保险资金入市与国有股减持

保险资金入市与国有股减持 自从中国证监会和中国保监会宣布，保险资金可通过购买证券投资基金间 接进入证券市场。根据实施方案，保险公司将在控制风险的基础上，在二级市 场上买卖已上市的证券投资基金和在一级市场上配售新发行的证券投资基金。 同时，中国证监会新发行的基金，将按照不超过基金规模的 30供保险公 司申请配售，并根据保险公司的投资需求发行新基金。日前，中国保监会进一 步放开了中国平安保险公司、新华人寿保险公司和中宏人寿保险有限公司连结 类保险在证券投资基金上的投资比例，最高比例可达 100。从而极大地活跃 了基金市场。但笔者认为，保险资金入市的意义不仅仅在于其对基金市场的积 极影响，更重要的是对国有股减持的积极推动。 一、问题的提出来自国有股的历史难题 在我国企业股份化的初期，由于强调公有制在股份公司中必须占据主导地 位，加上绝大部分股份公司都是由国有企业改组而来，因此，就形成了上市公 司中国有股占大头的局面。同时，在企业股份化初期，有许多人认为国有股流 通就是国有资产流失，因此不允许国有股流通。到后来，随着上市公司规模的 不断扩大，国有股规模也逐渐扩大，截至 1998 年末，在沪深两市挂牌的上市公 司已达到 851 家，而国有股和法人股等非流通股约占整个上市公司股份总量的 23。现在再将如此庞大的国有股推入市场流通，将不可避免导致股市的大失 血，给股市带来沉重的打击。而国有股占大头，又不能流通，不仅严重制约了 上市公司的健康发展，也严重影响了我国证券市场的健康发展，这表现在： 1从股东监管角度来看，国家及其代理人所具有的特殊地位使这种监督难 免带有行政色彩，导致企业被过多的干预，难以给予经营者充分的自主权。同 时，这种股权结构使经营者感受不到来自市场的企业被收购兼并的压力， “用脚 投票”的机制不能发挥作用，造成企业经营效率低下。 2在上市公司中，由于国有股占大头，政府通过股权控制企业，广大中小 股东无法通过行使表决权维护自身的利益， “用手投票 ”的机制不能发挥作用，出 现“一只手压倒一片手 ”的现状，股东大会流于形式，公司内部难以建立起合理 的运作机制和制约机制。 3由于行政机关并不直接分享投资决策带来的财富效应，国有股享有的权 利无从落实，不可避免导致国有资产的流失。 4对证券市场来讲，由于占大头的国有股不能流通，流通股只占很小的比 例，这不仅使得股市的发展不完善、不健全，处于先天不足的状态，而且也导 致了股市中严重的过度投机现象。 因此，为了保证上市公司和证券市场的健康发展，就必须解决国有股占大 头、不能流通的问题。对此，管理层已推出了有关国有股减持的政策。在国有 股减持的计划中，第一步先将国家股权及国有法人股所占比重从 678降到 51；第二步计划将国家持股比例由 51下降到 30。对于国有股 减持的方案主要有以下几种：（1）国有股回购。国有股回购是指公 司将发行在外的国有股以一定的价格购买回来，或作为库藏股或进 行注销的一种股本缩减方式。 （2）国有股配售。国有股配售是指国 有股的股权代表部门将其部分国有股以特定价格向特定投资人转让， 转让对象应是原有的个人股东及部分机构投资者，老股东有优先受 让股份的权利。 （3）可转换债券。这是指投资者可以在既定期限内 按规定的比例与价格将债券转换成股票的一种债券方式，其兼有债 券和期权的双重特征。 （4）协议转让。协议转让是指国有股的股权 代表部门与受让方统购签订国有股转让协议，减少国有股比重，达 到受让方控股或参股上市公司的目的。受让方一般为公司法人、机 构法人和职工持股会等。 不管哪种方式，其最终目的都是要降低国有股的比重，并使这 一部分可以在证券市场上流通转让，这都会引起股市资金的大量减 少。因此，这四种减持方案都不可避免遇到两大障碍： 第一，由于国有股数量庞大，其上市流通将导致股市的大失血， 给市场带来很大的压力。国有股包括国家股和国有法人股两大部分， 目前国有股约 2240 亿股，占股市总股本的 678，国有股的数量 是目前流通股总量的 27 倍，数量如此庞大的国有股大量变现，给 市场带来的压力是可想而知的。进一步来看，如果国有股按每股 3 元左右的净资产计算，在 5 年内将国有股下降到 50左右的水平， 那么 5 年中大约每年需要变现 1000 亿元现金资产，而目前股市流通 市值仅叨皿多亿元，其巨大冲击可想而知。 第二，国有股与流通股同股不同价，价差过大。国有股一般是 1 元一股折股而来，而流通股的发行价一般都在几元甚至十几元一 股，流通股的二级市场价格又远远高于发行价。如果国有股变现， 从价格角度来讲，就是大量低价格股票与少量高价格股票实现价格 并轨，并轨的结果必然导致市场中现有股票价格的大幅下滑，给中 小投资者带来损失。 上述两大障碍严重制约了国有股减持的推行，造成了国有股必 须流通与国有股难以流通的矛盾，有人将其称为中国股市的哥德巴 赫猜想。笔者认为解决这一问题的方法就是用股市增量资金来补充 国有股推出而引起的股市存量资金的减少部分，巨额保险资金的入 市或许为我们提供了很好的思路。 二、问题的解决保险资金入市，哥德巴赫猜想的终结 （一）保险资金入市的背景。 1保险业走出困境的要求。长期以来，我国对保除资金投资方 向进行了限制，根据保险法的规定，保险公司的资金运用限于 银行存款、买卖政府债券以及国务院规定的其他资金运用形式。这 就导致保险公司的投资渠道非常狭窄，投资效率十分低下，据统计， 到 1998 年底，保险资产总额达到 1796 亿元，其中约有 4060 的资金沉淀在银行。但是 1996 年 5 月到 1999 年 7 月人民银行 7 次 降息和 1999 年 11 月 1 日起开征 20的利息税，以及 2006 年的多 次将息，2007 年 2 月 25 日提高存款准备金率。使银行存款利率达 到历史最低点。 与此同时，国债、金融债券和企业债券的收益也大幅下降，保 险公司面临越来越严重的“利差损” 问题，仅寿险就因此损失 280 亿 元左右。保硷公司的经营成本越来越大，资金保值能力越来越低， 保险业的发展面临极大的困境。寻求保险资金新的投资渠道成为保 险业摆脱当前困境的一个紧迫课题，按照国际惯例，保险资金进入 证券市场成为首选的投资方式。 2证券市场的需要。与保险公司的投资渴求形成鲜明对比的是， “供血不足”正成为制约证券市场健康稳定发展的瓶颈。我国证券市 场一直处在快速发展中，但至今仍十分脆弱。目前，我国 A 股市场 上市公司已达 900 多家，上市公司总股本为 275542 亿股，其中流 通股 95105 亿股，流通市值 926565 亿元，比股票市场创建立初 增长了 7 倍。但是自 1997 年 5 月以来，我国股市一直在下降的轨道 中运行，其间虽不乏火爆行情，但都如昙花一现，股市承受能力非 常有限，而“供血不足 ”则是很重要的原因。按照现有的流通盘，股 指的正常上涨至少需要 10左右的增量资金，即至少 900 亿元左右 的资金支持。其次，股市正常扩容，一年就需 1000 亿元的资金。另 外，考虑到国有股配售，每年需要 1000 亿元资金。综合起来，要保 持股市的平稳运行，至少需要 3000 亿元的资金，这对于当前股市是 一个难以承受的压力。而解决市场资金不足的理想途径，就是加快 培育机构投资者，拓宽机构资金入市的渠道，保险资金入市已成为 大趋势。 （二）保险资金入市 一项双赢的选择。 保险资金的入市不仅可以使保险业走出困境，扩大投资渠道， 更重要的是它可以减缓因国有股减持对股市带来的冲击，有力地推 动国有股减持计划的实施。对于保险资金入市对保险业的影响在这 儿就不多说了，我们着重来分析一下保险资金入市与国有股减持的 关系：一方面，保险资金入市可以减缓国有股减持带给股市的冲击， 起到缓冲器的作用。前面分析过，国有股坚持每年需要变现 1000 亿 元，这对目前股市 9000 亿元的容量来讲，实在不是一个小数目。 但是保险资金入市将极大地减缓这一冲击力。目前，我国商业 保险公司的总资产约 3117 亿元，按最保守的 10的入市比例来计 算，进入股市的保险资金将达到 3117 亿元。就目前的趋势来看， 保险资金入市的比例还会提高。日前，保监会已放开中国平安保硷 公司、新华人寿保除公司和中宏人寿保险有限公司投资连结类保险 在证券投资基金上的投资比例，最高比例可达 100。因此我们可 以估计保险资金入市的比例将逐步提高。按国际经验，国外保险资 金入市比例一般可以达 50，那么我国进入股市的保险资金将达到 1558 亿元。而且保险资金的入市也不是惟一一次就结束的，随着保 险公司资产规模的扩大，进入证券投资基金领域的保险资金也会不 断增加。据业内人士预测，在未来 5 年保险资金将保持在 13以上 的增长速度，这就是说保险资金每年向股市供血 400 亿元左右。这 就会大大减轻股市因国有股减持而受到的冲击，从而有助于国有股 减持方案的顺利实施。 另一方面，国有股的减持，国有资产的变现，又可以大大充实 我国社保基金的资金来源，解决养老保险基金入不敷出的问题。而 社保基金基于保值增值的需要，又会重新流回证券市场进行投资， 从而将因国有股减持从股市套现的资金重新流回股市，缓解股市受 到的冲击，这又有助于国有股减持的顺利实施，从而形成一个良性 循环。 因此，保险资金入市不仅带来了保险业的春天，而且为国有股 减持的顺利实施带来曙光。但是，就我国目前的情况来看，保险资 金入市还受到诸多限制，这主要包括：保监会对保除公司入市资金 比例的限制；保险资金投资于同一基金的比例限制；封闭式基金规 模和经营管理的限制等等。其中最主要的就是目前我国基金规模太 小。为此，我们应适时推出专门面向保险公司的私募式基金和开放 式基金，以满足保险资金入市的需要，从