chapter03外汇313.ppt

1、上海海事大学2012年春,1,第三章汇率基础理论（2）,Ch2 Foreign Exchange：Basic Theory,汇率决定理论的发展阶段,汇率决定理论回答的问题：是一国货币的汇率水平受什么因素决定和影响 讨论汇率决定的背景：实行货币自由兑换，汇率由市场来决定的国家 汇率决定理论是国际金融理论的核心之一，随着经济背景和经济学基础理论的演变经历了不同的发展，主要经历了国际借贷说、购买力平价说、汇兑心理说、利率平价说、国际收支说和资产市场说几个阶段。,上海海事大学2012年春,2,发展阶段,国际借贷说： 1861年，英国学者戈逊（G.J.Goschen）出版了外汇理论一书，以其为代表的这类

2、观点被称为“国际借贷说”（Theory of Internationaln Indebtedness）。 国际借贷说的基本观点是，一国汇率的变动取决于外汇市场的供给和需求对比。,上海海事大学2012年春,3,发展阶段,购买力平价说： 瑞典学者卡塞尔（G.Cassel）于1922年出版了1914年后的货币和外汇一书，提出“购买力平价说”。 购买力平价说的思想：一国汇率水平和变化是由本国货币与外国货币的购买力对比决定的，因此，汇率变动与物价水平的变动有关,上海海事大学2012年春,4,发展阶段,汇兑心理说： 1927年，法国学者阿夫塔里昂（A.Aftalion）运用奥国学派的边际效用理论提出了“汇

3、兑心理说”（Psychological Theory of Exchange）。 他认为，外国货币的价值不依从任何规则，而是决定于外汇供求双方对外币边际效用所作的主观评价。,上海海事大学2012年春,5,发展阶段,利率平价说： 凯恩斯于1923年在货币改革论一书中首次系统提出远期差价决定的利率平价说（Theory of Interest Parity） 套利性的短期资本流动会驱使高利率货币在远期外汇市场上贴水，低利率货币在远期外汇市场上升水，并且升贴水率等于利率差异。 英国学者艾因齐格（Paul Einzig）在其1931年出版的远期外汇理论和1937年出版的外汇史中进一步提出动态利率平价的“

4、互交原理”（Theory of the Riciprocity）,上海海事大学2012年春,6,发展阶段,70年代后新发展的汇率决定理论主要包括国际收支说和资产市场说。,上海海事大学2012年春,7,购买力平价说PPP（Purchasing power parity）,卡塞尔（1922）提出PPP，其基本思想是货币的价值在其购买力，因此不同货币之间的兑换率与各国的价格水平之间具有直接联系。 PPP的基本假设： 一价律：如果商品同质、不存在价格黏性（sticky）、运输成本为零，那么通过套利可使不同国家的可贸易品价格趋于一致 可贸易品是指区域间价格差异可以通过套利消除的商品，一般来说，日常消费品

5、、不易变质的农产品皆为可贸易品 不可贸易品是区域间价格差异无法通过套利消除的商品，比如个人劳务、房产皆属于不可贸易品,上海海事大学2012年春,8,一价律,一价率（law of one price）的数学表示 e为直接标价下的汇率。 是可贸易品i的本国价格，是可贸易品i的外国价格 例子：水杯在中国价值30元，在美国价值5美元，则购买力平价为1USD=6CNY，若现实汇率不符，为1USD=6.3CNY，则套利机制会使现实汇率调整以使PPP成立,上海海事大学2012年春,9,绝对购买力平价,上海海事大学2012年春,10,如果对于任一种可贸易品，一价律都成立，并且在量过物价指数的编制中，各种可贸易

6、品所占的权重都相等，那么 其中 是本国商品i的权重 一些学者主张PPP对于不可贸易品也成立，因此： 或者,相对购买力平价,由于权重的不同、交易成本的存在，所以汇率的绝对水平难以确定，人们转向探讨汇率变动幅度与物价的变动幅度的关系，这就是相对购买力平价： 或者 汇率的变动由两国的通胀率差异决定 更具应用价值，假定条件更松，通胀数据易得,上海海事大学2012年春,11,绝对和相对PPP的异同,相同之处： 都是从货币角度研究汇率水平的决定问题； 都以一价律为基础； 计算得到的汇率都可以用两国的物价水平表示 不同之处： 绝对PPP认为汇率由物价绝对水平之比决定，要求不存在交易成本、计算物价水平的权重相

7、同，条件因而苛刻； 相对PPP关注汇率的相对水平及其变化，认为通胀率高的国家汇率贬值； 绝对形式说明的是某一时点上汇率的决定，相对形式说明的是在两个时间内汇率的变动。,上海海事大学2012年春,12,购买力平价说的评价,对购买平价说的评论： 揭示了汇率长期变动的根本原因。在分析汇率的长期变动上，仍然有很强的生命力。 缺陷 ： 忽略了国际资本流动的存在及其对汇率的影响。 它忽视了非贸易品的存在及其影响。 忽略了贸易成本和贸易壁垒对国际商品套购所产生的制约。 在计算购买力平价时，编制各国物价指数在方法、范围、基期选择等方面存在着诸多技术性困难,上海海事大学2012年春,13,经验检验结果,上海海事

8、大学2012年春,14,例题,下列对购买力平价叙述正确的是： A.购买力平价是从货币数量角度对汇率进行分析的 B.购买力平价在汇率理论中居于基础地位，并为实证检验所证实 C.购买力平价认为实际汇率是始终不变的 D.购买力平价认为货币之间的兑换率取决于各自具有的购买力对比,上海海事大学2012年春,15,远期外汇交易及其案例分析,掌握远期外汇交易的概念 熟悉掌握远期汇率的报价和计算 熟练远期外汇交易操作,上海海事大学2012年春,16,远期外汇交易的概念,远期外汇交易(Forward Exchange Transaction) 又称为期汇交易，是指外汇买卖双方成交后并不立即办理交割，而是预先签订

9、合约，先行约定各种有关条件(如外币的种类、金额、汇率、交割时间和地点)，在未来的约定日期办理交割的外汇交易。 期汇交易的交割期限 通常为1个月、2个月、3个月、6个月，有时也有长至1年、短至几天的，其中最常见的是3个月。,上海海事大学2012年春,17,远期汇率报价方式,完整汇率报价方式，一般对客户而言完整汇率报价方式又称为直接报价方式 在日本和瑞士银行同业间的远期交易也采用这一报价方式。如某日美元兑日元的3个月远期汇率为USDJPY11640116.54，美元兑瑞士法郎的3个月远期汇率为USDCHF=1345913470。,上海海事大学2012年春,18,掉期率报价方式,掉期率报价方式一般是

10、银行之间 掉期率(Swap Rate) 指某一时点远期汇率与即期汇率的汇率差。掉期率报价方式报出远期汇率与即期汇率差异的点数，故又可称为点数汇率(Points Rate)报价方式或远期差价报价方式。 比如：即期汇率USDRMB=6350818 1个月掉期率 105 3个月掉期率 1312 6个月掉期率 3344,上海海事大学2012年春,19,掉期率报价方式,掉期率或远期差价有升水和贴水两种 某种货币表示的远期外币价格大于即期价格，则此外币远期汇率称为升水。 如，即期汇率USDRMB6330，远期汇率为USDRMB=6410，则表明远期美元为升水，而远期人民币为贴水 。 计算法则 直接标价法下

11、，前小后大（升水），加加 直接标价法下，前大后小（贴水），减减,上海海事大学2012年春,20,一个例子,如果RMB对USD的即期汇率为USD=CNY7.6000/30，三个月远期USD升水30-50点，则RMB对USD三个月远期汇率为 A.USD=CNY7.5950-7.6000 B.USD=CNY7.5970-7.5980 C.USD=CNY7.6030-7.6080 D.USD=CNY7.5080-7.6060,上海海事大学2012年春,21,一个例子,某日纽约的银行报出的英镑买卖价为： 即期汇率 GBPUSD=1678393 3个月远期贴水 8070 分析美元兑英镑采取的是直接标价法，

12、可计算得 GBPUSD 3个月远期买入价16783 00080 16703 GBPUSD 3个月远期卖出价1679300070 16723 即3个月远期汇率GBPUSD1670323。,上海海事大学2012年春,22,远期外汇的价格计算:一个例子,远期外汇的价格计算 远期外汇价格的决定因素有四个：即期汇率e、外国利率if与本国利率id的利率差和远期期限的长短 一个例子： 假设一家德国企业出口货物，在6个月之后将收入1,000,000美元，该企业通过即期市场和资金拆借规避外汇风险。 假设目前市场条件是即期汇率USDEUR16000；美元年利率为3.5； EUR年利率为85。,上海海事大学2012

13、年春,23,一个例子,该公司采取以下步骤： (1)在货币市场上借入1,000,000美元，期限6个月。则到期日公司将支付美元利息成本为:USD1 000 000 x3 5x612=USD17 500，将其兑换成EUR的利息成本：USD17 500 x16000=EUR28 000 (2)在外汇市场上按即期汇率水平16000将借入的1 000 000美元卖出，买入1 600 000EUR(16000 x1 000000) (3)在货币市场上将即期外汇买卖所得的1 600 000EUR贷出，期限6个月。到期日EUR的利息收益为：EUR1 600 000 x85x612=EUR68 000,上海海事

14、大学2012年春,24,一个例子,公司通过上述方式规避外汇风险的损益为： (4) EUR1 600000EUR28 000+EUR68 000=EUR1 640000，远期外汇价格为：EUR1 640 000USD1 000 000=164。 由此例我们可以得出远期外汇的计算公式： 远期外汇价格=即期外汇价格+即期外汇价格 x(报价货币利率基准货币利率)x天数/360,上海海事大学2012年春,25,一个类似的例子：当堂思考,出口商在6个月(180天)后会得到货款EUR100,000，则出口商透过即期市场及资金借贷以规避远期风险的市场环境如下： 即期汇率EUR/USD=0.8500 12个月美

15、元利率为6.5% 12个月欧元利率为4.5% 出口商为规避此汇率风险，应采取何种步骤：,上海海事大学2012年春,26,当堂思考,(1)出口商先行借入欧元，并在即期市场预先卖出欧元100,000以规避6个月后出口收到的欧元外汇风险，借入欧元的期间为6个月，利率为4.5%，同时可使用因卖出欧元所获之美元资金6个月，利率为6.5%。 (2)借入欧元100,000的利息成本为：EUR100,000X4.5%X180/360=EUR2250以美元记为EUR2250X0.85EUR/USD=USD1912.5,上海海事大学2012年春,27,当堂思考,(3)卖出即期欧元所享用美元6个月的利息收益为： U

16、SD85,000X6.5%X180/360=USD2762.5 (4)客户透过上述方式规避外汇风险的损益如下： USD85,000 (卖出即期欧元所得之美元金额) (加)+USD2762.5 (使用美元6个月的利息收益) (减)-USD1912.5 (借入欧元6个月的利息成本) =USD85,850 USD85,850/EUR100,000=0.8585 (此即远期外汇的价格),上海海事大学2012年春,28,远期交叉汇率的计算,远期交叉汇率(Forward Cross Rate) 即所谓的套算汇率，是指两种货币的远期汇率以第三种货币为中介而推算出来的汇率。远期交叉汇率的计算方法与即期交叉汇率

17、相似 例： 即期汇率：USDEUR1650010 GBPUSD1677080 掉期率：USD Spot3Month 135139 GBP Spot3Month 192184 求：GBPEUR的3个月远期汇率。,上海海事大学2012年春,29,一个例子,(1)计算USDEUR 3个月远期汇率： 6500+0013516635 6510+0013916649 即EUR3个月期的远期汇率为USDEUR1663549 (2)计算GBPUSD3个月远期汇率： 1677000192=16578 1678000184 16596 即GBP3个月期的远期汇率为GBPUSD3=1657896 (3) 计算GBP

18、EUR的3个月期的远期交叉汇率。 采取同边相乘法即可,上海海事大学2012年春,30,一个例子,GBPUSD： 16578 16596 同边相乘 USDEUR： 16635 16649 则： GBPEUR的远期买入价为16578x16635=27578 GBPEUR的远期卖出价为16596x1664927631 GBPEUR的3个月远期汇率为2757827631,上海海事大学2012年春,31,远期外汇交易的操作：进出口商,在国际贸易中进出口商从签订贸易合同到执行合同、收付贷款通常需要经过一段相当长的时间，在此期间进出口商可能因汇率的变动遭受损失。进出口商和资金借贷者经常应用远期外汇交易规避外

19、汇风险汇率的变动 同样，资金借贷者持有净外汇债权或债务时，汇率的不利变动也会引起以本币计值的收入减少和成本增加。因此，进出口商和资金借贷者为避免汇率波动所带来的风险，就通过远期外汇交易在收取或支付款项时按成交时的汇率办理交割。,上海海事大学2012年春,32,一个例子,某年10月末外汇市场行情为： 即期汇率 USDEUR1651020 3个月掉期率 1612 假定一美国进口商从德国进口价值100 000EUR的机器设备，在3个月后支付EUR。若美国进口商预测3个月后USDEUR将贬值(即EUR兑USD升值)到USDEUR1642030 问题：(1)美国进口商若不采取保值措施，延后3个月支付EU

20、R比现在支付EUR预计将多支付多少美元? (2)美国进口商如何利用远期外汇市场进行保值?,上海海事大学2012年春,33,一个例子,（1）美进口商若不采取保值措施，现在支付 100 000EUR需要100000/16510 =60 569美元。3个月后所需美元数量为100 00016420=60 901美元，因此需多支付60 901-60 569=332美元。 (2)利用远期外汇市场避险的具体操作是：10月末美国进口商与德国出口商签订进货合同的同时，与银行签订远期交易合同，按外汇市场USDEUR3个月远期汇率16494(16510-00016)买入100 000EUR。这个合同保证美国进口商在

21、3个月后只需60 628美元(100 00016494)就可满足需要，这实际上是将以美元计算的成本“锁定”。 进口商买入远期合同防止外币升值 出口商卖出远期合同防止外币贬值,上海海事大学2012年春,34,远期外汇交易的操作：银行,外汇银行为平衡其外汇头寸而进行远期外汇交易，在进出口商进行远期外汇交易规避风险的同时，就是银行承担风险的开始。 外汇银行之所以有风险，是因为它在与客户进行交易后，会产生外汇“综合持有额”或称总头寸，这期间难免会出现期汇和现汇的超买或超卖，因此，外汇银行就处于汇率变动的风险之中。为避免外汇风险，对不同期限、不同货币头寸的盈缺要进行抛补，以求外汇头寸平衡。,上海海事大学

22、2012年春,35,一个例子,假设欧洲某外汇指定银行于某年10月30日开盘时卖给某企业1,000,000美元的3个月期汇 即期汇率 USDEUR=1.6310 3个月远期汇率 USDEUR=1.6710 如果这家银行的美元头寸不足，那么在卖出3个月远期的1,000,000美元后，应该补回1,000,000美元的远期外汇，以平衡美元的头寸。否则，如果该银行没有立即补回， 而是延至当日收盘时才成交，若此时美元兑EUR的即期汇率变为USDEUR=16510，3个月远期汇率为USDEUR=I6910，这样该银行就要损失(1691016710)x1 000000=20000EUR,上海海事大学2012年

23、春,36,香港的做法,在实际业务处理过程中，银行在卖出远期外汇的同时，往往要买进相同数额、相同币种的即期外汇。 例如，香港某外汇银行发生超卖现象，表现为美元期汇头寸“缺”10万美元，为此银行就设法补进。假定即期汇率为US=HK770，3个月远期汇率为US=HK788，即美元3个月期汇升水018元。 3个月后，该外汇银行要付给客户10万美元，收入港币78.8万元。该银行为了平衡这笔超卖的美元期汇，它必须到外汇市场上立即补进同期限（3个月）、相等金额（10万）的美元期汇。如果该外汇银行没有马上补进，而是延至当日收盘时才成交，这样就可能因汇率已发生变化而造成损失。假定当日收市时美元即期汇率已升至US

24、=HK790，3个月期汇即美元3个月期汇仍为升水港币018元，这样，该外汇银行补进的美元期汇就按US=HK808（790+018）的汇率成交。10万美元合808万港元，结果银行因补进时间未及时而损失2万港元（808万-788万）。,上海海事大学2012年春,37,香港的做法,所以，银行在发现超卖情况时，就应立即买入同额的某种即期外汇。如本例，即期汇率为US/HK=770，10万美元合77万港币。若这一天收盘时外汇银行就已补进了3个月美元期汇，这样，即期港元外汇已为多余，因此，又可把这笔即期港元外汇按US=HK790汇率卖出，因此可收入79万港元，该外汇银行可获利2万港元（79万-77万）。,上

25、海海事大学2012年春,38,远期外汇交易的操作：投机者,投机者利用远期外汇市场进行外汇投机 例如：一美国投机商预期英镑有可能大幅度下跌。假定当时英镑3个月远期汇率为 GBPUSD=16780，该投机商卖出1,000,000远期英镑。如果在交割日之前一个月英镑果然贬值，且一个月远期英镑汇率跌为GBPUSD=14780，问其如何获利？,上海海事大学2012年春,39,一个例子,该投机商再次进入远期市场。买1,000,000远期英镑，交割日和卖出远期英镑的交割日相同。这一买一卖使他获得200 000美元(16780 x100000014780 x1 000 000)的投机利润。 在上面例子中，投机

26、者先卖后买，并且在他抛售外汇时，实际上手中并无外汇，所以，这种投机活动被称为“卖空” ；若该投机者预期英镑将升值，他可以采取先买后卖的手法以期获利，这叫做“买空”。,上海海事大学2012年春,40,“坏小子”索罗斯:Soros卖空泰铢,“赌”泰铢贬值 卖出远期泰铢 借出泰铢 交割、还贷 获利“空手套白狼” 凭什么赌？,上海海事大学2012年春,41,我们对金融战争所知甚少 廖子光金融战争作者，中央编译出版社，2008年。 “血钞” ,上海海事大学2012年春,42,里根政府是怎样搞垮前苏联的,里根政府是怎样搞垮前苏联的：这是一个亲身经历和参与里根政府用经济手段打垮前苏联的一个美国的官员，这个官

27、员讲到了几种手段，第一是庞大军费开支，包括著名的星球大战。第二是千方百计压低国际石油价格，让苏联承受不起。因为苏联产生一桶石油的成本远远高于其他地区。当时美国中央情报局测算了一下，只要石油价格每桶下降一美元，前苏联就将损失10亿美元，而当时前苏联的外汇储备是非常之低的，这一点救命钱对他来讲至关重要，所以说这是美国人瞄准它的第二个办法。第三个办法就是不择手段的促使整个西方向前苏联进行资金、技术和投资的封锁，使它获得不了血液。第四就是支持波兰的团结工会，为它提供财政支持和技术手段，更重要的是让团结工会给波兰政府捣乱，让波兰的经济陷入困境之后，因为拿不到钱，必须从西方借钱，是这么混乱的国家，没有担保

28、，谁肯借给你钱？只有苏联老大哥给他做担保。苏联为波兰做担保。最后就是支持阿富汗抗击苏联的入侵。美国支持它是非常低廉的成本获得一次胜利。美国当时中情局局长非常得意告诉大家，我们仅仅花费了40亿美元，就让这一个邪恶的帝国遭到了惨败。两年之后它就垮台了，真正惨的，一个直接的数字，苏联在阿富汗战争花费400亿美元。在整个这样一个过程之后，我们看到了什么？我们看到是91年12月，苏联的国旗降下来，一个庞大的，貌似帝国的国家就这样衰亡了，不见了。能够把这样一个巨大的帝国都打败了，不叫战争叫什么呢？,上海海事大学2012年春,43,利率平价说（Theory of Interest Parity）,利率平价说

29、关注汇率与利率之间的关系 汇率与利率之间的关系通过国际资金套利来实现，反映了国际资本流动对于汇率决定的作用。 凯恩斯最初提出利率平价说时，主要用以说明远期差价的决定。后来，艾因齐格又补充提出了利率平价说的“互交原理”，揭示了即期汇率、远期汇率、利率、国际资本流动之间的相互影响,上海海事大学2012年春,44,套补利率平价理论,套补利率平价理论 ：远期差价是由各国利率差异决定的，并且高利率货币在外汇市场上表现为贴水，低利率货币在外汇市场上表现为升水。 公式： id-if 其中=（f-e）/e 该式表明，远期升贴水率等于国内外利差。,上海海事大学2012年春,45,套补利率平价理论,套补利率平价理

30、论的缺陷： 第一，套补利率平价理论没有考虑交易成本。 第二，套补利率平价理论假定资金在国际间具有高度的流动性（perfect mobility）但事实上，只有少数发达国家才存在完善的远期外汇市场。 第三，理论还假定套利资金规模是无限的，套利者能不断进行套补套利，直到利率平价成立。但能够用于套补套利的资金往往是有限的。,上海海事大学2012年春,46,非套补利率平价理论,非套补利率平价理论：对非套补套利者而言，持有本币资产的预期收益率同样是本币的利息率(rd)，但持有外币资产所获取的预期收益率不再是外币利息率(rf)加远期外币升水率（），而是外币利息率加汇率上升率（E ）。 或者， E =Id-If,上海海事大学2012年春,47,二者的关系,将套补利率平价理论与非套补利率平价理论结合起来，还可以揭示出一个重要的命题：远期汇率是未来即期汇率的无偏预测。 f=E(es) ，所以有：E = 这是因为：远期汇率与未来汇率不一致时，比如，fE(es)，那么投机者在向美国存款的同时，卖出远期美元合约，到期时，投机者每交割1美元将获利f-E(es)。随时远期美元合约的卖出，远期美元贬值，f增加，直到二者相等为止，此时套补和非套补利率平价同时成立。,上海海事