经济师考试中级《工商管理》第八章笔记整理.pdf

1 第八章第八章 企业投融资决策及重组企业投融资决策及重组 本章考情分析本章考情分析 本章为考试重点章，历年考试分值在 20 分左右甚至更多，题型涉及单选题、多选题和案例 分析题，案例分析题主要围绕第一节、第二节、第三节进行出题。 第一节第一节 财务管理的基本价值观念财务管理的基本价值观念 主要内容主要内容 1.货币的时间价值观念 货币的时间价值概念 货币的时间价值计算 2.风险价值观念 风险价值概念 单项资产或单项投资项目的风险衡量（案例分析） 风险报酬估计（案例分析） 一、货币的时间价值观念一、货币的时间价值观念 （一）货币的时间价值概念（一）货币的时间价值概念 1.定义：正确揭示了不同时点上的资金之间的换算关系（熟悉） 2.资金时间价值的两种表现形式： （1）时间价值率（相对数） （2）时间价值额（绝对数） * 注意：不考虑风险和通货膨胀的情况下，可以“利率”和“利息”代表时间价值。 （二）货币的时间价值计算（二）货币的时间价值计算 1.一次性收付款项的复利终值与现值（掌握计算） 一次性收付款项：在某一特定时间点上一次性支付 （或收取） ，经过一段时间后再相应地一次性收取 （或支付）的款项。 A. 终值：是现在一定量现金在未来某一时点上的价值，俗称本利和。 B. 现值：将来一定时间点发生的特定资金按复利计算的现在价值，即为取得将来一定本利 和现在所需的本金。 （1）一次性收付款项的复利终值 公式：F=P（1+i）n 终值=现值（1+利率）n 式中：n“计息期数” * 注意： “ （1+i）n”即“复利终值系数” ，记为 （F/P,i,n） ，可通过查复利终值系数表获得，如下表： 2 年利率 1 2 3 4 5 12% 1.12 1.2544 1.4049 1.5735 1.7623 应用分析 【例 1】ABC 公司向银行借款 2000 万元，期限为 5 年，年利率为 12%，复利计息，试计算 到期时企业应偿还金额。 解析：根据公式， F=P（1+i）n，计算如下： F=2000 （1+12%）5=20001.7623=3524.6 （万元） * 注意：题目中的第 5 年的复利终值系数可自己计算，如题目给了复利终值系数表，可通 过查第 5 年（第 5 期）的复利终值系数的数值直接获得 （2）一次性收付款的复利现值 年利率 1 2 3 4 5 10% 0.9090 0.8264 0.7513 0.6830 0.6209 【例 2】ABC 公司的某项投资项目，预计在 5 年后可获得投资收益 600 万元，假定年利率 为 10%，试计算该公司投资收益的复利现值。 解析：根据公式， P=F（1+i）-n，计算如下： P=600（1+10%）-5=600 =6000.6209=372.54(万元) * 注意：题目中的第 5 年的复利现值系数可自己计算，如题目给了复利现值系数表，可通 3 过查第 5 年（第 5 期）的复利现值系数的数值直接获得 2.年金终值与现值 年金：是指在一定时期内发生的等额，定期的系列收付款项，如：定期缴纳保险费、用直线 法提取的固定资产折旧、分期付款购房、等额支付贷款等。按其每次收付发生时点不同，可 分为：后付年金、先付年金、递延年金、永续年金。 （1）后付年金的终值与现值（掌握计算） 后付年金：又称“普通年金” ，即各期期末发生的年金。 A. 后付年金终值：是指一定时期内每期期末等额的系列收付款项的复利终值之和。 B. 后付年金现值：是指一定时期内每期期末等额的系列收付款项的复利现值之和。 后付年金终值计算 公式：F=A(1+i)0+A (1+i)1+ A(1+i)n-1 公式推导过程： （了解） F=A(1+i)0+A (1+i)1+ A(1+i)n-1 公式两边同时乘以“(1+i)” F(1+i)=A(1+i) +A (1+i)2+ A(1+i)n 公式两边同时减去“F” 4 F (1+i)-F= A(1+i)n -A (1+i)0 *注意：因 F=A(1+i)0+A (1+i)1+ A(1+i)n-1 上式右边，减去的是 F，相当于减去“A(1+i)0+A (1+i)1+ A(1+i)n-1” 承接上页公式： F (1+i)-F= A(1+i)n -A (1+i)0 F +Fi-F=A (1+i)n -A 1 Fi=A (1+i)n -A Fi=A(1+i)n -1 【例 3】假设 ABC 公司某项目在 5 年建设期内每年年末从银行借款 100 万元，借款年利率 为 10%，则该项目竣工时应付本息的总额为多少？ 后付年金的现值的计算 【例 4】租人某设备，每年年末需要支付租金 120 万元，年复利率为 10%，则 5 年内应支付 5 的租金总额的现值是多少？ （2）先付年金的终值与现值 先付年金：又称“即付年金” ，是指从第一期起，在一定时期内每期期初等额收付的系列款 项。 先付年金的终值计算 公式：F=A（F/A,i,n）（1+i） F=A（F/A,i,n+1）-1 * 注意：式中“(F/A,i,n)”为“第 n 期的后付年金终值系数” ， “ （F/A,i,n+1） ”为“第 n+1 期 的后付年金终值系数” ，可通过查后付年金终值系数表获得 【例 5】 某公司决定连续 5 年于每年年初存入 100 万元作为住房基金， 银行存款利率为 10%， 则该公司在 5 年年末能一次取出的复利终值为多少？ 后付年金终值系数表 利率 1 2 3 4 5 6 10% 1 2.1 3.31 4.641 6.1051 7.7156 6 后付年金终值系数分式： 【例 5】 某公司决定连续 5 年于每年年初存入 100 万元作为住房基金， 银行存款利率为 10%， 则该公司在 5 年年末能一次取出的复利终值为多少？ 解析：根据公式，计算如下： F=A（F/A,i,n+1）-1 =100（F/A,10%,5+1）-1 =100（F/A,10%,6）-1 =100（7.7156-1）=671.56（万元） 先付年金现值计算（了解） 略，参考教材内容 （3）递延年金与永续年金的现值 递延年金： 是指在前几个周期内不支付款项， 到了后面几个周期时才等额支付的年金形式 永续年金：是指无限期支付的年金，如：优先股股利（注意举例、公式） 公式：P=A / i 二、风险价值观念 （一）风险价值概念 1.风险：是指由于未来影响因素的不确定性而导致其财务成果的不确定性。 2.风险报酬：是指投资者由于冒着风险进行投资而获得的超过资金的时间价值的额外收益。 表现形式：风险报酬额、风险报酬率 3.在不考虑通货膨胀的情况下，投资者预期的投资收益率包括： （1）资金的时间价值无风险的投资收益率 （2）风险价值风险报酬率 公式：投资者预期报酬率=无风险报酬率+风险报酬率 式中：无风险报酬率即资金时间价值 （二）单项资产（或单项投资项目）的风险衡量（注意案例分析的应用） 风险衡量的几个环节： 1.确定概率分布 略，参考教材内容 2.计算期望值（掌握，类似第一章期望损益值计算） 公式：期望报酬率=K1P1+ K2P2 + KiPi 应用分析 7 【例 6】甲公司准备投资开发 A 产品或 B 产品，假设预期投资收益只受未来市场状况影响， 且市场状况只有三种，其各自概率分布及各自状况下的预期报酬率如表 8-2 所示，计算两个 产品项目的期望报酬率 表 8-2 甲公司预期报酬率及概率分布 预报期酬率（Ki） 场况市情 发概生率（Pi） A产品（%） B产品（%） 荣繁 0.3 60 80 一般 0.5 50 50 萧条 0.2 20 -10 报期望酬率 47% 47% * 注意：因 B 产品预期报酬率分散程度较大，B 产品的风险更大 （3）计算标准离差(各项目期望报酬率相同时可应用) * 注意：标准离差是用绝对数来衡量决策的风险，在期望值相同的情况下，标准离差越小， 说明离散程度小，风险也就越小，反之则越大。 （4）计算标准离差率(各项目期望报酬率不同时应用) 公式：标准离差率=标准离差/期望报酬率 * 注意： 期望报酬率不同的情况下： 标准离差率越大：风险越大 标准离差率越小：风险越小 （三）风险报酬估计 公式：风险报酬率=风险报酬系数标准离差率 【例 6】A 产品的风险报酬系数为 10%，标准离差率为 30.17%；B 产品的风险报酬系数为 20%，标准离差率为 66.64%，如无风险报酬率为 5%，计算两个项目的期望投资报酬率。 第一步：计算两个项目的风险报酬率 A 产品风险报酬率=10%30.17%=3.02% B 产品风险报酬率=20%66.64%=13.33% 第二步：根据公式，投资者预期报酬率=无风险报酬率+风险报酬率，分别计算如下： A 产品投资报酬率=5%+3.02%=8.02% 8 B 产品投资报酬率=5%+13.33%=18.33% * 注意：风险报酬率的高低与风险大小有关，风险越大，要求的报酬率越大 2013 年案例分析题详解 某企业准备用自有资金 2 亿元投资一个项目，现在 A、B 两个项目可供选择。据预测，未来 市场状况存在繁荣、一般、衰退三种可能性，概率分别为 0.2、0.5 和 0.3，两项投资在不同 市场状况的预计年报酬率如下表所示。为了做出正确决定，公司需进行风险评价。 预计报年酬率（%） 场状况市 发概生率 A项目 B项目 荣繁 0.2 20 40 一般 0.5 10 10 衰退 0.3 0 -10 1.A 项目的期望报酬率为（ ） 。 A. 7% B. 9% C. 10% D. 20% 答案：B 解析：本题的考点为单项资产期望值的计算： A 项目的期望报酬率=20%0.2+10%0.5+00.3=4%+5%+0 =9%，故选 B。 2.如果 A、B 两个项目的期望报酬率相同，则标准离差大的项目（） 。 A. 风险大 B. 风险小 C. 报酬离散程度小 D. 报酬离散程度大 答案：AD 解析：在期望值相同的情况下，标准离差越小，说明离散程度小，风险也就越小，反之则离 散程度大，风险越大，故选 AD。 3.如果 A、B 两个项目的期望报酬率不同，则需通过计算（）比较两项目的风险。 A. 资本成本率 B. 风险报酬系数 C. 风险报酬率 D. 标准离差率 答案：D 解析：标准离差是一个绝对值，它只能比较期望报酬率相同的各项投资的风险程度，而不能 用来比较不同期望报酬率的各项投资的风险程度， 因此需要进一步引入标准离差率对比不同 期望报酬率的各项投资的风险程度，故选 D。 9 4.公司选择风险大的项目进行投资，是为了获取（） 。 A. 更高的风险报酬 B. 更高的货币时间价值 C. 更低的债务资本成本 D. 更低的营业成本 答案：A 解析：风险报酬率高低与风险大小有关，风险越大，要求的报酬率越大，故选 A。 第二节第二节 筹资决策筹资决策 主要内容主要内容 1.资本成本 个别资本成本率（案例分析） 综合资本成本率（案例分析） 2.杠杆理论 营业杠杆 财务杠杆（案例分析） 总杠杆（案例分析） 3.资本结构理论 早期资本结构理论 MM 资本结构理论 新的资本结构理论 4.资本结构决策 资本结构的影响因素 资本结构的决策方法 本节要点本节要点 * 注意： 筹资决策权衡的两个因素： （熟悉） （1）资本成本 （2）财务风险 一、资本成本一、资本成本 资本成本：是企业筹资和使用资本而承付的代价。 资本成本从绝对量的构成来看，包括： （熟悉） （1）用资费用经常性的 （2）筹资费用一次性支付，在筹资决策时，通常需要计算两个成本：个别资本成本、 综合资本成本 （一）个别资本成本率（一）个别资本成本率 1.长期债务资本成本率的测算（考虑税收抵扣因素） 10 （1）长期借款资本成本率的测算（掌握） * 注意：长期借款年利息额=长期借款筹资额年利率 应用分析 【例题】单选题：某公司从银行借款 200 万元，借款的年利率为 11。每年付息，到期一 次性还本筹资费用率为 0.5，企业所得税率为 25，则该笔借款的资本成本率为（ ） ： A.5% B. 7.5% C. 8.29% D. 10% 答案：C 解析：根据公式 Kl=Il(1-T)/L(1-Fl)计算如下： （1）长期借款年利息额（Il） ：题目已知“借款的年利率为 11%” ，借款 200 万元，则长期 借款年利息额为 20011% （2）企业所得税率（T） ：题目已知为 25%； （3）长期借款筹资额（L） ：即借款本金为 200 万元； （4）长期借款筹资费用率（Fl） ：题目已知为 0.5%。 将上述信息代入公式计算 Kl =20011%（1-25%）200(1-0.5%)=8.29%，故选 C。 （2）长期债券资本成本率的测算（掌握） * 注意：区分“等价发行”与“溢价发行” （1）债券每年支付利息=债券票面总金额票面利率 （2）债券筹资额按“发行价”计算 应用分析 【例题】单选题：某公司发行面值 100 元、期限 5 年、票面利率为 12的长期债券。债券 的票面金额是 2000 万元，企业按溢价发行，发行价为 2200 万元，筹资费用率为 2，公司 所得税率为 25。则公司发行该债券的资本成本为（ ） ： A. 6.23% B. 8.35% C. 9.35 D. 10.08% 答案：B 解析：根据公式 Kb=Ib(1-T)/B(1-Fb)计算如下： （1）债券每年支付的利息（Ib） ：因题目已知“债券的票面金额为 2000 万元，票面利率为 12%” ，故债券每年支付的利息为 200012% （2）企业所得税率（T） ：题目已知为 25% （3）债券筹资额（B） ：按发行价格确定，即 2200 万元 （4）债券筹资费用率（Fb） ：题目已知 2% 将上述信息代入公式，Kb = 200012%（1-25%）2200(1-2%)=8.35%，故选 B。 11 2.股权资本成本率的测算（不考虑税收抵扣因素） （1）普通股资本成本率的测算（掌握） 分为：股利折现模型、资本资产定价模型 股利折现模型（两种情形） A. 固定股利政策：如果公司采用固定股利政策，即每年分派现金股利 D 元，则资本成本率 可按下式测算： 公式：Kc=D/P0 普通股资本成本率=每年每股分派现金股利/普通股每股融资净额 应用分析 【例题】某公司采用固定股利政策，每年每股分派现金股利 1 元，普通股每股融资净额 10 元，则该公司的普通股资本成本率为多少？ 解析：首先根据题目信息可知为“固定股利政策” ，故根据公式：Kc=D/P0，代入题目中数 据如下： （1）每年每股分派现金股利（D） ：题目已知为 1 元 （2）普通每股股融资净额（P0） ：题目已知为 10 元 将上述信息代入公式 Kc =1/10=10% B. 固定增长股利政策：如果公司采用固定增长股利的政策，股利固定增长率为 G，则资本 成本率按下式测算： 公式：Kc=(D1/P0)+G 普通股资本成本率=（第一年每股股利/普通股每股融资净额）+每年股利增长率 应用分析 【例题】某公司采用固定增长股利政策，如果第 l 年的每股股利为 1 元，每年股利增长率为 2，普通股每股融资净额为 10 元，则该公司的普通股资本成本率为多少？ 解析：因题目已表明为“固定增长股利政策” ，故根据公式 Kc=(D1/P0)+G，代入题目中数据 如下： （1）第一年股利（D1） ：题目已知为“1 元” ； （2）普通股融资净额（P0） ：题目已知“10 元” ； （3）股利固定增长率（G） ：题目已知“2%” ； 将上述信息代入公式 Kc =1/10+2%=12% 资本资产定价模型 公式：Kc=Rf + (Rm Rf) 普通股资本成本率=无风险报酬率+风险系数（市场平均报酬率-无风险报酬率） 应用分析 【例题】 假设无风险报酬率为 4%， 某公司或股票的风险系数为 1.2， 市场平均报酬率为 10%， 求普通股资本成本率为多少？ 解析：根据公式，Kc=Rf + (Rm Rf)，计算如下： （1）无风险报酬率（Rf ） ：题目已知为 4%； （2）风险系数（） ：题目已知为 1.2； 12 （3）市场平均报酬率（Rm） ：题目已知为 10%； 将上述信息代入公式，Kc=4%+1.2(10%-4%) =11.2% （2）优先股资本成本率的测算（熟悉） 公式：Kp=D/P0 式中： Kp 优先股资本成本率 D 优先股每股年股利 P0 优先股筹资净额 （3）留用利润资本成本率的测算（了解） 略，参考教材内容 应用分析 【例题】多选题：计算下列个别资本成本时，应考虑税收抵扣因素的有（ ） 。 A . 长期借款 B . 长期债券 C . 普通股 D . 留存收益 E . 优先股 答案：AB 解析： 长期债务资本成本率测算需考虑税收抵扣因素， 包括长期借款和长期债券， 故选 AB。 （二）综合资本成本率的测算 综合资本成本率：又称“加权资本成本率” ，是指一个企业全部长期资本的成本率，通常是 以各种长期资本的比例为权重，对个别资本成本率进行加权平均测算。 1.决定综合资本成本率的两个因素： （熟悉） （1）个别资本成本率 （2）各种资本结构 2.综合资本成本率的测算方法（掌握） 式中： Kw 综合和资本成本率； Kj 第 j 种资本成本率； Wj 第 j 种资本比例。 【例题】某公司投资一项目需要筹资 1000 万元。公司采用三种筹集方式，向银行借入 300 万，资本成本率为 10；发行债券融资 300 万元，资本成本率为 13；发行普通股股票融 资 400 万元，资本成本率为 16。则这笔投资的资本成本率为多少？ 解析：根据题目信息，总的筹资为 1000 万元，三种方式各自的资本成本率和资本比例如下： 13 （1）向银行借入的资本：资本成本率已知为“10%” ，资本比例为“300/1000” ； （2）发行债券融资：资本成本率已知为“13%” ， 资本比例为“300/1000” ； （3）发行普通股票融资：资本成本率已知为“16%” ，资本比例为“400/1000” ； 则：综合资本成=(300/100010%)+(300/100013%) +(400/100016%)=13.3% 3.综合资本成本的作用（熟悉） （1）选择筹资方式、进行资本结构选择和选择追加筹资方案的依据； （2）评价投资项目、比较投资方案和进行投资决策的经济标准； （3）作为评价企业整个营业业绩的基准。 二、杠杆理论二、杠杆理论 杠杆效应表现为：由于特定费用（如固定成本或固定财务费用）的存在而导致的当某一财务 变量以较小的幅度变动时，另一相关财务变量以较大幅度变动。 杠杆系数越大，说明因素变动以后目标值变动的幅度越大，杠杆作用程度相应越高。 （一）营业杠杆（一）营业杠杆 1.营业杠杆：又称“经营杠杆”或“营运杠杆” ，是指在某一固定成本比重的作用下，当销 售额（营业额）增减时，息税前利润会有更大幅度的增减。 （熟悉） 2.营业杠杆系数：也称“营业杠杆程度” ，是息税前利润的变动率相当于销售额（营业额） 变动率的倍数。 （掌握含义） 3.营业风险分析 （1）营业杠杆度越高，表示企业息税前利润对销售量变化的敏感程度越高，经营风险也越 大； （2）营业杠杆度越低，表示企业息税前利润受销售量变化的影响越小，经营风险也越小。 应用分析 【例题】单选题：如果某企业的营业杠杆系数为 1.8，则说明（ ） 。 A. 当公司息税前利润增长 1 倍时，普通股每股收益将增长 1.8 倍 B. 当公司普通股每股收益增长 1 倍时，息税前利润应增长 1.8 倍 C. 当公司营业额增长 1 倍时，息税前利润将增长 1.8 倍 D. 当公司息税前利润增长 1 倍时，营业额应增长 1.8 倍 答案：C 解析： 根据营业杠杆系数的概念可知， 营业杠杆系数是息税前利润的变动率相当于销售额 （营 业额）变动率的倍数。 因此当营业杠杆系数为 1.8 时，也就是表示息税前利润为销售额的 1.8 倍，故选 C。 14 （二）财务杠杆（二）财务杠杆 1.财务杠杆：也称“融资杠杆” ，是指由于固定财务费用的存在，使权益资本净利率（或每 股利润）的变动率大于息税前利润（EBIT）变动率的现象。 （熟悉） 2.财务杠杆系数（DFL） ：是指普通股每股税后利润变动率与息税前利润变动率的比值。 （掌 握含义和计算） 公式：财务杠杆系数=息税前利润额/（息税前利润额-债务年利息额） 【例题】某公司全部资产为 750 万元，资产负债比率为 40%，债务利率为 12，所得税率 为 25。在息税前利润为 80 万元时，税后利润为 29.48 万元，计算财务杠杆系数并说明其 意义。 解析：根据公式，财务杠杆系数=息税前利润额/（息税前利润额-债务年利息额） ，计算如下： （1）税息前利润额（EBIT） ：题目已知 80 万元； （2）债务年利息额（I） ：题目已知全部资产为 750 万元，资产负债率为 40%，故负债额为 75040%；又已知债务利率为“12%” ，故债务年利息额则为“75040%12%” ； 则：财务杠杆系数=80/80-(75040%12%)=1.82 根据结果可知： 当息税前利润增减 1 倍时，普通股每股利润将增减 1.82 倍。 财务杠杆系数越大，对财务杠杆利益的影响越强，筹资风险越高。 （三）总杠杆（掌握计算）（三）总杠杆（掌握计算） 总杠杆：指营业杠杆和财务杠杆的联合作用，也称联合杠杆。 公式：总杠杆系数=营业杠杆系数财务杠杆系数 * 注：如在基础单选题中，题目一般会直接给出营业杠杆系数和财务杠杆系数，如在案例分 析题中，可能先出一题需要计算财务杠杆系数，再出一题告知营业杠杆系数，结合前题财务 杠杆系数计算总杠杆系数 【例题】某公司财务杠杆系数为 1.82，营业杠杆系数为 2，则其总杠杆系数： 解析：根据公式：总杠杆系数=营业杠杆系数财务杠杆系数=21.82=3.64 根据结果可知：该公司的销售额（营业额）增减 1 倍时，股本利润率以 3.64 倍的水平增减 上述推论解释， ： （1）营业杠杆系数为“息税前利润的变动率”与“销售额（营业额）变动率“的比值 （2）财务杠杆系数为“普通股每股税后利润变动率”与“息税前利润变动率”的比值 （3）总杠杆系数为上述两个系数相乘，如下： 15 因此可知，当总杠杆系数为 3.64 时，表示该公司的销售额（营业额）增减 1 倍时，股本利 润率以 3.64 倍的水平增减 三、资本结构理论三、资本结构理论 资本结构：是指企业各种资金的构成及其比例关系，其中重要的是负债资金的比率问题。 （一）早期资本结构理论（了解）（一）早期资本结构理论（了解） （1）净收益观点 这种观点认为：在公司的资本结构中，债权资本的比例越大，公司的净收益或税后利润就越 多，从而公司的价值就越高。 （2）净营业收益观点 这种观点认为：在公司的资本结构中，债权资本的多少、比例的高低，与公司的价值没有关 系。决定公司价值的真正因素，应该是公司的净营业收益。 （3）传统观点 按照这种观点，增加债权资本对提高公司价值是有利的，但债权资本规模必须适度。如果公 司负债过度，综合资本成本率就会升高，并使公司价值下降。 （二）（二）MM 资本结构理论（了解）资本结构理论（了解） 1.MM 资本结构理论的基本观点 略，参考教材内容 2.MM 资本结构理论的修正观点 略，参考教材内容 （三）新的资本结构理论（熟悉）（三）新的资本结构理论（熟悉） （1）代理成本理论 略，参考教材内容 （2） 信号传递理论公司可以通过调整资本结构来传递有关获利能力和风险方面的消息， 以及公司如何看待股票市场的信息。 公司价值被低估：增加债权资本 公司价值被高估：增加股权资本 （3）啄序理论 筹资的顺序：内部筹资债权筹资其他外部股权筹资 四、资本结构决策四、资本结构决策 （一）资本结构的影响因素（了解）（一）资本结构的影响因素（了解） 包括：企业财务目标、经营状况的稳定性和成长性、企业的财务状况和信用等级、企业资产 结构、企业投资者及管理当局的态度、行业特征及发展周期、经济环境的税务政策及货币政 策 16 （二）资本结构的决策方法（了解）（二）资本结构的决策方法（了解） 1.资本成本比较法是指在适度财务风险的条件下， 测算可供选择的不同资本结构或筹资 组合方案的综合资本成本率，并以此为标准相互比较确定最佳资本结构的方法。 适用：资本规模较小，资本结构较为简单的非股份制企业。 【例题】A 公司在初创时需资本总额 5 000 万元，有如 下三个筹资组合方案可供选择，资料如表 8-3 所示。假设三个筹资组合的财务风险相当，都 是可以承受的。通过计算，方案的综合资本成本率较低，在适度财务风险的条件下，应选 择筹资组合方案为最佳筹资组合方案，由此形成的资本结构可确定为最佳资本结构。 表 8-3 A 公司初始筹资组合方案资料测算表 单位：万元 筹资方式 筹初始 资额 筹资方案 资本成本率 筹占 资总 额的 比例 综方案 资合本成 本率 筹初始 资额 筹资方 资案 本成本 率 筹资总占 额的比例 方案 综资合 本成本 率 长期借款 长债期券 普通股 500 1000 3500 6% 7% 15% 10% 20% 70% 500 2500 2000 6.5% 8% 15% 10% 50% 40% 计合 5000 - 100% 12.5% 5000 - 100% 10.65% 两个方案的综合资本成本计算过程如下： 方案 I 综合资本成本=6%10%+7%20%+15%70% =0.6%+1.4%+10.5%=12.5% 方案 II 综合资本成本 =6.5%10%+8%50%+15%40% =0.65%+4%+6%=10.65% 故方案 II 的综合资本成本率低于方案 I 的，因此选择方案 II 为最佳资本结构。 2.每股利润分析法是利用每股利润无差别点进行资本结构决策的方法（熟悉） 每股利润无差别点：是指两种或两种以上筹资方案下普通股每股利润相等时的息税前利润 点。 息税前利润（EBIT）大于无差别点：选择报酬固定型的筹资方式，负债、优先股报酬是 固定的 17 息税前利润（EBIT）小于无差别点：选择报酬非固定型筹资方式，权益的报酬是固定的 本节近年案例分析题详解： 【2012】某上市公司 2011 年的营业额为 15 亿元，息税前利润为 3.2 亿元，公司的资产总额 为 48 亿元，负债总额为 32 亿元，债务年利息额为 1.2 亿元，公司计划 2012 年对外筹资 5 亿元投资一个新项目。筹资安排初步确定增发新股筹资 4 亿元，从银行贷款 1 亿元，经过估 算，股票的资本成本率 10%，贷款的资本成本率 6%。 1.该公司 2011 年的财务杠杆系数为（ ） 。 A. 1.2 B. 1.3 C. 1.6 D. 2.4 答案：C 解析：根据公式，财务杠杆系数=息税前利润额/（息税前利润额-债务年利息额） ，计算如下： （1）息税前利润额：中文已知“3.2”亿元； （2）债务年利息额：中文已知“1.2”亿元。 代入公式，财务杠杆系数=3.2/(3.2-1.2)=3.2/2=1.6，故选 C。 2.测算财务杠杆系数为了分析公司的（ ） 。 A. 财务风险 B. 营运能力 C. 营业成本结构 D. 资产规模 答案：A 解析：测算财务杠杆系数，系数越大，证明财务杠杆利益越大，财务风险越高，可知是分析 财务风险，故选 A。 3.根据初步筹资安排，5 亿元筹资的综合资本成本率为（ ） 。 A. 7.5% B. 8.6 C. 9.2% D. 16.0% 答案：C 解析：根据中文资料信息“筹资安排初步确定增发新股筹资 4 亿元，从银行贷款 1 亿元，经 过估算，股票的资本成本率 10%，贷款的资本成本率 6%” ，可知有两种筹资方式，即增发 新股和银行贷款，则综合资本成本率计算如下： （1） 增发新股： 筹资额为 4 亿元， 占 5 亿元筹资总额的比例为 “4/5” ， 其资本成本率为 “10%” ； （2） 银行贷款： 筹资额为 1 亿元， 占 5 亿元筹资总额的额比率 “1/5” ， 其资本成本率为 “6%” ； 则：综合资本成本=4/510%+1/56%=8%+1.2% =9.2%，故选 C。 4.综合资本成本率可以作为选择（ ）的依据。 A. 股利率 B. 追加筹资方案 C. 贷款利率 D. 折现率 答案：B 解析：参考教材第 206 页。综合资本成本是选择筹资方式、进行资本结构选择和选择追加筹 资方案的依据，故选 B。 5.公司测算财务杠杆系数和资本成本率的目的是（） 。 A. 提高息税前利润 B. 规避营业风险 C. 核算财务成本 D. 优化资本结构 18 答案：D 解析：二者结合主要是为了优化资本结构。 第三节第三节 投资决策投资决策 主要内容主要内容 1.固定资产投资 现金流量估算 财务可行性评价指标（案例分析） 项目风险的衡量与处理方法 2.长期股权投资 长期股权投资的特征 长期股权投资的风险及控制 第三节第三节 投资决策投资决策 企业投资决策主要是对长期投资的决策，包括： （1）固定资产投资决策 （2）长期股权投资决策 一、固定资产投资一、固定资产投资 （一）现金流量估算（掌握内容及计算）（一）现金流量估算（掌握内容及计算） 1.初始现金流量是指开始投资时发生的现金流量， 总体是现金流出量， 用 “负数” 或 “带 括号”的梳子表示，包括：固定资产投资、流动资产投资、其他投资费用、原有固定资产的 变价收入 （1）固定资产投资 包括：固定资产的购入或固定资产建造、运输成本、安装成本等。 （2）流动资产投资 包括：对材料、在产品、产成品和现金等流动资产的投资 （3）其他投资费用 包括：与长期投资有关的职工培训费、谈判费、注册费用等。 （4）原有固定资产的变价收入 包括：固定资产更新时原有固定资产的变卖所得的现金收入。 2.营业现金流量是指投资项目投入使用后， 在其寿命周期内由于生产经营所带来的现金 流人和流出的数量。 （一般按年度进行计算） 一般设定： （1）投资项目的每年销售收入=营业现金收入 （2）付现成本=营业现金支出 * 注：付现成本即需要当期支付现金的成本，不包括“折旧” 公式：每年净现金流量（NCF）=每年营业收入-付现成本-所得税 每年净现金流量（NCF）=净利+折旧 19 * 注意：净利=利润总额（1所得税率） 利润总额=销售收入-销售总成本-折旧 上述公式推导过程：成本包括付现成本和非付现成本，假设非付现成本仅为“折旧” ，可 推出： 利润=营业收入-成本 =营业收入-付现成本-非付现成本 =营业收入-付现成本-折旧 因：净利=利润-所得税税额 净利=营业收入-付现成本-折旧-所得税税额 =营业收入-付现成本-所得税税额-折旧 =每年净现金流量-折旧 推出：每年净现金流量=净利+折旧 应用分析 【例题】单选题：某公司预购置新产品线，新生产线使公司年利润总额增加 200 万元，每年 折旧增加 10 万元，假定所得税率 25%，则该生产线项目的年经营业现金流量为（ ）万 元。 A. 100 B. 120 C. 160 D. 200 答案：C 解析：根据公式，每年净现金流量=净利+折旧，计算如下： （1）净利：题目已知利润总额为 200 万元，所得税率为 25%，故净利=利润总额（1-所得 税率）=200（1-25%）=150 万元； （2）折旧：题目已知为 10 万元， 将上述信息代入公式：每年净现金流量=150+10 =160 万元，故选 C 3.终结现金流量是指投资项目完结时所发生的现金流量，包括： （1）固定资产的残值收入或变价收人。 （2）原来垫支在各种流动资产上的资金的收回。 （3）停止使用的土地的变价收入等。 【例题】S 公司准备上一个新产品的生产项目，项目的经济寿命为 5 年。项目固定资产投资 包括建造厂房 96 万元，购置设备为 64 万元，采用直线法折旧，无残值。流动资产投资额为 40 万元。项目终结时厂房按 30 万元售出。项目建成投产后，预计年销售额增加 320 万元， 每年固定成本（不包括折旧）增加 62 万元，变动成本总额增加 192 万元。设税率为 25。 试估算该项目现金流量。 （如表 8-4 所示） 表 8-4 项目现金流量计算表 单位：万元 份年 0 1 2 3 4 5 20 初始： 营业： 终结： 计合： （96） （64） （40） （200） 56 56 56 56 56 56 56 56 56 30 40 126 解析： （1）初始现金流量：96+64+40=200（万元） 其中： “96 万元、 64 万元” 是厂房和购置设备的成本， 属于初始现金流量的 “固定资产投资” ， 估计入； “40 万元”为流动资产投资额，属于初始现金流量的“流动资产投资” ，估计入。 （2）营业现金流量=净利+折旧 折旧：即固定资产折旧，题目已知“项目固定资产投资包括建造厂房 96 万元，购置设备 为 64 万元，采用直线法折旧，无残值；项目终结时厂房按 30 万元售出。项目的经济寿命为 5 年” ，则折旧=(96+64-30)/5=26(万元) 净利=利润总额(1所得税率) A. 利润总额=销售收入-总成本-折旧，题目已知“销售额增加 320 万元，每年固定成本（不 包括折旧）增加 62 万元，变动成本总额增加 192 万元，因此， 利润总额= 320-62-192-26=40（万元） B. 所得税率：题目已知为“25%” 因此，净利=40 (125%)=30（万元） 营业现金流量=净利+折旧=30+26=56（万元） （3）终结现金流量为：30+40=70(万元) 其中： “30 万元”为项目终结时厂房售出款，属于终结现金流量中的“固定资产变价收入” ， 估计入； “40 万元”为最初垫付的流动资产 40 万元的收回，估计入； 估算现金流量遵循的基本原则：只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。 增量现金流量：是指接受或拒绝某个投资方案后，企业总现金流量因此发生的变动。 （二）财务可行性评价指标（二）财务可行性评价指标 1.非贴现现金流量指标（不考虑货币时间价值）包括：投资回收期、平均报酬率 （1）投资回收期（掌握） 每年的营业净现金流量（NCF）相等 公式：投资回收期=原始投资额/每年营业净现金流量 每年营业现金流量（NCF）不相等，计算如下： 表 8-5 项目投资回收期计算表 21 份年份年 0 0 1 1 2 2 3 3 4 4 5 5 净现年金流量（万 元） 资初始投 （200） 56 56 56 56 126 资额年末投回收 （万元） 56 56 56 32 尚资年末未收回的 金（万元） 144 88 32 0 资投回收期=3+32/563.57(年) 从上表，可知：前 3 年初始投资的 200 万还未收回，至到第 4 年，才全部收回，因此投资回 收期应当是 3+32/56 3.57 年 缺点： （熟悉） （1）没有考虑资金的时间价值； （2）没有考虑回收期满后的现金流量状况。 2.平均报酬率（熟悉计算公式） 公式：平均报酬率=（平均现金流量/初始投资额）100% 同样以上题 S 公司为例，计算平均报酬率如下： （1）平均现金流量=(56+56+56+56+126)/5=70 万元 （2）初始投资额，已知为“200”万元 将上述信息代入公式：平均报酬率(70/200)100=35 决策原则：在进行决策时，只有高于必要平均报酬率的方案才能入选；而在有多个方案 的互斥选择中，则选用平均报酬率最高的方案。 优点：简明、易算、易懂 缺点：没有考虑资金的时间价值 2.贴现现金流量指标（考虑了货币时间价值）净现值、内部报酬率、获利指数 （1）净现值是指投资项目投入使用后的每年净现金流量，按资本成本或企业要求达到 的报酬率折算为现值，加总后减去初始投资以后的余额。 （掌握） 22 公式：净现值(NPV)=未来报酬总现值-初始投资 式中： NCFt 第 t 年的净现金流量； k 贴现率（资本成本率或企业要求的报酬率） ； n 项目预计年限； C 初始投资额。 净现值的计算过程： （了解） 第一步：计算每年的营业净现金流量。 第二步：计算未来报酬的总现值。 将每年的营业净现金流量折算为现值； 将终结现金流量折算为现值； 计算未来报酬的总现值(前两项之和)。 第三步：计算净现值。 公式：净现值=未来报酬的总现值-初始投资 * 注意：净现值的公式， 其中“ ” ，即第一节学习的一次性收付款项的“复利现值系数“， 考试可在已知贴现率的情况下自己计算， 题目也可能直接给出复利现值系数表， 直接查表获 得需要的复利现值系数直接带入公式计算，如： 年利率 1 2 3 4 5 10% 0.909 0.826 0.751 0.683 0.621 原则： 一个备选方案的采纳与否决策中，净现值为正者则采纳； 多个备选方案的互斥选择决策中，选用净现值是正值中的最大者。 优点：是考虑了资金的时间价值，能够反映各种投资方案的净收益。 缺点：是不能揭示各个投资方案本身可能达到的实际报酬率是多少。 23 【例题】根据 S 公司的例子，假定资金成本率为 10，则 S 公司的项目的净现值为： 解析：根据表格 8-3 可知，前 4 年每年现金净流量均为 56，第 5 年为 126，初始投资额为 200 万元，则根据公式：净现值=未来报酬的总现值-初始投资，即 =56/(1+10%)+56/(1+10%)2+56/(1+10%)3+56/(1+10%)4+126/(1+10%)5-200 =(563.17+1260.621)-200= 55.77（万元） * 注意：考试一般会给出复利现值系数表，如下： 则，净现值=(560.909+560.826+560.751+ 560.683+1260.621)-200 (563.17+1260.621)-200= 55.77（万元） 应用分析 （2）内部报酬率使投资项目的净现值等于零的贴现率。 （熟悉含义） 公式： 式中： NCFt 第 t 年的现金净流量； r 内部报酬率，即 IRR； n 项目年限； C 初始投资额。 内部报酬率的计算过程： （了解） 如果每年的 NCF（现金净流量）相等，按下列步骤计算： 第一步：计算年金现值系数。 年金现值系数= 初始投资额/每年现金净流量 第二步：查年金现值系数表，在相同的期数内，找出与上述年金现值系数相邻近的较大和较 小的两个贴现率。 复 现值数利系 现值数年金系 数年底系 贴现率 1 2 3 4 5 1 2 3 4 5 10% 0.909 0.826 0.751 0.683 0.621 0.909 1.736 2.487 3.170 3.791 24 第三步： 根据上述两个邻近的贴现率和已求得的年金现值系数， 采用插值法计算出该投资方 案的内部报酬率。 如果每年的 NCF（现金净流量）不相等，按下列步骤计算： 第一步：先预估一个贴现率，并按此贴现率计算净现值。 A.如果计算出的净现值为正数， 则表示预估的贴现率小于该项目的实际内部报酬率， 应提高 贴现率，再进行测算； B. 如果计算出的净现值为负数，则表明预估的贴现率大于该方案的实际内部报酬率，应降 低贴现率； 第二步：根据上述两个邻近的贴现率再使用插值法，计算出方案的实际内部报酬率。 决策原则： 在只有一个备选方案的采纳与否决策中， 如果计算出的内部报酬率大于或等于企业的资本 成本或必要报酬率就采纳，反之，则拒绝。 在有多个备选方案的互斥选择决策中， 应选用内部报酬率超过资本成本或必要报酬率最多 的投资项目。 内部报酬率法的优缺点 优点：内部报酬率考虑了资金的时间价值，反映了投资项目的真实报酬率，且概念易于理 解。 缺点：计算过程比较复杂，特别是每年的 NCF 不相等的投资项目，一般要经过多次测算 才能求得。 （3）获利指数又称利润指数（PI） ，是投资项目未来报酬的总现值与初始投资额的现值 之比。 （熟悉） 优点：考虑了资金的时间价值，能够真实地反映投资项目的盈亏程度。 公式：获利指数=未来报酬的总现值/初始投资额 原则： （1）在只有一个备选方案的采纳与否决策中，获利指数大于或等于 1 则采纳，否则就拒绝。 （2）在有多个方案的互斥选择决策中，应采用利润指数超过 1 最多的投资项目。 * 注意： 项目投资决策评价指标的运用（熟悉） 1.在进行投资决策时，主要使用的是贴现指标，如：净现值、内涵报酬率、获利指数 2.在互斥选择决策中，在无资本限量的情况下，以净现值为选择标准 【例题】多选题：下列投资决策评价指标中。属于非贴现现金流量指标的有（ ） ： A. 投资回收期 B. 净现值 C. 内部报酬率 D. 获利指数 E. 平均报酬率 答案：AE 解析：非贴现现金流量指标包括：投资回收期、平均报酬率，故选 AE。BCD 选项，属于贴 现现金流量指标，故错误。 25 （三）项目风险的衡量与处理方法（熟悉方法）（三）项目风险的衡量与处理方法（熟悉方法） 一般使用：调整现金流量法、调整折现率法 （1）调整现金流量法把不确定的现金流量调整为确定的现金流量，然后用无风险报酬 率作为折现率计算净现值（计算公式参考教材） * 注：肯定当量数值在 01 之间 （2）调整折现率法对高风险的项目采用较高的折现率计算净现值（公式参考教材） 二、长期股权投资（非重点）二、长期股权投资（非重点） （一）长期股权投资的特征（一）长期股权投资的特征 1.长期股权投资：是以股东的名义将资产投资于投资单位，并取得相应的股份，按所持股份 比例享有被投资单位的权益以及承担相应的风险。 2.特点： （1）风险大，长期股权投资的取得往往涉及企业整体经营策略和长期的发展规划， 会给企业造成巨额的现金流出； （2）长期股权投资在