（行政管理专业论文）经营者股票期权激励制度探讨.pdf

硕士学位论文 m a s l l e r s1 1 正s i s 内容摘要 上世纪8 0 年代以来，以股票期权为代表的长期激励机制在美国等发达幽 家得到了广泛推行，而在中国，对公司经营者的长期激励机制迄今仍是一个薄 弱珂：节。随着中国加入w t o 以及社会主义市场经济体制的逐步确立，改革传 统的薪酬制度势在必行。本文认为，股票期权与目i u 普遍实 i 的基本一r = 资、年 度奖令、年薪制一样，都是企业薪酬制度的重要组成部分。随着1 h 场经济的确 立和发展，殴票期权在经营者收入中所占的比例将越柬越高，其适用范f ；| 司也将 越来越大。 股票期权制度与其他薪酬方式相比，主要优势体现在其对经营者具有极大 的跃期激励作用，可以避免经营者的短期行为，促使经营者与所有者形成利益 共同体，实现经营者、所有者财富和价值的双赢。 股票期权激励制度起源于2 0 世纪5 0 年代的美国，是一种旨在解决企业“委 托代理”矛盾，使报酬和业绩、责任、风险相对称的长期激励制度是西方 企业最富成效的激励制度之。 股票期权制度将经营者对个人效用的追求转化为对企业价值最大化和长 期发展的追求，使经营者不再只是注重短期财务指标，而是更加汁匿企业的长 远利益和u t 持续发展。股票期权制度达成了经营者利益与所年j 者利益的统。 股票期权制度的作用主要体现在有效地解决了经营者长期激励小足的问 题，使得经营者和所有者共同分担企业风险可以不断吸引和稳定优秀人爿， 可以降低直接激励成本使公司在不支付资金情况下实现经营者激励。 经营者股票期权激励制度，作为一种企业内部分配制度的创新彤式，是我田 企业产权制度变革的必然产物。从我国股票期权激励的实践看，实施股票期议 激励制度，还存在一些来自内、外部的制约因素。从企业外部束晓，股票期权 激励遇到包括法律法规、资本市场、经营者市场、社会观念等方面的制约：从 硕士学位论文 m a s l l 象s1 1 正s 璐 企业内部来说包括企业治理结构、期权价值的确定、业绩评价等因素的制约。 建立科学的股票期权制度应遵循市场化、规范化、法制化、国际化的原则 进行要敢于创新，也要密切结合我国企业改革的实际，有针对性、有步骤、 系统的展丌。 文章还对如何解决诸如股票期权受益者的范围、行权股票的来源、股票期 权的定价以及业绩评价等问题，提出了一些思路和构想。 关键词：激励机制股票期权制度设计 硕士学位论文 m a 同f e r s1 1 正s l s a b s t r a c t s i n c et h e8 0 s2 0 “c e n t u r y ，t h el o n g t e r mp r o m p t i n gm e c h a n i s m ss u c ha s r e m a r k a b l em e c h a n i s mo fs t o c ko p t i o ns y s t e mh a v eb e e nw i d e l yc a r r i e do u ti n m a n yd e v e l o p e d c o u n t r i e ss u c ha su s a h o w e v e r t i l lh o wi nc h i n a s u c h p r o m p t i n gs y s t e mf o r t h ee x e c u t i v eg r o u pi ss t i l law e a kl i n k n o wc h i n ai sa c c e d e d t ow t oa n dw i t ht h ee s t a b l i s h m e n do ft h es o c i a l i s mm a r k e t - e c o n o m ys y s t e m ，t h e t r a d i t i o n a l w a g ea n dr e w a r d i n gs y s t e mi n m u s tb er e f o r m e d b y i m p l e m e n to f p r o m p t i n gm e c h a n i s ms u c ha ss t o c ko p t i o ns y s t e m b o t hb e n e f i t so f t h ee x e c u t i v e s a n dt h ee n t e r p r i s e sc a nb e j o i n t e de v e nm o r ec l o s e l y ，a n dt h ea c t i v i t ya n dc r e a t i v i t y o ft h ee x e c u t i v eg r o u pw i l lb ei m p e l l e df u l l y , s ot h a tb o t ho ft h ee n t e r p r i s eo w n e r s a n de x e c u t i v eg r o u pw i l lg a i nt h eb e s tb e n e f i t sa n dm a x w e a l t h t h es t o c ko p t i o ns y s t e mi sak i n do fp r o m p t i n gs y s t e mo r i g i n a t e df r o mt h e u s ai nt h e5 0 s2 0 mc e n t u r y w h i c hi sal o n g - t e r mp r o m p t i n gs y s t e ma tt or e s o l v e t h ec o n f l i c tb e t w e e nt h e e n t r u s t ”a n d “d e p u t y ”t ob a l a n c et h er e l a t i o nb e t w e e nt h e r e m u n e r a t i o na n dt h eo u t s t a n d i n ga c h i e v e m e n t ，t h er e s p o n s i b i l i t ya n dr i s k ，i ti so n e o fe f f i c i e n tp r o m p t i n g s y s t e mi nt h ew e s t e r ne n t e r p r i s e s t h es t o c ko p t i o ns y s t e mm a n a g e st ot r a n s f o r mt h ep e r s o n sp u r s u i n gf o rh i s i n d i v i d u a lb e n e f i t st ot h a tf o rt h em a x i m i z a t i o no ft h ee n t e r p r i s e s b u s i n e s sv a l u e a n d l o n g p e r i o dd e v e l o p s t oc a u s et h e m a n a g i n gg r o u p s t r e s so nn o to n l yt h e e n t e r p r i s e t h es t o c ko p t i o ns y s t e mu n i f i e st h eb o t hb e n e f i t so ft h em a n a g i n gg r o u p a n dt h eo w n e ro ft h ee n t e r p r i s e s t h em a i nf u n c t i o no f t h es t o c ko p t i o ns y s t e ml i e so nt h a ti te f f e c t i v e l yr e s o l v e s t h ei s s u eo ft h el o n g - t e r r a p r o m p t i n gt o t t i e m a n a g i n gg r o u p ，s ot h a tt h e y c a n u n d e r t a k et h eb u s i n e s sr i s ko ft h ee n t e r p r i s ea l t o g e t h e r , a n dt h ee x c e l l e n tt a l e n t e d p e r s o n sc a r l b ed r a w nc o n t i n u o u s l ya n ds t e a d i l y ，i tm a ya l s oc u td o w nt h ed i r e c t p r o m p t i n gc o s t ，t h ec o r p o r t i o n c a nr e a l i z et h e r e a l l yp r o m p t i i l g a c t i o nt ot h e m a n a g i n gg r o u pw i t h o u td i r e c t l yp a y i n gt h ec a p i t a l a sa ni n n o v a t i o nf o r mo fe n t e f i s ei n t e r n a ld i s t r i b u t i n gs y s t e m t h es t o c ko p t i o n s y s t e mi s a ni n e v i t a b l eo u t c o m ed u r i n gt h ec o u i s eo ft h er e f o r mo ft h ee n t e r p r i s e p r o p e r t yr i g h t s i no u rc o u n t r y h o w e v e r , s e e nf r o mt h e p r a c t i c eo ft h es y s t e m s i m p l e m e n t a t i o n ，t h e r es t i l l r e m a i n ss o m ei n t e r i o ra n de x t e r i o rr e s t r i c t i o ne l e m e n t s ， f r o mo u t s i d es u c ha st h es t a t u el a w sa n dr e g u l a t i o n s 、c a p i t a lm a r k e t 、m a n a g i n g p e r s o n a lm a r k e ta n dc o m m u n i t yv i e w p o i n ta n d s oo n ；f r o mi n s i d es u c ha st h e e n t e r p r i s ea d m i n i s t r a t i o n 、t h ev a l u ed e f y i n go f t h es t o c ko p t i o na n dt h ee v a l u a t i o n o ft h eo u t s t a n d i n ga c h i e v e m e n te t c t oe s t a b l i s ht h es c i e n t i f i cs t o c ko p t i o ns y s t e m ，w es h o u l df o l l o wt h ep r i n c i p l e o fm a r k e t c o n t r o l ，s t a n d a r d i z a t i o n ，l e g a l i z a t i o na n dt h ei n t e r m a t i o n a l i z a t i o n a n d c a r r yo u tt h es y s t e mi n t e n t l ya c c o r d i n g t ot h ep r a c t i c ei no u ri n n o v a t i o n t op o s s e s s i nf o c u s ，s t e pb ys t e pa n ds y s t e m a t i c a l l y t h i sp a p e ra l s ob r i n gf o r w a r ds o m ea d v i c e st os o l v et h e s ep r o b l e m ss u c ha st h e e m p l o y e e sw h o c a nb et h er e c i p i e n t ，t h er e s o u r c e so ft h es t o c k ，t h eo p t i m a le x e r c i s e p r i c e sf o r t h es t o c ka n dp e r f o r m a n c es t a n d a r d sa n ds oo i l k e yw o r d s ：p r o m p t i n gm e c h a n i s m ：s r o c ko p t i o n ：s y s t e md e s i g n in g 西方一些发达国家企业经营者的薪酬结构，在2 0 世纪8 0 年代以来发生 了很大的变化。以经营者股票期权为主体的薪酬制度正逐步取代以基本工资和 年度奖金为主体的传统薪酬制度，成为现代公司治理机制中的重要内容。据统 计，在全球前5 0 位的大企业中，已有近5 0 的企业实行了经营者股票期权制度。 经营者股票期权制度赋予经营者一定的权利，促使他们以股东的身份参与企业 决策并承担风险、分享利润，为企业的长期发展而努力工作。实践证明，经营 者股票期权制度是解决经营者激励问题的一种有效途径。 在我国，改革开放2 0 年的实践证明，国有企业改革中的激励机制和经营 者选择机制问题并未得到很好的解决。虽然从改革开放一开始，我们就一直在 寻求一种有效的经营者激励机制，但是无论早期的放权让利、利改税，还是后 来的承包制、租赁制、股份制，重心在产权改革，侧重解决国家和企业、社会 和企业的关系问题，而企业内部治理结构并未发生实质性的突破，从而未能建 立起有效的经营者激励机制。由于经营者激励机制创新明显滞后，从而大大削 弱了产权制度创新的正面意义，企业的经营效益并无明显改观。而经营者是企 业的灵魂，是搞好企业的关键所在，这就使经营者激励机制创新具有了突出意 义。 2 0 0 3 年1 1 月2 8 日正式出台的国有资产监管的重要法规中央企业负责 人经营业绩考核暂行办法，“以及国资委主任李荣融的讲话2 都明确了年薪 制、持有股权和股票期权将是明年考核国企领导人的主要薪酬方式，也从另一 个层面证明了探讨和改革企业薪酬制度的紧迫性、重要性和现实意义。 股票期权制度概述 ( 一) 什么是期权 期权是一种契约或合约，它转让了在某一特定时期内以特定价格购买或出 售某一标的商品的权利。期权是一种衍生工具，它向期权持有者提供了一项在 期权到期日或到期日之前以一个固定价格( 称为执行价格) 购买或出售一定数 量的标的资产的权利。 期权包括以下要素：期权持有者，标的资产或商品，标的资产数量，期 权的价格，期权执行价格，期权到期日等。期权的持有者既可以是期权的买方 ( 如看涨期权) ，又可以是期权的卖方( 如看跌期权) 。标的资产或商品可以是 股票、债券、外币、期货等商品或证券。期权的价格，又称期权费用，是指期 权买方支付给期权卖方的费用。包括实际价值和时间价值。期权执行价格是指 合同规定的买卖标的资产的特定价格。期权到期日反映了期权行权的有效时 间。期权只是一种权利而不是义务，因此，期权持有者可以选择不执行期权。 期权根据获得购买或出售标的资产的权利可分为看涨期权和看跌期权两 种类型。看涨期权又称买入期权，赋予其购买者在期权到期日或到期日之前的 任一时间，以固定的价格贿买标的资产的权利。看跌期权又称卖出期权，赋予 期权的购买者在期权到期日或到期目前，以固定的价格出售标的资产的权利。 期权也可以根据期权的买方执行期权的时间划分为美式期权与欧式期 权。在到期日前任一时点( 包括到期日) 都可执行的期权称为美式期权，只能 在到期日执行的期权称为欧式期权。 ( = ) 什么是股票期权 股票期权是标的资产或商品是股票的期权，并且是看涨期权。作为期权 的一种形式，股票期权具有期权的一般内涵及特征。 股票期权激励制度起源于2 0 世纪5 0 年代的美国，是一种旨在解决企业 “委托代理”矛盾，使报酬和业绩、责任、风险相对称的长期激励制度， 是西方企业最富成效的激励制度之一。此处说明一点，孔茨和韦里克在管理 学中提出：“激励包括激发和约束，奖励和惩罚是两种最基本的激励措施。” 本文也借用此观点，把激励界定为激发和约束两个方面。 经营者股票期权是公司激励安排的一部分，指公司经股东大会同意并根 据特定的契约条件，授予经营者在未来的某一段时期内( 行权期) 以约定的价 格，即执行价格购买一定数量本公司股票的选择权，通过经营者取得股票的代 价与市场该股票的预期价格差，形成一种经营者与股东共担风险的长期激励机 制。在该期限内，经营者可以行使该种权利，也可以放弃行使这种权利。 持有这种权利的经营者可以在规定时期内以股票期权的执行价格购买本 公司股票，此行为称为行权。在行权以前，股票期权持有人没有任何的现金收 益；行权以后，个人收益为执行价格与行权日市场价格之间的差价，经营者可 以自行决定在任何时间出售行权所得股票。当执行价格一定时，股票期权持有 人的收益与股票价格呈正比，取决于本公司股票在二级市场的升值。股票价格 是公司价值的外现，二者的变动趋势是一致的。如果市场是强势有效市场，二 者相当。于是经营者的个人利益与企业的未来发展建立起一种正相关关系。经 营者股票期权本质上就是让经营者拥有一定的剩余索取权并承担相应风险。 经营者股票期权之所以能够使经营者个人利益与企业未来发展形成一种 正相关关系，与其特点是密切相关的。一般来说，其特点主要包括如下三个方 面： 第一，经营者股票期权是一种“权利”，而非“义务”。股票期权是公司 所有者赋予经营者的一种权利，在期权有效期内，经营者自行决定是否行权， 公司不得干预。 第二，经营者股票期权执行价格是在激励合同中预先规定好的。 第三，经营者股票期权是一个未来概念。期权的价值只有经企业经营者 经过若干年努力，企业得到发展，经营业绩上升，股票市价上涨后，其价值才 能真正体现出来。 经营者股票期权包含四个基本要素，即股票期权的受益人、有效期( 行 权期限) 、执行价格和授予数量。当然，由于激励的目的和激励的力度可能不 同，在具体实施经营者股票期权制度的时候，对这四个要素会有不同的规定。 ( 1 ) 股票期权受益人。即股票期权制度所要激励的对象。一般而言，股 票期权应赠予那些对企业业绩和企业长期发展有重要影响的员工。当前的发展 趋势是期权受益人的范围不断扩大，在国外，已经从企业的高层管理人员扩展 到技术骨干，甚至全体员工。 ( 2 ) 执行价格。即受益人购买股票的价格。通常，上市公司以授予日公 司股票的公平市场价格作为执行价格，非上市公司由于没有对应的股票市场价 格作为参考，可以简单的采用每股净资产作为执行价格。也可以不单纯以股价 作为执行价格制定的基础，而设计一种能公正体现企业经营业绩的“执行价 格”，降低股价中所包含的非市场因素的影响，使制定的“执行价格”能体现 企业的真实业绩。 ( 3 ) 行权期限。指受益人在这一期限内可以行使相关权利，超过这一期 限就不再享有这种权利。该有效期一般定为5 一l o 年。许多公司在有效期中附 加一些限制条件，以防短期的经营行为。有的是在有效期内还另外规定了一个 “等待期”，在该等待期内，股票期权的受益人尚不能行使股票期权所赋予的 特权。等待期也可长可短，例如3 个月或者3 年。 ( 4 ) 授予数量。股票期权的授予数量是在股票期权制度中规定的股票期 权受益人所能够购买的全部股票数量，它反映了股票期权的规模。根据企业规 模不同，授予期权的数量也不一样。一般是股票期权总额占企业总股本的1 一1 0 。 经营者股票期权制度对经营者进行激励的原理是：企业向经营者提供股 票期权，促使经营者努力工作，实现企业价值的最大化，企业股价上升。当企 业股票市价超过执行价格的时候，经营者就可阻行权获得收益，于是企业价值 最大化成为股东和被授予人的共同目标。反之，经营者利益就受损，当然，股 东利益也无法得到保证。经营者股票期权制度以股价升值与执行价格所产生的 差价作为对经营者人力资本的补偿，从而使经营者的才能作为生产要素参与企 业利润分配，将股东利益和自身利益紧密联系起来。实现了管理者和股东之间 的“激励相容”。 ( 三) 股票期权制度的发展 股票期权交易出现于上世纪2 0 年代，标准的股票期权合约于1 9 7 3 年在 芝加哥期权交易所挂牌交易。2 0 世纪8 0 年代以来，经营者股票期权制度作为 股权激励的典型方式在国外被普遍推行并取得了很大的成功。 至2 0 世纪8 0 年代初，由于当时美国企业的经营者的薪酬主要是由现金 构成，很少持有股票或者股票期权。对此，一些经济学家指出，基本工资和年 度奖金并不能有效地激励经营者，原因是它们不能激励经营者面向未来。由于 公司的经营者经常独立地对公司的经营管理以及发展战略等问题进行决策，诸 如公司购并、公司重组以及重大长期投资等，而这些重大决定给公司带来的影 响往往是长期的，其效果往往在几年之后才会体现。在传统薪酬制度下，经营 者会为了个人的当前利益而放弃有利于企业长期利益的决策。于是，为了寻求 更有效的激励机制，一些企业开始授予经营者一定数量的本企业股票期权，以 将经营者的利益同企业长期利益更加紧密的结合起来。美国迪斯尼公司和华纳 传媒公司最早将股票期权应用于高级管理人员。自此，经营者的股票期权制度 的运用日益广泛。 进入2 0 世纪8 0 年代后期及以后，股票期权制度已经成为美国等发达国 家企业经营者报酬的最重要组成部分。1 9 9 4 年，有1 0 的上市公司开始采用经 营者股票期权制度，三年之后，这一比例达到4 5 。“目前，根据统计，全球 前5 0 0 家大工业企业中至少8 9 的企业已经向其高级管理人员实行了经营者股 票期权报酬制度。“高级管理人员的年收入中，来源于经营者股票期权制度的 比例越来越大。如在1 9 9 0 年，美国苹果电脑公司的首席执行官得到的1 6 7 0 万 美元收入中，来自经营者股票期权制度的收入占8 7 。目前全美最大5 0 0 家企 业中，有7 8 的企业对经营者实行了经营者股票期权报酬制度。另据著名的财 富报道，目前全球最大的5 5 0 0 家企业中，至少有8 9 的企业对经营者实行了 经营者股票期权制度。长期以来一直崇尚平等报酬的日本企业也开始效法美国 硕士学位论文 m a m e r s1 1 憾i s 企业，包括索尼、日本电气等著名企业在内的1 6 0 家上市公司也纷纷引入期权 激励制度。 我们看到，国际企业界薪酬制度创新的三个重要发展趋势：其一，经营 者股票期权行权收益在其总收入中的比重日益增加。其二，在推行股票期权制 度的企业数量急剧增加的同时，股票期权制度的受益面也在扩大，开始由经理 层面向一般的公司员工扩展。第三，股票期权的种类与技术方面的设计不断得 到创新与应用。 股票期权制度作为一种企业内部分配制度的创新，其产生及发展与美国 公司产权结构及公司治理结构变化密切相关，另外的重要原因还包括高级人才 流动给企业带来的威胁加大、大规模企业兼并重组的发生等，同时整个8 0 年 代与9 0 年代美国股票市场的持续牛市也是股票期权制度发展壮大的关键性因 素之一。 在我国香港，上市公司也普遍实行了认股期权计划作为对公司员工进行 激励的重要手段。在香港上市的红筹股公司包括联想香港公司、方正香港公司、 上海实业及北京控股等均参照实行了认股期权计划。 ( 四) 股票期权制度的理论基础 首先，经营者的激励机制创新是企业管理理论的核心问题之一，这个问 题的日益普遍和重要，是与现代企业制度的产生和发展相联系的。它所要解决 的是企业的“委托代理”矛盾、激励与约束不相容、权利与责任不一致、 信息不对称问题。 在古典企业中，所有者和经营者是重合的，因此所有者利益与经营者利 益是完全一致的，没有任何分歧。随着企业规模的不断扩大，以所有权和经营 权分离为主要特征的现代企业逐步取代了两权合一的古典企业，所有者委托经 营者从事经营管理，支薪经理掌握了企业经营管理的决策权。所有者为委托人， 经营者为代理人，两者之间形成委托代理关系。但是，由于支薪经理不是 硕士学位论文 m 删s1 1 髑l s 企业的所有者，他作为经济人，其所追求的目标是自身报酬的最大化和人力资 本的增值，而所有者追求的是企业价值最大化或者说股东价值最大化。委托人 是企业经营风险的承担者，他希望代理人能够敢于冒风险，以实现企业的最大 收益，而代理人是风险的规避者甚至是风险的制造者。这些导致所有者和经营 者之间在追求目标和对待风险的态度方面不完全一致，并且两者掌握的信息也 不对称，所有者无法准确辨别企业的经营成果是经营者的努力，还是由于经营 者的非控制因素造成的。这样，经营者就可以利用他在信息占用上的优势，通 过“隐藏行动”而不完全承担其行为的后果，从而在追求自身效用的最大化时 可能采取有悖于委托人利益的行为，产生经营者的“道德风险”，导致委托人 的风险成本增加，或者造成委托人权益的损失，这就是“代理问题”。道德风 险主要表现为两个方面：一是偷懒行为，即经营者付出的努力小于其所获得的 报酬；二是机会主义行为，即经营者付出的努力是为了增加自己而不是所有者 的利益。 要克服代理人的“道德风险”，关键在于委托代理双方间形成一种利 益共享、风险共担的运行机制。经济学家詹森和梅克林“对此提出的解决办法 是，委托人必须给予代理人适当的激励来减少他们之间的利益差距，并且花费 一定的监控成本来限制代理人的活动。具体说：( 1 ) 委托人通过剩余索取权的分 享形成激励机制，诱导代理人努力工作，从而克服偷懒行为：( 2 ) 委托人通过信 息的交流建立监控( 约束) 机制，将代理人的能力逼迫出来，从而防止机会主 义行为。这实际上就是要在企业中建立有效地激励机制和约束机制。 在两权分离的情况下，经营者对企业的兴衰成败起着决定作用，而经营 者的报酬对他们的行为有着直接的影响，因此设计合理的报酬方案是所有者作 为委托人调动经营者积极性的重要手段。而经营者股票期权制度正是有效解决 企业“委托代理”矛盾、报酬和风险不对称的长期激励制度。股票期权制 度将企业绩效纳入经营者的效用函数，使业绩成为个人收入函数的重要变量， 硕士学位论文 m a s l e r l st h e s i s 将经营者对个人效用的追求转化为对企业价值最大化和长期发展的追求，使经 营者不再只是注重短期财务指标。而是更加注重企业的长远利益和可持续发 展。股票期权制度达成了经营者利益与所有者利益的统一。 二、股票期权制度的作用和实现形式 ( 一) 股票期权制度有效地解决了经营者长期激励不足的问题 由于股票期权制度需要在一定等待时间之后才可以行权，而不是获得期 权后就可以立即行权，并且，通常股票期权是按照一个授予时间表分期授予， 因此，一方面，股票期权制度的考核目标实际是经营者的长期业绩，需要经营 者注重企业的长远利益，改变了经营者行为短期化的缺点；另一方面，由于分 期授权的特点，使得经营者不仅仅关注已经获得的报酬，更加关注他们所持有 的的未行权的股票权的潜在收益，从而可以实现经营者激励的长期化。 经营者的短期行为，是经营者在任期有限和传统薪酬制度下追求自身利 益而表现出的一种行为。股东关心的是公司未来长时间内的现金流量，而经营 者在传统薪酬制度下只关注其任期内的现金流量和经营业绩。产生这种不利于 股东和企业长期发展的视野偏差问题，是因为在传统的薪酬制度下，经营者的 收入主要基于本年度或者上一年度的财务数据，在长期投资项目实施初期，会 发生大量成本而没有收益，其收益需要在以后年度实现，这会对现任经营者的 收入造成不利影响，而有利于继任者。因此，经营者往往追求的是短期利润最 大化和一些短、平、快的投资项目，而忽视公司核心竞争能力和发展后劲的培 育，尤其当接近离职时，他们往往会减少有价值的研究开发项目和投资项目。 ( 二) 股票期权制度使得经营者和所有者共同分担企业风险 股票期权制度使经营者能够享受公司股票增值所带来的利益增长，同时 也承担了相应的风险。相比工资、奖金等传统报酬形式而言，股票期权报酬使 经营者拥有对企业的部分所有权( 剩余索取权) ，实现经营者与股东共同分担 风险。在这种企业风险共同分担的互动机制下，经营者为获取最大程度的风险 收益( 主要为股票增值的超额收益) ，就会尽可能地提高企业的市场价值，股 东的利益也会因此得到切实维护。 ， ( 三) 可以不断吸引和稳定优秀人才 通常，为了吸引和留住人才，公司需要向经营者提供较为优厚的报酬， 而高额的报酬会引起大众的不满，相比之下，股票期权制度将高额的报酬“隐 形”转移给经营者。并且，经营者股票期权制度是一种未来概念，经营者股票 期权持有人只有在未来一定期限内，等公司的股票价值上升到一定区间后才会 行使权力。也就是说，在未来若干年内，经营者不会轻易放弃这种权利而另谋 高就，有利于人才的相对稳定。 ( 四) 可以降低直接激励成本，使公司在不支付资金情况下实 现经营者激励 当经营者被授予股票期权时，企业支付给经营者的仅仅是个期权，是 不确定的预期收入，这种收入是在市场中实现的，换句话就是“公司请客，市 场买单”，企业始终没有现金流出。同时，当受益人在以现金行使期权时，公 司的总股本会增加；若受益人不行使期权，对企业的现金流量不会产生任何影 响。股东的激励成本就是给予经营者从股价上涨中分享资本利得的权利，但是 股价上扬是股市运作的结果，因此现有的股东可免于承受直接激励成本。而且 对于企业来说，授予股票期权形成了实质上的延期支付效果。 在发达国家的大公司中，高层经营管理人员的长期激励所占的比重很大。 目前，美国有5 0 以上的公司制企业使用长期激励计划。据统计，美国规模i o o 亿美元以上的大公司，其c e o 的薪酬构成是：基本年薪占1 7 ，奖金占1 1 ， 福利计划占7 ，以股票期权为主的长期激励计划占6 5 。1 9 9 9 年薪酬最高的 5 0 位总裁，其平均股票收益占总薪酬的9 4 9 2 。反观近二十年来美国企业竞 争力的提高，这种长期激励功不可没。另据有关资料显示，在2 0 0 0 年的一些 大型网络公司当中，首席执行官工资的8 7 竟然都由期权代替。 在美洲，股票期权制度在加拿大已经基本上发展成熟，而在墨西哥、哥 硕士学位论文 m a g r e r st 1 正s i s 伦比亚、巴西等国是从2 0 世纪9 0 年代才刚刚开始起步，目前还处于发展、完 善的过程中。 欧洲各国中，英国、法国、荷兰等国在2 0 世纪7 0 年代初，相继在公 司法或其他相关的法规中对公司股票期权制度进行相应的立法，与股票期权 相关的各类制度较为健全。相比之下，德国、意大利的股票期权制度起步较晚。 亚洲，日本、印度、新加坡、香港、台湾股票期权制度发展比较迅速， 其中香港地区采用的是认股权制度，虽然相比美国的股票期权制度有一定的差 别，但仍属于广义范围的股票期权制度。 美国的股票期权制度比较成熟完备，以美国为代表的经营者股票期权制 度的内容如下： 1 、股票来源 在美国，经营者股票期权行权所需股票来源渠道主要有两个：一是来源 于公司发行新股票，即在公司发行的新股中预留一部分作为实施股票期权激励 的股票，这是最通行的方式；二是通过库存股票账户回购股票，公司将回购的 股票放入库存股票账户，根据股票期权激励或其他长期激励方式的需要，在未 来时间再次出售。 分析这两种股票来源，发行股数量大，但灵活性较差，成长型的企业倾 向于此法。回购股票灵活性好，但会导致公司现金流出。由于回购公司股票需 要大量资金，因而美国公司一般较少采用此方式作为股票期权制度的主要来 源，只在公司股票市场价格偏低或回购数量较少的情况下采用。因此，发行新 股方式为其通行模式。 2 、股票期权的授予范围 股票期权的授予范围即股票期权制度激励对象的范围。股票期权制度从 其起源来讲，主要是针对高级管理人员的，所以在西方股票期权制度也称为经 营者股票期权制度。但是，8 0 年代后期以来，股票期权制度的范围呈逐渐扩大 到全体员工的趋势。在高技术行业中，这种情况更加明显，比如在生物技术和 软件公司中给非经理人员的股票期权比例平均为5 5 。 一般情况下，各国法律法规只规定股票期权制度限于员工，而对于参与 员工占公司员工总额比重则由公司自主决定。 3 、股票期权的有效期 对于股票期权的有效期，美国税法第4 2 2 条规定：激励性股票期权制度 实行1 0 年后自动结束，股票期权制度的开始日期以实行日或股东大会通过日 两者中较早者为准，一般为5 1 0 年。 4 、执行价格的确定 股票期权执行价格的确定一般有三种方法：一是现值有利法，即执行价 格低于当前股价：二是等现值法，即执行价格等于当前股价：三是现值不利法， 即执行价格高于当前股价。一般来说，当前股价并不是某一天的股票价格，而 是根据一定时期的市场价格所确定的公平市场价格。不同的公司对公平市场价 格的规定不同，有的规定授予日最高市场价格与最低市场价格的平均价，有的 规定是授予目前一个交易日的收盘价。至于采用三种方式中的哪一种，则由公 司自己决定。非流通股的公平市场价格可根据企业的账面价值、评估价值和市 场价值的加权平均计算而得。 目前美国一般实行非现值有利法，美国国内税务法则规定，执行价格不 能低于股票期权授予日的公平市场价格。当某经理人拥有该公司1 0 以上的投 票权时，如果股东大会同意他参加股票期权制度，则他的执行价格必须高于或 等于授予日公平市场价格的11 0 。 5 、股票期权授予数量的确定 对于股票期权授予数量的确定，考虑到企业规模大小不同，授予期权的 数量也不一样。一般是股票期权总额占企业总股本的1 一l o 。 股票期权的授予数量是在股票期权制度中规定的股票期权受益人所能够 购买的全部股票数量，它反映了股票期权的规模。在确定股票期权的数量大小 时，要考虑两个问题：一是考虑它在公司的总股本中所占的比例。这个比例不 硕士学位论文 m 舒圈s1 1 正s 璐 能太小，也不能太大，太小起不到激励的作用，太大又会损害企业所有者的利 益。二是考虑全部股票期权在不同层次管理人员之间的分配。 6 、行权时机的确定 关于行权时机的确定，为避免公司股票价格在业绩报告期间的非正常波 动，防止市场操纵，美国证券交易法规定，作为公司的董事或高级管理人 员，只能在“窗口期”内行权或出售该公司股票。所谓“窗口期”是指从每季 度收入和利润等指标公布后的第三个工作日开始直至每季度第三个月的第十 天为止。在此期限内，可以自由选择行权时机以及股票出售时机。 硕士学位论文 m a s t e r s1 1 噩船 三、我国股票期权制度的实施及其障碍 经营者股票期权激励制度作为一种企业内部分配制度的创新形式，是我 国企业产权制度变革的必然产物。但是，我们应该清醒的看到，我们目前的股 票期权制度同国外规范的股票期权制度相比还有很多差异，从我国股票期权激 励的实践看，实旖股票期权激励制度，还存在一些来自内、外部的制约因素。 从企业外部来说，股票期权激励遇到包括法律法规、资本市场、经营者市场、 社会观念等方面的制约；从企业内部来说包括企业治理结构、期权价值的确定、 业绩评价等因素的制约。 ( 一) 股票期权制度在中国的实践 我国最早引入股票期权制度的企业是深圳万科股份有限公司。1 9 9 3 年， 万科聘请香港专业律师协助起草并制定员工股份计划规则。该计划为期9 年( 1 9 9 3 - - 2 0 0 1 ) ，分三个阶段实旌，这是我国企业第一次实施股票期权制度。 中共中央十五届四中全会明确提出，“建立和健全国有企业经营者的激励 和约束机制”，“少数企业试行经理( 厂长) 年薪制、持有股权等分配方式，可 以继续探索，及时总结经验，但不要刮风”。1 9 9 9 年8 月份，中共中央国务院 关于促进高科技产业化发展的决定中指出，对于高新技术企业，允许用国有 净资产的增值部分作为股份奖励给经营者。这些表明股票期权制度得到中国高 层领导的认可。 1 9 9 9 年，上海企业迸一步探索股票期权激励制度，并形成了不同的模式： ( 1 ) 对国有资产控股的股份公司，由董事会根据受聘者的情况，规定在任期 内，有权按一定的价格购得一定数量该企业股票，任期期满后方可出售变现； ( 2 ) 对国有投资公司，对经营者年薪以外的特别奖励授予“虚拟股”，任期结 束后企业予以兑付。 1 9 9 9 年5 且武汉市国资公司制定了有关股票期权激励的办法，并在下 硕士学位论文 m a 翻日t st h e s i s 属的武汉中商、武汉中百和鄂武商三家上市公司中试行。但它主要是将经营者 年薪收入中风险收入的3 0 当年兑付，其余7 0 由国资公司在股票二级市场上 以企业年报公布后一个月的股票平均价格购入该企业股票。这部分股票在下一 个年度返还经营者3 0 ，第三年3 0 ，剩余的1 0 累积留成。因此，武汉的股票 期权制度，并不是完善的期权计划，从某种意义上说，它是一种具有某种自由 选择权的“持股计划”。 随后，北京、南京、杭州、深圳等地也开始试点。一些在香港上市的红 筹高科技公司如四通、联想等也纷纷引入股票期权制度。 股票期权制度在我国的实践从最早的深圳万科股份有限公司开始，将近 l o 年的时间，其问陆续有几种类型的股票期权制度被实施。这些股票期权制度 同国外规范的股票期权制度相比还存在一定差距，严格来讲，还不是真正意义 上的经营者股票期权激励。从试点城市的方案中可以看出来，我们所谓的股票 期权，实际上是股票。或期股，即给予有关人员一定数量的股票，或根据企业 的经营情况在未来某个时间奖励一定数量的股票，而且这些股票大多是不能流 通和变现的国家股或法人股。但是这些尝试显然是中国的经济与政策环境所决 定的，具有适应性、变通性与过渡性的特点。 ( 二) 外部制约因素 1 、政策与法律法规不匹配。股票期权制度的实施需要有相应的政策和法 律法规的保障，以做到有章可循、有法可依。然而，我国现行的政策和法律法 规中，或是缺乏实施股票期权制度的有关规定，或是与之相冲突，与国际惯例 不接轨。因此，我国经营者股票期权制度的实践基本是在法律真空中进行的。 具体体现在： 第一，缺乏规范的股票来源。在国外，股票期权制度行权时需要的股票 来源有三种：一是公司增发新股；二是通过库存股票账户回购股票；三是由原 大股东转让。而在我国目前的制度体系下，企业实施股票期权制度缺乏规范的 股票来源。 根据我国公司法第8 3 条规定，除发起人认购的股票外，其余股票应 向社会公开募集，企业新发行的股票应向原股东配售或向社会公开募集，不可 自留( 即库存) 股份，从而不能“预留”和“增发”股票。第一条途径行不通： 公司法第1 4 9 条规定，公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而 注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外，即使公司依照前款收 购本公司的股票后，也必须在l o 日内注销该部分股份，依照法律法规办理变 更登记并公告，从而限制了“回购”股票的可能。第二条途径也存在障碍；如 果以大股东转让作为股票来源的时候，情况比较复杂。一是产权主体难以明确。 二是转让价格难以确定。所以这种形式要经过严格的审批程序。 因此，由于发行体制及相关政策法规的制约，我国企业不可能像国外那 样根据需要自行决定是否发行新股或回股份，这就使得相关股票来源问题成为 在我国企业中推行经营者股票期权激励制度的一大障碍。 第二，经营者出售股票受到限制。证券法第6 7 条、第7 0 条规定，禁 止知情人员买卖股票。另外，公司法第1 4 7 条规定，公司董事、监事、经 理应当向公司申报所持有本公司的股份，并在任职期间内不得转让。股票发 行与交易管理暂行条例第3 8 条规定股份有限公司的董事、监事、高级管理 人员，将其持有的公司股票在买入6 个月内卖出或卖出6 个月内买入，由此获 得的利润归公司所有。高级管理人员在离职或退休六个月之后才能出售持有的 本公司股票。这些法规对经营者出售股票进行了限制，然而股票期权制度激励 作用的发挥必然通过经营者在二级市场出售股票获得收益，这样就缺乏一个合 理的操作空间。 第三，存在行权障碍。行权必然引起股权比例的改变，是否必须坚持“股 东持股比例不变”、“公司每次股本变动都必须重新办理变更登记手续”等，目 前没有相应的法律规定。 第四，缺乏股票期权信息披露制度。我国资本市场信息披露本来就不充 分，而股票期权激励制度的信息披露制度更是一片空白，极易出现公司实施股 票期权激励时透明度过低的局面。 第五，缺乏税收及会计制度方面的相关规定。目前我国对股票期权持有 者行权后的收益如何征税无章可循。在会计制度上缺乏对股票期权的会计处 理。 2 、外部市场发育不健全 第一，有研究表明，我国的资本市场仍处于准弱势有效市场阶段。我国 的资本市场虽然已经初具规模，但与前述法制化、国际化程度低相联系，还存 在交易渠道不畅、交易行为不规范、信息披露不充分、股票价格扭曲、监管不 力、政府干预过多等诸多问题。可以说是尚处于准弱式有效市场。在资本市场 准弱式有效的现状下，股票期权制度的激励作用并不能有效地发挥。 由于我国资本市场处于准弱式有效的情况，资本市场价格信号的传递功 能还相对较弱，股票定价往往处于非理性状态，股票价格失真现象比较严重，