玩具反斗城的LBO分析.ppt

1、LBO的案例分析,马晓军 副教授 南开大学经济学院金融学系,1,玩具反斗城,玩具反斗城（英语：Toys R Us，在其标志中的写法是Toys Us）是全球最大的玩具及婴幼儿用品零售商，通过整合各类品牌，向消费者提供全方位及一站式的购物体验。在美国和波多黎各的873家玩具“反”斗城和宝宝“反”斗城的店铺销售，还在其他国家拥有600多家店铺，并在35个国家和地区超过140家特许专卖店。 玩具“反”斗城总部设在美国韦恩，新泽西州，在全球约有70,000名员工,玩具“反”斗城承诺通过专业的服务成为一名有爱心，有信誉的邻居来为儿童安全做出贡献并及时给予他们帮助。,2,玩具反斗城杠杆收购,3,玩具反斗城杠

2、杆收购,4,玩具反斗城杠杆收购,5,玩具反斗城杠杆收购,确定对玩具反斗城投资的风险和收益 评估不同投资运作模式下的收益变化 确定能够改善投资风险收益特征所能采取的战略行动,6,2005年美国玩具零售业,7,2005年美国玩具零售业,8,玩具反斗城状况,玩具反斗城始于1948，至2005年1月29日，在全世界开办了1499家零售商店，其中898家在美国，其中681家玩具反斗城和217家宝宝反斗城。,9,玩具反斗城状况,10,玩具反斗城杠杆收购,11,玩具反斗城杠杆收购,12,玩具反斗城杠杆收购,13,玩具反斗城杠杆收购,14,玩具反斗城杠杆收购,15,玩具反斗城杠杆收购,16,玩具反斗城的困境,

3、业绩下滑 受到折扣店、大卖场以及电商的竞争 消费习惯的改变 儿童消费者的缓慢增长,17,玩具反斗城的战略评估以及拍卖,第一波士顿的评估 维持现状并将管理重点放到振兴国内业绩上 出售玩具反斗城全球业务或者分拆宝宝反斗城 玩具反斗城整体出售,18,玩具反斗城杠杆收购,2005年3月17日，玩具反斗城宣布达成最终协议，同意以67亿美元将整个全球业务出售给由KKR、贝恩资本和沃那多房产信托组成的投资联盟，每股价格26.75美元，较战略评估前一天溢价122.5%，较公司宣布剥离玩具零售业务前一天溢价62.9%。,19,玩具反斗城杠杆收购,20,玩具反斗城杠杆收购,21,玩具反斗城杠杆收购,实现IRR，完

4、成增值和退出。三种途径：去杠杆化、提高利润率和倍数扩张。,22,玩具反斗城杠杆收购,23,确定可以偿债的现金流和债务来源,24,确定可以偿债的现金流和债务来源,25,确定可以偿债的现金流和债务来源,26,确定可以偿债的现金流和债务来源,27,玩具反斗城杠杆收购,预测收入、利润、折旧与摊销、资本性支出、营运资本、利率和税率。 根据历史的财务数据进行外推估计 合理估计,28,财务数据解析,29,利润表预测,30,资产负债表预测,31,利 率假设,32,运营资本假设,33,计算收购倍数,34,计算收购倍数,35,计算收购倍数,36,比较：,37,计算收购倍数,收购后，玩具反斗城的资本结构是：23亿原

5、有债务、44亿新增债务、13亿权益，负债率高达83.7%，收购前的负债率是65%。,38,确定可偿债现金流,EBITDA减去资本性支出，然后根据营运资本的变化、长期固定资本与债务的变化以及需要支付的现金税款进行调整，最终得到可偿债现金流。 此外，KKR会出售部分资产回收现金 原有的23亿债务会在并购日立即偿还、然后优先担保贷款会部分偿还。 最终，通过偿还使得总债务和EBITDA比率逐渐改善。,39,现金流状况,40,收益总结,41,计算信用指标,杠杆率和偿付率 杠杆率限制了相对目标公司EBITDA的可承担负债总额与净负债额。此例中，并购 完成后，杠杆率为总负债/EBITDA=8.61，净负债/

6、EBITDA=7.01，到2010年逐步下降到5.67倍与4.36倍。（表17-14） 偿付率要求公司每年产生的现金流要超过每年应支付的利息。此例中，2006年，EBITDA/利息费用=1.57，(EBITDA-资本性支出)/利息费用=1.17。到2010年，逐步提高到1.92和1.47。,42,计算IRR,43,计算IRR,44,计算IRR,内部回报率 若投资期5年，初始投资13亿美元，退出权益价值41.2亿美元，期间没有派息，则IRR=26%。（Power(41.2/13,1/5)-1=25.95%） 案例参考资料：Chapter 17 and Case Study 9 from Davi

7、d P. Stowell. An Introduction to Investment Banks, Hedge Funds, and Private Equity. 2010, Elsevier Inc.,45,收购之后,收购完成后，该公司开始精简品牌，改装现有卖场，发展在线业务。目标公司(TGT)前执行官斯托奇(GeraldL.Storch)被委任为主席兼首席执行官。 但经济状况的不景气和行业的结构性变化给这家零售商带来了挑战。为了吸引更多的消费者，他们一直在跟其他大型零售商和电子商务巨头亚马逊(AInc.,AMZN)等对手苦战。而最近移动设备上的虚拟游戏也给实体玩具带来了威胁。 2010

8、年5月，玩具反斗城提交了上市计划，拟募资8亿美元。,46,收购之后,玩具反斗城2012年第四季度营收较上年同期减少2.6%至57.7亿美元，获利则下滑30%至2.39亿美元。到2月2日为止的会计年度获利下降75%至3800万美元。 2013年4月，玩具反斗城撤回了三年前递交的上市申请，原因为“市场状况不佳，加上最近公司的执行高层人士变动”。 在亚马逊公司等网上玩具贩售商的激烈竞争之下，玩具反斗城首席执行官史多奇（Gerald Storch）最近决定提出辞呈。,47,中国市场,中国特有的1+2+4（一个孩子，爸爸妈妈，四位老人）的家庭结构，使得儿童成为家庭消费中具有决定作用的主导成员。 2011年，中国玩具市场的销售额同比增长了18%，达到人民币近540亿元。从2006到2012年，玩具反斗城在中国内地的店数已经达到了33家，店铺的规模从500平方米到4