第一创业-传媒行业2010年投资策略-娱乐消费新世代，有线出版急先锋-091220.pdf

第一创业证券有限责任公司 请务必阅读正文后免责条款部分 娱乐消费新世代，有线出版急先锋娱乐消费新世代，有线出版急先锋 传媒行业 2010 年策略 传媒行业 2010 年策略 报告要点： 报告要点： ? 文化娱乐消费新时代到来文化娱乐消费新时代到来 随着国内人民收入水平的提高， 在满足了基本 的生活需要以后，对于文化和娱乐等消费的支出会有大的提升。一方面 国家政策大力支持和鼓励文化产业的发展，如文化产业振兴规划的 推出，形成自上而下的推动。另一方面，市场化的进程将推动文化产业 的百花齐放，形成自下而上的推动。 ? 有线电视和图书出版是最大受益行业有线电视和图书出版是最大受益行业 美国人均娱乐的消费中，排在头 三位的是电视收看、家庭视频、图书，而中国电视收看和图书人均年消 费金额仅分别约相当于美国的 1.2%和 4.3%，有线电视和出版行业是中 国文娱消费发展潜力最大的行业。 ? 高清电视机的快速普及预示收视消费大前景高清电视机的快速普及预示收视消费大前景 中国数字电视用户数量快 速增加，增值服务到达突破发展的临界点。高清电视节目的画质高于 dvd，而收费比购买 dvd 便宜，高清节目明显提高的收视体验将会增 加对用户的吸引力，从而促进高清收费频道和高清互动点播等收费业务 的发展。09 年高清电视机的大规模升级换代意味着收视消费时代的来 临，观众将愿意付费收看高质量的影视节目。各省的全省有线电视网络 整合和跨省联合重组将是未来两年中有线电视行业的重要趋势。有线电 视网络蕴藏的用户价值将会逐渐体现。 ? 出版行业进入质优价高增长期出版行业进入质优价高增长期 青少年比上一辈人有更高的阅读需求， 随着他们逐渐成长成为未来社会的主流，图书的需求将会持续增加。随 着出版社由事业单位转制为企业， 出版社的发展转为以盈利为重要目标， 产品也从宣传品向商品化转变。打开了出版商品市场化的大门以后，市 场的巨大需求将被有效启动，最先转型的出版企业将分享这一盛宴。现 在图书产业正在从向“质平价低”向“质优价高”阶段转变，消费者愿 意为优秀的图书付更高的价格。跨地域的重组和联合发展将是出版企业 做大做强的重要手段。由于具有融资渠道，已经上市的出版企业在这个 行业重组的过程中将占有很大的优势。 ? 推荐投资组合推荐投资组合 我们选择的投资标的的标准是具有天时地利人和的企业。 所谓天时，所在的细分行业具有的巨大市场增长潜力并且受到政策的支 持；所谓地利，公司的经营具有较明确的向上趋势；所谓人和，具有对 外收购或资产注入等事件驱动的可能。我们推荐的稳健型组合包括：天 威视讯、时代出版、博瑞传播；进取型组合包括：中视传媒、电广传媒、 鑫新股份。 第一创业证券研究所 分析师：任文杰，cfa 电话邮件： 交易数据交易数据 本年涨跌幅 61.65% 行业基本数据行业基本数据 a 股流通市值（亿元） 800 总市值（亿元） 1120 行业平均 pe(x) 86 最近一年行业与沪深最近一年行业与沪深 300 指数表现指数表现 -20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 120.00% 09-01 09-02 09-03 09-04 09-05 09-06 09-07 09-08 09-09 09-10 09-11 09-12 300媒体沪深300 相关报告相关报告 传媒行业 传媒行业 2009 年年 12 月月 20 日日 行业年度策略报告 行业年度策略报告 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 行业策略报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 目 录 目 录 1、文化娱乐消费新时代到来、文化娱乐消费新时代到来.3 2、文化产业振兴计划助推产业大发展、文化产业振兴计划助推产业大发展 3 3、有线电视和图书出版是文娱消费的最大受益行业、有线电视和图书出版是文娱消费的最大受益行业.4 4、高清电视机普及预示收视消费大前景、高清电视机普及预示收视消费大前景.5 4.1、有线电视用户规模已巨，收入尚低. 5 4.2、有线数字电视为增值服务打开大门. 6 4.3、高清电视撬开付费节目的巨大市场. 8 4.4、有线网络整合加速 9 5、出版行业进入质优价高增长期、出版行业进入质优价高增长期9 5.1、国内阅读消费增长空间巨大 . 9 5.2、本土出版企业具有天然优势 . 10 5.3、出版行业进入市场化增长期 . 11 5.4、畅销书向质优价高发展. 12 5.5、出版企业将通过合作和并购做强 13 6、电影票房将屡创新高、电影票房将屡创新高14 7、投资策略及推荐组合、投资策略及推荐组合15 7.1、天威视讯（002238）. 15 7.2、时代出版（600551）. 16 7.3、博瑞传播（600880）. 16 7.4、中视传媒（600088）. 17 7.5、电广传媒（000917）. 17 7.6、鑫新股份（600373）. 18 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 行业策略报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 1、文化娱乐消费新时代到来、文化娱乐消费新时代到来 一个国家的文化产业发达程度代表了其文化竞争力。 中华文化拥有璀璨和悠 久的文明历史。 随着中国经济改革开放以来的高速发展， 中国在世界经济舞台上 占有越来越重要的地位。 但现在中国文化产业在世界上的影响力远小于其他许多 产业的影响力，和大国崛起的背景不相称。作为一个拥有悠久文明历史的大国， 中国的重新崛起，文化复兴和创新是未来的必然发展，文化发展将从后赶上，和 经济发展地位相配。 在经济发展的层面上， 中国经济在经历了以劳动密集和自然资源消耗为主要 特征的高速发展阶段以后， 知识经济将是未来发展的方向， 而文化产业是知识经 济的领导产业。随着中国经济实力的发展，文化实力也将快速赶上。中华文化的 复兴此其时也。 中国已经在加工领域、 正在工程应用领域证明了其在世界上的竞 争力，可以预料，中国人也将在知识创造和传播领域证明其聪明才智。 从个人需求的角度， 随着人们收入水平的提高， 在满足了基本的生活需要以 后， 对于文化和娱乐等消费的支出会有大的提升。 目前中国城市人们的物质消费 已经非常丰富， 并且从基本品消费向可选品消费过渡， 家庭轿车在城市中的快速 增长以及家电的升级换代都是明证。 在物质层次的消费蓬勃昌盛的同时， 精神层 次的消费不会只停留目前在若有还无的低水平上。 文化和娱乐的需求满足将是下 一步中国经济的机会。 文化产业的大发展已经具备天时地利。 未来文化复兴将是自上而下和自下而 上的双向推动。 一方面国家政策大力支持和鼓励文化产业的发展， 形成自上而下 的推动。另一方面，市场化的进程将推动文化产业的百花齐放，形成自下而上的 推动。 2、文化产业振兴计划助推产业大发展、文化产业振兴计划助推产业大发展 文化产业振兴规划的推出将是中国文化产业化大发展的助推剂。 规划表明支持有条件的文化企业进入主板、创业板上市融资，鼓励已上 市文化企业通过公开增发、 定向增发等再融资方式进行并购和重组， 迅速做大做 强。 支持符合条件的文化企业发行企业债券。 以资本为纽带推进文化企业兼并重 组取得重要进展，力争形成一批跨地区跨行业经营、有较强市场竞争力、产值超 百亿的骨干文化企业和企业集团。这对于在证券市场上市的企业构成实质的利 好。 已经在证券市场上市的公司将很有可能成为联合重组的重要载体。 由于已经 具有上市地位和具有融资渠道， 已经上市的企业在行业重组的过程中将占有很大 的优势，他们将更可能通过外延式的发展实现收入和资产的快速增加。 规划中表示要把规划提出的目标任务纳入经济社会发展总体规划， 建立相关的考核、评价和责任制度，作为评价地区发展水平、衡量发展质量和领 导干部工作实绩的重要内容。 这将使规划的实施落到实处， 纳入政绩考核内容将 大大促进文化产业的重视程度， 而市场化和证券化无疑是使各地文化产业实现快 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 行业策略报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 速发展的最佳途径。 我们认为对于具体的细分行业来说，出版发行、有线电视、影视制作、动漫 等行业中的企业将是规划的直接受益者。 对于出版业， 规划中表明要推动产业结构调整和升级，加快从主要依赖 传统纸介质出版物向多种介质形态出版物的数字出版产业转型。 出版物发行业要 积极开展跨地区、跨行业、跨所有制经营，形成若干大型发行集团，提高整体实 力和竞争力。 我们预计未来出版发行行业跨地区联合重组的步伐会加快， 目前在 a 股上市的时代出版、出版传媒，在香港上市的新华文轩的跨地区发展和向相关 产业链环节扩展的计划将得到实质支持。 对于有线电视行业， 规划中表明将推进有线电视网络整合，鼓励通过并 购、重组等方式，进行广电网络的区域整合和跨地区经营。我们预计有线电视公 司的区域整合步伐有望加快， 跨地区经营的壁垒也将被打破。 由于有线电视网络 的用户规模效应十分明显， 因此有线网络的价值将得到提升。 天威视讯和电广传 媒的未来网络整合的受益将最为明显。 对于影视制作行业， 规划中表明要提升影片、电视剧和电视节目的生产 能力，扩大影视制作、发行、播映和后产品开发，满足多种媒体、多种终端对影 视数字内容的需求。华谊兄弟和中视传媒是 a 股中以影视制作为主业的公司， 将受益于中国电影电视制作和收入水平的大幅提升前程。 对于动漫行业， 规划表明要着力打造深受观众喜爱的国际化动漫形象和 品牌， 成为文化产业的重要增长点。 拓维信息和奥飞动漫实现了动漫产业可行的 两种不同的盈利模式，将受益于未来国内对原创动漫消费的提高。 3、有线电视和图书出版是文娱消费的最大受益行业、有线电视和图书出版是文娱消费的最大受益行业 随着中国国民收入的提高， 用于文化娱乐的消费支出和发达国家的差距将会 逐步缩小。以美国为例，2007 年人均娱乐的消费中，排在头三位的是电视收看、 家庭视频（home video）、图书，年人均消费分别是 333.8、118.4、101.2 美 元。 电视收看和图书的消费分别对应中国的有线电视和出版发行行业。 家庭视频 主要是 dvd 和录像带租售等，在中国这方面的市场没有发展起来，未来家庭影 视方面的市场需求很有可能也是通过有线电视的点播来实现。 文化娱乐的需求是各国都具有的， 可以预见， 有线电视和图书出版将是未来 中国文化娱乐消费的最主要的两个子行业。 而中国电视收看和图书的目前的消费 金额和发达国家差距巨大， 电视收看和图书人均年消费金额仅分别约相当于美国 的 1.2%和 4.3%。未来有线电视和图书出版行业的高速发展是长期必然。 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 行业策略报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图图 1、美国、美国 2007 年人均娱乐年消费（单位：美元）年人均娱乐年消费（单位：美元） 333.8 118.4 101.2 51.348.6 46.446.0 40.9 62.2 0 50 100 150 200 250 300 350 400 电视收看 家庭视频 图书 互联网 报纸 杂志 音乐 电影 其他 资料来源：vss、第一创业证券研究所 4、高清电视机普及预示收视消费大前景、高清电视机普及预示收视消费大前景 4.1、有线电视用户规模已巨，收入尚低、有线电视用户规模已巨，收入尚低 随着有线电视入户率的提高，国内的有线电视用户数从 2004 年的 1.16 亿 户增加到 2008 年的 1.63 亿户。截至 2009 年 8 月底，我国有线数字电视用户达 到 5720.5 万户，数字电视用户占有线电视用户的比例为 35%。和同样是幅员辽 阔的美国相比， 中国无论是有线电视用户总数还是数字电视用户总数， 其增长率 都远超过美国，截至 2008 年底，美国的有线电视基本收视用户总数为 6370 万 户。截至到 2009 年 6 月，美国的有线数字电视用户数量为 4150 万户。中国的 有线电视用户总数已经是美国的 2.6 倍。即使是有线数字电视用户数，也已经明 显高于美国。 而随着各地数字电视整体的转换的继续推进， 中国有线数字电视用 户数仍会继续快速增长。 图图 2、中美有线电视用户数量对比（单位：百万）、中美有线电视用户数量对比（单位：百万） 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 1996 19971998 19992000 200120022003 20042005 20062007 2008 中国美国 资料来源：广电总局、snl kagan、第一创业证券研究所 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 行业策略报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 图图 3、中美有线数字电视用户数量对比（单位：百万）、中美有线数字电视用户数量对比（单位：百万） 0 10 20 30 40 50 60 200320042005200620072008 2009h1 中国美国 资料来源：广电总局、snl kagan、第一创业证券研究所 美国约有 1.314 亿户家庭，有线电视用户数占家庭户数的比例为 48.5%。 根据国家统计局的数据，2008 年末中国居民用户总数约为 42429 万户，有线电 视用户数占家庭户数的比例为 38%。如果考虑到在美国在城市中卫星电视和有 线电视分庭抗礼， 而中国对于卫星电视在城市中的限制， 则中国的有线电视用户 渗透率在未来还会有比较大的提高空间。 虽然中国的有线电视用户规模已经远超过美国， 但目前的行业收入却远远落 后。2008 年中国有线电视行业的总收入为 369.5 亿元人民币，约折合 54.1 亿美 元。而 2008 年美国有线电视的总收入为 826.81 亿美元，中国有线电视行业收 入仅相当于美国的 6.5%。 4.2、有线数字电视为增值服务打开大门、有线数字电视为增值服务打开大门 由于目前国内有线电视的收视费绝大部分只是来自基本收视费， 因此和国际 上其他国家和地区相比明显偏低。考虑到各国家和地区的经济发展水平不一样， 我们用全年收视费收入相对全年电视广告收入的比例来衡量收视收入的相对高 低。2007 年中国内地的全年收视费收入仅相当于电视广告收入的 0.35 倍，明显 低于大部分其他国家和地区，例如这个比例最高的日本为 5.5，人口和中国最接 近的印度为 2.2，美国为 0.85，韩国为 0.72。 电视广告收入可以作为反映一个国家或者地区的电视收看群体的收入和消 费水平的重要指标， 国内收视费收入目前相对国内观众的消费水平处于一个偏低 的位置。 这个观察意味着一方面未来收视费收入有较大的增长空间， 另一方面国 内观众的消费水平并非制约增长的主要因素， 只要有符合需求的内容， 观众是有 能力并且愿意购买的。 回顾美国最近 20 年有线电视的发展，其收入的增长要明显高于基本收视用 户数的增长。从 2001 年到 2008 年，在基本收视用户数量负增长的情况下，有 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 行业策略报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 线电视网络的收入的年复合增长率为 10.3%。 美国的情况显示了即使在基本电视 服务的用户数量增长已经饱和的阶段， 有线网络公司依然通过收费频道、 上网和 语音服务的附加服务的增长实现了收入的较高增长。 而中国目前还处于有线电视， 尤其是数字电视用户基础快速增长的阶段， 在 此阶段， 用户基数和数字电视转换后基本收视费的提高是有线电视收入近期增长 的主要贡献因素。同时在网络双向改造和数字电视转换以后，提供了付费频道、 点播、电视购物、宽带上网、语音通话等多种附加服务的技术基础。同时政府也 明确了基本收视服务的以外的收费由企业自主确定， 不属于价格管制的范围。 基 本收视服务以外的其他服务的逐步启动将为国内有线电视行业更长远的增长提 供了驱动。 图图 4、美国有线电视收入增长高于用户数增长、美国有线电视收入增长高于用户数增长 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 90,000 100,000 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 0 10 20 30 40 50 60 70 80 有线电视收入(百万美元)基本收视用户数（百万） 资料来源：第一创业证券研究所 有线数字电视用户的数量的高速增长，使得付费电视的用户基础扩大，从而 促进了付费节目内容制作的发展。08 年付费数字电视用户从年初的 175 万户增 加到年底的 452 万户，并实现了 13.9 亿元的收入，简单平均计算每个付费电视 用户贡献了 44 元的收入。未来随着有线数字电视转换在更多的城市推进，付费 电视的用户和收入将继续高速的增长。 目前 1.6 亿的有线电视用户中， 我们预计在未来三年将有超过 1 亿的用户转 为数字电视用户，以平均每户 3 个人计算，则数字电视覆盖人口将达到 3 亿以 上， 和我国的互联网人口相近。 庞大的用户数量将为有线电视网络的增值服务提 供了足够大的盈利基础。 原来国内增值服务的发展较慢的重要原因是受制于用户 规模，规模太小使得难以实现赢利。而目前全国数字电视用户数量的快速增加， 预示着增值服务将到达突破发展的临界点。 可以参照的是， 当中国的互联网用户 在 2005 年突破 1 亿人以后，网上服务在过去几年百花齐放的加速发展。有线电 视也处于和中国互联网在 2005 年时类似的机遇。 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 行业策略报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 4.3、高清电视撬开付费节目的巨大市场、高清电视撬开付费节目的巨大市场 2009 年 8 月广电总局发布了广电总局关于促进高清电视发展的通知， 高清电视是广播电视技术进步的必然趋势， 正如过去彩色电视对黑白电视的取代 一样， 未来高清电视将逐步取代目前的标清电视。 相比传统模拟电视和标清数字 电视，高清电视图像分辨率成倍提高，达到 19201080，而标清数字电视分辨 率仅为 720576。高清采用的宽高比为 16：9 的大屏幕播映方式，使电视节目 具有更强的逼真性和感染力。 目前发展高清电视，主要采取现有频道高、标清同播过渡的方式。高、标清 同播，是指同一频道内容，同时采取高清和标清方式播出。广电总局要求同播的 高清频道第一年度的节目同播率和高清播出率要高于 50%，第二年度要高于 70%，力争第三年度达到全高清播出。第一、二年度高清频道黄金时段 (18:30-23:00)应该全部播出高清节目。鼓励现有上星传输的频道先行同播。 目前全国用户可通过各地的有线电视免费收看到的高清电视频道已有 10 个，包括央视一套、央视高清频道、北京卫视、上海东方卫视、江苏卫视、湖南 卫视、黑龙江卫视、深圳卫视、广东卫视和浙江卫视。而高清收费频道有两个， 分别是 chc-高清电影频道和上海文广互动新视觉高清频道。 免费高清频道目前不向用户收取额外的收视费用， 但高清节目明显提高的收 视体验将会增加对用户的吸引力， 从而促进高清收费频道和高清互动点播等收费 业务的发展。高清电视节目的分辨率可以到达 19201080，清晰度高于 dvd （ ntsc 制式 dvd 分辨率为 720480， pal 制式 dvd 分辨率为 720576） 。 高清点播一部电影的价格相比购买正版 dvd 碟片有明显的优势，也不比购买非 正版 dvd 贵。但画质要明显好于观看 dvd。因此高清点播将有可能撬开付费节 目的巨大市场。 以深圳天威视讯为例， 用户可以选择购买高清机顶盒或者以每月 12 元的价格租用高清机顶盒，即可收看高清免费频道。包月的高清点播服务相 当于每月多加 18 元，就可以点播大量的电影电视节目。 此外， 高清频道将进一步扩大相比潜在竞争对手iptv在收视质量上的优势， 从而更加加强有线电视作为最主流电视收视渠道的优势。 图图 5、09 年国内平板电视销量大增年国内平板电视销量大增 平板电视国内销量(万台) 0 50 100 150 200 250 300 350 200701 200703 200705 200707 200709 200711 200801 200803 200805 200807 200809 200811 200901 200903 200905 200907 200909 资料来源：第一创业证券研究所 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 行业策略报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 根据奥维咨询的数据，预计到 2009 年年底，国内平板电视的保有量将接近 5400 万台。在这 5400 万台的平板电视中，其中高清电视机占 91%。而且平板 电视的保有量还将快速增加， 09 年前三季度液晶电视累计销售 1548 万台， 同比 分别增长 87%。平板电视在城市在快速普及。高清电视机的大规模升级换代意 味着收视消费时代的来临，观众将愿意付费收看高质量的影视节目。消费者既然 愿意花几千元的大额支出购买显示比例为 16：9 的高清电视机，也会有每月付 出十多元收看高质量高清节目的意愿。 4.4、有线网络整合加速、有线网络整合加速 广电总局印发了关于加快广播电视有线网络发展的若干意见，要求推进 有线网络整合。 省级广播电视部门要积极争取政府的支持， 组织制定切实可行的 整合方案，明确整合路线图和时间表，推动具体实施，确保 2010 年底前各省基 本完成整合，为今后全国广播电视有线网络规模化、产业化发展奠定基础。支持 国有资本参与有线网络建设和数字化改造，大力培育实力雄厚、影响力大、核心 竞争力强的大型有线网络运营企业。 鼓励和支持有实力的省级有线网络公司跨省 联合重组。加快有线电视数字化整体转换和网络双向化改造。到 2010 年，直辖 市和东、中部地区地市以上城市要实现有线电视数字化，东、中部地区县级城市 和西部地区大部分县级以上城市要基本完成有线电视数字化；到 2015 年，所有 县级以上城市要基本完成有线电视数字化。 各省的全省有线电视网络整合和跨省联合重组将是未来两年中有线电视行 业的重要趋势。有线电视网络蕴藏的用户价值将会逐渐体现。陕西、上海、北京 等省市已经基本完成全省（市）的有线网络整合，湖南等省也正在进行全省的网 络整合。目前还没有全省网络计划的省份，例如广东，在主管部门的要求和市场 大势所趋之下，2010 年可能会开始制定相应的计划。而有线电视网络的跨省的 整合和合作在明年也会开始有所尝试。 5、出版行业进入质优价高增长期、出版行业进入质优价高增长期 5.1、国内阅读消费增长空间巨大、国内阅读消费增长空间巨大 中国是全球人口最多的国家， 众多的图书阅读人群决定了未来出版业的成长 空间很大。中国的每年人均购书 5.3 册，人均购书金额为 4.3 美元，大幅低于全 球其它主要国家。 在未来 10 年中国的 gdp 增长速度依然会保持在全球范围内比较高的增长 速度。当经济发展到一定程度以后，整个社会将向知识型社会转型，而出版作为 知识传播和学习的主要途径，将面临着巨大的发展机遇。另一方面，当人均收入 增长以后， 人们对文化娱乐的消费会大幅度增加， 休闲娱乐的需求也会推动出版 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 行业策略报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 产品的发展。目前中国在校大学生人数超过 2000 万，青少年 3.7 亿，这是未 来中国图书消费的主要群体。 未来随着教育产业的不断发展， 人口的教育程度在 不断提高，国民消费水平的不断提高，图书消费也会出现平稳的增长。 在教育出版方面， 教育出版是世界图书市场的主要组成部分， 国家教育优先 发展战略，对图书出版产业服务于教育事业，提出了更高的要求，也提供了更多 的发展空间。目前，我国图书销售额中教育类图书对出版产业的贡献最大。近年 来，高中和大学的入学率持续、快速提高，但仍然远低于国外发达国家的水平， 教育图书还有较大的发展空间。另外，随着学习型社会和终身学习体系的建立， 人均受教育时间还将进一步延长， 这对教育图书的消费同样会产生较大的促进作 用。 当出版行业向市场化进一步转变以后， 我们相信更多的可以满足人们实用或 者休闲需求的图书将会出现， 更高质量的内容和更多样化的选择会将人们对图书 的潜在需求转化为实际需求。 根据中国出版科学研究所发布的“第六次全国国民阅读调查”，18 周岁以 下未成年人图书阅读率为 81.4%，远远超过成年人（49.3%）。这说明随着全社 会对教育的日趋重视， 青少年比上一辈人有更高的阅读需求， 随着他们逐渐成长 成为未来社会的主流， 图书的需求将会持续增加。 青少年将是构成未来中国图书 市场增量的一个重要因素。 5.2、本土出版企业具有天然优势、本土出版企业具有天然优势 中文是全世界使用者数量最多的语言。 即使是考虑到英语作为第二语言在很 多国家广泛使用，以第一语言（母语）和第二语言合计，全球中文的使用者有 13.9 亿，还是高于全球英语的使用者的 9.2 亿。 图图 6: 中文是世界上第一语言使用者数量最多的语言中文是世界上第一语言使用者数量最多的语言 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 中文西班牙语英语阿拉伯语日语 第一语言使用者数量(百万) 资料来源：世界银行、第一创业证券研究所 而其他产业不同的是，出版内容具有非常高的语言壁垒。麦当劳、肯德基、 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 行业策略报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 可口可乐虽然源自美国， 但可以在不同语言的不同的国家很容易就得到接受。 即 使在文化产业中，以图像音乐为载体的电影电视也往往能超越不同文化的障碍， 变形金刚 可能在美国和中国都可以成为卖座片。 而以语言文字为载体的图书， 是所有内容里面本地文化壁垒最高的， 即使是经过再优秀的翻译以后， 其价值在 翻译以后还是会大打折扣。 就如同唐诗宋词翻译成英文以后也英语读者也难以感 受其原文价值的十分之一， 以外语创作的图书经过在翻译后要征服中国读者的难 度也甚大。 因此面对巨大的中国出版市场， 只有中文出版商才可以充分地分享这 一市场。 虽然国际出版商已经积累了非常多的内容资源， 但由于这些资源的非中 文特性，即使不考虑政策的因素，即使市场在将来对外国出版商放开，他们在中 国市场也难以撼动本土出版者。 图图 7: 中文和英语作为第一语言和第二语言使用者数量对比中文和英语作为第一语言和第二语言使用者数量对比 1213 328 178 600 1391 928 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 第一语言使用者数量第二语言使用者数量合计 中文英语 资料来源：世界银行、第一创业证券研究所 5.3、出版行业进入市场化增长期、出版行业进入市场化增长期 图书市场可以分为教材和一般图书两大类。课本以外的一般图书的增长从 2005 年以后逐步加速，2008 年一般图书的定价总金额为 516.04 亿元，比上年 增长了 22.8%。出版图书的种类和总印张数同样是有较高的增长。总印数 36.11 亿册，比上年增长 22.78%，总印张 302.14 亿印张，比上年增长 20.89%。 图图 8、国内图书金额增长加速、国内图书金额增长加速 0 100 200 300 400 500 600 2002200320042005200620072008 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 一般图书(不包括课本)定价总金额(亿元)增长率 资料来源：新闻出版总署、第一创业证券研究所 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 行业策略报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 根据“开卷全国图书零售市场观测系统” ，09 年上半年全国图书零售市场走 势基本平稳，上半年同比增长率为 5.43%。从总的趋势来看，图书零售指数总体 上呈现出按年上升的趋势。 图图 9、图书零售指数总体呈上升趋势、图书零售指数总体呈上升趋势 资料来源：开卷信息、第一创业证券研究所 出版业是知识、 信息传播的主要平台和文化产业的传统核心部门， 以往出版 业作为具有意识形态特殊属性的重要产业， 受到我国有关法律、 法规及政策的严 格监督、管理，国家以特许经营制和行政许可制实施行业准入和许可管理。以往 我国出版企业也因此长期依赖行政区域垄断， 长期处于不完全的竞争市场， 出版 企业间同质化程度较高，盈利模式雷同，区域市场分割较为严重。实力较强的出 版机构大都集中在经济发达地区，跨省域竞争不充分。同时，大量出版机构未完 成体制、机制的转换，仍处于事业体制。国内出版发行业的市场化进程落后于其 他行业，而目前市场化的转变正逐步加速。 随着出版社由事业单位转制为企业，出版社的发展转为以盈利为重要目标， 产品也从宣传品向商品化转变。 打开了出版商品市场化的大门以后， 市场的巨大 需求将被有效启动，最先转型的出版企业将分享这一盛宴。 5.4、畅销书向质优价高发展、畅销书向质优价高发展 原来的国内图书市场由于市场化程度不高，使得各个图书之间的差异化较 小，这个阶段可以称之为“质平价低”阶段，即图书的质量一般，价格也较低。 在这种情况下，出版行业内的是同质化的竞争，市场的需求没有被有效满足。而 现在图书产业正在从向“质平价低”向“质优价高”阶段转变。质优是图书的内 容可以满足目标读者市场的需求， 而结果是这些读者愿意为这样的产品付更高的 价格。在“质优价高”阶段，同质化的竞争转变为差异化的竞争。 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 行业策略报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 这个趋势我们可以从当当网的畅销书的变化可以得到验证。 当当网作为国内 最大的面对最终消费者的图书零售商，其畅销书的变化具有较好的代表性。 2004 年当当网的前 20 位畅销书的每本平均定价为 22 元，而到 2008 年前 20 位畅销书的平均定价增加到 30.7 元，到 2009 年上半年，前 20 位畅销书的 平均定价进一步增加到 35.8 元。可以看出畅销书的价格呈明显的上升趋势，说 明消， 从畅销书榜单中另外一个重要的变化是国内作品在畅销书中所占比例大幅 上升，而引进版图书所占的比例明显下降。2004 年，前 20 位畅销书中从国外 引进的图书占了 11 种，国内作者的图书只占 9 种。而到 2008 年，前 20 位畅销 书中国内作者的图书占了 14 种，而从国外引进的图书占 6 种。到 2009 年上半 年，国内作品的占比进一步提高，前 20 位畅销书中，国内作者的图书占了 16 种，而从国外引进的图书减少到只有 4 种。 国内作品在畅销书中的占比大幅提高，说明了国内原创图书的质量在上升， 国内图书和国外优秀图书的质量差距在缩小， 质优就能价高， 从另一方面说明了 消费者为什么愿意为国内图书付更高的价格。 从畅销书榜单中可以看出畅销书在成功以后， 可以向系列化的产品发展， 通 过推出后续系列的图书，从而利用已经建立的品牌产生持续的收益。例如求医 不如求己 、 不生病的智慧 、 明朝那些事儿 、 藏地密码等形成了系列并持 续成为畅销书。 这意味着受欢迎的畅销书不仅仅产生当年收益， 而是衍生为产品 系列， 可以连续几年产生收益。 国外的 哈里波特 系列就是一个很成功的榜样。 而在庞大的中国市场，也会产生中国的常年畅销书系列。 5.5、出版企业将通过合作和并购做强、出版企业将通过合作和并购做强 原来国内出版单位以中型图书出版单位为主， 并且一般只在各自的地区占有 优势。而国外出版产业中，小型图书出版单位数量最多，规模结构呈金字塔形分 布， 但是整个市场的主导权掌握在几家大型图书出版单位手中。 而随着国家政策 和市场竞争的双重推动，国内出版企业偏安一隅的局面将会改变。 新闻出版总署下发了关于进一步推进新闻出版体制改革的指导意见，从 政策上大力鼓励出版企业做大作强， 用 3-5 年时间， 着力培育出六七家资产超过 百亿、销售超过百亿的国内一流、国际知名的大型出版传媒企业。除明确为公益 性的图书、 音像制品和电子出版物出版单位外， 所有地方和高等院校经营性图书、 音像制品和电子出版物出版单位在 2009 年年底前完成转制，所有中央各部门各 单位经营性图书、音像制品和电子出版物出版单位 2010 年年底前完成转制。 截至 2009 年 7 月，全国 580 家图书出版社中，有 308 家已完成或正在完 善转制工作。其中，268 家地方出版社中，已完成或正在进行转制的有 182 家， 其余 86 家将在 2009 年年底前完成转制工作；103 家高校出版社中，已完成或 正在进行转制的有 86 家，其余 17 家也将于年底前完成转制工作；182 家中央 各部门各单位出版社中， 已完成或正在进行转制的有 40 家， 其余应该转制的 136 家将于 2010 年年底前完成转制工作。 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 行业策略报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 由事业单位转制为企业以后， 要在市场竞争中生存和发展， 出版企业之间的 联合和重组将是必然的选择。最近两年来出版企业的合作重组等事件开始发生。 例如出版传媒和天津出版总社、内蒙古新华发行集团股份有限公司进行战略合 作，时代出版和中国出版集团战略合作等。 民营资本可以在非控股的情况下以参股合资的形式进入出版企业， 从而为出 版企业注入更多地市场化运营的创造性和活力。 例如出版传媒通过万卷出版公司 和著名策划人路金波合资组建辽宁万榕书业发展公司等。 出版行业以往是国内向市场化转变步伐较慢的几个行业之一。 随着国家政策 的支持和主管部门的大力鼓励， 跨地域的重组和联合发展将是以出版企业做大作 强的重要手段。 伴随着出版社从事业单位转为企业， 行业内的异地兼并将会出现， 从而有望打破长久以来出版行业的地方分割行业分割的情况。由于具有融资渠 道， 已经上市的出版企业在这个行业重组的过程中将占有很大的优势， 他们将更 可能通过外延式的发展实现收入和资产的快速增加。 6、电影票房将屡创新高、电影票房将屡创新高 国内的电影电视制作水平和市场化营销水平在近几年有了很大的提高。 电影 商业化运作逐步向海外成功经验学习，国内的电影票房从 2003 年的 9 亿元增长 到 08 年的 43 亿元， 尤其是黄金档期的国产大片的运作日趋成熟。 中国的电影出 品者在过去几年中积累了从投资、制作、推广等各个环节的流程化经验。 在全球人口最多的市场中，只要有一小部分人愿意买票到电影院里看电影， 其市场规模已经足够让电影商大有收获。 收入提高的人们的娱乐需求在提高， 而 且必然有一部分愿意付出金钱满足其娱乐需求。 因此即使通过电影院以外的方式 观看一部电影的人数实际上可能数倍于在电影院观看的人数， 这也不影响中国成 为全球增长最快的电影市场。08 年大陆全年可统计票房高达 43.41 亿元，创历 史纪录，比 2007 年同期的 33.27 亿元增加 10.14 亿元，增加 30.48%。 图图 10、国内电影票房高增长、国内电影票房高增长 0 20 40 60 80 100 2003200420052006200720082009e 2010e 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 国内电影票房(亿元)增长率(%) 资料来源：广电总局、第一创业证券研究所 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 行业策略报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 我们预计未来 3 年里城市中的电影院和屏幕数量会上升， 电影市场的高增长 才刚开始，预计 2009 年国内的票房总额将超过 60 亿元，而 2010 年的票房总额 将超过 80 亿元。未来中国的票房纪录还会不断被刷新。在不久的将来，我们将 会看到单片票房超过 10 亿元的电影。 如果以 40 元的平均票价计算， 也就是说有 2500 万人次在电影院里看同一部电影，这其实是完全可能的。 7、投资策略及推荐组合、投资策略及推荐组合 随着国内文化娱乐消费的兴起， 传媒行业将面临行业发展的历史性机遇， 其 中以有线电视和出版行业存为最显著的机会。 而国家政策的推动将加速行业内企 业的整合，具有融资渠道的上市公司将受益于行业的整合。 我们选择的投资标的的标准是具有天时地利人和的企业。 所谓天时， 所在的 细分行业具有的巨大市场增长潜力并且受到政策的支持； 所谓地利， 公司的经营 具有较明确的向上趋势； 所谓人和， 具有对外合资收购和资产注入等事件驱动的 可能。 2010 年我们推荐的稳健型组合是天威视讯、时代出版、博瑞传播。进取型 组合是中视传媒、电广传媒、鑫新股份。 表表 1、行业推荐股票盈利预测与估值 、行业推荐股票盈利预测与估值 eps pe 代码 代码 名称 名称 评级 评级 股价股价 09e10e 11e 09e10e11e 002238.sz 天威视讯强烈推荐19.70 0.290.38 0.65 68 52 30 600551.sh 时代出版强烈推荐17.18 0.58 0.64 0.69 30 27 25 600880.sh 博瑞传播审慎推荐24.99 0.750.86 1 33 29 25 600088.sh 中视传媒强烈推荐14.88 0.25 0.40 0.50 60 37 30 000917.sz 电广传媒审慎推荐16.79 0.120.43 0.54 140 39 31 600373.sh 鑫新股份审慎推荐11.23 0.39 0.47 0.54 29 24 21 资料来源：第一创业证券研究所 7.1、天威视讯（、天威视讯（002238） 公司是深圳特区内的有线电视运营企业。 具有区域独占特性和基本收视收入 稳定。公司收视收入的增长高于收视终端数的增长，付费频道和交互电视等增值 业务的收入贡献将持续增加。从 09 年 9 月底开始推广高清频道，目前有 10 个 高清免费频道和 2 个高清收费频道。高清电视收视质量相比 dvd 的优势，将会 带动高清互动点播业务的发展。 折旧和摊销使得目前净利润大幅低于自由现金流。数字 整体转换期间送出 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 行业策略报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 的机顶盒摊销结束以后， 2011 年的净利润将大幅增长。公司目前营业税和所得 税没有享受任何优惠，未来不排除获得优惠的可能。 深圳全市的有线电视网络整合将是大势所趋。 目前特区关外有线电视渗透率 低于关内，收购特区外的宝安、龙岗、光明新区的有线电视网络预计将使公司的 用户规模和收入规模都有很大的提高。公司表示将争取在跨区域合作上有所突 破。如果广东全省网络整合和参股省外有线公司，将会超出市场预期。 只考虑目前业务， 我们预计 2009 年到 2011 年的 eps 分别为 0.29 元、 0.38 元、0.65 元。 7.2、时代出版（、时代出版（600551） 公司的教材业务将继续贡献稳定的利润。 公司在安徽省的中小学教材市场具 有稳定的明显领先市场份额。 收入增长主要来自市场份额的进一步提高和教辅产 品的增长。 未来 教材以外的一般图书贡献逐步提高。 预计未来公司在一般图书业务上将 会继续加强在选题上的优势， 同时在期刊、 数字产品和语音产品中做更多的尝试， 从而带来新的业务增长点。 公司的发展目标是成为跨地区、跨媒体、跨行业经营综合性文化产业内容运 营及服务提供商。在国家鼓励出版企业通过并购或者合作做大做强的政策支持 下，公司作为已经上市的出版企业，充分利用其融资渠道，把握国内出版行业改 革的大好机会，在跨区域合作重组的过程中占有很大的优势。公司与中国出版集 团公司签署了战略合作框架协议， 双方将通过相互参股方式， 择时开展资本合作； 双方将共同投资创建中国数字出版网。 公司拟非公开发行股票数量不超过 5000 万股，发行价格不低于 13.00 元/ 股，募集资金全部投资于公司的图书出版主业，包括出版策划项目、数字出版项 目、印刷技术改造项目、出版物物流项目和出版基金项目。数字出版是未来阅读 消费发展的大趋势， 目前国内电子阅读市场缺乏的是具有规模和出版发行资质的 运营者。公司领先一步进入这个新的蓝海市场，将有望获得很大的先发优势。 中小学课本业务具有类似公用事业的特征，具有区域内独家经营特性，同时 价格