（会计学专业论文）控股股东、会计信息质量与企业非效率投资.pdf

3 the controlling shareholder、accounting information quality and non-efficiency investment a dissertation submitted to shihezi university in partial fulfillment of the requirements for the degree of master of management science by lou ya-ping (accounting) dissertation supervisor: prof. chen xu-dong june, 2012 控股股东、会计信息质量与企业非效率投资 石河子大学石河子大学学位论文独创性声明及使用授权声明学位论文独创性声明及使用授权声明 学位论文独创性声明 本人所呈交的学位论文是在我导师的指导下进行的研究工作及取得的研究成果。据我所知，除 文中已经注明引用的内容外 ，本论文不包含其他个人已经发表或撰写过的研究成果。对本文的研究 做出重要贡献的个人和集体，均已在文中作了明确的说明并表示谢意。 研究生签名： 时间： 年 月 日 使用授权声明 本人完全了解石河子大学有关保留、使用学位论文的规定，学校有权保留学位论文并向国家主 管部门或指定机构送交论文的电子版和纸质版。有权将学位论文在学校图书馆保存并允许被查阅。 有权自行或许可他人将学位论文编入有关数据库提供检索服务。有权将学位论文的标题和摘要汇编 出版。保密的学位论文在解密后适用本规定。 研究生签名： 时间： 年 月 日 导师签名： 时间： 年 月 日 i 摘 要 我国上市公司大部分都是由国有公司改制而来，股权高度集中，公司普遍存在有控 股股东。控股股东的存在虽在一定程度上缓解了公司经理人与股东间的利益冲突，然而 也带来了更为严重的控股股东对中小股东等相关利益者的代理问题。 控股股东为其控制 权私人收益，扭曲企业投资行为，致使我国上市公司投资呈现出一些耐人寻味的现象， 如资金投向的频繁变更，资产替代行为，投资过度与投资不足等问题，导致了企业价值 下降。投资效率的低下严重制约着我国资本市场的健康发展。 会计信息反映了企业财务状况、经营成果和现金流量等信息，是外界了解企业的最 基本也是最直接的途径。以反映企业绩效为主的会计信息可以引导资本市场资源的流 动，起到一定的公司治理效应。会计信息质量的增强可以降低企业的信息不对称和缓解 代理问题，促使资本的有效流动，提升资本的配置效率。 本文将借鉴国内外相关文献的研究方法和结论，结合我国特有的研究背景，考察控 股股东代理冲突对资本配置效率的影响， 通过考察会计信息质量的提高对控股股东代理 问题缓解作用，进一步的验证高质量会计信息对企业资本配置效率的积极作用，更进一 步验证了会计信息披露的公司治理效应。 通过理论分析和实证研究，本文有如下发现： 1、控股股东的产权性质会对企业的投资行为产生一定的影响，相对于非国有控股 公司，国有控股公司非效率投资更为严重且更倾向于过度投资。 2、在控股股东一定的控制权水平下，控股股东持股比例与企业投资不足正相关， 两权分离程度与过度投资呈显著地正相关。即控股股东控制权一定的情况下，随着控股 股东持股比例的不断增加企业的投资不足现象越严重； 同时大股东的控制权与收益权分 离程度越高，控制权越大其私人收益也就越大，进而导致对总体收益相对较差的投资项 目的激励越大，大股东的过度投资行为也就越为严重。 3、提高会计信息披露质量可以改善公司资本的投资效率，即在其他的条件一定时， 公司会计信息质量与资本非效率负相关， 会计信息质量与投资不足 （过度投资） 负相关， 会计信息质量在公司资本投资中具有一定的治理价值。 4、会计信息质量的提高可缓解国有控股和非国有控股企业投资不足，但在非国有 控股企业里会计信息质量的增强不能起到抑制过度投资的作用。 5、会计信息质量的提高可缓解控股代理冲突引发的过度投资和投资不足行为。会 计信息质量能显著减弱所有权比例与投资不足、两权分离度与过度投资的相关关系，在 公司投资方面发挥一定的公司治理作用。 关键词：关键词：控股股东；代理冲突；会计信息质量；过度投资；投资不足 ii abstract most of chinas listed companies are state-owned company restructuring, the high concentration, there is the controlling shareholder of the company common. although the existence of controlling shareholders to some extent alleviate the companys managers and shareholders conflict of interest between , but also brought a more serious the controlling shareholder of the small shareholders and other stakeholders of the agency problem . controlling shareholders for their private benefits of control , distort corporate investment behavior , resulting in investment in chinas listed companies show some interesting phenomena, such as frequent changes in capital investment , asset substitution behavior , excessive investment and insufficient investment and other issues, led to the decline in enterprise value . the low efficiency of investment is seriously restricting the healthy development of chinas capital market. accounting information to reflect the financial position, operating results and cash flows and other information, is outside the enterprise to understand the most fundamental and direct way. to reflect performance -based accounting information can guide the flow of capital market resources; start to affect certain corporate governance. enhance the quality of accounting information can reduce information asymmetry and agency problems, promote the efficient flow of capital, improve capital allocation efficiency. this paper will draw on relevant literature research methods and conclusions , combined with our unique research background , examining the controlling shareholder agency conflicts affect the efficiency of capital allocation , quality of accounting information by examining the improvement of mitigation of the controlling shareholder agency problems , and further validation quality of corporate accounting information inhibition efficiency of capital allocation , further validation of accounting information disclosure , corporate governance effects. and the conclusions that we draw from the empirical tests are: first, the nature of controlling shareholder does have an impact on the behavior of investment in the listed company. compared to the non state-owned companies, the efficiency of investment in state-owned companies is lower, specifically, the behavior of over-investment. second, under the absolute confront condition by the controlling shareholder; the behavior of over-investment has negative relation with the proportion of ownership, and the positive relation between the behavior of under-investment and the proportion of ownership. the higher level of deviation of controlling and cash flow rights, the greater incentive for the controlling shareholder to over-investment. third, the improvement of the quality of the accounting information can ameliorate the efficiency of the investment in listed companies, namely the quality of accounting information has negative relation with the efficiency of the investment, which means that the quality of accounting information can restrain the behaviors of over-investment and under-investment. the higher quality of accounting information does have the role of corporate governance. iii fourth, the improvement of the quality of accounting information can mitigate the under-investment both in stated-owned and non-stated-owned companies, however, not for the over-investment in non-stated-owned companies. last, the improvement of the quality of accounting information can mitigate the under-investment that caused the agency problem between the controlling shareholder and minority shareholders. the improvement of the quality of accounting information can mitigate the relation between the proportion of ownership and under-investment significantly, however, has a weak role to mitigate the over-investment that caused by the deviation of controlling and cash flow rights, keywords: the nature of controlling shareholder, the structure of ownership, quality of accounting information, over-investment, under- investment iv 目 录 摘 要 . i abstract . ii 第 1 章 绪论 . 1 1.1 选题背景和研究意义 . 1 1.1.1 选题背景 . 1 1.1.2 研究意义 . 1 1.2 国内外研究综述 . 2 1.2.1 国外研究综述 . 2 1.2.2 国内研究综述 . 4 1.2.3 文献述评与启示 . 5 1.3 研究思路和方法 . 6 1.3.1 研究思路 . 6 1.3.2 研究方法 . 6 1.4 研究内容及框架 . 6 1.4.1 研究内容 . 6 1.4.2 研究框架 . 7 1.5 特色与创新之处 . 7 1.5.1 本文特色 . 7 1.5.2 可能的主要创新 . 8 第 2 章 控股股东、会计信息质量和非效率投资相关理论 . 9 2.1 相关概念界定 . 9 2.1.1 控股股东概念的界定 . 9 2.1.2 关于会计信息和会计信息质量 . 9 2.1.3 关于企业的投资非效率 . 10 2.2 会计信息质量和投资效率的衡量方法 . 10 2.2.1 会计信息质量的测度方法 . 10 2.2.2 企业投资效率的衡量方法 . 13 2.2.3 简要评述 . 14 2.3 企业非效率投资的影响因素 . 14 2.3.1 基于信息不对称理论的投资效率分析 . 14 2.3.2 基于控股股东代理冲突的投资效率分析 . 15 2.4 会计信息质量与企业非效率投资相关理论 . 17 2.5 本章小结 . 18 第 3 章 控股股东、会计信息质量及非效率投资的研究设计 . 20 v 3.1 研究假设的提出 . 20 3.1.1 控股权性质、所有权比例、两权分离度与企业非效率投资 . 20 3.1.2 会计信息质量与非效率投资 . 21 3.1.3 控股股东、会计信息质量与企业非效率投资 . 22 3.2 变量的选择与定义 . 23 3.2.1 被解释变量投资效率的估算 . 23 3.2.2 解释变量会计信息质量的度量 . 24 3.2.3 解释变量控股权结构的度量 . 25 3.2.4 控制变量选择 . 25 3.3 模型的建立 . 26 第 4 章 实证研究及结果分析 . 27 4.1 样本选择与数据来源 . 27 4.2 变量的描述性统计 . 27 4.3 相关性分析 . 28 4.4 回归分析 . 29 4.4.1 控股权性质、股权结构与投资效率 . 29 4.4.2 会计信息质量与投资效率 . 31 4.4.3 控股股东、会计信息质量与投资效率 . 32 4.5 稳健性检验 . 33 第 5 章 结论与政策建议 . 35 5.1 结论 . 35 5.2 政策建议 . 35 5.3 研究局限与展望 . 36 5.3.1 局限性 . 36 5.3.2 研究展望 . 36 参考文献 . 38 致谢 . 40 作者简介 . 41 控股股东、会计信息质量与企业非效率投资 1 第 1 章 绪 论 1.1 选题背景和研究意义 1.1.1 选题背景 随着la porta（1999）终极产权理论的提出，集中股权结构下控股股东代理冲突对 公司整体价值的影响成为各国尤其是新兴市场国家不可忽视的问题。 目前我国上市公司 股权高度集中，公司普遍存在有控股股东，控股股东的存在虽在一定程度上解决了管理 层与股东间的利益冲突， 同时也带来了更为严重的控股股东对中小股东等相关利益者的 代理问题。 控股股东通过组建多层级控股结构， 使现金流权与控制权常出现严重的偏离， 借助其控制权对上市公司进行利益的侵占、 掏空和掠夺， 造成企业的投资效率严重低下， 损害了外部投资者的利益。刘朝晖(2002)的研究发现，控股股东通过关联交易等方式进 行外部套利，控股股东获取控制权私人收益是上市公司非效率投资的根本原因。王鹏等 (2006) 根据2001-2004 年中国a 股上市公司的数据，研究结果表明在大股东控制条件 下，控股股东的控制权确实存在侵占效应，现金流权存在激励效应，且随着两者分离程 度的增加，企业非效率投资行为更为严重等，相关研究为控股股东代理冲突损害公司投 资效率提供了相关经验证据。 会计信息披露质量是公司治理的重要内容之一。从信息不对称理论来看，高质量会 计信息可以在一定程度上减轻道德风险和逆向选择，缓解投资者与公司之间、知情投资 者与不知情投资者之间的信息不对称和代理冲突（healy and palepu，2001）。从公司治 理的角度来看，高质量会计信息有利于改善公司治理，提高公司价值（bushman and smith，2003）。从资本成本的观点来看，高质量会计信息可以降低企业的资本成本，提 升公司绩效（botosan，1997 ） 。从投资者保护的角度来看，高质量会计信息是对投资者 保护不足的一种替代机制，确保了投资者的知情权，从而减少其利益遭损害的可能性 （llsv，2000）。那么目前我国资本市场制度不完善、上市公司治理水平低、控股股东 代理冲突严重、会计信息质量较低的情况下，研究会计信息质量是否也能发挥积极地经 济效应， 减弱控股股东的代理问题， 提升企业的投资效率有着非常重要的意义。 鉴于此， 本文引入会计信息质量这一因素， 探讨在我国会计信息质量的提高是否有利于缓解控股 股东与中小投资者之间的代理冲突，进而提高公司投资效率。 1.1.2 研究意义 1、理论意义 目前我国上市公司普遍存在大股东、控股股东控制现象，控股股东代理冲突较为严 重。控股股东为其控制权私人收益，借助其控制权对上市公司进行利益的侵占、掏空和 掠夺，造成企业的投资效率严重低下，影响企业的价值。国内外的相关研究普遍认为会 计信息披露质量的提高有利于降低企业的融资成本和优化企业资本结构， 很少直接研究 会计信息质量对控股股东投资行为的影响，本研究将立足中国现实背景将控股股东、会 控股股东、会计信息质量与企业非效率投资 2 计信息质量及非效率投资三者联系起来， 考察控股股东代理冲突对企业资本配置效率的 影响，并在此基础上，考察我国上市公司会计信息质量的提高是否能缓解控股股东的代 理冲突，进而抑制控股股东的非效率投资行为。本研究有助于在更广泛的范围内考察会 计信息所起的作用，也有助于发现影响上市公司投资效率的重要因素，可以为我国的相 关研究起到一定的补充和参考作用。 2、现实意义 随着我国市场经济的发展，上市公司股东虚报经营业绩、预期资本收益、更改募股 说明书等进行筹资，然后再利用对上市公司的控制能力进行非公平关联交易、非效率投 资的现象屡见不鲜，严重歪曲了企业上市的意义所在。而且目前我国正处于经济发展的 初级阶段，资本市场的各种法律制度还不健全，对中小投资者的保护体制也不够完善， 企业外部的监管机制薄弱，内部治理结构不完善，为控股股东的利益侵占行为创造了条 件。控股股东为了一己私利进行非效率投资，严重地损害了企业的价值，阻碍了市场经 济的正常有序发展，严重打击了中小投资者积极性和对企业的信赖。 控股股东对企业投资的一系列负面影响急需解决。 而控股股东这些行为的根源就在 于企业控股股东等内部人与外部投资者之间严重的信息不对称和代理问题， 要想缓解这 种信息不对称和代理问题， 最主要也是最有效的途径就是增强上市公司披露的会计信息 质量。 在我国会计信息质量的提高是否能真正缓解控股股东代理冲出带来的一系列投资 非效率现象等话题是非常值得研究的。 在我国目前资本市场不发达和公司治理结构不完 善的情况下，研究非效率投资行为如何约束，对于优化资源配置、引导企业进行理性的 投资、保护广大投资者利益、促进中国资本市场健康发展及提高资本市场监督效率有着 非常重要的现实意义。 1.2 国内外研究综述 1.2.1 国外研究综述 1、关于信息不对称、代理冲突与投资效率的研究 在modigliani和miller(1958)所描述的理想环境里，企业投资决策取决于投资项目的 净现值，相应地企业投资支出总额也仅由其面临的投资机会集决定，与其他因素无关。 然而财务学者们发现，现实世界中存在着许多扭曲性因素使得公司资本错误配置,其中 最常见和最重要的扭曲性因素是信息不对称和代理问题( bushman and smith,2001; ste in,2003)。信息不对称和代理问题的存在既可能导致企业投资不足也可能导致企业投资 过度。早期的研究是从股权分散结构下股东与管理层利益冲突的角度进行的。研究普遍 认为公司管理层为自身利益存在非效率投资行为。一方面，若管理层能代表公司现有股 东的利益,管理者对投资项目盈利能力的私人信息和投资信号的不确定性将会引致无效 率的公司投资行为，如信息不对称引起的投资不足现象(k anodia and lee,1998)；另一方 面，若考虑所有权和控制权分离引起的代理问题，管理者可能会因拥有自由现金流而过 度投资以享受私人利益( jensen and meckling,1976)。以jensen（1986,1993） ，stulz（1990） 控股股东、会计信息质量与企业非效率投资 3 为代表的研究，认为企业管理者普遍具有滥用自由现金、过度投资和盲目多元化扩张； 而自从 shleifer v/p 为投资机会的逆变量;lev、cash、age、 size、ar 分别为资产负债率、现金存量、企业成立年数、企业规模和个股收益率; ii,t-1 为滞后一期的因变量。richardson 的实证结果表明，投资 i 与 v/p、lev、age 负相关， 而与 cash、size、ar 和 ii,t-1正相关。 2、张功富和宋献中(2009)模型 我国学者张功富和宋献中(2009)在借鉴 fhp 模型将投资与融资结合起来研究的思 想、vogt 模型的投资一现金流敏感性动因检验的方法和 richardson 以残差度量非效率 投资的方法建立了一个衡量企业非效率投资的模型， 该模型的主要思想为构建一个可以 避免 tobinq 衡量偏误的投资机会的替代变量一基准 q， 以非效率投资度量模型对样本 公司分行业进行估计，得到分行业的模型参数，然后计算行业内各样本公司的残差作为 非效率投资的度量， 最后将度量结果与投资一现金流敏感性的动因检验结果和公司管理 层对融资约束状况的判断进行比较。该模型如下: ii,t=+(1/)fqi,t+i,t 其中，i 为投资支出，为资本调整成本函数的调整系数，fq 为反映企业投资机会的基 准 q，残差反映了企业的非效率投资。 3、非正常投资的效率衡量法 非正常投资的衡量方法是以所研究年度之前三个年度的平均投资为基础， 也即正常 投资大小，然后将本年的投资总额与该平均数相比较，得出的差值即为非正常的投资。 控股股东、会计信息质量与企业非效率投资 14 代表者 titman、wei 和 xie(2004)。具体模型为：cii,t=cei,t/(cei,t-1+cei,t-2+cei,t-3)/3-1 其中: ci 表示非效率的投资，ce=本期无形资产、固定资产的净现金流/当期的主营业务 收入。 2.2.3 简要评述 目前学术界和实践部门对会计信息质量定量综合评价方法缺乏统一的认识， 国内外 学者在相关经验研究中所采用的会计信息质量替代变量是相当丰富的， 无论是从披露质 量、还是从盈余质量的角度来评价会计信息质量，对会计信息质量这一变量采用了多种 替代变量，为研究会计信息质量的定量评价提供了丰富的思路和启示。近年来，一些学 者在实证研究中常运用 dechow 和 dichev(2002)的应计质量模型(简称 dd 模型)和 mcnichols(2002)修正的 dd 模型来计量会计信息质量(biddle 和 hilary,2006; verdi2006)， 而修正的 dd 模型是将 jones 模型与 dd 模型相结合， 在 dd 模型基础上加入本期主营业 务收入与上期主营业务收入之差和固定资产原值两个变量而得到的， 此种处理方法能够 提高 dd 模型的解释能力，减少计量误差。因此本文亦采用修正的 dd 模型来计量会计 信息质量。 而关于企业投资效率衡量方法也是有多种，从企业投资规模替代变量的研究来看， 国内外学者发展了多种替代变量，既有来自资产负债表上的数据，又有来自现金流量表 上的数据，既有从广义上来界定企业投资效率又有从狭义角度来界定企业投资效率。现 存的多种衡量方法也各有不足之处。例如，richardson(2006)模型的一个假定条件是: 上市公司整体资本投资行为正常，不存在系统性地投资过度