（企业管理专业论文）基于灰色关联分析的我国独立董事体制改革研究.pdf

基于灰色关联分析的我国独立董事体制改革研究 摘要 2 0 0 1 年8 月独立董事制度引入了中国，目的是为了解决由中国证券 市场迅猛发展引发的内幕交易、虚假陈述和操纵违规现象，保护中小股东 的利益，同时通过独立董事的监督完善上市公司治理，标志是中国证监会 发布的关于上市公司建立独立董事制度的指导意见。但六年来，该制 度并未完全按照期望的方向发展，存在着“水土不服”的现象。主要原因 在于没有建立与我国国情相符的独立董事制度，我国监管部门缺乏相应的 理论指导，改革成效不显著。理论界对独立董事制度的研究尚停留在提出 简单的制度改革建议阶段，指出改革实施步骤的尚未见系统提及。 本文在中国经济社会大环境下，结合上市公司治理模式的特点，从机 制和机构的双重改革的角度出发，定性与定量分析相结合对该制度进行改 革研究。文章首先总结并分析了独立董事制度在我国的发展，提出了独立 董事“格雷欣法则”的概念；然后，给出了在薪酬、比例、绩效考核三个 方面改革的思路，其中，运用层次分析法构建了独立董事考核指标体系； 再结合上市公司治理业绩指标，运用灰色关联分析模型，计算出影响业绩 的独立董事三因素与业绩指标的关联度，并进行排序，在前文制度改革的 前提下为实施改革给出指导，在一定程度上为监管部门对独立董事制度的 认知和着手改革提供了帮助。 本文研究的新意在于：从独立董事市场的新视角出发，提出运行机制 和机构改革的建议；提出独立董事“格雷欣法则”这一新概念；在独立董 事考核机制尚未建立的情况下，运用层次分析法( a h p ) 设计独立董事考 核指标体系；利用灰色关联分析模型进行实证分析。在提出改革措施的同 时说明具体实施方法，这在学术文章中较为少见。 关键词：独立董事灰色关联分析格雷欣法则绩效 s t u d yo n c h i n e s ei n d e p e n d e n td i r e c t o rs y s t e m r e f o r m b yg r e yr e l a t i o n a la n a l y s i s a b s t r a c t i n d e p e n d e n td i r e c t o rs y s t e mw a si n t r o d u c e dt oc h i n ai na u g u s to f2 0 0 1 ，w i t ha p u r p o s eo fd e a l i n gw i t hp r o b l e m so fi n t e r n a le x c h a n g e 、f a l s es t a t e m e n ta n d m a n i p u l a t i o na n dd i s o b e yo fr u l e s ，w h i c hw e r ec a u s e db yt h ef a s td e v e l o p m e n to f c h i n as t u c km a r k e ts oa st op r o t e c tt h ei n t e r e s to fs m a l l m i d d l es i z e ds h a r e h o l d e r s a n dt h em a r kw a s “o nt h ed i r e c t e ds u g g e s t i o no ne s t a b l i s h i n gt h ei n d e p e n d e n t d i r e c t o rs y s t e mo fl i s t e d c o m p a n i e s i s s u e db yc h i n as e c u r i t i e sr e g u l a t o r y c o m m i s s i o n h o w e v e r , d u r i n gt h ep a s t6y e a r s ，t h i ss y s t e md e v e l o p e dn o ta b s o l u t e l y i nt h ee x p e c t e dd i r e c t i o na n di th a dt h ep h e n o m e n ao fb e i n gu n s u i t a b l et oc h i n e s e e n v i r o n m e n t t h em a i nr e a s o n sl a yi n t h a tt h ei n d e p e n d e n td i r e c t o rs y s t e mi n a c c o r d a n c ew i t hc h i n e s en a t i o n a ls i t u a t i o nw a sn o tb u i l t o w i n gt ot h a tt h e s u p e r v i s i o nd e p a r t m e n tl a c k e dr e l e v a n tt h e o r e t i c a lg u i d a n c e ；t h er e f o r me f f e c tw a s n o ts i g n i f i c a n t p r e s e n t l y , s c h o l a r sj u s tp u tf o r w a r dt h es u g g e s t i o no fi n d e p e n d e n t d k e c t o rs y s t e mr e f o r m ，b u tn o tp o i n t e do u tt h es y s t e m a t i cp r o c e d u r e so fr e f o r m i m p l e m e n t a t i o n c o m b i n i n gt h ec h a r a c t e r i s t i c so fl i s t e dc o m p a n i e s g o v e r n a n c em o d e l ，u n d e r c h i n e s es o c i a la n de c o n o m ye n v i r o n m e n t ，t h i sp a p e rs t a r t sf r o mt h ep e r s p e c t i v eo f d o u b l er e f o r m si nm e c h a n i s ma n di n s t i t u t i o n ，a n dm a k e sc r e a t i v er e s e a r c ho nt h i s s y s t e mb yc o m b i n i n gt h eq u a n t i t a t i v em e t h o dw i t ht h eq u a n t i t a t i v em e t h o d f i r s t l y , t h i sp a p e rc o n c l u d e sa n da n a l y s e st h ed e v e l o p m e n to fi n d e p e n d e n t d i r e c t o rs y s t e mi nc h i n a , a n dp u t sf o r w a r dt h ec o n c e p to f ”g r e s h a m 。sl a w ”a n d t h e n , i tr e p r e s e n t st h er e f o r mt h i n k i n go ft h r e ea s p e c t s 一- c o m p e n s a t i o n 、p r o p o r t i o n a n d p e r f o r m a n c ee v a l u a t i o n ，o fa l l ，i tc o n s t r u c t st h ei n d e p e n d e n td i r e c t o re v a l u a t i o n i n d e xs y s t e mb ya h p ；r e c o m b i n i n gt h eg o v e m a n e ea c h i e v e m e n ti n d e x e so fl i s t e d c o m p a n i e sa n du s i n gg r e yr e l a t i o n a la n a l y s i sm o d e l ，t h i sp a p e rc a l c u l a t e st h e r e l a t e dd e g r e et h a tc a na f f e c tt h ea c h i e v e m e n tb e t w e e nt h et h r e ef a c t o r so f i n d e p e n d e n td i r e c t o ra n da c h i e v e m e n ti n d e x e s ，a n dm a k e sa l lo r d e ro ft h e m i tw i l l h a v eag u i d a n c em e a n i n gt oi m p l e m e n tt h er e f o r mp l a no nt h eb a s eo ft h e o r yr e f o r m m e n t i o n e di nt h ep r e v i o u sp a p e r , a n di tw i l l i nc e r t a i nd e g r e eb eh e l p f u lf o r s u p e r v i s i o nd e p a r t m e n tt o u n d e r s t a n dt h e i n d e p e n d e n t d i r e c t o r s y s t e ma n dt o i m p l e m e n tr e f o r mp l a n t h ei n n o v a t i o np o i n t so ft h i sp a p e rl i ei n ：t op u tf o r w a r ds u g g e s t i o no nt h e r u n n i n gm e c h a n i s ma n di n s t i t u t i o nr e f o r mf r o mt h en e wp e r s p e c t i v eo fi n d e p e n d e n t d i r e c t o rm a r k e t ；t op r o p o s et h en e wc o n c e p t i o n - “g r e s h a m sl a w 7o fi n d e p e n d e n t d i r e c t o r , t od e s i g nt h ep e r f o r m a n c ee v a l u a t i o ni n d e xs y s t e mo fi n d e p e n d e n td i r e c t o r b ya h pu n d e rt h es i t u a t i o no ft h a tt h ep e r f o r m a n c ee v a l u a t i o nm e c h a n i s mo f i n d e p e n d e n td i r e c t o ri sn o ts t i l lc r e a t e d ：t oa n a l y z e i tp r a c t i c a u yb yg r e yr e l a t i o n a l a n a l y s i sm o d e l w h a t sm o r e i ti su n c o m l n o ni na c a d e m i c a r t i c l e st op u tf o r w a r dt h e r e f o i t i im e a s u r e sa n ds i m u l t a n e o u s l yt oe x p l m nt h ec o n c r e t ei m p l e m e n t a t i o nm e t h o d k e y w o r d s ：i n d e p e n d e n td k e c t o r ；g r e yr e l a t i o n a la n a l y s i s ；g r e s h a m sl a w ； p e r f o r m a n c e 图卜1 图2 1 图3 1 图3 - 2 图3 3 图3 - 4 图4 1 图4 - 2 图4 - 3 图4 - 4 图4 - 5 图5 - 1 插图清单 本文研究思路3 三种公司治理模式1 i 上市公司治理评价指标体系框图。1 6 我国公司治理结构中的制度缺陷1 6 我国引入独立董事制度的公司治理结构设计1 8 货币市场与独立董事市场格雷欣法则对照图。2 3 独立董事行权意愿与有效性因素图2 4 独立董事协会责任2 6 构建独立董事协会后的独立董事与上市公司之间的契约关系2 6 最优董事会规模2 9 独立董事绩效考核指标体系3 0 战略评价框架3 i i n 表格清单 表3 1 不同国家和地区引入独立董事制度所要解决的核心问题比较1 7 表3 2 各国家上市公司控制权分布情况1 9 表3 3 我国上市公司独立董事数量总结表2 l 表4 1 独立董事薪酬支付与承担分析表2 5 表4 2 国外学则对独立董事比例实证研究汇总表2 8 表5 1 自变量说明表3 4 表5 2 原始数据整理表3 5 表5 3 因变量为总资产收益率的关联度系数表3 7 表5 4 独立董事因素与总资产利润关联度计算表3 8 表5 5 独立董事因素与净资产利润关联度计算表3 8 表5 6 独立董事因素与每股收益关联度计算表3 8 i v 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取得的 研究成果。据我所知，除了文中特别加以标志和致谢的地方外，论文中不包含 其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得金壁王些盍堂或其 他教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做 的任何贡献均已在论文中作了明确的说明并表示谢意。 学位论文作者签字；王蝻签字日期加1 年1 2 月8 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解金壁王些太堂有关保留、使用学位论文的规 定，有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允许论文被 查阅或借阅。本人授权金理王些太堂可以将学位论文的全部或部分论文内 容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇 编学位论文。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权书) 学位论文者签名：王虫自 导师签名： 签字日期：跏1 年i z 月g 日 学位论文作者毕业后去向： 工作单位： 通讯地址： 签字日期：如1 年jz 月x日 电话： 邮编： 特别声明 本学位论文是在我的导师指导下独立完成的。在研究生学习期间，我的导 师要求我坚决抵制学术不端行为。在此，我郑重声明，本论文无任何学术不端 行为，如果被发现有任何学术不端行为，一切责任完全由本人承担。 学位论文作者签名： 王娟 签字日期：如d 1 年j 1 月岔日 致谢 在即将过去的研究生两年多的学习时间里，许多老师、同学、亲人朋 友给予了我很大的指导和帮助。值此论文定稿之际，我诚恳地向我所有的 良师益友表示衷心地感谢。 首先要感谢我的导师王庆军教授。王老师对学术的不懈追求和独到的 思考方式使我在整个研究生学习期问受益匪浅。在我理论学习和论文写作 的每个环节，王老师都给予了悉心指导，倾注了大量心血。生活中，王老 师又是个充满活力，不乏幽默的一个人，他的生活及处世态度也深刻影响 着每一位学生，从他身上我学到了许多的为人做事的道理，这些也将使我 终生受益。王老师为合肥工业大学人力资源管理研究所的发展做出的贡献 有目共睹。在此，我对王老师的辛勤培养表示崇高的敬意和深深的谢意。 感谢同级的葛娟娟、王祥武，他们曾多次与我探讨问题。尤其是葛娟 娟，两年多来，我们在生活、科研等各方面进行交流，建立了很深的友情。 王祥武也给了我很多启发、指导和帮助。同时也要感谢0 6 级师弟师妹们， 他们是纵翠丽、宋微、吴自德和周锋，尤其是吴自德师弟在英文翻译方面 给了我很大的帮助，在此深表感谢。0 7 级的师弟师妹们也在生活及论文 写作阶段给了我莫大的关心，我的所有工作能顺利完成都离不开他们的支 持。 我还要由衷感谢合肥工业大学管理学院的领导和老师们。在管理学 院学习的这两年多，管理学院的学术氛围使我能更自由地发挥创新能力。 我对管理学院的感激之情溢于言表i 最后我要特别感谢我的父母和家人。他们的支持是我最大的动力源， 使我顺利完成了硕士阶段的学习： 作者：王娟 2 0 0 7 年1 1 月8 日 第一章绪论 1 1 研究的背景及意义 1 1 1 研究的背景 2 0 世纪9 0 年代以来，中国证券市场得到迅猛发展，随之而来的内幕交易、 虚假陈述和操纵违规现象屡禁不止，且由于上市公司管理不善，业绩不稳等因 素，导致中小股东和社会投资者损失严重，投资信心不足。为避免违法事件的 发生，重塑上市公司形象，许多专家学者提出借鉴英美的做法，引入独立董事 制度，完善公司治理，目的就是发挥独立董事独立客观判断的作用，维护公司 整体利益，保护中小股东合法权益不受损害。 良好的独立董事制度对于完善公司治理( c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ) 结构、 保护投资者利益至关重要。2 0 0 1 年8 月独立董事制度引入了中国，标志是中国 证监会发布的关于上市公司建立独立董事制度的指导意见。从此各上市公司 纷纷响应，把独立董事聘请到了董事会。这项制度的实行，正是为了解决我国 证券市场迅猛发展而出现的一系列违法问题，以稳定中小股东和社会投资者对 我国的上市公司的信心。而这项制度的引进确实起到了一定效果。 但创新总会激起争论。自独立董事制度被引入我国以来，便引起了社会各 界的讨论，其中有赞成的也有反对的。独立董事制度在美国最为成功，但美国 实行的是“单层制”公司自理模式，与我国“双层制”有很大差异。再加之我 国独立董事相关制度与社会文化、企业环境还不太适应，尽管经过理论家与实 业家六年的努力，独立董事制度在我国仍存在“水土不服”的现象，并未完全 实现预想的效果。大部分上市公司独立董事的设置也只是流于形式，形同虚设。 笔者认为，目前情况下，再争论其引进的正确性已毫无意义，当务之急是 要把独立董事制度“本土化”，这才是应研究和实践的关键。关键问题在于独立 董事制度在我国尚不完善，甚至监管部门不能正确认清解决问题的有效途径。 如何保证上市公司独立董事的独立性，如何建立富有实效而不是流于形式的独 立董事制度，改善公司治理绩效，如何正确引导监管部门的改革有效是实旌， 实现独立董事制度对完善国内公司治理结构的重大意义，是本文研究的出发点。 1 1 2 研究意义 自独立董事在美英等国家实施以来，就不断地遭到批评和指责。2 0 0 1 年1 2 月美国最大的能源交易商、市值高达6 0 0 亿美元的安然公司发生了严重的会计 舞弊、损害公司雇员、股东利益的事件，最终导致安然公司戏剧性地破产。世 界公认的成功的美国独立董事制度让人产生了怀疑。随后发生的一系列公司丑 闻更是引起了对独立董事的质疑。而且，学术界对该制度实施效果的实证研 究也没有得出一致性的结论。这说明独立董事制度还不是一种成熟的制度，还 有待于进一步的探讨、完善。 我国引进独立董事制度的短短几年内，上市公司并没有按照预想的状况发 展，依然发生了很多丑闻，更有不少独立董事在上任不久便主动“边缘化”，严 重违背了证监会的初衷。也许是因为我国独立董事制度还处于适应阶段，上市 公司的治理结构仍存在着诸多问题，如股权过于集中，股东大会流于形式，董 事会职责不清，监事会监督不得力等等，致使侵犯中小投资者利益的事件时有 发生。在这种情况下，我国引入独立董事制度的必要性何在? 如何让独立董事 在效忠于公司治理的同时提高公司绩效，实现独立董事行权最大化? 这些问题 是独立董事制度被引入中国以来，法学、经济学、管理学等各学科领域学者的 研究熟点，同时也得出了很多不同的结论。面对我国的国情，问题的关键是如 何找到一条更有效的途径来加快其在中国的“本土化”。笔者就是在这种指导思 想下进行研究，拟数学模型应用在对此课题的实证研究中，具有以下意义： ( 1 ) 从建立独立董事市场的新角度出发，建议通过运作程序及机构调整来 改革我国独立董事运行机制，重新审视我国独立董事制度完成“本土化”演变 的有效性条件。 ( 2 ) 拟设计绩效考核指标体系，填补独立董事绩效考核机制的欠缺。 ( 3 ) 利用数学方法，构建灰色关联分析模型，克服传统分析方法的缺陷， 在“贫信息”不确定状态下进行分析，为监管机构改进对独立董事认知的规定 和构建科学有效的独立董事治理机制提供实证依据。这一方法的运用在国内尚 不多见。 ( 4 ) 在提出完善制度策略的前提下，确定各有待改革的因素重要性次序， 提供实施过程引导，为监管部门工作提供帮助。 ( 5 ) 从我国经济发展的大环境出发，以上市公司治理为研究基础，公司治 理绩效为研究对象，更具实际意义。 1 2 研究框架、主要内容及创新点 1 2 1 研究思路及主要内容 本课题对独立董事制度运行中存在的问题进行分析，并提出改革建议，以 完善我国上市公司的独立董事管理制度。以下是课题的研究思路图： 2 图卜1 本文研究思路 本文共分为六个部分： 第一部分为绪论。主要表达本论文的研究背景、意义，介绍研究框架、主 要内容及创新点。 第二部分介绍了独立董事、上市公司治理方面的理论知识，及国内外对独 立董事与公司业绩关系的研究及研究的缺陷，为后文内容的展开做铺垫。 第三部分介绍我国独立董事的引入和发展。 在第四部分中，本文给出了在报酬、比例及绩效考核机制方面的改革建议。 第五部分是针对改革实施给出的建议。运用灰色关联分析模型分析了独立 董事因素与上市公司业绩指标的关联度，旨在提高上市公司及监管部门对自身 独立董事制度的认知程度，有效进行制度改革。 第六部分是对文章进行的总结。 1 2 2 论文的创新点 ( 1 ) 从独立董事市场的新视角出发，提出独立董事“格雷欣法则”的概念。 ( 2 ) 在独立董事考核机制尚未建立的情况下，运用层次分析法( a h p ) 设 计独立董事考核指标体系。 ( 3 ) 利用灰色关联分析模型进行实证分析，消除“贫信息”不确定的问题， 确定了独立董事因素与公司业绩相关度的大小，为理论界及实业界改进对独立 3 董事的认知，构建科学有效的独立董事治理机制提供实证依据。在提出改革措 施的同时说明具体实施方法，这在学术文章中较为少见。 4 第二章独立董事制度相关理论简述 2 i 独立董事的概念及特点 2 i i 独立董事的概念 “独立董事”( i n d e p e n d e n td i r e c t o r ) ，源自“外部董事”，或口q “非 执行董事”，是相对于英美公司法董事会下的执行董事而言的。一般地，“非 执行董事”的术语在英国被广泛地接受，而在美国采用了“外部董事”的 提法。我国则更直接受了“独立董事”这个概念。1 ， 按美国学者的主流观点，独立董事是指独立于公司的经营层和管理 层，与公司没有任何可能影响其做出客观、独立判断的交易或关系，在公 司战略、运作、资源、经营标准及一些重大问题上，能凭借自己的专业知 识、丰富经验做出独立判断而进入董事会的人。按照我国证监会发布的关 于在上市公司建立独立董事制度的指导意见( 征求意见稿) 的定义：“上 市公司的独立董事是指不在公司担任除董事外的其他职务，并与其所受聘 的上市公司及其主要股东不存在可能妨碍其进行独立客观判断的关系的 董事。” 2 1 2 独立董事的特点 独立董事在董事会和公司内部治理结构中有特殊地位和作用，其根本 特点在于“独立性”，即独立于上市公司及其管理层。独立董事既不代表 出资人，也不代表管理者，与公司没有关联等利害关系。因此，独立董事 可以更加客观、独立地考虑公司的决策，从而保证公司决策的公正性和准 确性，减少公司的重大决策失误。这也是与其他一般董事的本质区别。 ( 1 ) 对“独立性”的理解 “重在独立性”被称为独立董事制度的品格。关于独立性的研究，政 治学、经济学、法学等不同学科、不同问题域各有其独自的界定与探讨。 笔者认为，最恰当的理解应该从哲学和法学两方面： 从哲学上讲，所谓独立性包括主观和客观两个要素：在主观方面， 独立性意味着主体的自由意志，即主体可以根据自己内心判断、意愿和理 性自由作出决定、采取行动。而相对于客观方面的独立性，意味着主体能 够在不受他人阻碍的情况下，有自由活动的空间。因此，杜绝、禁止客观 存在的各种外在干预方式是独立性的内涵所在1 。 法学上对“独立性”的理解把握了独立董事制度的灵魂所在。如香 港学者何美欢指出，尽管有非执行的、外来的、独立的各种修饰语，但重 点仍在于这一带有价值判断的用语“独立”上“1 。 ( 2 ) 独立董事独立性的表现 独立董事从独立的角度帮助公司进行决策，其独立性主要表现在中国 5 证监会对独立董事资格的规定： 在上市公司或者其附属企业任职的人员及其直系亲属、主要社会关 系( 直系亲属是指配偶、父母、子女等；主要社会关系是指兄弟姐妹、岳 父母、几媳女婿、兄弟姐妹的配偶、配偶的兄弟姐妹等) ； 直接或间接持有上市公司已发行股份1 以上或者是上市公司前十 名股东中的自然人股东及其直系亲属； 在直接或间接持有上市公司已发行股份5 以上的股东单位或者在 上市公司前五名股东单位任职的人员及其直系亲属； 最近一年内曾经具有前三项所列举情形的人员； 为上市公司或者其附属企业提供财务、法律、咨询等服务的人员； 公司章程规定的其他人员： 中国证监会认定的其他人员。 总而言之，独立董事在上市公司中处于人格独立、利益独立、决策独 立的地位。 2 2 独立董事的角色定位 了解独立董事的角色定位，首先要明确独立董事的职责。证监会规定 “”，独立董事除应当具有公司法和其他相关法律、法规赋予董事的职权外， 上市公司还应当赋予独立董事以下特别职权： ( 1 ) 重大关联交易( 指上市公司拟与关联人达成的总额高于3 0 0 万 元或高于上市公司最近经审计净资产值的5 的关联交易) 应由独立董事 认可后，提交董事会讨论；独立董事作出判断前，可以聘请中介机构出具 独立财务顾问报告，作为其判断的依据。 ( 2 ) 向董事会提议聘用或解聘会计师事务所； ( 3 ) 向董事会提请召开临时股东大会； ( 4 ) 提议召开董事会； ( 5 ) 独立聘请外部审计机构和咨询机构； ( 6 ) 可以在股东大会召开前公开向股东征集投票权。 独立董事还兼有对以下事项向董事会或股东大会发表独立意见： ( 1 ) 提名、任免董事； ( 2 ) 聘任或解聘高级管理人员； ( 3 ) 公司董事、高级管理人员的薪酬； ( 4 ) 上市公司的股东、实际控制人及其关联企业对上市公司现有或 新发生的总额高于3 0 0 万元或高于上市公司最近经审计净资产值的5 的 借款或其他资金往来，以及公司是否采取有效措施回收欠款； ( 5 ) 独立董事认为可能损害中小股东权益的事项； 6 ( 6 ) 公司章程规定的其他事项。 针对以上职责，目前较流行的对独立董事角色定位的观点主要有三 种： ( 1 ) 监督角色。主要解决两权分离下企业所面临的代理问题。对企 业经理层实施监督，维护公司的整体利益，特别是中小股东的合法利益。 ( 2 ) 管理角色。参与公司的经营管理决策，帮助企业经理层解决经 营上的难题，帮助企业构建重要的商业战略。 ( 3 ) 政治角色。根据企业发展与政治因素的关系，选择合适的独立 董事人选充当企业与政府的关系入，为企业谋利益。 在我国现有的公司治理内外环境下，设立独立董事的初衷是将其定位 于监督角色，但在实践中，由于其与监事会的监督功能模糊及管理层的偏 好，目前我国独立董事的定位主要倾向于后两种角色。 2 3 独立董事制度的产生 2 3 1 独立董事产生的理论基础 ( 1 ) 所有权与经营权的分离 进入20 世纪，随着经济全球化的发展，股份公司的生产规模急剧扩 大，得到迅猛发展。所有权与经营权的分离是这一趋势下的必然结果。公 司股权分散，并且能自由转让，多数小股东实际很少能直接参与公司的经 营决策，公司的经营权渐渐集中到经营者手中。 当所有者不再参与企业的经营管理，经营管理者又只拥有小部分本公 司的股权时，在某些条件下，利润最大化的企业目标就有可能同经营管理 者的利益发生冲突嗨1 。所有权和控制权实现分离后，实际拥有控制权的管 理者利用其手中的权利很可能会侵蚀所有者的权益。为解决这一问题，股 份公司出现了“董事会”这一机构，让董事作为公司所有者的代表，负责 对管理层进行监督。然而，董事作为一个“经济人”，其个人利益与全体 股东的利益也会存在矛盾。因此，人们开始考虑在董事会中引入一定数量 的、具有独特身份的外部人士即独立董事，以增强董事会独立监督的能力。 独立董事是随着“两权分离”、董事会监督职能弱化而出现的专职监督人。 ( 2 ) 委托一一代理理论 企业所有权和控制权的分离产生了委托代理问题。早在1 9 3 2 年，伯 利和明斯( b e r l e ，a a a n dm e a n s ) 即已指出：“事实上，从所有权中分 离出来的经济权利的集中，已创造出许多经济帝国，并将这些帝国送到新 式的专制主义者手中，而将所有者贬到单纯出资人的地位”n 1 。这已经成 为市场经济条件下企业所有和经营分离的著名论述。其实，早在2 0 0 多年 以前，就对此种“两权分离”后经营人员的责任心进行了悲观的预测n 1 。 7 委托一一代理理论是研究非对称信息条件下委托人和代理人之间经 济关系的理论。该理论认为：出资人是委托人，经营者是代理人，通过设 计恰当的委托代理契约，全面、清晰地界定双方的责权利边界，使出资人 和经营者之间形成相互依存、相互制约的关系，共同提高企业运营效率， 实现彼此的目标。 委托代理契约的不完全性以及为解决契约不完全而建立的传统法人 治理结构( 指没有独立董事参与的法人治理结构) 存在缺陷是独立董事产 生的基本原因。在现代企业制度两权分离的情况下，所有者将面临逆向选 择和道德风险。世界各国纷纷建立了各具特色的公司监控体系，英美等国 则在董事会内部进行职能分化，设立专司监督工作的董事，即“独立董事”， 其目的在于通过加强董事会的独立性，实现其对执行董事或经理层的选任 和监督，以期解决委托代理中产生的问题。独立董事以权力制衡者的角色 进入董事会，并通过分解企业控制权来弥补传统法人治理结构的缺陷。 ( 3 ) 内部人控制( i n s i d e r - c o n t r 0 1 ) “内部人控制”最初是由日本经济学家青木昌彦为首的一批学者在分 析前苏联和东欧的激进式改革时提出的一个命题。他把“内部人控制”定 义为“在国有企业公司化的过程中，先前的经理对公司重大控制权的夺 取”，或“在私有化的情况下，内部的人赢得了多数或可观的大宗股份， 或当企业仍归国家所有时，在企业的战略决策中做到强烈维护内部人的利 益”姐1 。 “内部人控制”是伴随着股份公司的发展而滋生的一种普遍现象，在 股权极其分散或股东缺位时，更容易出现这种现象。按照现代企业理论， “内部人控制”指的是在两权分离的现代公司里，经理人员实质上或法律 上掌握了公司的控制权，他们的利益在公司的决策中得到了较为充分的体 现，从而损害所有者利益的行为。“内部人控制”有法律上和事实上的区 别。通过持有企业的股权而掌握了对企业的控制权，属于法律上的“内部 人控制”；内部人不持有本企业的股份，而实际上掌握了公司大部分控制 权，属于事实上的“内部人控制”。 在高度个人化和分散化的股权结构下，没有一个股东能够对公司形成 有效控制，因而容易导致内部人控制问题。股权的高度分散使一个上市公 司的股东往往是成千上万。对于分散的个人股东来说，一方面由于获得的 公司内部信息不对称而难以单独监督经营者；另一方面因为个人持有股份 所占比例太小，在对“参与成本”考虑的基础上普遍存在着“搭便车”的 心理，他们往往缺乏参与股东大会直接监督经营者的积极性。这样公司的 控制权实际掌握在经营者手中。美国就是在这样的情况下才创立了独立董 事制度，力图通过外部引进的独立董事对公司内部董事及经营管理层起到 8 监督作用。 2 3 2 独立董事制度的产生与发展 独立董事制度最早出现于美国1 9 4 0 年投资公司法中，规定“至少 需4 0 的董事由独立董事人士担任”。独立董事兴起于6 0 7 0 年代美国首 次明确提出“公司治理结构”这一问题后。真正意义上的独立董事制度是 在2 0 世纪6 0 年代后逐渐形成的，并于8 0 年代以后在美、英、法等国盛 行，这些国家在公司制度上的共同性是：公司内部治理结构上不设监事会 且股权分散，在由管理阶层控制的股份非常分散的公司里，管理人员和股 东利益不一致的问题始终存在。但国际上几家引人注目的大型公司相继倒 闭，伦敦几家著名的从事审计和管理规范的研究机构在对这些公司进行深 入分析后于1 9 9 2 年提交了一份报告，即著名的“凯得伯瑞( c a d b u r y ) 报 告”，明确提出“在公司治理结构中董事会应广泛吸收非执行董事，并应 有足够的有能力的非执行董事，以保证他们的意见能在董事会中受到充分 的重视”例。因而在董事会中设立独立董事，此报告中还明确提出董事会 应该至少有必须是独立董事。独立董事由此产生。 美国首创的独立董事制度经历了6 0 多年的不断发展完善，到2 0 世纪 末已基本成型，目前已经进入了系统化的创设与创新阶段。主要表现为使 独立董事的核心制度构架不断明晰化、系统化，增强董事会的独立性，完 善信息披露制度“们“小”1 。 日趋完善的美国独立董事制度表现出以下的发展趋势： ( 1 ) 董事会成员中执行董事的数量越来越少，独立董事在董事会中 占大多数甚至绝对多数； ( 2 ) 越来越多的董事会非常注重对c e o 和董事会进行正式的评估， 并强调由独立董事主导全部评价程序及其结论： ( 3 ) 独立董事报酬支付方式正在发生重大变化，越来越趋向于用公 司股票制支付。 总之，独立董事制度的改革和创新仍在持续深化中，以确保进一步提 高和增强董事会的独立性，强化其监督职能，提高公司治理的绩效水平“”。 其他国家是在9 0 年代中期之后逐渐引入独立董事制度的。1 9 9 4 年， 加拿大正式要求建立独立董事制度。1 9 9 5 年，澳大利亚和法国正式要求建 立独立董事制度。1 9 9 8 年比利时要求正式建立独立董事制度，日本也于同 年在其发布的公司治理原则中对独立董事的比例、资格、职责等作了 明确的规定。1 9 9 7 年东南亚爆发金融危机后，一些发展中国家，包括印度、 马来西亚、墨西哥、南非也都正式提出在公司治理结构中引入独立董事制 度“。 9 2 4 公司治理模式对独立董事制度发展的影响 2 4 1 公司治理简介 公司治理问题是现代公司制度的核心问题。其实证研究的开山之作是 美国著名法学家伯利和经济学家米恩斯的现代公司与私人财产一书， 在书中对公司所有权与经营权分离、由经营者实际控制公司的事实作了大 量的调查和研究。在我国，吴敬琏和周小川等最早在公司治理结构、债 务重组和破产程序重温1 9 9 4 年京伦会议一书中提出公司治理的概 念i t 6 o 学者们从各个角度出发对“公司治理”给出了自己的定义，但尚未得 到统一。公司治理是个很复杂的问题，基于不同的角度会做出不同的解释， 所以学者们对公司治理的理解存在一定差异是很正常的。归纳一下，关于 公司治理的内涵，学术界的解释主要有四种： ( 1 ) 公司治理是由所有者、董事会和公司高级经理人员组成的一种 组织结构，在这种组织结构中，上述三者之间形成一定的制衡关系。通过 这一结构，所有者将自己的资产交由公司董事会代管；公司董事会是公司 的最高决策机构，拥有对高级经理人员的聘任、奖惩以及解雇权；高级经 理人员受雇于董事会，在董事会的授权范围内管理企业。 ( 2 ) 公司治理是一整套法律、文化和制度安排，这些安排决定了公 司目标、行为，以及在公司众多的利益相关者( 股东、债权人、经营者、 职工、供应商和用户等) 中，由谁来控制公司，怎样控制，风险和收益如 何分配等。 ( 3 ) 公司治理包括董事和董事会的思维方式、理论和做法。它涉及 的是董事会和股东、高层管理部门、规制者与审计员，以及其他利益相关 者的关系。因此，公司治理是现代公司行使权力的过程。 ( 4 ) 公司治理是借以委托董事，使之具有指导公司业务的责任和义 务的一种制度，是以责任为基础的。一种有效的公司治理制度应提供能够 规制董事义务的机制，以防止董事滥用手中的权力，从而确保他们为公司 的最佳利益服务“”。 1 9 世纪末2 0 世纪初，在美国，大公司多数都由私人家族控制，其运 营完全体现家族股东的意志，根本不存在“代理成本”问题。但随着公司 规模的扩大和股票发行数额的不断增大，股票持有逐渐呈现高度分散化趋 势，以至于许多大私人家族在垄断财团中的持股比例也大大下降，直至丧 失控制权。美国学者伯利和米恩斯于1 9 3 0 年出版的现代公司与私有财 产一书基于美国大公司权力结构变化的分析，提出了“所有权与控制权 相分离”的命题，这一命题由卡内基家族，洛克菲勒家族、摩根家族的盛 衰得到了证明。 1 0 公司治理问题是随着公司制度的产生而产生的问题。两权分离导致了 公司资本按运营方式分为所有权资本和职能资本。所有权资本为股东所 有，股东利益基础是所有权资本。职能资本为经理人员所经营，经理的利 益基础是职能资本。股东和经理的利益既统一又矛盾。公司治理问题就是 这种对立统一关系的产物“”。 公司治理的核心就是如何对公司的经理阶层进行有效的监督和控制， 以便使经理人员为实现企业价值的最大化和社会福利的最大化而服务。 2 。4 2 几种公司治理模式对独立董事制度发展的影响 独立董事制度的产生与公司治理结构不断完善有关。目前，世界上公 司治理结构主要分为三种模式，如图所示： ( 1 ) 英美模式，以英美国家为代表。在公司中，公司的组织机构中 只包括股东大会和董事会，没有监事会。股东大会直接委托董事会行使对 公司的管理权，董事会聘任经理层对公司进行经营。 ( 2 ) 德国模式，以德国为代表。公司组织机构中不仅包括股东大会 和董事会，而且还设置专门负责监督职能的监事会。在德国，公司股东大 会选举出公司监事会，监事会再任免公司的执行董事会，执行董事会由高 层经理人员组成，并且不得在监事会任职。执行董事会选聘经理进行具体 经营。 ( 3 ) 日本模式，以日本为代表。公司机构中也包括股东大会、董事 会和监事会。日本的董事会和监事会并列制，公司股东大会选出职能不同、 相互衡制的两大组织，董事会与监事会并歹| j ，不存在隶属关系。这种公司 治理模式与儒家思想的影响有很大关系。 英美模式德国模式 日本模式 善翼 图2 - 1 三种公司治理模式 其中，英美国公司治理模式为单层制，公司的组织机构中不包括监事 会；德国和日本的模式为双层制，都存在专门负责监督职能的监事会，丹 麦、瑞典等国都采用的是这种模式。我国就是双层制公司治理模式。 单层制治理模式中，由于没有监事会制度，独立董事是作为一种内部 监督与制衡机制而产生和发展起来的。由于独立董事的主要功能是监督内 部董事，维护股东和公司利益，因此该种制度相当于双层制中的监事制度。 尽管独立董事的功过在美国学界、业界存在截然不同的评价，但其对公司 治理结构中监督功能的弥补是确定无疑的。 2 5 国内外对独立董事与公司业绩关系的研究及研究的缺陷 2 5 i 国内外对独立董事与公司业绩关系的研究 到目前为止，对独立董事在公司治理方面的实际作用，认识并不统一。 总的来讲，对独立董事制度持肯定态度的占主流。一般地，对独立董事的 定性研究较多，定量研究的焦点主要与可以定量的公司业绩相结合，即独 立董事与上市公司业绩关系的研究。很多学者从实证角度对此做了研究和 分析，遗憾的是，目前的实证研究结论是相互矛盾的，并没有证实独立董 事与公司业绩之间具有持续、显著的关系，主要有以下三种结论： ( 1 ) 独立董事与公司业绩正相关 b a y s i n g e r 等( 1 9 8 5 ) “刀发现虽然支持外部董事与公司业绩之间的正 相关关系，但是这种影响是滞后的。研究表明通过支持监控战略性管理决 策，董事会中包含的独立董事可以保护股东利益。 美国学者把实证研究主要集中在美国独立董事的股东价值上，用对股 东福利的影响或股东利益及管理者利益最可能分歧的状况指标来反应和 评价独立董事的监控贡献，证明股东财富随着独立董事的增加而增长。 r o s e n s t e i n 和w y a t t ( 1 9 9 0 ) “8 1 对1 9 8 1 年到1 9 8 5 年间的1 4 6 个样本做了 统计分析发现独立董事和公司的股票价格是显著正相关的，所有这些公司 的股票在统计分析的时间段内都出现了高于平均水平的回报，同一年，两 入的一项研究同样表明，独立董事在董事会中的比例和公司的市场价值之 间呈现显著的正相关关系。m i l l s t e