（农业经济管理专业论文）我国大豆期货市场的功能检验.pdf

摘要 农产品期货自诞生以来，在农产品的交易与流通环节发挥了重要的作用自1 9 9 0 年农产品 期货正式进入我国以来，在这1 7 年的时间之中一直稳步发展和逐渐成熟期货市场的三大功能 价格发现、套期保值和风险投资在中国农产品期货市场都已经得到了体现并且都发挥了一 定的作用但是这上述的三个功能在我国发挥的情况各不相i 耳价格发现功能体现得较好， 而套期保值和风险投资功能尚未得到充分的体现。 本文从检验目前国内期货市场上比较成熟的交易品种大豆期货的价格发现、套期保值 功能入手，进一步说明中国农产品期货市场的功能和对现货市场的影响因素，为农产品期货市 场的进一步成熟、稳健、快速的发展提出相应的建议 为了实现这一目标。本文首先概括了世界农产品期货产生、发展现状和我国农产品期货市 场的产生与发展情况，然后对我国的大豆期货进行数理检验，以检验我国大豆期货的价格发现 和套期保值的情况，本文经过检验发现我国大豆期货的价格发现功能得到充分的体现，而套期 保值功能发挥的结果并不理想进而总结出上述两个功能在我国的发挥得好与不好的原因，最 后提出相应的结论与建议。 关键词：农产品期货功能大豆检验 a b s t r a c t 1 1 他f o u n d a t i o na n dd e v e l o p m e n to fc h i n a ss o y b e a nf u t u r e sm a r k e th a si t sp a r t i c u l a rb a c k g r o u n d , w h i l es u f f e r i n gf r o mm a n yd i s h a r m o n i e sw i t hc h m a sm a r k e ts y s t e m s oi t sf i 】m 6 s t i l l h a s n tb e e nf u l l ye x e r t e dw i t hi 忸r e c e n ty e a r sf a s td e v e l o p m e n t i nf a c t , t h ef u n c t i o n e x e r t i o no f f u t u r e sm a r k e tn e e d st h em a t u r i t yo f c o r r e s p o n d i n gc o n d i t i o n s , o f w h i c ht h em o s ti m p o r t a n to n ei st h e m a t u r i t yo f c a s hm a r k e lt h e r e f o r e ，f u r t h e rr e s e a r c ho i lt h er e c i p r o c a lr e l a t i o n s h i pb e t w e e nf u n c t i o n e x e r t i o no f f u t u r e sm a r k e ta n dd e v e l o p m e n to f c a s hm a r k e t o nt h es p e c i a lb 地r o n n do fi m p e r f e c tc a s hm a r k e ta n di m p e r f 醐f u t u r e sm a r k e td e v e l o p t o g e t h e ri nc h i n a sm a r k e te c o n o m ys y s t e m , t h i st h e s i sd e e p l ya n a l y z e st h ea c t u a lr e s u l to ff u n c t i o n e x e r t i o no f c h i n a ss o y b e a nf u t u r e sm ”k e ta n di t si n f l u e n t i a lf a c t o r sf r o mt h ea n g l eo f c a s hm a r k e t , a n dt r i e sh a r dt or e v e a lt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nf u n c t i o n so f c h i n a ss o y b e a nf u t u r e sm 口k e ta n dc a s h m a r k e t o nt h eb a s i so f t h i s , s e e k ss o m ec o u n t e r m e a s u r ea n d 印p m 粒h 嚣t or e i n f o r c ea n di i i l p m v et h e f u n c t i o ne x e r t i o nf r o mt h ea n o eo f c a s hn k c t i no r d e rt o h i e v et h i sg o a l ，f i r s t l y t h i st h e s i sa n a l y z e st h e o r e t i c a l l yt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e n f u n c t i o n so f f u t u r e sm a r k e ta n dc a s hm a r k e t t h e n , l o g i s t i ca n a l y s i sf r a m e w o r ka n da n a l y t i c a lm e t h o d f o rt h i ss t i l 对a r ec o n s t r u c t e d o nt h eb a s i so f t h i s , t h i st h e s i sa n a l y z e se m p i r i c a l t yt h ea c t u a lr e s u l to f f u n c t i o ne x e r t i o no fc h i n a ss o y b e a nf u t u r e sm a r k e ta n di t sa c t u a lr o l et h a ta c t so nc a s hm a r k e t , a n d t h e nd e e p l ya n a l y z e sc a s hm a r k e th o wt oi m p a c t so nt h ef u n c t i o ne x e r t i o n k e yw o r d s ：t h ef u n c t i o no f a g r i c u l t u r a lf u t u r e s o y b e a n t e s t i n g 独创性声明 本人声明所呈交的论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成 果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其他人已经发 表或撰写过的研究成果，也不包含为获得中国农业大学或其它教育机构的学位或证书 而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明 确的说明并表示了谢意。 一躲金雩夏 时间： 1 0 7 年月日 关于论文使用授权的说明 本人完全了解中国农业大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权保留 送交论文的复印件和磁盘，允许论文被查阅和借阅，可以采用影印、缩印或扫描等复 制手段保存、汇编学位论文同意中国农业大学可以用不同方式在不同媒体上发表、 传播学位论文的全部或部分内容 ( 保密的学位论文在解密后应遵守此协议) 研究生签名么警笑帆p 声月日 导师签名；时间：，2 - 哆年月厂日 中国农业大学硕士学位论文 第一章序言 1 1 选题依据 第一章序言 农产品期货对于世界的农产品贸易的发展起了极大的推进作用，并且在自由的市场经济中 发挥着巨大的作用，在现实之中起到了真实价格发现和回避风险的功能，在社会经济之中起到 了重要的作用。农产品期货市场已经在发达国家之中已经成为农户和企业锁定风险和进行避险 的工具 在二十世纪九十年代初期，中国开始发展自己的期货市场，在经历了市场的动荡之后自 2 0 0 0 年开始，中国的期货市场开始进入了规范发展的轨道随着中国加入世界贸易组织。农民 开始面临着保护性关税降低或者取消。同时，农业企业竞争加剧。农产品市场的价格变化由以 前的只受国内市场的影响转变成为受国内、国际市场的双重影响。价格的决定因素变得越来越 复杂，市场的不确定性增强。据统计，2 0 0 3 年我国的小麦，稻米、大豆、棉花、玉米等价格快 速上扬：小麦的主产区和水稻的主销区的价格上涨了3 0 左右，大豆上涨了2 5 左右而在此 之前的2 0 0 0 年，我国的主要农产品( 小麦、玉米、大豆，水稻) 的价格与1 9 9 7 年相比。平均下 降了3 0 左右，个别的农产品的跌幅甚至达到了5 0 可见农产品的价格波动性之大因此， 农产品的生产者、消费者与经销者都对价格风险回避有着强烈的需求此外，农产品的市场的 参与者也需要一个真实的价格来指导、控制自己产品的定价，同时锁定自己的经营成本而我 国农产品期货市场的功能发挥到底如何，这正是本文所要讨论的核心问题。为此，本文选取了 我国大连商品交易所的大豆期货作为研究对象。 本文之所以选择大豆作为研究对象，是基于以下的原因：第一，大豆期货是国际农产品期 货市场的主要品种之一，交易活跃。在国际农产品期货的交易市场中具有代表性；第二，从大 豆的本身特点来看，不仅交易数量巨大，而且有数量相当的生产者和交易者；第三，我国的大 豆期货品种于1 9 9 3 年在大连商品交易所上市，距今涉及时问较长，交易持续活跃，并且交易量 已位于亚洲第一，世界第二的水平；第四，从实证研究的角度来看。大豆期货价格和现货价格 数据齐全。且样本涉及得时间长，数据量充分，具备进行定量分析的条件基于上述的因素， 决定选取大连商品交易所的大豆期货作为研究的对象 1 2 国内外的研究状况分析 在期货理论界对期货市场的市场功能进行了一些理论和实证的研究。现在比较一致的意见 是期货市场存在着价格发现和套期保值( 风险回避) 还有风险投资功能 中国农业大学硕士学位论文第一章序言 1 2 1 关于价格发现和风险转移功能的理论研究 价格发现是对现实经济中价格形成过程及其形态的一种描述，价格发现是指在市场的条件 下，买卖双方通过交易活动，是某一时间和地点上某一特定数量和质量的产品的交易价格接近 其均衡价格的过程这是一个动态的过程。其功能并不是将价格一直圃定在均衡价格上而是 当价格偏离均衡价格时，供求力量会将价格拉回均衡价格，需要明确一点的是；价格发现是所 有市场都具有的功能，并非期货市场特有的功能之所以对农产品期货市场的价格发现功能强 调很多，这是与农产品期货市场特有的机制相关联的，因为农产品期货市场存在着实物交剖的 机制，这与虚拟的金融产品期货有着很大的不同这些特有机制决定了期货市场比其他市场具 有更高的价格发现的效率，即更能接近均衡价格，并且能够根据供求因素的变化灵活做出调整 对期货市场的价格发现功能的理解和界定在理论界有多种表示，其中最具代表性的有以下 两种： 第一种表述是：期货市场的价格发现是指期货价格在理论上等于对期货到期合约到期目的 现货价格的条件期望( 萨缪尔森，2 0 0 1 ) 该定义可以用公式表示为： f t = e ( 艮l m 其中f 为到期日的期货合约的价格，s 。l 为到期日的现货价格，1 为t 时期的信息该公式 表达了这样的一个思想，即在市场有效性条件下。期货价格应该是对到期日的现货价格的条件 期望，期货价格呈现随机波动的特征与之相近的还有另外的一种形式，即期货价格到对期货 合约到期目的现货价格的无偏估计。具体表示为：s 种b f 。一u t 其中，s ，表示交割日的现货价格，f d 表示交割日为的期货合约在t 时刻的期货价格，u t 为误差项。当随机干扰项为白噪声序列，各序列相互独立且都服从正态分布，a - - 0 且b - i ，则满 足无偏估计。这种表述方式更可具有操作性，在对期货市场进行实证研究中，这一表达式是最 为常用的。 第二种表述是：价格发现机制特指期货市场所具有的通过公开竞价形成的能够表明现货市 场未来价格变动趋势的功能与机制通过公开竟价而形成的具有预见未来现货市场及其变动趋 势的价格，即期货市场价格发现机制的核心内容这个定义强调了两点，一是强调公开竟价的 交易方式在期货市场价格发现机制中的作用，即在期货交易中，众多的影响供求关系变动因素 全部集中在交易所内，并通过公开竞争的叫价的方式，将各种因素转化为一个统一的成交价格 并且随着时问的推移和其他各种关系的变化，市场成交价格也在不断地进行调整第二、强调 期货价格市场发现机制的核心是期货价格能够反映现货市场未来价格的变动趋势，即预期性 从以上两个主要定义来看，尽管对期货市场价格发现功能的表述形式够有不同，但可以看 到，两个定义都强调了期货价格对现货价格的预期性强调了价格发现与期货价格能够充分反 2 中国农业大学硕士学位论文第一章序言 映相关信息( 或者称为影响价格的因素) 之间的关系因此可以将价格发现功能综合表述为t 价 格发现功能建立在期货价格能够充分反映相关的信息的前提之上的，是指期货逐渐接近于未来 某一特定时间的现货均衡价格的过程，也就是说期货价格逐渐接近于未来某一特定时问的现赞 均衡价格的过程，也就是说期货价格逐渐接近于未来某一特定时间的现货均衡价格的过程，因 而期货价格对未来现货价格的走势进行预测的过程因而期货价格的预测性是价格发现概念的 本质的核心，期货市场的价格发现功能是有效性的一种表现。 1 2 2 风险转移功能 风险是一种常见的社会现象，在经济活动中尤为普遍，经济学家对此有多种定义1 9 0 1 年， 美国学者就对风险给出了比较成型的定义：风险是关于不愿发生的事件的不确定性的客观体现 该定义包含三层定义：风险的本质是不确定性；风险是客观存在的；风险通常不为人喜欢1 9 2 1 年，美国经济学家奈特在风险、不确定性和利润 一书中，将风险和不确定性加以区分，认 为风险不是一般的不确定性，而是“可测度的不确定性”美国威廉和汉斯于1 9 6 4 年在风险管 理与保险 一书中将风险作为一种可测度的不确定性，并与人们的主观和预期联系在一起。将 风险分析者的主观因素引入风险概念之后，“风险”这一概念就具有了相对性和可变性结合上 述各种有关风险概念之后，“风险”这一概念就具有了相对性和可变性 结合上述各种有关风险的提法，在本文中，风险的定义是指人们对未来决策及客观条件的 不确定性可能引起的行为结果与预期目标发生负偏离的程度偏离程度越小，风险越- n 反之， 风险越大，且用概率统计中的方差来进行测度。在我国农产品现货市场上，价格波动风险、自 然风险、流通风险、政治风险、信用风险，流动性风险是风险的重要表现形式。价格波动风险 仍然是上述各类现货市场风险的核心这些风险可能会给商品生产经营者带来一定的损失，因 此他们存在回避和转移这些风险的动机和需求在这些风险之中有些风险属于不可控制的风 险，如自然风险、政治风险等。有些属于可以控制的风险，所谓可控，是指市场主体可以通过 一些手段和方式规避或降低、减少的风险，例如价格波动风险，信用风险、流通性风险，流动 性风险等。在现代市场经济中利用期货市场转移或者规避现货市场的风险成为商品生产经营 者的重要手段。也正是从这个意义上讲，我们将期货市场的基本功能由传统的套期保值功能上 升为风险转移功能，即通过期货市场以转移或回避现货市场的风险 1 2 3 期货市场风险转移的方式 ( 1 ) 简单对冲型( 传统意义上的套期保值) 简单对冲型的套期保值是传统意义上的套期保值交易，即生产经营者在现货市场上买进或 者卖出一定数量的现货市场的同时，在期货市场上卖出或者买进与现货品种相同、数量相目等、 方向相反的期货合约，并且在交割日之前，将期货合约对冲平仓，从而在期货市场、现货市场 之间建立一种冲抵机制，以一个市场的盈利弥补另一市场的亏损，以达到规避价格波动风险的 中国农业大学硕士学位论文第一章序言 目的 ( 2 ) 套利保值型 这种交易方式源于沃金的基差理论，并结合了现代投资组合理论的思想。沃金在二战后二 十多年期间的一系列论文中，详细阐述了套利保值型交易的思想。沃金0 9 6 2 ) 认为，套利保值 型交易的核心不再是消除价格风险。而是通过基差方面的变化或预期基差的变化来谋取利润。 也就是说，提高发现期货市场与现货市场之问的价格未来变动来寻找套期图利的机会 1 3 国内外的研究成果综述 1 3 1 关于价格波动和期货市场作用的研究 王丽娅( 2 0 0 5 ) 从经济学上蛛网理论来分析了期货市场存在的必要条件，并且认为市场的角 度来讲，期货市场存在是必要的。并且对小麦期货作了实证性分析之后，认为期货市场的套期 保值的功效不足，是一种投机行为 刘清民认为农产品期货市场与现货市场存在着互相促进的作用。正是期货市场的存在，使 得多年来价格的扭曲的情况得到了好转。在期货价格中包含了有关未来的供求信息，或者更进 一步说，期货价格代表了未来货物的真实价格。因此，与现货价格相比，期货价格更具有生产 指导意义。 刘晶( 2 0 0 4 ) 认为在市场经济的条件下，农产品价格由农产品的供求关系决定的，由于其生 产周期长，因而农产品供给弹性小，长期供给弹性大此外，农产品的需求弹性小，所以农产 品价格星蛛网发散型波动”这就意味着依靠目前不完善的市场机制调节市场供求，会使农产 品价格出现较大波动，导致农产品价格大起大落。 刘金霞认为期货市场的产生根源于农产品价格的巨大波动所带来的风险，由于期货市场具 有机制超前，信息优势和技术优势，使农产品期货市场成为农产品价格风险的避风港。 卢剑锋( 2 0 0 3 ) 认为期货市场在生产领域的作用是不可替代的。此外，在引导物流、调节供 求，提供仓储费用等方面，期货市场也同样功不可没期货市场在引导我国真正意义上的市场 经济的形成逐步建立较为完备的农产品期货市场是为了市场经济长远发展的需要 吕雄鹰( 2 0 0 5 ) 认为：从我国商品期货市场的特征分析来看，我国商品期货市场的功能发挥 是有限的首先由于我国商品期货市场总交易数量小。基础市场与期货市场都存在着一定程度 的垄断，使得期货市场的价格形成不能完全反映现货市场供求关系，在某此时期形成的价格也 不是完全的商业价格，造成价格发现功能的缺损；其次，即使没有出现垄断，由于其市场规模 4 中国农业大学硕士学位论文 第一章序言 i 量量曼量墨置置量曼罾量鼍皇詈置鲁皇曼量置奠薯置_ 较小。市场的流动性相对较差，参与者结构不合理，使得风险资本成长的空间不够大，现货商 的分散风险可操作性不足，期货市场的套期保值功能的现实性大打折扣；同时，在较小市场规 模的前提下，交易所交易制度与管理制度的不完善，国家期货法律制度与行业管理法规不完善 而存在许多漏洞，使得期货市场在交易的公平与公开性、经纪公司、结算所与交易所自身行为 约束等方面而都难以得到法律的保障，风险控制不够有利。难以使期货市场充分发挥稳定市场 秩序的作用，有时反而会成为少数垄断者利用它扰乱市场秩序因此，相比国外成熟的期货市 场而言。我国国内期货市场的功能发挥相对不足，市场风险相对较大。作为风险管理的场所可 能反而会加大资产的风险，企业在选择国内商品期货市场进行风险管理时需要慎重 1 3 2 关于期货市场有效性的研究 唐衍伟等( 2 0 0 5 ) 认为我国农产品期货市场是一个弱式有效市场，即如果期货市场是弱式有 效市场，则试图对历史价格数据的研究中获得超额利润是不现实的 张小艳等- ( 2 0 0 6 ) 认为在1 9 9 8 年之前，农产品期货市场风险产生的主要原因在于交易所运行 不够规范，风险管理措施有漏洞，致使期货交易中出现过度投机，大户试图操纵市场，多空双 方对峙而造成的。结果是交易一方损失惨重，同时期货价格严重离现货市场价格。在1 9 9 8 年之 后，国家宏观调控政策的实施力度加大，各商品交易所也加强自身管理效率的提高，以弥补我 国现货市场的“先天不足”同时，文章的检验结论更证实了小麦期货市场和大豆期货市场均呈 弱式市场有效状态，也说明小麦和大豆已发展成为规范成熟的期货品种，它们的期货价格较好 地反映了现货市场的供求趋势，达到提前发现未来现货市场的均衡价格，从而对现货市场、对 生产和消费起到事前调节的作用 王建、黄祖辉等利用( 2 0 0 6 ) 协积检验的方法研究我国的大豆期货市场，得出了以下几个结 论：1 、从时间序列分析的角度来看，大豆期货价格序列和现货价格序列均是非平稳的，但它们 的一阶差分是平稳的2 、大豆期货价格与现货价格之间存在协整关系，且期货价格是现货价格 的无偏估计量3 、从因果关系分析来看，大豆的期货价格是现货价格的格兰杰原因，期货价格 对现货市场价格的引导作用较强。所以，近年来我国大连大豆期货市场的期、现货价格关系已 经较为紧密，期、现货市场价格的变动趋势基本一致，具有协整关系，并且大豆期货市场价格 对现货市场价格的引导作用非常明显，较好地体现出农产品期货市场的价格发现功能 韩德宗( 2 0 0 5 ) 在比较了大连商品交易所( d c e ) - 与芝加哥商品交易所( c b o t ) 的大豆交易之 后，得山了结论：i 、d e c 大豆期货日收益率在合约之间转换时波动更剧烈，表明各个合约间 存在套利的可能，主要原因是炒作因素过多2 ，从多项检验指标看，d c e 大豆期货与现货价 格的背离程度明显大于c b o t d c e 大豆期货的投机性高的原因主要是：我国商品期货可选择 的品种有限，庞大的游资集中在少数几个品种：投资者主要由个人大、中户构成：我国缺乏全 国统一的现货市场，期货价格难以完全反映现货价格，缺少良好的套利环境造成了期货与现货 间的背离程度加大 中国农业大学硕士学位论文 第一章序言 姚传江( 2 0 0 5 ) 对于我国期货市场效率做了实证检验，有以下的结论：l 、d c e 大显期货价格 与粮食批发市场现货价格之间存在长期均衡关系，大豆期货价格与全国平均现货价格之间也存 在长期均衡关系2 、就短期而言摔除期货市场交易者的风险溢价和期货商品交割仓库与现货市 场之间的运输成本因素在外我们根据现货市场价格的预测数据分析认为大显期货市场效率相 对较强3 、d 、e 期货价格对粮食批发市场现货价格预期准确度高于郑州粮食批发市场，原因之 一是现货市场与大豆主产区及大连期货市场的地理位置较为接近4 、我国小麦期货市场仍然缺 乏效率研究显示小麦期货市场与现货市场之间尚不存在协整关系这可能应当归因于小麦期货 市场发展尚不成熟以及投机过度。 ，3 3 对期货市场套期保值和价格发现的研究 在2 0 世纪2 0 年代以前，经济学界对套期保值的研究相当匮乏，直到2 0 世纪中期欧文 发现了。欧文定律”，才使经济学界对期货市场功能理论的认识发生革命性变化欧文定律明确 指出期货市场诞生的主要推动力来自套期保值者，而不是投机者 凯恩斯和希克斯提出的传统套期保值理论认为，套期保值交易可以把价格风险从套期保值 者转移到投机交易者，而使套期保值者得以规避风险( 荆林波，1 9 9 6 ) 根据传统的套期保值概 念，套期保值者交易时应当遵循如下四个原则，即品种相同原则、数量相等原则，方向相反原 则、时间相应相近原则然而，在套期保值的实际运用中，这样的原则显得机械而缺乏灵活性。 2 0 世纪5 0 年代，沃金指出必须转变对套期保值的传统看法，他提出了基差逐利型套期保 值理论( w o r k i n g ，1 9 5 3 ) ，认为套期保值者不是纯粹的风险最小者，应看作是预期收益最大化 者。认为套期保值的核心并不在于能否消除价格风险，而是能够通过正确利用基差的变化来谋 取利润，这就改变了传统的对套期保值的。数量相等，部位相反”的理解，可以做出适时有效 的选择和调整约翰逊( l e l a n dj o h n s o n ) 和斯第恩( j e r o m es t e i n ) 提出现代套期保值理论 ( j o h n s o n ，1 9 6 0 ) ，核心是交易者在期货市场进行套期保值，实质上是对期货市场与现货市场 上的资产进行组合投资。在套期保值期间，组合投资的套期保值比率将随着时间的推移，根据 交易者的风险偏好和对期货价格的预期而变化认为套期保值者除了可以有选择地做套期保值 交易之外，买卖的合约数量也不一定要与现货交易的数量一致，其最终目的是取得最大的投资 收益，并且最小程度地承担投资风险。此后，沃金证明了现实生活中并非所有的套期保值行为 都能够消除风险，完全保值只是一种十分偶然的经济现象 吕东辉( 2 0 0 5 ) 从行为金融理论的研究角度表明，投资者是普通人，不是理想意义上的“理性 人”，在判断和决策中出现认知与行为偏差是常态，这必然会影响到商品的定价对于这些偏差， 以往我们多从交易成本，套利和基差角度去寻找原因致使我们对期货市场出现了认识上的障 碍与偏差。应该从行为金融理论角度研究农产品期货价格形成机理。为我们跨越思维障碍与认 知偏差提供了有益的启示。 6 中国农业大学硕士学位论文 第一章序言 刘庆富等( 2 0 0 0 在对比了研究了大豆期货和小麦期货市场之后，认为：l 、大豆期货价格和 现货价格之间存在双向引导关系而小麦市场只存在期货价格对现货价格的单向引导关系；由 此表明。大豆期货市场的运行比小麦期货市场更为有效2 、大豆和小麦的期货市场与现货市场 均扮演着重要的价格发现角色但期货市场在价格发现中处于主导地位：并且从大豆和小麦现货 的价格发现能力来看，相对于小麦市场而言，大豆市场的价格发现能力更强大豆和小麦的期 货市场与现货市场之间均存在双向的波动溢出关系。但现货市场来自期货市场的波动溢出效应 均强于期货市场来自现货市场的波动溢出效应而且，随着期货市场的发展，大豆和小麦的期 货市场与现货市场之间的波动溢出程度均呈逐渐增强态势。期货市场与现货市场的运行愈加信 息有效4 、相对于小麦市场而言，大豆市场更为有效：其主要原因是由于期货市场经过多年的 发展。市场机制较为成熟。同时受国际相关期货品种的影响也较大，难于被国内价格操纵者所 操纵。在一定程度上能够化解和抵御政策等其他市场因素的冲击 张青( 2 0 0 5 ) 认为大豆经过多年发展市场交易渐趋成熟，大豆期现货价格基本保持较好联 系。大豆市场充分发挥了规避风险、价格发现功能。 杨峰( 1 9 9 9 ) 对套期保值功能研究主要采用基差分析，认为基差波动是否小于现货价格波 动，基差在交割期是否趋于零这两个条件是实现套期保值功能发挥的前提同时，可计算期现 货价格的相关性，相关性越高功能效果越好国外常用期货市场引进前后现货价格波动性的变 化来衡量套期保值的效果。此外，考察期货市场的流动性、期货的交易量及其在合约有效期内 的分布情况也是衡量套期保值功能发挥效果的有效方法 张宗成( 2 0 0 0 ) 等对期货市场的套期保值效果进行了分析，结果说明基差收敛良好，基差 的波动均小于现价的波动幅度。大大降低了市场价格风险，有利于套期保值交易的开展 1 3 4 对文献的评价 在目前的文献看来国内外的研究成果多集中在关于价格发现与套期保值的研究，且研究成 果也比较成熟，而对于期货市场的其他作用的研究也逐渐丰富，而研究方法也不断地创新，引 入了一系列更先进的研究、检验方法：如凸集分析，范数分析方法和分形检验。对于农产品期 货市场的研究近两年来也明显增多，对于农品期货市场的效率检验的文献也逐年增加。目前关 于期货的文献过多集中于金融期货和股指期货的研究对于农产品期货的研究只是在近两年才 逐渐增加，在2 0 0 5 年之前很少见到对于农产品期货的研究文献。而现在对于农产品期货的研究 方法几乎都是照搬金融期货的研究和检验方法。并未考虑农产品的特殊性( 供给弹性大，需求弹 性小) 本文从农产品的特殊性来考虑期货市场的价格发现功能和套期保值功能，进行实证研究， 并对大豆期货市场和现货市场进行全面的分析，最终提出建议。 7 中国农业大学硕士学位论文 第一章序言 1 4 研究内容 本文以2 3 _ - 2 0 0 5 年大连商品交易所( d c e ) 的大豆期货价格和大豆的现货价格1 分别进 行检验我国大豆期货市场价格发现功能、套期保值功能的情况，进一步分析说明我国大豆期货 市场功能发挥的情况，进而提出相应的建议 研究内容： 为实现上述目标，着重研究以下内容： 第一部分，首先回顾我国期货市场和大豆期货市场发展的历史和当前的研究状况， 第二部分，建立模型来检验我国大豆期货市场的价格发现功能、套期保值功能的情况根据 检验结果说明上述问题产生的原因。 第三部分，分析影响期货市场功能发挥的原因。 第四部分，根据上述的分析结果，提出针对性的政策建议。 1 5 相关概念的界定和技术路线图 1 5 1 相关概念的界定 l 、农产品期货( a g r i c u l t u r a lf u t u r e s ) 是指以大宗的种植业、畜牧业、林业产品及其制成 品为基础的期货品种。按照美国商品交易所法( c o m m o d i t ye x c h a n g e a c t ) ，农业产品期货是指 下列品种；小麦、棉花、稻米、玉米、燕麦、大麦、黑麦( 裸麦) 、亚麻耔、高粱，磨粉饲料( m i l l f e e d s ) 、黄油、蛋、马铃薯、羊毛、上等羊毛，动物油和植物油( 包括猪油、牛油、棉耔油， 花生油、大豆油和其它动植物油) 、棉籽饼、棉耔、花生仁、大豆、大豆粕、家畜、家畜产品、 冻浓缩橘汁本文选取的大豆期货在中国最具有代表性的农产品期货之一，根据已有研究，中 国大豆期货市场功能发挥在所有品种中相对最充分 2 、期货市场功能：不同学者从不同角度考察，对期货市场功能的描述不同本文选取后来 被大多数学者广泛认同的观点，即从期货市场的基本作用这一角度出发，期货市场最重要的两 个基本功能就是套期保值和发现价格。 3 、回避风险功能：指生产经营者通过在期货市场进行套期保值操作，有效地规避、转移或 1 均价是指黑龙江佳木斯、绥化、哈尔滨、齐齐哈尔和北安五地中等国产大豆车站发货价格的平均价格，期货 价格来源于国家粮油中心和大连商品交易所。其间得到中外运公司的李娟女士的大力协助 8 中国农业大学硕士学位论文 第一章序言 分散现货市场上价格波动的风险套期保值( h e d g i n g ) 是指在期货市场上买进或卖出与现货市 场数量相当但交易方向相反的期货合约，以便在未来时间通过期货合约的平仓弥补因现货市场 上价格变化所带来的损失本文中回避风险功能和套期保值功能指同一意思，不作区分 4 、发现价格功能：指期货交易所将同一期货商品的众多买卖者集中在一起，通过公开、公 正、高效、竞争的期货交易运行机制而形成的具有真实性、连续性、权威性、未来性价格的过 程。 5 、现货市场( s p o tm a r k e t ) ：一般以实现实际商品( 有形或无形商品) 所有权转移为最终 目的的交易行为称为现货交易，其总和构成现货市场。 1 5 2 技术路线图 9 中国农业大学硕士学位论文第二章农产品期货市场的功能 i 量量置_ 量_ 曼- e 皇曼鼍| 曼皇皇曼曼曼置置量曼曩目曼| 量置置置墨罾舅詈皇_ 量曼曼皇璺基置_ 置 第二章农产品期货发展现状及市场功能 2 1 世界和中国农产品期货市场的概况 2 ，1 世界农产品期货概况 现代意义上的农产品期货市场产生于美国，1 8 4 8 年8 2 位商人发起组织了芝加哥期货交易 所( c b o t ) ，目的是改进运输与储存条件，为会员提供信息：1 8 5 1 年芝加哥期货交易所引进远 期合同；1 8 6 5 年推出第一张标准化合约，同时实行保证金制度( 不超过合约价值的1 0 ) ，这 是具有历史意义的制度创新，可以有效的遏制对于期货的恶性炒作。1 8 8 2 年交易所允许以对冲方 式免除履约责任，增加了期货交易的流动性和套期保值的有效性。随着世界经济的一体化和资 本流动无障碍化的进程加快，农产品期货市场目前的发展状况主要表现在： ( 1 ) 农产品期货的相对比重虽有所降低但交易量持续增加 自2 0 世纪7 0 年代以来，金融期货成生并且飞速发展便之逐步成为期货市场的主流品种 据美国期货业协会提供的信息显示：2 0 0 1 年全球范围内交易所成交的衍生品总成交量创下历史 记录，利率和证券期货交易在交易所成交中所占份额一度高踞市场总量的8 5 就非金融的商 品期货来说。2 0 0 1 年其所占据市场的总体比重下降到了1 5 ，其中农产品期货交易比重2 0 0 0 年为6 2 l ，2 0 0 1 年则下降为4 5 9 。但从农产品期货的交易总量上看。绝对量仍持续增加 以芝加哥期货交易所( c b o t ) 为例，农产品期货交易量在期货交易总量中的比例明显下 降，由1 9 6 0 年的9 9 4 3 t 降到2 0 0 3 年的1 6 0 9 0 ；虽然，农产品期货交易量在期货交易总 量中的比例有所下降，但是农产品期货交易的绝对数量却在明显持续增加，从1 9 6 0 年的 2 , 4 7 9 , 4 0 7 手增加到1 9 9 6 年的5 0 ，8 0 6 ，0 9 1 手，后增加到2 0 0 3 年的6 0 ，1 1 7 ，9 0 1 手2 ( 2 ) 农产品期货市场已经发展成熟 农产品期货作为商品期货品种，由于产生时间最早，发展时期最长，适合作期货品种的农 产品已被充分挖掘，进入了成熟时期。并且与虚拟性强的金融证券期货相比，农产品期货品种 更强调有实物层面的现货背景。在国际期货市场中新的农产品期货新品种成功推出难度较大 但从另一个方面看，由于同一类农产品在质量、等级或规格上存在差异，因此在同一个品种上 仍有例如在1 9 9 8 - 2 0 0 3 年初。美国商品与期货交易委员会( c f t o ：共批准上市新的农产品合 约例如猪肚、活牛、牛奶等共1 2 个 ( 3 ) 具有地域性与时区分工性的特点 2 数据来源：大连商品交易所 1 0 中国农业大学硕士学位论文第二幸农产品期货市场的功能 1 罾音量量曼舅舅皇罡皇曼曼曼曼詈鼍曼毫曼曼曼曼鼍置皇曼皇量曼量胃曼日e 量量曼量量吕置一 目前世界上既有全球性的品种，比如大豆，小麦，玉米等，也有一些地域性的品种，如日 本的红小豆等全球性的品种具备了一定的共性，所以在全球范围内获得了发展，比如大豆， 因为其是重要的工业原料，全球各个国家都需要它来进行加工。即便不是直接加工，也会因为 使用其下游的产品而对它比较关注，这就注定这个产品会比较活跃但是，对于一些区域性的 品种来说，由于其需求仅仅是局限于一个国家或者是一个地区，而不具备获得世界范围内瞩目 的条件，因此该品种虽然会在一定时间内，在一定的区域获得发展，但仅仅局限于一定区域内 ( 4 ) 期货期权联袂推出，为交易者提供完善的避险工具 在整个金融市场中，期货为现货提供了避险工具，而期权又为期货提供避险工具，投资工 具与避险工具之间相互依存从期权的发展历史来看，期权的推出是随着期货发展而推出的， 它的推出为期货提供了有效的避险工具，我们可以从各个交易所推出期货之后再推出期权之间 的间隔看到这种发展趋势最早的期权推出是在1 9 8 2 年。在这之后几乎只要再推出新期货品 种，就会推出相应的期权交易，而且这种时间间隔越来越短，甚至有的交易所是期权和期货同 时推出期货市场既为现货提供避险的同时，同时又提供了一种投资渠道。但是如果投机过度， 期货市场就很难通过市场进行自我纠正一个主要的原因就是期货市场缺少制约的工具。而期 权则是分散期货市场风险的一种低成本的好方法正是因为这个原因，各个交易所在推出期货 交易的同时，都会很快推出期权交易目前这种趋势越来越明显，推出的速度也越来越快我 国期货市场在发展的过程中存在着很多问题，其中一个原因是我国期货市场是不完整的，没有 及时推出期权交易，为期货参与者提供降低风险的有效工具 2 1 2 我国期货市场的发展和现状 与外国的期货产生的模式相反，我国期货交易的产生是由政府发起的政府，特别是中央 政府。随着改革推进，市场调节范围扩大，农产品特别是粮食价格巨幅波动，既影响农业的稳 定发展，又波及整个市场，不利于政府宏观调控因为当时相关国营粮食购销及加工企业未改 制，市场风险最终由国家承担为了维护生产者和消费者的利益，国家每年都要从紧张的财政 中拨巨款进行补翼占仅价格补贴一项，1 9 8 6 年就由1 9 7 8 年的9 3 8 6 亿元增加到2 5 7 a 8 亿元， 1 9 7 9 年一1 9 8 6 年的8 年中累计补贴2 3 3 7 4 7 亿元，相当于同期财政收入的2 0 7 从宏观 和微观上，政府都迫切需要利用农产品期货市场回避价格风险，发现真实价格，减轻政府的沉 重负担。所以，政府成为中国农产品期货市场制度创新的需求者，实际上是当时大量国有( 粮食 购销和加工) 企业不能承担市场风险的替代形式 此外，国家宏观调控需要农产品期货市场这种制度安捧1 9 7 9 年以后。一些大中城市相继 开设了一批以小批量现货交易为主的生产资料商场随着市场交易规模和范围日益扩大1 9 8 4 年，物资贸易中心开始涌现从1 9 8 5 年开始，经过几年的商品流通体制改革，不同形式、不同 吕东辉农产品期货价格形成机理研究，农业技术经济2 0 0 5 年第2 期 l t 中国农业大学硕士学位论文 第二章农产品期货市场的功能 层次、经营不同品种的专业性和综合性物资市场的格局初步形成，发挥了调节市场供求、传递 信息与交流、提供多种服务的功能，为国家宏观调控创立了新的基础据统计，1 9 9 2 年底，全 国农副产品批发市场为1 8 5 8 个。比1 9 9 0 年增加5 1 8 个增长了3 8 7 但是，此时新的商品 流通管理体制没有完全建立起来，计划调节与市场调节未能有机结合，二者相摩擦、相互掣肘 的矛盾日益突出，物资市场一度出现通货膨胀等混乱现象1 9 9 0 年，田源等人提出研究新办法 来治理通货膨胀，可以借鉴国外利用农产品期货市场转移价格波动风险、平抑价格起伏的成功 经验，建议在中国开展农产品期货交易农产品期货市场将农产品期货批发交易纳入政府的管 理监督之下进行，为政府的宏观管理和调控提供一个新的工具1 9 9 0 年l o 月1 2 日，中国郑 州粮食批发市场经国务院批准。该市场以现货交易为基础，引入农产品期货交易机制。作为我 国第一个商品农产品期货市场正式开业，迈出了中国农产品期货市场发展的第一步 在中国郑州粮食批发市场经国务院批准，作为我国第一个商品农产品期货市场正式开业， 迈出了中国期货市场发展的第一步之后，我国期货市场经历了几次清理整顿，目前我国只保留 了大连、上海和郑州三家农产品期货交易所目前批准上市的品种1 2 个即上海农产品期货交 易所的铜，铝，胶合板，天然橡胶和釉米；郑州商品交易所的小麦、绿豆、红小豆和花生仁：大 连商品交易所的大豆、豆粕和啤酒大麦。可以看出，现在我国农产品期货市场上交易的品种大 部分为农产品期货。 我国期货交易量在1 9 9 4 年和1 9 9 5 年飞速上升，由1 9 9 3 年的7 7 4 万手上升到1 9 9 5 年 的2 0 ，4 4 9 1 万手，两年时间上升了2 5 4 倍。从1 9 9 6 年开始我国农产品期货交易量开始连续 下降，2 0 0 0 年农产品期货交易量仅为4 , 6 3 7 5 万手，5 年时间下降了7 7 3 。随着我国农产 品期货市场的不断规范，农产品期货交易量从2 0 0 1 年开始大幅度回升，2 0 0 2 年小幅上升虽 然我国农产品期货交易量各年之间存在较大变化，但我国农产品交易量在总交易量当中的比重 一直都比较高，最高年份( 2 0 0 0 年) 甚至达到了9 6 1 ；我国农产品期货交易额从1 9 9 3 年到 1 9 9 6 年一路上升，由8 6 0 5 亿元迅速上升到6 7 ，1 5 8 5 亿元，3 年时间增加了7 7 1 倍。然后， 从1 9 9 7 年开始我国农产品期货交易额连续下降，到2 0 0 0 年，农产品交易额仅为9 , 4 1 1 3 亿 元，4 年时间下降了8 6 o 2 0 0 1 年又大幅度回升，达到2 1 ，5 9 6 0 亿元，2 0 0 2 年小幅下降 从2 0 0 3 年起，连续四年交易量、成交金额逐年上升。( 见图表2 1 我国农产品期货的成交量) 4 数据来源：中国期货行业协会 中国农业大学硕士学位论文 第二章农产品期货市场的功能 表2 - 11 9 9 3 - - 2 0 0 6 年我盈农产品期货市场的成交量成交金曩 同样，虽然我国农产品交易额在整个交易额中的h 二重年际闻会有变化，但所占的比重还是比较 高的，大部分年份都在5 0 以上，最高的1 9 9 6 年甚至达到了7 9 8 因此，不管是从农产品 期货交易量还是从农产品期货交易金额来看，我国农产品期货在我国农产品期货市场上都占有 十分重要的地位。 2 2 农产品期货的功能 现在国内外均已经普遍认为农产品期货市场有三大功能：价格发现、套期保值和风险投资， 这三大功能互相联系，相互影响，密不可分，价格发现为套期保值和风险投资提供了实际操作 的基础，套期保值是期货市场参与者的主要目标和期货市场发展的主要推动力，而风险投资则 加强了期货市场的流动性，使期货市场成为现代资本市场的一个重要的组成部分一个成熟， 有效的期货市场的上述三大功能的发挥都是非常有效的，下面，将对这三大能的基本情况傲一 个简要的概述 2 2 1 价格发现功铑的概述 在界定价格发现功能之前，需要提及一个相关的重要概念匀衡价格均衡价格是西方