2012年下半年宏观经济形势分析

2011年 下 半 年 宏 观 经 济 形 势 分 析 2011 年上半年，我国经济面临“稳增长”与“控通胀”的双重挑战。面对复杂严峻的经济金 融形势，我国政府提出积极稳健、审慎灵活的宏观经济政策，将“调结构、稳物价、保民生、促改 革”作为经济工作的重心，全年国内经济有望继续保持平稳较快发展，实现“十二五”规划良好开 局。 2011 年一、二季度，我国 GDP 增速由 2010 年四季度的 9.8%分别降至 9.7%和 9.5%，上半年整 体增速为 9.6%，较去年同期下降 1.5 个百分点，经济运行总体良好，继续朝着宏观调控预期方向 发展。 下半年宏观经济形势展望 （一）全球经济增长不确定因素仍然存在，主要经济体呈缓慢复苏格局 2011 年下半年，受总体宽松的货币环境、积压许久有待释放的消费投资需求和新兴经济体稳 健增长等影响，全球经济增速有望加快，但复苏步伐仍将较缓慢。 一是主要经济体复苏态势进一步明朗。2011 年一季度，主要经济体中，除美国、韩国 GDP 同 比增速较上季有所下降外，英国、德国和法国等主要经济体 GDP 增速普遍回升（见下表）。 二是欧洲债务危机出现重燃势头。2011 年上半年，评级机构连续调降希腊、葡萄牙等国的主 权债信评级，欧债危机隐忧重现。但是，为了维护欧洲经济复苏和全球金融稳定，IMF 和欧盟自 2010 年 5 月即开始向希腊提供总规模为 1100 亿欧元的援助贷款，截至 2011 年 7 月已分五批拨付 了 173 亿欧元，且还计划在今年 9 月出台对希腊的新一轮救助计划。在各方的联合援助下，下半年 欧洲出现债务违约和重组的可能性不大。 三是发达国家债务负担过重。2010 年末，美国、日本和欧盟的赤字率分别达 8.9%、10%和 6.4%， 大幅超过 3%警戒线。为恢复市场信心，美国和欧洲各国相继紧缩财政，在私人部门需求未完全恢 复，政府支出又有所降低的情况下，经济增长将面临挑战。 四是美国大力度量化宽松政策仍将延续。虽然美国第二轮量化宽松政策促进美国经济继续复苏， 但其负面效应也日益显现，如美元贬值、全球通胀压力加大、金融市场震荡加剧、较多新兴市场国 家和欧洲央行紧缩银根，反过来减缓了经济复苏进程。未来一段时期，美国仍将采取多种措施保持 宽松流动性，以此推动经济增长，上述负面影响仍将继续。 （二）国际资本流动频繁转向，全球金融市场波动性加大 2011 年上半年国际资本流动频繁转向：第一次转向是在 2011 年一季度，由于新兴经济体收紧 货币政策，国际资本流动在新兴市场由净流入转为净流出。根据国际金融协会（IIF）统计，今年 2 月新兴经济体股票基金市场流出资金达创纪录的 190 亿美元，超过危机爆发后的单月最高流出规 模，债券基金市场资本流入规模也较上年大幅下降（见图 1）。第二次转向是在 2011 年二季度，4 月以来，美国经济复苏疲弱、欧债危机重燃，新兴经济体的经济增速和利率水平与发达市场的差距 逐步扩大，国际资本因此重新流回新兴市场。在欧债危机和美国量化宽松政策均存在较大不确定性 的背景下，预计 2011 年下半年新兴市场将继续面临国际资本快进快出、本币升值和资产泡沫的冲 击，全球金融市场波动性也将随之提高。 （三）经济结构调整不断深化，国内经济增速继续温和放缓 下半年，在保持经济平稳较快发展、调整经济结构和管理通胀预期等政策导向作用下，全年 GDP 增长仍有望保持在 9.5%左右的水平。从外部发展环境来看，外需增长乏力，贸易顺差将会继续 收窄。一是发达国家复苏进程存在较大不稳定因素，新兴市场国家在政策紧缩后也存在放缓趋势。 二是人民币汇率稳步升值，给国内出口企业带来较大压力。在“稳出口、扩进口、减顺差”的政策 指导下，预计下半年贸易顺差将继续收窄，净出口对 GDP 增长的贡献会降低。从内生增长动力来看， 内需继续得到支撑，结构有望进一步改善。投资方面，在货币紧缩、财政刺激退出及房地产调控等 负面因素，以及高铁和水利投资力度加大、保障房计划逐步落实及七大战略性新兴产业建设加快等 正面因素的共同作用下，下半年投资增速放缓幅度将较为有限。消费方面，随着通胀预期逐步减弱、 居民收入预期提升、消费者信心反弹以及部分消费品消费刚性较强，消费增速将趋于稳定。 （四）通货膨胀压力犹存，宏观调控紧缩力度可能加大，但幅度有限 虽然上半年我国通胀压力不容忽视，但未来一段时期，随着宏观调控政策效果的逐步显现，我 国出现严重通胀的可能性较小，全年可能呈“前高后低”的态势，预计下半年存在进一步加大紧缩 力度的可能，但大幅加息可能性较小。一是近期发达经济体复苏势头有所放缓，新兴经济体为应对 不断上升的通胀压力继续实施紧缩措施，国际大宗商品价格出现回调，输入性通胀压力有所减弱。 二是我国经济增长稳中趋降、粮食连年丰收、粮食储备充足、猪粮比较为合理、农副产品供给基本 稳定，物价大幅上涨的内在动力不足。三是 2010 年以来，已经 5 次加息、12 次提高存款准备金率， 加上差别存款准备金率政策的实施，对回收市场流动性成效明显，因流动性过剩推高通胀的压力持 续减轻。四是非食品价格在 CPI 上涨中的贡献逐步加大，在减库存效应的带动下，PPI 涨幅放缓对 非食品 CPI 的抑制作用将逐渐释放，有利于减轻整体 CPI 上行压力。 （五）政策调控力度继续加大，房地产市场渐趋调整 2011 年上半年房地产调控政策效果尚不明显，预计下半年调控力度可能加大，促使房地产市 场步入调整。一是已有调控政策将严格执行。7 月初，国务院常务会议指出，要严格落实以限购、 限贷、限外为主的调控政策，已实施限购措施的城市要严格执行。二是限购令范围扩大。7 月初， 政府明确指出，在一些房价上涨过快的二三线城市也要实施限购令，预计下半年，部委和地方的细 化调控政策将陆续出台，使限购令扩大到三线城市。三是保障房建设速度加快。上半年由于资金不 到位等原因，保障房建设一度进展缓慢。对此，中央政府已明确允许地方投融资平台发行企业债、 地方政府通过财政部代理发行地方债，募集资金主要用于保障房建设。预计下半年保障房融资难的 瓶颈将有所缓解，开工建设速度有望加快。四是地方政府调控力度加大。当前，在地方融资平台还 款高压下，地方政府在地产调控政策执行层面有放松态势，个别城市开始放松限购令。最近“新国 5 条”的出台，及时遏制了部分地方政府企图放松调控的苗头，未来有望进一步提升房地产调控政 策有效性。 （六）人民币汇率弹性明显增强，升值压力持续 自 2010 年 6 月重启汇率改革以来，人民币兑美元名义汇率已累计上升 5%左右，若加入通胀因 素，升值幅度约为 10%，人民币汇率弹性明显增强（见图 2）。未来人民币升值压力犹存，但大幅 升值可能性较小。一是长期来看，货币的汇率变化主要取决于发行国的劳动生产率，体现为实际有 效汇率的变化。当前，我国劳动生产率每年提高大约 5%左右，将推动人民币实际有效汇率年均升 值 3%-5%。二是美国继续实施宽松货币政策，人民币对美元将趋于升值。三是我国贸易顺差逐步收 窄，将在一定程度上缓解人民币升值压力。四是现阶段我国仍处于外需和内需双向拉动阶段，外贸 依存度很高，不具备大幅升值的环境和条件。 下半年宏观经济 对保险行业的影响与对策 2011 年上半年，在宏观政策趋紧背景下，商业银行普遍感觉资金压力较大，为此大量发行短 期理财产品吸收存款、留住资金，对分红险、万能险和银保业务产生了较大冲击。一方面，中短期 分红险和万能险的吸引力有所降低。上半年，主要寿险公司万能险结算利率基本处于 3%-4%水平， 与当前五年定期存款利率 5.5%相差 1-2 个百分点。如果考虑手续费因素，万能险实际结算利率应 更低。另一方面，银保业务受到银行理财产品的挤压。与分红保险相比，银行理财产品具有投资期 限短、产品种类多、预期收益率高的优势，加之上半年银行本身存款压力较大，代销银保产品的动 力不足，银保渠道业务受到较大挤压。尽管下半年经济总体依然向好，但宏观紧缩格局短期内难以 改变，仍应积极应对。 首先，密切关注政策走向，推进保险业务平稳较快增长。鉴于下半年通胀不会出现根本性好转， 寿险行业应密切关注利率走势，及时调整经营策略，确保平稳较快增长。一是继续大力发展期交特 别是长期期交业务，加快业务转型。二是加大风险保障型及中长期投资返还型产品的销售力度，弥 补中短期分红险销售增速的放缓，提高内含价值。三是在加大个险渠道投入和发展力度的同时，需 要进一步强化银保渠道，探索更加积极有效的银保渠道合作新模式。 其次，优化战略性资产配置结构，提高整体投资收益水平。一方面，适时适度加大固定收益类 证券投资占比。在通胀及加息周期下，协议存款和债券收益率逐步提升，可以提高固定收益类证券 投资占比，改善整体投资收益水平。另一方面，积极把握中长期投资机会。新农村建设、卫生医药 体制改革、新型养老社区建设和健康产业的蓬勃发展，将为保险资金提供更多长期投资渠道，有利 于保险业调整权益类资产配置比例，提高总体投资收益率。 最后，积极抢抓“惠民生”机遇，发挥保险社会管理功能。“十二五”期间，中央财政将加大 在民生领域投入，进一步推进个人所得税改革，不断提高城乡居民收入，扩大居民消费需求。保险 行业应以此为契机，在获得基本商业效益的同时，积极参与新农养保险试点和基本医疗保障建设， 积极参与保障房、医疗机构和养老产业投资，发挥保险参与社会管理的功能，服务经济发展和社会 需要。 图 1 新兴市场股票与债券基金净流量单位：10 亿美元 数据来源： 国际金融协会（IIF） 表 2011 年一季度世界主要经济体季度实际 GDP 增速 数据来源：Bloomberg 下半年经济运行总体依然向好，但宏观紧缩格局短期内难以改变，保险业仍应积极应对。 下 半 年 中 国 宏 观 经 济 金 融 形 势 展 望 发 布 时 间 ： 2011 年 08 月 01 日 作 者 ： 姜 欣 欣 连 平 交 通 银 行 首 席 经 济 学 家 、经 济 学 博 士 、金 融 学 教 授 、博 士 生 导 师 、中 国 金 融 学 会 理 事 、中 国 世 界 经 济 学 会 理 事 、中 国 国 际 金 融 学 会 理 事 。主 要 研 究 领 域 为 商 业 银 行 发 展 战 略 与 组 织 结 构 、汇 率 理 论 与 政 策 、离 岸 金 融 制 度 与 政 策 、宏 观 经 济 与 世 界 经 济 等 。 上 半 年 相 关 经 济 金 融 数 据 的 出 台 ， 让 人 们 对 于 2011 年 中 国 宏 观 经 济 金 融 状 况 有 了 一 个 较 为 清 晰 的 认 识 。 在 这 一 基 础 上 ， 下 一 阶 段 的 中 国 经 济 将 呈 现 何 种 发 展 态 势 ？ 今 天 ， 交 通 银 行 首 席 经 济 学 家 连 平 做 客 本 期 “首 席 观 点 ”， 他 认 为 ： 下 半 年 经 济 “硬 着 陆 ”的 风 险 很 小 ， 预 计 三 季 度 经 济 增 速 为 9.3%， 四 季 度 为 9.5%， 全 年 经 济 增 长 仍 将 保 持 在 9.5%左 右 。 预 计 全 年 CPI 基 本 可 控 制 在 5.2%左 右 ， 通 胀 失 控 的 风 险 较 小 。 下 半 年 信 贷 增 长 将 继 续 平 稳 回 落 ， 货 币 供 应 增 速 也 将 延 续 回 落 态 势 。 经 济 增 速 小 幅 回 落 “硬 着 陆 ”风 险 很 小 记 者 ：数 据 显 示 ，上 半 年 中 国 经 济 增 速 放 缓 。您 认 为 这 一 趋 势 还 将 延 续 吗 ？ 连 平 ： 从 PMI 等 经 济 先 行 指 标 及 金 融 数 据 的 表 现 看 ， 国 内 经 济 增 长 减 速 的 态 势 或 将 延 续 至 三 季 度 。 首 先 ， PMI 连 续 回 调 显 示 经 济 增 速 放 缓 态 势 将 延 续 。 6 月 份 我 国 制 造 业 PMI 为 50.9%， 已 经 连 续 三 个 月 回 落 ， 而 且 分 项 数 据 显 示 ， 各 项 PMI 分 类 数 据 均 出 现 了 明 显 的 下 滑 。 制 造 业 PMI 指 数 的 连 续 回 调 可 能 表 明 未 来 我 国 工 业 生 产 增 速 仍 将 进 一 步 放 缓 ， 从 而 拉 低 经 济 增 速 。 其 次 ， 实 体 经 济 融 资 需 求 存 在 局 部 减 弱 迹 象 。 2011 年 上 半 年 人 民 币 贷 款 增 加 4.17 万 亿 元 ， 同 比 少 增 4497 亿 元 。 新 增 贷 款 明 显 回 落 主 要 是 受 信 贷 管 控 持 续 较 严 、 准 备 金 率 连 续 上 调 的 累 积 影 响 以 及 差 别 准 备 金 率 动 态 调 整 措 施 的 约 束 等 因 素 的 影 响 ， 也 可 能 表 明 实 体 经 济 信 贷 需 求 正 在 有 所 放 缓 。 另 外 ， 对 公 短 期 贷 款 和 票 据 融 资 持 续 增 加 较 多 而 中 长 期 贷 款 少 增 ， 表 明 企 业 借 款 部 分 是 用 来 满 足 短 期 流 动 性 需 求 ， 而 不 是 用 来 进 行 长 期 投 资 ， 这 是 经 济 增 速 放 缓 、 盈 利 预 期 有 所 下 降 的 信 号 之 一 。 最 后 ， 消 费 需 求 放 缓 态 势 短 期 内 难 有 改 观 。 在 汽 车 和 楼 市 两 大 市 场 调 整 的 影 响 下 ， 上 半 年 我 国 消 费 增 速 明 显 减 缓 。 受 高 通 胀 抑 制 、 传 统 季 节 性 淡 季 影 响 以 及 汽 车 和 房 地 产 两 大 市 场 仍 将 继 续 调 整 的 影 响 ， 预 计 三 季 度 或 难 以 看 到 社 会 消 费 品 增 速 的 显 著 反 弹 。 记 者 ：从 拉 动 经 济 增 长 的 三 驾 马 车 来 看 ，中 国 经 济 是 否 还 存 在 硬 着 陆 的 风 险 ？ 连 平 ： 我 们 的 研 究 团 队 分 析 认 为 ， 四 季 度 经 济 将 启 稳 回 升 ， 中 国 经 济 不 会 硬 着 陆 。 下 半 年 经 济 将 保 持 9%以 上 的 增 长 。 具 体 从 三 个 方 面 来 看 ： 一 是 保 障 房 建 设 加 速 ， 下 半 年 固 定 资 产 投 资 仍 将 保 持 较 快 增 长 。 虽 然 上 半 年 固 定 资 产 投 资 面 临 房 地 产 市 场 调 控 、 地 方 融 资 平 台 治 理 等 压 力 ， 但 仍 保 持 了 较 快 增 长 ， 这 其 中 地 方 项 目 投 资 增 速 保 持 稳 定 成 为 关 键 原 因 。 预 计 下 半 年 ， 特 别 是 三 季 度 地 方 保 障 房 建 设 将 进 入 开 工 高 峰 期 ， 届 时 地 方 项 目 投 资 增 速 有 望 进 一 步 加 快 ， 从 而 对 全 年 整 体 固 定 资 产 投 资 形 成 支 撑 。 我 们 预 计 全 年 城 镇 固 定 资 产 投 资 增 速 为 23%左 右 。 二 是 下 半 年 物 价 涨 幅 回 落 ， 居 民 实 际 收 入 增 速 提 高 将 有 助 于 消 费 需 求 启 稳 回 升 。 今 年 上 半 年 农 村 居 民 人 均 现 金 收 入 实 际 增 长 13.7%， 连 续 三 个 季 度 超 过 GDP 增 速 和 城 镇 居 民 收 入 增 速 ， 这 是 个 可 喜 的 现 象 ， 农 村 居 民 收 入 的 持 续 增 长 对 于 启 动 农 村 消 费 是 较 大 利 好 。 预 计 下 半 年 随 着 物 价 涨 幅 的 回 落 ， 居 民 实 际 收 入 仍 将 保 持 增 长 态 势 ， 这 或 将 促 使 今 年 三 季 度 末 到 四 季 度 ， 中 国 社 会 消 费 品 零 售 总 额 同 比 增 速 触 底 启 稳 反 弹 。 预 计 2011 年 全 年 社 会 消 费 品 零 售 名 义 增 速 将 能 保 持 在 17%左 右 。 三 是 世 界 经 济 虽 有 不 确 定 性 但 复 苏 态 势 明 确 ， 我 国 出 口 环 境 不 会 再 度 恶 化 。 展 望 下 半 年 ， 从 外 部 环 境 来 来 看 ， 虽 然 欧 洲 债 务 危 机 仍 面 临 较 多 不 确 定 性 ， 但 下 半 年 进 一 步 恶 化 可 能 性 也 不 大 ， 美 国 等 发 达 经 济 体 经 济 复 苏 的 总 体 态 势 明 确 ； 从 贸 易 条 件 来 看 ， 由 于 近 期 全 球 大 宗 商 品 价 格 总 体 处 于 调 整 过 程 中 ， 预 计 这 种 趋 势 将 延 续 到 下 半 年 ， 这 将 使 2011 年 下 半 年 我 国 贸 易 条 件 有 所 改 善 。 同 时 预 计 下 半 年 国 内 外 经 济 复 苏 分 化 的 局 面 仍 将 持 续 ， 导 致 年 内 我 国 出 口 增 速 低 于 进 口 增 速 的 概 率 较 大 ， 贸 易 顺 差 收 窄 趋 势 将 持 续 。 因 此 ， 我 们 预 计 下 半 年 虽 然 我 国 出 口 增 速 可 能 有 所 放 缓 ， 但 全 年 出 口 增 速 仍 将 保 持 在 20%左 右 ， 预 计 进 口 增 速 仍 将 快 于 出 口 增 速 （ 27%左 右 ） ， 全 年 贸 易 顺 差 将 进 一 步 收 窄 （ 从 去 年 的 1831 亿 美 元 降 至 今 年 的 1200 亿 美 元 左 右 ） ， 净 出 口 对 GDP 的 拉 动 作 用 仍 将 进 一 步 下 降 。 物 价 涨 幅 缓 步 回 落 通 胀 风 险 总 体 可 控 记 者 ：结 合 目 前 货 币 信 贷 、消 费 需 求 、国 际 大 宗 商 品 价 格 以 及 带 动 CPI 上 涨 的 主 要 细 项 指 标 等 因 素 分 析 ，您 对 下 一 阶 段 的 通 胀 走 势 如 何 看 ？ 连 平 ： 我 们 预 计 本 轮 通 胀 周 期 高 点 将 在 今 年 年 中 出 现 ， 下 半 年 通 胀 将 略 有 回 落 。 具 体 分 析 如 下 ： 一 是 货 币 政 策 效 果 逐 步 显 现 ， 市 场 流 动 性 明 显 收 紧 。 M1、 M2 同 比 增 速 从 2009 年 11 月 的 34.63%和 29.74%的 高 点 分 别 下 降 至 2011 年 6 月 的 13.1%和 15.9%， 均 低 于 十 年 平 均 水 平 17.5%和 18.1%。 且 上 半 年 “倒 剪 刀 差 ”消 失 ， 预 计 下 半 年 货 币 供 应 增 速 将 维 持 低 位 。 一 般 而 言 ， 货 币 供 应 量 影 响 CPI 时 滞 为 一 年 左 右 ， 但 由 于 前 期 为 4 万 亿 元 刺 激 政 策 积 累 了 较 多 的 流 动 性 ， 这 一 影 响 时 滞 可 能 较 一 般 情 况 要 长 ， 但 在 下 半 年 显 现 紧 缩 效 果 的 可 能 性 较 大 。 二 是 物 价 上 涨 的 消 费 需 求 推 力 继 续 放 缓 。 房 地 产 市 场 近 期 成 交 量 持 续 低 迷 ， 商 品 房 销 售 额 累 计 同 比 从 去 年 5 月 的 38.73%降 至 今 年 5 月 的 17.85%； 汽 车 销 量 4 月 和 5 月 连 续 两 个 月 负 增 长 ， 虽 然 6 月 份 正 增 长 1.4%但 仍 显 市 场 疲 软 ， 中 汽 协 已 将 全 年 销 量 预 期 增 幅 从 10%15% 大 幅 下 调 至 5%。 而 2010 年 房 地 产 行 业 产 值 占 GDP 比 重 约 12%， 汽 车 行 业 产 值 占 比 约 10%， 两 市 场 消 费 低 迷 表 明 物 价 上 涨 的 需 求 压 力 在 下 半 年 可 能 趋 缓 。 三 是 国 际 大 宗 商 品 价 格 调 整 ， 国 内 PMI 购 进 价 格 指 数 持 续 回 落 ， 输 入 性 通 胀 压 力 有 所 缓 解 。 6 月 末 CRB 期 货 价 格 指 数 回 落 至 632 点 ， CRB 现 货 指 数 亦 微 幅 回 调 至 550 点 左 右 。 国 内 PPI 同 比 指 数 从 3 月 的 7.3%回 落 至 4 月 和 5 月 的 6.8%， 尽 管 6 月 份 涨 幅 略 有 回 升 ， 但 预 计 其 持 续 上 涨 动 力 不 足 。 而 PMI 连 续 3 个 月 回 落 至 50.9%， 逼 近 2008 年 平 均 水 平 50.2%， 其 中 购 进 价 格 细 项 从 2 月 份 70.1%连 续 四 个 月 大 幅 下 滑 至 56.7%， 且 工 业 生 产 者 购 进 价 格 指 数 近 3 个 月 也 持 续 微 幅 回 调 ， 均 表 明 短 期 内 上 游 生 产 成 本 推 动 通 胀 压 力 将 有 所 缓 解 。 四 是 粮 食 价 格 难 以 大 幅 度 波 动 ， 猪 肉 价 格 涨 幅 高 点 即 现 。 当 前 国 际 食 品 价 格 指 数 在 高 位 企 稳 ， 国 际 粮 价 短 期 上 行 压 力 减 弱 。 国 内 粮 食 产 量 受 气 候 影 响 较 弱 ， 下 半 年 粮 食 供 应 较 为 充 足 ， 粮 价 不 会 出 现 大 幅 波 动 。 6 月 份 猪 肉 价 格 同 比 上 涨 57.1%， 对 CPI 的 影 响 作 用 高 达 1.94%， 但 这 主 要 是 由 于 2010 年 年 中 猪 肉 价 格 较 低 而 致 ， 下 半 年 基 期 的 抬 高 将 在 一 定 程 度 上 弱 化 猪 肉 价 格 同 比 涨 幅 。 今 年 下 半 年 市 场 猪 肉 供 应 量 将 增 加 ， 未 来 生 猪 市 场 供 给 动 力 也 开 始 增 强 。 加 之 夏 季 为 猪 肉 消 费 淡 季 ， 预 计 6 月 份 的 猪 肉 价 格 涨 幅 为 年 内 高 点 ， 短 期 猪 肉 价 格 继 续 大 幅 上 行 的 动 能 趋 于 减 弱 。 五 是 通 胀 周 期 运 行 规 律 表 明 CPI 上 涨 接 近 尾 声 。 本 轮 通 胀 周 期 的 上 升 过 程 自 2009 年 7 月 至 今 已 持 续 23 个 月 ， 根 据 物 价 运 行 的 历 史 规 律 推 断 ， CPI 同 比 上 涨 走 势 将 在 今 年 下 半 年 结 束 。 2010 年 以 来 CPI 的 翘 尾 因 素 与 新 涨 价 因 素 特 征 与 2007 年 2008 年 较 为 相 似 。 而 在 2008 年 下 半 年 ， 由 于 翘 尾 因 素 减 弱 且 上 年 CPI 基 期 较 高 ， 加 上 金 融 危 机 的 冲 击 ， 物 价 涨 幅 明 显 下 降 。 虽 然 今 年 下 半 年 不 太 可 能 出 现 2008 年 那 样 的 金 融 危 机 冲 击 ， 但 考 虑 翘 尾 因 素 回 落 及 去 年 基 数 较 高 原 因 ， 预 计 下 半 年 物 价 走 势 同 样 将 可 能 延 续 2008 年 的 运 行 规 律 。 记 者 ：您 强 调 的 是 “略 有 回 落 ”，那 么 ，物 价 回 落 幅 度 较 为 有 限 的 原 因 是 什 么 呢 ？ 连 平 ： 其 一 ， 国 际 大 宗 商 品 价 格 高 位 振 荡 可 能 性 较 大 ， 输 入 性 通 胀 难 以 根 本 缓 解 。 尽 管 国 际 原 油 期 货 价 格 在 近 两 个 月 有 所 下 降 ， 但 原 油 现 货 价 格 并 未 有 明 显 的 反 转 走 势 ， 高 位 振 荡 的 可 能 性 较 大 ， 国 内 通 货 膨 胀 的 输 入 性 因 素 在 下 半 年 依 然 存 在 。 而 同 时 由 于 国 内 对 成 品 油 价 格 的 管 制 ， 资 源 价 格 涨 跌 不 对 称 ， 只 涨 不 跌 的 现 象 明 显 ， 且 大 庆 和 迪 拜 原 油 现 货 价 格 之 差 额 在 6 月 份 扩 大 ， 这 些 均 显 示 了 在 国 际 油 价 振 荡 背 景 下 ， 国 内 资 源 价 格 形 成 机 制 的 不 完 善 可 能 阻 滞 价 格 回 落 。 其 二 ， 非 食 品 价 格 将 缓 慢 抬 高 CPI 底 部 。 结 构 上 看 ， 今 年 以 来 非 食 品 价 格 普 遍 上 涨 ， 加 之 非 食 品 类 价 格 权 重 在 年 初 调 升 2%左 右 ， 非 食 品 价 格 拉 动 CPI 作 用 逐 步 扩 大 ， 至 今 年 6 月 份 已 高 达 2.14%， 去 年 同 期 仅 为 1.15%。 其 中 ， 居 住 类 价 格 拉 动 CPI 作 用 由 去 年 6 月 份 的 0.68%上 升 至 今 年 6 月 份 的 1.1%， 医 疗 保 健 及 个 人 用 品 类 价 格 拉 动 CPI 作 用 由 去 年 上 半 年 的 0.26%上 升 至 今 年 上 半 年 的 0.29%。 由 此 ， 我 们 预 计 下 半 年 非 食 品 价 格 可 能 维 持 稳 步 上 升 态 势 ， 下 半 年 同 比 涨 幅 可 能 维 持 在 3% 左 右 ； 食 品 价 格 走 势 的 周 期 性 波 动 明 显 ， 随 着 猪 肉 价 格 的 回 落 和 粮 食 价 格 的 趋 稳 ， 食 品 价 格 涨 幅 可 能 由 6 月 份 14.4%的 高 点 缓 步 下 行 。 据 此 所 做 的 情 景 分 析 结 果 表 明 ， 下 半 年 CPI 的 运 行 区 间 在 4%6%之 间 的 可 能 性 较 大 。 总 体 来 看 ， 本 轮 CPI 周 期 峰 值 可 能 已 在 今 年 6 月 份 出 现 ， 下 半 年 物 价 涨 幅 将 略 有 回 落 。 但 通 胀 压 力 在 下 半 年 调 整 之 后 仍 将 处 于 相 对 较 高 的 水 平 。 预 计 至 年 底 CPI 涨 幅 将 仍 居 4%左 右 ， 全 年 通 胀 均 值 在 5.2%左 右 ； 初 步 判 断 ， 2012 年 2013 年 通 胀 均 值 在 2.5%4.5%之 间 ； 如 没 有 国 内 外 市 场 的 突 发 因 素 影 响 ， 明 年 年 中 CPI 可 能 回 落 至 3%左 右 ； 虽 然 通 胀 均 值 可 能 较 前 几 年 有 所 抬 高 ， 但 通 胀 长 期 化 风 险 并 不 明 显 ， 未 来 两 年 通 胀 总 体 可 控 。 货 币 信 贷 增 速 续 降 贷 款 结 构 趋 于 改 善 记 者 ：2011 年 上 半 年 ，受 存 款 准 备 金 率 连 续 上 调 、差 别 存 款 准 备 金 率 动 态 调 整 措 施 实 施 和 房 地 产 市 场 低 迷 等 因 素 的 影 响 ，货 币 信 贷 增 速 延 续 回 落 态 势 。下 半 年 这 一 态 势 会 发 生 变 化 吗 ？ 连 平 ： 下 半 年 ， 信 贷 供 给 总 体 受 控 的 局 面 难 以 明 显 改 观 ， 经 济 增 速 下 降 也 将 导 致 信 贷 需 求 放 缓 。 但 诸 如 投 资 保 持 较 快 增 速 、 保 障 性 住 房 投 资 加 快 等 也 有 利 于 信 贷 增 长 。 综 合 考 虑 各 方 面 因 素 ， 下 半 年 信 贷 增 长 将 继 续 平 稳 回 落 ， 预 计 全 年 新 增 贷 款 7 万 亿 7.3 万 亿 元 ， 年 末 贷 款 余 额 增 速 为 14.6 15.2 。 首 先 ， 信 贷 供 给 总 体 继 续 偏 紧 。 预 计 下 半 年 货 币 政 策 总 体 依 然 偏 紧 ， 准 备 金 率 在 较 高 水 平 上 继 续 上 调 对 信 贷 投 放 的 制 约 “边 际 递 增 ”。 同 时 ， 犹 如 “达 摩 克 利 斯 之 剑 ”， 差 别 准 备 金 率 动 态 调 整 将 继 续 限 制 银 行 信 贷 过 快 增 长 。 此 外 ， 一 系 列 监 管 新 规 的 实 施 或 准 备 实 施 也 将 限 制 银 行 资 产 扩 张 和 信 贷 投 放 的 速 度 。 一 是 下 半 年 可 能 实 施 日 均 存 贷 比 监 管 ， 由 于 存 款 增 长 受 限 ， 部 分 存 贷 比 较 高 的 银 行 将 不 得 不 通 过 压 缩 部 分 贷 款 来 满 足 监 管 要 求 ； 二 是 粗 略 测 算 ， 为 达 到 新 的 资 本 监 管 要 求 ， 上 市 银 行 目 前 的 资 本 能 支 持 的 风 险 加 权 资 产 年 均 增 长 率 仅 为 14%左 右 ； 三 是 尽 管 短 期 影 响 不 大 ， 但 杠 杆 率 要 求 对 银 行 资 产 扩 张 的 长 期 影 响 不 容 忽 视 。 其 次 ， 实 体 经 济 信 贷 需 求 局 部 有 所 放 缓 。 种 种 迹 象 表 明 ， 实 体 经 济 信 贷 需 求 局 部 似 有 所 放 缓 。 作 为 银 行 调 节 贷 款 规 模 的 票 据 融 资 ， 在 信 贷 供 需 偏 紧 、 贷 款 利 率 上 浮 较 大 时 会 持 续 减 少 ， 反 之 则 持 续 增 加 。 从 近 期 信 贷 运 行 来 看 ， 在 总 的 对 公 贷 款 增 速 下 降 的 情 况 下 ， 票 据 融 资 却 从 持 续 减 少 转 为 持 续 增 加 ， 这 表 明 实 体 经 济 对 信 贷 需 求 不 如 以 前 强 。 从 实 体 经 济 运 行 来 看 ， PMI 连 续 回 调 、 工 业 增 加 值 增 速 回 调 和 经 济 增 速 小 幅 放 缓 ， 对 应 信 贷 需 求 也 会 有 所 降 低 。 再 次 ， 当 前 存 在 一 系 列 推 动 贷 款 需 求 增 加 的 因 素 。 一 是 “十 二 五 ”开 局 年 投 资 保 持 较 快 增 速 ， 有 助 于 提 振 贷 款 需 求 ； 二 是 下 半 年 保 障 性 住 房 加 快 施 工 ， 在 明 确 允 许 通 过 债 券 融 资 解 决 资 金 问 题 后 ， 银 行 贷 款 也 会 相 应 跟 上 ； 三 是 如 果 房 价 松 动 出 现 小 幅 下 跌 ， 那 么 910 月 份 不 排 除 出 现 成 交 量 放 大 的 可 能 ， 届 时 对 按 揭 贷 款 的 需 求 会 出 现 阶 段 性 增 长 ； 四 是 受 经 济 增 速 放 缓 、 物 价 涨 幅 逐 步 回 落 的 影 响 ， 尽 管 总 体 基 调 不 变 ， 但 下 半 年 政 策 收 紧 步 伐 料 将 放 缓 ， 特 别 是 考 虑 到 小 企 业 面 临 融 资 困 境 ， 不 排 除 信 贷 管 控 力 度 减 轻 甚 至 适 度 加 快 局 部 信 贷 投 放 步 伐 的 可 能 。 最 后 ， 中 长 期 贷 款 增 速 进 一 步 放 缓 ， 贷 款 期 限 结 构 有 所 改 善 。 目 前 ， 人 民 币 贷 款 余 额 中 中 长 期 贷 款 余 额 占 比 在 60 以 上 ， 为 近 年 来 最 高 水 平 。 中 长 期 贷 款 占 比 偏 高 、 存 贷 款 期 限 结 构 错 配 不 利 于 银 行 业 的 稳 健 运 行 。 下 半 年 这 一 情 况 将 有 所 改 观 。 历 史 经 验 表 明 ， 当 经 济 增 速 放 缓 、 盈 利 预 期 有 所 下 降 时 ， 企 业 的 借 贷 主 要 是 满 足 流 动 性 需 要 ， 而 非 借 长 期 贷 款 进 行 投 资 。 从 而 表 现 为 对 公 短 期 贷 款 和 票 据 融 资 增 加 较 多 而 中 长 期 贷 款 增 速 下 降 ， 后 者 占 比 随 之 降 低 。 下 半 年 ， 我 国 经 济 增 速 将 趋 缓 ， 企 业 盈 利 预 期 也 有 所 降 低 ， 对 公 中 长 期 贷 款 难 以 大 幅 增 加 ， 加 上 房 地 产 市 场 低 迷 导 致 个 人 中 长 期 贷 款 难 有 明 显 增 长 ， 预 计 下 半 年 中 长 期 贷 款 增 速 将 进 一 步 回 落 ， 贷 款 期 限 结 构 趋 于 优 化 。 记 者 ：对 于 下 半 年 的 货 币 供 应 增 速 您 如 何 判 断 ？ 连 平 ： 下 半 年 ， 综 合 考 虑 贷 款 增 长 继 续 放 缓 、 外 汇 占 款 继 续 快 增 但 对 冲 力 度 较 大 和 货 币 乘 数 持 续 较 低 等 因 素 的 影 响 ， 货 币 供 应 增 速 继 续 回 落 。 预 计 2011 年 末 ， M2 和 M1 分 别 同 比 增 长 15.5 和 14 左 右 。 再 考 虑 到 下 半 年 经 济 增 速 趋 缓 、 股 市 虽 会 好 转 难 有 大 幅 上 涨 行 情 ， 预 计 M2 和 M1“正 剪 刀 差 ”继 续 ， 短 期 内 “倒 剪 刀 差 ”难 以 再 现 。 一 是 资 本 流 入 势 头 不 减 ， 但 对 冲 力 度 依 旧 不 小 。 今 年 15 月 共 新 增 外 汇 占 款 1.8 万 亿 元 ， 折 合 成 美 元 为 2762 亿 美 元 。 其 中 FDI 和 贸 易 顺 差 分 别 为 435 亿 和 238 亿 美 元 ， 有 超 过 2000 亿 美 元 的 外 汇 占 款 无 法 解 释 ， 短 期 资 本 流 入 已 成 为 近 年 来 外 汇 占 款 增 长 的 主 要 推 动 因 素 。 下 半 年 ， 在 世 界 经 济 复 苏 缓 慢 、 进 口 保 持 一 定 增 速 的 情 况 下 ， 贸 易 顺 差 大 幅 扩 大 的 可 能 性 不 大 ， 预 计 FDI 也 将 维 持 月 均 90 亿 100 亿 美 元 的 水 平 ， 而 继 续 受 人 民 币 升 值 预 期 、 境 内 外 利 差 持 续 较 大 等 因 素 的 影 响 ， 资 本 流 入 势 头 不 减 。 综 合 考 虑 以 上 因 素 ， 预 计 下 半 年 月 均 新 增 外 汇 占 款 在 3000 亿 元 人 民 币 的 较 高 水 平 。 但 考 虑 到 存 款 准 备 金 率 可 能 继 续 上 调 、 央 票 发 行 利 率 上 升 为 公 开 市 场 回 笼 打 开 空 间 ， 新 增 外 汇 占 款 的 大 部 分 都 将 被 对 冲 掉 ， 货 币 供 应 所 受 影 响 不 大 。 二 是 存 款 准 备 金 率 上 调 、 贷 款 新 规 实 施 推 动 货 币 乘 数 持 续 较 低 。 在 法 定 存 款 准 备 金 率 继 续 上 调 、 贷 款 新 规 进 一 步 加 强 实 施 的 影 响 下 ， 货 币 乘 数 明 显 走 低 并 将 维 持 在 较 低 水 平 。 特 别 是 以 “实 贷 实 付 ”为 主 要 特 征 的 贷 款 新 规 ， 对 存 款 创 造 构 成 了 明 显 制 约 。 由 于 贷 款 不 能 直 接 派 生 为 贷 款 发 放 行 的 存 款 ， 贷 款 派 生 存 款 少 了 直 接 的 第 一 环 节 ， 在 一 定 程 度 上 减 弱 了 银 行 贷 款 派 生 存 款 的 能 力 。 由 于 贷 款 新 规 主 要 针 对 企 业 贷 款 ， 这 也 导 致 以 企 业 活 期 存 款 为 主 的 M1 增 速 相 对 回 落 较 快 。 据 了 解 ， 目 前 大 型 商 业 银 行 新 发 放 贷 款 中 受 托 支 付 占 比 至 少 在 70 以 上 。 三 是 理 财 产 品 发 行 对 存 款 和 货 币 供 应 的 影 响 不 容 忽 视 。 一 方 面 ， 理 财 产 品 的 大 量 发 行 导 致 居 民 存 款 下 降 ， 这 些 存 款 通 过 各 类 理 财 产 品 最 终 转 化 成 了 企 业 存 款 和 同 业 存 款 ， 而 同 业 存 款 中 的 很 大 一 部 分 不 计 入 M2。 从 近 期 的 其 它 存 款 性 公 司 资 产 负 债 表 可 以 看 到 ， 对 其 它 金 融 性 公 司 负 债 余 额 中 只 有 约 四 分 之 一 计 入 M2， 而 对 其 它 存 款 性 公 司 负 债 则 完 全 不 计 入 M2。 另 一 方 面 ， 在 贷 存 比 时 点 考 核 的 情 况 下 ， 银 行 普 遍 通 过 季 初 发 行 理 财 产 品 、 季 末 到 期 的 方 式 吸 收 存 款 ， 这 导 致 存 款 和 货 币 供 应 增 速 在 季 末 上 升 、 季 初 回 落 ， 波 动 明 显 加 大 。 进 一 步 分 析 发 现 ， 住 户 存 款 和 银 行 对 其 它 金 融 性 公 司 负 债 有 反 向 变 动 的 关 系 ， 特 别 是 在 季 初 和 季 末 。 在 剔 除 季 度 中 间 月 份 后 ， 2007 年 1 月 至 2011 年 3 月 ， 二 者 相 关 系 数 为 -0.71。 棋过中盘话形势：2011 下半年宏观经济形势展望 2011-07-06 17:30:59 作者:哈维 来源: 本站原创 手机看新闻 有 0 人参与评论 字体：大 中 小 本文转载自: 广西糖网() 请注明出处，互相尊重！谢谢合作！ 本文转载自: 广西糖网() 请注明出处，互相尊重！谢谢合作！ 本文转载自: 广西糖网() 请注明出处，互相尊重！谢谢合作！ 2011 年上半年已经画上了句号。上半年我国经济开局良好，保持了较快增长，但也遇到了一 些新情况和新问题。针对经济运行中出现的新情况和新问题，下半年宏观调控必须找准经济发展和 控制通货膨胀的平衡点，做好防止经济过快下滑的政策预案，避免经济出现“硬着陆” ；对于投资 者来说，需把握宏观调控方向、实施力度、重点和节奏。 本文转载自: 广西糖网 () 请注明出处，互相尊重！谢谢合作！ 棋过中盘话形势。本文将从国内和国际两方面的经济展望入手，去探寻市场的基本脉络，希望 从中找寻今年下半年宏观经济运行形势和大宗商品走向的答案。 本文转载自: 广西糖网 () 请注明出处，互相尊重！谢谢合作！ 主要观点：本文转载自: 广西糖网() 请注明出处，互相尊重！谢谢合作！ 1.中国经济放缓迹象非常明显， “二次探底”进行中；本文转载自: 广西糖网() 请注明出处，互相尊重！谢谢合作！ 2.新兴经济体加息或给投机客“有机可乘” ；本文转载自: 广西糖网() 请注明 出处，互相尊重！谢谢合作！ 3.防控通胀多管直下，下半年企业融资难度增加；本文转载自: 广西糖网() 请注明出处，互相尊重！谢谢合作！ 4.下半年大宗商品行情将由资金推动型逐渐向供求主导型和价值回归型演变。本文转载自: 广 西糖网() 请注明出处，互相尊重！谢谢合作！ 一、上半年回顾：物价上涨再创新高，宏观经济增速放缓本文转载自: 广西糖网 () 请注明出处，互相尊重！谢谢合作！ GDP、CPI、通货膨胀甚至滞涨今年以来，这些经济术语见诸新闻媒体的频率越来越高了， 而普通民众的切实感受是物价又涨了。本文转载自: 广西糖网() 请注明出处，互 相尊重！谢谢合作！ 本文转载自: 广西糖网() 请注明出处，互相尊重！谢谢合作！ 图 1：我国 CPI 和 PPI 走势图本文转载自 : 广西糖网() 请注明出处，互相尊重！ 谢谢合作！ 自 4 月份以来，我国长江中下游地区先后遭遇了严重干旱和洪涝灾害天气，局部地区旱涝形势 急转，对粮食生产造成了一定影响，进而进一步推高物价。国家统计局公布的数据显示，今年 1-5 月份，我国居民消费价格总水平持续高位运行，5 月份 CPI 同比涨幅达到 5.5%，创 34 个月新高。 根据当前情况来看，预计 6 月份 CPI 同比涨幅将高于 5 月份。这样一来，上半年物价总水平超过 5%几 成定局，套用时下一个网络流行语来形容是：“物价上涨，伤不起” 。本文转载自: 广西糖网 () 请注明出处，互相尊重！谢谢合作！ 物价在上涨，但这并非是基于宏观经济的“兔飞猛进” ；相反，现阶段国内经济却出现了“走 软”态势。国家统计局公布的宏观经济数据显示，2011 年第 1 季度，国内生产总值(GDP)96311 亿 元，同比增长 9.70 %，增速环比下降 0.6 个百分点，并且已连续四个季度增速下滑，经济放缓迹象 非常明显。本文转载自: 广西糖网 () 请注明出处，互相尊重！谢谢合作！ 本文转载自: 广西糖网() 请注明出处，互相尊重！谢谢合作！ 图 2：国内生产总值(GDP)走势图本文转载自: 广西糖网() 请注明出处，互相尊重！ 谢谢合作！ 中国经济无疑正在经历“二次探底” 。尤其是在 5 月份经济数据出炉后，有了更多指标显示中国 经济已遇到新情况和新难题。本文转载自: 广西糖网() 请注明出处，互相尊重！ 谢谢合作！ 首先是采购经理人指数（PMI）已经创下 9 个月新低。PMI 作为经济发展的先行指标，反映了 经济总体情况和总的变化趋势。2011 年 5 月份中国制造业采购经理指数(PMI) 为 52，创下了 2010 年 8 月以来的最低点。本文转载自: 广西糖网() 请注明出处，互相尊重！谢谢合 作！ 本文转载自: 广西糖网() 请注明出处，互相尊重！谢谢合作！ 图 3：中国采购经理指数（PMI）走势图本文转载自: 广西糖网 (