套期保值的原理、方法及策略

一一 套期保值定义套期保值定义 套期保值是指把期货市场当作转移价格风险的场所，利用期货合约作为将来在现货市 场上买卖商品的临时替代物，对其现在买进准备以后售出商品或对将来需要买进商品的价 格进行保险的交易活动。 例如，一个农民为了减少收获时农作物价格降低的风险，在收获之前就以固定价格出 售未来收获的农作物。 二二 套期保值的基本特征套期保值的基本特征 在现货市场和期货市场对同一种类的商品同时进行数量相等但方向相反的买卖活动， 即在买进或卖出现货的同时，在期货市场上卖出或买进同等数量的期货，经过一段时间， 当价格变动使现货买卖上出现的盈亏时，可由期货交易上的亏盈得到抵消或弥补。从而在 “现货”与“期货“之间、近期和远期之间建立一种对冲机制对冲机制，以使价格风险降低到最低限 度。 三三 套期保值的理论基础套期保值的理论基础 （一）传统套期保值理论 传统套期保值理论由凯恩斯和希克斯于 1930 年提出，其核心在于对同一商品在期货市 场上建立与现货市场部位相反的头寸，以规避现货的价格风险。现货和期货市场的走势趋 同（在正常市场条件下） ，由于这两个市场受同一供求关系的影响，所以二者价格同涨同跌； 但是在这两个市场上操作相反，所以盈亏相反，期货市场的盈利可以弥补现货市场的亏损。 “品种相同、数量相等、方向相反”是市场对于套期保值的整体印象。本文下述所做分析 如无特殊注明，一般分析描述的都是基于传统套期保值。 （二）期货套期保值理论的演变与创新 在实践中，完全利用“品种相同、数量相等、方向相反”这个传统套期保值理论运作， 对于企业来说，会感到效果并不一定非常好。实际上，这个理论的提出，其前提条件是期 货市场的金融属性并不是很强，现货企业的品种比较单一，而且现货产业的单位利润率比 较高，此时利用这个理论会有比较好的效果。考量保值效果，其规避的是一个时间点上的 风险问题。比如对于玉米贸易商来说，在企业买玉米现货的同时，抛出等量的期货，规避 的就是买玉米时间点往后的价格波动风险。目前，国内相当一部分企业对于期货市场的认 识，基本上处在这个领域阶段。但在实践中我们发现，若按照该理论严格执行，由于期货 与现货存在升贴水问题、价格趋势波动问题、现货定价模式多样性等问题，根本无法完全 通过套保工具以一一对应的方式来操作。 随着市场开放程度的日益提高，商品市场的金融属性不断提高，市场竞争日益激烈， 原料价格上涨导致现货企业单位利润率大幅萎缩。因此，传统套期保值理论不再适应当前 的市场需求与环境，而且期货与现货市场的多种因素也使得现实问题无法完全如传统套保 理论那样一一对应来解决，这就需要我们在运作方法和理论上进一步创新。 1、基差逐利型套期保值理论 基差逐利型套期保值理论由 Working 提出，是指通过选择现货与期货、或期货不同时 间跨度合约之间，或有生产关系的不同品种之间的套期图利行为，以规避一段时间范围内 的过程风险问题。该理论的交易特点不再像传统套期保值理论那么刻板，要求的品种不尽 相同，但必须有关联性、数量相等、方向相反。该套保理论适合于期货市场的金融属性较 强、产业链链条长、企业单位利润率较低的领域，这在很大程度上更适应当前的市场环境 与企业现实。比如，压榨企业可在大豆、豆油、豆粕出现压榨利差时，通过买入美国大豆、 卖出国内豆粕和豆油，建立一个虚拟的期货头寸，而真正的利润需要通过实物及生产过程 产生。由于利差的正锁定，价格对于企业已经不重要了，企业可随时在美国点价交易买入 大豆，从而将采购、运输、生产加工整个过程的风险加以锁定，实现套期保值的效果。 2、现代套期保值理论 现代套期保值理论由 Johnson、Ederington 较早提出，通过采用马科维茨的组合投资理 论来解释套期保值概念，即将现货市场和期货市场的头寸作为企业资产来看待，套期保值 实际上是资产组合。在企业经营过程中，在合适的或可承受的风险情况下获得所对应的最 好利润，即研究有效保值的操作方法。比如在牛市环境下，卖出保值就可以减少卖出的规 模，减少无效保值的量，根据市场情况，允许现货有一定的风险敞口。该理论是根据组合 投资的预期收益和预期收益的方差，确定现货市场和期货市场的交易头寸，以使收益风险 最小化或效用函数最大化。其交易特点是更加灵活，品种不尽相同，数量不尽相等，方向 相反，适用于较成熟或市场化的期现市场。目前市场利用该理论设计出宏观保值策略，比 如利用升水商品编制成价格指数，对冲固定资产投资风险；利用贴水商品编制成价格指数， 对冲通胀风险。 纵观套期保值理论发展的三个阶段，分别呈现出如下特点：第一阶段，同品种、同数 量、方向相反，解决了系统性风险问题；第二阶段，品种相关、同数量、方向相反，解决 升贴水问题；第三阶段，品种不尽相同、数量不等、方向相反，解决价格趋势问题。随着 期货市场套期保值要求越来越细，水平越来越高，效果越来越好，套期保值理论也不断创 新升级，以适应市场的变化与企业的需求。 四四 套期保值的交易原则套期保值的交易原则 1、交易方向相反； 2、商品种类相同； 3、商品数量相等； 4、月份相同或相近。 企业利用期货市场进行套期保值交易实际上是一种以规避现货交易风险为目的的风险 投资行为，是结合现货交易的操作。 五五 套期保值的作用套期保值的作用 企业生产经营决策正确与否的关键，在于能否正确地把握市场供求状态，特别是能否 正确掌握市场下一步的变动趋势。期货市场的建立，不仅使企业能通过期货市场获取未来 市场的供求信息，提高企业生产经营决策的科学合理性，真正做到以需定产做到以需定产，而且为企业 通过套期保值来规避市场价格风险提供了场所，在增进企业经济效益方面发挥着重要的作 用。归纳起来，套期保值在企业生产经营中有以下作用： 1、确定采购成本确定采购成本，保证企业利润。供货方已经跟需求方签订好现货供货合同，将来交 货，但供货方此时尚无需购进合同所需材料，为避免日后购进原材料时价格上涨，通过期 货买入相关原材料锁定利润。 2、确定销售价格确定销售价格，保证企业利润。生产企业已经签订采购原材料合同，通过期货卖出 企业相关成品材料，锁定生产利润。3、保证企业预算不超标保证企业预算不超标。4、行业原料上游企业保证 生产利润。5、保证贸易利润。6、调节库存： A、当认为当前原料价格合理需要增加库存时，可以通过期货代替现货进库存，通过 其杠杆原理提高企业资金利用率，保证企业现金流。 B、当原材料价格下降，企业库存因生产或其他因素不能减少时，在期货上卖出避免 价格贬值给企业造成损失。 7、融资。当现货企业需要融资时，通过质押保值的期货仓单，可以得获得银行或相关 机构较高的融资比例。 8、避免外贸企业汇率损失。外贸型企业在以外币结算时，可以通过期货锁定汇率，避 免汇率波动带来的损失，锁定订单利润。 9、企业的采购或销售渠道。在某些特定情况下，期货市场可以是企业采购或销售另外 一个渠道，是现货采购或销售的适当补充。 六六 套期保值案例套期保值案例 （一）卖出套保实例：（一）卖出套保实例： 7 月份，大豆的现货价格为每吨 2010 元，某农场对该价格比较满意，但是大豆 9 月份 才能出售，因此该农场担心到时现货价格可能下跌，从而减少收益。为了避免将来价格下 跌带来的风险，该农场决定在大连商品交易所进行大豆期货交易。 交易情况：7 月份现货市场大豆价格 2010 元/吨，卖出 10 手 9 月份大豆合约：期货市 场价格为 2080 元/吨；9 月份现货市场卖出 100 吨大豆：价格为 1980 元/吨，期货市场买入 10 手 9 月份大豆合约：价格为 2050 元/吨。 套利结果：现货亏损 30 元/吨，期货盈利 30 元/吨；最终结果：净获利 100*30- 100*30=0 元。 （注：1 手=10 吨 ） 从该例可以得出： 第一，完整的卖出套期保值实际上涉及两笔期货交易。第一笔为卖出期货合约，第二 笔为在现货市场卖出现货的同时，在期货市场买进原先持有的头寸。 第二，因为在期货市场上的交易顺序是先卖后买，所以该例是一个卖出套期保值。 第三，通过这一套期保值交易，虽然现货市场价格出现了对该农场不利的变动，价格 下跌了 30 元/吨，因而少收入了 3000 元；但是在期货市场上的交易盈利了 3000 元，从而 消除了价格不利变动的影响。 （二）买入套保实例：（二）买入套保实例： 9 月份，某油厂预计 11 月份需要 100 吨大豆作为原料。当时大豆的现货价格为每吨 2010 元，该油厂对该价格比较满意。据预测 11 月份大豆价格可能上涨，因此该油厂为了 避免将来价格上涨，导致原材料成本上升的风险，决定在大连商品交易所进行大豆套期保 值交易。 交易情况：9 月份现货市场大豆价格 2010 元/吨，在期货市场买入 10 手 11 月份大豆合 约：价格为 2090 元/吨；11 月份现货市场买入 100 吨大豆：价格为 2050 元/吨，期货市场 卖出 10 手 11 月份大豆合约：价格为 2130 元/吨。 套利结果：现货市场亏损 40 元/吨；期货市场盈利 40 元/吨；最终结果：净获利 40*100-40*100=0 元。 从该例可以得出： 第一，完整的买入套期保值涉及两笔期货交易。第一笔为买入期货合约，第二笔为在 现货市场买入现货的同时，在期货市场上卖出对冲原先持有的头寸。 第二，因为在期货市场上的交易顺序是先买后卖，所以该例是一个买入套期保值。 第三，通过这一套期保值交易，虽然现货市场价格出现了对该油厂不利的变动，价格 上涨了 40 元/吨，因而原材料成本提高了 4000 元；但是在期货市场上的交易盈利了 4000 元，从而消除了价格不利变动的影响。如果该油厂不做套期保值交易，现货市场价格下跌 他可以得到更便宜的原料，但是一旦现货市场价格上升，他就必须承担由此造成的损失。 相反，他在期货市场上做了买入套期保值，虽然失去了获取现货市场价格有利变动的盈利， 可同时也避免了现货市场价格不利变动的损失。因此可以说，买入套期保值规避了现货市 场价格变动的风险。 七七 套期保值的程序和策略套期保值的程序和策略 为了更好实现套期保值目的，企业在进行套期保值交易时，必须注意以下程序和策略。 （1）坚持“均等相对“的原则。“均等“，就是进行期货交易的商品必须和现货市场上 将要交易的商品在种类上相同或相关数量上相一致。“相对“，就是在两个市场上采取相反 的买卖行为，如在现货市场上买，在期货市场则要卖，或相反。 （2）应选择有一定风险的现货交易进行套期保值有一定风险的现货交易进行套期保值。如果市场价格较为稳定，那就不需 进行套期保值，进行保值交易需支付一定费用。 （3）比较净冒险额与保值费用净冒险额与保值费用，最终确定是否要进行套期保值。 （4）根据价格短期走势预测，计算出基差（即现货价格和期货价格之间的差额）预期 变动额，并据此作出进入和离开期货市场的时机规划，并予以执行。 八八 基差与套期保值基差与套期保值 套期保值可以大体抵消现货市场中价格波动的风险，但不能使风险完全消失，主要原 因是存在“基差“这个因素。要深刻理解并运用套期保值，避免价格风险，就必须掌握基差 及其基本原理。 （一）基差的含义（一）基差的含义 基差(basis)是指某一特定商品在某一特定时间和地点的现货价格与该商品近期合约的 期货价格之差，即：基差=现货价格-期货价格。 （二）基差与买入及卖出套期保值中的关系（二）基差与买入及卖出套期保值中的关系 例如，2003 年 5 月 30 日大连的大豆现货价格 2700 元/吨，当日，2003 年 7 月黄 大豆 1 号期货合约价格是 2620 元/吨，则基差是 80 元/吨。基差可以是正数也可以是负 数，这主要取决于现货价格是高于还是低于期货价格。现货价格高于期货价格，则基差为 正数，又称为远期贴水或现货升水；现货价格低于期货价格，则基差为负数，又称为远期 升水或现货贴水。 基差包含着两个成份，即分隔现货与期货市场间的“时“与“空“两个因素。因此，基差 包含着两个市场之间的运输成本和持有成本。前者反映着现货与期货市场间的空间因素， 这也正是在同一时间里，两个不同地点的基差不同的基本原因；后者反映着两个市场间的 时间因素，即两个不同交割月份的持有成本，它又包括储藏费、利息、保险费和损耗费等， 其中利率变动对持有成本的影响很大。 （三）基差变化与套期保值（三）基差变化与套期保值 在商品实际价格运动过程中，基差总是在不断变动，而基差的变动形态对一个套期保 值者而言至关重要。由于期货合约到期时，现货价格与期货价格会趋于一致，而且基差呈 现季节性变动，使套期保值者能够应用期货市场降低价格波动的风险。基差变化是判断能 否完全实现套期保值的依据。套期保值者利用基差的有利变动，不仅可以取得较好的保值 效果，而且还可以通过套期保值交易获得额外的盈余。一旦基差出现不利变动，套期保值 的效果就会受到影响，蒙受一部分损失。 对于买入套期保值者来讲，他愿意看到的是基差缩小。 1、现货价格和期货价格均上升，但现货价格的上升幅度大于期货价格的上升幅度，基 差扩大，从而使得加工商在现货市场上因价格上升买入现货蒙受的损失大于在期货市场上 因价格上升卖出期货合约的获利。如果现货市场和期货市场的价格不是上升而是下降，加 工商在现货市场获利，在期货市场损失。但是只要基差扩大，现货市场的盈利不仅不能弥 补期货市场的损失，而且会出现净亏损。 2、 现货价格和期货价格均上升，但现货价格的上升幅度小于期货价格的上升幅度， 基差缩小，从而使得加工商在现货市场上因价格上升买入现货蒙受的损失小于在期货市场 上因价格上升卖出期货合约的获利。如果现货市场和期货市场的价格不是上升而是下降， 加工商在现货市场获利，在期货市场损失。但是只要基差缩小，现货市场的盈利不仅能弥 补期货市场的全部损失，而且会有净盈利。 对于卖出套期保值者来讲，他愿意看到的是基差扩大。 1、现货价格和期货价格均下降，但现货价格的下降幅度大于期货价格的下降幅度，基 差缩小，从而使得经销商在现货市场上因价格下跌卖出现货蒙受的损失大于在期货市场上 因价格下跌买入期货合约的获利。如果现货市场和期货市场的价格不是下降而是上升，经 销商在现货市场获利，在期货市场损失。但是只要基差缩小，现货市场的盈利只能弥补期 货市场的部分损失，结果仍是净损失。 2、现货价格和期货价格均下降，但现货价格的下降幅度小于期货价格的下降幅度，基 差扩大，从而使得经销商在现货市场上因价格下跌卖出现货蒙受的损失小于在期货市场上 因价格下跌买入期货合约的获利。如果现货价格和期货价格不降反升，经销商在现货市场 获利，在期货市场损失。但是只要基差扩大，现货市场的盈利不仅能弥补期货市场的全部 损失，而且仍有净盈利。 期货价格与现货价格的变动趋势是一致的，但两种价格变动的时间和幅度是不完全一 致的，也就是说，在某一时间，基差是不确定的，所以，套期保值者必须密切关注基差的 变化。因此，套期保值并不是一劳永逸的事，基差的不利变化也会给保值者带来风险。虽 然，套期保值没有提供完全的保险，但是，它的确回避了与商业相联系的价格风险。套期 保值基本上是风险的交换，即以价格波动风险交换基差波动风险。 期货套期保值和平仓交易哪个更划算？按照对套期保值的通俗理解，套期保值最终是 在期货市场平仓，用期货上盈亏对冲现货上的亏盈。但是，现实中有些套保商会选择最终 在期货进行交割，这看似利用期货市场进行现货贸易，违背了期货市场设立的初衷，那么 什么情况下套保商会选择交割而不是平仓呢？ 九九 套期保值与投机的区别套期保值与投机的区别 （一）交易目的不同（一）交易目的不同套期保值是为