（企业管理专业论文）基于现金流量的财务危机预警研究.pdf

i 摘 要 财务危机预警是指依据企业财务报表利用各种财务比率和模型运用统计分 析的方法对企业的偿债能力支付能力等方面进行分析从而预测企业发生财务 危机的可能性建立一套财务危机预警系统是防止和控制企业财务状况恶化的有效 途径这在国内外理论界已形成共识 本文首先进行了有关财务危机预警理论的研究通过考察会计数据与破产的关 系以及会计数据的信息含量从实证会计的角度论证了运用会计报表信息进行财务 危机预警的有效性从现代财务管理理论中对进行财务危机预警的各种管理理论 进行了探讨 其次对国内外已有的各种财务危机预警模型进行比较研究综合分析了著名 的比弗单变量判定模型奥特曼的 zate模型以及国内学者的研究成果在理论研 究和比较分析的基础上提出了以现金流量为基础的财务危机预警模型从偿债能 力周转能力获利能力以及支付能力等四个方面考察企业的财务状况并设计了 综合指标 最后以 k 公司为研究对象测算其所在行业的预警临界值并给出了 k 公司 预警警度分析了该公司潜在的财务危机和管理问题 现金是企业机体的血液是制约企业经营活动的首要因素是经营者投资者 和债权人关注的焦点很多企业的破产都是由于现金流量不足不能到期偿还债务 而引起的以现金流量为基础的财务危机预警在财务管理工作中具有更大的现实意 义 关键词财务危机 预警系统 现金流量 ii abstract financial crisis early-warning system (or corporate failure prediction), according to companies financial reports, financial ratios or models applied, through statistical methods, analyses companies ability of repaying debts and payoff, so it predicts probability of companies financial deficit. to establish a financial crisis early-warning system is an effective way to prevent and control financial failures. it had been known in foreign and chinese scholars. this article studies on the theories about financial crisis prediction. based on some hypotheses such as the efficiency and prediction of accounting data, we discuss foundations of these hypotheses from positive accounting theory, which have got development in the last century. the conclusion is that financial statement can sufficiently reflect the characteristics of failed corporations. after comparative analyses of several models, such as the besivers model and altmans zate model, etc., we establish a new financial crisis early-warning system, which is based on cash flows. it describes companies ability of repaying debt, turnover, payoff and payment. the comprehensive indicator is also been established. at last, this article workouts critical values of auto trade, and prediction result of k corporation. cash is blood of companies body. it is a crucial factor in company control that managers and inventors focus on. the reason of many companies failure is the lack of cash. there is much realistic meaning in the study of financial crisis early-warning system based on cash flow. keywords: financial crisis early-warning system cash flow iii 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的 研究成果尽我所知除文中已经标明引用的内容外本论文不包含任何其他个人 或集体已经发表或撰写过的研究成果对本文的研究做出贡献的个人和集体均已 在文中以明确方式标明本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担 学位论文作者签名 日期 年 月 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留使用学位论文的规定即学校有权 保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版允许论文被查阅和借 阅本人授权华中科技大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进 行检索可以采用影印缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文 保密在_年解密后适用本授权书 本论文属于 不保密 请在以上方框内打 学位论文作者签名 指导教师签名 日期 年 月 日 日期 年 月 日 1 1 引言 1.1 经济预警概要 财务预警属于微观经济预警的范畴 而微观经济预警 无论在国际还是在国内 都处在一种前沿性和探索性的阶段微观经济预警的理论必须借鉴已发展成熟的宏 观经济预警理论 1.1.1 经济预警理论的发展 经济预警理论最早可追溯到 1 9 世纪末期在 1 8 8 8 年巴黎统计学会上人们就 以不同色彩对经济状态进行评价以黑灰淡红和大红等颜色测定经济波动 这种以颜色作为经济预警的方法沿用至今这一时期较有影响的代表人物及其代表 作有法国经济学家福利斯其代表作为社会和经济气象研究 2 5 福利斯曾用几 种颜色测定法国 1 8 7 7 - 1 8 8 7年 1 0年的经济波动并以此描述国家的宏观经济波 动图阐述反映宏观经济动向的晴雨计阐明宏观经济波动的现实存在然而 福利斯和其他早期研究经济预警的经济学家们一样 普遍缺乏定量测度 随意性大 严格地讲系统地有组织地研究经济预警是从 2 0世纪初开始的因为福利斯受当 时所处时代的历史局限性的影响不可能大量地借鉴数学生物学如回归分析 中的定量分析方法更不可能建立经济预警模型只好以不同种类的颜色形 象地描述经济预警中的警情和警度 早期经济预警理论的研究表现出这样的特征 2 2 其一是研究机构为民间机构 多研究方式以个人研究方式进行其二是大部分研究成果属于科研性质的个人研 究成果与社会活动尤其是政府活动的联系较少像哈佛指数那样进入实际运行的 更为稀少其三虽然有一定的定量分析但受所处时代的历史局限性影响不可 能建立预警模型其四对经济波动的研究仅限于宏观经济领域而未涉足微观经 济活动的研究 2 1.1.2 经济预警的要素 有关经济预警的要素很多比如有警义警源警兆警情警度警限警 素等等一般认为警是指经济增长为零或负增长经济运行出现紊乱警情 则是指这种不正常的状态警源是警情产生的根源警素是构成警情的指标 是什么警度是指警情的程度预警就是提前报警预先报告经济运行在未 来可能出现的警情 1 4 警源是警情产生的根源是火种从警源的生成机制看警源可以分为外生 警源与内生警源两部分外生警源一般由自然经济灾害或社会经济环境变化而引起 的内生警源则主要是机制不健全或管理不完善等引起的 警兆指警情的先导指标是预警的信号系统一般而言当警素发生异常变化 导致警情爆发之前总有一定的先兆这种先兆与警源可以由直接关系也可有间 接关系可以有明显关系也可以有隐形的未知黑色关系警兆的确定可以从警源 入手也可以依经验分析警兆可以分为两类一类是景气警兆一类是动向警兆 景气警兆表示其不仅是警兆而且自身亦直接反映某种景气程度它有恶性与良性 之分动向警兆则表示这类警兆本身不表示景气程度它一般是有两面性的对企 业预警而言选择预警指标一般要遵循下列三个原则首先所选的指标必须在测 量企业生产经营活动方面具有重要性所选的多个指标的综合必须表示企业运行的 主要矛盾现象其次一致性或先行性即指标特征量要与企业实际运作状况大体 一致或略有超前能敏感地反映企业逆境现象的发生或发展动向第三在统计上 要具备准确性 警度是指警情的程度对警度的预报是预警的目的关于经济警度可考虑分 为五个等级即无警警度轻警警度中警警度重警警度巨警警度这五种警 度分别与警兆指标的数量变化区间相对应因此相应的有五个警限无警警限轻 警警限中警警限重警警限巨警警限 警度预报一般有两种方法一是建立关于警素的普通模型先做出预测然后 根据警限转化为警度二是建立关于警素的警度模型直接由警兆的警级预测警素 3 的警度在预报警度中需要注意结合经验方法专家方法等这样可以提高预警 的可靠性 1.2 本课题研究的意义 在 1994 年墨西哥金融危机爆发后的第三年一场突如其来又预谋已久的金融 危机席卷整个亚洲世界这次亚洲金融风暴是自二战以来引发经济动荡最剧烈 的一次金融危机从宏观角度分析这场金融危机主要表现为货币危机从微观角 度分析这场危机形成的基础是企业过渡负债财务结构极不稳定抗风险的现 金支付能力极差 即企业的现金流量和现金支付能力的危机 2 6 财务风险无时不在 无处不在外部金融环境需要进行监测与预警企业内部控制制度同样需要进行监 控与预警对企业财务的监测与预警工作已经显得非常必要且十分迫切 随着我国市场经济体制改革的深化和资本市场的快速发展对企业失败预测研 究的需求日益迫切急需通过完善的经济预测方法建立有效的财务预警系统它 不单单是一个学术问题而且成为影响我国国民经济及资本市场健康发展的重要因 素同时经营者可以通过财务指标数据发现企业潜在的风险有助于及时发现企 业财务管理问题采取相应的措施杜绝企业失败的发生 财务危机预警系统就是以企业的财务报表经营计划相关经营资料及收集的 外部资料为依据依托建立的组织体系采用各种分析方法将企业所面临的经营 波动情况和危险情况预先告知企业经营者和其他相关利益关系人并分析企业发生 经营波动和财务危机的原因及企业财务运营体系隐藏的问题以督促企业管理当局 提早作好防范措施为管理当局提供决策和控制依据的组织手段和分析系统 依据财务危机预警系统使用者不同其目的也不尽相同对经营者来说能够 在财务危机尚未出现时或出现的萌芽阶段采取有效措施改善企业经营预防失败 以提高管理质量对监控部门来说根据财务预警系统提供的信息可以进行监测 和预警对于证券市场投资者来说可以据此及早发现上市公司的财务危机风险 调整投资策略避免被投资公司沦为 s t行列对于银行等金融机构来说可以利 4 用这种预测帮助做出贷款决策并进行贷款控制防止坏账发生对于审计人员 法律人员来说可以据此更为准确地对公司经营情况和前景做出判断避免因未能 准确披露而招致法律诉讼 本课题从企业管理者的角度进行财务危机预警系统研究并试图建立以 k 公司 为目标对象的基于现金流量的财务危机预警系统因此本课题所建立的财务危机 预警系统通过信息收集分析实现了管理当局对企业经营状况监测预报诊断 等功能财务预警的过程首先是一个收集信息的过程它通过收集与企业经营相关 的产业政策市场竞争状况企业本身的各类财务和经营状况信息进行分析比较 开展预警在跟踪企业的生产经营过程中运用现代企业管理技术企业诊断技术 对企业经营优劣状况做出判断找出企业运行中的弊端所在能帮助经营者有的放 矢对症下药地制定有效措施更正企业经营中的偏差或过失当危害企业财务状况 的关键因素出现之时可以提出警告提醒企业经营者早日寻求对策防止财务状 况进一步恶化 避免潜在的风险演变成现实的损失 使企业回复到正常运转的轨道 1.3 本课题预期达到的目标 本文首先从实证会计理论的角度探讨了基于财务数据的预警模型的有效性在 总结研究国内外的财务预警理论与模型的基础上构建了以现金流量指标为跟踪对 象的财务危机预警体系然后以 k 公司为目标对象在实证的基础上运行基于现金 流量的财务危机系统对临界值和评价指数进行了测算对企业的经营状况进行预 报最后针对预警系统在 k 公司的实际运行情况分析了该公司近两年的经营状况 达到了现实意义要达到如下目的 (1)总结有关财务危机预警系统的研究理论与实证方法 揭示其对财务危机预警 研究的意义 (2)分析国内外已有的财务危机预警指标模型对其有效性先验性及可能存 在的局限性进行研究 5 (3)建立以现金流量为基础的财务危机预警指标模型对企业财务预警系统进 行创新研究 (4)在 k 公司运行以现金流量为基础的财务危机预警体系进行实证分析 1.4 课题研究的方法和技术路线 1.4.1 拟采用的研究方法 本课题拟在比较的基础上采用理论研究和实证研究相结合的方法 在比较的基 础上深入研究国内外有关财务预警的理论文献与实证研究成果运用统计学等相 关学科的知识并根据课题研究对象的实际情况和客观环境理论联系实际进行研 究 理论研究主要是总结国内外有关财务评价理论预警理论实证研究主要是以 k 公司为样本对基于现金流量财务危机预警系统进行分析研究其先验性和有效 性 1.4.2 技术路线 本课题实施的技术路线如下 图 1-1 技术路线图 国内外有关财务预警 的理论及假设 财务预警指标模型 及研究成果 提出以现金流量为基 础的财务预警系统 k 公司现金流量预警实证研究 6 2 财务危机预警理论研究 2.1 国内外财务预警研究概要 危机预警的思想起源于 20 世纪初的欧美在 20 世纪 50 年代取得了显著的 成果进入 90 年代企业危机形态更加地复杂多样危机爆发的频率也越来越高 随着危机变化周期越来越短 企业经营风险越来越大 人们更加重视危机预警管理 在危机预警的发展过程中财务预警的研究也相应地展开 所谓财务危机或财务失败是指由于对企业资金特别是对现金流的控制 失误而导致企业生产经营活动发生困难甚至效益下降的状况发生财务危机的 现象可以通过对财务报表分析而预测出来但其原因并不一定是发生在财务工作 中更多情况是由于企业其它方面的工作失误而造成的建立财务预警系统就是为 了帮助企业减少资金控制的失误分析产生失误的原因 建立一套财务危机预警系统是防止和控制企业财务状况恶化的有效途径这在 国外理论界已形成共识西方企业和学者对财务危机预警系统的设计就是在可能 产生危机的警源上设置警情指标随时对企业的运行状态进行检测并用危机警度 来预报危机的程度其目的是对威胁企业生存发展的重大隐患进行事先预告与分 析或通过对已发生事件所得到的重要启示提前或及时地把握危机信息达到防 患于未然的目的 正是由于企业失败问题的极端重要性一直以来就有很多专家学者希望采用定 量分析建立模型等方法抓住失败企业的本质特征1968 年美国专家 edward altman 最先运用多元判别分析法提出了预测企业破产的 z 模型 在西方掀起了运用实证理 论研究企业失败判别理论的热潮 我国有关危机管理的研究开始于 2 0 世纪 8 0 年代末期1 9 8 6 年吴世农黄世 忠发表文章介绍企业破产的财务分析指标并结合中国的实际情况建立了相应的预 测模型随后国内的学者专家也开始了预警模型的研究通过统计分析方法建 7 立了一些预警模型但至今为止我国财务危机预警的理论研究和实践都还只是在 探讨试验的阶段还未建立完备统一的财务预警系统仅在上市公司财务报告中 进行某些财务预测信息的披露在经济改革开放的大环境下企业必须顺应市场的 步伐避免和解决财务危机经营失败的风险因此关于财务预警系统理论与实 践的研究已成为现代财务理论的前沿课题也成为我国财务管理研究的创新项目 2.2 运用会计数据进行财务预警的理论假设 会计报表信息是我国投资者了解公司运作状况的基本途径理论上会计报表 信息能为信息使用者提供进行预测并进而做出理性经济决策的信息基础即会计报 表信息不仅对了解公司过去经营状况有价值而且也蕴涵着公司未来经营状况等方 面的信息内涵财务危机预警系统是以会计信息为前提的也就是说财务预警系统 隐含的前提条件是会计信息可以反映企业的经营状况和风险程度并且具有超前 性实证会计理论的研究成果为财务预警系统提供了理论依据 2.2.1 会计数据与破产危机的关系 会计比率可能反映潜在的风险但其与破产并不存在必然的联系破产取决于 无力偿还到期债务及未达协议大多数破产预测模型都运用到会计数据这是因为 债券契约bond indentures和贷款协议经常将会计比率作为限制条件比如要求 企业的负债比率维持在一定限度之内违反这样的会计比率的协定会使企业陷入违 约的境况而事实上违反协议中的会计比率不一定导致破产 3 0 尽管如此在债 券契约里运用会计数据来表明企业是否违约并使债权人有权迫使企业破产这一事 实仍然能够说明会计数据和比率与企业的价值和债务的面值是密切相关的史密 斯smith和沃纳warner福格森fogelson以及列夫威奇leftwich曾就 会计数据在债务协议中所起作用做过分析同样得出二者密切相关的结论基于以 上事实和理论分析我们可以认为会计数据和比率很可能是破产可能性的计量指 标 8 美国学者奥特曼altman于上个世纪中期曾运用多变量判别分析对 1946-1965 年期间破产与非破产制造企业进行区分 3 8 他以 33 家破产企业和 33 家 非破产企业为样本根据行业和资产规模运用配对抽样法paired sample approach 进行配比以破产前一年会计数据计算的 22 个变量作为判别函数的预测变量最 终选择的组合变量及估计的判别函数即为著名的 z 计分方法模型在奥特曼的估 计样本中判别函数正确地从 33 家破产企业中判别出 31 家破产企业从 33 家非 破产企业判别出 32 家非破产企业为了进一步验证判别函数的有效性奥特曼建 立了由 25 家破产企业和 56 家非破产企业组成的新样本 利用该模型判别的结果是 破产企业的判别正确率为 24/25非破产企业的判别正确率为 52/56奥特曼以及其 他研究的发现表明会计数据在破产预测中是十分有用的 2.2.2 会计数据的破产前预测能力 企业预期现金流量及其市场价值随着破产可能性的增大而减少因此股票 债券以及其他索偿权的预期价值取决于企业破产的可能性财务危机预警系统的作 用在于当企业存在潜在的危机和风险时发出警报对警情进行判断分析确定警度 为企业内部排警和投资者修正企业预期价值提供决策依据这里隐含了一个假设 即模型所选用的会计比率对企业破产风险的感应具有超前性然而迄今为止还没 有一个重要理论能够说明会计比率在破产前的预测能力 奥特曼曾研究过 z 模型在破产前 5 年的预测能力以原样本中的 33 家破产企 业为新样本 他发现该模型可在破产前5年把这些企业的36测定为破产企业 1977 年奥特曼荷特曼haldeman和纳雷亚兰marayanan在另一个研究中指出 70的破产企业可在破产前通过模型预测到这是因为他们更换了模型选用的样 本 样本中破产与非破产企业的比例为 11 而预测准确性概率与该比例密切相关 实际上他们高估了模型的预测准确率因为现实中的破产与非破产企业的比例约 为 0.020.98 3 0 韦斯特菲尔德westerfield与阿哈尼aharony琼斯jones以及斯沃利 swary发现资本市场在企业破产前 5 年就已开始对破产企业的业绩期望进行 9 反向修正由此看来资本市场比以会计为基础的模型具有更佳的预测效果但是 运用会计比率的模型似乎有助于预测非上市企业的破产可能性 由于无法在实证研究中找到足够的理论支持和测算会计比率在破产前的预测 能力对于变量的选择的工作就显得更为艰巨基于会计基础的预警系统模型中的 指标选择也就取决于研究者的直观判断以及资料的可获性 2.2.3 会计数据的信息含量 鲍尔ball和布朗brown首先探讨了会计盈利是否在实证意义上与股票 价格相关以及会计盈利是否具有潜在用途从盈利非正常报酬率和交易量三者关 系的研究中得出的基本结论是盈利与非正常报酬率相关盈利能向市场传递新信 息6然而盈利并非资本市场上唯一的会计数据也不是财务预警系统唯一的判别 变量 早期的实证会计研究者研究了非盈利会计数据在证券评估中的作用 事实上 企业的其他会计数据对于估算其证券的预期现金流量和风险可能更有用而除现金 流量以外的会计数据都是依恃历史成本的它可能受到不同会计政策的影响由此 引发了有效市场假设理论的两个对立面 在没有经验证据检验的情况下有效市场假设断言会计收益是现金流量的最 好替代不产生现金流量变动的会计程序和方法的变动对股票价格不会产生影响 也就是所谓的无效应假设no-effect hypotheses即对那些不增加税金节约额现 值或不影响企业现金流量的会计方法的变更股票市场价格不会做出反应与之相 对的是机械性假设mechanistic hypotheses它是指市场股票价格会对会计数 据的变化做出系统性的反应而不管这项数据的变动是否会对现金流量带来影响 之后的研究试图从实证角度将有效市场假设在机械性假设和无效应假设之间进行 检验 卡普兰kaplan和罗尔roll以及桑德sunder开展的实证研究工作首 先要选择不影响税收的操作性会计变更如将固定资产折旧方法由加速折旧法改为 直线折旧法存货计价法从先进先出法变更为后进先出法等它们没有对现金流量 产生影响但都增加了变更当期的会计利润然后考察受会计影响的第一次年度收 10 益公布时的股票价格变化情况最后的研究结果无法检验区分机械性假设和无效应 假设这些研究还无法解释企业为何变更会计政策也无法对企业会在何种环境下 变更会计政策提供一个预测性理论同时其他学者也指出他们两人的研究还存在 着方法论上的问题因此我们难以从实证的角度得出结论性意见在这种情况下 人们通常还是倾向于接受无效应假设 2.2.4 国内的实证会计研究 国内的会计实证研究是伴随着会计改革的深入和证券市场的发展而开展的我 国会计财务学界在会计信息有用性投资者的决策行为盈余管理资本成本等 方面都开展了较为深入的研究他们分别采用了幼稚模型市场模型和回归分析等 实证会计研究方法探讨了中国资本市场对会计信号的反应从而得出中国会计盈余 的披露具有明显的信息含量和市场效应的结论 有关企业破产或经营失败或财务恶化财务危机预测的研究也取得了阶段 性的成果冯国光张端明胡志勇等人发表了st 公司预警中会计报表信息价 值的实证研究该文试图运用实证分析的方法解释会计报表信息与 st公司预警 之间的关系5文中的研究结论为我国现行会计准则制度下会计报表信息 在 st公司预警方面有一定的信息含量特别是现金/总资产等七个指标信息含量较 大会计报表信息有反映未来经营业绩方面的信息含量能在一定程度上预示公司 中期两年经营业绩的状况长城证券的李华中1上海财经大学的陈静2也对 上市公司财务危机预警进行了实证分析他们以上市公司的会计数据为基础以是 否 st 为财务成败的标准运用统计方法筛选出有效独立的指标变量构建判别 函数并进一步建立预警系统虽然二者所选用的统计方法变量判别函数及最 终的判别模型不尽相同但是实证研究结果都表明判别模型具有一定的判别能力和 预警可靠性预警系统在中国证券市场具有一定的实用性 需要指出的是在研究结论之后他们也提到了制约预警理论研究和实际运用 的一些局限因素一是财务数据本身的真实可靠性二是用来判别的财务指标的缺 陷三是变量正态分布样本数量等统计研究的基本假设难以得到保证 11 任何一种理论的提出最初都是建立在一系列的假设前提之下的任何一种理论 的发展又都是经过不断的实践而完善成熟的实证会计理论为财务危机预警研究提 供了理论支持同时实证会计研究的方法又是建模和回判的方法论国内外的研究 成果表明基于会计数据的判别模型有一定的有效检验性财务危机预警可以运用到 我国企业内部财务管理以及资本市场投资决策之中理想的判别模型应该是动态 的因为事物总是处于不断的发展变化之中对判别模型及预警系统的设计和检验 也将是一个持续不断的过程10 2.3 财务危机预警理论 以米勒定理为代表的传统财务理论把公司理财描绘成一幅和谐的蓝图在那 里负债不会带来财务风险负债愈大杠杆利益愈好投资愈大规模效益愈高 既然不存在筹资风险和投资风险 那么 对财务风险进行监测及预警则没有必要了 但事实上企业并非负债越多越好更不可能百分之百举债经营因为受到内外 部经济环境的影响所以企业在经营过程中存在财务风险财务风险既受外部经营 环境的影响又受内部经营条件变化的制约财务风险无时不在无处不在对财 务风险进行监测和预警是摆在财务理论研究工作者面前急需研究的课题 运用现代财务理论对财务风险进行监测与预警是我国财务管理研究的创新 项目这不仅在我国而且在国际上都是一个正在探索的课题 2.3.1 权衡理论 权衡理论认为负债为企业带来利益的同时还带来各种风险企业的价值应该 同时考虑到负债所带来的利益和风险29企业具有最佳资本结构当企业的负债达 到最佳负债比例时企业的价值最大超过这一比例财务拮据及代理成本的作用显 著增强从而抵消或减少企业价值即财务杠杆增加财务拮据成本增加破产概 率也随之增大这种既权衡负债带来利益的同时又考虑负债带来的各种风险以 确定企业价值的理论称为权衡理论其模型为 权衡理论带来的企业价值=负债带来的利益-负债带来的风险 =无负债企业价值+赋税节余价值-财务拮据成本及代理成本现值 12 财务拮据成本指企业没有足够的偿债能力不能及时偿还到期债务从而导致 财务风险增加和破产概率增大而出现的成本财务拮据成本产生的原因是负债若 不有效控制轻则会降低企业价值重则会导致企业破产 财务拮据成本的表现特征主要有 其一债务愈重偿债能力愈差申请贷款而付出的债务成本愈大当高利率 借款无门时企业将会出现破产 其二为缓解偿债风险当今申请贷款无门时为缓解燃眉之急免受法律诉 讼之苦企业不得不以拍卖的方式得到比账面成本价值低得多的现金这种以资 产贬值为代价得到偿债的现金必然会大伤企业元气把企业推向破产边缘 2.3.2 代理成本理论 代理成本描述代理关系中债权人与股东之间经营者与股东之间两种利益冲 突由利益冲突而导致的成本称之为代理成本主要代表人物为詹森麦卡林的 代理成本模型 代理成本描述代理关系中的两种利益冲突一是债权人利益和股东利益的冲 突其成本称为债务代理成本二是代理人利益经营者利益和股东利益的冲突 其成本称为股权的代理成本 对上述两种冲突及其成本模型表述称之为代理成本模型有两方面的含义 其一关于债务代理成本债权人与股东利益冲突分析在举债筹资的情况 下该投资项目无论成功获利多少债权人只能得到票面利率规定的固定收益一 旦投资项目失败由于资金主要由债权人提供债权人将承担其后果因此理性 的债权人将正确地预期股东的资产替代行为这就是债务筹资的代理成本 其二关于股权代理成本经营者代理人与股东利益的冲突经营者与 股东的冲突源于经营者没有公司的剩余索取权当经营者增加其工作的努力时 他承担了努力的全部成本但却只能获得他的追加努力所创造的收益增量的一部 分另一方面经营者在职期间在职消费时可获得全部的好处这样经营者 的好逸恶劳和私欲就会增加 因此理性的所有者将选择经营者持股的方式减缓经营者与股东利益 的冲突这就是关于股权的代理成本 13 2.3.3 信息传递理论 信息传递是不对称的经营者掌握比投资者更多的关于经营和投资的信息即 内部人和外部人关于企业的真实价值和投资机会的信息是不对称的主要代表人物 有罗斯利兰德和帕尔等 信息传递理论包括如下特征13 其一内部人经营者真实了解企业收益分布而外部人股东则不知道 其二经营者持股比例多少传递着企业市场价值大小的信号内部人经营者 是风险的规避者因而经营者持股比例愈来愈高传递的信息是企业的市场价 值愈来愈高反之亦然 其三投资信号传递的先后顺序理论 投资项目资金的筹集是有先后顺序的筹资先通过内部资金进行然后再通过 低风险的债券最后才不得不用股票这是因为发行股票的消息一经宣布企业 现有股票的市场价值就会下降而通过内部资金或无风险债券则不传递任何有关企 业的信息从而也不影响股票的价格 2.3.4 危机管理理论 所谓危机管理是指随着经营环境的动荡各种预想不到的突发性事件经常对 企业产生极大的破坏作用为了有效地预防和应付各种危机事件保证企业的经营 安全必须通过计划和控制诸手段对危害企业经营的突发事件进行管理企业危机 管理于 80 年代初由跨国公司提出它的产生与当今国际政治经济和社会发展 的特点有密切联系二战以后由于暂时确立的新的国际经济和政治秩序资 本主义经济在此期间获得了较快的增长企业规模在扩大海外投资活跃有些企 业的经济实力对第三世界的某些领域有重大的影响力然而进入 70 年代后随 着美国经济实力的相对下降比较稳定的经济秩序开始走向局部动摇跨国公司迅 速增长所依赖的有利的纯经济环境在此期间向复杂化发展国际政治经济和社会 因素的相互渗透使得经营环境中的非经济因素强有力的增加42这样从事海外业 务的跨国公司经常面临许多突发性事件的冲击诸如政府权利干预国际经济制裁 在海外经营中普遍发生 14 考察西方跨国公司海外危机管理的过程基本上可以划分为两个阶段从 70 年 代末期到 80 年代的最初的几年是萌芽阶段企业家的经营思想开始向安全经营转 化但并没有提出危机管理的概念跨国公司内部加强了安全措施但没有形成 一套行之有效的管理方法从 80 年代中期以后以美国跨国公司建立企业危机管 理体制为标志危机管理开始走向成熟并在企业危机管理体制中占有重要地位 跨国公司的危机管理主要有以下三个方面的变化28一是强化了以安全部门为 利益中心的思想二是在领导方式和管理制度上更强调非程序化和例外原则三是 在经营政策上迈向更加灵活性和非扩张化实际上这些都是企业预警管理所需要 的 15 3 预警模型评述 财务预警分析方法按照不同的标准有不同的类型 按分析时利用指标或因素的多少财务预警分析分为单变量预警分析和多变量 预警分析但变量是指通过对每个因素或指标进行分析判断与标准值进行比较 然后决定是否发出警报以及警报的程度多变量分析则是根据不同指标因素的综 合分析的结果进行判断 按分析判断时采取的主要依据可分为指标判断和因素判断指标判断是建立 风险评价指标或指标体系划定指标预警标准以及警报区域然后根据指标值落入 警报区域的状况来确定是否发生警报以及警报的程度因素判断则是以风险因素是 出现或出现的概率作为报警准则在进行时可将风险因素按一定方式进行重要度 排序 以重点因素作为主要的报警因素 或通过某种方法得到风险因素的出现概率 然后与报警概率进行比较做出判断 按预警分析所采用的分析方法分为定性分析和定量分析定性分析是根据分 析者对企业财务运行状况组织管理的各种风险综合评判的出预警结论定量分析 的方法主要以量化的资料数据和模型进行预警包括财务指标分析法财务杠杆 系数分析法概率分析法敏感性分析盈亏平衡分析法模型分析法实证分析 法等 利用公司财务报告数据来评价公司的业绩和财务状况有着久远的传统 fitzpartrick 于 1932 年进行了一项单变量破产预测研究他以 19 组破产和非破产公 司作为样本运用单个财务比率将样本划分为破产和非破产两类发现判别能力最 强的是权益收益率和权益乘数这两个比率 尽管 fitzpartrick 研究的思路和结果都不 错但一直到 1966 年才有人沿着他的思路继续研究破产预测问题 16 3.1 国外预警模型 3.1.1 比弗单变量指标 最早提出财务预警分析模型的是威廉比弗william besiver1966他对 1951-1961 年期间的 79 个失败企业和相同数量同等资产规模的成功企业进行比较 研究以单变量分析法发展出财务预测模型35他认为预测财务危机的比率有债务 保障率资产收益率资产负债率和资产安全率他的研究结果表明债务保障率 预测财务危机的效果最好资产负债率次之在失败前 5 年可达 70%以上的预测能 力失败前 1 年更可达 87%的正确区别率 现金流量来自现金流量表的三种现金流量之和除现金外还充分考虑了资 产变现力同时结合了企业销售和利润的实现及生产经营状况的综合分析这个比 率用总负债作为基数是考虑到长期负债与流动负债的转化关系但是总负债只考 虑了负债规模而没有考虑负债的流动性即企业的债务结构因此对一些因短期 偿债能力不足而出现危机的企业存在很大的误判性总资产这一指标没有结合 资产的构成因素因为不同的资产项目在企业盈利过程中所发挥的作用是不同的 这不利于预测企业资产的获利能力是否具有良好的增长态势因此比弗最后给出 的单变量模型就是债务保障率 债务保障率=现金流量债务总额 3-1 比弗的这种单变量判定模型虽然比较简便但也存在不少缺点首先一般来 说企业的生产经营活动受到许多因素的影响各种因素之间既有联系又有区别 单个比率所反映的内容有限无法全面结实企业财务状况其次模型财务比率可 能已被公司管理当局粉饰过依此做出的预测不一定可靠第三因不同财务比率 的预测方向与能力经常有相当大的差距有时会产生对于同一公司使用不同比率预 测出不同结果的现象造成结论冲突 17 3.1.2 美国奥特曼的z计分模型 1968 年另一位美国学者奥特曼altman 在金融杂志上发表财务比率 判别分析和公司破产的预测 31提出了多元 zate模型 奠定了多变量模型财务预 警系统的理论基础此后许多学者都纷纷投入到这项研究当中并取得了丰硕的 研究成果奥特曼的 zate模型如下 判别模型z=1.2x1+1.4x2+3.3x3+0.6x4+0.999x5 3-2 指标释义x1营运资金/总资产 x2留存收益/总资产 x3息税前利润/总资产 x4股票市价/总负债面值 x5销售总额/总资产 zate 模型从企业的资产规模折现力获利能力财务结构偿债能力资 产利用效率等方面综合反映了企业财务状况进一步推动了财务预警的发展奥特 曼选择了 1968 年尚在持续经营的 33 家美国企业进行预测其准确率令人满意而 且分析根据的资料越新准确率越高研究分析表明z 值越小该企业遭受财务 失败的可能性就越大美国企业 z 值的临界值为 1.8 多变量模型可以说是对单变量模型的修正在一定程度上弥补了单变量模型 的一些缺陷但仍然有自身的局限性第一模型是建立在自变量服从多元正态分 布的假设之上的但这一点并不总是成立第二z 判别模型可用以提前两年准确 预测上市公司破产的可能性但对于两年以上的破产预测未必有用最后模型可 从总体角度检查公司财务状况有利于不同时期财务状况的比较但不具有横向可 比性即不可用规模行业不同的公司之间的比较 3.2 国内预警模型 国外的财务预警模型是在外国的证券市场和上市公司的背景下建立的因此 我们在借鉴国外先进财务预警研究的基础上还要充分考虑我国的实际情况结合 18 我国具体公司的特点包括组织形式经营理念管理水平产品的性能等量体 度身相对于国外比较丰富成熟的财务预警研究成果我国有关公司财务预警系 统的研究还很落后尚处于起步阶段国内至今尚未有人提出适合我国上市公司实 际情况并得到普遍验证的财务预警模型 国外最具权威的 z 模型始终占据这一领域 的核心地位 3.2.1 冯国光张端明和胡志勇st公司财务预警模型 冯国光等三人以工商行业作为研究对象将该行业 44 家 st公司和 44 家非 st 公司随机分别抽出 30 家用于构建模型其余 28 家公司作为检验组5通过数理统 计方法对变量进行筛选并考虑到各指标的经济内涵确定进入模型的变量最后 运用多元判别分析法建立预警模型并检验其统计显著性和判别的有效性进而做 出结论最终判别模型为 z=-2.335+6.262x1-0.059x2+0.599x3+3.877x4+1.22x5a+3.359x6+0.402x7 3-3 x5a =ex5 指标释义 x1现金/总资产 x2现金净流量/流动资产 x3营业收入/流动资产 x4息税前利润/总资产 x5主营业务利润/营业收入 x6盈余公积+未分配利润/总资产 x7息税前利润/负债 在对 39 个初始变量进行选择的过程中考虑到变量的经济意义进行主观调整 的因素有加入经营管理效率变量即流动资产周转率这一比率来反映企业应收账 款和存货等流动资产的管理效率由于判别变量不宜具有自我解释特性及会计利润 指标被操作可能性较大凡是直接以净利润每股收益为依据计算的财务比率不 作为判断变量 19 研究结果表明以判别值=1 作为预警二分点时st 公司判别模型可视为一内 部预警有效性较强的预警模型用于提供公司被特殊处理可能性的预警信息模型 提前一年两年的预警准确率分别为 88.33%和 80.00%他们的研究表明我国企业 的会计报表信息有反映未来经营业绩方面的信息含量能在一定程度上预示公司中 期两年经营业绩的状况 5 3.2.2 台湾陈肇荣破产预测函数 台湾学者陈肇荣应用中国台湾地区企业财务资料计算得出以下多元线性函数 计算方法3 判别模型z=0.35x1+0.67x2-0.57x3+0.29x4+0.55x5 3-4 指标释义 x1速动比率 x2静态资金状况营运资金/总资产 x3固定资产/资本净值 x4销售收入/应收账款 x5动态资金状况现金流入量/现金流出量 按照这一模型当 z 0 处于无警状态表明企业各个经营指标运行正常 当 0 li - 1 处于轻警状态表明企业整体水平较好某些方面需予以关注 当- 2 li - 1 处于重警状态表明存在重要隐患应寻找原因采取措施 当 li - 2 处于巨警状态表明企业经营陷入困境潜伏巨大危机 28 5 k公司危机预警系统实证分析 对 k 公司来说基于现金流量的财务危机预警系统可以监控企业的日常经营并 为管理层战略决策提供有用的信息 首先国内客车行业已进入成熟期除 k 公司宇通亚星等客车业巨头之外 其他的汽车制造商也纷纷开始进入客车制造行业行业竞争加剧财务危机预警的 过程同时也是一个收集信息的过程它通过收集客车及相关行业的产业政策国内 客车市场竞争状况 企业本身的各类财务和经营状况信息 进行分析比较开展预警 有利于管理者时刻掌握企业的运行状况及其在行业中所处的位置 其次尽管 k 公司的资产周转速度一直比较快但是预警系统的月度监测结果 显示公司的资产周转能力存在较大的不稳定性如存货周转率就存在比较大的波 动特别是 2 0 0 3年 2月周转速度大幅下降最终可能导致库存不断上升需要管 理者予以关注和解决由于销售情况直接受到市场等方面的影响k公司月度之间 的生产经营状况也波动较大财务危机预警系统以月为一个监测周期跟踪企业的 生产经营过程将企业生产经营的实际情况同行业平均水平以及企业历史水平及预 定的计划标准进行对比能够及时发现产生偏差的原因或存在的问题 第三现金的匮乏往往是导致财务危机发生的先兆特别是对于 k 公司来说 目前正在快速扩张 园区二期项目消耗着大量资金 是否会影响到日常现金的周转 企业是否能够应付目前存在的大量信用类流动负债建立在现金流量基础之上的财 务危机预警系统能够及时跟踪监测企业的资金运用信息当危害企业财务状况的 关键因素的出现之时可以提出预告提醒企业经营者早日寻求对策避免潜在的 风险演变成现实的损失起到未雨绸缪防患于未然的作用 第四通过跟踪监测的结果对比分析找出企业运行中的弊端及其病根之所 在能帮助经营者有的放矢对症下药地制定有效措施防止财务状况进一步恶化 使企业回复到正常运转的轨道比如k公司的毛利率一直落后于同行业水平主 要原因在于产品系列集中于低附加值的中小型客车 2 0 0 3 年 k 公司园区项目建成后 29 大力发展大型客车但企业毛利率并没有得到有效提高同时企业的现金盈利能 力不仅低于宇通客车也低于汽车行业的整体水平对该问题进行分析找出原因 和解决的对策将有助于提高 k 公司在行业中的竞争力 因此 我们把前面所建立的预警模型应用到 k 公司 来检验模型预警的有效性 5.1 确定指标临界值 这里选择的参照对象为我国 3 8家汽车行业上市公司企业名称见附录 24 家客车行业上市公司2 0 0 2 年的财务报告数据和k 公司1 9 9 9 年- 2 0 0 3 年的历史数据 计算 3 8 家公司的五个指标并进行排序如下 表 5 - 1 汽车行业预警指标排序表 x1 x2 x3 x4 x5 1 0.923090 * * 0.272625 1.279064 2 0.634034 60.787966 * 0.251753 1.136024 3 0.483121 58.065121 1080.202028 0.250115 1.108366 4 0.456945 35.239026 11.444307 0.218838 1.095757 5 0.422650 27.450527 9.794642 0.208669 1.087918 6 0.357283 25.462590 9.294018 0.204624 1.078971 7 0.334454 22.944583 8.137130 0.176548 1.077521 8 0.327207 17.929183 8.027065 0.156162 1.052463 9 0.288395 11.864752 7.686292 0.154091 1.035035 10 0.270036 10.057970 7.603910 0.139574 0.955530 11 0.235559 7.480172 7.235102 0.129505 0.919304 12 0.216594 5.488818 6.548000 0.11736