4.2马来西亚南北高速公路项目融资bot

马来西亚南北高速公路项目融资 1项目背景 马来西亚南北高速公路项目全长 912 公里， 最初是由马来西亚政府所属的公路管理局 负责建设，但是在公路建成 400 公里之后， 由于财政方面的困难，政府无法将项目继续 建设下去，采取其他融资方式完成项目便成 为了唯一可取的途径。在众多方案中，马来 西亚政府选择了 BOT 融资 模式。 经过历时两年左右的谈判，马来西亚联合工 程公司(UEM) 在 1989 年完成了高速公路项 目的资金安排，使得项目得以重新开工建设。 BOT 项目融 资模式在马来西 亚高速公路项 目中的运用，在国际金融界获得了很高的评 价，被认为是 BOT 模式的一个成功的范例。 2项目融资结构 1987 年初开始，经过为期两年的项目建设、 经营、融资安排的谈判，马来西亚政府与当 地的马来西亚联合工程公司签署了一项有 关建设经营南北高速公路的特许权合约。马 来西亚联合工程公司为此成立了一家项目 子公司-南北高速公路 项目有限公司。以政 府的特许权合约为核心组织起来项目的 BOT 融资结 构( 见下图)由三个部分组成。 1)政府的特 许权合约 马来西亚政府是南北高速公路项目的真正 发起人和特许权合约结束后的拥有者。政府 通过提供一项为期 30 年的南北高速公路建 设经营特许权合约，不仅使得该项目由于财 政困难未能动工的 512 公里得以按照原定 计划建设并投入使用，而且通过项目的建设 和运营带动周边经济的发展。 对于项目的投资者和经营者以及项目的贷 款银行，政府的特许权合约是整个 BOT 融 资的关键核心。这个合约的主要内容包括以 下几个方面： (1)南北高速公路项目公司负责承建 512 公 里的高速公路，负责经营和维护高速公路， 并有权根据一个双方商定的收费方式对公 众收取公路的使用费。 (2)南北高速公路项目公司负责安排项目建 设所需要的资金。但是，政府将为项目提供 一项总金额为 165 亿马来西亚元(6000 万 美元)的从属性备用贷款，作为对项目融资 的信用支持；该项贷款可在 11 年内分期提 取，利率 8，并具有 15 年的还款宽限期， 最后的还款期是在特许权协议结束的时候。 (3)政府将原已建好的 400 公里高速公路的 经营权益在特许权期间转让给南北高速公 路项目公司。但是，项目公司必须根据合约 对其公路设施加以改进。 (4)政府向项目公司提供最低公路收费的收 入担保，即无论在任何情况下，如果公路交 通流量不足，公路的使用费收入低于合约中 规定的水平，政府负责向项目公司支付其差 额部分。 (5)特许权合约 期为 30 年。在特许权合约的 到期日，南北高速公路项目公司将无偿地 将 900 公里的南北高速公路的所有权转让 给马来西亚政府。 政府的特许权合约不仅构成了 BOT 项目融 资的核心，也构成了项目贷款的信用保证结 构核心。 2)项目的投 资者和经营者 项目的投资者和经营者是 BOT 模式的主体， 在这个案例中，是马来西亚联合工程公司所 拥有的马来西亚南北高速公路项目公司。 在这个总造价为 57 亿马来西亚元(20.71 亿 美元)的 项目中，南北高速公路项目公司作 为经营者和投资者除了股本资金投入之外， 还需要负责项目建设的组织，与贷款银行谈 判安排项目融资，并在 30 年的时间内经营 和管理这条高速公路。 马来西亚联合工程公司作为工程的总承包， 负责组织安排由 40 多家工程公司组成的工 程承包集团，在为期 7 年的时间内完成 512 公里项目的建设。 3)项目的国 际贷款银团 英国投资银行-摩根格兰福(Morgan Grenfe11)作为项目的融资顾问，为项目组 织了为期 15 年总金额为 2535 亿马来西亚 元(921 亿美元)的有限迫追索项目贷款，占 项目总建设费用的 445，其中 16 亿马来 西亚元(5 81 亿美元)来自马来西亚的银行 和其他金融机构，是当时马来西亚国内银行 提供的最大的一笔项目融资贷款，9 35 亿 马来西亚元(3 4 亿美元)来自由十几家外国 银行组成的国际银团。对于 BOT 融资模式， 这个金额同样也是一个很大数目。 项目贷款是有限追索的，贷款银团被要求承 担项目的完工风险和市场风险。然而，由于 实际上政府特许权合约中所提供的项目最 低收入担保，项目的市场风险相对减轻了、 并在某种意义上转化成为一种政治风险，因 而贷款银团所承担的主要商业风险为项目 的完工风险。项目的延期将在很大程度上影 响到项目的收益。但是，与其他类型项目融 资的完工风险不同，公路项目可以分段建设、 分段投入使用，从而相对减少了完工风险对 整个项目的影响。 项目建设所需要的其他资金将由项目投资 者在 7 年的建设期内以股本资金形式投入。 600万 美 元 从 属 性 贷 款 担 保 工 程 总 承 包 司 马 来 西 亚联 合 工 程 公 司 南 北 高 速 公路 项 目 公 司 马 来 西 亚 政 府 马 来 西 亚南 北 高 速 公 路 项 目 15年 贷款 协 议 贷 款银 团 国 际 银 团 股 本 资 金11.5亿 美 元 建 设 与 经 营 30年 后无 偿 转 让 5.81亿 美 元 马 来 西 亚银 团 3.4亿 美 元9.21亿 美 元建 设 资 金9.21亿 美 元 管 理 协 议 30年 特 许经 营 协 议最 低 收入 担 保 马亚西亚南北高速公路BOT项目融资结构 20.71亿 美 元 20.71亿 美 元 0 万 美 元 从 属 性 贷 款 担 保 3融资结构简评 1)采用 BOT 模式为马来西亚政府和项目投 资者以及经营者均带来了很大的利益 从政府的角度，由于采用了 BOT 模式，可 以使南北高速公路按原定计划建成并投入 使用，对于促进国民经济的发展具有很大的 好处，并且可以节省大量的政府建设资金， 而且可以在 30 年特许权合约结束以后无条 件收回这一公路。 从项目投资者和经营者的角度，BOT 模式 的收入是十分可观的。马来西亚联合工程公 司可以获得两个方面的利益：第一，根据预 测分析，在 30 年的特许权期间内南北高速 公路项目公司可以获得大约两亿美元价值 的净利润；第二，作为工程总承包商，在 7 年 的建设期内从承包工程中可以获得大约 15 亿美元价值的净税前利润。 2)对 BOT 融资模式中的风险问题的分析 采用 BOT 模式的基 础设施 项目，在 项目的 风险方面具有一定的特殊性。这些特殊性 对 BOT 模式的 应用具有相当的影响。 第一，基础设施项目的建设期比一般的项目 要长得多。如果采用净现值的方法计算项目 的投资收益，则会由于建设期过长而导致项 目净现值大幅度减少，尽管类似高速公路这 样的项目，可以分段建设，分段投入使用。 然而，基础设施项目的固定资产寿命比一般 的工业项目要长得多，经营成本和维修成本 按照单位使用量计算也比工业项目要低，从 而经营期的资金要求量也相对比较低。因此， 从项目融资的角度，项目建设期的风险比较 高，而项目经营期的风险比较低。 第二，对于公路项目建设，有关风险因素的 表现形式和对项目的影响程度与其他采用 BOT 融资模式的基 础设施 项目也有所不同。 首先，公路项目的完工风险要低于其他采 用 BOT 融资 模式的基础设 施项目，如 桥梁、 隧道、发电厂等。这是因为在前面反复提到 的公路项目可以分段建设、分段投入使用、 分段取得收益。如果项目的一段工程出现延 期，或由于某种原因无法建设， 虽然对整个 项目的投资收益会造成相当的影响，但是不 会像桥梁、隧道等项目那样颗粒无收。正因 为如此，在马来西亚南北高速公路的 BOT 项目融资中，贷款银行同意承担项目的完工 风险。其次，公路项目的市场风险表现也有 所不同。对于电厂、电力输送系统、污水处 理系统等基础设施项目，政府的特许权协议 一般是承担百分之百的市场责任，即负责按 照规定的价格购买项目生产的各部产品。这 样，项目融资的贷款银行不承担任何市场需 求方面的风险，项目产品的价格也是根据一 定的公式(与产品的数量、生产、成本、通货 膨胀指数等要素挂钩)确定的。然而，对于公 路、桥梁等项目，由于市场是面对公众，由 使用者的数量以及支付一定的使用费构成， 所以面临着较大的不确定性因素。项目使用 费价格的确定，不仅仅是与政府谈判的问题， 也必须考虑到公众的承受能力和心理因素。 如果处理不好，类似收费加价这样的经济问 题就会演变成为政治问题。因此，在公路建 设这样的项目中，政府在特许权合约中关于 最低收益担保的条款，成为 BOT 融资模式 中非常关键的一个条件。 第三，项目所在国金融机构的参与对于促成 大型 BOT 融 资结构起着很重要的作用。毋 庸讳言，在 BOT 融资结构中，由于政府的 特许权合约在整个项目融资结构中起着举 足轻重的关键性作用，从项目贷款银团的角 度，项目的国