（会计学专业论文）两大类制造业上市公司财务困境预警及比较分析.pdf

俑婴 两大类制造业上市公司财务困境预警及比较 分析 会计学专业硕士研究生辛亦维 指导教师彭珏教授唐建副教授 摘要 本文将制造业上市公司划分为劳动密集型公司和资本密集型公司，其中劳动密 集型包括行业为：材料工业，食品工业，纺织业，造纸业等；资本密集型包括行 业为：冶金工业，石油工业，机械工业，化工业等。然后分别对劳动密集型行业 和资本密集型行业建立财务困境预警模型，并得出预测结果。再对所建立的模型 和预测结果进行对比分析，结果如果是有差异，那其原因是什么；如果没有比较 显著性的差异，是否能说明在制造业内划分的这两大类别企业的行业特征等偶然 性因素不足以对财务指标检测结果造成较大影响。 研究方法主要通过参考国内外的文献和以往的实证研究，选择出大量对财务困 境预警结果有显著影响的财务指标，并结合我国实际情况确定最终的1 4 个预测变 量，使其从经营能力，偿债能力，经营效率，成长能力和现金流量能力五个方面 来对被测试公司做出解释。再对筛选后样本的实证研究分析，逐步剔除解释能力 相对较弱的和替换存在多重共线相关系的财务指标，从而建立一个适合判断我国 制造业上司公司财务困境预警且具有较强实际可操作性的多元线性判别模型。最 后对得出的多元线性判别模型做出回判精度和预测精度的准确性评估，使其可以 评判制造业上市公司是否陷入财务困境，并对其发展趋势做出定量分析。 研究结果中最突出的一点在于劳动密集型公司和资本密集型公司在财务困境 预警的实证研究的现金流财务指标：劳动密集型公司两个样本组的解释变量差别 无法从现金流量能力的解释变量中显著的体现，而且这种情况不仅仅是在笔者初 次选取的两个财务指标中，在后来追加的财务指标检验中同样没有体现出显著性 的差异；而对于资本密集型公司的两个样本组之间，却在所有的现金流量能力的 财务指标中都体现出了显著性差异，即在制造业中，劳动密集型企业的现金流能 力与其是否处于财务困境并无显著的相关关系，而资本密集型企业却相反，其现 金流能力能比较敏感地反映出企业是否处于财务困境。 关键词：财务困境预警制造业劳动密集型制造业资本密集型比较分析 a b s t r a c t f o r e w a r n i n gr e s e a r c ha n dc o m p a r a t i v e a n a l y s i so f 丽bc a t e g o r i e si nm a i 血f a c t u r i n g 上n c i u s t r v t h e d e g r e eo fm a s t e ro fa c c o u n t i n g ：x i ny i w e i s u p e r v i s o r ：p r o f e s s o rp e n ga s s o c i a t ep r o f e s s o rt a n gj i a n a b s t r a c t i nt h i st h e s i s , m a n u f a c t u r i n gi n d u s t r ye n t e r p r i s e si sd i v i d e di n t ot w o p a r t s - l a b o ri n t e n s i v eo n e s a n dc a p i t a li n t e n s i v eo n e s e a c ho ft h ep a r t sh a sam a t h e m a t i c sm o d e lt op r e d i c tt h ef i n a n c i a ld i s t r e s s f f a ) ) t h i ss t u d ye m p l o y sam u l t i - l o g i tr e g r e s s i o na n a l y s i s t o g e t h e rw i t hp u b l i ca v a i l a b l ef i n a n c i a l d a t at op r e d i c tf do fc h i n e s el i s t e df i r m s b yc o n d u c t i n ge x p e r i m e n t sv a r i a b l ec o m b i n a t i o n s , w e f i n dt h a td e b t | e q u i t yr a t i o ，a c c o u n t sr e c e i v a b l et u r n o v e r 。o p e r a t i n gi n c o m e t o t a la s s e t sa n dr e t a i n e d e a r n i n g s t o t a la s s e t sr a t i o sp l a yh i g h l ys i g n i f i c a n tr o l e si np r e d i c t i n gf df i r m s w i t ht h es p e c i a lt r e a t m e n t ( s t ) r e c e i v e db yl i s t e df i r m sd u et ot h e i ra b n o r m a lf i n a n c i a l p e r f o r m a n c e 舔t h ei n d i c a t o ro ff da n du s i n gp u b l i c l ya v a i l a b l ef i n a n c i a ld a t a ，t h i ss t u d ye m p l o y s a m u l t - l o 舀tr e g r e s s i o nm o d e lt os e a r c hf o rt h eb e s tp r e d i c t i o nm o d e lt op r e d i c tf di nc h i n e s el i s t e d f i r m s r e s e a r c hm e t h o d s ：c h o o s i n gal a r g en u m b e ro ff m a n c i a ls i g n i f i c a n t l yd a t aa c c o r d i n gt ot h e d o m e s t i ca n df o r e i g nl i t e r a t u r ea n dp r e v i o u se m p i r i c a lr e s e a r c h e s ，a n dc o n s i d e r i n gt h ea c t u a l s i t u a t i o ni no u rc o u n t r yp i c ku pt h ef i n a l1 4p r e d i c t o rv a r i a b l e s ，i n c l u d i n gb u s i n e s sc a p a c i t y , s o l v e n c y , o p e r a t i n ge f f i c i e n c y , g r o w t ha n d c a s hf l o wc a p a c i t y t oe x p l a i nt h et e s t e ds a m p l e s i nm a n u f a c t u r i n gi n d u s t r y , t h e r ei sn os i g n i f i c a n tc o r r e l a t i o nb e t w e e nt h el a b o r - i n t e n s i v e e n t e r p r i s e sa n dt h e i ra b i l i t yt oc a s hf l o w o nt h ec o n t r a r yt ot h ec a p i t a l - i n t e n s i v ee n t e r p r i s e sa r ev e r y s e n s i t i v et or e f l e c tt h ef i n a n c i a ld i s t r e s sb yc o r r e l a t i o n t h ek e yw o r d s ： f i n a n c i a ld i s t r e s s m a n u f a c t u r i n gi n d u s t r y l a b o ri n t e n s i v e c a p i t a li n t e n s i v ec o m p a r a t i v ea n a l y s i s 独创性声明 本人提交的学位论文是在导师指导下进行的研究工作及取得的 研究成果。论文中引用他人已经发表或出版过的研究成果，文中已加 了特别标注。对本研究及学位论文撰写曾做出贡献的老师、朋友、同 仁在文中作了明确说明并表示衷心感谢。 学位论文作者： 晋雄葫乞 签字日期：驴，。年6 月2 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解西南大学有关保留、使用学位论文的规 定，有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允 许论文被查阅和借阅。本人授权西南大学研究生院( 筹) 可以将学位 论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩 印或扫描等复制手段保存、汇编学位论文。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权书，本论文：口不保密， 口保密期限至年月止) 。 学位论文作者签名：气柳 签字日期：砂i 口年6 月2 ，日 导师签名： 毛似 签字日期：别年么月文日 文献综述 文献综述 国外文献研究 最初被选择用来进行财务困境预测的解释变量是财务比率。f i t z p a t r i c k ( 1 9 3 2 ) 研究发现净资产收益率( 净利润股东权益) 和股东权益负债比率来判别企业破产。 b e a v e r ( 1 9 6 6 ) 考察了2 9 个财务比率在企业陷入财务困境前1 巧年的预测能力，发 现( 营运资金流总负债) 在破产前一年的预测正确率可以达到8 7 。a l t m a n ( 1 9 6 8 ) 选择营运资本总资产、留存收益总资产、息税前收益总资产、股票市场价值 债务账面价值、销售收入总资产5 个财务比率建立判别函数区分财务困境与财务 健康公司。d e a k i n ( 1 9 7 2 ) 最先把现金流量比率引入了财务困境预测。a i r m a n 、 h a l d e m a n 和n a r a y a n a n ( 1 9 7 7 ) 在z e t a 模型里用资产收益率( 经营收益总资产) 、收 益稳定性( 息税前利润利息) 、利息保障倍数、资产留存率( 留存收益总资产) 、流动 比率、资本权益率( 普通股权益总资本) 、资产权益率( 普通股权益总资产) 7 个指标 作为多元线性判定模型的变量。z m u e w s l 【i ( 1 9 8 4 ) 使用净收入总资产，总负债 总资产和流动资产流动负债三个比率建立了多元判别函数预测公司财务困境。 o h l s o n ( 1 9 8 0 ) 率先在财务困境预测中引入非财务变量，最后研究发现公司规模、 资本结构、业绩和当前资产变现能力对公司破产概率有显著影响。p l a t t ( 1 9 9 0 ) 建立 一个考虑行业特征的财务困境预测模型，证明行业增长对企业失败影响显著。j o h n b a l d w i n 等( 2 0 0 0 ) 应用行业特征、宏观经济和地区变量对加拿大的小企业失败构 建财务困境预测模型，其中行业影响的指标有：企业规模进入行业第一年的平均 规模、行业集中度和行业员工流转率等指标，改模型论证了所处地区对小企业成 败影响巨大而行业的影响较小由于我国对财务困境预测研究开始的较晚，张玲 ( 2 0 0 0 ) 利用资产负债比率、营运资金与总资产比率、总资产利润率、留存收益 与资产总额比率作为解释变量进行多元判别分析。 国内文献研究 陈晓和陈志鸿( 2 0 0 0 ) 从我国“st ”公司的角度来研究公司财务危机问题， 他们通过对1 2 6 0 种变量组合的实验，发现负债权益比率、应收账款周转率、主营 利润总资产比率、留存收益总资产对上市公司财务危机有着显著的预示效应。吴 世农( 2 0 0 1 ) 利用选择净资产报酬率、负债比例、营运资产与总资产的比例和资 产周转率4 个财务指标进行单变量建立预警模型，利用盈利增长指数、资产报酬 率、流动比率、长期负债与股东权益比率、营运资本与总资产比和资产周转率进 行了多元判别分析。 两南大学硕十学位论文 章之旺( 2 0 0 4 ) 选取2 0 0 3 2 0 0 4 年度6 0 家财务困境样本和1 2 0 家非财务困境 样本，分别运用单变量和多变量l o g i s t 分析检验了现金流量信息在财务困境预测中 的相对信息含量和增量信息含量，研究发现：( 1 ) 我国上市公司陷入财务困境前1 年，经营性现金流量的相对信息含量仅次于资产报酬率和资产周转率，其预测效率 优于其它应计制会计变量；( 2 ) 无论在财务困境前1 年还是前2 年，现金流量类 变量在会计比率的基础上均具有显著的增量信息含量。 非财务变量主要可分为公司治理变量、审计信息、市场信息和股权结构等几类。 蒋秀华、孙铮( 2 0 0 1 ) 使用毛利率、其它应收款与总资产的比率、短期借款与总 资产的比率、股权集中系数四个变量建立了l o g i t 预测模型。第一次把公司治理变 量( 股权集中度) 引入财务困境预测模型。张鸣、程涛( 2 0 0 4 ) 经过统计分析发 现审计意见对财务困境预测有一定的预测力。 吴超鹏、吴世农( 2 0 0 5 ) 选择八个财务变量、九个内部治理变量及三个外部治 理变量，运用人工神经网络法进行财务状态预测研究发现总资产收益率等财务指 标的改善，公司治理水平的提升或投资者保护程度的增强都有助于公司财务康复， 反之则将导致公司陷入财务困境；若公司在t 年被界定为价值损害型公司，当采 用t 年和t + 1 年的数据分别构造“l m b p 神经网络模型”来预测企业t + 2 年的财 务状况的五种态势时，则预测准确率分别为5 5 1 和7 7 8 ；除财务指标外，股票超 额收益率、公司治理指数和投资者利益保护指数有助于预测价值损害型企业未来 财务状态的变化趋势。 邓晓岚( 2 0 0 6 ) 运用l o g i s t i c 回归分别检验股权结构、公司治理、市场信息等 方面的1 0 个非财务变量对财务困境的解释力。建立的预测指标体系包括营利性、 财务杠杆、流动性和资产营运能力四个方面，资产收益率、净资产收益率、留存 收益资产比、长期负债比率、资产负债比率、权益市值负债比、流动比率、速动 比率、现金流量负债比、经营性现金流量流动负债比、存货周转率、应收账款周 转率、固定资产周转率、总资产周转率1 4 个财务变量：选择股权结构、公司治理、 市场信息和审计信息四个方面的1 0 个非财务变量，为股权集中度、国家股比率、 高管持股比、年度股东大会出席率、董事长与c e o 两职设置状况、董事会规模、 股票换手率、已流通股比例、年度累积超额收益率、审计意见。 陈燕和廖冠民( 2 0 0 6 ) 运用l o g i t 模型进行计量分析，发现大股东持股比例、 国有股比例、董事会规模对公司财务危机均具有显著影响。其选择衡量股权结构 的解释变量为第一大股东持股比例、第二大至第五大股东与第一大股东持股比例 的比值、国有股比值、流通外资股比例、公司是否为集体公司作为虚拟变量。衡 量高管激励的解释变量为高管人员持股比例。董事会治理水平度量的解释变量为 董事会规模、董事长是否兼任总经理的虚拟变量及独立董事比例。 2 文献综述 钱爱民、张淑君和程幸( 2 c h d 8 ) 以自由现金流量为基础构建财务困境预测体系， 运用十三个自由现金流量指标评价公司的偿债能力、营运能力、收益质量和财务 弹性，并运用主成份分析和路基回归的方法对中国机械制造业a 股上市公司 2 0 0 2 2 0 0 6 年的数据进行分析。研究发现不同的s t 、和非s t 公司比例组合的样本 预警效果不同，自由现金流量指标体系可以提前两年对公司财务危机做出较为准 确的预测。 3 第1 章导论 第1 章导论 1 1 研究问题的提出 由于现阶段国内的证券市场快速发展，商业竞争日益激烈，上市公司数量逐 年递增，其规模也不断扩大，使得企业也面临了前所未有的生存压力。且不说政 策变动，整个经济环境变化等非企业能力控制范围内的因素，投资决策失误，运 营管理失败，风险失察等主观失策都会导致企业面对一系列问题从而陷入困境， 无力偿债甚至最终破产。正所谓冰冻三尺非一日之寒，一个企业的破产也不是一 朝一夕的失误所能促成的，相反，企业陷入财务困境是一个逐步发展的过程，而 在这个过程中所发生的变化都能被财务数据所反映出来。但是在成百上千的财务 数据及其组合中，哪些是最有效率的财务指标，这是一个值得深入研究的问题。 从过去的研究来看，很难将某一个或某些财务指标的组合定义为绝对有效率的， 否则早就会出现一套类似与牛顿三大定理一样基石般的检测模型。实际上，财务 指标的有效性受到很多偶然性因素的制约，如金融，法律，经济，税务环境因素， 企业经济性质，规模，行业特征，企业内部经营和财务管理水平包括管理人员的 素质等等，不同企业的这些因素不同，都会影响财务指标对其财务困境的判断能 力。本文将制造业企业划分为劳动密集型和资本密集型两大类，通过制造业内部 不同类型企业财务困境预警实证研究结果的对比来找出由于它们的偶然性因素不 同，是否会对财务困境预警的判别结果造成比较显著的影响做出研究。结果如果 是有差异，则分析其原因是什么；如果没有比较显著性的差异，是否能说明在制 造业内划分的这两大类别企业的行业特征等偶然性因素不足以对财务指标检测结 果造成较大影响。 1 2 研究意义 随着现代市场经济下竞争的不断加剧，企业经营中的不确定性越来越多，面 临的风险越来越大，尤其是财务风险不断加大。建立健全企业的财务危机预警机 制，提前预知企业发生危机的信号，及时的做出相应的对策，对保持企业的长远 发展具有重要的意义。 本文将我国制造业上市公司分为劳动密集型和资本密集型两大类，根据两类 企业的财务预警的预测指标体系与结果的不同做出比较，并追溯其形成原因得出 结论。在不同产业环境下，各种生产要素如实物资本和人力资本的重要性不同， 将透过不同的公司治理方式影响公司业绩和财务状况。 5 西南大学硕十学位论文 1 3 研究目的 通过财务预警模型对样本做出的判断得出结论，比较制造业资本密集型和劳 动密集型公司财务困境预警模型比较分析的结论准确度上是否有比较明显的技术 性差异。如果是，则分析是数据选取的偶然性差异还是技术上的必然性差异，若 是后者，则做出修改，分析其成因，然后找出分别适合两类企业的指标体系；如 果没有明显差别，则得出两种的类别差异在财务预警的准确性上影响不大的结论。 1 4 研究内容 本文主要通过参考国内外的文献和以往的实证研究，选择出大量对财务困境 预警结果有显著影响的财务指标，并结合我国实际情况确定最终的一组预测变量， 使其从经营能力，偿债能力，经营效率，成长能力和现金流量能力五个方面来对 被测试公司做出解释。再对结果选取的样本企业的实证模型研究分析，逐步剔除 解释能力相对较弱的财务指标，从而建立一个适合判断我国制造业上司公司财务 困境预警且具有较强实际可操作性的多元线性判别模型。最后对得出的多元线性 判别模型做出回判精度和预测精度的准确性评估，使其可以对制造业上市公司的 财务状况及其发展趋势做出定量分析。 再以这个多元线性判别模型对劳动密集型企业和资本密集型企业的预测结果 的差别做出比较，并分析判断其形成原因。 1 5 研究方法 财务困境预警的研究可以分为规范性理论研究和实证性理论研究。规范性理 论研究主要是通过演绎推理，从而说明企业进入财务困境的原因；而实证性理论 研究则是通过分析以往的财务数据指标来预测企业的财务困境状况。 规范性理论主要分为四类： 第一类可以成为“非均衡理论”，主要用外来冲击来解释公司破产，如混沌理论 和灾害理论。 第二类分为两种财务模型组成，其一是期权定价模型，该模型将负债经营的 企业看成是被债权人持有的证券，而股东持有一个以该证券为标的物的看涨期权， 只有在企业的总市场价值高于债务价值时，股东才会行使。第二个模型是不存在 外部资本市场条件下的赌徒破产模型，该模型假设企业无法通过证券市场筹集资 本，企业每期都以一定概率得到一个正的现金流，以一定概率得到一个负的现金 流，所以存在企业在一定期间内总是得到负现金流的概率。 如果放松企业不能和外部资本市场接触的假设，其余假设和第二个模型相同， 6 第l 章导论 就得到了第三个模型，具有完美外部资本市场条件下的赌徒破产模型。 进一步放松对资本市场的假设，就可得到第四个模型，外部资本市场不完美 条件下的赌徒破产模型。该模型进一步考虑进融资成本，税收及其它市场不完善 因素对企业破产的影响在这种不完善的市场环境下，企业的持续经营价值与其 净资产清算价值之间会存在较大的差距，在这种情况下，衡量企业流动性的指标 就有可能成为计算企业破产风险的一个重要因素，即在其它所有融资渠道都被切 断时，公司的生存能力或所能维持的时间。第四类规范性理论是管理学和企业战 略学理论，但这类理论只能勉强称为规范性理论，这是因为它们只不过是通过对 一系列破产公司进行案例研究得出的规律性总结 实证性理论研究则主要利用从公司财务报告中获得的财务数据进行预测。其 基本方法是，选择一组由破产公司和非破产公司组成的样本，然后将样本随机分 成两组，其中一组用于参数和分割点的估计，故称为估计样本，另一组则用于检 验模型的预测能力，固此被称为检验样本。首先，将估计样本中的公司按照某个 方式( 如某一财务比率) 排序，然后选择一个分割点，将样本公司分割为破产和非破 产两组，通过不断的尝试，得到误判率最低的分割点，而后用这一分割点将检验 样本也分割成破产和非破产两组，并计算误判率，评价模型的预测能力。有时， 为了有效地利用样本，也可采用“交互检验”方法，即每次从样本抽出一个样本作为 检验样本，在用其余的所有样本点估计出分割点和相应的参数后，再用被抽出的 样本点来检验分割点的预测效果，将每一个样本点轮流作为检验样本，最后用各 次检验结果的总台来评价模型的预测能力。 第2 章财务困境预警理论分析 量暑曼皇曼曼曼量量曼量曼曼曼量曼曼量皇量曼曼鼍曼量皇皇皇曼毫量皇i i i l 鼍曼皇曼曼皇曼曼皇曼曼曼曼曼曼皇曼量皇曼曼曼曼曼舅量皇曼皇鼍舅曼曼 第2 章财务困境预警理论分析 2 1 财务困境的概念及特征 2 1 1 财务困境的概念 财务困境是指企业在支付压力或支付能力脱节之下丧失支付能力，无力支付 到期债务或费用，以及出现资不抵债的经济现象，包括运营失败，商业失败，技 术性无力偿债，资不抵债，正式破产等。支付压力和支付能力脱节的表现形式有 多种：可以是支付时间上的脱节，如支付时间过于集中而现金流入过于分散；可 以是支付方式上的不当，有些公司由于没有很好地解决支付模式，造成现金流入 和支付能力的不匹配；也可以是支付能力的欠缺，由于某些公司经营管理不善， 造成常年亏损，支付能力大大小于支付压力。当支付能力小于支付压力且呈持久 之势时，就必然出现财务困境。 但是深入分析就会发现，支付压力和支付能力脱节导致企业进入财务困境只 是一种表面现象，支付压力可以是企业到期债务的偿还压力，也可以是投资项目 资金供不应求的压力。而资金配置失效才是实质，企业目标主要有三点：一是生 存，二是发展，三是获利。生存的目标是企业最基本的目标，只有在此基础上， 才谈得上发展和获利。这就要求企业财务上要做到以收抵支和偿还到期债务：财 务管理应努力使企业保持合理的财务比例和良好的偿债能力，确保企业不会破产。 发展的目的要求企业应及时有效地，以最低的成本筹集到企业发展所需的资金， 保证企业具有持续的发展能力。获利目的要求企业应有效地管理和运作好企业的 各项资金，加速资金的周转，提高资金的利用水平，增加企业的盈利。企业目标 直接决定了财务管理的目标。反之，财务管理的任何失误必将导致企业目标的偏 离。企业资金配置的效率直接影响到企业运营的效果。 企业资金配置失效主要体现在以下几点：第一，筹资和投资的不平衡。有些 企业为了做大，常常不遗余力地扩张，其结果经常造成企业筹资非常有限，而投 资缺口很大造成资金收支严重不平衡，这种状况较长时期的持续就会导致企业 的财务困境。更有甚者，为了弥补资金的缺口，很多企业会不惜高利率进行融资， 造成企业融资成本居高不下，虽然从短期来看，好像实现了短期目标，面从长远 角度来看，由于筹资和投资的不平衡，长期承受高额的负债成本，给企业未来的 失败埋下伏笔。因为高融资成本是需要企业未来的盈利来支付的，一旦企业未来 盈利不足，就必然会形成巨大的支付压力，导致财务困境。第二，闲置资金利用 效率低下。有些企业为了避免支付危机，常常会保留较多的现金，用于日常支付。 9 两南大学硕十学位论文 虽然从表面上来看，由于公司准备金很充足，公司各项流动比率表现良好，所以 对于各项支付可以应对自如，企业短期也没有任何财务困境，但是由于资金闲置， 没有得到充分和有效的运用，必然导致企业长期竞争能力下降，甚至会影响到企 业在行业中的地位。所以公司的偿债能力和盈利能力是相对而言的，如果公司资 金利用水平低下，即便短期有较好的抗风险能力，但从长期来看，如果公司没有 良好的盈利能力最终将丧失其偿债能力。所以资金配置的关链在于保持合理的现 金持有量。第三，分配和发展之间的不平衡。由于我国绝大部分上市公司都是国 有，都存在着所有者缺位的问题，这就导致企业很大程度上存在代理问题。一些 企业管理者为了满足自己的利益或为了表现其经营业绩，往往会选择最大程度地 表现企业的盈利，最大程度地满足公司投资者和管理者的当前利益，并将企业创 造的利润想方设法分配或者转移出去，而忽略企业长远发展，甚至经常不借杀鸡 取卵。出于公司采用高盈利和高分配的经营战略，不顾公司的风险状况和税务成 本等等不利因素，这种财务战略上的利润确认，分配和发展的不平衡，必然对企 业的持续发展和核心竞争力等造成重大伤害。 2 1 2 财务困境的特征 财务困境具有以下基本特征： ( 1 ) 多样性。财务困境是一个动态的，连续的过程，它的内涵丰富，表现形 式多样，如缺乏流动性、资不抵债、亏损、产品市场份额下降、资产收益率下降 和存货大量积压等。企业一旦发生了以上状况中的一种我们就可以说是企业陷入 了财务困境。因此，破产并不是财务困境的唯一表现形式，它只是财务困境从最 初萌生到逐步演化的最极端的、最终的表现形式。 ( 2 ) 累积性。财务困境具有累积性特征，具体表现为企业在一定阶段时期内 资金筹集、投资、使用、耗费、回收、分配等各个环节存在的问题，换句话说财 务困境是企业各种财务活动中失误行为的累积。譬如，在生产方面，因为生产经 营管理不善，生产成本居高不下，利润出现负值；在销售方面因企业目标市场定 位错误，促销力度不够或售后服务滞后造成产品滞销：在筹资投资决策方面，筹资 渠道不畅通，制定的投资计划无法落实，预期的投资效益不能实现，或者投资决 策不当，难以回收资金，资金链就无法维系，又或者筹资结构与投资结构比例失 调，还款期集中，企业偿债压力巨大。企业受到几个因素的共同影响，在一定时 期内的净现金流量为负，无法及时偿还到期债务而造成财务困境的发生。 ( 3 ) 可逆性。与动植物生命周期显著不同的是，企业的生命周期具有可逆性。 企业是由人创造的，企业的生命是可以人为改变的，它体现了人的意志。在财务 困境的生命周期中，企业是可以起死回生的，企业的生命是可逆的。企业进入财 1 0 第2 章财务困境预警理论分析 m 一一, a mmam。i o 曼皇曼舅 务困境，并不一定会导致最后的破产，采取有效的措施，企业可以转危为安。但 是随着时间的推移，由于企业内外环境发生变化，还有可能再次陷入财务困境。 2 2 财务困境预警的内涵及功能 2 2 1 财务困境预警定义与内涵 财务困境预警是以财务会计信息为基础，通过设置并观察一些敏感性预警指 标的变化，对企业可能将要面临的财务困境所实施的实时监控和预测警报。财务 困境预警是由财务困境和预警两个词组组成的，财务困境是指企业丧失支付能力， 无力支付到期债务或费用，以及出现资不抵债的经济现象，包括运营失败，商业 失败，技术性无力偿债，无力偿债，资不抵债，正式破产等。预警是指事先知道 并发出警示，以避免或尽可能降低损失。财务困境预警要求管理人员依据相关指 标的变化来预测企业财务即将呈现的问题，即使向利益相关者提出警示。 财务困境与风险相生相伴，因而评价上市公司风险的大小可以估计其潜在的 危机巴塞尔委员会提出的x a r 方法就是这样的一种风险警示和监测系统。将公 司风险和财务困境的关系进行了论述，而且认为财务预警是一种风险控制机制一 个管理水平较高和发展成熟的公司，都应该建立一个完备有效的财务预警制度， 并对不同的风险程度设定不同的财务预警信号。同时认为在提供财务预警的同时， 必须要充分说明产生这种风险和可能导致财务困境的原因，并指明相应的改进方 法和措施。 财务预警是对企业一定时期财务困境的表现的预报，但财务困境表现不是笼 统和无差异的，我们应该根据企业财务困境的持久度和危害性的大小来决定预警 的强度和预警信号的类型，可采用不同的符号，颜色和程度标志等等，来表示企 业当时的财务困境已达到相应的程度。在实际应用中，这种信号类型可以设计得 非常细致，如可分为“很危险”，“危险”，“较危险”，“低危险”和“无危险”等等，也 可以设计得较为粗略，如“很危险”，“危险”和“无危险”三档等等。 当然这种风险信号设置的详细程度，主要取决于公司财务困境预警的要求和 目的。在国际上通用的是用颜色来表示危机的程度。预警信号或者说财务指示灯 的颜色主要表现为以下几种；红色，黄色，绿色，一般红色表示高度警戒，黄色 表示提请充分关注，绿色表示财务状况基本正常。 可以认为有效的财务困境预警只是企业风险预防和控制的一种手段，而并非 是最终的目的，预警的只是公司风险控制机制的一个重要环节，更重要的是在财 务预警的同时，要对造成企业各种财务困境的原因作深入的分析和说明，并详细 剖析根源，寻找治理对策。 两南大学硕十学位论文 财务预警偶然发生偏差是可能的，但不断修正的预测结果长期与实际状况发 生重大不利差异，这就有可能预示企业将发生财务困境；过度大规模扩张和投资， 造成企业资金的严重短缺及负债急剧上升，可能会导致财务困境；缺乏严谨财务预 算，过分依赖贷款，在企业资金失控和无法获得贷款时，就会导致财务困境；市 场销售长期不佳和企业收款状况持续不良，可能直接导致企业的财务困境；过分 依赖关联企业，一旦失去关联企业在技术，资金和市场方面的支持，马上就会导 致财务困境；过分依赖高级经管人员，一旦其离开可能导致财务困境等等。 财务困境预警方法可以分为三类：一是传统的财务困境预警方法，二是基于 计量方法的预警模型，三是理论模型方法。传统的财务困境预警方法包括用财务 比率分析来预警财务困境，也包括专业机构如银行、资信评估机构为弥补财务比 率分析的不足，应用非财务信息指标如管理行为等来预警财务困境。 此外，财务困境预警的内涵主要通过企业的运营能力，偿债能力，盈利能力， 发展能力和现金流量能力来体现，其中，企业运营能力是指企业充分利用现有资 源创造社会财富的能力，具体是指企业各项资产的周转率和利用效率。偿债能力 是指企业偿付各种到期债务的能力，一个企业如果没有足够的偿债能力，对突发 事件的应变能力就会很弱，这样的企业很容易产生危机。盈利是企业经营的终极 目标，也是企业能否持续生存和发展的前提，盈利能力的大小主要是以投入产出 的比值来衡量。一个好的企业绝不会只停留在目前的运营状态，销售额的持续增 长预示企业有良好的发展前景，所有者权益的不断增加也显示了公司规模的日益 扩大，企业的发展能力保证了能使企业财富最大化。现金流量能力揭示企业的投 资活动的成败，对企业主营业务中赊销部分能否收回账款，现金是否能够流入企 业起到了检测作用，避免了主营业务良好，收益质量却不高的虚假繁荣情况。 财务困境预警的内涵除了上述的几个方面以外，需要不断的拓展，例如会计 的四个基本假设之一是货币计量，对于无法用货币计量的事物，会计信息系统也 就无能为力了。同样，在财务困境预警中，也需要把非数字信息转化成为数字信 息。但是在企业的实际经营过程中，很多信息是无法转化成为数字的，而这些信 息对企业生产经营又有至关重要的影响，甚至是决定性作用，这就需要在研究中 灵活地运用其他分析的方法如定性分析等加以解决。 2 2 2 财务困境预警功能 构建一个有效适用的财务困境预警系统，对财务运营做出预报，无论从哪个 立场分析都是十分必要的。经营者能够在财务困境出现的萌芽阶段采取有效措施 改善企业经营，预防失败；投资者在发现企业的财务困境萌芽后及时处理现有投 资，避免更大损失；银行等金融机构可以利用这种预测，帮助做出贷款决策并进 第2 章财务困境预警理论分析 暑皇曼量曼量曼曼曼曼皇量曼量曼曼皇曼量曼皇曼鼍曼皇-； 一一i! 一l 皇曼曼曼曼曼曼曼曼鼍曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼皇曼舅曼曼曼鼍鼍 行贷款控制；相关企业可以在这种信号的帮助下做出信用决策并对应收账款进行 有效管理；注册会计师也可利用这种预警信息确定其审计程序，判断该企业的前 景。财务困境预警涵盖了财务管理的一系列环节，它具有以下功能： ( 1 ) 信息收集功能。财务困境预警的过程同时也是一个收集信息的过程，它 通过收集与企业经营相关的产业政策、市场竞争状况、企业本身的各类财务和经 营状况的信息，进行分析、比较开展预警，信息收集也是一个贯穿财务困境预警 始终的活动。 ( 2 ) 监测功能。监测即跟踪企业的生产经营过程，将企业生产经营的实际情 况同企业预定的目标、计划、标准进行对比，对企业营运状况做出预测，找出偏 差，进行核算、考核，从而发现产生偏差的原因或存在的问题，并将其价值形式 显化。当危害企业的财务关键因素出现之时，可以提出警告，让企业经营者早日 寻求对策，以减少财务损失。 ( 3 ) 预报功能。当危害企业财务状况的关键因素出现之时，可以提出警告， 提醒企业经营者早日寻求对策，避免潜在的风险演变成现实的损失，起到未雨绸 缪、防患于未然的作用。 ( 4 ) 诊断功能。诊断是预警体系的重要功能之一。根据跟踪、监测的结果对 比分析，运用现代企业管理技术和企业诊断技术对企业营运状况之优劣做出判断， 找出企业运行中的弊端及其病根之所在，以达到把有限的企业资源用于最需要或 最能产生经营成果的地方的目的。 ( 5 ) 治疗功能。通过监测、诊断，判断企业存在的弊病，找出病根后，、应对 症下药更正企业营运中的偏差或过失，使企业恢复到正常运转的轨道。一旦发现 财务困境，经营者既要阻止财务困境继续恶化下去，也要寻求内部资金的筹集渠 道，还要积极寻求外部财源。 ( 6 ) 辅助决策功能。要通过财务困境预警及时为企业高层提供决策所需信息， 保证决策的科学性和可行性，结合其信息判断企业何为有所为，何为有所不为。 例如，对于预警系统指出财务状况有显著恶化且不易逆转的趋势的领域，应综合 其他信息考虑是否引入退出机制。 第3 章制造业两类公司财务困境预警实证研究设计 第3 章制造业两类公司财务困境预警实证研究设计 3 1 制造业类型划分 本文将制造业上市公司划分为劳动密集型公司和资本密集型公司，其中劳动 密集型包括行业为：材料工业，食品工业，纺织业，造纸业等；资本密集型包括 行业为：冶金工业，石油工业，机械工业，化工业等。 劳动密集型行业，一般是指技术装备程度较低，需集中较多的劳动力从事产 业经济活动的行业。其主要特点是：投资少，资本( 金) 有机构成低。即单位资金可 容纳较多的劳动力，在生产活动中，手工操作所占的比重较大。在投入方面，单 位产值需投入的劳动力较多，劳动力投入系数较高，人均固定资产占用额较低； 在产出方面，劳动生产率一般较低，在产品成本中活劳动消耗所占比重较大。因 此，劳动密集型产业是指人均占用固定资金较少而产出的产品中活劳动消耗较多 的行业。 劳动密集型企业具有以下的特征：首先，大量使用人力劳动。这是劳动密集 型企业最基本的特征，也是它区别其他企业的标志。其次，具有不可替代性。在 当前技术水平下，相当部分劳动仍然无法被技术取代，即使能取代，对于资本短 缺而劳动成本相对低廉的发展中国家来说，使用技术的成本往往高于使用劳动的 成本。特别是为了满足市场上多样化和个性化的需求，或者对精湛手工艺品的追 求，必须保留或采用人工作业。再次，广泛性。劳动密集型企业涉及第一，二， 三产业和多种所有制，覆盖城乡两大地域。即使是高新技术产业中的一些工序， 如光学，精密零件的研磨，抛光等，仍然需要大量的人工来完成。 资本密集型行业，一般是指单位产品所需投资多，用于行业经济活动的设备 占较大比重，原材料及能源消耗多，资本( 金) 有机构成高的产业。在投入方面，劳 动力投入系数低，单位劳动力占用资本( 金) 多，人均固定资产占用额高；在产出方 面，劳动生产率较高；在产品成本中，活劳动消耗比重小，物化劳动消耗比重大。 如冶金工业，石油工业，机械制造业等重工业。特点：技术装备多，投资量 大，容纳劳动力较少，资金周转较慢，投资效果也慢。同劳动密集型产业相 比，资本密集型产业的产品产量同投资量成正比，而同产业所需劳动力数量 成反比。所以，凡产品成本中物化劳动消耗比重大，而活劳动消耗比重小的 产品，一般称为资本密集型产品。 目前劳动密集型产业主要指农业，林业及纺织，服装，玩具，皮革，家具等 制造业。资本密集型产业指在单位产品成本中，资本成本与劳动成本相比所占比 重较大，每个劳动者所占用的固定资本和流动资本金额较高的产业，资本密集型 两南大学硕七学位论文 产业业主要分布在基础工业和重加工业，如钢铁业，石油化工，重型机械工业， 电力工业等。当然经济发展是分阶段性的，尤其是资本的积累是从无到有，许多 产业的发展初期是走劳动密集型产业的路线，在经过定的资金积累后，对企业 进行再投资，逐步对生产加工进行技术改造，提高工艺水平和生产效率，从而使 产业从劳动密集型向资本密集型转变。 3 2 解释变量选择 财务困境预警的理论基础相对比较薄弱，在变量选择方面，西方破产预测研 究有一定指导意义的破产理论模型又不太适合用于本文的财务困境预警，因为我 国的大部分s t 公司虽然连年亏损，但还没有达到资不抵债而破产的境地，而且上 市公司被s t 的原因不会仅仅因为亏损严重，还可能有其他多种原因。 在我国目前研究的财务困境预警的资料中，在财务指标的选取上，普遍都是 将企业财务状况通过偿债能力，发展能力等方面选取具有代表性的财务指标进行 描述的。通过参考以往的国外和国内相关研究中对最终预测模型有显著贡献的预 测变量，研究了在实证研究中目前广泛采用的财务变量，并结合我国实际情况， 对劳动密集型制造行业和资本密集型制造行业的行业特征的比较，初步确定了企 业的运营能力，偿债能力，盈利能力，成长能力和现金流量能力，这5 个方面来 选择财务指标作为解释变量对企业财务健康状况进行描述，如表3 1 所示。在初步 确立了这5 方面的1 4 个财务指标后，下面的实证过程会具体解释这当中的财务指 标哪些会在模型中予以保留，哪些可能被剔除或者替代。 表3 1备择解释变量 1 6 第3 章制造业两类公司财务困境预警实证研究设计 d 发展能力 净资产收益率增长率 玉 ( 本期净资产收益率上期净资产收益率) 上期净资产收益率 营业收入增长率 玉， ( 本期营业收入上期营业收入) 上期营业收入 e 现金流量能力 每股经营活动现金挣流量 五3 每股现金净流量 五4 经营活动现金净流量总股数 ( 营业业务净现金流量优先股股利) 流通在外的普通股股 3 3 财务困境预警模型构建方法选择 3 3 1 财务困境预警模型构建常用方法 财务困境预警的模型有一般有以下六种：一元判定模型( u n i v a r i a t e ) ，多元线性 判定模型( m u l t i p l ed i s c r i m i n a t e a n a l y s i s ，m d a ) ，多元逻辑模型( l o g i t ) ，多元概率比 回归模型( p r o b i t ) ，人工神经网络模型( a n n ) ，联合预测模型。 一元判定模型是将某一个财务指标作为判别标准来分辨一个企业是否处于破 产状态的预测模型。其最为关键的就是先找判别阀值。通常都是将样本分为两组， 一组作为“预测样本”，也称为估计样本( e s t i m a t i o ns a m p l e ) ，用以构建预测模型；另 一组作为“测试样本”，又称为有效样本( v a l i d a t i o ns a m p l e ) ，用以测试预测模型。首 先，将预测样本( 包括破产企业和非破产企业) 按照某一选定的财务比率进行排序， 选择判别阀值点，使得两组的误判率达到最小。然后，将选定的阀值作为判别规 则对测试样本进行测试。 它的缺点在于：其一，只重视一个指标的分离能力，如果经理人员知道这个指 标，就有可能去粉饰这个指标，以期表现出良好的财务状况：其二，如果使用多 个指标分别进行判断，这几个指标的分类结果之间可能会产生矛盾，导致无法做 出正确的判断。归根到底，一元判别方法的缺陷在于：虽然财务比率是综合性较 高的判别指标，但是仅用一个财务指标是不可能充分反映企业的财务特征。 多元线性判定模型又称zs c o r e 模型，最早是由a l t m a n ( 1 9 6 8 ) 开始研究的。他 所得到的最终预测方程包含五个判别变量，在破产前一年的总体判别准确度高达 9 5 。此后，多元线性判别方法成为在财务困境预测中最常用的方法。多元判别 方法的基本原理在于通过统计技术筛选出那些在两组间差别尽可能大，而在两组 内部的离散度最小的变量，从而将多个标志变量在最小信息损失下转换为分类变 量，获得能够有效提高预测精度的多元线性判别方程。多元线性判别方法在判定 二元问题时，可以通过降维技术，仅以最终计算的z 值来判定其归属，其