第六章筹资管理.ppt

1、第六章 筹资管理,资本成本 杠杆利益与风险,1. 资本成本,含义与结构 资本成本的不同角度与作用 资本成本的计算,资本成本，也称为资金成本，是指公司筹措和使用资本而付出的代价。,资本成本的计算：个别资本成本,长期借款资本成本,信方公司向银行举借长期借款500万元，为期3年，年利率为8%，每年付息一次，到期一次还本。筹资费用率为0.5%，企业的所得税率为33%，这笔长期借款的资本成本计算如下：,案例：田大妈借钱难,位于成都市近郊新津县，拥有2亿多资产，占有全国泡菜市场60%份额的新蓉新公司，近年来却被流动资金的“失血”折磨得困苦不堪。企业创始人，总经理田玉文（人称“田大妈”）目前在由成都市委宣传

2、部、统战部和市工商联联合召开的一次座谈会上大倒苦水。这位宣称“除了田玉文认不到多少字”的企业家当场发问：“我始终弄不懂：像我们这样的企业，一年上税三四百万，解决了附近十几个县的蔬菜出路，安排了六七千农民就业，从来没有烂帐，为啥就贷不到款？！”。,新蓉新最近的流动资金状况的确很成问题。四、五月份正是蔬菜收购和泡菜出厂的旺季，该公司这段时间每天从农民手中购进价值70余万元的大蒜、萝卜等蔬菜，但田大妈坦言，她已经向农民打了400多万元的“白条”。,这种状况让田大妈非常苦恼。她能有今天据她自己说全靠她一诺千金。在她看来，“白条”所带来的信誉损失是难以接受的。新蓉新从零开始做到如今的2亿多，历史上只有工

3、行的少量贷款，大部分资金是“向朋友借的”。也正是为了维护这种民间信用关系，田大妈近日一气偿还了“朋友”的借款共2000多万元。据说，现在，新蓉新的民间借款几乎已经偿清。,这也正是新蓉新目前面临流动资金困境的主要原因之一。此外，为了引进设备建一个无菌车间，田大妈新近花100多万元，购进土地110亩。近日，田大妈同她的长子、新蓉新董事长陈卫东为此发愁：如果弄不到800万元贷款，下一步收购四季豆就没法了 田大妈说，一周前，公司已向工商行提出了800万元贷款申请，但目前还没有动静。,据田大妈说，新蓉新现有资产2.63亿元，资产负债率10%左右。 另据新津县委办公室负责人介绍，该公司目前已签了3亿多供货

4、合同，在国内增加了几百个网点，预计年内市场份额能达到80%。像这样的企业，银行为何惜贷呢？,案例点评 融资渠道和方式有很多，但适用于中小企业的却很少。像田大妈这样的民营企业融资方式不规范，融资渠道狭窄，求贷无门的案例在我国经济生活中还相当普遍。,民营企业贷款难的主要原因有：国有银行对民营企业的所有制歧视、银行发放贷款偏好大型企业的大笔贷款、中小企业资信较差可供抵押的物品少、财务会计不规范等。因此，要解决民营企业贷款难问题，从外部条件来看：一是政府出面组建民营企业担保基金，推进国有银行的观念转变和机制转换，在立法上对国有银行对民营企业的贷款比例提出要求。二是建立民营企业募集股份、发行债券渠道，大

5、力发展柜台交易并加以规范。三是鼓励成立地区性、社区性和民间性质的合作金融组织，积极引进外资银行,从民营企业自身来看，要积极推进内部管理水平的提高，规范财会工作，加强内部控制制度建设；强化产品创新，提高产品的科技含量和知识含量，着力增强企业无形资产投资，有效阻止竞争者的介入；提高盈利水平，注重留利，降低对外部资本的依赖度；改善用人制度，积极引进管理、技术方面的人才；树立良好的财务形象，给股东和债权人满意的回报，为进一步融资和降低资本成本创造条件,蒙牛乳业:550%摩根士丹利们的利润猛牛,摩根、英联、鼎辉是三家国际知名的金融投资机构。2002年“幼儿巨人”蒙牛的超常规发展吸引了他们的眼球。他们于2

6、002年6月和2003年10月通过开曼公司向蒙牛做出两轮共6120万美元的投资，折合港币约4.77亿元，折合持股比例达到31.1%。蒙牛公司股票于2004年6月10日在香港上市。,2004年6月上市时，金融投资者共出售了亿股蒙牛的股票，套现3.925亿港元。2004年12月，金融投资者再次出售1.68亿股，以6.06港元的价格套现10.2亿港元。2005年6月，最后出售2亿股（未计入其帮助金牛出售的6261万股），套现12亿港元。三次套现总金额高达26.125亿港元，摩根士丹利等国际投资机构的投入产出比近550。,值得广大民营企业借鉴的是，蒙牛的上市前中小企业融资，是其整个资本运作链条中不可或

7、缺的重要一环。可以说，上市前融得的两笔合计4.77亿港元的资金，对于蒙牛的实业起飞的助推效果，甚至要超过上市中小企业融资得到的10亿港元。可以说，这两笔上市前中小企业融资，使蒙牛后来的上市中小企业融资水到渠成。而蒙牛模式值得广大民营企业深思的是，相对弱势的中国民营企业，在与国际第一流的投资银行合作时，如何在保持自身独立性与获得投资之间，寻找一个平衡点。,资本成本的计算：个别资本成本,债券成本,ABC公司拟平价发行面值为1000元，期限为5年，票面利率为8%的债券4000张，每年结息一次，发行费用占发行总价格的5%，公司所得税率为33%，则该公司债券的成本为：,资本成本的计算：个别资本成本,优先

8、股成本,信方公司发行面值为100元的优先股10000股，规定年股利率为面值的10%。，发行费率为6%，则该优先股的成本为：,资本成本的计算：个别资本成本,普通股和留存收益成本,1.股利增长模型法普通股成本： 留存收益成本：,D1表示的是即将发放的股利，P0表示的是目前的股价；,资本成本的计算：个别资本成本,C公司正在研究一项生产能力扩张计划的可行性，需要对资本成本进行估计。估计资本成本的有关资料如下：（1）公司现有长期负债：面值1000元，票面利率12，是每年末付息一次的不可赎回债券，当前市价1051.19元，假设新发行长期债券时采用私募方式，不用考虑发行成本。（2）公司现有优先股：面值100

9、元，股息率10，属于每年付息的永久性优先股。其当前市价116.79元。如果新发行优先股，需要承担每股2元的发行成本。,（3）公司现有普通股：当前市价50元，最近一次支付的股利为4.19元/股，预期股利的永续增长率为5，该股票的贝他系数为1.2，公司不准备发行新的普通股。（4）公司所得税税率：40。,资本成本的计算：加权平均资本成本,每种资本在资本总额中的比重,案例： 公司融资方案的成本预算,王华所在的华运公司现在决定改组成股份有限公司，设立时拟筹措长期借入资金4000万元，其中：1000万元拟通过长期借款方式取得，与银行协商并签订借款合同。合同规定：借款总额1000万元，使用期限5年，年利率1

10、0%，到期一次还本利息按年支付，经估算，筹资费率为0.5%，企业所得税率33%。另外3000万元，拟通过发行长期债券取得。经审批,机关批准的发行章程规定：发行总量3 0000张，每张面值1 000元，总面值3000万元，期限5年，票面利率12%，到期一次还本，利息按年支付，经估算筹资费率为1%。公司设立时，拟发行优先股票筹资，总面额1000万元，票面利率13%，预计筹资费率2%，发行普通股票5000万股，每股面值1元，总面值5000万元，预计第一年股利率15%，以后每年增长1%，经估算筹资费率为2%。问华运股份有限公司筹资1亿元的综合资本成本率是多少?,第六章 筹资管理,资本成本 杠杆利益与风

11、险,杠杆原理,2. 杠杆利益与风险,基本概念与原理,经营杠杆,财务杠杆,联合杠杆,基本概念与原理,成本习性是指成本与业务量之间的依存关系。,固定成本、变动成本和混合成本,边际贡献是销售收入减去变动成本后的差额。,边际贡献总额、单位边际贡献和边际贡献率,财务管理中的杠杆原理，是指由于固定成本（包括生产经营方面的固定成本和财务方面的固定费用）的存在，当业务量发生比较小的变动时，利润会产生比较大的变化。这种杠杆作用包括经营杠杆、财务杠杆和联合杠杆。,2. 杠杆利益与风险,基本概念与原理,经营杠杆,财务杠杆,联合杠杆,经营杠杆,注意,隐含着一个前提假设： 息税前利润的增加来自于销售额的增加，而销售额的

12、增加来自于销售量的增加，其它因素（销售单价、单位变动成本、固定成本总额等）均保持不变。,由于存在固定生产成本而造成的息税前利润变动率大于产销量变动率的现象，叫经营杠杆或营业杠杆。,经营杠杆,杠杆利益举例,信方公司生产一种小型挖掘机，单价10万元，每台设备变动成本5万元。公司每月发生固定成本100万元。2007年1月份公司销售量为50台，2月份为80台。信方公司是否利用了经营杠杆？如果是，经营杠杆体现在哪里？,销售量增加对单位息税前利润的影响,经营杠杆,杠杆风险举例,信方公司1月份销售量为80台，2月份为50台，其它数据同，这时又会发生什么呢？,经营杠杆,经营杠杆系数,经营杠杆系数，是指息税前利

13、润变动率相当于销售量变动率的倍数。,/,/,EBIT/EBIT,DOL,Q,D,=,D,式中：,EBIT,为基期息税前利润；,为息税前利润变动额；,Q,为基期销售量；,为销售量的变动额。,经营杠杆,计算举例,信方公司生产一种小型挖掘机，单价10万元，每台设备变动成本5万元。公司每月发生固定成本100万元。2007年1月份公司销售量为50台，2月份为80台。试计算该公司2007年2月份的经营杠杆系数。,2月份息税前利润增长率为100%，销售额增长率为60%，则经营杠杆为1.67。,案例：巴林银行事件,1995年2月，具有230多年历史、在世界一千家大银行中按核心资本排名第489位的英国巴林银行宣

14、布倒闭，这一消息在国际金融界引起了强烈震动。巴林银行1763年创建于伦敦，它是世界首家商业银行。它既为投资者提供资金和有关建议，又像一个商人一样自己做买卖-也像其他商人一样承担风险。由于善于变通，富于创新，巴林银行很快就在国际金融领域获得巨大的成功。它的业务范围也非常广泛：无论是到刚果提炼铁矿，从澳大利亚贩运羊毛，还是开掘巴拿马运河的项目，巴林银行都可以为之提供贷款。由于巴林银行在银行业中的卓越贡献，巴林银行的经营者先后获得了5个爵位。,巴林银行的倒闭是由于该行在新加坡的期货公司交易形成巨额亏损引发的。1992年新加坡巴林银行期货公司开始进行金融期货交易不久，前台首期交易员（而且是后台结算主管

15、）里森即开立了88888账户。开户表格上注明此账户是新加坡巴林期货公司的误差账户，只能用于冲销错帐，但这个账户却被用来进行交易，甚至成了里森赔钱的隐藏所。里森通过指使后台结算操作人员在每天交易结束后和第二天交易开始前，在88888帐户与巴林银行的其他交易帐户之间做假账进行调整，里森反映在总行其他交易账户上的交易始终是盈利的，而把亏损掩盖在88888账户上。,里森作为一个交易负责人，曾经通过大阪股票交易所，东京股票交易所和新加坡国际金融交易所买卖日经225股票指数期货和日本政府债券期货，从中赚取微薄的差价。由于差价有限因此交易量很大。通过这种风险较低的差价交易，也一度为巴林银行赚取了巨额的利润-

16、在1994年头7个月获利3000万美元。 二、在股指期货等衍生品交易的亏损分析 巴林银行倒闭是由于其子公司-巴林期货新加坡公司，因持有大量未经保值的期货和选择权头寸而导致巨额亏损，经调查发现，巴林期货新加坡公司1995年交易的期货合约是日经225指数期货，日本政府债券期货和欧洲日元期货，实际上所有的亏损都是前两种合约引起的。,来自日经225指数期货的亏损 自1994年下半年起，里森认为日经指数将上涨，逐渐买入日经225指数期货，不料1995年1月17日关系大地震后，日本股市反复下跌，里森的投资损失惨重。里森当时认为股票市场对神户地震反映过激，股价将会回升，为弥补亏损，里森一再加大投资，在1月1

17、6日-26日在此大规模建多仓，以其翻本。其策略是继续买入日经225起火，其日经225期货头寸从1，9506合约5640张。） 据估计其9503合约多头平均买入价为18130点，经过2月23日；日经指数急剧下挫，9503合约收盘跌至17473点以下，导致无法弥补损失，累计亏损达到480亿日元,该事件的教训 具有230年历史的巴林银行宣布倒闭，其结局是惨痛的，教训也是深刻的。 投资者必须控制好风险 里森期货交易亏损的直接原因是对市场行情判断的失误，他认为日本经济在关西大地震后会马上恢复过来，而事实上日本经济已积重难返，关西大地震加快了日本经济的下滑，日经225指数从1995年1月初的19500点，

18、已下跌到2002年初的10000点以下，而美国一些对冲基金在1991年1月经225指数达到39000后就一直抛空，获利丰厚。当然里森如果意识到行情判断错误，能够控制好风险，及时止损，也不会出现风险事件，但里森相反，孤注一掷与市场进行对赌，试图使大市反转，最终导致了巴林银行的倒闭。,2. 杠杆利益与风险,基本概念与原理,经营杠杆,财务杠杆,联合杠杆,财务杠杆,由于固定利息费用和优先股股利的存在，使普通股每股收益的变动幅度大于息税前利润变动幅度的现象，叫作财务杠杆。,注意,一般认为：每股收益的增长来自于息税前利润的提高，而在息税前利润增加时利息费用和优先股股利保持不变。由于息税前利润增加，使每一单

19、位息税前利润需要负担的利息费用和优先股股利下降，最终使每股收益增加。如果再往前追溯，息税前利润的提高又是来自于销售额的增加（销售量的增加），其它因素（销售单价、单位变动成本、固定成本总额等）均保持不变，这又回到了经营杠杆。,财务杠杆,杠杆利益举例,信方公司每月需支付利息费用50万元，企业所得税税率为33%，信方公司共有普通股100万股。其它资料同例9-10。信方公司是否利用了财务杠杆？如果是，财务杠杆体现在哪里呢？,财务杠杆,杠杆风险举例,信方公司的生产销售资料如例9-11，每月需要支付利息费用50万元，所得税税率为33%，共有普通股100万股。情况又将如何？,财务杠杆,财务杠杆系数,财务杠杆

20、系数，是指每股收益变动率相当于息税前利润变动率的倍数。,财务杠杆,计算举例,信方公司每月需支付利息费用50万元，企业所得税税率为33%，信方公司共有普通股100万股。其它资料同例9-10。试计算该公司2007年2月份的财务杠杆系数。,2月份每股收益增长率为151%，息税前利润增长率为100%，则财务杠杆为1.51,韩国大宇集团信用危机,1999年，大宇集团由于负债高达650亿美元而宣告破产，成为世界上最大的破产案之一。作为韩国第二大企业集团，大宇集团为什么会分崩离析了呢？ 1967年，金宇中靠手中的1万美元，成立了大宇贸易公司。最初做服装贸易，后来靠成为美国纽约政府采购项目的一个供应商步入了发

21、展的新台阶。但大宇真正大的发展是得益于当时的韩国总统朴正熙。朴曾是金宇中父亲的学生，靠着这层关系，大宇1976年得到了一个亏损37年的国有重型机械厂。一年间，金宇中扭亏为盈，并以该工厂为基础，开始造船、造汽车。,后，金宇中把眼光投向国外，从法国到巴基斯坦，他和很多国家的领导人建立起关系，并大胆地进入被认为风险很大的第三世界国家的市场。通过不断兼并、收购和投资，到上世纪90年代，大宇成为仅次于三星和现代的第三大韩国企业集团，业务遍布世界110个国家，雇员达到32万人。 就在大宇仍在高速扩张之时，亚洲金融风暴来临了。韩币大幅贬值，股市大幅下跌，整个韩国上下到处弥漫着恐慌的气氛。,为了渡过危机，韩国

22、现代、三星等企业集团纷纷调整产业结构，致力于减轻债务负担。但金宇中却认为只要提高开工率，增加销售额和出口就能躲过这场危机。因此大宇反其道而行之，继续大量发行债券，进行“借贷式经营”。1998年大宇发行的公司债券达7万亿韩元(1200韩元合1美元)。其实，金宇中之所以不担心资金压力是因为手中有几样秘密武器。,其一是股权转让。当时通用正在和大宇接触收购其汽车业务，一旦发生财务危机大宇可以以70亿到100亿美元把公司一半的股份卖给通用，这样就可以解决部分资金问题。其二是政府支持。多年来金宇中与韩国政要建立了密切的关系，在那些与韩国没有正式外交关系的国家，大宇还充当非官方大使的角色。在金宇中看来，如果大宇发生危机政府不会袖手旁观的。,但形势并没有向金宇中想像的那样发展。到1999年年初，大宇的财务状况明显恶化。此时，金宇中希望与通用合作，但由于“大宇账本上隐藏的巨大亏损”，合作终成泡影。而韩国政府也遇到了大麻烦，为了