2.宝钢增发a股案例——资本结构分析

案例分析 2：宝钢增发 A 股案例 宝山钢铁股份有限公司（股票代码 600019，以下简称“宝钢” ） ，2000 年 2 月 3 日，由 上海宝钢集团公司（以下简称“宝钢集团” ）以主体资产的一、二期工程及部分三期资产发 起设立，同年 12 月 12 日正式在上海证券交易所挂牌上市。公司坐落于中国上海，注册资 本 175 亿元，是上海宝山钢铁集团最重要的子公司。 公司专业生产高技术含量、高附加值的钢铁产品。在汽车制造、家电生产、石油开采、 油气输送、压力容器、集装箱用材等领域，宝钢在成为中国市场主要钢材供应商的同时， 产品出口日本、韩国、欧美四十多个国家和地区。 宝钢是中国最大、最现代化的钢铁联合企业。 财富2005 年全球企业 500 强排名中， 宝钢居 309 位，全球钢铁行业企业排行中，宝钢居第 6 位。 自发行上市以来，宝钢保持了较为快速的增长，其主营收入年平均增长率 18.39%，其 净利润年平均增长率更是达到 37.59%（详见表 1） 。 表 1 宝钢上市以来经营业绩增长情况 2000-12-31 2001-12-31 2002-12-31 2003-12-31 2004-12-31 主营收入（亿元） 309.41 291.71 338.77 444.60 586.38 增长率 - -5.72% 16.13% 31.24% 31.89% 净利润（亿元） 29.92 25.61 42.72 69.76 93.95 增长率 - -14.40% 66.79% 63.29% 34.68% 总资产（亿元） 389.67 580.42 614.89 609.18 642.55 增长率 - 48.95% 5.94% -0.93% 5.48% 净资产（亿元） 252.82 262.90 281.85 354.66 418.61 增长率 - 3.99% 7.21% 25.83% 18.03% 每股收益（元/股） 0.24 0.20 0.34 0.56 0.75 增长率 - -16.67% 70.00% 64.71% 33.93% 资料来源：相关年份的年度报告。 1 负债情况 表 2 宝钢资本结构情况 2000-12-31 2001-12-31 2002-12-31 2003-12-31 2004-12-31 流动资产合计（亿元） 118.99 78.98 118.35 114.36 159.54 固定资产合计（亿元） 270.22 501.04 496.39 491.36 479.49 总资产（亿元） 389.67 580.42 614.89 609.18 642.55 流动负债（亿元） 78.38 80.69 119.36 98.21 121.36 长期负债（亿元） 58.47 236.83 213.68 154.06 101.06 负债合计（亿元） 136.85 317.52 333.04 252.27 222.42 股东权益合计（亿元） 252.82 262.90 281.85 354.66 418.61 资产负债率 35.12% 54.71% 54.16% 41.41% 34.61% 长期负债资产比 15.01% 40.80% 34.75% 25.29% 15.73% 流动负债率 57.27% 25.41% 35.84% 38.93% 54.56% 注：资产负债率=总负债/总资产；长期负债资产比=长期负债/总资产；流动负债率=流动负债/负债合计。 图 1 宝钢 2000-2004 年的负债结构 2 股本情况 表 3 宝钢股本结构状况（增发前） 国有股（宝钢集团） 社会公众股 总股本 股数（亿股） 106.35 18.77 125.12 比重 85% 15% 100% 3.增发前后股本结构对比 表 4 宝钢增发前后股本结构对比 增发前 增发后 股份类别 股数 比例 股数 比例 国家持有股份（宝钢集团） 10,635,000,000 85.00% 13,635,000,000 77.86% 网下机构投资者比例配售 - - 350,142,269 2.00%非流通股 合计 10,635,000,000 85.00% 13,985,142,269 79.86% 流通股 1,877,000,000 15.00% 3,526,857,731 20.14% 股份总额 12,512,000,000 100.00% 17,512,000,000 100.00% 4.宝钢选择通过增发融资的原因思考 2004 年底，宝钢的资产负债率仅为 34.61%，远远低于选区的其他四家钢铁行业上市 公司。假定宝钢采取举债或者发行债券进行融资（融资额以 256 亿计算） ，其资产负债率将 上升至 53.24%，在同类公司中仍然只是处于中游水平。因此，从资产负债率水平来看，宝 钢选择债务融资更加合理。而宝钢却选择了股权融资增发的方式，导致其资产负债率 进一步下跌至 24.75%，差距进一步扩大。 表 5 2004 年末上市钢铁公司资产负债率 公司 资产负债率 2004 年末 34.61% 增发后 24.75%宝钢 假定以债务融资替代增发 53.24% 武钢 42.75% 首钢 54.03% 邯郸钢铁 61.03% 马钢 44.34% 资料来源：各上市公司年报 并且，宝钢集团在增发前尽管持有 85%宝钢股份，但其作为被收购资产方和关联股东， 不能在股东大会表决时投票，即是否增发的决定权全部落在流通股东手中。为此，宝钢对 增发决策的核心人物基金公司展开一系列的公关活动，并退让修改其增发方案使得更 符合流通股股东利益，最终获得流通股东 88%的通过率。 从融资决策顺序来讲，规范市场中，股权融资对已上市公司来说是一种劣势选择。从 理论上来说，由于信息不对称，投资者拥有的企业信息远少于直接的经营者和管理者，所 以公开披露出来的企业筹资决策对投资者来说更大程度上是一种企业发展前景的信号。发 行股票被认为是企业分散未来风险的表现，会引起股价下跌，所以企业发展前景较好时， 一般不选择股票筹资，而总是尽量使用内部资金，其次是负债，只有在发行股票的收益大 于股价下跌带来的损失和其他成本是企业才会选择股票筹资。 从以上分析，我