market Behaviors,V

5、aluation Theories & Techniques,Fundamental Analysis,Technical Analysis,.,6,二、公司财务研究的发展趋势,.,7,一、公司简介,三、公司财务与心理行为研究面临的问题,前景理论认为：偏好取决于 问题的框架，而不是问题的期望 收益和风险。若某项选择的结果 可能是一种收益，那么其价值函 数将是凹函数，决策者倾向于规 避风险。若某项选择的结果可能 是一种损失，那么其价值函数将 是凸函数，决策者倾向于偏好风 险。,I. 前景理论,.,8,2002年，Daniel Kahneman教授荣获诺贝尔经济学奖,.,9,2、行为金融与行为财务

6、 Behavior Finance VS Financial Behavior （1）市场行为 vs 公司行为 （2）交易行为 vs 财务行为 （3）投资者行为 vs 管理者行为 3、行为金融和行为财务与经典财务理论 ()从统计模型看：Y = A + BX + () 从市场反应研究方法看：CARs=累计平均超常收益 （1）市场模型法 超常收益的计算方法 （2） CAPM法 = 实际收益-理论收益 （3）Fama-French三因素模型法 （4）均值法,经典财务理论,随机项是否存在 稳定心理偏差的影响？,.,10,股票价格 过度反映后修正 有效市场 反应不足 推迟反映 过度反映后修正 信息公告日

7、前后天数 -30 -20 -10 0 +10 +20 +30 （信息公告日）,.,11,累计超常收益 Good News 过度反应 超前过度反应 推迟反映 Bad News 超前过度反应 过度反应 信息公告日 信息公告前后时间,反应不足,.,12,4、行为偏差和行为财务决策偏差的主要类型：,.,13,5、行为财务研究面临的问题： （1）如何度量心理偏差？ （2）实验数据和实证数据的差异？ 实验数据可通过实验控制直接证明“人的行为偏差”； 实证数据是否可直接证明“管理者的行为偏差”? （3）如何设计实证研究方案以证明行为财务决策偏差？ （4）心理偏差对财务的影响是否具有长期性和稳定性？ （5）如

8、何解释实证/实验研究结果涵义及其心理行为？,.,14,1、会计丑闻和金融危机 2002年1月28日，环球电讯（Global Crossing）申请破产保护。在此前的3年中，该公司的“内部人”将13亿美元的股票兑现。 2001年1月，甲骨文公司的CEO劳伦斯执行了2300万份的股票期权，其（3年）总收入达到了创记录的7.06亿美元。然而，几周之后，该公司就宣布调低了其盈利预期。 2000年8月至2001年12月，安然公司的股价从90美元下跌到1美元。2001年6月上旬，安然股价下跌39%，公司高层经理买掉自己的股票。斯林基的总额是1750万美元。 摘自2002年商业周刊,四、公司治理与公司财务,

9、.,15,管理者薪金太高，分析师行为腐败，审计师弄虚作假，所有这些 因素加在一起，使资本主义制度面临自20世纪反垄断以来最大的一 次危机。为了恢复公众的信心，我们要做些什么呢？ John Bryne, Louis Lavelle, Nanett Bynes and Amy Borrus 商业周刊，2002年第6期 从布鲁塞尔到北京，人们正在逐渐认识到，有关审计、透明度以 及董事会的问题需要给予密切的关注。这是一个宝贵的时机，值得 监管者和首席执行官充分地加予利用。 Jeffry Garten 美国耶鲁大学管理学院院长,.,16,这些“天价CEO”把企业搞垮了？,.,17,在推动数千亿美元救市计

10、划的过程中，美国政府曾努 力确保受援金融企业不再向高管提供天价薪酬。但是，公 众担心：政府旨在缓解银行流动性危机的部分资金是否可 能直接流入高管腰包？ 根据美国华尔街日报月日公布的一项分 析报告，接受美国政府金融救援资金的首批家银行截至 年年底欠高级管理人员的养老金和延期支付奖金 已总计超过亿美元。 高盛公司、摩根大通和摩根士丹利家金融机构所欠 高管奖金就分别达到亿美元、亿美元和 亿美元！ 其中：高盛年度列出的奖金预算方案， 公司名合伙人将得到人均万美元以上奖金， 分发奖金总额也超过美国政府注资的亿美元。,.,18,这是否意味着，当政府把资金投入银行时，这些钱可 能原封不动地进入高管账户？ 今

11、年9月份以来，美联储和财政部已向AIG陆续提供约 1520亿美元援助资金。外界一直担心那些接受美国政府资 金救助的企业将继续向高管支付大笔薪水和奖金。 陷入财务困境的美国国际集团(AIG)周二宣布，取消7 位高管今明两年的奖金与红利，公司董事长兼首席执行官 Edward Liddy将只领取每年1美元的底薪。 此前，包括CEO在内的高盛集团7名高管已宣布放弃每 人超过6000万美元的高额年薪。 瑞士银行三名前高管周二也表示将放弃共计2800万美元 的年终奖金。,美国企业深受全球推崇和学习的公司治理模式为何无法有效制约“高管的自利行为”？,.,19,2、会计丑闻和金融危机引发对公司治理基本命题的思

12、考： （1）如何定义公司治理？ （2）如何度量一个公司的治理水平？ （A）强制性治理 （B）自愿性治理 （3）公司治理能否影响公司业绩？如何影响？ （4）公司治理只是“形式上”能，还是“实质上”真正能 改进公司业绩？ （5）如果公司治理“真正地”影响业绩和财务政策， 如何影响？ （A）公司治理水平是否/如何影响公司资本成本？ 权益资本成本 债务资本成 加权平均资本成本 （B）公司治理水平是否/如何影响公司财务政策？ 资本结构股利政策 融资政策投资政策,.,20,（6）公司治理是否能“真正地”制约“管理者的自利行为”？ （A）公司治理水平是否/如何减少公司的代理成本？ （B）公司治理水平是否/如

13、何制约公司高管的私利？ （7）公司治理是否能“真正地”保护投资者利益？ （A）根据学者提出或官方规定的治理标准，保护投资者的机理 或机制是否有效？是否存在“内在冲突”？ （B）如果公司内部治理无法真正保护投资者利益，防范公司高管的 自利行为，那是否存在新的保护投资者利益的措施或手段？ （C）外部治理是否可能保护投资者利益？,是否需要重新思考和探讨 公司治理的一些基本命题？,.,21,1、政治关系对企业的影响： （1） “无形之手”：政府不干预企业，企业不受政府影响， 企业根据市场调节进行经营。 政府角度：政府政策的变化对任何企业经营结果影响都是一样的； 企业角度：任何企业不会因为与政府关系密切

14、而获得额外损/益。 （2）“帮助之手”：企业与政府的关系越密切，获利越多。 被动型：政府干预企业，并使得企业获利； 主动型：企业寻求政治资源，并使得企业获利。 （3） “毁灭之手”：企业与政府关系越密切，受损越大。 被动型：政府干预企业，使得企业受损； 主动型：企业寻求政治联系，并使得企业受损。,五、政治关系和公司财务,.,22,2、政治关系的6种常见度量方法和问题： （1）高管/董事会主要成员的政治经历 （2）高管/董事会主要成员与政府官员的关系 （3）公司的政治捐款 （4）公司注册地与官员出生地一致性 （5）法律法规对公司的利弊 （6）公司国有股份比例高低 3、政治联系对企业经营/财务影响

15、的形式： （1）单一的政治影响：有无关系/哑变量-比较分析/方差分析 （2）持续的政治影响：连续关系/连续变量-数量关系分析/回归分析,1、变量： 分组/哑变量 2、研究方法： 分组比较/ANOVA,线性 或 非线性？,.,23,4、政治联系的度量方法：政治影响力/资源指数,.,24,5、政治联系对公司的影响影响公司的哪些方面？ （1）政治联系与税收优惠。 （2）政治联系与政府行业管制。 （3）政治联系与政府采购合同获取。 （4）政治联系与公司“无关多元化”。 （5）政治联系与兼并收购。 （6）政治联系与公司IPO之后收益。 （7）政治联系与海外上市。 （8）政治联系与国企私有化及其债务比例。

16、 （9）政治联系与债务融资便利性。 （10）政治联系与财务困境公司的政府救助。 （11）政治联系与会计信息披露。,1.政治联系对公司经营策略的影响； 2.政治联系对公司财务政策的影响； 3.政治联系对政府行业政策的影响； 4.政治联系对企业绩效的影响； 5.政治联系对企业会计信息透明度的影响。,.,25,六、结论与建议,1、主要结论 （1）公司治理、管理者行为和政治联系对公司财务正在产生新的影响，成为近年来和未来若干年公司财务研究的三大新热点、三大新领域。 （2）在强制性治理环境下，以目前的公司治理度量方法来显示公司治理水平高低是否合适？是否真实？是否有意义？ （3）公司治理的四个基本命题能否成立？ 公司治理水平越高，公司财务绩效越高； 公司治理水平越高，财务政策越理性； 公司治理水平越高，投资者利益受保护程度越高； 公司治理水平越高，越能有效约束管理者的自利行为。,.,26,（5）管理者的非理性决策行为正在影响公司的财务政策，从而影响公司的绩效，因此“行为财务”正在成为一个崭新的研究领域； （6）管理者行为偏差的度量、实验