（企业管理专业论文）中国国营和民营上市公司独立董事制度有效性对比分析.pdf

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roe 作为公司绩效的衡量 指标，将独立董事特征与公司绩效进行回归分析。实证结果显示，除了年龄因 素外，在两类公司类型中独立董事特征对公司绩效的影响都是微弱的，民营上 市公司独立董事特征对公司绩效的影响效果大于国营上市公司。具体表现为民 营上市公司独立董事年龄和公司绩效显著正相关且具有递减效应，而国营上市 公司独立董事年龄与公司绩效不具有相关性。独立董事出席会议次数与公司绩 效的关系在国营上市公司中是正相关的，而在民营上市公司不相关。独立董事 薪酬与公司绩效的关系在国营上市公司是正相关且具有递减效应，而民营公司 恰好相反。两类企业的独立董事比例和工作地点一致性与公司绩效都不具有相 摘要 ii 关性。论文最后提出了应该明确协调监事会和独立董事的关系，同时，为完善 独立董事制度，论文从独立董事市场、制度规定、薪酬激励机制、行权机构及 外部环境的角度提供了相关建议。 关关键词：键词：独立董事；公司绩效；国营上市公司；民营上市公司 abstract iii abstract in august 2001, “the guiding opinions on establishing independent director system of listed companies was promulgated by the china securities regulatory commission, which marked the independent director system in listed companies in china has begun full implementation. the establishment of the independent director system in china is a compulsory process, in which it was leaded by the government and obeyed by listed companies. in the situation, the unique characteristics of the independent directors of listed companies in china were formed and influenced to play the role of independent directors. whether does independent director system in china to play its due role or not? what are the characteristics of independent directors? which features does affect corporate performance? how do they affect the corporate performance? in the past, many scholars studied the relations between the independent directors and corporate performance of the companies listed on the shanghai and shenzhen without considering the structure of property rights that may produce the difference of results. due to different property rights of enterprises, the corporate governance structure and independent director system are different. whether the independent directors of the state-owned and private listed companies because of different property rights does have some different effects is worthy of our further analysis. therefore, it is meaning to analyze the relationship between the corporate performance and the independent directors of property rights of state-owned and private listed companies respectively in the structure of property rights view, which provides guidance for these two types of dominant listed companies and provides a theoretical reference for the development of chinas independent director system. so, it has important practical significance in our country. the effect of independent director features on corporate performance and the difference between the state-owned and private listed companies are analyzed from abstract iv theory in the thesis. on this basis, shanghai and shenzhen a-share listed state-owned companies and private companies in 2011 as samples, of which roe indicators are selected as corporate performance measure, the features of the independent directors and corporate performance regression analysis are given. the empirical results show that the effect of independent director in private listed companies on corporate performance is higher than that of the state- owned listed companies. the firm performances in private listed company show significantly positively correlated with independent directors age and the correlation is diminishing. however, corporate performance and independent director age of the state-owned listed companies is not relevant.the corporate performance in the state-owned listed companies show positively correlated with times of independent directors attending the conferences, but that is not relevant in private listed company. independent directors remuneration in the state-owned listed companies is positively correlated with corporate performance and the effect is decreasing, and that of private companies is just the opposite. the proportion of independent directors and place of work consistency in two types of enterprises is not relevant with corporate performance. finally, that the relation between the supervisory committee and the independent directors should be clear and coherent is suggested and that independent director system can be improved from the perspective of the market of independent directors, system requirements, remuneration incentives, exercise institutions and external environmental is recommended in thesis. keywords： independent directors； company performance； state-owned enterprises； private enterprise 目录 v 目录 前言 . 1 第一章 第一节 研究背景与意义 . 1 一、 研究背景 . 1 二、 研究意义 . 2 第二节 研究方法与思路 . 3 第三节 主要内容与创新 . 5 一、 主要内容 . 5 二、 创新之处 . 6 国内外独立董事制度有效性研究动态 . 7 第二章 第一节 独立董事与公司绩效 . 7 一、 独立董事规模与公司绩效 . 7 二、 独立董事年龄与公司绩效 . 8 三、 独立董事背景与公司绩效 . 9 四、 独立董事薪酬与公司绩效 . 11 第二节 独立董事与会计信息披露 . 12 第三节 独立董事与公司治理 . 14 第四节 其他相关研究 . 16 第五节 国内外研究评析及本文研究视角. 17 独立董事制度有效性的理论分析 . 18 第三章 第一节 相关概念的界定 . 18 一、 独立董事与独立董事特征 . 18 二、 国有和民营上市公司的划分 . 18 三、 公司绩效衡量指标 . 19 第二节 理论基础 . 19 一、 不完全契约理论 . 19 二、 利益相关者理论 . 20 三、 激励理论 . 21 目录 vi 四、 产权理论 . 22 第三节 国营和民营上市公司的比较分析. 23 一、 产权结构差异 . 23 二、 公司治理结构差异 . 23 三、 独立董事特征对公司绩效影响差异 . 25 第四节 独立董事对公司绩效的作用机理与理论模型 . 25 独立董事制度有效性的实证分析 . 27 第四章 第一节 研究假设 . 27 第二节 研究设计 . 28 一、 样本选取 . 28 二、 变量选择 . 29 三、 建立模型 . 32 第三节 实证分析 . 32 一、 描述性统计分析 . 32 二、 回归分析 . 34 研究结论及政策建议 . 41 第五章 第一节 研究结论 . 41 第二节 政策建议 . 42 一、 强化独立董事制度的制度规定 . 42 二、 明确协调监事会和独立董事的关系 . 43 三、 完善独立董事的薪酬激励机制 . 44 四、 建立独立董事的专门行权机构 . 45 五、 创造良好的独立董事行权外部环境 . 45 六、 形成完善的独立董事市场 . 45 参考文献 . 47 附录 . 55 致谢 . 59 目录 vii 在读期间完成的科研成果目录 . 60 第一章 前言 1 前言前言 第一章 随着独立董事制度的引入和发展，独立董事制度是否发挥了其真正的作用， 对于独立董事特征和公司绩效的关系研究成为了众多学者关注的焦点。本文在 总结分析前人研究成果的基础上，将国营上市公司和民营上市公司进行分类研 究，这一新视角是对前人研究成果的深入探讨。本章主要包括研究背景、研究 意义、研究方法与思路、论文主要内容结构以及本文的创新之处。 第一节 研究背景与意义 一、 研究背景 20 世纪以来，现代股份制企业发展成为一种最基本并居主导地位的公司组 织形式。现代企业制度实施了所有权与控制权的分离，其融资形式多样、股权 分散；管理模式为董事会与经营管理层分而治之的新模式，具有结构扁平化、 管道化以及信息中心化的特点。但所有权与控制权的分离使得不同的群体间产 生了复杂的利益关系，例如：控股人与管理者之间的委托代理关系，大股东、 中小股东以及其他利益相关者之间的利益分配关系等。这些问题的解决需要通 过合理的制度来梳理存在于公司内的各种关系。从制度的角度分析认为，企业 的监督机制可分为“一元制”的独立董事和“二元制”的监事会，其中，监事 会主要是事后监督，很难在这些事件发生以前发挥监督作用，无法从根源上避 免在上市企业中出现的一些违法和违规事件，并且监事会缺乏独立性，容易受 公司内部的控制，而这些恰恰是独立董事优势的所在。本文主要分析讨论公司 内部治理的核心，即独立董事。 独立董事最早源于美国，它代表了中小股东与利益相关者的权利，其职能 为监督董事会以及经理人的经营行为。实践表明，引入独立董事较早的西方， 独立董事能够积极地促进管理层的更换、企业信息披露、改善公司绩效等。我 国在企业中引入独立董事的时间相对较短，但独立董事制度在企业的信息披露 第一章 前言 2 等方面发挥了积极的作用。 在国有控股的企业中，国有股的所属权模糊且没有直接的获利者，此外， 董事长、董事会大多成员和经理人都是由国家或由董事长指定，关系链十分复 杂。尽管在我国国有控股的上市公司中设立了监事会，但却没有罢免董事的权 力，对董事行为缺乏足够的制约，职责权力极其有限；并且监事会的成员多为 职工或股东的代表，其代表的利益集团也非常有限，因此，国有企业中的独立 董事有着相当重要的作用。相对于国有企业来说，民营企业的产权相对清晰， 但民营企业在上市后也经常会出现了一股独大，以家族治理为主，经营者和管 理者整体素质不高，以及违法违纪等现象。为了解决上述的一些问题，我国民 营企业同样也引入了独立董事制度。从理论上看，独立董事制度的引入对两种 不同产权结构的上市公司治理都是至关重要的，但是，在独立董事制度的实际 实施中是否真正发挥了应有的作用，或者是在多大程度上实现了自身的职能， 有待深入的研究和检验。 同样，由于企业的归属和收益分配模式直接影响着公司利益相关者的自身 利益，进而对公司重要决策参与者的形式和规模产生重要影响，因此，企业产 权结构的不同会引起公司治理方式的差异。在产权结构上，我国国营与民营公 司有着明显的不同，其独立董事的选任程序和依据当然也不尽相同。另外，由 于激励机制的差别，不同背景独立董事被不同性质公司吸引的差别，也会造成 自身相关特征以及其对公司绩效影响的差异。因此，本论文分别对国营和民营 上市公司独立董事制度在实施过程中的有效性进行了研究；并在此基础上，横 向对比分析了独立董事制度在这两种不同产权结构的公司中所起作用的差异。 最终，基于独立董事制度的有效性研究和在不同产权结构公司中所起作用的差 异分析，本论文提出了有针对性的建议。 二、 研究意义 本文的研究对象为国营和民营上市公司。如图 1.1 所示，在上市公司中，这 两种不同产权结构的公司数量占公司总数的 95%，在规模和数量上都占有绝对 优势，是国民经济发展的主力军，其发展的优劣直接决定着我国总体经济的发 第一章 前言 3 展水平。公司绩效与其董事会中的独立董事之间有着一定的关系，本文分别研 究国营和民营上市公司的独立董事特征与公司绩效的关系，揭示在不同产权结 构下公司独立董事特征的具体表现，同时进一步横向对比研究独立董事制度在 国营和民营上市公司中发挥的作用。对其研究的重要意义：为这两种不同产权 结构的上市公司进一步完善独立董事制度提供理论依据；由于独立董事制度是 公司治理的重要因素，它是否科学与合理在很大程度上决定着治理的有效性， 因而，高效的独立董事特征有利于上市公司提高绩效；此外，本文的文献综述 部分梳理了独立董事各个特征与公司绩效关系的研究成果，对有效性体现的不 同维度进行综述，直观全面，对未来独立董事制度有效性的研究提供了有价值 的信息。 图 1.1 上市公司各企业类型的数量分布 第二节 研究方法与思路 本文主要采用了文献分析法，比较分析法以及规范分析和实证分析相结合 的研究方法。本文的文献综述部分采用了文献分析法，梳理了独立董事各个特 征与公司绩效关系的研究成果，对有效性体现的不同维度进行综述，在对前人 研究成果的梳理、归纳、分析、借鉴的基础上做进一步的研究。在文章的主体 部分运用了规范分析和实证研究相结合的方法。首先从理论上对国营和民营上 市公司的区别、独立董事特征与公司绩效关系进行分析，然后，运用国营和民 营上市公司数据，使用 r 统计软件将二者进行回归分析，分别得出两类企业的 70% 25% 2% 1% 1% 1% 国有股份70% 民营股份25% 外资股份2% 集体股份1% 社会团体股份1% 职工持股股份1% 第一章 前言 4 独立董事特征与公司绩效关系。此外，本文主要还采用了比较分析法。从理论 和实证两方面比较分析了国营和民营上市公司，以及两类公司独立董事特征与 公司绩效的关系。 本文的研究思路是，首先提出本文研究的问题，即不同产权结构的国营和 民营上市公司的独立董事制度是否有效，以及两者的有效性差异在哪里。其次 就独立董事的有效性对前人的研究成果进行综述，并从理论上分析了国营和民 营上市公司在产权结构、公司治理结构以及独立董事特征对公司绩效影响的差 异，分析了独立董事制度的理论基础，得到了独立董事特征与公司绩效关系的 理论模型。 接着，在文献综述和理论分析的基础上提出了本文的假设，并选择合适的 变量和样本进行实证研究，最终在实证研究的基础上得到本文的结论，解决了 提出的问题，并给出了相应的政策建议。 图 1.2 研究思路 提出问题 文献综述 理论分析 独 立 董 事 与 公 司 绩 效 独 立 董 事 与 会 计 信 息 独 立 董 事 与 公 司 治 理 其 他 相 关 研 究 理论基础 理论分析 不 完 全 契 约 利 益 相 关 者 激 励 理 论 不 完 全 契 约 国 营 与 民 营 理 论 模 型 提出假设 样本选取 实证模型 实证分析 结论建议 第一章 前言 5 第三节 主要内容与创新 一、 主要内容 本文选择国营上市公司和民营上市公司为研究对象，分别研究两类企业独 立董事特征与公司绩效的关系。首先通过理论分析研究国营和民营公司的区别， 独立董事与公司绩效的关系。其次采用沪深两市国有及民营上市公司 2011 年度 数据，在对独立董事特征进行描述性分析基础上用 r 软件将两类企业的独立董 事年龄、独立董事出席会议次数、独立董事报酬、独立董事比例、会计专业独 立董事与上市公司工作地点一致性和公司绩效指标权益报酬率 roe 进行回归分 析，对比讨论两类企业的独立董事特征和公司绩效之间的相关性，本文主要章 节内容如下： 第一章，前言，主要介绍了本文的研究背景、研究意义、研究方法与思路、 主要内容以及本文的创新之处。 第二章，国内外独立董事制度有效性研究动态，分别从独立董事（规模、 年龄、背景和薪酬）与公司绩效，独立董事与会计信息披露，独立董事与公司 治理， 以及其他相关研究这四个方面进行全面的综述， 并在此基础上进行分析， 从而得到本文的研究视角。 第三章，独立董事制度有效性的理论分析，在本章首先对独立董事、国营 与民营以及公司绩效指标的相关概念做出界定。其次对独立董事发挥作用的理 论基础进行分析，并将国营和民营公司进行对比，最后分析独立董事对企业绩 效的作用机理并最终得到理论模型。 第四章，独立董事制度有效性的实证分析，包括三节内容，首先是本文的 研究假设，其次是研究设计，最后是包含描述性统计分析和回归分析的实证分 析。 第五章，研究结论与政策建议，在本章根据前文的分析得到本文的研究结 论，并针对这些结论给出政策建议。 第一章 前言 6 二、 创新之处 本文的创新之处可能有两点： 第一，从国营和民营上市公司分类的角度进行研究，看各自的有效性。众 多学者用沪深上市的公司这样的整体样本对独立董事与公司绩效的关系进行研 究，没有考虑产权结构不同可能会产生的差别。产权结构的不同会导致公司治 理结构的差异，而董事会又是公司治理的核心，独立董事是核心中的核心，所 以不同的产权结构会导致独立董事特征对公司绩效的作用不同。本文以产权结 构差异为出发点，分别分析具有不同产权结构的国营和民营上市公司独立董事 特征与公司绩效的关系，为我国独立董事制度的发展完善提供理论参考。 第二，在文献综述中，不再采用独立董事特征与公司绩效正相关、负相关 和不相关这种方式，而是采用独立董事的具体特征，如规模、年龄、背景和薪 酬分别对公司绩效的影响这种因素分析的方法，梳理独立董事各个特征与公司 绩效关系的研究成果，从而能更加直观的观察前人对于独立董事特征与公司绩 效关系的研究成果。此外，对有效性体现的不同维度，如不只是对公司绩效方 面，还有对会计信息披露、公司治理以及其他相关方面进行综述，对已有文献 做一个较为全面的归纳总结，并在此基础上得到本文的研究视角。 第二章 国内外独立董事制度有效性研究动态 7 国内外国内外独立董事制度有效性独立董事制度有效性研究动态研究动态 第二章 独立董事制度自产生以来就一直是众多学者关注的焦点，国内外学者从多 个方面对独立董事制度的有效性进行了研究，并取得了丰富的研究成果。本章 对前人的研究成果进行了梳理，认为主要的研究领域大致可分为四个方面：独 立董事与公司绩效、独立董事与会计信息披露、独立董事与公司治理和其他相 关研究。以下分别对这四个方面进行综述。 第一节 独立董事与公司绩效 独立董事特征与公司绩效的关系研究是学者们最为重视的独立董事制度研 究领域之一。分析独立董事特征与公司绩效的关系时，学者们从不同的角度描 述独立董事的特征。如凌定胜(2008)在其研究中，就把独立董事的特征分为个体 特征、职位特征、规模特征、激励机制特征四大类。在所有的独立董事特征中， 有着重要作用且被大多学者研究分析的特征主要是独立董事规模、年龄、背景 和薪酬，下面就这几类特征对公司绩效的影响分别进行综述。 一、 独立董事规模与公司绩效 董事会中的独立董事比例较高可以规避企业外部的干预(strickland 等， 1996)， 使财务舞弊的可能性降低(dechow 等，1996)，财务信息更加透明, 盈佘管理的 空间更小(klein，2002；peasnell 等，2005)，财务信息更加真实可靠性(raheja， 2005)，进而使监督作用的执行加强，从而提升公司绩效。beasley(1996)以独立 董事制约公司发生经济丑闻为角度进行研究，chung 等(2003)从资本和 r&d 支 出对公司业绩的影响研究入手，结果都发现了独立董事占董事比例较大的公司， 监管更加有效， 可以降低丑闻事件的发生， 从而最终提高公司绩效。 在 1998 年， 美国投资者责任研究中心(irrc)以 5 年内股东总回报率的大小为标准分析了独 立董事的有效性，研究结果发现：在独立董事的独立性不高于 20%的 31 个公司 第二章 国内外独立董事制度有效性研究动态 8 中，总回报率为 52.5%；在独立董事独立性不低于 90%的 38 个公司中，总回报 率为 64.3%。独立性低于一半的公司数量扩大至 231 个，其平均的总回报率为 78.1%；而对于独立董事独立性不低于 4/5 的相同数量的公司，其回报率则高达 93.1%，这些均说明独立董事的独立性和公司的价值呈正相关关系。吴淑琨等 (2001)和王跃堂等(2006， 2008)研究认为独立董事比例与公司业绩呈正相关关系。 在王跃堂等的研究中发现，随着独立董事比例的提高，控股股东与中小股东间 信息不对称的现象减少了，降低了中小股东的利益损失，减少了控股股东的机 会主义行为发生的概率，从而促进公司各股东的积极性，最终达到改善公司的 业绩。 然而也有很多研究人员认为，独立董事比例不会对公司绩效产生显著影响 或对公司绩效产生负向影响。 fosberg(1989)认为被用来衡量公司绩效的变量与独 立董事比例间不存在任何显著的关系，这是因为选聘独立董事可能会受到经理 人的控制，或是其他治理机制对经理人有约束而限制了独立董事职能作用的发 挥。而 agrawal and knoeber(1995)、bhagat and black(1996)以及 yermack(1996) 研究表明独立董事的比例对公司绩效呈显著的负向影响。陈宏辉和贾生华(2002) 研究表明独立董事比例的增加会从正反两方面影响董事做出的决策，即提高其 公正性或是降低其适用性，因此，独立董事所占比例和董事会决策效率间的关 系并不是线形的，而是倒“u”型。胡勤勤，高明华等(2002)分别用双公司绩效 考核指标，托宾 q 值和累计超常收益率以及每股收益和净资产收益率，结果都 发现了独立董事比例与公司绩效之间并不具有相关性，甚至是有无独立董事与 公司绩效之间也不相关。此外，还有李有根等(2001)，于东智和王化成(2003)， 李常青和赖建清(2004)，丛春霞(2004)等的研究也表明独立董事比例与公司业绩 之间不存在显著相关关系。对于导致独立董事比例与公司绩效之间不存在显著 相关关系或是呈现负相关关系的根本原因，谢德仁(2005)认为，与缺乏对独立董 事的经理人性质和其自身也是代理问题的一部分的认知有关。 二、 独立董事年龄与公司绩效 norbum(1986)研究发现，在成长行业的上市公司中，具有国际背景的年轻 第二章 国内外独立董事制度有效性研究动态 9 人员担任独立董事的更多。孔祥(2001，2002)提出，较理想的独立董事年龄应处 于 3555 岁之间。如果独立董事过于年轻，可能会缺少丰富的经验与阅历，缺 乏作为独立董事应具备的素质，难以为公司的发展做出实质性贡献；但是年龄 太大，则很可能会由于缺乏足够的精力和动力来参与公司的决策并推动公司所 进行的重大改革。另外，如果独立董事已临近退休，其知识、社会关系和商业 经验等方面将可能会迅速老化。据有关人统计，一个人的社会关系会在退休后 的两年里失去 50%，独立董事的报酬对于退休的人可能显得尤为重要，以至于 其独立性难以得到保证。英国的一位独立董事制度方面的专家也通过研究发现， 退休前 10 年可以为公司带来较大的价值，这个时期最适合担任独立董事。魏刚 等(2007)从 1999 到 2002 年分别逐年选取 13、40、118 和 120 家上市公司作为样 本， 通过实证研究表明独立董事的年龄与公司绩效并没有显著的关系。 张爱平， 凌定胜(2010)研究了独立董事个体特质（年龄、学历与职业背景）对公司绩效的 影响，研究结果表明，50 岁以上独立董事所占比例以及独立董事的平均年龄的 特征对公司绩效的呈显著的影响，且皆为正面影响。 三、 独立董事背景与公司绩效 schooman(1983)研究认为独立董事强大的背景， 增加了公司获取外部关键资 源 与 信 息渠道 的机会 ，降低了和其他 行业、 公司交易与协调成本。 easterbrook(1984)研究表明有银行背景的独立董事可以利用其关系网络，为公司 带来更多的融资渠道，显著地增加公司自身的可用资本。hambrick(1987)通过研 究表明，来自其他上市公司的高级管理者、律师事务所、会计、银行或政府的 独立董事，往往提出一些独到的见解帮助企业解决所面临的种种问题，这些独 到的见解来自于不同的行业背景，使他们能够从宏观、局外或其他不同的视角 来分析问题、解决问题，从而最终提高公司绩效。anderson 等(2002)通过对 1376 个样本公司的调研发现，出自于其他上市公司的高级管理人员的独立董事占 40.6%，高级管理人员的身份背景使他们在企业管理、经营决策和协调控制等方 面具有丰富的实务经验，利于改善公司经营业绩。yangminkim(2007)通过对来 自韩国的 473 个上市公司样本在 1998-2003 年的数据进行统计分析和研究， 将独 第二章 国内外独立董事制度有效性研究动态 10 立董事的社会背景作为解释变量，用广义最小二乘法进行模型的检验，实证结 果发现， 独立董事的社会资源和外部资源利于公司建立有效的外部网络， 例如， 如果独立董事出身于政府机构，公司管理层则能够更好地了解政府部门的动态 和运作程序，预测政府未来的行为。因而，独立董事的社会背景与公司绩效呈 正相关关系。kasemin 等(2009)研究表明有特定行业管理经验的独立董事在公司 成长中起着重要的作用。 张慧等(2005)通过对国内上市公司独立董事的学历及其分布情况与公司绩 效间关系的探究显示，微弱的正相关关系仅存在于金融领域，而其它行业均不 存在相关关系。唐清泉等(2005)将独立董事按照出身职业背景的不同，分为来自 于非企业界的独立董事（高校等科研机构和政府机构的专业学者）和企业界具 有实务的独立董事，研究结果表明，具有实务经验的独立董事与公司绩效呈显 著正向影响。王跃堂等(2006)认为独立董事的声誉与公司绩效呈显著性关系，但 其它方面， 如政治关系、 经济管理背景和行业专长与公司绩效无显著相关关系。 魏刚等(2007)从 1999 到 2002 年分别逐年选取 13、40、118 和 120 家上市公司作 为样本，通过实证研究发现，除了独立董事的学历教育背景对公司绩效没有正 面影响外，具有银行和政府背景的独立董事占比与公司经营业绩呈正向相关性。 王跃堂(2008)认为，独立董事若具有法律背景，具备专业的法律知识，则能够及 时发现管理层的违规违法行为并进行约束，从而提高公司的治理效率并降低公 司所面临的诉讼风险。赵昌文、唐英凯、周静和邹晖(2008)通过实证发现，具有 会计师资格的独立董事对企业价值没有显著影响。陈伟民(2009)认为外部董事的 行业专长能够促进公司业绩增长。 张爱平(2010)研究了独立董事个体特质 （年龄、 学历与职业背景）对公司绩效的影响，研究结果表明，独立董事的学历与公司