盈余管理财务管理培训讲座课件

盈余管理 u股利政策 u激励策略 u企业价值增值 DateDate 1 1 概述 u股利的不同种类 现金股利 财产股利 股票股利 股票股利与股票分割 不同股利种类对资产负债表的影响 DateDate 2 2 发放股利的程序(课本P400) uA、股利宣布日 uB、除息日 uC、登记日 uD、支付日 15/1 A 28/1 B 30/1 C 16/2 D DateDate 3 3 股利无关论一个案例 u时点乐队已经成功运营了10年，由于主要 成员创作理念的变化，计划在一年后解散 。现在乐队将马上收到10，000元，一年 后解散时还将收到10，000元，除此之外 乐队不会产生其他现金流动，乐队也没有 其他资产。 计算乐队的公司价值 帮助财务经理考虑股利政策 DateDate 4 4 股利政策1:股利等于现金流量 u公司价值 VO=Div0+Div1/(1+rs) 假设rs =10% 10,000+10,000/1.1=19,090.91 假设共发行股票1000股 每股价值=19,090/1000=19.09 DateDate 5 5 股利政策2:首期股利大于现金流入 u乐队立即按每股11元发放现金股利 短缺的现金可以马上发行1000元的股 票或债券筹集 根据MM理论，有效市场下资本结构无 关，假设发行股票筹资 新股东现在投资1000元，期望一年后 收回11,00元，一年后老股东还能分多少 股利？ DateDate 6 6 股利政策2:首期股利大于现金流入 u新政策下的公司价值 VO=Div0+Div1/(1+rs) =11000+8900/1.1=19,090 新股的发行价格是多少？ 8.9 / 1.1=8.09，共须发行123.61股 (1000/8.09) u结论：股利政策的改变不会影响公司价 值。 实际上，老股东只是给了新股东一个 NPV=0的投资机会。 DateDate 7 7 MM理论对股利政策的启发 uMM假设 无税收、无交易费用的情况下，任何投资 者都不可能通过自身交易操纵市场价格（完全 市场） 投资者对未来的预期相同 股利政策不对公司的投资决策产生影响 DateDate 8 8 投资者自制股利 u假设投资者甲希望现在和一年后都取得 10元（10,000/1000股），而乐队的 财务经理采用的是政策2（现在发11元 ，一年后发8.9元） 投资者甲可以将现在收到的11元中，拿 出1元投资，一年后收到1.1元。 u假设投资者乙希望现在取得11元股利 ，一年后取得8.9元，而乐队的财务经 理采用的是政策1，乙该如何操作？ DateDate 9 9 投资者自制股利 现在 一年后 A C B 11 10 9 斜率 -1/1.1 8.910 11.1 DateDate1010 股利政策与投资决策 u股利无关论的假设：公司投资决策事前已 经确定，不会因为股利政策的变化而改变 。 u公司任何时候都不应放弃NPV大于零的项 目，以提高股利或用于支付首次股利。 DateDate1111 税收、发行成本与股利 u没有充足现金支付股利的公司 u拥有充足现金支付股利的公司 DateDate1212 没有充足现金支付股利的公 司 u没有充足现金，且业主只有一个人的公司。 公司决定发放100元股利，必须筹集资金。 u发行股票100元 在没有税收的情况下，100元现金流入 企业，又作为股利支出，发放股利股东未 受益也未受损 在有税收的情况下，假设个人所得税税 率30%，公司支付100元股利，股东只能 得到70元现金，股东受损。 u存在个人税的情况下，不应发行股票筹资发 放股利。 DateDate1313 拥有充足现金支付股利的公 司 u假设一家公司在投资了所有NPV0的项 目,并预留了最低限度的现金余额后仍有 100万的现金。公司面临如下选择： 加大资本预算项目 收购其他公司 购买金融资产 DateDate1414 超能电力公司案例 u公司有1000元的剩余现金，公司可以用 现金投资于收益率为10%的国库券，也可 以向股东发放现金股利，股东同样可以投 资于国库券。假设公司所得税率34%，个 人所得税率28%。两种策略下，五年后股 东分别能得到多少现金？ DateDate1515 超能电力公司案例 u如果现在发放股利 股东将收到1000（1-0.28）=720 股东进行国债投资 720(1.072)5=1,019.31 u如果公司将现金投资于国库券,五年后 1000(1.066) 5 =1376.53 再发放现金股利 1376.53(1-0.28)=991.10 u立即发放现金股利对股东有利 DateDate1616 结论 u公司拥有多余现金时,股利支付率取决于 公司所得税率和个人所得税率的高低。 个人所得税率公司所得税率，公司会降 低股利支付率 个人所得税率公司所得税率，公司会提 高股利支付率,尽量将多余现金作为股利支付 给股东 DateDate1717 个人所得税对股利政策的影 响 u公司不应通过发行股票来发放股利 u公司经理倾向于减少股利而寻求更为有效 的资金使用渠道 u尽管个人所得税的存在使得发放股利不利 ，但这尚不足以诱导公司取消所有股利。 DateDate1818 股票回购 u以多余的现金回购股票取代发放现金股利 u避税很重要时，股票回购是股利政策的有 效替代品。 u在一个有效股票市场，股票供应量的变化 对股价的影响很小。 DateDate1919 案例：为什么要回购股票？ u1988年至1990年的3年间，可口可乐公 司的总净收益为42亿美元，平均每年14 亿美元。可口可乐公司用它挣的这42亿 美元的资产干什么了呢？有些以现金股 利的形式发给了股东，3年的现金股利 共计15亿美元，支付股利率为（现金分 红/净收益）357%。有些令人不解的是 ，同期可口可乐公司用22亿美元去回购 股票，我们通常认为现金股利是给股东 现金的主要方式，但可口可乐公司用来 回购股票的钱比现金股利还多。 DateDate2020 u公司给出的一个解释是：公司内部的闲 散资源分给各个股东使用会更有效率。 u通用电气公司自上世纪80年代经过了一 系列令人印象深刻的股票回购后，1989 年又公布了一项100亿美元的股票回购 计划。它表示，既然扩大采购规模不具 备吸引力，那么不如把多余的资金还给 股东。这样的策略减少了公司被收购的 可能性，因为只有资产效益不好的公司 才成为被收购的目标。 DateDate2121 u公司还通过股票回购来给自己打上一针 强心剂。如果投资者看见公司通过回购 股票往他嘴里填钱，他就会更愿意相信 公司所描绘的美好前景了。这种策略在 1987年10月美国的市场狂潮中被广泛应 用。当时，为阻止股价下跌，600家公 司宣布了股票回购计划。 DateDate2222 u可口可乐公司和通用电气公司均表示将 继续执行回购计划。1994年8月，可口 可乐公司开始了一项1000万股以上的回 购计划。1994年12月，通用电气公司的 董事会授权回购50亿美元以上的普通股 。 u持续的回购行动的结果是把回购股票的 8%作为库藏股，价值约53亿美元。 重 购股票的花费几乎是刚发行时的10倍。 DateDate2323 股票股利与股票分割 u丽达公司发行股票10,000股,每股价格60 元.公司宣布发放10%的股票股利,股票股 利发行后流通股票共计11,000股.发放股 票股利之前,资产负债表权益部分如下: DateDate2424 股票股利与股票分割 u发放股利后,股本增加12,000元(1000 12).股票市场价格60元,高出面值48元,资 本公积增加48,000元,留存收益减少 60,000元,发放股票股利后资产负债表如 下: DateDate2525 股票股利与股票分割 u假设丽达公司以1送2的方案进行股票分割 ,股票分割后流通股数增加到30,000股,每 股面值降为4元,股票分割后所有者权益如 下: DateDate2626 预期报酬、股利与个人所得 税 u假设所有股东的税率均为25%，现在有 两家公司G和D。公司G不发放股利，公司 D发放股利。G当前股票价格100元，预计 下一年度股价为120元，G公司股东预期 有20元的资本利得，即20%的收益率。 如果资本利得免税，则税前和税后的报酬 相同. D公司下一年度将发放每股股利20 元,其股票价格在发放股利后为100元. DateDate2727 预期报酬、股利与个人所得 税 u如果两公司风险相同,股票价格的确定应 当使两者预期报酬相同(本例为20%),D公 司现行股票价格为多少? uD公司股票的预期报酬率为: 120/95.83 -1=25.22% P0= 100+20 (1-TD) 1.20 =95.83 DateDate2828 预期报酬、股利与个人所得 税 u高股利收益率股票的预期税前报酬要大于 股利收益率较低但其他方面均相同的股票. u但高股利收益率股票的税前报酬大部分以 税收形式征走,因此,只有零税率的投资者 才应投资于高股利收益率的证券. DateDate2929 预期报酬与股利收益率的关 系 预期报酬 股利收益率 DateDate3030 赞成高股利政策的现实因素 u高股利支付率策略的优越性: 近期股利的现值大于远期股利的现值 两家公司盈利能力相同、所处行业相同时 ，股利支付率高的公司市值较高 u因此，投资者喜爱当前收入和消除不确定 性是管理当局采纳高股利支付率的理由 DateDate3131 喜爱当前收入 uMM模型的观点，在完全资本市场下,偏好 高股利的投资者可以很容易的卖掉低股利 的股票,取得所需的现金. u因此,在无交易成本的市场里,现期股利高 的股利政策并不真正有利. u然而,在现实市场中,出售低股利股票将发 生佣金和其他交易费用.直接投资高股利的 股票就可避免这一费用. DateDate3232 消除不确定性 u投资者通过预测未来的股利并进行贴现来 确定股票的价格 u而预测远期股利比预测近期股利具有更大 的不确定性 u贴现率与股利的不确定性正相关 u因此,现在发放较少股利,将来支付较多股 利的公司股票价格会下降 DateDate3333 代理成本 u经营者和所有者之间的利益冲突,产生 代理成本 u剩余资金以股利的形式发放,可以降低 经营者控制企业资源的数量,从而降低 代理成本 u所有权的分散程度是衡量代理成本的基 本尺度 u因此,所有权高度分散的公司倾向于高 股利政策 DateDate3434 股利的信息内涵 u关于股利政策的观点: 完全资本市场,未来盈利保持不变,MM认为 投资者可以自制股利,股利政策是无关的 由于税收的影响,当未来盈利保持不变时, 股票价格与现期股利负相关 由于偏爱当前收入,即使未来盈利保持不变 ,公司股票价格与现期股利正相关. u公司不愿意削减股利,也不轻易增加股利 DateDate3535 股利的信息内涵 u股利的增加是经理向市场传递公司前景良 好的信号 u股票价格随股利信号而上涨的现象称为股 利的“信息内涵效应” u股利诱导股东向好的方面调整对未来盈利 的预期,引起股价上升. DateDate3636 追随者效应 u处于高税收等级的投资者偏爱低股利或无 股利. u处于低税收等级的投资者可以分为三类: 低税收等级的个人投资者 u喜爱当前收入/规避不确定性希望发股利 保险基金 u股利收入/资本利得均免税希望发股利 公司 u70%的股利收入可免税宁愿投资高股利股票 DateDate3737 组别 股票 高税收零股利或低股利支付率的股票 低税收低股利或中等股利支付率的股票 免税机构中等股利支付率的股票 公司 高股利支付率的股票 追随者效应 DateDate3838 追随者效应 u假设40%的投资者偏好高股利,60%的投 资者偏好低股利；20%的公司发放高额股 利，80%的公司发放低额股利 u高股利公司供不应求，股价上扬，低股利 公司供大于求，股价下降。 u公司的股利政策不可能固定不变，低股利 公司将提高股利支付率，从而没有公司可 以从改变股利政策中获益 DateDate3939 管理层对股利政策的思考 u公司资金需求 现金预算 预期现金流入、流出 u流动性 u借款能力 DateDate4040 管理层对股利政策的思考 u信息内涵 u控制权 发放大量股利增发新股分散控制权 低股利策略无需增发新股对“外来 者”有利 u股东的特征 公司被牢牢控制时，股利层知道股东的 需求并加以满足 u债券契约和贷款协议的限制 DateDate4141 管理层对股利政策的思考 u股利的稳定性 u目标发放率 u股利的替代方案 DateDate4242 习题 uDo-Re-Mi公司生产乐器,一直中速发展. 公司刚刚发放了一次股利,并考虑下一年每 股发放1.35元股利.现在每股市价15元,期 望股价每年上涨5% u如果要求权益资本回报率为14%,且Do- Re-Mi公司生活在MM无税的理想市场中, 下一年度支付股利前、后每股市价各为多 少? DateDate4343 参考答案 u发股利后 uP1=15（1+0.14）-1.35=15.75 u发股利前 uP1= 15（1+0.14）=17.10 DateDate4444 激励策略 q薪酬制度概论 q经理人员薪酬制度 q职工持股计划 q管理层收购 * * 4545 一、薪酬制度概论 u一项行之有效的薪酬机制需要具备四个特 征： 对内的公正性 u根据员工各自工作的价值提供薪酬 对外的竞争性 u参考市场一般工资水平提供薪酬 对个人的激励性 易于管理性 DateDate4646 公司成长过程中薪酬管理的 发展 u起步阶段 重点：易管理性 类型：以个人为基础的随机性薪酬 方式：主观性 决策：总裁90% 职员10% u早期成长阶段 重点：内部公平性 类型：以职位为基础的定性薪酬 方式：级别评定 决策：总裁/相应管理者60% 职员40% DateDate4747 公司成长过程中薪酬管理的 发展 u深入发展阶段 重点：高度的总体管理 类型：以职位为基础的定性薪酬 方式：比较决定型 决策：总裁/相应管理者20% 职员80% DateDate4848 公司成长过程中薪酬管理的 发展 u成熟阶段 重点：对员工的激励 类型：职位定性薪酬+激励计划 方式：级别评定 决策：总裁/相应管理者50% 职员50% DateDate4949 公司成长过程中薪酬管理的 发展 u高度成熟阶段 重点：主体效率 类型：以个人为主的综合薪酬体系 方式：按市场定价/按能力定价 决策：总裁/相应管理者70% 职员30% DateDate5050 从以职位为基础的薪酬 到以个人为基础的薪 酬 u宽带薪酬 将原来报酬各不相同的多个职位进行大致 归类,每类的报酬相同。 目的：简化管理程序，建立集体凝聚力。 u以技能与竞争力为基础的薪酬 以员工的知识、工作实效、忍耐力为评定 基础。 目的：重视员工能力。 DateDate5151 绩效奖励计划 u团队绩效奖励 目的：提倡团队合作精神 问题：不能有效认可个人业绩，并发掘杰出 员工 u个人绩效奖励 目的：调动员工积极性 问题；消弱组织内部协调性，降低员工合作 意识 DateDate5252 有效薪酬计划应具备的条件 u承认货币薪酬的重要性 u充分市场调查 u尽量使用可变薪酬 u简便易行的绩效衡量标准，数量大约2-3个 u加强沟通 DateDate5353 二、经理人员薪酬制度 q1997年美国高级管理人员的薪酬结构 基本工资： 42% 长期激励（股票期权）：28% 奖金： 19% 其他： 11% v其他福利包括：医疗保险、公务用车、汽车保险、高级俱乐 部会员费用等小额福利。 q800家美国公司高级管理人员持有股票期权的潜在收益 0 2 4 6 8 10 12 9495969798 2.4 2.5 4.5 6.6 10.6 1995年5月福布斯 DateDate5454 q股票期权给高级管理人员带来越来越多的 收益，成为薪酬结构中越来越重要的一部 分。有调查数据表明：截至1997年底，美 国45%的上市公司使用了股票期权计划， 而在1994年，这个比例仅为10%。规模较 小的公司更多地而且更大范围地采用股票 期权计划。在年销售额少于5000美元的公 司中，74%的公司里所有全职员工可以参 加股票期权计划。 DateDate5555 1.定义 q 股票期权，是西方公司给予高级管理人员的 一种权利。持有这种权利的高级管理人员可以 在规定时期内以股票期权的行权价格（ Exercise Price）购买本公司股票，这个购买 的过程称为行权（Exercise）。在行权以前， 股票期权持有人没有任何的现金收益；行权以 后，个人收益为行权价与行权日市场价之间的 差价。高级管理人员可以自行决定在任何时间 出售行权所得股票。 q 股票期权的产生背景是为了激励公司高级管 理人员更多的考虑公司的长期目标。 DateDate5656 2.公司对股票期权计划的管 理 q公司通过董事会下设的薪酬委员会来管理股票期 权计划，薪酬委员会成员一般以独立董事为主， 甚至全部为独立董事。 q薪酬委员会有权决定每年的股票期权赠与额度、 授予时间表以及出现突发性事件时对股票期权计 划进行解释以及作出重新安排。 q依据美国税法、证券法或其他相关法律，以下三 类变更需形成提案，在年度股东大会上获得股东 批准，方可实行。这三类变更是因为股票期权计 划而增发股票、修改股票期权计划受益人范围以 及修改股票期权赠予数量的上限。 DateDate5757 3.股票期权行权所需股票的 来源 q公司发行新股票； q通过留存股票（Treasury Stock）帐户回购 股票，再用于期权计划。 v说明：美国公司的注册资本可分成三种股 份： v授权但未发行的资本（authorized capital）； v发行在外但不流通股份（stock issued but not outstanding,或称 Treasury Stock）； v发行并流通在外股份（stock issued and outstanding ）。 DateDate5858 4.对高级管理人员报酬的讨 论 u高级管理人员报酬成为关注焦点 人们总是对他人收入和财产怀有强烈兴趣 CEO工资比普通员工高出20倍以上（ 1994；英国） u报酬与表现几乎无关 股价上涨薪酬飚升，股价下跌薪酬照旧 巨额离职补偿“奖励失败” 认股权证进一步消弱报酬与表现的关系 DateDate5959 4.对高级管理人员报酬的讨 论 u高级管理人员报酬上升对组织的影响 员工士气/劳资矛盾股价下挫 u高级管理人员报酬的确定 董事会易受管理层的左右 报酬委员会全部由独立董事/外部董事组 成 90年代对大型英国公司的调查令人不安：独 立董事与管理层两情相悦；外部董事本身就 是其他公司的顶级经理 报酬委员会也需要适当的激励 DateDate6060 4.对高级管理人员报酬的讨 论 u降低高级管理人员报酬的阻力 高级主管被竞争对手挖走的压力博弈 的结果是高级主管的薪酬螺旋上升 高级管理人员薪酬对中层管理人员的示范 作用 u改革的方向 薪酬透明 股东：充分信息和表决权/值得信赖的报酬 委员会 寻找高级管理人员报酬的适当标准 DateDate6161 4.对高级管理人员报酬的讨 论 u高级管理人员报酬标准的选择 股价很少受到高级管理人员的影响 净收益/每股收益会计操纵 构建EVA为基础的评价体系 DateDate6262 q实际运用效果表现出的问题 q ESOP持有股票的投票权被经理人员控制。 ESOP帐户中股票的投票权实际上由计划的受托 人（通常是公司经理人员）执行，不需要听取 员工的意见。 q 经理人员对ESOP的控制，不但可能导致其将 ESOP作为增加自己控制权的工具，而且可能导 致经理人员为了自身利益而交易，损害ESOP及 其所代表的员工们的利益。 三、职工持股计划 DateDate6363 职工持股计划运用的结果 与管理层收购形成鲜明对比： v 在管理层收购中，公司经营情况与盈利能力 都得到了显著提高。同时，管理人员所持有的 有投票权投票比例也有较大程度的提高。由于 管理人员的决策权利被加强，动力也增加了。 他们持有的股票代表了他们当前及将来财富的 重要组成部分， v 这些特色在ESOP中是找不到的。因此，ESOP 无法像管理层收购一样，对企业生产经营情况 产生有利影响。 DateDate6464 职工持股的资金来源 q目前，国内各地的员工持股政策明确规定可以 采取以下某种或几种出资方式： q 职工现金出资： q当企业股本规模不大、职工总体持股比例较小、 个人持股数量和购买金额不多时，可以采用； q完全采取职工现金持股的，非常少见。完全由职 工个人现金出资，持股发挥不了凝聚职工向必力、激 发职工积极性的作用。 DateDate6565 q 公司用历年积累的公益金、奖励福利基金（ 未改制公司的企业，为公益金的对应会计科目 ）等进行支付： q这等于是公司提供给员工的奖励，在具体分配上 ，可以偏向老员工； q由于公益金、奖励福利基金的主要作用，就是办 企业职工的集体福利，所以提取部分公益金用于员工 持股符合会计准则规定。 职工持股的资金来源（续） DateDate6666 q 公司或者大股东提供低息或无息贷款： q从法律上说，公司不能将公司资产用于为股东提 供担保（我国对上市公司已有明确规定），所以公司 给员工提供货款，用于购买企业股票，存在一定的法 律风险； q更规范的应是大股东提供货款。 职工持股的资金来源（续） DateDate6767 q 员工用股权抵押向银行贷款，用股份分红来 偿还货款： q这种做法，受制于我国现行的商业银行法。 我国商业银行针对个人的贷款主要是个人消费货款。 2001年个人不能指定用途货款也已经取消。员工持股 贷款，一般期限比较长，这样的贷款风险更大，银行 一般不会愿意给予贷款。 职工持股的资金来源（续） DateDate6868 职工持股的负面影响 p 持股员工由于缺乏必要的监督和被解职的风险，会产 生“搭便车”行为，不利于企业效益的提高； p 持股员工更偏向于现金分红，而不是把利润作为留存 收益积累在企业；管理层却有可能为取悦员工的利益或 员工的压力下，不惜让企业失去长远竞争优势； p 员工的性别、年龄、背景不一，各种利益难以协调， 甚至意见相左，难以统一。有些关系企业前途的大政方 针，一般员工有时不能及时理解。 p 员工未必就喜欢自己企业的股份，因为这限制了他的 工作流动性，而且妨碍了他的多元化投资。 DateDate6969 中国职工持股计划运行现状 q 不同企业运用效果不同，总体看来： q职工持股额越高，工作积极性变化越大。 在盘子小且职工持股比例高的企业中，职工 持股会的积极效应更明显。在分红问题上， 一般职工较倾向于全部分红，而持股数越多 的职工主张全部分红的比例越低。 DateDate7070 中国职工持股计划运行现状(续 ) n 存在的问题： q内部运作不规范： v没有按照政府部门的有关规定操作，如没有按期召开 会员大会，没有理事会或理事没由经选举产生等； v投资风险意识不强；部分持股职工投资风险意识不强 ，有旱涝保收和只能高不能低的错误观念； v转让方法各不相同； v持股证明不统一； v回购资金无来源。 q外部环境不配套 v法律地位问题； v设立程序的问题； v个人所得税问题； v原投资主体管理方式的问题。 DateDate7171 四、管理层收购(MBO) q 定义： q管理层收购是目标公司的管理层利用借贷奖金购买本公 司的股份，从而改变本公司的所有者结构和控制权结构，进 而达到重组本公司的目的、获得预期收益的一种收购行为。 q 实践中的发展形式： q由目标公司管理者与外来投资者组成投资集团来实施收 购； q管理层收购和员工持股计划或职工控股收购（Employee Buy-out, EBO）相结合，目标公司的管理层和员工一起融资 购买股权，从而免交税收，降低收购成本。 q 国内运行现状： q大部分是第二种形式，这与国情有关，管理层和员工一 起组建公司收购股权，可以避免管理层和员工可能产生的矛 盾，使收购容易完成。 DateDate7272 4)管理层收购特征： q 目标公司的管理者具有较强的组织资本能力，融资方 案能够满足贷款者的要求，同时也能为权益投资者带来 预期的价值； q 目标公司往往是具有巨大资产潜力或存在“潜在的管理 效率空间”的企业； q 目标公司如果是上市公司，可能在收购完成后变为非 上市公司（因为股权大部分为管理层持有，不再符合公 众公司的要求），但这类公司在经营一段时间后，又会 寻求成为一个新的公众公司，管理层实现套现。 q 当目标公司是非上市公司时，收购完成后，管理层往 往会对该公司进行重组整合，待取得一定的经营绩效后 ，再寻求上市，并获得超常投资回报。 DateDate7373 5.国外企业管理层收购目的 q 经理人员的创业尝试； q 防御敌意收购； q 大股东转让大额股票。持有大量股票的机构投资者打 算退出公司、转让股票时，在交易所卖出股票会造成股 价下跌，并影响公司稳定。或者一些家庭控制的公司， 业主退休时找不到合适的继承人。这些情况下，管理层 收购是实现股份转让的最好方式。 q公司希望摆脱上市公司制度的约束； q多元化集团收缩业务，出售下属企业； q公营部门私有化。 DateDate7474 6.管理层收购效应 q经营业绩改善效应： v管理层的激励效应； v股权集中带来的改善监督效应； v债务约束效应，MBO常伴有高负债杠杆的作用，这进一步 约束了管理者的经营行为。 q公司的业绩并不必然随着管理人员的持股比例的提高而 持续提高，而是会产生两种完全相反的效应： v利益趋同效应：由于持股使高管人员的利益和股东利益趋 于一致，在一定的持股比例内，管理者的股权和公司资产的市 场价值之间存在着一种持续的正相关关系。 v和防御效应：如果持股比例超过一定的范围，则来自资本 市场的监督和接管（takeover）的威胁就会变小，管理层所受的 压力也变小，公司资产的市场价值和管理者的持股比例就会呈 负相关。 DateDate7575 7.管理层收购与业绩关系 q 实证研究结果显示： v 在MBO后的头两年里，企业经营收入的 增加大于同行业平均水平，但销售增长率相对 低一点。 v 营运资金管理得到加强，库存/销售比率 下降，库存周转期和应收帐款周转期缩短，而 这是改善经营业绩的潜在来源之一。 DateDate7676 8.管理层收购过程中的利益 冲突 q 站在原公司的立场上，管理者自然希望股权转 让价格愈高愈好； q 但站在行将收购的未来管理者（也是股东）的 立场上自然希望价格愈低愈好； q 特别是同一管理者拥有同样的财务资料并制定 同一份商业计划时，利益冲突便不可避免。 q 此时，公司原股东可能产生对管理者的不信任 。当管理层收购存在其他竞争对手时，股东可 能偏向于接受公众对企业的评价，而不是管理 层做出的商业计划。 DateDate7777 企业价值增值管理 摆脱增长的瓶颈/破解增长的密码 * * 7878 突破增长的极限 u对经济环境的过分依赖 u“保守主义”经营理念下的“减肥”措施 削减管理费用 裁减员工 u寻求强壮与精干之间的平衡 DateDate7979 价值增长的不同模式 u追求利润型 削减成本、保持已有的市场份额 力争把