招商证券融资融券会议报告

招商证券融资融券会议报告一、煤炭行业 2011 年二季度投资策略（一）煤价上涨预期明确：主要理由是下游需求旺盛，国际较高的煤价将逐渐传导至国内，以及十二五期间煤炭供给仍将偏紧。 煤价上涨预期明确预计淡季不淡（1） 2007 年以来的煤炭价格走势来看，要么进入持续上涨、要么持续下跌，其他时间段表现出淡季不淡，旺季不旺的特征。煤价上涨预期明确预计淡季不淡（2） 大秦线 4 月 1 日4 月 30 日开始为期 30 天，每天 3 个小时的检修。 预计每天影响港口方向进煤 12 万吨。检修完后秦皇岛港口库存将从目前的 774 万吨大幅下降到 534 万吨左右。 较低的库存将对煤价形成较好的支撑。 煤价上涨预期明确下游需求旺盛将持续（1） 2011 年 1-2 月，占煤炭消费量 81%的下游四大行业（除合成氨外）保持了 10%以上的较高增速。 未来三年 3600 万套，11 年 1000 万套保障性住房的开工建设，将极大程度的拉动钢铁、水泥和电力的需求，从而保证煤炭消费量的持续旺盛。 煤价上涨预期明确下游需求旺盛将持续（2） 煤价上涨预期明确国际较高煤价将逐渐传导至国内（1） 国际煤价较高，国内煤价折价较多： 以运抵广州港的到岸价格测算，按照目前的价格，动力煤长协折价 72%，动力煤现货折价 22%，炼焦煤长协折价 49%。 如果都以 FOB 价格计算，则动力煤折价 5%，炼焦煤折价 25%。 煤价上涨预期明确国际较高煤价将逐渐传导至国内（2） 国内国际煤价接轨将推动国内煤价上涨：从历史价差和进口量的趋势来看，我们预计未来煤炭进口量仍将处于下降趋势，国内和国际煤价也将逐步接轨。而接轨的方式基本上都是通过国内煤价上涨来完成的。我们认为国内煤价未来会进一步上涨。 煤价上涨预期明确国际较高煤价将逐渐传导至国内（3） 国内煤价上涨的传导机制分为五步： 进口煤炭量大幅度下降；西煤东运增加煤炭量补充；铁路瓶颈制约东部煤炭的有效供给；沿海煤炭价格上涨；主产地煤炭价格上涨。 煤价上涨预期明确日本灾后重建将推高国际煤价（1） 我们预测日本灾后重建需要新增煤炭需求 8134 万吨，其中动力煤新增需求 5279 万吨，炼焦煤新增需求 2855 万吨（详细分析见 2010 年 3 月 24 日的灾后重建或再次拉高国际煤价 ） 。 我们预计日本灾后重建建进一步推高国际煤价，预计动力煤和炼焦煤分别较目前煤价有 20%和 10%的涨幅，分别达到 149 美元/吨和 325 美元/吨。 煤价上涨预期明确日本灾后重建将推高国际煤价（2） （二）煤价长期看涨供需关系相对紧张 供给侧：设置天花板。煤炭产量设置天花板，如果真的按照发改委的 38 亿吨设置天花板的话，煤炭将处于严重供不应求状态。 需求侧：煤炭需求仍将处于较好的增长期。煤炭需求仍将处于较好的增长期，即前面提到的重化工仍将延续 5-10 年。 煤价长期看涨经济转型高耗能将持续较长时间（1） 十二五是经济转型的五年，市场担心煤炭需求增速会大幅下降，不过我们认为经济增长仍将沿着原来的轨迹继续增长，而新型产业处于萌芽期，我国经济的工业化和城镇化仍有很长的一段路要走。 世界经济发展的事实证明，一个国家重化工业的发展阶段是一个较长的经济周期。日本的重化工阶段持续 18 年，亚洲“四小龙”的重化工则持续了 15 年左右。按照国际经验来看，未来 5-10 年仍将是重化工持续的阶段。 煤价长期看涨经济转型高耗能将持续较长时间（2） 经过近 10 年的发展，我国城镇化率从 2000 年的 36.2%提升到 10 年的 47.5%，差不多每年以 1 个百分点的速度上升。十二五我国城镇化率的目标是 51.5%，五年提高四个百分点。如果要达到国际上发达国家 60-70%的水平，需要大约 15 年的左右的时间。 较好的一季报业绩 煤炭上市公司 11 年 EPS 平均增长 25%，业绩增长最快的是西山煤电、山煤国际、神火股份、昊华能源和盘江股份。 11 年 Q1 一季报 EPS 同比增长 28%。其中一季度业绩增长最快的是山煤国际、昊华能源和潞安环能（暂时没有考虑所得税优惠政策的追溯调整） 。 （三）调控影响下的煤炭估值未充分反应煤价上涨预期：市场对国内煤价上涨预期早就形成，但国内煤炭股的估值基本上在 15-20 倍 P/E 之间波动，目前影响煤炭股走势的最大因素是宏观调控预期。 调控影响下的煤炭估值未充分反应煤价上涨预期（1） 煤炭估值是对未来煤价预期的反应。根据数据分析，煤炭股票估值与滞后 9 个月的煤价相关度较高。 前面分析的结果是未来煤价预期看涨，国内煤炭价格面临双重上涨动力：与国际接轨，本身煤炭供求偏紧推动煤价上涨。我们认为，煤价上涨预期将进一步提升煤炭股的估值。 调控影响下的煤炭估值未充分反应煤价上涨预期（2） 根据我们对近几年煤炭上市公司净利润增福和煤价涨幅之间对比关系来看，煤价上涨 1%，净利润大约增长 3.4%，即平均弹性为 3.4。据此我们可以给出煤炭股的合理市盈率。 前面分析，以 FOB 价格计算，国内动力煤折价 5%，炼焦煤折价 25%。假设未来国内国际煤价接轨，则动力煤上涨幅度 5%，炼焦煤上涨 25%。对应的动力煤公司可以给23 倍 P/E，炼焦煤公司可以给 37 倍 P/E。假设炼焦煤动力煤收入和炼焦煤收入各占50%，则炼焦煤公司大致可以给 25-30 倍 P/E 估值。 现在的问题是，煤价接轨是否以国内煤价单边上涨的方式实现，或者以国际煤价下降，国内煤价上涨，在中间价格实现接轨。我们前面分析了国际煤价未来 1 年内仍将处于上涨趋势中。总之，国内煤价上涨是预期明确的，只是涨幅的问题。（四）维持行业推荐投资评级，关注三类股票： 从煤种上选择冶金煤，优选价格上涨业绩弹性较大的公司：冀中能源、潞安环能、盘江股份、西山煤电等。 资产注入预期类公司：大有能源、冀中能源、潞安环能、盘江股份、国阳新能、开滦股份。 一季报业绩可能超预期的公司：兖州煤业和潞安环能等。 二、电力行业 2011 投资策略（一）十二五电力转变发展方式我国资源生产集中在西、北部：80%的煤炭资源、80%的水能资源、79%的陆地风能分布在西部和北部地区，非常适于集中规模开发和利用。我国能源消费集中在东、中部：我国 75%的能源需求集中在东、中部地区，而这些地区大多缺少一次能源。（二） 用电需求平稳增长2010 年，我国经济增长已逐步实现由危机状态向常规状态的平稳过渡，开始进入正常增长轨道。全年 GDP 增长 10.3，全社会用电量增速 15.0%，达到 4.2 万亿千瓦时。2011 年，预计外部环境总体上将略好于上年，全年经济增长仍可保持在 9.5左右。全社会用电需求将跟随经济常态增长，达到 12%左右，电力消费弹性系数逐渐回落到正常水平，并保持相对稳定。 。（三） 煤价仍然高位、煤电联动迫在眉睫煤价维持高位：截至 4 月 11 日，秦皇岛 5500 大卡山西优混 790 元/ 吨，较上月初上涨 10 元/吨，较上年同期上涨 105 元/吨，同比增长 15。煤价上涨因素：“十二五”开局，煤炭需求旺盛、铁路运力存在瓶颈；时下电厂储煤积极性较高，以及国际煤价上涨，形成一定的带动作用。预计 2011 年煤价稳中有涨。 煤价抑制因素：通胀时期，政府稳定物价决心加大，可能进行行政干预；煤炭消费愈加理性，电厂存煤可平滑煤价波动；社会迈向低碳时代，对煤炭的依赖度降低。（四） 危急中隐藏机遇、重点关注绩优公司煤炭储备丰富，自给率较高的公司：煤炭是火电企业发展的关键，拥有煤炭资源对电企自身有着积极的现实意义，煤炭自给率越高，火电企业越具有竞争力。有利于拓展供煤渠道，保证原煤供应。 有利于增强电企的议价能力，降低燃料成本，稳定煤价走势有利于获得更大的发展空间，从而寻找新的利润增长点。（五）重点公司，绩优个股代表性的公司是内蒙华电、京能热电、国电电力、金马集团核电危机下，清洁能源发展较快的公司：代表性的公司为川投能源、国投电力、国电电力。 、受益煤电联动，对电价弹性较大的公司：代表性的公司为华电国际、建投能源、华能国际选股思路一：煤炭是关键，寻找自给率较高的电企比值最高的五家上市公司分别为：大唐发电 134%天富热电 75%内蒙华电 63%京能热电 47%国电电力 40% 虑到公司的成长性、资源优势，我们重点选出了内蒙华电、京能热电、国电电力三家上市公司。选股思路二：装机结构合理，寻找清洁发展公司主要电力公司清洁能源的装机结构情况以及其未来的发展：清洁能源增速最快的公司：川投能源、国投电力和国电电力 清洁能源比重大的公司：长江电力、黔源电力和川投能源选股思路三：寻找业绩高弹性的公司业绩弹性较大的公司：华电国际、建投能源和华能国际业绩稳定、受影响较小的公司：申能股份、内蒙华电、广州控股（六）重点公司评级与推荐等待行业性机会，挖掘个股性机会煤炭储备丰富，自给率较高的公司：内蒙华电、京能热电、国电电力装机结构合理，清洁能源发展较快的公司：川投能源、国投电力、国电电力受益煤电联动，对电价弹性较大的公司：华电国际、建投能源、华能国际。内蒙华电 拥有大量“点对网”外送电厂，煤价低、电价高、电量有保证，盈利能力强。大量参股煤矿，保障电厂用煤。公司是北方联合电力的融资平台，在解决同业竞争的背景下，北方电力有望以其资产支持公司发展。预计 20102012 年每股收益分别为 0.43、0.49 和 0.53 元。 京能热电 集团唯一融资平台，解决同业竞争带来想象空间。新投产电厂及参股煤炭，保障近两年业绩稳步增长。享有国家政策支持，公司热电联产或煤矸石发电机组，具有优先上网的优势。预计 20112013 年每股收益分别为 0.54、0.61 和 0.75 元。国投电力 控股二滩公司，独家拥有整个雅砻江流域开发权，规划总装机 3000 万千瓦。未来2 3 年，预计投产 1140 万千瓦公司基本实现了“水火并举，风光互补”的格局，是电力结构最为合理的公司之一。集团实力雄厚，业务框架完善，拥有煤、电、港、铁、航等业务板块，通过发挥协同效益，将保障公司经营稳健发展。预计 20102012 年每股收益分别为 0.25、0.34 和 0.40 元。川投能源 拥有四川省最为优越三条河流的电站，控股田湾河、参股 48%雅砻江、10% 大渡河。雅砻江进入收获期，未来 2 3 年，预计投产 1140 万千瓦，是现有装机规模的 13 倍。川投集团承诺函明确公司为其发电业务和新能源业务的整合平台，且托管集团多晶硅业务。预计 20102012 年每股收益分别为 0.40、0.50 和 0.66 元。金马集团 重大资产重组，变身煤电联营企业，盈利能力较强。鲁能集团煤电资产整合的平台，未来跨越式发展。电网大股东支持，尽享特高压优势。预计 20112012 年每股收益分别为 1.03、1.38 元三、融资融券业务特点及投资技巧（一）融资融券业务介绍及业务特点融资融券业务定义中的要点：目前不能融资打新股融资买入和融券卖出的证券范围有限担保物（保证金）可以是资金也可以是股票，但只限于证券公司认可的人民币资产试点期间，证券公司只能用自有资金和自有证券进行融资融券业务，以后可能会有转融通公司证券公司对融资融券业务实行总部管理的模式担保和信托的性质：现行担保法于 1995 年颁布实施，其中关于担保的条款对融资融券所涉及的设定担保及各方当事人权利义务关系提供了一定的法律支持：客户交存的保证金以及通过融资融券交易买入的全部证券和卖出证券所的全部资金，均为对证券公司的担保物。