科沃斯-603486-扫地机器人巨头盈利提升、破局海外36页1_W

1、 2018 年 06 月 29 日深度报告科沃斯强烈推荐/首次扫地机器人巨头，盈利提升、破局海外科沃斯（603486）深度报告 敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智 兴盛之源报告摘要：公司盈利模式转型推动盈利能力持续提升。由代工厂商到品牌运营商的转型，已发展成国内扫地机器人市占过半的龙头企业，预计未来营收将保持25%左右的高速增长。随着转型的进一步加深，高毛利服务机器人占比提升，公司盈利能力将得倒持续优化。国内外市场空间巨大近年国内将达到年百亿市场。以扫地机器人为主的服 务型机器人在全球范围 策大力支持，人力成本上升与老龄化共同拉动郑闵hengmgdxshotmai

2、执业证书编号:S1480510120012研究助理： 闵繁inf 交易数据服务型机器人需求持续增长，类比日本我们测算得出，到 2030 年每年约 有 2000 万台左右的销量。公司海外市场已破局高速增长可期。2017 年海外收入爆发，同比提升逾 4 倍，公司产品海外市场销售占比 2%，提升一倍。随着公司海外市场线上线下共同推进，我们认为中短期，公司自有品牌凭借先机的产品技术和更优的性价比，在海外市场仍将保持高速成长趋势，公司全球市场份额有望进一步提升。公司盈利预测及投资评级。公司是国内扫地机器人龙头，技术具有先发优势，品牌认可度高，

3、产品结构优化带动盈利能力持续优化，主营扫地机器人业务增速有望保持 25%的高速增长。w 我们预计公司 2018 年-2020 年营业收入分别为 58.28 亿元、74.24 亿元和 94.12 亿元，归属于上市公司股东净利润分别为 5.38 亿元、694 亿元和 8.93 亿元；每股收益分别为 1.35 元1.74 元和 2.23 元，对应 PE 分别为 44X、34X 和 27X；给予公司 6 个月目标价 68 元，首次给予公司“强烈推荐”评级。风险提示： 汇率波动，市场规模扩大不达预期，新产品拓展不利，行业价格战导致盈利能力下滑，市场系统性风险等。财务指标预测指标2016A2017A201

4、8E2019E2020E营业收入（百万元）3,276.754,551.035,827.667,423.609,411.46增长率（%）21.59%38.89%28.05%27.39%26.78%净利润（百万元）52.86374.82538.86694.38893.07增长率（%）-70.49%609.07%43.77%28.86%28.61%净资产收益率（%）5.80%29.91%29.36%27.45%26.09%每股收益(元)0.211.041.351.742.23PE278.2456.1843.3833.6726.18PB23.9216.7512.749.246.83资料来源： 公司财报

5、、东兴证券研究所52 周股价区间（元）58.43-28.83总市值（亿元）233.78流通市值（亿元）23.43总股本/流通 A 股（万股）40010/4010流通 B 股/H股（万股）/ 52 周日均换手率19.1652 周股价走势图资料来源：东兴证券研究所相关研究报告东兴证券股份有限公司证券研究报告公司研究目录敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智 兴盛之源1. 公司是国内扫地机器人市场巨头51.1 由代工厂商蜕变成品牌运营商，盈利模式转变51.1.1 服务机器人业务占比不断提升61.1.2 产品结构优化推动毛利率提升81.1.3 公司股权集中101.2 扩充产能、投资研发、破局海外101.

6、2.1 年产 400 万台家庭服务机器人项目111.2.2 机器人互联网生态圈项目111.2.3 国际市场营销项目122. 核心业务国内外市场空间巨大132.1 服务型机器人全球范围蓬勃发展132.2 国内市场方兴未艾152.2.1 国内市场空间巨大、发展迅猛152.2.2 人力成本上升与老龄化共同拉动服务型机器人需求162.2.3 服务型机器人国内市场发展已具备基础172.2.4 千万销量与百亿市场可期183. 公司国内市场优势明显，国外破局发展可期203.1 公司是全球领先的服务机器人企业203.2 扫地机器人领域品牌力无出其右213.3 渠道布局多点开花233.3.1 公司服务机器人线上

7、渠道优势明显233.3.2 公司清洁小家电需求稳增253.4 产品兼具领先技术和性价273.5 海外市场已破局304. 盈利预测与投资建议314.1 盈利预测314.2 估值与投资建议324.2.1 估值324.2.2 投资建议33表格目录表 1: 公司由代工型企业转为品牌型企业，并提出互联网化转型趋势5表 2: 公司毛利率与同行对比8表 3: 公司服务机器人业务与 iRobot 对比9表 4: 规划类产品毛利率较高9表 5: 公司募集资金用于扩充产能、投资研发、破局海外10表 6: 扩产后公司家电服务机器人产能将增至 680 余万台11表 7: 主打六个方向构建机器人互联网生态圈11表 8:

8、 公司海外市场布局12表 9: 各国家对于机器人技术的态度和政策13表 10: 我国扫地机市场测算19表 11: 高工产研评判标准20表 12:GGR：全球服务机器人企业 TOP30 企业中科沃斯名列前茅20表 13: 公司服务型机器人产品屡获奖项22表 14: 清洁类小家电行业前十大出口商的出口金额排名情况如下26表 15: 扫地机器人技术发展史27表 16: 公司扫地机器人核心技术28表 17: 国内主要扫地机器人畅销品牌畅销机型29表 18: 公司研发30表 19: 公司研发30表 20: 盈利预测（百万）31表 21: 可比公司估值32表 20：公司盈利预测表34插图目录图 1：201

9、7 科沃斯线上市场优势明显6图 2：2017 科沃斯线下市场约占半成6图 3：公司主营服务机器人和清洁类小家电6图 4：服务机器人维持高增速（百万元、%）7图 5：扫地机器人是公司主要的服务型机器人产品7图 6：扫地机器人是主要的营收来源7图 7：公司主要的清洁类小家电产品以代工销售为主8图 8：代工是清洁类小家电主要的营收来源8图 9：上市后公司股权结构图10图 10：全球服务及家庭服务机器人销售额(亿美元)14图 11：全球家庭服务机器人销售额预测（亿美元）14图 12：扫地机器人发展简史14图 13：家电产品生命周期图：扫地机器人尚处成长期；其他类型家庭服务机器人处于导入期15图 14：

10、我国吸尘器渗透空间巨大15图 15：扫地机器人提升空间大15图 16：全球及中国扫地机器人市场预测16图 17：国内机器人吸尘器零售量和零售额16图 18：15-64 岁人口及占比16图 19：总劳动力人口16图 20：城镇单位就业人员平均工资17图 21：65 岁及以上人口及占总人口比重17图 22：城镇及农村居民人均可支配收入及恩格尔系数17图 23：扫地机器人满足高层次需求，依赖技术升级，属于高端消费18图 24：美、日 GDP 家庭耐用品消费量快速增长 （美元）18图 25: 科沃斯百度指数远高于同行业其他品牌21图 26：扫地机器人线上零售额占比21图 27：扫地机器人线下零售额占比

11、21图 28：公司渠道分布及占比23图 29：公司服务型机器人线上（蓝色）销售占比逾 70%23图 30：公司清洁小家电以线下 OEM/ODM 代工为主23图 31: 线上渠道是我国服务型机器人的主要销售渠道24图 32：80 后是线上购物的主力人群24图 33：扫地机器人百度指数人群分布以 70-80 为主24图 34: 公司电商销售平台24图 35：科沃斯线上销售额多年稳坐第一25图 36：2017 年科沃斯线上占比优势明显25图 37：科沃斯线下销售额多年稳坐第一25图 38：2017 年科沃斯线下占比近半25图 39：公司代工产品以吸尘器为主26图 40：我国吸尘器产品出口额（单位：亿

12、美元）26图 41: 对代工客户有一定议价能力27图 42：公司 Smart Navi 可实现全局规划清扫28图 43：Smart Navi“四位一体”的全局规划28图 44：公司研发投入占比处于平均水平29图 45：公司服务机器人海外收入规模高速增长31图 46：公司扫地机器人海外销售额份额持续提升31图 47：机器人（300024.SZ）主营构成32图 46：阿斯顿（002747.SZ）主营构成321. 公司是国内扫地机器人市场巨头1.1 由代工厂商蜕变成品牌运营商，盈利模式转变公司创立于 1998 年，成立之初着力于为海外企业代工主流的清洁类小家电产品，2000年成立 HSR 家庭服务机

13、器人研发项目小组，次年自主研发第一台自动行走吸尘的机器人，2006 推出扫地机器人并逐步形成了自有品牌。公司 2015-2017 年委托其他厂家代工的机器人占比分别是 44%、46%和 29%，公司实现代工由代工厂商到品牌运营商的转型。时间发展 表 1: 公司由代工型企业转为品牌型企业，并提出互联网化转型趋势1998/03公司创立，开启家用机器人领域的探索之路 2000成立 HSR（Home Service Robot）家庭富裕机器人研发项目小组 2003逐步建立知识产权体系，加强自有知识产权的保护，也为研发部门提供专利支持 2004取得美国 UL 指定认可的 WTDP试验室资格认证 2005

14、中心实验室通过 ISO17025 认证 2006开始向以技术创新、品牌打造为核心的品牌企业转型 2007获批为江苏省高新技术企业 2009201103 月 在苏州主办国际电工委员会（IEC）家用服务机器人性能测试评估标准工作组（IEC TC59 WG16）会议，在国际机器人领域作为中国企业首次以工作组召集人的身份主导国际标准制定的会议 11 月 科沃斯机器人销售子公司 ECOVACS ROBOTICS Inc. 在美国洛杉矶成立 2012 02 月 科沃斯机器人欧洲销售子公司 ECOVACS Europe GmbH 在德国杜塞尔多夫成立，这是科沃斯第一个海外销售子公司 08 月 获日本产业劳动

15、局经济复兴部的授权许可，顺利通过了世界上最严格的日本机器人产业准入口 2014 06 月 钱东奇先生出席纽约，提出机器人产业正实现互联网化的转型 201512 月 日本分公司 ECOVACS JAPAN CO.,LTD.在东京新宿成立 201611 月 科沃斯蒲公英孵化加速器项目启动，致力于打造出一个属于机器人与人工智能领域创业者的生态圈 20178 月 科沃斯机器人在北京召开新品发布会，成为首个在世界机器人大会主论坛举办发布会的品牌 7 月 科沃斯机器人股份有限公司被授予“中国航天事业合作伙伴”授权 3 月 科沃斯成立 20 周年 2018 5 月科沃斯成功 A 股上市 资料来源： 公司官网

16、、公开资料整理、东兴证券研究所公司已发展成国内扫地机器人龙头企业。公司扫地机器人内销份额线上和线下分别达 到46.40%和 48.60%，是国内绝对的扫地机器人龙头，考虑到新品牌不断进入，预计未来公司仍能至少维持三成以上市场。图 1： 2017 科沃斯线上市场优势明显图 2： 2017 科沃斯线下市场约占半成资料来源： 招股说明书， 东兴证券研究所资料来源： 招股说明书， 东兴证券研究所1.1.1 服务机器人业务占比不断提升扫地机器人是公司核心业务。公司主营主要产品包括家庭服务机器人（扫地机器人、擦窗机器人、空气净化机器人、管家机器人）和清洁类小家电（代工为主）两大品类。其中服务机器人占比为

17、63%，从品类上来看，地宝系列扫地机器人占公司总营收的59%，是公司的主营核心业务。此外，公司还从事商用服务机器人的研发、生产与销售。图 3：公司主营服务机器人和清洁类小家电资料来源： 招股说明书,东兴证券研究所公司主营业务增长迅速。随着行业发展，以及市场普及率提升，公司服务机器人业务2017 年实现 50%以上增速，发展迅速。服务机器人营收占比逐年增长，占比达到 63%， 清洁类小家电业务营收稳定。图 4：服务机器人维持高增速（百万元、%）资料来源： 招股说明书,东兴证券研究所扫地机器人是公司主要的服务型机器人产品，是公司营收的主要来源。报告期内，扫 地机器人占服务型机器人产品结构的 93.

18、56%，是服务型机器人的重要组成部分。从营收结构来看，扫地机器人的营收占比高达 40%以上并在逐年上升，营收增速高于窗宝系列产品，营收结构基本稳定。图 5：扫地机器人是公司主要的服务型机器人产品图 6： 扫地机器人是主要的营收来源资料来源：wind，东兴证券研究所资料来源： wind， 东兴证券研究所清洁类小家电主要以代工产品为主，营收保持较高增长。清洁类小家电产品的 95.26% 是代工产品，成为产品结构中的主体。上一年度代工产品营收增速达到了 20.26%， 保持高速增长态势，营收占比略有下降。图 7：公司主要的清洁类小家电产品以代工销售为主图 8：代工是清洁类小家电主要的营收来源资料来源

19、：wind，东兴证券研究所资料来源： wind， 东兴证券研究所1.1.2 产品结构优化推动毛利率提升代工产品为主的清洁类小家电占比下降有利于业务提升。我们认为公司总体业务结构不断优化，公司清洁类小家电以代工为主，少量供应给自有品牌“泰怡凯”毛利明显低于 具备自有品牌、电机自给自足、生产具有规模优势的莱克电气。未来代工业务占比下降、自有品牌发展的背景下，我们认为公司业务层面的结构改善有利于推动毛利率的逐步 提升。表 2: 公司毛利率与同行对比毛利率 201720162015莱克电气-环境清洁电器产品 27.2%29.5%23.7%科沃斯-清洁类小家电业务 15.6%17.2%13.2%iRob

20、ot-服务机器人业务 49.0%48.3%50.9%科沃斯-服务机器人业务 49.1%46.4%49.0%资料来源： 高工产研、公开资料整理、东兴证券研究所公司服务机器人业务毛利率与 iRobot 同类业务基本一致。iRobot 由于采用以代工为主的生产模式和分销渠道为主的销售模式，产品平均单价、终端零售价和单位成本均较高。而公司目前以自产和 B2C 销售为主，虽然公司产品在终端零售价低于iRobot，但服务机器人业务毛利率与 iRobot 仍较为接近。表 3: 公司服务机器人业务与 iRobot 对比公司 项目 201720162015平均单价（元/台） 1561.831466.711501

21、.09iRobot单位成本（元/台） 796.46757.75736.61毛利率 49.00%48.34%50.93%平均单价（元/台） 860.68832.57868.7科沃斯 单位成本（元/台） 437.89446.33443.08毛利率 49.12%46.39%49.00%资料来源： 招股说明书、东兴证券研究所公司路径规划类产品占比提升推动毛利率上行。规划类产品毛利率相对较高达 58%以上，随着公司 2015 年、2016 年和 2017 年随机类地宝系列产品的销售占比分别为100.00%、75.91%和 58.56%的逐年下降，规划类产品占比逐年提升，未来公司的盈利仍有较大改善空间。随

22、着产品结构持续优化以及市场对于规划类产品的需求提升，未来公司整体的毛利率提升可期。201720162015产品细分类别单价单位成本毛利率单价单位成本毛利率单价单位成本毛利率随机类694.61404.2841.80%729.59427.5741.40%850.07441.8548.02%局部规划类1149.13473.7358.77%1187.22498.3758.02%N/AN/AN/A全局规划类1636.82835.5448.95%2269.75777.7965.73%N/AN/AN/A总体836.67430.8448.51%805.95440.0645.40%850.07441.8548.

23、02%表 4: 规划类产品毛利率较高（ SmartMove）（Smart Navi）资料来源： 招股说明书、东兴证券研究所1.1.3 公司股权集中公司实际控制人钱东奇、David Cheng Qian 为父子关系，通过直接与间接方式，钱东奇合计共持有本公司 52.63%，股权集中稳定，公司目前的良好发展态势仍将能保持。图 9： 上市后公司股权结构图资料来源： 招股说明书、东兴证券研究所1.2 扩充产能、投资研发、破局海外公司于 2018 年 5 月A 股上市， 此次募集资金主要用于三个方面：一是用于扩大资产产能，二是在智能化领域进一步探索并做技术储备，三是拓展自主品牌海外市场。三个投 资方向，

24、包含研发软实力和产能硬实力，兼顾快速成长的国内市场和空间巨大的海外市场。 我们认为，国内市场的进一步成长和国外市场破局发展是公司未来三年盈 利的主要增长动力。表 5: 公司募集资金用于扩充产能、投资研发、破局海外序号项目名称总投资额（万元） 拟使用募集资金投资额（万元）时间进度 1年产 400 万台家庭服务机器人项目 5000033894.0636 个月 2机器人互联网生态圈项目 26908.4726908.4736 个月 3国际市场营销项目 143001430036 个月 合计 91208.4775102.53-资料来源： 招股说明书、东兴证券研究所1.2.1 年产 400 万台家庭服务机器

25、人项目项目将扩大规划类家庭服务机器人产品的产能，满足市场需求升级的需要、保持公司市场份额的领先地位，同时提升生产自动化程度，进一步提高生产效率。产品类别 项目 20172020E产能（台）28201806820180产量（台）25508946138162家庭服务机器人（自主生产）销量（台）24135876479171产销率94.62%95.00%产能利用率90.45%90.00%采购量（台）9587501000000家庭服务机器人（台）销量（台）920561950000产销率96.02%95.00%产能占比84.58%96.22%33341487088162表 6: 扩产后公司家电服务机器人产

26、能将增至 680 余万台家庭服务机器人销量合计（台）资料来源： 招股说明书、东兴证券研究所1.2.2 机器人互联网生态圈项目项目将建立用户与公司家庭服务机器人产品的“强连接”，同时提升产品的智能化程度。主打六个方向构建机器人互联网生态圈，在已有前期研究基础之上进一步研发，进一步巩固公司在行业内的技术领先地位。表 7: 主打六个方向构建机器人互联网生态圈研发方向项目部门该研发方向的前期准备APP 开发APP 开发小组人机交互界面拓展、软件间的信息交换与联动大数据中心建设大数据组数据中心建设、机器人画像（了解机器的运行状况）、数据存储、客户关系管理系统室内三维环境识别预研组、产品组室内环境数据采集

27、与训练、室内三维静态物体识别、机器人智能性与交互性的提升智能语音智能语音小组消除噪音等方向的前期研究人脸识别预研组人脸数据采集、人脸模型训练算法设计、人脸识别算法设计机器学习大数据组大数据采集与存储、数据分析挖掘、数据可视化等资料来源： 招股说明书、东兴证券研究所1.2.3 国际市场营销项目项目的实施主要以现有的欧洲、美国、日本等三个下属公司为依托，进一步增强在当地市场的线上线下销售渠道，所需的营销团队将由三个海外下属公司的现有人员和后续招聘的人员共同组成。表 8: 公司海外市场布局项目 现有员工（人） 新增员工（人） 薪酬投入（万元） 经营场所装修和基建 总计 比例 Ecovacs Germ

28、any33403201730393134%其中：欧洲概念店201404220162414%Ecovacs US14404948318526646%Ecovacs Japan13301920309222920%合计6011010069135711427100%资料来源： 招股说明书、东兴证券研究所综上，我们认为上市募集资金投资项目是与本公司现有业务相匹配的战略措施，将有力推动本公司现有业务的深度发展和横向拓展，提升本公司经营水平，进一步巩固和提高在服务机器人行业的领先地位：扩产巩固现有市场地位。目前行业尚处于高速成长阶段，公司作为行业龙头及时扩充产能，有利于应对不断增长的市场需求以巩固市场龙头地

29、位。投资研发确保技术领先。公司目前在国内服务机器人领域技术领先，持续的研发和科研是继续保持行业领先地位和持续增长的保证。破局海外扩大市场覆盖。相较于行业内较早进入的企业，公司短期内实现了技术追赶， 在产品性能和公司经营方面也已经做好了走向国际市场的准备。2. 核心业务国内外市场空间巨大2.1 服务型机器人全球范围蓬勃发展机器人是未来各国经济发展的重要推动力之一。各国提高对机器人产业的重视程度， 将机器人技术上升至国家战略层面。全球主要发达国家纷纷出台政策支持机器人技术发展，为行业发展提供政策保障，推动行业进步。国家或地区相关政策内容表 9: 各国家对于机器人技术的态度和政策2013 年 3 月

30、，美国发布了“Robot Map-From Internet to Robotics”，将机器人定位于与上世纪互联网同等重要的美国地位，并把机器人技术列为美国实现制造业变革、促进经济发展的核心技术。2014 年 6 月，欧盟启动了全球最大民用机器人研发计划“SPARC” （The Partnership for Robotics in Europe），欧洲计划到 2020 年投入 28 亿欧元，机器人在制造业、农业、健康、交通、安全和家庭等领域的应用都将被纳入该计划。2013 年，日本政府拨款 23.9 亿日元，帮助 24 家企业开发和推广护理机器人。2014 年 8 月， 日本新能源及产业技

31、术综合开发机构（NEDO）公布了机器人白皮书，提议充分利用机器人技术解日本决人口减少问题等社会课题。计划至2020 年，实现产业机器人市场规模翻番，扩大至1.2 万亿日元，主要增量将集中在服务机器人。随着老龄化不断加剧，近年来日本将研发和生产的重点从工业机器人转向能够护理病人、料理家务、陪伴老人的家庭服 务机器人。国家中长期科学和技术发展规划纲要（2006-2020 年），把服务机器人列为未来 15 年重点发展的前沿技术。服务机器人科技发展“十二五” 专项规划，提出服务机器人行业的提前部署。中国中国制造2025，对于服务机器人做出发展规划：“重点开发养老助残、家政服务、社会公共服务、教育娱乐等

32、消费 服务领域机器人；重点开发医疗康复机器人、空间机器人、救援机器人、能源安全机器人、无人机等特种机器人”。机器人产业发展规划（2016-2020 年），明确提出了机器人产业 5 年的总体发展目标，包括大力发展的应用领域以及需要重点突破的核心零部件。资料来源： 招股说明书、公开资料整理、东兴证券研究所全球服务机器人市场近年发展速度较快，预计未来前景广阔。根据 IFR 官网公布的统计数据，截至 2016 年，全球服务机器人市场销售额约为 72.8 亿美元，2010-2016 年均复合增长率约为 10.7%，家庭服务机器人销售额为 25.8 亿美元，在服务机器人中占比为 35.44%。长期来看，据

33、中国产业信息网估计，2019，2020 年全球家庭服务机器人销售额将达 33.8，43.94 亿美元。图 10：全球服务及家庭服务机器人销售额(亿美元)图 11： 全球家庭服务机器人销售额预测（亿美元）资料来源： 招股说明书， 东兴证券研究所资料来源： 中国产业信息，东兴证券研究所众多企业进入扫地机器人市场。扫地机器人作为家庭服务机器人的一种，市场渗透率 逐渐扩大，越来越多家电公司进入市场，促进产品和技术迭代。在过去的 30 多年时间里，iRobot，科沃斯，戴森等多家企业进入扫地机器人市场，企业竞争促进行业不断发展。图 12：扫地机器人发展简史资料来源： 东兴证券研究所2.2 国内市场方兴未

34、艾2.2.1 国内市场空间巨大、发展迅猛服务型机器人仍处于成长期，市场增长速度。相较于空洗冰等成熟市场，扫地机器人 为主的服务型机器人仍处于成长期，有巨大市场潜力。图 13：家电产品生命周期图：扫地机器人尚处成长期；其他类型家庭服务机器人处于导入期资料来源： 东兴证券研究所我国扫地机器人渗透率仍有较大提升空间。根据德国 GFK 统计，我国家庭服务机器人在沿海城市的产品渗透率仅为 5%，内地城市仅为 0.4%，与发达国家 16%相比仍有较大差距，与吸尘器 30-40%的渗透率相比也有较大空间。图 14：我国吸尘器渗透空间巨大图 15：扫地机器人提升空间大资料来源： Euromonitor、东兴证

35、券研究所资料来源： 科沃斯招股说明书、中国产业信息、东兴证券研究所国内服务机器人市场需求呈现迅猛增长态势。根据中怡康测算，2017 年，我国机器人吸尘器年销售额 56 亿元，年销售量 406 万台，2013-2017 年，零售量和零售额复合增长率分别达到 63.4%和 62.7%。中怡康预计，2017-2020 年我国机器人吸尘器市场的零售额有望保持 20%的复合增长率。图 16：全球及中国扫地机器人市场预测图 17：国内机器人吸尘器零售量和零售额资料来源： 中国产业信息，东兴证券研究所资料来源： 招股说明书， 东兴证券研究所2.2.2 人力成本上升与老龄化共同拉动服务型机器人需求我国劳动年龄

36、人口绝对数值持续下降。国家数据显示， 2014-2016 年，15-64万人下周岁的劳动年龄人口绝对数值逐年下降，从 2013 年的 100582降至 2016 年的100260 万人，占总人口比重自 2010 年持续下滑。长期来看，据贸易与发展会议预期，我国 2018 年至 2020 年总劳动力人口将延续下降趋势。机器人替代人力趋势或逐渐明显。图 18：15-64 岁人口及占比图 19：总劳动力人口资料来源： 国家， 东兴证券研究所资料来源：贸易与发展会议，东兴证券研究所供给变化带动劳动力价格上涨。根据国家 数据，城镇单位就业人员平均工资从2010 年的 3.65 万元增长到 2016 年的

37、 6.75 万元，年复合增长率达到 10.8%。另一方面随着机器人产业成熟度提高，家庭服务机器人的生产成本不断下降，家庭服务 机器人性价比愈发凸显。老龄化推动服务机器人需求持续增长。我国 65 岁以上人口数量及占总人口比重均呈现逐年上涨趋势。中国人口学家预计，到 2050 年，中国 65 岁以上的老年人口将达到 3.6 亿，占总人口比重超 25%。老龄化加剧将带来日常生活照料、医疗健康等需求增加。广阔的市场空间和越来越广泛的应用场景将持续拉动服务机器人产业发展。图 20：城镇单位就业人员平均工资图 21： 65 岁及以上人口及占总人口比重资料来源：wind，东兴证券研究所资料来源： 国家， 东

38、兴证券研究所2.2.3 服务型机器人国内市场发展已具备基础我国城镇和农村居民可支配收入逐年上升，恩格尔系数呈现逐年下降趋势。城镇人均 可支配收入从 2010 年 1.9 万，上升至 2017 年 3.6 万，农村居民可支配收入从 2013年 0.9 万上涨到 2017 年的 1.34 万，伴随着恩格尔系数下降，居民有更强的消费能力， 有更多资金进行可选消费，为消费品市场发展提供支撑。图 22：城镇及农村居民人均可支配收入及恩格尔系数资料来源： 东兴证券研究所消费升级带动高端化、智能化需求提升。随着收入水平提高，人们对于产品体验有了 较高要求，越来越追求满足更高层次需求，同时人工智能、物联网等技

39、术的进步为产品体验的提升提供了技术可能。消费要求提高和技术进步共同催生产品迭代需求，扫地机器人作为智能化清洁类小家电，销量将大幅提升。图 23：扫地机器人满足高层次需求，依赖技术升级，属于高端消费资料来源： 东兴证券研究所2.2.4 千万销量与百亿市场可期国民生产总值反映一国整体经济状况，与居民购买力保持正相关关系，和家庭耐用消费品消费具有紧密相关性。人均 GDP 大于 6000 美元之后（中国 2012 年人均 GDP 突破6000 美元），居民对于家庭耐用品消费进入快速增长阶段，GDP 增速和家庭耐用消费品保有量增速呈现正向相关性。图 24：美、日 GDP 家庭耐用品消费量快速增长 （美元

40、）资料来源： 东兴证券研究所日本吸尘器市场快速发展阶段将近 15 年（1959-1975 年），吸尘器保有量从每百户 8台上升至每百户 103 台（第一个五年平均每年增长 7.8 台，第二个五年 6.8 台，第三个五年 3.6 台），我们预估中国吸尘器市场至 2030 年之前将一直处于快速增长期，增速也将呈递减趋势。我们做如下假设：（1） 2016 年以后我国户均人口每年下降 0.005。2016 年我国城市户均人口为 2.79， 经济压力和人们生育观念转变促使我国城市总体家庭户均规模逐渐缩小，我们估计未来将以每年 0.005 的速度下降。（2） 结合日本相应时期的 GDP 增速和保有量增速测

41、算，将中国市场分为多个阶段保有量增速分别由每年每百户 4.5 台到 2 台以 0.5 为单位递减。（3） 扫地机器人在吸尘器市场渗透率每年提升 1%（目前 20%）。（4）假设扫地机第二年到第七年换新比例分别为 3%，12%，35%，35%，12%，3%（寿命为 1-6 年）。（5）假设扫地机单价为 1400 元并仅以此价格做最保守估算。表 10: 我国扫地机市场测算我国吸尘器保有扫地机占吸城市原有户保有 城市户均人口城市总销量（万台） 城市总销售额（亿元）量（户） 尘器渗透率 提升量（万台） 20188259.06473.3466.272019752

42、47.69559.4078.3220207265.43676.9794.782021460.232.765248.01751.57105.222026263.98856.88119.962023530.252.755280.11971.50136.012024560.262.75254.041044.10146.172025590.272.745268.081156.08161.85202661.50.282.74235.151226.09171.652027640.292.735246.941334.62186.8520283

43、217.351398.06195.73202968.20.312.725227.261498.11209.74203070.30.322.72237.151595.64223.39资料来源： 东兴证券研究所我国城市扫地机年销量和年销额即将达到千万台和百亿元，并将稳步上涨。2018，2019,2020,2024,2030 年我国城市扫地机销量将分别达到 473.34 万，559.40 万，676.97 万，1044.10 万和 1595.64 万台，销售额将在 2021 年突破 100 亿，在 2028 年突破 200 亿。3. 公司国内市场优势明显，国外破局发展可期3.1 公司是全球领先的服务

44、机器人企业由于消费者对家庭服务机器人的技术性能、用户体验要求不断提高，同时国家 CCC 强制认证、国内外对产品技术和环保要求的壁垒以及新认证项目的不断推出，导致家庭服务机器人产品的质量、性能和档次不断升级，其质量、性能、档次和公司的信誉成为决定企业在行业内竞争地位的重要因素。指标考量能力表 11: 高工产研评判标准创新能力产品或者商业模式的创新能力品牌外界了解公司的品牌及其内涵独立的公司治理独立于非市场力量的公司治理销售收入公允价值增长、雇佣人数、企业的销售收入资料来源： 高工产研、公开资料整理、东兴证券研究所影响产品质量的主要因素包括原材料质量、生产设备、工艺流程、工人熟练程度、管理水平、检

45、验水平等，提高产品质量一方面需要较高的生产管理、质量控制能力、丰富的生产管理经验和过硬的品质保证体系，另一方面需要较多的资金、设备投入。对于行业新进入者而言，要达到可靠的质量水平是个缓慢的过程。表 12:GGR：全球服务机器人企业 TOP30 企业中科沃斯名列前茅排名 品牌 国别 细分领域 排名 品牌 国别 细分领域 TOP1iRobot美国 电子产品、家用机器人 TOP16Honda日本 仿生机器人 AldebaranReWalk代步机器人、残障专 TOP2法国 教育娱乐 TOP17以色列 roboticsRobotics用智能设备 TOP3intuitive surgical美国 医疗 T

46、OP18Dyson英国 清洁机器人 TOP4科沃斯 中国 清洁机器人 TOP19Titan Medical加拿大 医疗 TOP5TOYOTA日本 社交、聊器人 TOP20日立 日本 仿形机器人 TOP6Softbank日本 情感、人形机器人 TOP21Vecna Technologies美国 医疗 TOP7三星 韩国 仿生机器人 TOP22Verb Surgical美国 医疗 TOP8Open Bionics英国 仿生机械手 TOP23小米 中国 清洁、教育机器人 TOP9纳恩博 中国 移动、代步机器人 TOP24康力优蓝 中国 教育娱乐机器人 TOP10Boston Dynamics美国 仿

47、形机器人 TOP25优必选 中国 人形机器人 TOP11Hanson Robotics美国 仿形机器人 TOP26未来伙伴 中国 教育机器人 TOP12KOKORO日本 仿形机器人 TOP27祈飞科技 中国 机器人、机器学习 TOP13Knightscope美国 安防机器人 TOP28奇虎 360中国 教育、娱乐机器人 TOP14Jibo美国 家庭社交、教育 TOP29智位机器人 中国 教育、娱乐机器人 TOP15Cyberdyne日本 医疗助理机器人 TOP30狗尾草 中国 家用社交陪伴 资料来源：GGR： 全球服务机器人企业 TOP30 企业、公开资料整理、东兴证券研究所3.2 扫地机器人

48、领域品牌力无出其右公司扫地机器人品牌认知度行业最高。目前国内家庭服务机器人市场参与者数量庞大，性能参差不齐，消费购买时习惯性会进行预先上网搜索来了解品牌，这也使性能优秀且品牌认知度高的产品市场集中度进一步提高，百度指数持续走高的趋势表明公司品牌在扫地机器人领域关注度远高于同行业其他的品牌。图 25: 科沃斯百度指数远高于同行业其他品牌资料来源： 东兴证券研究所稳定的市占率是强大品牌力最好的佐证。公司 2017 年线上及线下渠道市占率均高达约 50%，2018 年开年以来公司线上及线下渠道均维持绝对优势，消费者用脚投票就是对品牌最直接的认可。图 26：扫地机器人线上零售额占比图 27：扫地机器人

49、线下零售额占比资料来源： 中怡康，东兴证券研究所资料来源： 中怡康，东兴证券研究所权威认可优秀品牌形象。公司屡获国内外奖项，产品和技术助力巩固品牌优势，权威 机构的认可也进一步提升公司品牌形象美誉度和加深市场认可度。时间产品奖项 表 13: 公司服务型机器人产品屡获奖项芝加哥国际家庭用 品博览会（ IHA）创新大奖2013 年 2 月窗宝 W7302013 年度中国家电艾普兰“科技创新奖”Housewares Executive 颁发的“ 2013 年度家庭服务机器人创新金奖” 拉斯维加斯 CES 国际消费电子展授予“创新设计与工程奖”太阳能电池板清洁机器人锐宝2015 CES 展创新大奖世界

50、工艺设计最高奖项德国“红点奖”窗宝 9 系“中国好设计”金奖广2015 年 3 月交会产品设计奖银奖地宝 DM81广交会产品设计奖铜奖地宝 7 系产品 DEEBOT71、窗宝W950、沁宝 A630德国红点奖窗宝 W930中国外观设计金奖地宝 DR930“中国好设计” 优胜奖2016 年 10 月管家机器人 Unibot“中国好设计”金奖日本 G-Mark 设计奖窗宝 W950江苏省工业设计产品奖“银奖”2017 年3 月管家机器人 Unibot2017 年德国红点奖2018 年1 月窗宝 WA32018 CES 创新大奖2018 年1 月面向海外市场销售的地宝产品Consumer Report”和“ Forbes”评选的“ Best Buy”和“ Best Choice”奖项资料来源： 招股说明书、东兴证券研究所持续 广维护品牌形象。公司市场推广费用占服务机器人占比保持 10%以上，用于保持公司在扫地机器人市场的知名度以及消费者认知。图 20:科沃斯市场推广及广告费用（百万）资料来源： 招股说明书、东兴证券研究所3.3