[经济学]第五章 资本预算.ppt

第五章 资本预算 技术经济教研室 王淑英 E-mail: 02-12-10 第五章 资本预算 n【学习目标】 n1.理解资本性投资的涵义、分类及其管理 程序； n2.充分认识现金流量的概念及其估价原则 ； n3.掌握投资项目的静态和动态评价指标； n4. 掌握投资决策指标的应用。 02-12-10 2 02-12-10 3 第一节 资本性投资决策概述 n一、资本性投资的涵义及其分类 n （一）资本性投资的涵义 n（直接投资、实物投资） n 企业的资本性投资两个特点： n1投资的主体是企业（有利可图、资本 成本） n2资本性投资的对象是生产性资本资产 02-12-10 4 第一节 资本性投资决策概述 n(二)资本性投资的分类 n根据不同的标准，资本性投资可以分为不 同的分类。 n短期投资和长期投资 n对内投资和对外投资 n确定性投资和风险型投资 n独立投资和互斥投资 02-12-10 5 第一节 资本性投资决策概述 n独立投资方案：在财务管理中，将一组相 互分离、互不排斥的方案称为独立方案。 在独立方案中，选择某一方案并不排斥选 择另一方案。 n互斥投资方案：互斥方案是指互相关联、 互相排斥的方案，即一组方案中的各个方 案彼此可以相互代替，采纳方案组中的某 一方案，就会自动排斥这组方案中的其他 方案。 02-12-10 6 第一节 资本性投资决策概述 n二、资本性投资的程序 n(1)提出各种投资方案。 n(2)估计方案的相关现金流量。 n(3)计算投资方案的价值指标，如净现值、 内部收益率等。 n(4)价值指标与接受标准比较。 n(5)对已接受的方案进行再评价。 02-12-10 7 项目投资分析过程 搞定三个量：年限N；每年现金流量NCF；折现率r。 OK！ n项目计算期（n）建设期（s） 运营期 （p） 02-12-10 8 第二节 资本性投资项目现金流量分析 n一、现金流量的含义及其假设 n二、现金流量的构成 n三、估算现金流量应注意的问题 n四、净现金流量的计算 02-12-10 9 一、现金流量的含义及其假设 n（一）现金流量的含义 n现金流量也称现金流动量，简称现金流。在 项目投资决策中，现金流量是指投资项目在 其计算期内各项现金流入量与现金流出量的 统称，它是评价投资方案是否可行时必须事 先计算的一个基础性数据。 n这里所谓的现金，是广义的：它不仅包括各 种货币资金，而且还包括项目需要投入企业 拥有的非货币资源的变现价值（重置成本） 。 02-12-10 10 一、现金流量的含义及其假设 n（二）确定现金流量的假设 n1、投资项目的类型假设：假设投资项目只包 括简单固定资产投资项目、完整工业投资项 目（又叫新建项目）和固定资产的更新改造 项目三种类型；这些项目又可进一步分为不 考虑所得税因素和考虑所得税因素的项目。 n2、财务可行性分析假设：投资决策者确定现 金流量就是为了进行财务可行性分析。该项 目已经具备国民经济可行性和技术可行性。 02-12-10 11 一、现金流量的含义及其假设 n（二）确定现金流量的假设 n3、全投资假设：项目投资的主体可以是 所有者，也可以是债权人。假设全部投 资均为自有资金，即投资者投入资金 。 n4、建设期投入全部资金假设 n5、经营期与折旧年限一致假设 02-12-10 12 一、现金流量的含义及其假设 n6、时点指标假设 n（1）假设投资额均发生在建设期有关年度的年 初； n（2）流动资金投资则在建设期末发生；经营期 内有关收入、成本、折旧、摊销、利润税金等项 目的确认均在年末发生； n（3）项目最终报废或清理均发生在终结点（但 更新改造项目除外）。 n7、现销、现购假设。 02-12-10 13 二、现金流量的构成 n资本性投资决策中的现金流量按其发生的时 间来表述，一般由以下三部分构成： n1、 初始现金流量：是指项目开始投资时发 生的现金流量。一般包括以下几个部分： n（1）固定资产投资（2）无形资产投资（3 ）开办费投资（4）流动资金投资（5）原有 固定资产的变价收入（6）所得税效应等 02-12-10 14 二、现金流量的构成 n2、营业（经营）现金流量 n是指投资项目投入使用后在其寿命周期内由于正 常的生产经营所带来的现金流入和流出的数量。 n经营现金流量一般按年计算，等于销售收入扣除 付现成本和所得税后的差额。 n付现成本是指需要支付现金的生产成本和期间费 用。 02-12-10 15 二、现金流量的构成 n2、营业现金流量 n年营业净现金流量（NCF）=销售收入 付现成本所得税 n=销售收入（生产成本+期间费用折旧 费）所得税 n=税后净利+折旧费 02-12-10 16 二、现金流量的构成 n3、终结现金流量 n是指投资项目终结时发生的现金流量。主 要包括： n（1）固定资产的残值收入或变价收入。 n（2）原垫支的流动资金的回收。 n（3）停止使用的土地的变价收入等 。 02-12-10 17 三、估算现金流量时应注意的问题 n确定投资方案相关的现金流量的基本原则是 ：只有增量现金流量才是与投资项目相关的 现金流量。 n增量现金流量是指接受或拒绝某个方案后， 企业总现金流量发生的变动。只有那些由于 采纳某个项目引起的现金支出增加额，才是 该项目的现金流出；只有那些由于采纳某个 项目引起的现金流入增加额，才是该项目的 现金流入。 02-12-10 18 三、估算现金流量时应注意的问题 n为正确计算投资方案的增量现金流量，需要 正确判断哪些支出会引起企业总现金流量的 变动，哪些支出不会引起总现金流量的变动 。尤其要注意以下四个方面的问题： n1、区分相关成本和非相关成本 n2、不能忽视机会成本 n3、要考虑投资方案对公司其他部门的影响 n4、要考虑投资方案对净营运资金的影响。 02-12-10 19 四、净现金流量的计算 n净现金流量是指项目计算期内由每年现金流入量与 同年现金流出量之间的差额所形成的序列指标，具 有以下两个特征： n第一、无论是在经营期内还是在建设期内都存在净 现金流量； n第二、由于项目计算期不同阶段上的现金流入和现 金流出发生的可能性不同，使得各阶段上的净现金 流量在数值上表现出不同的特点：建设期内的净现 金流量一般小于或等于零；在经营期内的净现金流 量则多为正值。 02-12-10 20 四、净现金流量的计算 n例：ABC公司准备购入一设备以扩充生产能力 ，现有甲乙两个方案可供选择： n甲方案需投资10万元，使用寿命为5年，采用直 线法计提折旧，五年后设备无残值，五年中每年 销售收入为6万元，每年的付现成本为2万元； n乙方案需投资12万元，采用直线法计提折旧，使 用寿命也是5年，五年后有残值收入2万元。五年 中每年的销售收入为8万元，付现成本第一年3万 元，以后逐年将增加修理费用4000元，另需垫 支流动资金3万元； n所得税率25%，试计算两个方案的现金流量 02-12-10 21 四、净现金流量的计算 n1、甲方案的现金流量计算过程如下： n（1）初始现金流量=10万元 n（2）营业现金流量的计算： n先计算每年的折旧额=10万/5年=2（万元 ） n编制营业现金流量表如下： 02-12-10 22 四、净现金流量的计算 T（年份）12345 销售收入(1)66666 付现成本(2)22222 折旧(3)22222 税前利润(4)=(1)(2)(3)22222 所得税(5)=(4)25%0.50.5 税后净利(6)=(4)(5)1.51.5 营业净现 金流量（7） =(3)+(6)=(1)(2)(5) 3.53.5 02-12-10 23 四、净现金流量的计算 n（3）终结现金流量=0 n因此，甲方案的现金流量如下表 年份012345 初始现金流量10 营业现 金流量3.53.5 终结现 金流量0 现金流量合计3.53.5 02-12-10 24 四、净现金流量的计算 n2、乙方案的现金流量计算过程如下： n（1）初始现金流量=(-12)+(-3)=-15(万元) n（2）营业现金流量的计算： n先计算每年的折旧额=(12-2)/5=2(万元) n营业现金流量的计算过程如下表： 02-12-10 25 四、净现金流量的计算 T（年份）12345 销售收入(1)88888 付现成本(2)4.6 折旧(3)22222 税前利润(4)=(1)(2) (3) 1.4 所得税(5)=(4)25%0.750.650.550.450.35 税后净利(6)=(4)(5)2.251.951.651.351.05 营业净现 金流量（7） =(3)+(6)=(1)(2)(5) 4.253.953.653.353.05 02-12-10 26 四、净现金流量的计算 （3）终结现金流量=2+3=5（万元） 因此，乙方案的现金流量如下表 年份012345 初始现金流量 -15 营业现 金流 量 4.253.953.653.353.05 终结现 金流 量 5 现金流量合 计 -15 4.253.953.653.358.05 02-12-10 27 第三节 资本性投资项目评价指标 n投资决策的评价指标是指用于衡量和比 较投资项目可行性、据以进行方案决策 的定量化标准与尺度，是由一系列综合 反映投资效益、投入产出关系的量化指 标构成的。 n投资项目的评价指标比较多，按是否考 虑时间价值来分类，分为贴现的现金流 量指标和非贴现的现金流量指标两大类 ； 02-12-10 28 02-12-10 29 投资评价指标的分类 02-12-10 30 一、非贴现现金流量指标 n非贴现现金流量指标也叫静态评价指标，是指不 考虑资金时间价值的各种指标。主要有投资回收 期（PP）和平均收益率（ARR)： n（一）投资回收期(PP) n投资回收期是指回收初始投资额所需的时间，一 般以年为单位。包括两种形式:包括建设期的投 资回收期(记做PP)和不包括建设期的投资回收 期（记作PP）。 nPP+S(建设期)=PP n对于一个投资项目来说，其回收期越短越好。 02-12-10 31 （一）投资回收期(PP)计算方法 n（1）公式法：如果投资均集中发生在建设期， 投产后前若干年（设为m年）每年的营业净现金 流量（NCF）相等，且有以下关系成立： nm投产后前m年每年相等的NFC原始投资 n则投资回收期为： n投资回收期(PP) = 原始投资额 I / 每年的NCF n例：上述甲方案的投资回收期 nPP甲=103.5=2.857(年) 02-12-10 32 （一）投资回收期(PP)计算方法 n（2）列表法：通过列表计算“累计净现金流量”的 灯饰，来确定包括建设期的投资回收期，进而推 算出不包括建设期的投资回收期的方法。该法又 称为一般方法。 n设M为现金流量表的“累计净现金流量”栏中最后 一项负值所对应的年数； 为第M年末尚未回 收的投资额；NCFM+1为第(M+1)年的净现金流 量。则有： 02-12-10 33 （一）投资回收期(PP)计算方法 n例：上述乙方案投资回收期 nM=3 nPP=3+|-3.15|3.35=3.94年 项项目计计算期 （第t年） 建设设期经营经营 期 合计计 012345 净现净现 金流量-154.253.953.653.358.05 累计净现计净现 金流量-15-10.75-6.8-5 02-12-10 34 （一）投资回收期(PP) n（3）决策标准 n如果方案的投资回收期小于或等于基准投 资回收期，该方案可行，反之，该方案不 可行。 n如果多个可行方案比较，则投资回收期最 短的方案为最佳方案。 02-12-10 35 （一）投资回收期(PP) n（4）评价 n投资回收期的概念容易理解，计算也比较简 便，但是，由于该指标不考虑资金的时间价 值，也不考虑投资回收期满后的现金流量， 因而，不能作为决策的主要指标，而只能做 辅助指标。 02-12-10 36 （二）投资利润率（ROI） n1、定义 n投资利润率又称投资报酬率（即作ROI），是指 达产期正常年度利润或年均利润占投资总额的 百分比。 n2、计算公式： n分子的年利润是指一个正常达产年份的利润总 额，年均利润则是指经营期内全部利润除以经 营年数的平均数。 02-12-10 37 （二）投资利润率（ROI） nROI甲=2/10=40% nROI乙= n3、特征：该指标是一个静态的相对量正指标 。它的优点是计算过程简单，能够反映建设期 资本化利息的有无对项目的影响。 n缺点在于：没有考虑资金时间价值；不能正确 反映建设期的长短、投资方式的不同和回收额 的有无等条件对项目的影响；无法直接利用净 现金流量信息；计算公式的分子分母的时间特 征不同，不具有可比性。 02-12-10 38 （二）投资利润率（ROI） n4、决策标准 n在进行决策时，首先应将投资利润率与 决策人的期望平均报酬率相比较，如果 投资利润率大于期望平均报酬率，可接 受该项投资方案，相反则应拒绝； n如果有数个可接受的投资方案可供选择 ，则应选择投资利润率最高的投资方案 。 02-12-10 39 二、贴现现金流量指标 n贴现现金流量的指标又称为动态的评价指 标，在计算时必须充分考虑和利用资金的 时间价值，主要包括： n（一）净现值（NPV） n（二）净现值率(NPVR) n（三）获利指数(PI) n（四）内含报酬率(IRR) n（五）贴现现金流量指标之间的关系 02-12-10 40 （一）净现值 n1、定义 n所谓净现值，是指特定方案未来现金流入的 现值与未来现金流出的现值之间的差额。 n又：净现值是指在项目计算期内，按行业基 准收益率或其他设定折现率计算的各年净现 金流量现值的代数和。 02-12-10 41 1、净现值(NPV) n2、 净现值的计算公式为： n n式中：n项目经济寿命期； n r预定贴现率； n NCFt第t年的净现金流量； n I项目的初始投资额。 02-12-10 42 1、净现值(NPV) n净现值指标的计算可以通过一般方法、特 殊方法和插入函数法三种方法来完成。 n一般方法是指无论什么情况下都可以采用 的方法，具体又有公式法和列表法两种： n公式法是指根据净现值的定义，直接套用 公式来完成指标计算的方法： nNPV乙=-15+4.25(P/F,8% ,1)+3.95 (P/F,8% ,2)+3.65 (P/F,8% ,3)+3.35 (P/F,8% ,4)+8.05 (P/F,8% ,5)=2.7447 02-12-10 43 1、净现值(NPV) n列表法计算乙项目净现值如下： n列表法和公式法计算结果相同 项目计算期 （第t年） 建设期经营期 合计 012345 净现金流量-154.253.953.653.358.05 8%复利现值系数10.92590.85730.77220.70840.6499 NPV-153.93513.38632.81852.37315.23172.7447 02-12-10 44 1、净现值(NPV) nNPV计算的特殊方法 n本法是指在特殊条件下，当项目投产后净现金流 量表现为普通年金或递延年金石，可以利用计算 年金现值或递延年金现值的技巧直接计算项目净 现值的方法，如上述甲方案： nNPV甲=3.5(P/A,8%,5)-10=3.9745 nNVP计算的插入函数法是指在Windows系统的 Excel环境下，通过插入财务函数NPV，并根据 计算机系统的提示正确的输入已知的基准折现率 和净现金流量，来直接求得净现值指标的方法。 02-12-10 45 （一）净现值 n3、决策标准 n（1）对独立投资项目进行采纳与否决策时： n若净现值大于或等于零，说明该项目贴现以后的 现金流入大于或等于贴现以后的现金流出，说明 该投资项目的投资报酬率大于或等于预定的贴现 率，该方案可行； n如果净现值小于0，说明该项目贴现后的现金流 入小于贴现后的现金流出，该项目的投资报酬率 小于预定的贴现率，该方案不可行。 02-12-10 46 （一）净现值 n3、决策标准 n（2）在互斥项目选择的决策中，应采用 净现值是正值中的最大者。 n（3）在资本无限量的情况下，在多个不 相关项目选择中，应选择净现值为正的所 有投资项目。资本有限量、多个不相关项 目选择中，应以净现值为基础，结合获利 指数来进行项目投资组合的决策。 02-12-10 47 （一）净现值 n4、折现率的确定 n（1）以投资项目的资金成本率为折现率 ； n（2）以投资的机会成本为折现率； n（3）以行业基准收益率为折现率； n（4）以社会平均资金收益率为折现率。 n如果折现率过低，会使效益差的项目入选 ；如果折现率过高，又会使效益好的项目 落选。 02-12-10 48 （一）净现值 n5、评价 n优点： n（1）考虑了资金时间价值； n（2）充分考虑了整个项目计算期的现金 流量，避免了投资回收期法只考虑回收期 内现金流量的弊端； n（3）考虑了投资的风险性。 02-12-10 49 （一）净现值 n5、评价 n缺点： n（1）不能动态反映投资项目的实际收益 率水平； n（2）净现金流量和折现系数的确定比较 困难，受主观因素的影响较大。 02-12-10 50 （二）净现值率 （NPVR） n1、定义：净现值率（记作NPVR）是投资 项目的净现值占原始投资额现值的比率， 亦可将其理解为单位原始投资的现值所创 造的净现值。 n2、公式： n净现值率=投资项目净现值/原始投资现值100% nNPVR甲=3.974510100%=39.75% nNPVR乙=2.744715100%=18.3% 02-12-10 51 （二）净现值率 （NPVR） n3、决策标准 n（1）在独立投资项目是否采纳的决策中，净现 值率大于或等于零的方案，其净现值必定大于或 等于0，该方案可行；反之，净现值率小于0的方 案，其净现值必定小于0，该方案不可行。 n（2）不同方案比较时，净现值率高的方案，说 明其单位投资获取净现值的能力较强，方案较优 ；反之，净现值率低的项目，说明其单位投资获 取净现值的能力较低，方案较差。 02-12-10 52 （二）净现值率 （NPVR） n4、评价 n净现值率和净现值法有着相同的优点，但 它可以通过与投资额的对比反映投资的效 益。 n其缺点与净现值法相同。 02-12-10 53 （三）获利指数(PI) n1、定义 n获利指数又称现值指数，是指投产后按行 业基准折现率或设定折现率折算的各年净 现金流量的现值合计与原始投资的现值合 计之比。 n或者：投资项目未来报酬的总现值与初始 投资额现值的比 n又：项目计算期内现金流入量的现值之和 与现金流出量的现值之和之间的比率。 02-12-10 54 （三）获利指数(PI) n2、计算公式： nPI甲=13.974510=1.3975 nPI乙=17.744715=1.183 n当原始投资在建设期内全部投入时，获利 指数PI与净现值率NPVR有如下关系： n获利指数（PI）=1+净现值率（NPVR） 02-12-10 55 （三）获利指数(PI) n3、决策标准 n（1）对于独立投资项目采纳的决策，如 果投资项目的获利指数大于或等于1，表 明该方案贴现的收支相比较，收益大于或 等于投资，该方案可行；反之，如果投资 项目的获利指数小于1，表明该方案贴现 的收支相比较，收益小于投资，该方案不 可行。 n （2）如果几个方案的获利指数均大于1， 那么获利指数越大，投资方案越好。 02-12-10 56 （三）获利指数(PI) n3、决策标准 n（3）在投资额不同的方案进行比较时， 净现值法和获利指数法可能会得相反的结 论。如投资额小的项目，其净现值也小， 但其获利指数比较高；投资额大的项目， 其净现值较大，但获利指数较小。如果是 两个互斥方案进行比较，一般应选择净现 值大的项目。因为企业财务管理的目标是 追求企业价值最大化而不是收益率最大化 。 02-12-10 57 （四）内含报酬率（IRR） n1、定义 n内含报酬率也称内部报酬率是指对投资 项目未来每年的净现金流量进行折现， 使未来净现金流量的总现值正好等于投 资总额的折现率。 n或者说，内含报酬率是使投资项目的净 现值等于零时的折现率。 02-12-10 58 （四）内含报酬率（IRR） n2、计算方法： n（1）如果每年的NCF相等，则 n 年金现值系数=初始投资额 / 每年的NCF n根据计算的年金现值系数，在相同的期数内，找出 与上述年金现值系数相邻近的较大和较小的两个贴 现率；根据上述两个邻近的贴现率和已求得的年金 现值系数，采用插值法计算出该投资方案的内含报 酬率。 n如上述甲方案的内含报酬率计算 02-12-10 59 （四）内含报酬率（IRR） n(P/A,IRR,5)=103.5=2.8571 n根据计算出来的年金现值系数查5年期年金现值 系数表，若恰好找到与之相对应的数值，则该数 值对应的折现率就是IRR. n如果不能找到该数值，则需要找到系数表上同期 略大及略小于该数值的两个临界值(IRR1，IRR2) 及其相对应的两个折现率，然后用内插法计算近 似的IRR. n为缩小误差，按照有关规定， IRR1和IRR2之间 的差不得大于5%。 02-12-10 60 （四）内含报酬率（IRR） 02-12-10 61 （四）内含报酬率（IRR） n（2）如果每年的NCF不相等，则需按下列公 式计算： n内含报酬率的计算公式为： 0 n式中，n开始投资至项目寿命终结时的年数 n CFATt第t年的净现金流量 n r内含报酬率 n内含报酬率的计算，通常采用“逐步测试逼 近法”。 02-12-10 62 （四）内含报酬率（IRR） n首先估计一个折现率（通常用资金成本），用 它来计算方案的净现值； n如果净现值为正数，说明方案本身的报酬率高 于设定的贴现率，应当提高贴现率后进一步再 试； n如果净现值为负数，说明方案本身的贴现率低 于设定的贴现率，应降低贴现率后进一步再试 ； n经过反复测试直至找到使净现值由正到负等于 或接近于零的折现率。 02-12-10 63 （四）内含报酬率（IRR） n其次，根据上述两个邻近的折现率再使用插值法 ，计算出方案的实际内含报酬率 。 02-12-10 64 （四）内含报酬率（IRR） n3、判断原则：计算出的内含报酬率与投 资的资本成本或者投资人所要求的必要报 酬率进行比较，如果内含报酬率大于资本 成本等，则投资项目可取；否则，投资项 目不可取。且内含报酬率越大越好 02-12-10 65 （四）内含报酬率（IRR） n判断： n一般情况下，使某投资方案的NPV小于零 的折现率一定大于该投资方案的内含报酬 率？ n其他因素不变，随着贴现率的提高，NPV 越来越小，当贴现率达到某一值时， NPV=0，此时的贴现率就是该项目的内含 报酬率？ 02-12-10 66 （四）内含报酬率（IRR） n内含报酬率的主要优点在于： n（1）考虑了货币的时间价值， n（2）考虑了投资方案的内含报酬率，便于与资本 成本相比较，更能确保投资的效益最佳。 n缺点：（1）计算方法复杂。 n（2）内含报酬率包含一个不现实的假定，即假设 投资项目每期收到的报酬都可以用来再投资，并且 收到的收益率和内含报酬率一样，这在实际中是很 难实现的。 02-12-10 67 （四）内含报酬率（IRR） n（3）内含报酬率是一个相对值，报酬率大的 投资方案并不一定是最优方案，因为报酬率 高的方案并非一定是投资收益绝对数大的方 案。 n（4）如果一个投资项目的净现金流量是正负 交错的，则可能会没有内含报酬率或有多个 内含报酬率，这就很难从中选择一个合适的 内含报酬率进行判断选择 n所以：只有该指标大于或等于行业基准贴现 率的投资项目才具有财务可行性。 02-12-10 68 （五）贴现现金流量指标之间的关系 n净现值（NPV）、净现值率（NPVR）、获 利指数（PI）、和内部收益率（IRR）指标 之间存在以下数量关系，即： n当NPV 0时,NPVR 0,PI1,IRR rc n当NPV = 0时,NPVR =0,PI=1,IRR= rc n当NPV 0时,NPVR 0,PI1,IRR rc n这些指标都会受到建设期的长短、投资方 式、以