（会计学专业论文）上市公司cfo薪酬激励与盈余管理研究.pdf

i l l l l l l l l l l l l l l l l l l l l l l l l l l l l n l l l l y 2 13 0 9 7 6 s t u d yo nc o m p e n s a t i o no fc f o a n d e a r nin g sm a n a g e m e n to fl i s t e d c o m p a n i e s 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容 外，本论文不含任何其他个人或集体己经发表或撰写过的作品成 果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集体，均已 在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律责任由本 人承担。 特此声明 学位论文作者签名：童计 w f 年多月日 学位论文版权使用授权书 本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学位 论文的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论文的 印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版， 并采用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论文；学校有 权提供目录检索以及提供本学位论文全文或部分的阅览服务；学 校有权按照有关规定向国家有关部门或者机构送交论文；学校 可以采用影印、缩印或者其它方式合理使用学位论文，或将学位 论文的内容编入相关数据库供检索；保密的学位论文在解密后遵 守此规定。 学位论文作者签名：锄 导师签名：知诒 切l7 - 年石月日 如) 年乡月f 日 捅要 随着市场经济的快速发展和证券市场的日渐完善，大多数上市公司仍普遍存 在着盈余管理行为，因此上市公司管理层的薪酬激励问题显得尤为重要。如何对 高管人员进行有效薪酬激励以规避其利用盈余管理手段来提高其薪酬水平一直 是学术界关注的焦点。2 0 0 6 年1 月起，中国证监会出台上市公司股权激励计 划管理办法( 试行) ，为国内上市公司股权激励的开展创造了条件。目前国内 大多数研究较多的关注于上市公司c e o 薪酬激励与盈余管理内在联系。而随着 公司治理结构的不断完善，上市公司c f o 作为公司财务的最高负责人，在高管 层中的地位不容小觑。目前国内公司的c f o 激励机制相对滞后，笔者认为上市 公司c f o 薪酬激励与盈余管理的关系这一问题是值得实证研究的，因为这会是 一个c f o 将产生重大影响力的领域。 有鉴于此，本文首先对国内外关于高管薪酬激励与盈余管理的相关文献进行 了综述，并在此基础上对薪酬与盈余管理的相关理论基础予以述评，最后从国泰 安数据库、锐思数据库选取样本运用描述性统计、相关分析及多元回归方法对两 个问题进行重点探讨：( 1 ) 上市公司c f o 年薪激励是否与盈余管理程度显著正 相关；( 2 ) 上市公司c f o 股权激励是否与盈余管理程度显著正相关。 研究结论显示，目前国内上市公司存在明显盈余管理行为，上市公司c f o 年薪激励与盈余管理程度正相关，但这一正相关关系并不显著，而c f o 股权激 励与盈余管理程度显著正相关。 本文认为，从整个资本市场来看，目前对上市公司c f o 薪酬激励程度不高， 仍缺乏积极有效的长期股权激励。因此，应在提高公司c f o 年薪水平、加强长 期股权激励的基础上，积极探索多种科学的市场化激励方式，构建出激励c f o 和保护股东利益双重作用的有效激励机制。同时随着激励水平提升更应不断优化 公司治理机制、加强对证券市场的监管、提升市场有效性。 关键词：c f o 薪酬，盈余管理，股权激励 a b s t r a c t w i t ht h er a p i dd e v e l o p m e n to fm a r k e te c o n o m ya n ds e c u r i t i e sm a r k e t s ，t h e p h e n o m e n o no fe a r n i n g sm a n a g e m e n ti nm o s t1 i s t e dc o m p a n i e ss t i l le x i s t ，t h e r e f o r e i t si m p o r t a n tt op a ya t t e n t i o nt ot h ei n c e n t i v ep r o b l e m h o wt oe f f e c t i v e l ym o t i v a t e s e n i o re x e c u t i v e st o p r e v e n tt h e mu s i n gt h em e t h o do fe a r n i n g sm a n a g e m e n tt o i m p r o v et h e i rs a l a r i e sl e v e l sh a sb e e nac o n c e r no fr e s e a r c h s i n c et h es e c u r i t i e s r e g u l a t o r yc o m m i s s i o ni s s u e d “t h ep i l o ts c h e m eo fe x e c u t i v es t o c ki n c e n t i v ei n l i s t e dc o m p a n y i nj a n u a r y2 0 0 6 i tp r o v i d e sc o n v e n i e n tc o n d i t i o n sf o rd o m e s t i c l i s t e dc o m p a n i e st oi m p l e m e n ts t o c ki n c e n t i v ep l a n s a tp r e s e n t m o s ts t u d i e sp a i d m o r ea t t e n t i o nt ot h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nc e o c o m p e n s a t i o ni n c e n t i v e sa n de a r n i n g s m a n a g e m e n t h o w e v e r , w i t ht h ec o n s t a n ti m p r o v e m e n to ft h ec o r p o r a t eg o v e r n a n c e s t r u c t u r e ，t h e r o l eo fc h i e ff i n a n c i a lo f f i e e ri nb o a r dc a n n o tb eu n d e r e s t i m a t e d i b e l i e v et h a tt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nc f oc o m p e n s a t i o ni n c e n t i v e sa n de a r n i n g s m a n a g e m e n to fl i s t e dc o m p a n i e si sw o r t h yo fe m p i r i c a lr e s e a r c h ，f o rt h a tc f ow i l l h a v eas i g n i f i c a n ti n f l u e n c ei nt h i sf i e l d t 1 1 i sp a p e rr e v i e w st h ef o r e i 盟a n dc h i n e s el i t e r a t u r eo ne a r n i n g sm a n a g e m e n t a n dm a n a g e m e n tc o m p e n s a t i o nf r o mt h et h e o r i e sa n dm e t h o d sr e s p e c t i v e l y t h e p a p e ra n a l y z e st h ed a t ao fl i s t e dc o m p a n i e si nc h i n a w h i c ho b t a i n e df r o md a t a b a s e ， u s ed e s c r i p t i v es t a t i s t i c s ，p e a r s o n t e s t ，m u l t i p l er e g r e s s i o na n a l y s i s ，a n df o c u s e so n t w op r i m ei s s u e s ：( 1 ) w h e t h e rt h e r ei st h e s i g n i f i c a n t l yp o s i t i v ec o r r e l a t i o ni nc f 0 s a l a r yi n c e n t i v e sa n de a r n i n g sm a n a g e m e n t ；( 2 ) w h e t h e rt h e r ei st h es i g n i f i c a n t l y p o s i t i v ec o r r e l a t i o ni nc f oe q u i t yi n c e n t i v e sa n de a r n i n g sm a n a g e m e n t n l i sp a p e rr e v e a l st h a t ，t h e r ei sap o s i t i v er e l a t i o n s h i pb e t w e e nl i s t e dc o m p a n i e s e a r n i n g sm a n a g e m e n ta n dt h ec f os a l a r i e s ，b u tt h ec o r r e l a t i o ni sn o ts i g n i f i c a n t ，a n d t h e r ei sas i g n i f i c a n t l yp o s i t i v er e l a t i o n s h i pb e t w e e nc f oe q u i t yi n c e n t i v e sa n dt h e e a r n i n g sm a n a g e m e n t t h i sp a p e l h o l d st h eo p i n i o nt h a t ，d u et ot h el e v e l so fc f oi n c e n t i v e sa r es t i l l l o wf r o mt h e s e c u r i t ym a r k e t s ob a s e d o nf u r t h e ri m p r o v i n gt h el e v e l so f c o m p e n s a t i o ni n c e n t i v e s ；t h el i s t e dc o m p a n i e ss h o u l de x p l o r ee f f e c t i v em e t h o d st o m o t i v a t ec f oa n dp r o t e c tt h es t o c k h o l d e r s b e n e f i t s m e a n w h i l e ，t h ee n h a n c e m e n to f i n c e n t i v e ss h o u l db ea s s o c i a t e dw i t hi m p r o v e m e n to ft h ec o r p o r a t eg o v e r n a n c e ， s e c u r i t ym a r k e ts u p e r v i s i o na n dm a r k e te 伍c i e n c y k e y w o r d s ：c f oc o m p e n s a t i o n ，e a r n i n g sm a n a g e m e n t , e q u i t yi n c e n t i v e s i i 目录 第1 章引言一1 1 1 问题的提出1 1 1 1 研究背景1 1 1 2 研究意义2 1 2 文献综述3 1 2 1 高管年薪与盈余管理的研究3 1 2 2 股权激励与盈余管理的研究5 1 3 研究方法与内容框架7 1 3 1 研究方法7 1 3 2 内容框架7 1 4 研究创新8 第2 章薪酬激励和盈余管理理论1 0 2 1 薪酬激励相关理论j 1 0 2 1 1 薪酬概念1 0 2 1 2 薪酬激励理论基础1 1 2 1 3 现代管理层薪酬激励机制1 4 2 2 盈余管理相关理论1 5 2 2 1 盈余管理概念1 5 2 2 2 盈余管理理论基础1 6 2 2 3 盈余管理动机1 8 第3 章研究设计2 1 3 1 研究假设的提出2 1 3 1 1 关于c f o 年薪激励与盈余管理的假设2 1 3 1 2 关于c f o 股权激励与盈余管理的假设2 1 3 2 样本选择与数据来源2 2 3 3 模型构建2 3 3 3 1 盈余管理度量模型的选择2 3 | i i 3 3 2c f o 薪酬激励与盈余管理关系模型的构建2 7 3 4 变量设计2 7 3 4 1 被解释变量2 7 3 4 2 解释变量2 8 3 4 3 控制变量2 9 第4 章实证分析与结果31 4 1 上市公司c f o 年薪激励与盈余管理实证分析3 1 4 1 1 描述性统计分析3 1 4 1 2 相关分析，。3 4 4 1 3 多元回归分析3 5 4 2 上市公司c f o 股权激励与盈余管理实证分析一3 6 4 2 1 描述性统计分析3 6 4 2 2 相关分析3 9 4 2 3 多元回归分析4 0 第5 章研究结论及局限性4 2 5 1 研究结论一4 2 5 2 政策建议4 2 5 3 研究局限4 3 参考文献4 4 致 射4 8 个人简历一4 9 i v 第1 章引言 1 1 问题的提出 1 1 1 研究背景 近年来，资本市场已成为我国现代经济体系中的重要构成，在推动中国实体 经济前行中至关重要。中国正处于经济腾飞阶段，在当前经济转轨形势下，资本 市场健康发展、资源合理配置对实现中国经济快速增长起着积极地推动作用。 资本市场的有效运行无法离开会计信息的披露，企业行为是企业绩效的基 础，会计信息是企业绩效的反映1 。会计信息对于衡量一个企业的财务和经营状 况尤为重要，利益相关者可以基于对会计信息的认识做出合理判断和投资决策。 而会计盈余作为评价企业和管理层的最基本标准，被视作最重要的会计信息之 一，更成为高级管理层争夺自身利益的重要工具。 自美国经济学家a d o l p h b e r l e 和g a r d i n e rm e a n s ( 1 9 3 2 ) 提出“委托代理理 论 之后，伴随着所有权与经营权的分离，上市高管盈余管理现象日益增多，严 重损害了证券市场的配置效率。考虑盈余管理现象发生的内在原因，发现薪酬问 题是引发盈余管理行为的典型诱导因素。在委托代理管理机制的基础上，由于信 息不对称，上市公司的高层管理者拥有对于会计方法的选择和会计信息的披露的 控制权，基于“经济人 个人利益最大化的动机，高层管理者会想方设法对财务 报告中的会计信息进行操纵。为了促进证券市场的健康规范发展，愈来愈多的国 内外学者将目光转移至由薪酬激励引发的盈余管理行为，公司管理层的薪酬激励 机制也成为关注及研究的焦点。对于公司股东来说，必须对高管层推行有效的激 励机制，使其与公司股东利益趋于一致，以避免高管人员的盈余管理行为。2 0 0 6 年1 月我国证监会颁布上市公司股权激励计划管理办法( 试行) ，2 0 0 6 年9 月，国务院国资委与财政部发布国有控股上市公司( 境内) 实施股权激励试行 办法。股权激励管理办法的颁布，迅速在国内引发股权激励实施热潮，上市公 司纷纷将股权激励计划的实施提上日程。至此，随着国内资本市场的日渐成熟， 我国的基本薪酬激励机制由最初的基本年薪激励发展到现如今较为丰富的薪酬 激励组合，既包括了以工资、津贴等形式的短期激励机制，又包含了以股票期权 形式的长期激励机制。 作为公司治理中的重要组成部分，在2 0 0 8 年金融危机爆发之后，高管薪酬 问题更是被推至舆论的风口浪尖，显得尤为瞩目。高管人员薪酬激励机制与盈余 管理间的因果关系引发了国内外的积极讨论。有关专家学者研究认为，一方面， 1 雷光勇，陈若华，管理层激励与会计行为异化，财经论丛，2 0 0 5 年第4 期，4 2 4 7 页。 l 积极有效的薪酬激励制度可以促使管理者朝着对公司股东有利的方向而努力，有 助于解决委托代理问题；另一方面，高管薪酬与公司业绩指标息息相关，这就会 导致高管层出于自利目的而对会计盈余进行操纵以调整当期报告收益，提高其薪 酬激励价值，以期获得尽可能多的未来收益。 目前，我国已涌现出一大批关于薪酬激励与盈余管理关系的实证研究，但这 些文献更多的关注上市高管人员整体，特别是c e o 的薪酬激励情况，而忽略了 对c f o 的研究。在我国，c f o ( c h i e f f i n a n c i a l0 伍c e r ) 在上市公司组织结构中 占有一席之地，位置介于股东与管理者之间，对于公司的重大决策和投资战略方 案的执行作用不可或缺2 ，是公司的最高财务负责人。由于c f o 的工作职责是报 告财务业绩，c f o 薪酬激励在公司盈余管理中作用不容小觑。c f o 薪酬激励问 题的研究在积极推行、完善补充c f o 制度的基础上，更为创造公司价值，维护 股东利益做出了巨大贡献。根据上海国家会计学院3 的问卷调查结果，我国上市 公司c f o 薪酬激励作用目前来看相对滞后，经济形势使得对c f o 薪酬激励的 研究刻不容缓，否则会影响c f o 制度的健全性，不利于其推进。那么，上市公 司c f o 薪酬激励机制是否能够有利于实现个人及公司双赢? c f o 年薪激励与 盈余管理的内在相关性如何? c f o 股权激励对公司盈余管理程度的影响在我国 制度方案的背景下，又会如何昵? 这都是我们亟需解决的问题。 有鉴于此，本文在考察国内外相关的理论与实证研究的基础上，选取沪深a 股上市公司作为研究样本，实证考察我国上市公司c f o 薪酬激励对盈余管理的 影响。以期对改进并丰富上市公司c f o 薪酬激励制度，约束上市公司盈余管理 行为起到积极作用。 1 1 2 研究意义 从理论上看，本文突破以往只针对c e o 的研究，在分析并总结已有c e o 薪 酬与盈余管理文献的基础上，创新的从c f o 的角度深入探讨c f o 薪酬契约对于 盈余管理行为产生的影响，并在此基础上拓展了盈余管理的基本理论。 从实践上看，本文主要从上市公司c f o 角度出发，探究首席财务总监年薪、 股权激励两方面对盈余管理程度造成的影响。经实证研究验证，可进一步揭示出 c f o 在目前激励现状下采取盈余管理行为的原因，为补充推进c f o 薪酬激励体 制奠定基础。同时改进了公司内部治理结构、加强了对公司内控制度的监督，有 效抑制了公司的盈余管理行为，对降低上市公司会计作假，增强年度报告的会计 信息质量及保护中小投资者也有着积极地作用。 2f 雎a c ，t h er o l eo ft h ec h i e ff i n a n c i a lo f f i c e ri n2 0 1 0 ，n e w y o r k ，i f a c f i n a n c i a la n dm a n a g e m e n t a c c o u n t i n gc o m m i t t e e ，2 0 0 1 3 上海国家会计学院，成为胜任的c f o ，中国c f o 能力框架，北京：经济科学出版社，2 0 0 6 。 2 1 2 文献综述 伴随着委托代理问题的产生，为了解决企业所有权人和经营者之间的代理冲 突，双方之间会通过签订薪酬契约来约束管理者的自利行为。时至今日，国外的 上市公司已建立起一套包括年薪、奖金、股票及期权在内的成熟的薪酬激励机制， 我国自2 0 0 6 年起，也开始对上市公司高管人员实施股权激励，希望通过将高管 层获得的个人收益与股东利益、公司发展密切关联的方式，在实现多赢的状态下 使公司盈利尽可能实现最大化。 目前国内外对薪酬激励的研究主要涵盖两方面：一是高管人员年薪激励；二 是高管层股权激励。因此，本文从以下两方面对国内外关于管理层薪酬激励与盈 余管理关系的相关文献进行综述： 1 2 1 高管年薪与盈余管理的研究 1 国外文献综述 h e a l y ( 1 9 8 5 ) 提出的“分红计划假设”，至今仍被认为是出于薪酬契约动机 的盈余管理实证研究领域最为经典的一篇文章。h e a l y ( 1 9 8 5 ) 主要探究了分红 计划对会计政策选择的影响，结果显示，若公司奖金激励机制的设立是以当年报 告利润净额为基础，管理人员则会通过操控应计利润和调整会计政策提高预期红 利报酬，以使个人薪酬最大化，风险最小化。 w a t t s 和z i m m e r m a n ( 19 8 6 ) 的针对分红计划得出结论，若公司对管理层实 施分红计划，则更可能导致高管人员将未来的盈余转移至现在来提前确认收益， 进而增加其报酬现值，以增强自身效用。 g a v e r 等( 1 9 9 5 ) 选取美国1 0 2 家上市公司作为研究对象，对规定期间的公 司主观应计项目与奖金计划限制间的关系进行实证测试，结果显示与h e a l y 的结 论相背离。g a v e r 持有的观点为，当企业的报告利润低于规定的下限时，高管人 员往往会调高主观应计项目而进行盈余管理，该结论更符合“盈余平滑假说”。 h o l t h a u s e n ，l a r c k e l 和s l o a n ( 1 9 9 5 ) 通过对样本的分析，研究发现对于设 置奖金上限的公司，当高管人员达到最高奖金数额时，对于超出薪酬契约中的奖 金上限的部分，他们倾向于采用降低当期报告利润的盈余管理方式将收益递延至 以后年度。 g u i d r y ，l e o n e 和r o c k ( 1 9 9 9 ) 主要对大型跨国公司高管层发生的盈余管理 现象进行研究，结果显示，分部经理在预计无法实现总公司订立的奖金计划所需 的业绩水平时，或其业绩水平已经达到报酬契约规定的奖金上限时，更可能调低 报告期利润，将收益递延，以期未来能获得最高奖金报酬。 b a l s a m 、y a n g 和y i n ( 2 0 0 6 ) 选取了1 9 9 2 年至1 9 9 3 年的美国大型公司数据 进行分析。结果表明，现金流量净额、非操纵性应计利润、可操纵性应计利润都 与高管薪酬显著正相关，且相关系数大小排序依次为现金流净额、非操纵性应计 利润和可操纵性应计利润。进一步表明高管薪酬更多的依赖于现金流。该成果与 b a l s a m ( 1 9 9 8 ) 的检验结论基本保持一致。 s h u t o ( 2 0 0 7 ) 采用b a l s a m 的基本模型针对日本上市公司的数据考察了操纵 性应计利润对其高管薪酬的影响，研究发现，操纵性应计利润的利用会使高管薪 酬增加。当高管不能从业绩下滑或深陷高管丑闻的公司中获得分红时，很可能通 过“大洗澡”为未来创造盈利机会而向下调低当期报告盈余进行盈余管理。 2 国内文献综述 近年来，国内也有一批学者对高管年薪收入与盈余管理的关系展开研究。 李延喜，包世泽等( 2 0 0 7 ) 率先对中国上市公司高管薪酬与盈余管理的关系 进行研究，通过对沪深两市上市公司的数据实证分析，结果发现，高管人员会通 过上调应计利润增加当期报告盈余使得个人利益最大化，即高管人员年薪水平与 操控性应计利润显著正相关，而董事会监管对于盈余管理的约束效果并不明显。 高志谦，王平心和崔宏( 2 0 0 7 ) 选取央企背景的上市公司为样本，从薪酬契 约角度研究其对盈余管理的影响，实证结果显示样本公司在业绩合同签订当年存 在下调盈余的盈余管理行为，并从政治成本角度解释了可能原因。 周泽将，杜兴强( 2 0 0 9 ) 采用b a l s a m 的研究思路对盈余的不同构成因素与 上市公司高管年薪收入的关系进行了探讨。研究表明上市公司的总应计项目与高 管人员薪酬显著正相关，并发现主要是不可操纵应计项目影响了高管人员的薪酬， 可操纵应计项目与高理人员薪酬间的关系并不显著，但对高管人员年薪水平的提 高也会起到促进作用。 陈胜蓝( 2 0 0 9 ) 利用分位回归法估计了盈余管理对上市公司高管年薪水平的 影响，弥补了传统o l s 回归的不足，分析结果显示盈余管理行为能够显著提高 高管人员薪酬水平，而传统的o l s 回归对这一影响会有所低估。 在阅读大量国内关于薪酬研究的文献后，笔者发现对上市公司c f o 薪酬的 研究屈指可数，最有代表性的是毛洪涛、沈鹏( 2 0 0 9 ) 关于我国上市公司c f o 薪 酬与盈余质量的相关性的一篇文献。文章研究发现我国上市公司已基本建立起以 会计盈余为基础的薪酬激励机制，研究结果证明上市公司c f o 薪酬与盈余呈显 著正相关。我国c f o 薪酬激励契约已能够区别非经常性损益和经常性损益，但 却未有效地区分应计项目和经营性现金流两个部分，对经常性损益存在类似“功 能锁定”的现象。同时，由于c f o 薪酬激励契约中高盈余质量的经常性损益占 有更大比重，存在明显不合理，反而更刺激了c f o 进行盈余管理4 。 4 毛洪涛，沈鹏，我国上市公司c f 0 薪酬与盈余质量的相关性研究，南开管理评论，2 0 0 9 年第1 2 期，8 2 9 3 页。 4 此外，我国也有少部分学者认为高管薪酬与盈余管理不存在一定联系。刘斌 等( 2 0 0 3 ) 通过对c e o 薪酬与企业业绩互动效应的实证检验，发现在增加和减 少c e o 薪酬的情况下，c e o 均不存在操纵利润的盈余管理行为。 1 2 2 股权激励与盈余管理的研究 现代管理层薪酬激励机制不仅要包含年薪、奖金等现金报酬外，还应将一定 比例的股票期权等形式的报酬包含在内，促使管理者与股东利益趋于一致。由于 西方国家很早就对管理层实施了股权激励，而我国股权激励尚处于起步阶段，对 于股权激励与盈余管理问的关系，国内外学者都积极深入探讨，但尚未达成统一 结论。 1 国外文献综述 w a r f i e l d 等( 1 9 9 5 ) 以股票收益率作为股权激励的量度，通过对其与盈余管 理程度的价值相关性的实证研究，发现管理层增加持股比例可有效减少代理成 本，持股比例与可操控性应计利润的绝对值显著负相关。 n a g a r ，n a n d a ，w y s o k i ( 2 0 0 3 ) 和b u r n s ，k e d i a ( 2 0 0 4 ) 的研究发现会计 数据操纵情况与c e o 报酬形式有关，随着c e o 持股比例的增高，公司的盈余管理 行为也越显著，二者呈正相关。 g o l d m a n 和s l a z e k ( 2 0 0 6 ) 将带有欺诈性的财务报告与股权激励相联系，文 章指出，将审计与咨询服务分离开来，有利于降低欺诈活动的发生率，但同时公 司价值也随之降低。研究显示，上市公司的管理层基于报酬动机会存在盈余平滑 行为。 b e r g s t r e s s e r 和p h i l i p p o n ( 2 0 0 6 ) 运用可操纵性应计利润作为盈余管理程度 的代理变量，对美国证券市场的公司的实证研究显示，若c e o 的薪酬总额与其持 有的股票、期权等价值关系越密切，盈余管理行为越显著。 b a r t o v 等( 2 0 0 4 ) 主要对高管层在股票期权未行使时与行使后上市公司的 不同业绩表现进行对比分析，发现高管人员借助于其个人信息优势，在对未来收 益变动趋势进行分析估计后，最终确定是否行使股票期权，并且会通过调整盈余 信息来提高自己未来的行权回报。 c h e n g 和w a r f i e l ( 2 0 0 5 ) 通过利用1 9 9 3 年至2 0 0 0 年美国的股权激励等数据对 股权激励、盈余管理二者间的关系分析，发现管理层股权激励在对高管人员实现 激励效用的同时也刺激了其实施盈余管理行为，通过对盈余数据的调整以实现未 来行权时收益的大幅提高。 p e n g i i eg a o ( 2 0 0 8 ) 通过研究薪酬不同构成部分对高管盈余管理行为的影 响，发现股票期权强度、现金报酬、红利等因素都对盈余管理程度有着显著的正 向影响。 2 国内文献综述 伴随着我国股权激励机制的推行，一批上市公司陆续实施了股权激励计划， 为我国关于股权激励与盈余管理关系的研究提供了现实基础。而之后国内相关部 门一系列政策的陆续出台，使得股权激励环境渐好，进程加快，也涌现出一大批 股权激励领域的研究文献。然而时至今日，我国也尚未形成统一结论。 一方面，大部分研究学者发现股权激励会刺激管理层进行盈余操纵，这方 面的代表研究有： 陈千里( 2 0 0 8 ) 以委托代理理论为基础，对盈余操纵、股权激励及国有股减 持间的内在关系进行分析，研究表明股权激励程度太高，不仅会引起内部人侵占 国有资产、大股东损害中小股东利益，而且会降低市场对盈余操纵现象的监管措 施有效性。 赵息，石延利等( 2 0 0 8 ) 对截止至2 0 0 7 年底已宣告实施股权激励的4 0 家上 市公司分析，运用授予管理层股权激励价值占其总薪酬的比例来估量股权激励程 度，对构建的多元回归模型实证检验后发现，我国管理层股权激励与上市公司盈 余管理行为呈正相关，有必要进一步加强对股权激励实施过程的监管5 。 李景春和李萍( 2 0 0 9 ) 对股权激励与盈余管理的关系实证研究中，选取了2 0 0 6 年沪深两市4 1 家已发布股权激励公告的上市公司为研究对象。实证结果显示，股 权激励机制刺激高管人员进行盈余管理，二者显著正相关，上市公司盈余管理程 度随管理层持股比例增加而增高。 苏冬蔚，林大庞( 2 0 1 0 ) 研究了产权结构多元化及c e o 股权激励对公司治 理效果的影响。实证检验后发现，提出股权激励方案的上市公司，其c e o 股权 与期权价值与盈余管理不存在显著的负相关关系，盈余管理增加了c e o 行权的 概率。而当c e o 行权后，通过分析数据，发现上市公司业绩明显下降，表明股 权激励会导致负面的公司治理效应6 。 另一方面，也有部分学者研究得到管理层股权激励的实施可以抑制减少上市 公司盈余管理行为，主要的研究有： 韩丹，闵亮和陈婷( 2 0 0 7 ) 对上市公司管理层薪酬及股权激励对会计造假的 影响进行了分析，通过l o g i s t i c 回归模型的运用，他们发现管理层薪酬水平、c e o 持股数额都与报表造假呈现负相关关系，意味着实施股权激励或提高高管薪酬收 入都会降低会计造假的发生率。 郭佳瑜( 2 0 0 9 ) 在其文章中将上市公司按照股权集中程度予以分组，最终得 5 赵息，石延利，张志勇，管理层股权激励引发盈余管理的实证研究，西安电子科技大学学报( 社会科学版) ， 2 0 0 8 年第1 8 期，2 3 - 2 8 页。 6 苏冬蔚，林大庞，股权激励、盈余管理与公司治理，经济研究，2 0 1 0 年第1 l 期，8 8 1 0 0 页。 6 出高管持股可以显著降低盈余管理程度的结论。 此外，也有研究认为，股权激励与盈余管理之间并不显著正相关。 肖淑芳，张晨宇和张超等( 2 0 0 9 ) 选取首批实施股权激励的上市公司作为样 本予以研究。结果发现，股权激励计划公告前三个季度，管理者对操纵性应计利 润进行向下的盈余操纵，而公告日后，上市公司盈余反向回转。但研究过程中并 不存在有力证据证明管理者是通过对“非经常性损益”的操纵来进行盈余管理的。 罗玫，陈运森( 2 0 1 0 ) 根据上市公司年度报表中揭示的高管业绩评价基准信 息，对以会计盈余信息为评价参考值的薪酬激励体系是否会明显刺激高管的利润 操纵行为这一问题建立模型予以考究。结果显示，一个公司建立的薪酬激励机制 若是以年度盈余为评价参考指标，并未发现公司高管有更多的盈余操纵行为。 而特别针对上市公司c f o 股权激励与盈余管理的文献国内还未有研究成 果。这也使得本文的研究具备了一定的现实意义。 1 3 研究方法与内容框架 1 3 1 研究方法 本文以薪酬激励和盈余管理相关理论为理论依据，在对国内外以往学者研究 成果回顾的基础上，采用规范研究和实证研究相结合的研究方法，探索出论文的 研究思路。本文根据研究命题筛选出合适的上市公司样本数据，对所研究的影响 因素予以量化为统计变量来描述上市公司盈余管理现实状况，运用描述性统计、 相关性分析、多元回归等多重检验方法，使用s p s s l 9 0 及e x c e l 软件，对本 文提出的研究假设予以验证，最后根据研究结论提出相关政策建议，并对未来的 研究方向提出展望。 1 3 2 内容框架 纵观全文，内容框架如下： 第一部分，绪论。本部分内容是对全文的概括综述，主要包括研究背景与研 究意义、文献回顾综述、研究方法与内容框架、研究的创新点。 第二部分，理论分析。本部分内容主要针对薪酬激励与盈余管理两个问题进 行理论溯源。文章从薪酬基本概念出发，分析了薪酬激励的理论基础，并对现代 管理层薪酬激励机制予以阐述，之后对盈余管理的概念及其理论基础进行总结， 并在此基础上分析了盈余管理的动机。 第三部分，研究设计方法。本章在已有的理论及研究基础上提出实证检验的 基本设计思路，承上启下，主要包括研究假设的提出、样本选择和数据来源、模 型构建及变量设计。 第四部分，实证分析与结果。本章主要从年薪激励与股权激励两个角度选取 7 不同样本实证分析上市公司c f o 薪酬激励对盈余管理的影响。主要包括描述性 统计分析、相关分析、多元回归分析。 第五部分，研究结论、建议及不足。本章根据前文检验分析得出研究结论， 并对我国上市公司c f o 薪酬激励机制的设计、证券市场的监管、上市公司内部 治理结构的完善提出了相关政策建议，同时也指出了本研究存在的局限性。 本文的技术路线图如下： 图1 1 论文技术线路示意图 1 4 研究创新 本文是对上市公司c f o 薪酬激励与盈余管理之间的相关性的实证研究，文 章的创新之处主要有： 8 ( 1 ) 研究视角的创新。国内已涌现出很多从管理层薪酬激励入手来剖析盈 余管理的文献，笔者发现大多数文章研究的主要对象是上市公司高管人员，更多 文献将研究目标具体到公司c e o 。而关于上市公司c f o 薪酬研究的文章寥寥无 几，基于认识到c f o 在公司组织结构中占有一席之地的，本文以薪酬契约理论 为基础，突破以往研究，选取上市公司c f o 为研究对象对其薪酬激励与盈余管 理问的关系进行实证研究。 ( 2 ) 对c f o 薪酬激励的全面分析。国内关于薪酬激励与盈余管理相关性的 研究大多局限在仅对高管年薪或是仅对股权激励与盈余管理的相关性进行分析。 为使研究结论更全面可靠，本文基于我国现代薪酬激励机制，将传统年薪与股权 激励视作薪酬激励的两种方式来全面探讨上市公司c f o 的盈余管理行为。 ( 3 ) 模型构建中变量选择的改进。在选择股权激励程度变量时，本文未采 用高管股票持有率这一指标，而是借鉴了国外学者b e r g s t r s s e r 和p h i h p p o n ( 2 0 0 6 ) 的论文，构造了新的指标来衡量股权激励程度，以避免我国高管股权持有率低下 造成实证结果不可靠，也更符合本文的研究出发点。 9 第2 章薪酬激励和盈余管理理论 2 1 薪酬激励相关理论 2 1 1 薪酬概念 目前，随着竞争加剧，国内企业都进入了争夺人才的新纪元。为吸引、激励 及留住优秀管理人才，企业必须根据需要的变化设计新的薪酬计划。对于薪酬概 念的具体界定因研究的角度而各有不同。最具代表性的是美国当代薪酬管理学者 米尔科维奇对薪酬的定义，他认为，薪酬是指“雇员作为雇佣关系中的一方，所 得到的各种货币收入、具体的服务及福利之和。”7 薪酬有广义和狭义之分，广义的薪酬是指员工为企业提供劳动或劳务而从企 业中获得的各种报酬总和。由经济性薪酬和非经济性薪酬组成。 狭义的薪酬是指基于雇佣关系，企业员工因付出劳动而获得的由企业支付的 不同形式的经济收入，即经济性薪酬。由直接薪酬和间接薪酬组成。直接薪酬是 以货币形式支付的薪酬，包括工资、奖金、津贴及股权等。其中股权包括员工持 股计划和股票期权计划，这种长期报酬方式将员工利益与企业利益紧密相连，成 为优化公司治理结构的重要方式，是现代企业薪酬系统的重要组成部分。间接薪 酬是给予员工可以转化为货币或可用货币计量的各种福利、保险、待遇、服务和 消费活动，也称员工福利。 非经济性薪酬是指难以用货币衡量的由于企业的工作特性、工作环境和企业 文化带给员工的愉悦的心理效用。薪酬结构图见图2 1 。 总体薪酬 经济性薪酬 e 经济性薪酬 直接薪酬 工资 津贴 股权、期权等 间接薪酬一各种福利、待遇、服务和消费活动 工作挑战性、责任感 个人成就感、个人价值实现等 友谊、关怀、舒适环境、和谐的人际关系 ( 资料来源：作者整理) 图2 1 薪酬结构图 综上所述，薪酬可界定为员工因为企业提供劳动或劳务而得到的各种报偿。 7 乔治t ，米尔科维奇，杰里m 纽曼，薪酬管理，中国人民大学出版社，2 0 0 2 年第5 期。 1 0 它不但包括以直接货币形式表现的工资、奖金及股权和可转化为货币的各种福利 报酬，还包括由于企业良好的工作环境，和谐的人际关系，工作挑战性和个人使 命感及充满前景的发展成长机会等带给员工的主观心理感受。本文研究的薪酬主 要是指狭义意义上的薪酬概念。 2 1 2 薪酬激励理论基础 1 委托代理理论 委托代理理论由美国经济学家a d o l p h b e r l e 和g a r d i n e rm e a n s ( 1 9 3 2 ) 提出。 他们率先发现，企业所有者在作为所有权人的同时又负责着企业整体经营，这样 的双重角色存在很多漏洞和潜在弊病。基于这样的状况，他们提倡将经营控制权 和所有权分离开来，所有权人仍拥有最终财产并且享有企业破产时的剩余索取 权，而将经营决策权让渡至代理人。 两权分离的产生致使委托代理关系应运而生，企业股东与管理层各司其职， 这成为现代公司制度最显著鲜明的特征。在代理关系中，委托方( 如所有者、股 东、投资者) 总是期望代理人做出利于自己的决策，然而出于对个人利益最大化 的偏好，企业代理人( 如c e o 、财务负责人、经理) 往往违背委托人的初衷， 双方的利益冲突引发了“逆向选择”和“道德风险行为。 所有权人总是希望企业在能够长期发展的基础上实现资本增值和价值最大 化，而企业高管则有着提高个人利益的诉求，具体体现在对基本工资、津贴补助、 在职消费等的效用最大化的追求。出于双方信息不对称，企业代理人更明确公司 的投资及收益情况，他们可能会偏离委托人目标意愿采取各种手段做出一些自利 行为来谋求个人财富最大化，而此举对企业的长远发展、对委托人的利益都十分 不利。 因此，委托人为了保护自身利益，不得不实施各种措施对管理层进行有效激 励和约束，降低代理成本，缓和双方利益冲突，其中包括高管年薪和股票期权等 激励手段的引入，目的在于引导高管人员在确定战略决策时能够考虑并选择增加 企业价值和提高股东财富的行动机会( j e n s e na n dm e c k l i n g ，1 9 7 6 ) 。 c f o 作为公司财务总监，也是股东的代理人之一，由于“理性经